PENGARUH
INVESTMENT OPPORTUNITY SET
DAN
PROFITABILITAS TERHADAP
RETURN
SAHAM DAN
KEBIJAKAN DIVIDEN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR
DI BURSA EFEK INDONESIA
TESIS
Oleh
ARIE PRATANIA PUTRI
087017087/Akt
SEKOLAH PASCASARJANA
UNIVERSITAS SUMATERA UTARA
MEDAN
2011
SE K O L
A H
P A
S C
A S A R JA
PENGARUH
INVESTMENT OPPORTUNITY SET
DAN
PROFITABILITAS TERHADAP
RETURN
SAHAM DAN
KEBIJAKAN DIVIDEN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR
DI BURSA EFEK INDONESIA
TESIS
Diajukan Sebagai Salah Satu Syarat untuk Memperoleh Gelar Magister Sains dalam Program Studi Akuntansi pada Sekolah Pascasarjana
Universitas Sumatera Utara
Oleh
ARIE PRATANIA PUTRI
087017087/Akt
SEKOLAH PASCASARJANA
UNIVERSITAS SUMATERA UTARA
Judul Tesis : PENGARUH INVESTMENT OPPORTUNITY SET DAN
PROFITABILITAS TERHADAP RETURN SAHAM
DAN KEBIJAKAN DIVIDEN PADA PERUSAHAAN MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
Nama Mahasiswa : Arie Pratania Putri
Nomor Pokok : 087017087
Program Studi : Akuntansi
Menyetujui Komisi Pembimbing
(Prof. Dr. Ade Fatma Lubis, MAFIS, MBA, CPA) (Iskandar Muda, SE, M.Si, Ak)
Ketua Anggota
Ketua Program Studi Direktur
(Prof. Dr. Ade Fatma Lubis, MAFIS, MBA, CPA) (Prof. Dr. Ir. A. Rahim Matondang, MSIE)
Telah diuji pada Tanggal : 14 Juni 2011
PANITIA PENGUJI TESIS :
Ketua : Prof. Dr. Ade Fatma Lubis, MAFIS, MBA, CPA
Anggota : 1. Iskandar Muda, SE, M.Si, Ak
2. Dra. Sri Mulyani, MBA, Ak
PERNYATAAN
Dengan ini saya menyatakan bahwa tesis yang berjudul:
“Pengaruh Investment Opportunity Set dan Profitabilitas terhadap Return Saham dan
Kebijakan Dividen pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia”. Adalah benar hasil kerja saya sendiri dan belum dipublikasikan oleh
siapapun sebelumnya. Sumber-sumber data dan informasi yang digunakan telah
dinyatakan secara benar dan jelas.
Medan, 10 Juni 2011 Yang membuat pernyataan,
PENGARUH INVESTMENT OPPORTUNITY SET DAN PROFITABILITAS
TERHADAP RETURN SAHAM DAN KEBIJAKAN DIVIDEN PADA
PERUSAHAAN MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
ABSTRAK
Tujuan penelitian ini untuk mengetahui dan menganalisis pengaruh investment opportunity set dijelaskan melalui proksi Market to Book Value of Asset (MVABVA), Market to Book Value of Equity (MVEBVE), Price Earning Ratio (PER), Firm Value to Book Value of Property, Plant and Equipment (VPPE), Capital Expenditure to Book Value of Asset (CAPBVA), Capital Expenditure to Market of Asset (CAPMVA), Current Asset to Net Sales (CAONS), Variance of Total Return (VARRET) dan Profitabilitas yang dijelaskan melalui Return on Asset (ROA) dan Return on Equity (ROE) terhadap return saham dan kebijakan dividen (Dividen payout ratio) pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dari tahun 2006 - 2009, yaitu sebanyak 181 perusahaan. Sampel dipilih dengan menggunakan purposive sampling, sehingga terpilih sampel sebanyak 37 perusahaan. Pengumpulan data dilakukan dengan cara mengambil dokumentasi laporan keuangan dari Indonesian Capital Market Directory dan mendownload situs resmi Bursa Efek Indonesia di www.idx.co.id. Metode analisis yang digunakan adalah analisis regresi linier berganda.
Hasil penelitian menunjukkan Investment Opportunity Set (berdasarkan harga dan varian) dan profitabilitas secara simultan berpengaruh signifikan terhadap return saham. Secara parsial hanya VPPE, VARRET, dan ROE berpengaruh positif dan signifikan terhadap return saham, sedangkan MVABVA berpengaruh negatif terhadap return saham. Investment Opportunity Set (berdasarkan harga) dan profitabilitas secara simultan berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen (Dividen Payout Ratio). Secara parsial MVABVA, PER, ROE berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen (dividen payout ratio), sedangkan MVEBVE dan VPPE berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen (dividen payout ratio).
INFLUENCE OF THE INVESTMENT OPPORTUNITY SET AND PROFITABILITY TO STOCK RETURN AND DIVIDEND POLICY
ON COMPANIES LISTED IN INDONESIA STOCK EXCHANGE
ABSTRACT
The purpose of this study to determine and analyze the influence of the investment opportunity set explained through a proxy of Market to Book Value of Assets (MVABVA), Market to Book Value of Equity (MVEBVE), Price Earnings Ratio (PER), Firm Value to Book Value of Property, Plant and Equipment (VPPE), Capital Expenditure to Book Value of Assets (CAPBVA), Capital Expenditure to Market of Assets (CAPMVA), Current Assets to Net Sales (CAONS), Variance of Total Return (VARRET) and Profitability explained through Return on Assets (ROA) and Return on Equity (ROE) of stock return and dividend policy (Dividend Payout Ratio) on companies listed in Indonesia Stock Exchange.
The population in this research are manufacturing companies listed in Indonesia Stock Exchange from the year 2006 - 2009, as many as 181 companies. Samples were selected by using purposive sampling, so that the selected sample of 37 companies. Data collecting done by taking the documentation financial statement from Indonesian Capital Market Directory and visit Indonesia Stock Exchange web page in www.idx.co.id. The analysis method used in this research is multiple linear regression.
The results of this research showed that Investment Opportunity Set (price based proxies, variance measurement) and profitability simultaneously have the significant influence to stock return. While partially show that VPPE, VARRET, and ROE have positive and significant influence on stock return, while MVABVA has negative influence on stock return. Investment Opportunity Set (price based proxies) and profitability simultaneously have the significant influence to dividend policy (Dividend Payout Ratio). While partially show that MVABVA, PER, ROE show have positive and significant influence on dividend policy (dividend payout ratio), while MVEBVE and VPPE have negatively influence to the dividend policy (dividend payout ratio).
KATA PENGANTAR
Puji dan syukur peneliti panjatkan kehadirat Allah SWT karena berkat rahmat
dan ridho-Nya penulis dapat menyelesaikan tesis ini. Shalawat dan salam kepada nabi
junjungan kita Nabi Muhammad SAW yang telah membawa umat manusia ke jalan
yang diridhoi Allah SWT. Tesis ini disusun untuk memenuhi persyaratan meraih
gelar Magister Sains Program Studi Akuntansi, tesis ini berjudul “Pengaruh
Investment Opportunity Set dan Profitabilitas terhadap Return Saham dan Kebijakan
Dividen pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia”.
Dalam penyusunan dan penyelesaian tesis ini, peneliti telah banyak menerima
bantuan dari berbagai pihak, oleh karena itu peneliti mengucapkan terima kasih yang
sebesar-besarnya kepada:
1. Prof. Dr. dr. Syahril Pasaribu, DTM&H, M.Sc, (CTM), Sp.A(K) selaku
Rektor Universitas Sumatera Utara.
2. Prof. Dr. Ir. A. Rahim Matondang, MSIE selaku Direktur Sekolah
Pascasarjana Universitas Sumatera Utara.
3. Prof. Dr. Ade Fatma Lubis, MAFIS, MBA, CPA selaku Ketua Program Studi
Akuntansi Sekolah Pascasarjana Universitas Sumatera Utara sekaligus Dosen
Pembimbing I yang telah banyak memberikan saran dan kritik dalam
4. Iskandar Muda, SE, M.Si, Ak selaku Dosen Pembimbing II yang telah banyak
memberikan saran dan kritik dalam membimbing penulis sejak awal hingga
selesainya tesis ini.
