ANALISIS KETERKAITAN FAKTOR-FAKTOR YANG
MEMPENGARUHI AGENCY PROBLEM SERTA PENGARUHNYA TERHADAP NILAI PERUSAHAAN
(STUDI KASUS PADA PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR DI BEI )
Disusun Oleh :
Reyhan Yozard
NIM : 207081000128
JURUSAN MANAJEMEN
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UIN SYARIF HIDAYATULLAH
JAKARTA
SURAT PERNYATAAN
Nama Mahasiswa : Reyhan Yozard
NIM : 207081000128
Jurusan : Manajemen
Dengan ini menyatakan bahwa skripsi ini adalah hasil karya saya sendiri yang
merupakan hasil penelitian, pengolahan dan analisis saya sendiri serta bukan
merupakan replikasi maupun saduran dari hasil karya atau hasil penelitian orang
lain.
Apabila terbukti skripsi ini plagiat atau replikasi, maka skripsi ini dianggap gugur
dan harus melakukan penelitian ulang untuk menyusun skripsi baru dan kelulusan
serta gelarnya dibatalkan.
Demikian pernyataan ini dibuat dengan segala akibat yang timbul dikemudian hari
menjadi tanggung jawab saya.
Jakarta, 13 September 2011
i CURRICULUM VITAE
Data Diri
Nama Lengkap : Reyhan Yozard
TTL : Jakarta, 17 Agustus 1989
Agama : Islam
Alamat Asal : Jl. Aria Putra Perum.Arya Graha Blok F No.14, Ciputat,
Tangerang Selatan, 15415
No. Tlp : 083872944644/ 08989317404
e-mail : [email protected]
Pendidikan 2007-2011 Universitas Islam Negeri Syarif
Hidayatullah Jakarta Fakultas
Ekonomi dan Bisnis Jurusan
Manajemen Konsentrasi Keuangan.
2004 – 2007 SMA Negeri 87 Jakarta.
2001 – 2004 SMP Negeri 19 Jakarta.
1995 – 2001 SDN Pondok Pinang 10 Pagi Jakarta.
PENGALAMAN ORGANISASI
1. Anggota OSIS SMP Negeri 19 Jakarta.
2. Anggota MPK SMA Negeri 87 Jakarta.
3. Anggota BEM divisi Seni Budaya Periode 2009-2010
ii
ABSTRACT
The main objective of the study is to analyze the factors that influence the company’s value of the firms. these factors include ownership structure,capital structure, and dividend policy, this study is to examine Agency Theory (Jensen and meckling, 1976).
Population in this study are public company listed in Indonesian Stock Exchange during 2006-2009 periods . With using purposive sampling, the total of sample in this study is 25 of companies. The statistical methods used to test the hypothesis is Structural Equation Modeling (SEM).
The empirical results of this study indicates ownership structure has significant negative influence to capital structure, ownership structure significant negative influence to dividen policy, and ownership structure have no influence to value of the firms. The following test indicates capital structure that significant negative influence to dividend policy, capital structure that significant negative influence to value of the firms. The last test indicates that the policy of dividen significant negative influence to value of the firms.
iii
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis faktor-faktor yang mempengaruhi nilai perusahaan, faktor-faktor tersebut antara lain struktur kepemilikan, kebijakan dividen, dan kebijakan hutang, penelitian ini untuk menguji kembali Agency Theory (Jensen dan meckling, 1976).
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan publik yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode 2006-2009. Dengan menggunakan metode purposive sampling sebanyak 25 perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia diambil sebagai sample. Metode statistik yang digunakan untuk menguji hipotesis adalah dengan menggunakan Structural Equation Model (SEM).
Hasil empiris dari penelitian ini menunjukan bahwa: (a) struktur kepemilikan berpengaruh negatif signifikan terhadap struktur modal, (b) struktur kepemilikan berpengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan hutangdividen, dan (c) struktur kepemilikan tidak merpengaruh terhadap nilai perusahaan. Pengujian selanjutnya menunjukan bahwa, (d) struktur modal berpengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan dividen, (e) struktur modal berpengaruh negatif signifikan terhadap nilai perusahaan. Pengujian terakhir menunjukan bahwa (f) kebijakan dividen berpengaruh negatif signifikan terhadap nilai perusahaan.
iv
KATA PENGANTAR
Assalamualaikum wr,wb.
Puji syukur kehadirat Allah SWT yang telah melimpahkan
rahmatnya kepada penulis sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi
ini dengan judul ” ANALISIS KETERKAITAN FAKTOR-FAKTOR
YANG MEMPENGARUHI AGENCY PROBLEM SERTA
PENGARUHNYA TERHADAP NILAI PERUSAHAAN (STUDI
KASUS PADA PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR DI BEI )”. Skripsi
ini disusun dalam rangka melengkapi tugas dan memenuhi syarat guna
mencapai gelar sarjana ekonomi jenjang pendidikan strata satu program
studi manajemen keuangan pada Fakultas Ekonomi Dan Bisnis UIN Syarif
Hidayatullah.
Dalam menyelesaikan tugas akhir ini, penulis menyadari bahwa
penulis tidak dapat menyelesaikan karya ini tanpa bantuan, dukungan,
bimbingan, dan pengarahan yang tak terhingga dari berbagai pihak. Untuk
itu, penulis mengucapkan terimakasih yang tak terhingga kepada :
1. Keluarga saya, Ibu yang tak pernah berhenti melimpahkan perhatian
dan mencurahkan kasih sayang yang tak dapat dibalas dengan
apapun. Ayah yang banyak memberi dukungan, perhatian dan
materi, tapi semoga karya kecil ini dapat sedikit membahagiakanmu
Ayah dan Ibu.
2. Bpk. Prof. Dr. Abdul Hamid, MS selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Dan Bisnis UIN Syarif Hidayatullah .
3. Prof. Dr. Ahmad Rodoni, MM selaku pembimbing I, atas semua
bimbingan, arahan dan petunjuknya selama saya menulis dan
v
4. Indo Yama Nasaruddin, SE, MAB selaku pembimbing II, atas
bimbingan,arahan petunjuk, kebaikan serta kemurahan hati beliau,
yang sangat membantu penulis dalam menyelesaikan skripsi ini.
5. Segenap Dosen dan Karyawan Fakultas Ekonomi Dan Bisnis UIN
Syarif Hidayatullah atas semua curahan ilmu bantuan dan
pelayanannya.
6. Sang adik bernama Ryan Hadi yang tampan terima kasih .
7. Seorang hawa yang telah mendampingi dan selalu mendoakan . 8. Sahabat-sahabat IL NOSTRO dan Manajemen 2007, yang telah
memberikan support nya. :D
Penulis menyadari masih banyaknya kekurangan dalam
penulisan skripsi ini, oleh karena itu, penulis mohon kritik dan saran
yang sifatnya membangun dari pembaca sekalian.