5. Dra. Sri Mulyani, MBA, Ak selaku Dosen Pembanding yang telah banyak
memberikan saran dan kritik dalam menyelesaikan tesis ini.
6. Dra. Tapi Anda Sari Lubis, M.Si, Ak selaku Dosen Pembanding yang telah
banyak memberikan saran dan kritik dalam menyelesaikan tesis ini.
7. Dr. Rina Bukit, SE, M.Si, Ak selaku Dosen Pembanding yang telah banyak
memberikan saran dan kritik dalam menyelesaikan tesis ini.
8. Seluruh staf pengajar dan staf administrasi pada Program Studi Akuntansi
Sekolah Pascasarjana Universitas Sumatera Utara.
9. Ayahanda tercinta Arsil, SE dan Ibunda Agustina, S.Pd yang telah
memberikan dukungan baik moril maupun materil dengan penuh kasih sayang
kepada penulis sehingga dapat menyelesaikan tesis ini.
10.Adik-adikku Ira dan Icha yang senantiasa memberikan dukungan semangat
sehingga dapat menyelesaikan tesis ini.
11.Buat teman-teman kelas regular khususnya Kak Ria dan Kak Lina, yang
selama ini memberikan dukungan, semangat dan saran dalam menyelesaikan
Peneliti menyadari masih banyak keterbatasan yang dimiliki oleh peneliti
dalam menyelesaikan tesis ini, sehingga sangat diperlukan masukan-masukan dan
saran yang sifatnya membangun. Namun demikian besar harapan peneliti, tesis yang
telah diselesaikan ini dapat bermanfaat bagi pembaca
Medan, 10 Juni 2011
RIWAYAT HIDUP
1. Nama : Arie Pratania Putri
2. Tempat/Tanggal Lahir : Medan, 07 Juli 1986
3. Jenis Kelamin : Perempuan
4. Agama : Islam
5. Orang Tua
a. Ayah : Arsil, SE
b. Ibu : Agustina, S.Pd
6. Alamat : Jl. Laksana Gg. Piano No. 47 E/9 Medan
7. No Hp : 081361732897
8. Pendidikan
a. SD : SD Swasta Islam Afifiyah Lulus 1998
b. SMP : SMP Negeri 3 Medan Lulus 2001
c. SMA : SMA Swasta UISU Medan Lulus 2004
d. Universitas : Universitas Muhammadiyah Sumatera Utara
DAFTAR ISI
2.1.3 Klasifikasi Proksi Investment Opportunity Set (IOS)….. 14
2.1.4. Profitabilitas……….……… 16
2.1.9. Hubungan Profitabilitas dengan Return Saham………… 30
2.1.10. Hubungan Profitabilitas dengan Kebijakan Dividen…… 31
2.2. Review Penelitian Terdahulu (Theoretical Mapping)……… 32
BAB III KERANGKA KONSEP DAN HIPOTESIS………. 37
3.1. Kerangka Konseptual…….………... 37
BAB IV METODE PENELITIAN……… 44
BAB V HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN………. 58
5.1. Hasil Penelitian………. 58
5.3.1. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Market to Book Value of Asset) (MVABVA terhadap Return Saham……… 75
5.3.2. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Firm Value to Book Value of Property, Plan and Equipment)(VPPE) terhadap Return Saham……... 76
terhadap Return Saham………….……….. 78
5.4. Hasil Pengujian Asumsi Klasik Model Kedua………. 79
5.4.1. Hasil Pengujian Asumsi Normalitas Model Kedua…….. 79
5.4.2. Hasil Pengujian Asumsi Multikolinieritas Mod Kedua………. 83
5.4.3. Hasil Pengujian Asumsi Heteroskedastisitas Mod Kedua………... 84
5.4.4. Hasil Pengujian Asumsi Autokorelasi Model Kedua…… 85
5.5. Hasil Pengujian Hipotesis Kedua………. 86
5.5.1. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Market to Book Value of Asset) (MVABVA terhadap Kebijakan Dividen (Dividen Payout Ratio).…… 90
5.5.2. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Market to Book Value of Equity) (MVEBVE terhadap Kebijakan Dividen (Dividen Payout Ratio)…… 92
5.5.3. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Price Earning Ratio) (PER) terhadap Kebijaka Dividen (Dividen Payout Ratio)..………... 93
5.5.4. Pengaruh Investment Opportunity Set Berdasarka Harga (Firm Value to Book Value of Property, Plan and Equipment) (VPPE) terhadap Kebijakan Divide (Dividen Payout Ratio)….………. 94
5.5.5. Pengaruh Profitabilitas (Return On Equity) (ROE terhadapKebijakan Dividen(Dividen Payout Ratio)…… 95
BAB VI KESIMPULAN DAN SARAN……… 97
6.1. Kesimpulan……..………. 97
6.2. Keterbatasan……..……….. 98
6.3. Saran….………... 99
DAFTAR TABEL
Nomor Judul Halaman
2.1. Review Penelitian Terdahulu (Theoretical Mapping)………. 35
4.1. Kriteria Pengambilan Sampel.………..….. 45
4.2. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel……..……….... 50
5.1. Statistik Deskriptif Variabel Penelitian……….. 59
5.2. Hasil Pengujian Normalitas dengan One Sampel Kolmogrov Smirnov……….. 67
5.3. Hasil Pengujian Asumsi Multikolinieritas Model Pertama……….... 68
5.4. Hasil Uji Glejser model Pertama……… 70
5.5. Hasil Pengujian Autokorelasi………. 70
5.6. Hasil Analisis Pengaruh Investment Opportunity Set dan Profitabilitas terhadap Return Saham………. 71
5.7. Hasil Pengujian Normalitas Model Kedua dengan One Sample Kolmogrov Smirnov……… 81
5.8. Hasil Pengujian Normalitas Model Kedua dengan One Sample Kolmogrov Smirnov Setelah Transformasi Data……… 82
5.9. Uji Multikolinieritas Model Kedua………..………… 83
5.10. Hasil Uji Glejser Model Kedua……… 85
5.11. Hasil Pengujian Autokorelasi Model Kedua……… 85
DAFTAR GAMBAR
Nomor Judul Halaman
3.1. Kerangka Konseptual……..……… 39
5.1. Hasil Regresi dengan Metode Backward……… 64
5.2. Grafik Normal PP Plot Residual Model Pertama……… 66
5.3. Scatterplot Uji Heteroskedastisitas Model Pertama…….……... 69
5.4. Grafik Normal PP Plot Residual Model Kedua………... 80
5.5. Grafik Normal PP Plot Residual Model Kedua Setelah
Transformasi Data………... 82
DAFTAR LAMPIRAN
Nomor Judul Halaman 1. Populasi dan Sampel
a. Populasi Penelitian……….. 104
b. Sampel Peneltian ……… 109
2. Data Variabel a. Market to Book Value of Asset……….. 111
b. Market to Book Value of Equity……… 113
c. Price Earning Ratio……….. 115
d. Firm Value to Book value of Property, Plant and Equipment………. 117
e. Capital Expenditure to Book Value of Assets………… 119
f. Capital Expenditure to Market of Assets…..………… 121
g. Current Asset to Net Sales……… 123 h. Variance of Total Return……….. 125
i. Return on Asset………….……… 127
j. Return on Equity….………. 129
k. Return Saham……..………. 131
l. Dividen Payout Ratio………..………. 133
3. Hasil SPSS Regresi Metode Backward Return Saham…… 135
4. Hasil SPSS Regresi Metode Backward Kebijakan Dividen 138
5. Statistik Deskriptif………... 141
6. Hasil SPSS Regresi Berganda Return Saham………. 142
PENGARUH INVESTMENT OPPORTUNITY SET DAN PROFITABILITAS
TERHADAP RETURN SAHAM DAN KEBIJAKAN DIVIDEN PADA
PERUSAHAAN MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
ABSTRAK
Tujuan penelitian ini untuk mengetahui dan menganalisis pengaruh investment opportunity set dijelaskan melalui proksi Market to Book Value of Asset (MVABVA), Market to Book Value of Equity (MVEBVE), Price Earning Ratio (PER), Firm Value to Book Value of Property, Plant and Equipment (VPPE), Capital Expenditure to Book Value of Asset (CAPBVA), Capital Expenditure to Market of Asset (CAPMVA), Current Asset to Net Sales (CAONS), Variance of Total Return (VARRET) dan Profitabilitas yang dijelaskan melalui Return on Asset (ROA) dan Return on Equity (ROE) terhadap return saham dan kebijakan dividen (Dividen payout ratio) pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dari tahun 2006 - 2009, yaitu sebanyak 181 perusahaan. Sampel dipilih dengan menggunakan purposive sampling, sehingga terpilih sampel sebanyak 37 perusahaan. Pengumpulan data dilakukan dengan cara mengambil dokumentasi laporan keuangan dari Indonesian Capital Market Directory dan mendownload situs resmi Bursa Efek Indonesia di www.idx.co.id. Metode analisis yang digunakan adalah analisis regresi linier berganda.
Hasil penelitian menunjukkan Investment Opportunity Set (berdasarkan harga dan varian) dan profitabilitas secara simultan berpengaruh signifikan terhadap return saham. Secara parsial hanya VPPE, VARRET, dan ROE berpengaruh positif dan signifikan terhadap return saham, sedangkan MVABVA berpengaruh negatif terhadap return saham. Investment Opportunity Set (berdasarkan harga) dan profitabilitas secara simultan berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen (Dividen Payout Ratio). Secara parsial MVABVA, PER, ROE berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen (dividen payout ratio), sedangkan MVEBVE dan VPPE berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen (dividen payout ratio).
INFLUENCE OF THE INVESTMENT OPPORTUNITY SET AND PROFITABILITY TO STOCK RETURN AND DIVIDEND POLICY
ON COMPANIES LISTED IN INDONESIA STOCK EXCHANGE
ABSTRACT
The purpose of this study to determine and analyze the influence of the investment opportunity set explained through a proxy of Market to Book Value of Assets (MVABVA), Market to Book Value of Equity (MVEBVE), Price Earnings Ratio (PER), Firm Value to Book Value of Property, Plant and Equipment (VPPE), Capital Expenditure to Book Value of Assets (CAPBVA), Capital Expenditure to Market of Assets (CAPMVA), Current Assets to Net Sales (CAONS), Variance of Total Return (VARRET) and Profitability explained through Return on Assets (ROA) and Return on Equity (ROE) of stock return and dividend policy (Dividend Payout Ratio) on companies listed in Indonesia Stock Exchange.
The population in this research are manufacturing companies listed in Indonesia Stock Exchange from the year 2006 - 2009, as many as 181 companies. Samples were selected by using purposive sampling, so that the selected sample of 37 companies. Data collecting done by taking the documentation financial statement from Indonesian Capital Market Directory and visit Indonesia Stock Exchange web page in www.idx.co.id. The analysis method used in this research is multiple linear regression.
The results of this research showed that Investment Opportunity Set (price based proxies, variance measurement) and profitability simultaneously have the significant influence to stock return. While partially show that VPPE, VARRET, and ROE have positive and significant influence on stock return, while MVABVA has negative influence on stock return. Investment Opportunity Set (price based proxies) and profitability simultaneously have the significant influence to dividend policy (Dividend Payout Ratio). While partially show that MVABVA, PER, ROE show have positive and significant influence on dividend policy (dividend payout ratio), while MVEBVE and VPPE have negatively influence to the dividend policy (dividend payout ratio).
BAB I PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang
Perkembangan pasar modal di Indonesia mengalami perkembangan yang
cukup pesat, baik dalam bentuk saham maupun instrumen hutang. Investor dalam
menanamkan dananya di pasar modal tidak hanya bertujuan dalam jangka pendek
tetapi bertujuan untuk memperoleh pendapatan dalam jangka panjang. Investor yang
menanamkan dananya di pasar modal harus mampu memanfaatkan semua informasi
untuk menganalisa pasar dan investasinya dengan harapan memperoleh keuntungan.
Investor mempunyai tujuan utama dalam menanamkan dananya kedalam perusahaan
yaitu untuk mencari pendapatan atau tingkat kembalian investasi (return) baik berupa
pendapatan dividen (dividen yield) maupun pendapatan dari selisih harga jual saham
terhadap harga belinya (capital gain).
Perusahaan memiliki tujuan yang berbeda. Tujuan perusahaan pada dasarnya
adalah untuk memaksimalkan nilai pemegang saham melalui kebijakan dividen dan
peningkatan harga pasar saham perusahaan. Perusahaan selalu menginginkan adanya
pertumbuhan bagi perusahaan bersangkutan di satu pihak dan juga dapat
membayarkan dividen kepada para investor di lain pihak, tetapi kedua tujuan tersebut
selalu bertentangan. Perusahaan lebih suka menahan keuntungan daripada
membagikan dalam bentuk dividen, sedangkan investor lebih menyukai pembayaran
Oleh karena adanya kepentingan yang berbeda antara pihak perusahaan dengan
investor, maka perusahaan harus dapat mengambil suatu kebijakan dividen yang
membawa manfaat khususnya bagi peningkatan kemakmuran para pemegang saham.
Kebijakan dividen merupakan keputusan tentang laba yang diperoleh
perusahaan akan dibagikan kepada para pemegang saham sebagai dividen atau akan
ditahan oleh perusahaan dalam bentuk laba ditahan guna pembiayaan investasi
di masa datang. Bagi para pemegang saham, dividen merupakan tingkat
pengembalian dari investasi mereka berupa kepemilikan saham perusahaan tersebut.
Sedangkan bagi pihak manajemen, dividen merupakan arus kas keluar yang akan
mengurangi kas perusahaan. Dividen yang dibayarkan kepada para pemegang saham
tergantung kepada kebijakan dividen masing-masing perusahaan, sehingga
memerlukan pertimbangan yang lebih serius dari manajemen perusahaan. Perusahaan
harus bisa membuat sebuah kebijakan yang optimal. Kebijakan yang diambil harus
bisa memenuhi keinginan kedua belah pihak di mana perusahaan tetap bisa
memenuhi kebutuhan dana, sedangkan pihak investasi memperoleh apa yang
diinginkan, sehingga investor tidak mengalihkan investasinya ke perusahaan lain.
Profitabilitas adalah tingkat keuntungan bersih yang berhasil diperoleh
perusahaan dalam menjalankan operasionalnya. Profitabilitas merupakan ukuran
penting untuk menilai sehat atau tidaknya perusahaan yang mempengaruhi investor
untuk membuat keputusan. Semakin tinggi laba yang dihasilkan berarti semakin
tinggi profitabilitas sehingga akan menarik investor untuk berinvestasi di perusahaan
akan tinggi. Keuntungan yang layak dibagikan kepada pemegang saham adalah
keuntungan setelah perusahaan memenuhi seluruh kewajiban tetapnya yaitu beban
bunga dan pajak. Perusahaan yang memperoleh keuntungan cenderung akan
membayar porsi keuntungan yang lebih besar sebagai dividen. Semakin besar
keuntungan yang diperoleh, maka akan semakin besar pula kemampuan perusahaan
dalam membayar dividen.
Pertumbuhan perusahaan yang secara sederhana adalah tingkat keuntungan
perusahaan atau seberapa besar perusahaan dapat memberikan imbal hasil kepada
para investornya dan adanya kemampuan membayar kewajiban kepada para kreditor.
Pertumbuhan perusahaan merupakan suatu hal yang menjadi harapan, baik oleh pihak
internal perusahaan (yaitu pihak manajemen) maupun eksternal perusahaan (seperti
investor dan kreditor). Pertumbuhan perusahaan diharapkan memberikan aspek yang
positif bagi perusahaan sehingga meningkatkan kesempatan berinvestasi
di perusahaan tersebut. Perusahaan dengan pertumbuhan yang tinggi membutuhkan
lebih banyak dana karena banyak kesempatan investasi yang akan mereka lakukan.
Bagi investor pertumbuhan perusahaan salah satu indikator penting untuk dapat
mengetahui profitabilitas investasi yang akan dilakukan di suatu perusahaan untuk
memberikan return yang sesuai dengan tingkat yang dipersyaratkan investor.