Jakarta, 5 September 2011
Penulis
vii
DAFTAR ISI
Lembar Pengesahan Skripsi
Lembar Pengesahan Ujian Komprehensif
Lembar Pengesahan Uji Skripsi
Lembar Pernyataan Bebas Plagiarisme
Riwayat Hidup ... i
Abstract ... ii
Abstrak ... iii
Kata Pengantar ... iv
Daftar Isi ...……….………...…………....……….. vii
Daftar Gambar ... x
Daftar Tabel ... xi
Daftar Lampiran ... xii
BAB I PENDAHULUAN A. Latar Belakang Masalah ………..…..……… 1
B. Perumusan Masalah ………. 13
C. Tujuan Penelitian ………. 14
D. Manfaat Penelitian ………... 15
BAB II TINJAUAN PUSTAKA A. Landasan Teori ....………. 16 1. Agency Theory…...……….. 16 2. Nilai Perusahaan... ...……… 23
3. Kebijakan Dividen ..………... 30
4. Struktur Modal...……….………. 36
5. Struktur Kepemilikan .……..……….. 43
viii
C. Kerangka Pemikiran ………...……….………. 48
1. Hubungan Struktur Kepemilikan dan Struktur Modal... ... 48
2. Hubungan Struktur Kepemilikan dan kebijakan dividen... ... 49
3. Hubungan Struktur Kepemilikan dan Nilai Perusahaan ... 50
4. Hubungan Struktur Modal dan Kebijakan Dividen... ... 52
5. Hubungan Struktur Modal dan Nilai Perusahaan ... 53
6. Hubungan Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan ... 54
D. Hipotesis ……… 59
BAB III METODOLOGI PENELITIAN A. Ruang Lingkup Penelitian ...………... 61
B. Metode Penentuan Sampel ……… 61
C. Metode Pengumpulan Data ……….….. 62
D. Teknik Analisis ………. 62
E. Definisi Operasional Variabel .. …………...……… 76
BAB IV ANALISIS DAN PEMBAHASAN A. Sekilas Gambaran Umum Objek Penelitian ... 83
B. Deskriptif Analisis ... 85
1. Deskriptif Data Sampel ... 85
2. Deskriptif Analisis Data ... 87
C. Pengujian dan Pembahasan ... 103
1. Pengujian Model ... 103
2. Uji Kesesuaian Model ... 106
3. Evaluasi Model Pengukuran ... 114
ix
BAB V KESIMPULAN DAN IMPLIKASI
A. Kesimpulan ... 129
B. Implikasi ... 133
DAFTAR PUSTAKA...135
x
DAFTAR GAMBAR
Nomor Keterangan Halaman
Gambar 2.1 Kerangka Pemikiran Teoritis 55
Gambar 2.2 Kerangka Pemikiran dengan notasi LISREL 56
Gambar 4.1 Path Diagram Tahap Awal 104
Gambar 4.2 Path Diagram Tahap II 105
Gambar 4.3 Path Diagram Midifikasi Model 109
Gambar 4.4 Diagram jalur Unstandardized Estimate ` 115
Gambar 4.5 Diagram Jalur Untuk t-value 116
xi
DAFTAR TABEL
No. Keterangan Halaman
Tabel 4.1 Daftar Sampel Penelitian 86
Tabel 4.2 Rasio Struktur Kepemilikan Saham 88
Tabel 4.3 Rasio Struktur Modal 92
Tabel 4.4 Rasio Kebijakan Dividen 96
Tabel 4.5 Rasio Nilai Perusahaan 100
Tabel 4.6 uji Kesesuaian Model Tahap I 106
Tabel 4.7 Uji kesesuaian model Modifikasi 111
Tabel 4.8 Evaluasi Model Pengukuran 116
xii
DATA LAMPIRAN
Nomor Keterangan Halaman
1
BAB 1
PENDAHULUAN
A. Latar Belakang Masalah
Tujuan perusahaan yaitu haruslah memaksimalkan kekayaan
pemegang saham dengan cara memaksimalkan nilai saham perusahaan.
Tujuan ini tidak hanya merupakan kepentingan bagi para pemegang saham
semata, tetapi juga akan memberikan manfaat terbaik bagi masyarakat
(Keown dkk., 2002: 3-4). Tujuan tersebut dapat dicapai dengan memperbesar
laba yang diperoleh perusahaan setiap tahunnya. Dalam kaitannya dengan
maksimalisasi kekayaan pemegang saham, keputusan investasi, pendanaan
ataupun dividen yang buruk akan mengakibatkan para investor bereaksi dan
membuat harga saham menjadi turun. Sebaliknya, mereka bereaksi terhadap
kebijakan perusahaan yang dianggap baik dengan membuat harga saham
mengalami kenaikan.
(Brigham dan Houston, 2009:19), tujuan utama dari sebuah
perusahaan adalah untuk meningkatkan nilai perusahaan melalui peningkatan
kemakmuran pemilik atau para pemegang saham. Kemakmuran pemegang
saham tercermin dalam harga saham di pasar modal. Semakin tinggi harga
saham menunjukan kesejahteraan pemilik perusahaan semakin meningkat
(A.W. Djabid, 2009 : 249). Namun tidak jarang pihak manajemen atau
2 bertentangan dengan tujuan utama perusahaan tersebut, sehingga mucul
konflik kepentingan di antara pihak manajemen dalam hal ini yaitu manajer
(agen) dengan para pemegang saham (principal) sehingga menimbulkan apa
yang di sebut dengan masalah keagenan (agency problems). (Brealey et al.,
2008 : 16).
Agency cost merupakan biaya yang timbul dalam rangka
mengendalikan atau memonitor tindakan manajer agar sesuai dengan
kepentingan principal. Dasar dari agency cost model ini adalah ketika
manajer disadari bisa bertindak tidak sesuai dengan kepentingan investor /
pemegang saham, maka pemegang saham menggunakan mekanisme tertentu
untuk mengontrol tindakan manajer tersebut. Salah satu dari mekanisme ini
adalah melalui pembayaran dividen dengan payout yang tinggi (Beiner,
2001).
Lebih lanjut, Fama dan Jensen (1983) dalam Farah Margaretha
(2009 : 1) menyatakan bahwa agency problem disebabkan adanya sistem
pengembalian keputusan yang terpisah antara manajemen (implementation)
dan pihak pengawas (monitoring) dari keputusan-keputusan penting pada
seluruh tingkatan organisasi. Sedangkan menurut Brigham dan Houston
(2009 : 26) masalah keagenan (agency problem) terjadi ketika manajer dari
sebuah perusahaan memiliki kepemilikan saham biasa kurang dari 100 persen
3
Jensen dan Meckling (1976) dalam Farah Margaretha (2009 : 2)
mengungkapkan bahwa agency theory adalah pemisahan kepemilikan dan
kekuasaan di dalam mengendalikan perusahaan, yang dapat menciptakan
konflik kepentingan antara pemegang saham perusahaan (principal) dan para
manajer (agen). Alasannya di karenakan bahwa para manajer sering
menggunakan sumber daya perusahaan untuk keuntungan atau kepentingan
mereka sendiri, maka hal tersebut secara negatif dapat mempengaruhi
kekayaan pemegang saham, dimana pengaruh konflik antara pemilik dengan
pengelola (manajer) ini menyebabkan harga saham terkoreksi, kerugian ini
merupakan agency cost of equity bagi perusahaan dan itu berarti berpengaruh
juga terhadap nilai perusahaan.
Masalah keagenan tentunya akan menimbulkan kerugian. Karena
konflik kepentingan antara agen dan pemilik ini dapat menimbulkan biaya
yang di sebut dengan biaya keagenan (Indra Surya dan Ivan Yustiavandana,
2008 : 1) . Jensen dan Meckling (1976) dalam Etty M.Nasser (2008 : 2)
menyatakan ada tiga biaya keagenan, antara lain : (1) Monitoring cost (biaya
monitoring), yaitu biaya untuk membatasi aktivitas yang di lakukan agen. (2)
Bonding cost (biaya hutang), yaitu biaya karena penggunaan hutang oleh
manajemen (agency) dan pengeluaran karena hilangnya keindependenan atau
efisiensi (residual loss). (3) biaya ini tidak memiliki pengaruh langsung ,
biaya ini merupakan akibat berkurangnya kesejahteraan yang seharusnya
4 (2009:39) mengemukakan bahwa agency cost akan rendah di dalam
perusahaan dengan kepemilikan manajerial (managerial ownership) yang
tinggi, karena hal ini memungkinkan adanya penyatuan antara kepentingan
pemegang saham dengan kepentingan manajer yang dalam hal ini berfungsi
sebagai agent dan sekaligus sebagai principal. Hal yang sama juga bisa terjadi
di perusahaan di mana terdapat large block shareholder (pemegang saham
dalam jumlah besar) yang biasanya terdiri dari para pemegang saham institusi
(institutional shareholder) yang memiliki kemampuan tinggi unntuk
mengendalikan manajer (Frankfurter & Wood, 1994). Adanya large block
shareholder mengindikasikan tingkat dispersi dari pemegang saham oleh
pihak luar perusahaan lebih kecil. Di dalam situasi demikian perusahaan tidak
perlu membayar dividend payout yang tinnggi untuk mengedalikan agency
cost. Rasionalnya adalah bahwa dengan managerial ownership yang tinggi
agency problem menjadi rendah antara manajer dengan pemegang saham,
sedangkan dengan terdapatnya large block shareholder yang tinggi
monitoring dapat dilakukan secara lebih efektif oleh pemegang saham.