Pertumbuhan yang selalu meningkat serta bertumbuhnya nilai aset perusahaan
diharapkan tercapai sesuai dengan ekspektasi atau peramalan perusahaan. Esensi
pertumbuhan bagi suatu perusahaan adalah adanya kesempatan berinvestasi yang
Myers (1977) dalam Gumanti dan Puspitasari (2008) yang memandang nilai suatu
perusahaan sebagai suatu kombinasi assets in place (aset yang dimiliki) dengan
investment options (pilihan investasi) pada masa depan. Menurut Kole (1991) dalam
Norpratiwi (2007), nilai IOS bergantung pada pengeluaran-pengeluaran yang
ditetapkan manajemen di masa yang akan datang. Pilihan-pilihan pertumbuhan
(growth options) bagi suatu perusahaan merupakan sesuatu yang secara melekat
bersifat tidak dapat diobservasi (inherently unobservable), dan bila diukur dengan
satu proksi tunggal saja cenderung tidak sempurna (Norpratiwi, 2007). Karena
sifatnya yang tidak dapat diobservasi, IOS memerlukan sebuah proksi.
Nilai IOS dapat dihitung dengan kombinasi berbagai jenis proksi yang
mengimplikasikan nilai aktiva di tempat yaitu berupa nilai buku aktiva maupun
ekuitas dan nilai kesempatan untuk bertumbuh bagi suatu perusahaan di masa depan.
Beberapa proksi IOS yang digunakan dalam beberapa penelitian yaitu antara lain:
1. Menggunakan sebuah rasio saja sebagai proksi IOS dalam model
penelitiannya, misalnya BE/MVE (book to the market value ratio) yaitu rasio
nilai buku ekuitas terhadap nilai pasar ekuitas (Collins dan Khothari, 1989
dalam Norpratiwi, 2007).
2. Menggunakan metode statistik analisa faktor untuk memperoleh skor faktor
sebagai indeks umum IOS (Gaver & Gaver, 1993) serta menggunakan
rangking skor faktor tersebut untuk mengklasifikasikan perusahaan menjadi
perusahaan bertumbuh dan tidak bertumbuh (Gaver & Gaver, 1993; Sami et
3. Melakukan analisis sensitivitas terhadap beberapa rasio individual sebagai
alternatif proksi IOS dan kemudian membentuk variabel instrumental sebagai
alternatif lain proksi IOS (Smith & Watts; Hartono 1999).
Berbagai penelitian tentang IOS telah berhasil membuktikan bahwa IOS
merupakan proksi realisasi pertumbuhan perusahaan dan berhubungan dengan
berbagai variabel kebijaksanaan perusahaan, antara lain kebijakan pendanaan atau
struktur hutang, kebijakan dividen, kebijakan leasing dan kebijakan kompensasi.
Sami et al. (1999) Norpratiwi (2007) menunjukkan bahwa teori IOS memiliki
explanatory power yang tinggi dalam hal kebijakan pendanaan dan kompensasi
daripada aspek dividen.
Beberapa penelitian terdahulu tentang IOS dan implikasinya menunjukkan
hasil yang kontradiktif. Norpratiwi (2007) menunjukkan bahwa terdapat korelasi
yang signifikan antara rasio proksi IOS dengan return saham. Korelasi antara
MKTBKASS dengan CAR dan MKTBKEQ dengan CAR dapat dibuktikan
kesahihannya di mana nilai korelasi antara kedua variabel berkorelasi positif dan
secara statis signifikan. Demikian halnya dengan korelasi CAPBVA dengan CAR
dapat dibuktikan kesahihannya, sedangkan korelasi antara EP ratio dengan CAR
tidak dapat dibuktikan kesahihannya. Ulupui (2006) menyimpulkan bahwa secara
simultan CR, ROA, TATO dan DER berpengaruh secara signifikan terhadap return
saham. Secara parsial hanya CR dan ROA yang berpengaruh signifikan terhadap
Suharli (2007) menunjukkan bahwa profitabilitas berpengaruh positif terhadap
kebijakan dividen tunai. Kesempatan investasi (Investment Opportunity Set)
mempengaruhi jumlah kebijakan dividen tunai secara negatif, dan likuiditas sebagai
variabel moderating mempengaruhi hubungan antara ROI dan kebijakan dividen tunai
perusahaan. Likuiditas yang dimiliki mempengaruhi hubungan antara investment
opportunity dan kebijakan dividen tunai perusahaan. Sunarto (2004) menunjukkan
bahwa nilai IOS yang diproksikan dengan market to book value of equity dan
Profitabilitas yang diukur dengan return on asset berpengaruh secara simultan
terhadap dividen payout ratio, dan secara parsial hanya market to book value of equity
berpengaruh terhadap dividen payout ratio.
Berdasarkan latar belakang yang telah diuraikan sebelumnya serta dengan
adanya ketidakkonsistenan dari hasil penelitian terdahulu tersebut menjadi alasan
peneliti untuk melakukan penelitian kembali tentang pengaruh investment opportunity
set (IOS) dan profitabilitas terhadap return saham dan kebijakan dividen. Dan karena
masih sedikit sekali penelitian pasar modal yang diasosiasikan dengan struktur modal
1.2. Rumusan Masalah
Berdasarkan latar belakang yang telah diuraikan, permasalahan perumusan
masalah sebagai berikut:
1. Apakah Investment Opportunity Set (berdasarkan harga, investasi dan varian)
dan Profitabilitas berpengaruh secara simultan dan parsial terhadap Return
Saham pada Perusahaan Manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?
2. Apakah Investment Opportunity Set (berdasarkan harga, investasi dan varian)
dan Profitabilitas berpengaruh secara simultan dan parsial terhadap Kebijakan
Dividen pada Perusahaan Manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia?
1.3. Tujuan Penelitian
Tujuan penelitian ini adalah sebagai berikut:
1. Menganalisis pengaruh Investment Opportunity Set (berdasarkan harga,
investasi dan varian) dan Profitabilitas terhadap Return Saham pada
Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
2. Menganalisis pengaruh Investment Opportunity Set (berdasarkan harga,
investasi dan varian) dan Profitabilitas terhadap Kebijakan Dividen pada
1.4. Manfaat Penelitian
Berdasarkan rumusan masalah dan tujuan yang telah dikemukakan, penelitian
ini akan memberikan manfaat sebagai berikut:
1. Peneliti, penelitian ini bermanfaat untuk memberikan wawasan dan
pemahaman mendalam tentang pengaruh IOS (Investment Opportunity Set)
terhadap Return Saham dan Kebijakan Dividen.
2. Bagi manajer investasi, penelitian ini bermanfaat sebagai bahan masukan
di dalam menyikapi fenomena yang terjadi sehubungan dengan pengaruh IOS
(Investment Opportunity Set) terhadap Return Saham dan Kebijakan Dividen.
3. Peneliti lanjutan, hasil penelitian ini diharapkan dapat menjadi bahan referensi
untuk penelitian selanjutnya.
1.5. Originalitas Penelitian
Penelitian ini merupakan penelitian berbentuk replikasi dari penelitian
terdahulu, yaitu penelitian Norpratiwi (2007) dengan judul “Analisis Korelasi
Investment Opportunity Set terhadap Return Saham (pada saat pelaporan keuangan
perusahaan)”. Dan penelitian yang dilakukan Suharli (2007) yang berjudul “Pengaruh
Profitability dan Investment Opportunity Set terhadap Kebijakan Dividen Tunai
dengan Likuiditas sebagai Variabel Penguat (Studi pada Perusahaan yang terdaftar
Penelitian Norpratiwi (2007) menggunakan variabel Market to book value of
asset ratio, Market to book value of equity ratio, Ratio of capital expenditures to book
value of asset, dan Earnings Per Share/Price ratio dan Return Saham (Cumulative
abnormal return). Perbedaan penelitian ini dengan penelitian Norpratiwi (2007) dan
Suharli (2007) adalah dengan menambahkan variabel independen yaitu rasio capital
expenditure to market value of asset (CAPMVA), Rasio Firm Value to Book Value of
property, plant and equipment (VPPE), dan rasio Current assets to net sales
(CAONS), Variance of Total Return (VARRET) dan Profitabilitas yang diwakilkan
dengan Return On Asset (ROA) dan Return On Equity (ROE). Penelitian ini juga
menambahkan satu variabel dependen yaitu kebijakan dividen yang diukur melalui
dividen payout ratio.