Di Indonesia, institutional shareholder juga tampak sangat
mendominasi struktur kepemilikan saham perusahaan-perusahaan go-public.
Dari sampel perusahaan yang digunakan dalam penelitian ini, diperoleh data
rata-rata insider holding mencapai 20% dari total saham perusahaan yang
beredar. Insiderholding merupakan porsi kepemilikan saham perusahaan oleh
5 perusahaan yang beredar. Makin tinggi porsi kepemilikan jenis ini diharapkan
semakin kecil konflik kepentingan antara manajemen dengan pemilik
sebagaimana diindikasikan dalam agency theory, karena insider holding
mencerminkan penyatuan antara manajemen dengan pemilik (manajemen
sekaligus berperan sebagai pemilik perusahaan). Di lain pihak, porsi
Institutional holding yang merupakan kepemilikan saham dari unsur investor
lembaga rata-rata mencapai 49,9% atau bisa dikatakan separuh dari total
saham perusahaan yang beredar.
Di Indonesia investor lembaga ini pada umumnya terdiri dari
perusahaan-perusahaan holding companies yang masih merupakan
perusahaan-perusahaan keluarga di mana pihak manajemen perusahaan masih
merupakan bagian dari perusahaan-perusahaan keluarga tersebut (Sudarma,
2004 ) dalam Bambang Sugeng (2009:39). Dengan demikian, walaupun
institutional holding tergolong outsider’s holding bersama dengan pemegang
saham yang berasal dari publik (masyarakat), namun boleh dikatakan status
sebagai outsider dari institutional holding tersebut menjadi semu, karena
dalam kenyataannya mereka memiliki afiliasi yang kuat dengan manajemen,
bahkan dikatakan pula bahwa manajemen sebagai kepanjangan tangan dari
institutional holders tersebut.
Berdasarkan sampel perusahaan yang digunakan dalam penelitian ini
yaitu 25 perusahaan, terdapat 45% atau sekitar 12 perusahaan yang
6 walaupun institusional ownership tergolong outsider ownership bersama
dengan pemegang saham yang berasal dari public (masyarakat), namun dapat
dikatakan status sebagai outsider dari institutional ownership tersebut menjadi
semu, karena dalam kenyataannya mereka memiliki afiliasi yang kuat dengan
manajemen, dengan kondisi seperti maka fungsi institutional ownership
sebagai sarana monitoring terhadap manajemen tidak dapat berjalan secara
efektiv akibatnya agency problem tidak dapat dikurangi. Atas dasar fenomena
tersebut maka menarik untuk meneliti kembali sejauh mana struktur
kepemilikan mempengaruhi nilai perusahaan.
Selain struktur kepemilikan, alternatif lain yang dapat digunakan
untuk mengurangi agency problem dan agency cost berdasarkan penelitian
Jensen dan Meckling (1976) dalam A.W. Djabid (2009 : 250) adalah melalui
keputusan keuangan yaitu kebijakan hutang dan kebijakan dividen.
Kebijakan hutang berdasarkan agency theory dapat digunakan sebagai
alternatif untuk mengurangi agency cost dan agency problem. Hutang dapat
menurunkan agency cost karena hutang dapat menurunkan excess cash flow
yang ada dalam perusahaan sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan
yang di lakukan oleh manajemen (Jensen dan Mecling, 1976 dalam Etty
M.Nasser, 2008 : 3). Dengan adanya debt yang besar manajemn berupaya
meningkatkan laba agar perusahaan dapat membayarkan kewajibannya.
7 dan penurunan hutang menyebabkan penurunan nilai perusahaan (Masulis,
1988 dalam Tendi Haruman, 2008 : 153).
Di sisi lain, trade off model (Siaw, 1999 dalam Dermawan Sjahrial,
2008 : 203)mengungkapkan bahwa konsekuensi dari penggunaan hutang oleh
perusahaan adalah meningkatnya biaya keagenan hutang (debt agency cost)
dan biaya kebangkrutan (bancruptcy cost). Menurut trade off model
penggunaan utang akan meningkatkan nilai perusahaan tetapi hanya sampai
titik tertentu. Setelah titik tersebut, penggunaan hutang justru akan
menurunkan nilai perusahaan karena kenaikan keuntungan dari penggunaan
hutang tidak sebanding dengan kenaikan biaya financial distress dan debt
agency cost. (Dermawan Sjahrial, 2008 : 203).
Di lingkungan perusahaan go public di Indonesia, kebijakan struktur
modal mereka pada umumnya menunjukan kondisi yang relatif unik. Dari
keseluruhan sampel penelitian, diperoleh data tentang rasio leverage yaitu
rata-rata sebesar 45%, bahkan berdasarkan data yang diperoleh tidak sedikit
perusahaan memiliki rasio leverage di atas 50%, hal tersebut menunjukan
bahwa rata-rata setengah dari total nilai asset perusahaan dibiayai dari sumber
dana utang bahkan tidak sedikit perusahaan yang justru lebih banyak
menggunakan sumber dana utang dibanding modal sendiri. Berdasarkan
agency theory (Jensen dan Meckling, 1976) penggunaan hutang akan
meningkatkan nilai perusahaan, sedangkan menurut trade off model (Siaw,
8 akan menyebabkan penurunan nilai perusahaan. Berdasarkan kondisi ini,
maka menarik untuk meneliti sejauh mana kebijakan hutang mempengaruhi
nilai perusahaan.
Keputusan keuangan lainnya yang digunakan untuk mengurangi
agency problem dan agency cost menurut Jensen dan Meckling (1976) dalam
A.W. Djabid (2009 : 250) adalah dengan kebijakan dividen. Menurut A.W.
Djabid (2009 : 250) pembayaran dividen akan membuat pemegang saham
mempunyai tambahan return selain capital gain. Dividen juga membuat
pemegang saham mempunyai kepastian pendapatan dan mengurangi agency
cost of equity karena tindakan perquisites yang dilakukan manajemen
terhadap cash flow perusahaan seiring dengan menurunnya biaya monitoring
karena pemegang saham yakin bahwa kebijakan manajemen akan
menguntungkan dirinya, dengan begitu nilai perusahaan akan meningkat.
Namun di sisi lain, dengan semakin tingginya dividen yang dibagikan,
mengakibatkan pendapatan yang diperoleh perusahaan makin banyak yang
dialokasikan ke dividen dibandingkan ke laba ditahan. Laba ditahan yang
rendah mengakibatkan kesempatan investasi menjadi berkurang. Di lain
pihak, perusahaan dituntut untuk terus tumbuh. Dengan demikian untuk dapat
melaksanakan investasi tersebut, maka kekurangan dana investasi dari laba
ditahan dapat dipenuhi dari external financing yaitu dengan penggunaan
hutang, namun penggunaan hutang ini akan menyebabkab meningkatnya
9 311). Inisiasi dividen merupakan pembayaran dividen pertama yang
dilakukan oleh perusahaan setelah IPO. Sedangkan kebijakan inisiasi dividen
merupakan kebijakan yang terkait dengan keputusan tentang besarnya payout
dan timing dari dividen pertama pasca IPO. Inisiasi dividen merupakan
indikasi pertama yang bersifat publik tentang kesediaan manajer perusahaan
untuk mendistribusikan kelebihan kas kepada para pemegang saham
dibanding menginvestasikannya ke dalam proyek- proyek baru (Sharma,
2001:4). Dhaliwal, et al. (2003) dalam Bambang Sugeng (2009:37)
berargumen bahwa dengan melakukan inisiasi dividen reguler, manajer ingin
menunjukkan komitmennya kepada pemegang saham untuk secara konsisten
melakukan pendistribusian kas dividen reguler untuk waktu yang tak terbatas.