Selain perbedaan dalam variabel penelitian, perbedaan penelitian ini dengan
penelitian terdahulu adalah periode penelitian Norpratiwi (2007) memakai periode
penelitian tahun 2001-2003. Sedangkan dalam penelitian ini menggunakan data tahun
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.1. Landasan Teori
2.1.1. Teori Keagenan (Agency Theory)
Jensen dan Meckling (1976) dalam Sunarto (2004) mengemukakan teori
keagenan menjelaskan bahwa kepentingan manajemen dan kepentingan pemegang
saham seringkali bertentangan, sehingga bisa terjadi konflik di antara keduanya. Hal
tersebut terjadi karena manajer cenderung berusaha mengutamakan kepentingan
pribadi. Pemegang saham tidak menyukai kepentingan pribadi manajer, karena hal
tersebut akan menambah biaya bagi perusahaan sehingga akan menurunkan
keuntungan yang diterima. Konflik kepentingan antara manajer dan pemegang saham
dapat diminimumkan dengan suatu mekanisme pengawasan yang dapat
mensejajarkan kepentingan-kepentingan yang terkait tersebut. Namun dengan
munculnya mekanisme tersebut akan menimbulkan biaya yang disebut agency cost.
Pembagian dividen akan membuat pemegang saham mempunyai tambahan
return selain dari capital gain. Dividen ini juga membuat pemegang saham
mempunyai kepastian pendapatan dan mengurangi agency cost of equity karena
tindakan perquisites misalnya biaya perjalanan dinas dan akomodasi kelas satu yang
dilakukan oleh manajemen terhadap cash flow perusahaan seiring dengan
manajemen akan menguntungkan dirinya (Crutchley dan Hansen, 1989 dalam
Sunarto, 2004).
Berdasarkan teori keagenan, diketahui bahwa kepentingan manajer selaku
pengelola perusahaan akan dapat berbeda dengan kepentingan pemegang saham.
Manajer dapat mengambil tindakan yang diperlukan untuk meningkatkan
kesejahteraan pribadinya, berlawanan dengan upaya untuk memaksimalkan nilai
pasar. Konflik kepentingan yang sangat potensial ini menyebabkan pentingnya suatu
mekanisme yang diterapkan guna melindungi kepentingan pemegang saham (Jensen
dan Meckling, 1976 dalam Sunarto, 2004). Tingkat asimetri informasi akan
cenderung relatif tinggi pada perusahaan dengan tingkat kesempatan investasi yang
besar. Manajer memiliki informasi privat tentang nilai proyek di masa mendatang dan
tindakan mereka tidaklah dapat diawasi dengan detail oleh pemegang saham.
Sehingga biaya agensi antara manajer dengan pemegang saham akan makin
meningkat pada perusahaan dengan kesempatan investasi yang tinggi. Pemegang
saham perusahaan tersebut akan sangat mungkin bergantung kepada insentif guna
memotivasi manajer untuk melakukan kepentingannya, hal ini tentu akan berdampak
pada pembagian dividen perusahaan.
2.1.2. Investment Opportunity Set (IOS)
Istilah Investment Opportunity Set (IOS) pertama kali dikemukakan oleh
Myers (1977) dalam Gumanti dan Puspitasari (2008) yang memandang nilai suatu
perusahaan sebagai suatu kombinasi assets in place (aset yang dimiliki) dengan
secara independen dari kesempatan investasi perusahaan di masa mendatang dan
pilihan pertumbuhan yang dinilai atas dasar keputusan investasi discretionary
perusahaan di masa mendatang. Pilihan investasi merupakan suatu kesempatan untuk
berkembang, namun seringkali perusahaan tidak selalu dapat melaksanakan semua
kesempatan investasi di masa mendatang. Bagi perusahaan yang tidak dapat
menggunakan kesempatan investasi tersebut akan mengalami suatu pengeluaran yang
lebih tinggi dibandingkan nilai kesempatan yang hilang. Nilai kesempatan investasi
merupakan nilai sekarang dari pilihan-pilihan perusahaan untuk membuat investasi
di masa mendatang.
Menurut Kole (1991) dalam Norpratiwi (2007), nilai IOS bergantung pada
pengeluaran-pengeluaran yang ditetapkan manajemen di masa yang akan datang
(future discretionary expenditure) yang pada saat ini merupakan pilihan-pilihan
investasi yang diharapkan akan menghasilkan return yang lebih besar dari biaya
modal (cost of equity) dan dapat menghasilkan keuntungan, sedangkan assets in place
tidak memerlukan investasi semacam itu. Pilihan-pilihan investasi di masa yang akan
datang ini kemudian dikenal dengan set kesempatan investasi atau investment
opportunity set (IOS).
Sedangkan menurut Kallapur dan Trombley (2001) dalam Evana (2009)
pertumbuhan merupakan kemampuan perusahaan untuk meningkatkan sizenya,
sementara IOS merupakan opsi untuk berinvestasi pada suatu proyek yang memiliki
net present value positif. IOS juga meningkatkan size perusahaan, sedangkan tidak
Karakteristik perusahaan yang mengalami pertumbuhan dapat diukur antara
lain dengan peningkatan penjualan, pembuatan produk baru atau diversifikasi produk,
perluasan pasar, ekspansi atau peningkatan kapasitas, penambahan aset, mengakuisisi
perusahaan lain, investasi jangka panjang, dan lain-lain. Gaver & Gaver (1993) dalam
Fitrijanti dan Hartono (2002) menyatakan bahwa pilihan pertumbuhan memiliki
pengertian yang fleksibel dan tidak hanya berupa proyek baru. Perusahaan yang
tumbuh tidak selalu merupakan perusahaan kecil atau aktif melakukan penelitian dan
pengembangan. Perusahaan kecil seringkali menghadapi keterbatasan atau kesulitan
pilihan dalam manentukan dan menjalankan proyek baru, atau kesulitan dalam
merestrukturisasi aset yang ada, sementara perusahaan besar cenderung mendominasi
posisi pasar dalam industrinya. Bahkan perusahaan besar lebih memiliki keunggulan
kompetitif dalam mengeksploitasi kesempatan investasi.
Nilai pilihan investasi sangat bergantung pada nilai aset yang dimiliki oleh
perusahaan. Kesempatan investasi tak selalu berwujud secara fisik tetapi dapat berupa
kesempatan yang bersifat intangible namun memiliki peluang yang memberikan
keuntungan bagi perusahaan. Smith dan Watts dalam Jati (2003) menyatakan bahwa
dalam membuat keputusan investasi dan employment setiap perusahaan dapat
menginvestasikan dalam bentuk modal fisik dan sumber daya manusia secara khas.
Investasi spesifik perusahaan tersebut mengakibatkan adanya variasi dalam set
kesempatan investasi antar perusahaan yang terdiri atas variasi dalam kesempatan
Secara umum dapat dikatakan bahwa Investment Opportunity Set (IOS)
menggambarkan tentang luasnya kesempatan atau peluang investasi bagi suatu
perusahaan, namun sangat tergantung pada pilihan expenditure perusahaan untuk
kepentingan di masa yang akan datang. Kallapur dan Trombley (2001) dalam
Rachmawati dan Hanung (2007) menyatakan bahwa kesempatan investasi perusahaan
merupakan komponen penting dari nilai pasar. Hal ini disebabkan Investment
Opportunity Set (IOS) atau set kesempatan investasi dari suatu perusahaan
mempengaruhi cara pandang manajer, pemilik, investor dan kreditor terhadap
perusahaan. Dengan demikian IOS bersifat tidak dapat diobservasi, sehingga perlu
dipilih suatu proksi yang dapat dihubungkan dengan variabel lain dalam perusahaan,
misalnya variabel pertumbuhan, variabel kebijakan dan lain-lain.
2.1.3. Klasifikasi Proksi Investment Opportunity Set (IOS)
Investment Opportunity Set (IOS) merupakan variabel yang tidak dapat
diobservasi (variabel laten), oleh karena itu diperlukan proksi. Menurut Kallapur dan
Trombley dalam Evana (2009), yang menyatakan bahwa set kesempatan investasi
perusahaan tidak dapat diobservasi untuk pihak-pihak di luar perusahaan. Proksi ini
diklasifikasikan dalam tiga tipe (Gaver dan Gaver) dalam Evana (2009):
1. Proksi IOS berdasarkan harga(price-based proxies)
IOS berdasarkan harga merupakan proksi yang menyatakan bahwa prospek
pertumbuhan perusahaan sebagian dinyatakan dalam harga pasar. Proksi yang
menyatakan bahwa prospek pertumbuhan perusahaan secara parsial dinyatakan dalam
lebih tinggi secara relatif untuk aktiva-aktiva yang dimiliki (asset in place)
dibandingkan perusahaan yang tidak tumbuh. IOS yang didasari pada harga akan
berbentuk suatu rasio sebagai suatu ukuran aktiva yang dimiliki dan nilai pasar
perusahaan.
Proksi IOS yang merupakan proksi berbasis harga adalah:
a. Market value of equity plus book value of debt
b. Ratio of book to market value of asset
c. Ratio of book to market value of equity
d. Ratio of book value of property, plant, and equipment to firm value
e. Ratio of replacement value of assets to market value
f. Ratio of depreciation expense to value dan Earnings Price Ratio
2. Proksi IOS berdasarkan investasi(investment-based proxies)
Proksi IOS berbasis investasi menunjukkan bahwa tingkat aktivitas investasi
yang tinggi berkaitan secara positif dengan nilai IOS suatu perusahaan.
Perusahaan-perusahaan yang memiliki suatu IOS yang tinggi juga akan memiliki tingkatan
investasi yang tinggi, yang dikonversi menjadi aset yang dimiliki. Proksi IOS yang
merupakan proksi IOS berbasis investasi adalah:
a. Ratio R&D expense to firm value
b. Ratio of R&D expense to total assets
c. Ratio of R&D expense to sales
d. Ratio of capital addition to firm value
3. Proksi berdasarkan varian(variance measurement)
Proksi IOS berbasis pada varian (variance measurement) merupakan proksi
yang mengungkapkan bahwa suatu opsi akan menjadi lebih bernilai jika
menggunakan variabilitas ukuran untuk memperkirakan besarnya opsi yang tumbuh,
seperti variabilitas return yang mendasari peningkatan aktiva. Proksi IOS yang
berbasis varian adalah:
a. VARRET (Variance of total return)
b. Market model beta
Smith dan Watts (1992) dan Gaver dan Gaver (1993) dalam Evana (2009)
menyatakan bahwa terdapat alternatif proksi gabungan sebagai upaya untuk
mengurangi adanya kesalahan pengukuran yang terdapat pada proksi dengan rasio
individual. Alternatif dari proksi gabungan yang pernah dilakukan adalah dengan
menggunakan analisis sensitivitas dengan menggunakan common factor analysis.
Penggabungan dari beberapa proksi IOS dilakukan sebagai upaya untuk
mengurangi measurement error yang ada proksi dengan rasio individual, sehingga
akan menghasilkan pengukuran yang baik untuk set kesempatan investasi.
2.1.4. Profitabilitas
Rasio profitabilitas adalah rasio yang menunjukkan seberapa efektifnya
perusahaan beroperasi sehingga menghasilkan keuntungan/laba bagi perusahaan
(Munawir, 2000: 71). Profitabilitas merupakan ukuran penting untuk menilai sehat
atau tidaknya perusahaan yang mempengaruhi investor untuk membuat keputusan.
menggunakan aktiva secara produktif, dengan demikian profitabilitas suatu
perusahaan dapat diketahui dengan memperbandingkan antara laba yang diperoleh
dalam suatu periode dengan jumlah modal perusahaan tersebut. Laba yang tinggi
akan berpengaruh terhadap return saham dan beta saham.
Profitabilitas terdiri dari:
1. Return On Asset (ROA)
Return On Asset yaitu rasio yang diukur berdasarkan perbandingan antara laba
setelah pajak dengan total aktiva perusahaan. Ang (1997) yang menyebutkan bahwa
rasio ROA digunakan untuk mengukur efektivitas perusahaan dalam menghasilkan
keuntungan dengan cara memanfaatkan aktiva yang dimilikinya. Return on Asset
diukur dari laba bersih setelah pajak (earning after tax) terhadap total asetnya yang
mencerminkan kemampuan perusahaan dalam penggunaan investasi yang digunakan
untuk operasi perusahaan dalam rangka menghasilkan profitabilitas perusahaan.
Tandelilin (2001) ROA menggambarkan sejauhmana kemampuan aset-aset yang
dimiliki perusahaan bisa menghasilkan laba. Meningkatnya profitabilitas yang dicapai
perusahaan akan meningkatkan harapan investor untuk memperoleh pendapatan
dividen yang lebih tinggi pula.
Ukuran profitabilitas dapat berbagai macam. Investor di pasar modal sangat
memperhatikan kemampuan perusahaan untuk menghasilkan, menunjang, dan
meningkatkan profit. Profitabilitas dapat diukur beberapa hal yang berbeda, namun
dalam dimensi yang saling terkait. Profitabilitas diukur melalui Return On Asset
2. Return On Equity (ROE)
Return On Equity merupakan rasio yang menunjukkan tingkat pengembalian
yang diperoleh pemilik (baik pemegang saham preferen dan saham biasa) atas
investasi di perusahaan. Menurut Riyanto (2000: 69) Return on Equity merupakan
kemampuan suatu perusahaan dengan modal sendiri yang bekerja di dalamnya untuk
menghasilkan keuntungan. Semakin tinggi Return On Equity akan semakin baik.
Return On Equity merupakan indikator penting untuk diperhatikan investor untuk
melihat sejauhmana investasi yang akan dilakukannya di suatu perusahaan mampu
memberikan return yang sesuai dengan tingkat yang disyaratkannya. Jadi semakin
tinggi ROE suatu perusahaan akan semakin menarik minat investor untuk
berinvestasi di perusahaan tersebut, karena apabila ROE perusahaan tinggi berarti
return yang akan diterimanya juga semakin besar. Tingginya minat investor untuk
berinvestasi di perusahaan dengan ROE yang tinggi pada gilirannya akan
menyebabkan harga saham perusahaan tersebut cenderung bergerak naik.
2.1.5. Return Saham
Return merupakan tingkat keuntungan dari suatu investasi. Sedangkan resiko
merupakan kemungkinan perbedaan antara return aktual yang diterima dengan return
yang diharapkan. Jogiyanto (2003) membedakan return saham menjadi dua jenis
yaitu return realisasi (realized return) dan return ekspektasi (expected return). Return
realisasi adalah return yang sudah terjadi dan dihitung berdasarkan data historis.
Return realisasi ini penting dalam mengukur kinerja perusahaan dan sebagai dasar
penentuan return dan resiko di masa mendatang. Sedangkan return ekspektasi adalah
return yang diharapkan akan terjadi di masa yang akan datang dan bersifat tidak pasti.
Setiap investasi pasti memiliki keuntungan dan risiko yang dibawa oleh masing
masing investasi. Selain memperhatikan keuntungannya, investor juga perlu
memperhatikan risiko apa yang timbul atas suatu investasi dan apa saja informasi
yang ada di pasar modal. Menurut Tandelilin (2001), sumber-sumber dari return
investasi terdiri dari dua komponen utama, yaitu:
1. Yield merupakan komponen return yang mencerminkan aliran kas atau pendapatan
yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi.
2. Capital Gain (Loss) merupakan kenaikan (penurunan) harga suatu surat berharga
(bisa saham maupun surat hutang jangka panjang), yang bisa memberikan
keuntungan (kerugian) pada investor. Dengan kata lain capital gain (loss) adalah
selisih dari harga beli dan harga jual.