Kebijakan inisiasi dividen merupakan salah satu kebijakan keuangan yang
lebih bersifat strategik dibanding kebijakan dividen reguler. Kebijakan inisiasi
dividen yang diambil oleh perusahaan membawa konsekuensi tanggung jawab
perusahaan secara financial yang cukup fundamental, karena sekali
perusahaan memutuskan untuk memulai membayarkan dividen periodik
(reguler), maka ia dituntut mampu menjaga konsistensi pembayaran dividen
periodik yang sudah diawalinya tersebut. Inkonsistensi atau instabilitas dalam
pembayaran dividen reguler bisa merusak reputasi manajer. Kesiapan
perusahaan melakukan inisiasi dividen adalah didasarkan pada kemampuan
finansial yang didukung oleh prospek kinerja perusahaan yang memadai. Oleh
10 menunda inisiasi dividennya akan memberikan sinyal tentang kinerja
keuangan perusahaan. Bagi perusahaan yang mampu lebih awal / cepat
membayarkan dividen pertamanya dipandang memiliki kemampuan finansial
yang lebih baik untuk menjamin konsistensi pembayaran dividen reguler
selanjutnya. Sedangkan perusahaan yang belum siap melakukan atau
menunda pembayaran dividen pertamanya dipandang belum memiliki
kemampuan finansial yang memadai untuk maksud tersebut.
Perilaku kebijakan inisiasi dividen di kalangan perusahaan go-public
di Indonesia memang terlihat sangat bertolak belakang dari sudut pandang
argumen yang dikemukakan oleh Sharma (2001) dalam Bambang Sugeng
(2009:37), bahkan dari perilaku perusahaan di Amerika umumya. Perilaku
kebijakan inisiasi dividen yang ditunjukkan oleh perusahaan-perusahaan yang
baru go-public di Indonesia ini mengundang beberapa pertanyaan fundametal
yang perlu diklarifikasi secara empiris. Di antara pertanyaan fundamental
tersebut adalah dari perspektif agency cost model, salah satu model eksplanasi
utama kebijakan dividen yang berbasis pada relevance of dividend
proposition, yaitu ”Apakah perilaku kebijakan inisiasi dividen di lingkungan
perusahaan-perusahaan go-public baru di Indonesia yang terkesan unik
tersebut memiliki relevansi dengan mekanisme monitoring oleh pemegang
saham terhadap manajemen sebagaimana dicerminkan pada sruktur
kepemilikan dan struktur modal perusahaan?” Dalam konteks agency cost
11 kebijakan dividen digunakan untuk meminimalisasi agency cost yang timbul
dari potensi conflict of intersts antara agent (manajer) dengan principal
(pemilik perusahaan) akibat adanya pemisahan di antara kedua belah pihak
tersebut. Agency cost merupakan biaya yang timbul dalam rangka
mengendalikan atau memonitor tindakan manajer agar sesuai dengan
kepentingan principal. Dasar dari agency cost model ini adalah ketika
manajer disadari bisa bertindak tidak sesuai dengan kepentingan
investor/pemegang saham, maka pemegang saham menggunakan mekanisme
tertentu untuk mengontrol tindakan manajer tersebut. Salah satu dari
mekanisme ini adalah melalui pembayaran dividen dengan payout yang tinggi
(Beiner, 2001) dalam Bambang Sugeng (2009:39).
Namun, keefektivan kebijakan hutang dan kebijakan dividen dalam
rangka mengurangi agency problem dan dalam menciptakan nilai perusahaan
tidak terlepas dari peran struktur kepemilikan khususnya insider ownership
dan institutional ownership. Sebagaimana yang diungkapkan oleh Eastabrook
(1984) dalam Bambang Sugeng (2009 : 39) menyatakan bahwa efektivitas
dividen dan hutang sebagai salah satu sarana monitoring bergantung pada
keberadaan sarana-sarana monitoring lainnya, dalam hal ini yaitu struktur
kepemilikan.
Penelitian mengenai pengaruh struktur kepemilikan terhadap nilai
perusahaan telah dilakukan oleh Etty M. Nasser (2008) yang menemukan
12 perusahaan. Tendi Haruman (2008) juga menemukan bahwa struktur
kepemilikan berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan. Sedangkan Indo
Yama Nasarudin dan Umi Maimunah (2009) menemukan bahwa struktur
kepemilikan tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan. Animah dan Rahma
Sri Ramadhani (2008) membuktikan bahwa struktur kepemilikan tidak
berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
Penelitian mengenai pengaruh struktur kepemilikan terhadap
kebijakan dividen telah dilakukan oleh Tendi Haruman (2008) yang
menemukan bahwa struktur kepemilikan berpengaruh negatif terhadap
kebijakan dividen. Sedangkan Bambang Sugeng (2009) menemukan bahwa
struktur kepemilikan tidak mempunyai pengaruh terhadap kebijakan dividen.
Agus Harjito dan Nurfauziah (2006) menemukan bahwa struktur
kepemilikan tidak berpengaruh terhadap kebijakan dividen.
Penelitian mengenai pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai
perusahaan dilakukan oleh Sujoko dan Ugy Soebiantoro (2007) menemukan
bahwa kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Sedangkan Tendi Haruman (2008) menemukan bahwa kebijakan dividen
berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan.
Penelitian mengenai pengaruh struktur modal (Leverage) terhadap
nilai perusahaan juga dilakukan oleh Sujoko dan Ugy Soebiantoro (2007)
yang menemukan bahwa Leverage mempunyai pengaruh negatif dan
13 Berdasarkan uraian diatas, dimana terdapat keunikan dari karakteristik
perusahaan-perusahaan go public di Indonesia dan dengan adanya hasil
penelitian yang berbeda-beda mengenai konsep penerapan agency problem
dalam menciptakan nilai perusahaan pada perusahaan-perusahaan go public di
Indonesia, peneliti tertarik untuk menguji kembali konsistensi dari
faktor-faktor agency problem yang terdiri dari struktur kepemilikan, struktur modal
dan kebijakan dividen dalam menciptakan nilai perusahaan. Berdasarkan
uraian latar belakang masalah di atas maka penelitian ini mengambil judul
“ANALISIS KETERKAITAN FAKTOR-FAKTOR YANG
MEMPENGARUHI AGENCY PROBLEM SERTA PENGARUHNYA TERHADAP NILAI PERUSAHAAN (STUDI KASUS PADA
PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR DI BEI )”.
B. Perumusan Masalah
Berdasarkan uraian di atas, maka permasalahan yang akan di teliti di
rumuskan sebagai berikut :
1. Bagaimana pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap struktur modal
pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia ?
2. Bagaimana pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap kebijakan
dividen pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia ?
3. Bagaimana pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap nilai perusahaan
14 4. Bagaimana pengaruh struktur modal terhadap kebijakan dividen perusahaan
pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia ?
5. Bagaimana pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan pada
perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia ?
6. Bagaimana pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai perusahaan pada
perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia ?
C. Tujuan Penelitian
Adapun tujuan peneliti dalam melekukan penelitian ini adalah sebagai
berikut :
1. Untuk menganalisis pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap struktur
modal pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
2. Untuk menganalisis pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap
kebijakan dividen pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
3. Untuk menganalisis pengaruh struktur kepemilikan saham terhadap nilai
perusahaan pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
4. Untuk menganalisis pengaruh struktur modal terhadap kebijakan dividen
perusahaan pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
5. Untuk menganalisis pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan
pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
6. Untuk menganalisis pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai perusahaan
15
D. Manfaat Penelitian
Adapun manfaat yang diharapkan dari penelitian ini adalah sebagai
berikut :
1. Bagi peneliti, diharapkan penelitian ini merupakan pelatihan intelektual
yang diharapkan dapat memberikan pemahaman mengenai faktor-faktor
yang berhubungan agency theory dan pengaruhnya terhadap nilai
perusahaan.
2. Sebagai tambahan informasi bagi pihak manajemen perusahaan dan para
investor yang berhubungan dengan agency theory, khususnya tentang
struktur kepemilikan dan implikasinya terhadap kebijakan dividen dan
struktur modal perusahaan sebagai alat monitoring untuk meminimumkan
agency cost.
3. Sebagai bahan pertimbangan kepada para investor atau para calon investor
untuk menilai apakah keberadaan mereka telah cukup efektif atau belum
dalam melekukan monitoring terhadap manajemen, karena berhubungan
dengan modal yang diinvestasikan, sehingga mereka dapat menentukan
apakah akan menjual atau membeli saham pada perusahaan manufaktur
yang go public di Bursa Efek Indonesia.