Dalam konsep return dan resiko, investor tidak boleh hanya memperhatikan
ditanggung. Untuk meminimalkan risiko investasi, investor harus mampu
mendiversifikasikan dananya pada berbagai pilihan aset dengan membentuk
portofolio yang terdiri dari banyak aset. Return merupakan salah satu faktor yang
memotivasi investor berinvestasi dan juga merupakan imbalan atas keberanian
investor untuk menanggung resiko atas investasi yang dilakukannya (Tandelilin,
2001). Adapun rumus return saham menurut Jogiyanto (2003) sebagai berikut:
(Pt– Pt-1) +
Pit =
Pt-1
Keterangan:
Pit = Return Saham i pada periode t
Pt = Harga saham penutupan i pada periode t
P t1 = Harga saham penutupan i pada periode sebelumnya Dt = Dividen per lembar saham
Dalam penelitian ini return saham dihitung dengan cara mengurangkan harga
saham pada waktu tertentu dengan harga saham pada periode sebelumnya serta
memasukkan unsur dividen yang diterima para pemegang saham.
2.1.6. Kebijakan Dividen
Dividen sebagai pembagian laba kepada para pemegang saham perusahaan
sebanding dengan jumlah saham yang dipegang oleh masing-masing pemilik. Ang
(1997) menyatakan bahwa dividen merupakan nilai pendapatan bersih perusahaan
setelah pajak dikurangi laba ditahan (retained earnings) yang ditahan sebagai
Kebijakan dividen adalah kebijakan yang berhubungan dengan pembayaran
dividen oleh pihak perusahaan, berupa penentuan besarnya pembayaran dividen dan
besarnya laba ditahan untuk kepentingan pihak perusahaan. Besaran dividen
tergantung kebijakan dividen masing-masing perusahaan.
Menurut Naveli (1989) dalam Suharli (2007), secara umum kebijakan dividen
yang ditempuh perusahaan adalah salah satu dari 3 kebijakan ini, yaitu:
1. Constant Dividend Payout Ratio.
Terdapat beberapa cara mengatur dividendpayout ratio yang dibagikan secara
tetap dalam persentase atau rasio tertentu, yaitu:
a. Membayar dengan jumlah persentase yang tetap dari pendapatan tahunan,
b. Menentukan dividen yang akan diberikan dalam setahun sama dengan
jumlah persentase tetap dari keuntungan tahun sebelumnya,
c. Menentukan proyeksi payout ratio untuk jangka waktu panjang.
2. Stable Per Share Dividend.
Kebijakan yang menetapkan besaran dividen dalam jumlah yang tetap.
Kebijakan ini menunjukkan kemampuan perusahaan untuk mempertahankan laba
yang tinggi.
3. Reguler Dividend Plus Extra.
Dalam kebijakan ini, perusahaan akan memberikan suatu tingkat dividen yang
relatif rendah tetapi dalam jumlah yang pasti, dan memberikan tambahan apabila
Kebijakan dividen dalam penelitian ini menggunakan Dividend Payout Ratio.
Dividen Payout Ratio diukur sebagai dividen yang dibayarkan dibagi dengan laba
yang tersedia untuk pemegang saham umum. Dividen payout ratio adalah suatu
keputusan untuk menentukan berapa besar bagian dari pendapatan perusahaan yang
akan dibagikan kepada para pemegang saham dan yang akan diinvestasikan kembali
(reinvestment) atau ditahan (retained) di dalam perusahaan. Semakin tinggi dividen
payout ratio akan menguntungkan para investor tetapi dari pihak perusahaan akan
memperlemah internal finansial karena memperkecil laba ditahan. Tetapi sebaliknya
dividen payout ratio semakin kecil akan merugikan para pemegang saham dan
internal finansial perusahaan semakin kuat. Dari pengertian tersebut, dividen payout
ratio didasarkan pada rentang pertimbangan antara kepentingan pemegang saham
disatu sisi, dan kepentingan perusahaan disisi yang lain. Secara umum tidak ada
aturan umum yang secara universal dapat diterapkan pada keputusan pemegang
saham dan manajemen tentang dividen. Hal terbaik yang dapat dikatakan adalah
bahwa nilai dividen tergantung pada lingkungan pengambil keputusan. Oleh karena
lingkungan tersebut berubah sewaktu-waktu, seorang manajer dihadapkan dengan
tidak relevannya dividen pada waktu tertentu dan dalam waktu tertentu menjadi
sesuatu yang utama atau penting.
Dari penelitian-penelitian terdahulu mengenai dividen payout ratio, dihasilkan
beberapa teori yang sampai saat ini dijadikan sebagai referensi dan literatur untuk
penelitian-penelitian selanjutnya. Pendapat dan teori tersebut digunakan sebagai
kondisi masing-masing perusahaan dan negara. Berikut ini dijelaskan beberapa teori
tentang dividen payout ratio dan asumsi-asumsi yang mendasarinya:
1. Dividen tidak relevan
Menurut Modigliani dan Miller (MM) (1961) bahwa kebijakan deviden tidak
relevan terhadap tingkat kesejahteraan pemegang saham, dikemukakan Martin, Petty,
Keown, and Scott (1991); Miller (1986); Miller dan Modigliani (1961). Dasar
pemikiran yang dikemukakan adalah dalam kondisi bahwa keputusan investasi yang
given, pembayaran dividen tidak berpengaruh terhadap kemakmuran pemegang
saham. Nilai perusahaan lebih ditentukan oleh earning power dari aset perusahaan.
2. Bird in the hand Theory
Salah satu asumsi dari teori Miller dan Modigliani menyatakan bahwa dividen
payout ratio tidak mempengaruhi tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor.
Sementara itu menurut Gordon dan Lintner (1956), tingkat keuntungan yang
disyaratkan akan naik apabila pembagian dividen dikurangi karena investor lebih
yakin terhadap penerimaan dividen dari pada kenaikan nilai modal (capital gain)
yang akan dihasilkan dari laba yang ditahan. MM berpendapat dan telah dibuktikan
secara matematis, investor merasa sama saja apakah menerima dividen saat ini atau
menerima capital gain di masa yang akan datang. Dengan kata lain, tingkat
keuntungan yang disyaratkan tidak dipengaruhi oleh dividen payout ratio. Pendapat
Gordon dan Lintner oleh MM diberi nama the bird in the hand fallacy. Gordon dan
Lintner beranggapan investor memandang bahwa satu burung di tangan lebih
tidak semua investor berkepentingan untuk menginvestasikan kembali dividen
mereka di perusahaan yang sama dengan memiliki resiko yang sama, oleh sebab itu
tingkat resiko pendapatan mereka di masa yang akan datang bukannya ditentukan
oleh dividen payout ratio tetapi ditentukan oleh tingkat resiko investasi baru.
3. Tax Preference Theory
Jika capital gain dikenakan pajak dengan tarif lebih rendah dari pada pajak
atas dividen, maka saham yang memiliki pertumbuhan tinggi akan direspon positif
oleh investor. Tetapi sebaliknya jika capital gain dikenai pajak yang sama dengan
pendapatan atas dividen, maka keuntungan capital gain menjadi berkurang. Namun
demikian pajak atas capital gain masih lebih baik dibandingkan dengan pajak atas
dividen karena pajak atas capital gain baru dibayar setelah saham dijual, sementara
pajak atas dividen harus dibayar setiap tahun setelah pembayaran dividen. Selain itu
periode investasi juga mempengaruhi pendapatan investor. Jika investor hanya
membeli saham untuk jangka waktu satu tahun, maka tidak ada bedanya antara pajak
atas capital gain dan pajak atas dividen. Jadi investor akan meminta tingkat
keuntungan setelah pajak yang lebih tinggi terhadap saham yang memiliki dividend
yield yang tinggi dari pada saham dengan dividend yield yang rendah. Oleh karenanya
teori ini menyarankan bahwa perusahaan sebaiknya menentukan dividend payout
ratio yang rendah atau bahkan tidak membagikan dividen. Dividend payout ratio
2.1.7. Hubungan Investment Opportunity Set dengan Return Saham
Menurut Fama (2000) dalam Norpratiwi (2007) bahwa pasar modal yang
efisien akan terwujud apabila harga-harga saham yang diperdagangkan sepenuhnya
merefleksikan seluruh informasi yang tersedia di pasar. Dengan demikian bentuk
pasar modal diklasifikasikan kedalam tiga bentuk yaitu: bentuk lemah (weak form),
bentuk setengah kuat (semi strong form), dan bentuk kuat (strong form). Fama juga
berpendapat bahwa pengujian efesiensi pasar bentuk setengah kuat diubah menjadi
studi peristiwa (event study) yang informasinya dipublikasikan sebagai pengumuman
dan dapat digunakan untuk menguji kandungan informasi. Pada pasar efisiensi
setengah kuat, harga suatu saham akan merefleksikan secara penuh atas informasi
yang tersedia di pasar saham. Oleh karena itu, pasar seharusnya bereaksi secara
berbeda terhadap informasi antara perusahaan yang bertumbuh dan yang tidak
bertumbuh.
Perbedaan harga saham hanya terjadi apabila pasar sahamnya adalah efisien
setengah kuat secara keputusan yaitu investor dapat merespon secara tepat atas
informasi yang tersedia secara penuh di pasar modal. Menurut Hartono (2000) dalam
Barus (2008) efisiensi pasar secara keputusan mempertimbangkan 2 faktor yaitu
ketersediaan informasi dan kecanggihan pelaku pasar yaitu investor dapat merespon
secara tepat informasi yang tersedia secara penuh di pasar modal. Dengan kata lain
investor merupakan investor yang canggih dan bukan merupakan investor yang naif.
Perbedaan harga saham antara perusahaan yang bertumbuh dan yang tidak
bahwa harga saham terjadi karena aliran laba atau kas masa depan yang dinilai
sekarang (Foster, 1996 dalam Norpratiwi (2007). Perusahaan yang bertumbuh
mempunyai aliran laba dan kas masa depan lebih besar dibandingkan dengan
perusahaan yang tidak bertumbuh (Gaver dan Gaver, 2003, Kallapur dan Trombley,
1999). Indikasi adanya perusahaan yang bertumbuh merupakan informasi yang
digunakan investor untuk memperoleh return saham. Dalam hubungan perusahaan
yang bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh dengan return sebagai reaksi pasar
dapat diuji melalui return saham melalui besarnya abnormal return kumulatif
di sekitar tanggal pengumuman laporan keuangan. Return saham khususnya
abnormal return dapat diperoleh di sekitar tanggal pengumuman laporan keuangan
dan hanya bersifat sementara waktu saja. Semakin efisien suatu pasar maka semakin
cepat atau semakin sedikit waktunya investor dapat memperoleh abnormal return
(Subekti dan Kusuma, dalam Norpratiwi, 2007).
Menurut Kole (1991), dalam Norpratiwi (2007), nilai IOS bergantung pada
pengeluaran-pengeluaran yang ditetapkan manajemen di masa yang akan datang
(future discretionary expenditure) yang pada saat ini merupakan pilihan-pilihan
investasi yang diharapkan akan menghasilkan return yang lebih besar dari biaya
modal (cost of equity) dan dapat menghasilkan keuntungan. Menurut Chen et.al
dalam Muhardi (2008) menunjukkan bahwa perusahaan dengan set kesempatan
investasi yang tinggi memiliki respon positif yang signifikan terhadap harga saham,
Sedangkan perusahaan dengan set kesempatan investasi yang rendah memiliki respon
Perusahaan-perusahaan yang dipercaya oleh pasar akan mencapai tingkat
pertumbuhan laba yang tinggi, di mana perusahaan dengan pertumbuhan yang baik
akan dipertimbangkan oleh investor dalam berinvestasi yang disebabkan karena
return saham yang diharapkan dapat diperoleh di masa mendatang oleh investor.
Semakin besar IOS berarti semakin besar investasi yang ditanamkan perusahaan
untuk periode ke depan yang tentunya memberikan dampak baik pada penjualan
saham perusahaan yang meningkat dan tentunya akan meningkatkan return saham
perusahaan. Perusahaan dengan nilai IOS yang tinggi, laba diharapkan menjadi
relevan. Semakin besar laba yang dihasilkan perusahaan maka semakin besar pula
keuntungan yang dapat dinikmati para pemegang sahamnya. Laba yang besar
menyediakan dana yang lebih besar untuk didistribusikan kepada pemegang saham.
Harga saham merefleksikan ekspektasi pasar terhadap earnings (laba). Tingkat
pertumbuhan laba merupakan cermin berkembang tidaknya perusahaan, dan dengan
memperhatikan tingkat laba dapat dilihat prospek perusahaan di masa yang akan
datang.
2.1.8. Hubungan antara Investment Opportunity Set dengan Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen menyangkut masalah penggunaan laba yang menjadi hak
para pemegang saham. Kemampuan untuk mempercepat atau menangguhkan proyek
akan memungkinkan perusahaan untuk lebih konsisten dengan kebijakan dividen
yang stabil. Kebijakan dividen merupakan kebijakan yang kontroversial karena:
1). Bila dividen ditingkatkan, arus kas akan meningkat dan akan menguntungkan
pertumbuhan masa depan akan menurun, sehingga merugikan investor. Sehingga
kebijakan dividen yang optimal yaitu dengan menyeimbangkan kedua hal tersebut
dan memaksimalkan harga saham (Sawir, 2004 dalam Kusuma, 2008).
Menurut Smith dan Watts (1992) dalam Fitrijanti dan Hartono (2002)
hubungan kebijakan investasi dan kebijakan dividen dapat diidentifikasi melalui arus
kas perusahaan. Semakin besar jumlah investasi dalam satu periode tertentu, semakin
kecil dividen yang diberikan, karena perusahaan bertumbuh diidentifikasi sebagai
perusahaan yang free cash flow nya rendah (Jensen, 1986 dalam Fitrijanti dan
Hartono (2002). Hal ini sesuai dengan hipotesis packing order (Myers dan Majluf,
1984) bahwa perusahaan yang profitable memiliki dorongan membayar dividen
relatif rendah dalam rangka memiliki dana internal lebih banyak untuk membiayai
proyek-proyek investasinya. Bahkan bagi perusahaan bertumbuh, peningkatan
dividen dapat menjadi berita buruk karena diduga perusahaan telah mengurangi
rencana investasinya.
Kebijakan pembayaran dividen mempunyai pengaruh bagi pemegang saham
dan perusahaan yang membayar dividen. Para pemegang saham umumnya
menginginkan pembagian dividen yang relatif stabil karena hal tersebut akan
mengurangi ketidakpastian akan hasil yang diharapkan dari investasi yang mereka
lakukan dan juga dapat meningkatkan kepercayaan pemegang saham terhadap
perusahaan sehingga nilai saham juga dapat meningkat. Bagi perusahaan, pilihan
untuk membagikan laba dalam bentuk dividen akan mengurangi sumber dana internal
kemampuan pembentukan dana internalnya akan semakin besar yang dapat
digunakan untuk membiayai aktivitas perusahaan sehingga mengurangi
ketergantungan perusahaan terhadap dana eksternal dan sekaligus akan memperkecil
resiko perusahaan.
Menurut Jensen (1986) dalam Gumanti dan Puspitasari (2008) salah satu
masalah antara manajer dan pemegang saham yaitu pemegang saham lebih menyukai
pembayaran dividen daripada diinvestasikan lagi sementara manajer sebaliknya.
Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang rendah lebih cenderung untuk
membayar dividen lebih besar, agar dapat mengalihkan sumber dana perusahaan agar
tidak ditanamkan dalam proyek dengan NPV yang negatif. Sementara untuk
perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang tinggi, dividen yang dibayar lebih kecil
karena akan diinvestasikan untuk meningkatkan pertumbuhan perusahaan sehingga
dapat dikatakan bahwa investment opportunity set berhubungan negatif terhadap
pembayaran dividen (Gul 1999, dalam Gumanti dan Puspitasari 2008).
Rozeff (1982) dalam Wahyudi dan Baidori (2008) menyatakan bahwa
perusahaan akan membayar dividen yang rendah ketika mengalami atau
mengantisipasi pertumbuhan pendapatan yang lebih tinggi karena pertumbuhan ini
membutuhkan investment expenditures yang lebih tinggi. Levy dan Sarnat (1990)
dalam Kusuma (2008) menyatakan bahwa perusahaan yang memiliki peluang
investasi akan lebih memilih pendanaan internal daripada pendanaan eksternal karena
pendanaan internal lebih murah. Akibatnya, kebijakan dividen lebih menekankan