4. Untuk peneliti selanjutnya dan akademisi penelitian ini diharapkan akan
melengkapi temuan-temuan empiris yang telah ada di bidang manajemen
keuangan dan akuntansi untuk kemajuan dan pengembangan ilmiah di masa
16
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
A. Landasan Teori
1. Agency Theory
Brigham and Houston (2009:26) mendefinisakan teori keagenan
(agency teory) sebagai suatu hubungan dimana para manajer diberi kekuasaan
oleh para pemilik perusahan, yaitu pemegang saham, untuk membuat
keputusan, dimana hal ini menciptakan konflik kepentingan yang dikenal
sebagai teori keagenan (agency teory). Agency theory membahas hubungan
antara pemberi kerja (principal) dan penerima amanah (agen) untuk
melaksanakan pekerjaan. Dalam konteks ini, yang di maksud principal adalah
para pemegang saham sedangkan agen (agency) adalah manajemen pengelola
perusahaan. Selanjutnya, principal akan memberikan hak pada orang lain
yang disebut agen untuk menjalankan haknya. Principal menyediakan
fasilitas dan dana untuk menjalankan perusahaannya, sedangkan manajemen
mempunyai kewajiban mengelola apa yang diamanatkan oleh para pemegang
saham kepadanya .
Menurut agency theory Jensen dan Meckling (1976) dalam Moeljadi
(2006 : 3), perusahaan yang memisahkan fungsi pengelolaan dengan fungsi
kepemilikan akan rentan terhadap konflik keagenan (agency conflict). Penyebab
timbulnya konflik keagenan ini adalah karena para pengambil keputusan tidak
17 keputusan bisnis atau tidak dapat meningkatkan nilai perusahaan. Resiko
tersebut sepenuhnya di tanggung oleh pemilik. Karena tidak menanggung
resiko dan mendapat tekanan dari pihak lain dalam mengamankan investasi
para pemegang saham, maka pihak manajemen cenderung untuk menyetujui
pengeluaran atau pos – pos biaya yang bersifat konsumtif dan tidak produktif.
Hal ini menyebabkan manurunnya nilai perusahaan yang dilihat dengan
menurunnya tingkat kesejahteraan para pemegang saham.
Penyebab lain konflik antara manajer dengan shareholder adalah karena
keputusan pendanaan. Pemegang saham hanya mau peduli pada resiko
sistematik (systematic risk) dari saham perusahaan, karena mereka melakukan
investasi pada portofolio yang terdiversifikasi dengan baik. Namun manajer
sebaliknya, mereka lebih berhubungan dengan risiko perusahaan secara
keseluruhan.
a. Hubungan Keagenan
Menurut Lukas Atmaja (2008:12), agency relationship (hubungan
keagenan) muncul ketika satu atau lebih individu (majikan) menggaji individu
lain (agen atau karyawan) untuk bertindak atas namanya, mendelegasikan
kekuasaan untuk membuat keputusan kepada agen.
Menurut Brigham dan Houston (2009:26) Hubungan Keagenan
(agency relationship) terjadi ketika satu atau lebih individu, yang disebut
18 sebagai agen, untuk melakukan sejumlah dan mendelegasikan kewenangan
untuk membuat keputusan kepada agent tersebut.
Sedangkan, menurut (Lukas Setia Atmaja, 2008 : 12), Dalam
manajemen keuangan, hubungan keagenan utama terjadi di antara pihak-pihak
berikut :
1) Pemegang Saham (Shareholders) dengan Manajer.
Problem keagenan (agency problem) antara pemegang saham
(shareholders) dengan manajer potensial terjadi bila manajemen tidak
memiliki saham mayoritas perusahaan. Pemegang saham tentu
menginginkan manajer bekerja dengan tujuan memaksimumkan
kemakmuran pemegang saham. Sebaliknya, manajer perusahaan bisa saja
bertindak tidak untuk memaksimumkan kemakmuran pemegang saham,
tetapi memaksimumkan kemakmuran mereka sendiri. Maka terjadilah
conflict of interest. Untuk meyakinkan bahwa manajer bekerja
sungguh-sungguh untuk kepentingan pemegang saham, pemegang saham harus
mengeluarkan biaya yang disebut agency cost yang meliputi :
pengeluaran untuk monitoring kegiatan manajer, pengeluaran untuk
membuat suatu struktur organisasi yang meminimalkan tindakan-tindakan
manajer yang tidak diingikan, serta opportunity cost yang timbul akibat
kondisi dimana manajer tidak dapat segera mengambil keputusan tanpa
19 Pengawasan secara total terhadap kegiatan para manajer akan
memecahkan masalah keagenan, tetapi dibutuhkan biaya yang mahal dan
kurang efisien. Solusi yang lebih baik adalah memberi suatu paket
kompensasi berupa gaji tetap ditambah bonus kepemilikan perusahaan
(saham perusahaan) jika kinerja mereka bagus. Selain itu, agency
problem antara pemegang saham dengan manajemen perusahaan dapat
dikurangi dengan cara : (1) kekhawatirkan untuk di-PHK karena kinerja
yang dinilai kurang memuaskan, dan (2) ketakutan mengalami hostile
take-over atau kondisi dimana perusahaan diambil alih secara paksa oleh
pihak lain. Kondisi ini mungkin terjadi jika nilai perusahaan turun karena
mis-management. Jika hostile take-over terjadi, biasanya manajemen
lama akan diganti karena dianggap sebagai sumber masalah.
2) Shareholders dengan Kreditor (Bondholders)
Agency problem juga muncul antara kreditor (pemberi hutang),
misalnya pemegang obligasi perusahaan (bondholders) dengan pemegang
saham (stockholders) yang diwakili oleh manajemen perusahaan. Adapun
penyebab konflik tersebut diantaranya :
a) Manajemen mengambil proyek-proyek yang resikonya lebih besar
daripada yang diperkirakan oleh kreditor, atau
b) Perusahaan meningkatkan jumlah hutang hingga mencapai tingkatan
20 Kedua tindakan diatas akan meningkatkan risiko financial
perusahaan, selanjutnya akan menurunkan nilai pasar hutang/obligasi
perusahaan yang belum jatuh tempo. Kreditur dirugikan jika perusahaan
mengambil proyek yang terlalu beresiko karena hal ini akan
meningkatkan risiko kebangkrutan perusahaan. Dilain pihak, jika proyek
beresiko tinggi tersebut memberikan hasil yang bagus, kompensasi yang
diterima kreditor (bunga) tidak ikut naik. Kreditur yang bijak akan
menyadari kondisi ini sehingga pada umumnya mereka akan membuat
rambu-rambu bagi pihak debitur. Rambu-rambu ini, disebut restrictive
debt covenant yaitu perjanjian hutang yang bersifat membatasi yang
disepakati bersama pada saat pinjaman diberikan. Termasuk didalamnya
pembatasan terhadap pembayaran dividen kepada para pemegang saham.
b. Pendekatan untuk mengurangi Agency Problem
Untuk meminimumkan agency problem dalam perusahaan,
diperlukan biaya yang disebut agency cost. Agency cost merupakan biaya
yang muncul karena menggunakan hutang dan melibatkan hubungan antara
stockholder dan bondsholders ( Dermawan Sjahrial, 2008 : 202). Jensen dan
Meckling (1976) dalam Etty M.Nasser (2008 : 2) mendefinisikan agency
cost sebagai jumlah dari : (1) pengeluaran biaya untuk monitoring oleh
pemilik (principal), dan (2) pengeluaran karena penggunaan hutang oleh
manajemen (agency) dan pengeluaran karena karena kehilangan
21
Jensen dan Meckling (1976) dalam Dermawan Sjahrial (2008 : 204),
keputusan struktur modal yang dilakukan oleh manajer adalah untuk
menyeimbangkan agency cost of debt dengan agency cost of equity. Untuk
mengatasi agency problem tersebut dapat di lakukan dengan beberapa cara,
yaitu (Farah Margaretha, 2009 : 5) :
1. Pendekatan dengan cara meningkatkan insider ownership. Menurut
pendekatan ini, agency problems bisa dikurangi bila manajer mempunyai
kepemilikan saham dalam perusahaan (Jensen dan Meckling, 1976).
Dengan adanya kepemilikan saham, maka insider akan merasakan
langsung manfaat dari keputusan yang diambilnya, demikian juga
kerugian yang timbul sebagai konsekuensi dari pengambilan keputusan
yang salah. Dengan demikian, kepemilikan saham merupakan insentif
bagi para manajer dalam perusahaan untuk meningkatkan kinerja
perusahaan dan meningkatkan nilai perusahaan, juga menggunakan
hutang secara optimal sehingga akan meminimumkan agency cost.
2. Pendekatan pengawasan eksternal. Pendekatan ini dilakukan melalui
penggunaan hutang. Peningkatan penggunaan debt financing akan
mempengaruhi pemindahan equity capital. Jensen (1996) dalam Farah
Margareta (2008 : 5) menyatakan bahwa dengan adanya hutang dapat
digunakan untuk mengendalikan penggunaan free cash flow secara
berlebihan oleh manajemen, dengan demikian menghindari investasi yang
22 Peningkatan hutang tersebut dikaitkan dengan meningkatnya harga saham
perusahaan (Masulis,1988 dalam Tendi Haruman, 2008 : 153). Di sisi
lain, timbul masalah jika hutang yang tinggi tidak diikuti dengan
penggunaan yang hati-hati, karena adanya kecenderungan perilaku
opportunistic oleh insider, sehingga biaya keagenan akan semakin tinggi
dan pada akhirnya juga merugikan pemegang saham.
3. Instituonal investor sebagai monitoring agents. εoh’d, et al., (1998)
dalam Etty M. Nasser (2008 : 3) menyatakan bahwa bentuk distribusi
saham (shareholders dispersion) antara pemegang saham dari luar
(outside shareholders) yaitu institusional investors dapat mengurangi
agency cost. Karena kepemilikan mewakili suatu sumber kekuasaan
(source of power) yang dapat digunakan untuk mendukung atau
sebaliknya terhadap keberadaan manajemen, maka konsentrasi atau
penyebaran kekuasaan menjadi suatu hal yang relevan. Adanya
kepemilikan oleh investor – investor institusional seperti bank, asuransi,
perusahaan investasi dan kepemilikan oleh institusi lain dalam bentuk
perusahaan akan mendorong peningkatan pengawasan yang lebih optimal
terhadap kinerja insiders.
4. Dengan Mekanisme Pembayaran Dividen
Dengan menggunakan mekanisme pembayaran dividen, menurut Rozeff
(1982) seperti yang dikutif dalam Tendi Haruman (2008 : 151) masalah
23 pembayaran dividen. Dividen disini berperan sebagai salah satu bentuk
penawaran distribusi pendapatan, karena menurut A. W. Djabid (2009 :
250) dengan pembayaran dividen pemegang saham melihat bahwa
pengelola perusahaan sudah melakukan tindakan yang sesuai dengan
keinginan mereka, sehingga akan mengurangi konflik keagenan. Tetapi
disisi lain pembayaran dividen akan juga menimbulkan biaya dari
sumber internal perusahaan yang tidak lagi banyak untuk memenuhi
kebutuhan investasi perusahaan, sehingga mendorong pengelola
perusahaan untuk memenuhi kebutuhan dananya dari pihak eksternal
guna mengisi kembali dana yang telah dikeluarkan dalam bentuk
dividen.
2. Nilai Perusahaan
Beberapa konsep nilai yang menjelaskan nilai suatu perusahaan adalah :
nilai nominal, nilai pasar, nilai intrinsic, nilai buku dan nilai liquidasi (Keown,
2007 : 849).
Nilai nominal adalah nilai yang tercantum secara formal dalam
anggaran dasar perseroan, disebut secara eksplisit dalam neraca perusahaan,
dan juga ditulis jelas dalam surat saham kolektif. Nilai pasar, sering juga
disebut kurs adalah harga yang terjadi dari proses tawar-menawar dipasar
saham. Nilai intrinsic, merupakan konsep yang paling abstrak, karena mengacu
pada perkiraan nilai riil suatu perusahaan. Nilai perusahaan dalam konsep nilai
24 perusahaan sebagai entitas bisnis yang memiliki kemampuan menghasilkan
keuntungan di kemudian hari. Sedangkan nilai buku adalah nilai perusahaan
yang dihitung dengan dasar konsep akuntansi. Secara sederhana dihitung
dengan cara membagi selisih antara total aktiva dan total hutang dengan jumlah
saham yang beredar. Nilai likuidasi, adalah nilai jual seluruh asset perusahaan
setelah dikurangi semua kewajiban yang harus dipenuhi. Nilai sisa itu
merupakan bagian para pemegang saham. Nilai likuidasi bisa di hitung dengan
cara yang sama dengan menghitung nilai buku, yaitu berdasarkan neraca
proforma yang disiapkan ketika suatu perusahaan akan dilikuidasi.
Jika mekanisme pasar berfungsi dengan baik, maka harga saham tidak
mungkin berada di bawah nilai likuidasi. Karena nilai likuidasi ini hanya
dihitung bila perusahaan akan dilikuidasi maka investor bisa menggunakan nilai
buku sebagai alat pengganti untuk tujuan yang sama yaitu memperkirakan batas
bawah harga saham. Namun demikian ada beberapa catatan yang harus
diperhatikan dalam memahami konsep nilai buku ini. Pertama, sebagian besar
asset dinilai dengan nilai historis, karena itu pada beberapa asset nilai jualnya
bisa jauh lebih tinggi dari nilai bukunya. Kedua, di dalam asset kadang terdapat
aktiva tak berwujud, yang dalam likuidasi sering tidak memiliki nilai jual.
Ketiga, nilai buku sangan dipengaruhi oleh metode dan estimasi akuntansi
seperti metode penyusutan aktiva tetap, metode penilaian persediaan, dan
lain-lain. Dengan demikian nilai buku sulit digunakan sebagi metode untuk
25 sebagi alat untuk menentukan nilai perusahaan. Hal ini karena sangat sulit
untuk menentukan nilai intrinsic suatu perusahaan, karena untuk menentukan
nilai intrinsic perusahaan oarng membutuhkan kemampuan mengindetifikasi
variabel-variabel signifikan yang menentukan keuntungan suatu perusahaan,
dan variabel ini berbeda antara satu perusahaan dengan perusahaan lain. Karena
itulah, maka nilai pasar (market value) digunakan dengan alasan kemudahan
data didasarkan pada penilaian moderat.
Nilai perusahaan yang tinggi menjadi keinginan para pemilik
perusahaan, sebab dengan nilai yang tinggi menunjukan kemakmuran
pemegang saham juga akan meningkat. Kekayaan pemegang saham dan
perusahan direpresentasikan oleh harga pasar dari saham yang merupakan
cerminan dari keputusan investasi, kebijakan dividen, dan keputusan pendanaan
(Brigham dan Houston, 2009:19).
Dalam penelitian ini rasio yang digunakan adalah rasio nilai pasar,
seperti yang di jelaskan di atas. Menurut Mamduh M. Hanafi (2008:840) rasio
pasar adalah rasio yang mengukur harga pasar relatif terhadap nilai buku. Sudut
pandang dari rasio ini lebih banyak berdasar pada sudut investor meskipun
pihak manajemen juga berkepentingan terhadap rasio-rasio ini.
Sedangkan menurut Brigham dan Houston (2009 : 110) rasio nilai pasar
(market value ratio), akan menghubungkan harga saham perusahaan pada laba,
26 indikasi kepada manajemen mengenai apa yang dipikirkan oleh para investor
tentang kinerja masa lalu dan prospek perusahaan dimasa mendatang.
Nilai perusahaan atau harga dipengaruhi oleh beberapa factor, antara
lain :
a. Proyeksi Laba (Profitabilitas)
Investor pada umumnya melakukan investasi pada perusahaan yang
mempunyai profit atau laba cukup baik dan mempunyai prospek yang cukup
cerah dimasa datang, maka investor mau melakukan investasi pada
perusahaan tersebut sehingga akan mempengaruhi harga saham perusahaan.
b. Earning per Share
Sebagai seorang investor yang melakukan investasi pada perusahaan,
akan menerima laba atas saham yang dimiliki. Semakin tinggi laba per
saham yang diberikan oleh perusahaan, maka tingkat pengembalian akan
baik sehingga mendorong investor melakukan investasi yang lebih besar
lagi, yang pada akhirnya akan meningkatkan nilai perusahaan.
c. Tingkat Resiko Pengembalian
Apabila tingkat resiko dan proyeksi laba yang diharapkan perusahaan
tinggi, juga akan mempengaruhi harga saham perusahaan. Biasanya semakin
tinggi resiko, maka tingkat pengembalian yang diharapkan investor akan
27 d. Kebijakan Pembagian Dividen
Perusahaan dalam mengalokasikan laba usahanya memiliki dua
alternatif, yaitu apakah laba akan dibagikan dalam bentuk dividen kepada
para pemegang atau laba akan ditahan untuk membiayai investasi
mendatang. Disinilah perusahan dituntut untuk dapat mebuat kebijakan
dividen yang tepat.
Indikator-indikator yang mempengaruhi nilai perusahaan diantaranya
adalah :
1) Market to Book Ratio (MBR).
Market to book ratio (MBR) merupakan perbandingan antara
harga pasar perlembar saham terhadap nilai buku equitas perlembar
saham (Brigham and Houston, 2009 : 112), MBR ini memberikan
indikasi tentang bagaimana investor memandang suatu perusahaan.
Perusahaan yang tingkat pengembalian atas ekuitasnya relatif tinggi
biasanya menjual sahamnya dengan penggandaan nilai buku yang lebih
tinggi daripada perusahaan lain yang tingkat pengembaliannya rendah.
2) Price Earning Ratio (P/E)
Price Earning Ratio (P/E) merupakan rasio harga pasar persaham
terhadap terhadap laba persaham (Mamduh Hanafi, 2008 : 85). Rasio ini
menunjukan berapa dolar / rupiah yang harus dibayar investor untuk
setiap $1 laba periode berjalan (Brigham dan Houston, 2009 : 110).
28 untuk tumbuh sehingga dapat meningkatkan nilai perusahaan, sedangkan
dari segi investor (Mamduh Hanafi, 2008 : 85).
Price Earning Ratio (PER) menurut Brigham dan Weston
(2001:305) adalah rasio harga per saham terhadap laba per saham. Rasio
ini menunjukkan berapa Rupiah yang harus dibayarkan oleh investor
untuk setiap Rp 1 laba periode berjalan.
Menurut Arief Sugiono (2009:84) Rasio Price Earning Ratio
(PER) diperoleh dari harga pasar saham biasa dibagi dengan laba per
saham sehingga semakin tinggi rasio ini akan mengindikasikan bahwa
kinerja perusahaan dengan semakin baik.
Price Earning Ratio merupakan suatu rasio yang lazim dipakai
untuk mengukur harga pasar (market price) setiap lembar saham biasa
dengan laba per lembar saham (Simamora, 2000:531).
Brigham dan Houston (2001:110) menyebutkan bahwa PER
menunjukkan berapa banyak jumlah uang yang dikeluarkan oleh para
investor untuk membayar setiap Dolar laba yang dilaporkan.
Sedangkan Desmond Wira (2011:76) mendefinisikan bahwa Price
Earning Ratio (PER) adalah rasio yang dihitung dengan membagi harga
29 (PER) menggambarkan seberapa banyak investor berani menghargai
saham itu.
Angka rasio ini digunakan oleh para investor untuk memprediksi
kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba (earning power) di
masa mendatang (Dwi Prastowo, 2002:96). PER menjadi rendah nilainya
bisa karena harga saham cenderung semakin turun atau karena
meningkatnya laba bersih perusahaan. Penafsiran terhadap rasio ini juga
dipengaruhi oleh persepsi pemodal terhadap kualitas perusahaan dan
trend pendapatannya, risiko relatif, penggunaan metode akuntansi
alternatif dan faktor-faktor lain.
Adler Haymans Manurung (2004:27) menyatakan bahwa PER
dapat digunakan untuk berbagai pihak atau investor untuk membeli
saham. Investor akan membeli suatu saham perusahaan dengan PER yang
kecil, karena PER yang kecil menggunakan laba bersih per saham yang
cukup tinggi dan harga yang rendah.
Gregorius Sihombing (2008:87) PER adalah perbandingan harga
sebuah saham dengan laba bersih untuk setiap lembar saham perusahaan
itu. PER merupakan suatu ukuran murah dan mahalnya harga sebuah
saham jika dibandingkan dengan harga saham lainnya untuk suatu
30
Toto Prihadi (2010:232) PER adalah indikator yang mengukur
besar nilai (value) yang diapresiasi oleh investor terhadap nilai
perusahaan.
3) Prive to Book Value (PBV)
PBV atau rasio harga per nilai buku merupakan hubungan antara
harga pasar saham dengan nilai buku per lembar saham (Jones, 2000:
274).
Rasio Price to Book Value (PBV) merupakan rasio untuk
mengukur kinerja keuangan perusahaan. Rasio ini mengukur nilai yang
diberikan pasar keuangan kepada manajemen dan organisasi sebagai
perusahaan yang terus tumbuh. Rasio PBV merupakan perbandingan
antara harga saham dengan nilai buku ekuitas.
3. Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen merupakan keputusan keuangan yang berkaitan
dengan penentuan berapa besarnya laba yang tersedia bagi para pemegang
saham biasa yang dibagikan yang dibagikan kepada para pemegang
saham biasa sebagai dividen dan berapa banyak jumlah yang ditahan
sering disebut dengan kebijakan dividen (Warsono, 2003 : 271). Rasio
pembayaran dividen (Dividen payout Ratio) menentukan jumlah laba
31 ditahan, maka semakin dikit jumlah laba yang dialokasikan untuk
pembayaran dividen.
Rasio antara dividen dan laba bersih sering disebut sebagai
dividend payout ratio (DPR). Karena kelebihan laba bersih di atas dividen
itu menjadi laba ditahan maka keputusan DPR inclusive dengan
keputusan mengenai laba ditahan (Suwaldiman dan Aziz, 2006:).
Sepintas, para pemegang saham akan merasa senang apabila bagian dari
laba bersih yang dibagikan sebagai dividen ini semakin besar. Akan
tetapi, apabila DPR ini semakin besar, berarti laba ditahan semakin
menciut. Dengan demikian, keputusan dividen akan mengacu pada suatu
kebijakan dividen (dividend policy) yang optimal terutama disesuaikan
dengan konsep tujuan memaksimumkan nilai perusahaan.
Ahmad Rodoni dan Herni Ali (2010 : 125) mengatakan bahwa
kebijakan dividen yang optimal (optimal dividend policy) perusahan
adalah kebijakan yang menciptakan keseimbangan di antara dividen saat
ini dan pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang yang
memaksimalkan nilai perusahaan.
Menurut agency theory (Jansen and Mackling : 1976) dalam
Farah Margaretha (2009 : 5) salah satu pendekatan untuk
meminimumkan agency problem adalah dengan mekanisme pembayaran
32
εenurut Rozeff (198β) dan εoh’d et.al,. (1998) dalam Tendi
Haruman (2008 : 151) masalah keagenan dapat diturunkan dengan
mekanisme pembayaran dividen, karena dengan pembayaran dividen
pemegang saham melihat bahwa pengelola perusahaan telah melakukan
tindakan yang sesuai dengan keinginan mereka, sehingga akan
mengurangi konflik keagenan. Selain agency theory, terdapat beberapa
teori yang menjelaskan mengenai kebijakan dividen, antara lain
(Dermawan Sjahrial, 2008 : 311) :
a. Teori Dividen Tidak Relevan dari Modigliani dan Miller
Modigliani dan Miller (MM) berpendapat, nilai suatu perusahaan
tidak ditentukan oleh besar kecilnya Dividen Payout Ratio, tapi
ditentukan oleh laba bersih sebelum pajak (EBIT) dan kelas risiko
perusahaan. Jadi menurut MM, dividen tidak relevan untuk
diperhitungkan karena tidak akan meningkatkan kesejahteraan pemegang
saham. Menurut MM kenaikan nilai perusahaan dipengaruhi oleh
kemampuan perusahaan untuk mendapatkan keuntungan atau earning
power dari asset perusahaan.
b. Teori The Bird in The Hand
Gordon dan Litner menyatakan bahwa biaya modal sendiri
perusahaan akan naik jika dividen payout rendah karena investor lebih
33 memandang dividen yield lebih pasti daripada capital gains. Perlu diingat
bahwa dilihat dari sisi investor, biaya modal sendiri dari laba ditahan (Ks)
adalah tingkat keuntungan yang disayratkan investor pada saham. Ks
adalah keuntungan dari capital gains (capital gains yield) ditambah
keuntungan dari capital gains (capital gains yield). Menurut MM
pendapat ini merupakan suatu kesalahan karena pada akhirnya investor
akan kembali menginvestasikan dividen yang diterima pada perusahaan
yang sama atau perusahaan yang memiliki resiko yang hampir sama
(Abdul Halim, 2005:124).
c. Teori Perbedaan Pajak
Teori ini diajukan oleh Litzenberger dan Ramaswarmy.
Menyatakan bahwa karena ada pajak terhadap keuntungan dividen dan
capital gains, para investor lebih menyukai capital gains karena dapat
menunda pembayaran pajak. Oleh karena itu investor mensyaratkan suatu
tingkat keuntungan yang lebih tinggi pada saham yang memberikan
dividen yield tinggi, capital gains yield rendah dari pada saham dengan
dividen yield rendah, capital gains yield tinggi.
d. Teori Signaling Hypothesis
Terdapat bukti empiris bahwa jika ada kenaikan dividen, sering
diikuti dengan kenaikan harga saham. Sebaliknya penurunan dividen pada
34 dianggap sebagai bukti bahwa para investor lebih menyukai dividen dari
pada capital gains. Seperti teori dividen yang lain, teori signaling
hypothesis ini juga sulit dibuktikan secara empiris. Adalah nyata bahwa
perubahan dividen mengandung beberapa informasi. Tapi sulit dikatakan
apakah kenaikan dan penurunan harga setelah adanya kenaikan dan
penurunan dividen semata-mata disebabkan oleh efek sinyal atau
disebabkan karena efek sinyal dan preferensi terhadap dividen.
e. Teori Clientele Effect
Teori ini menyatakan bahwa kelompok (clientele) pemegang
saham yang berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda terhadap
kebijakan dividen perusahaan. Kelompok pemegang saham yang
membutuhkan penghasilan pada saat ini lebih menyukai suatu Dividen
Payout Ratio yang tinggi. Sebaliknya kelompok pemegang saham yang
tidak begitu membutuhkan uang saat ini lebih senang jika perusahaan
menahan sebagian besar laba bersih perusahaan. Kelompok pemegang
saham yang membutuhkan penghasilan pada saat ini akan lebih menyukai
suatu dividend payout ratio (DPR) yang tinggi. Sebaliknya, kelompok
pemegang saham yang tidak begitu membutuhkan uang saat ini akan
lebih senang jika perusahaan menahan sebagian laba bersih perusahaan
35 Adapun rasio yang digunakan sebagai indikator dari kebijakan
dividen adalah Dividen Payout Ratio (DPR) dan Dividend Yield (DY).
Dividen Payout Ratio (DPR) merupakan rasio yang memperlihatkan
bagian earning (pendapatan) yang dibayarkan sebagai dividen kepada
investor. Rasio ini diukur dengan membagi jumlah dividen perlembar
saham dengan laba perlembar saham. Perusaahaan yang mempunyai
tingkat pertumbuhan yang tinggi akan mempunyai rasio pembayaran
dividen yang rendah, sebaliknya perusahaan yang tingkat
pertumbuhannya rendah akan mempunyai rasio yang tinggi (Mamduh
Hanafi, 2009:86). Dividend Yield merupakan rasio dari dividend per
share terhadap share price dan merefleksikan berapa tingkat pendapatan
/ yield berupa dividen yang diperoleh dari investasi terhadap per lembar
saham perusahaan. Indikator ini mengindikasikan besarnya dividen yang
didistribusikan kepada pemegang saham relatif terhadap harga pasar
saham perusahaan (Barclay, et al., 1995 dan Sprenman & Gantenbein,
2001) dalam Bambang Sugeng (2009:43).
Menurut Mamduh Hanafi (2008 : 85), dari segi investor, rasio
dividen yield sangat berarti karena dividen yield merupakan sebagian dari
total return yang akan diperoleh investor. Bagian return yang lain adalah
capital gains, yang diperoleh dari selisih positif antara harga jual dengan
harga beli. Biasanya perusahaan yang mempunyai prospek pertumbuhan
36 sebagian besar akan diinvestasikan kembali, dan juga karena harga
dividen yang tinggi (PER yang tinggi) yang mengakibatkan dividen yield
akan menjadi kecil. Sebaliknya, perusahaan yang mempunyai prospek
pertumbuhan yang rendah akan memberikan dividen yang tinggi dan
dengan demikian mempunyai dividen yield yang rendah pula .
Ahmad Rodoni dan Herni Ali (2010:125) menyatakan setiap
perubahan dalam kebijakan pembayaran dividen akan memiliki dua
dampak yang berlawanan yaitu apabila dividen akan dibayarkan semua,
maka keputusan cadangan terabaikan dan sebaliknya apabila laba akan
ditahan semua kepentingan pemegang saham akan uang kas akan
terabaikan. Untuk menjaga kedua kepentingan tersebut, maka manajer
dapat menempuh kebijakan yang optimal. Kebijakan dividen yang
optimal merupakan kebijakan yang menciptakan keseimbangan antara
dividen saat ini dan pertumbuhan dimasa yang akan datang, sehingga
dapat dimaksimumkan laba dan mempengaruhi nilai perusahaan.
Dividen Yield merupakan salah satu dari market value ratio, rasio
ini merupakan perbandingan antara dividen per lembar saham terhadap
harga saham (Lukas Setia Atmaja, 2008 : 417).
4. Struktur Modal
Menurut Eugene F. Brigham dan Joel F.Houston (2001:5),
struktur modal adalah bauran dari utang, saham preferen, dan saham biasa
37
James C. Van Horne (2005:232), mendefinisikan struktur modal sebagai
berikut : Struktur modal adalah bauran atau proporsi pendanaan permanen
jangka panjang perusahaan yang diwakili oleh hutang, saham preferen,
dan ekuitas saham biasa.
Menurut Ahmad Rodoni dan Indoyama Nasaruddin (2007:45),
struktur modal (capital structure) adalah sesuatu yang berkaitan dengan
struktur pembelanjaan permanen perusahaan yang terdiri dari hutang
jangka panjang dan modal sendiri. Selain itu, menurut Bambang Riyanto
(2008:22), struktur modal adalah pembelanjaan permanen dimana
mencerminkan perimbangan antara hutang jangka panjang dengan modal
sendiri.
Dan menurut Dilek Teker, Ozlem Tasseven, dan Ayca Tukel
(2009:179), The Capital Structure of a company consist of a particular
combination of debt and equity issues to relieve potential pressures on its
long term financing.
Frank J. Fabozzi dan Pamela P. Peterson (2003:583),
mendefinisikan struktur modal sebagai berikut : The Combination of debt
and equity used to finance it a firms projects is referred to as its capital
structure. Selain itu, menurut Ross et.all (2003:6), Capital structure : the
38 Pengertian struktur modal menurut Bambang Riyanto (2001:145)
adalah perimbangan atau perbandingan antar jumlah hutang jangka
panjang dengan modal sendiri. Oleh karena itu, struktur modal di proxy
dengan Debt to Equity Ratio (DER), yang merupakan perbandingan
antara total hutang terhadap modal sendiri.
Struktur modal ini merupakan masalah penting bagi perusahaan
karena baik atau buruknya struktur modal akan mempunyai efek langsung
terhadap posisi keuangan perusahaan. Struktur modal yang dapat
memaksimumkan nilai perusahaan atau harga saham adalah struktur
modal yang optimal.
Sedangkan menurut James C. Van Horne (2005:237), struktur
modal optimal adalah struktur modal yang meminimalkan biaya modal
perusahaan dan karenanya memaksimumkan nilai perusahaan.
Struktur modal turut memadukan sumber dana permanen yang
digunakan perusahaan untuk memaksimumkan nilai perusahaan (Harmiza
dan Yudhanta,2008:56).
Yang menjadi permasalahan dari struktur modal adalah bagaimana
perusahaan dengan cepat memadukan komposisi dana permanen yang
digunakannya dengan mencari paduan dana yang dapat meminimumkan
