Company Report | Sep 18, 2017
Kalbe Farma, Tbk
(KLBF)
Konsistensi Perbaikan
Buy
Dec 2018 TP (IDR)
2,020
Consensus Price (IDR)
1,812
TP to Consensus Price
+11.5%
vs. Last Price
+17.1%
Shares data
Last Price (IDR)
1,725
Price date as of
Sep 15, 2017
52 wk range (Hi/Lo)
1,775/1,500
Free float (%)
43.3
Outstanding sh.(mn)
46,875
Market Cap (IDR bn)
81,093
Market Cap (USD mn)
6,122
Avg. Trd Vol - 3M (mn)
27.82
Avg. Trd Val - 3M (bn)
46.95
Foreign Ownership
16.8%
Consumer Specialty
Pharmaceutical & Nutritional Product
Bloomberg
KLBF IJ
Reuters
KLBF.JK
Joni Wintarja
+62 21 797 6202, ext:138
Joni.wintarja@nhsec.co.id
Kalbe Farma, Tbk | Summary (IDR bn)
2016/12A
2017/12E
2018/12E
2019/12E
Sales
19,374
20,428
22,102 23,919
Sales growth
8.3%
5.4%
8.2%
8.2%
EBITDA
3,382
3,630
3,877 4,203
Net profit
2,300
2,489
2,693 2,913
EPS (IDR)
49
53
57 62
EPS growth
14.7%
8.2%
8.2%
8.2%
BVPS (IDR)
266
298
331 368
EBITDA margin
17.5%
17.8%
17.5%
17.6%
NPM
11.9%
12.2%
12.2%
12.2%
ROE
19.7%
18.8%
18.3%
17.8%
ROA
15.9%
15.4%
14.9%
14.6%
ROIC
18.8%
18.2%
17.7%
18.2%
P/E
30.9x
32.5x
30.0x
27.8x
P/BV
5.7x
5.8x
5.2x
4.7x
Share Price Performance
Kenaikan Penjualan
Penjualan KLBF meningkat 3% dari Rp5,0 triliun pada 2Q16 menjadi Rp5,16
triliun pada 2Q17. Peningkatan penjualan ini ditopang oleh pertumbuhan
penjualan divisi nutrisi sebesar 7%, pertumbuhan penjualan divisi obat
resep sebesar 4%, dan pertumbuhan divisi produk kesehatan sebesar 7%.
Hanya satu divisi KLBF yang mencatatkan penurunan pertumbuhan, yakni
divisi distribusi yang mencatatkan penurunan penjualan sebesar 3%.
Kuatnya Manajemen Biaya
Meskipun porsi beban pokok penjualan terhadap penjualan mengalami
kenaikan tipis dari 50,7% pada 2Q16 menjadi 51,3% pada 2Q17, laba bersih
meningkat 8% dari Rp583 miliar pada 2Q16 menjadi Rp628 miliar pada
2Q17. Hal ini disebabkan porsi beban operasi terhadap penjualan yang
turun dari 34,1% pada 2Q16 menjadi 32,8% pada 2Q17.
Lebih Baik pada 2018
Kami memperkirakan bahwa penjualan KLBF akan meningkat 5,4% dari
Rp19,3 triliun pada 2016 menjadi Rp20,4 triliun pada 2017, sedangkan pada
2018, penjualan akan meningkat 8,2% yang ditopang oleh membaiknya
iklim pertumbuhan ekonomi.
Target Harga Rp2.020
Kami menggunakan estimasi forward P/E sebesar 32,6x yang merupakan
rata-rata selama 3 tahun sebagai basis metode valuasi untuk memperoleh
target harga pada Desember 2018. Target harga ini mengimplikasikan P/E
2018E sebesar 35,2x. Saat ini, KLBF diperdagangkan secara diskon pada P/E
2017E sebesar 32,5.
Mampu Mempertahankan Margin Kotor Divisi Nutrisi
Pada 2Q17, divisi nutrisi sebagai kontributor terbesar terhadap total
penjualan mencatatkan pertumbuhan penjualan sebesar 7% yang
meningkat dari Rp1,37 triliun pada 2Q16 menjadi Rp1,47 triliun pada
2Q17. Kami memperkirakan bahwa pada 2017E, penjualan divisi nutrisi
akan meningkat 9% dari Rp5,6 triliun pada 2016 menjadi Rp6,1 triliun pada
2017.
Skimmed Milk (USD/MT) | FY2017E
Source: Company, NHKS Research
KLBF Sales Breakdown | FY2017E
Source: Company
Nutritionals Division y-y Growth | 2013 - 2017
Pada 2Q17, laba divisi nutrisi juga meningkat 7% dari Rp798 miliar pada
2Q16 menjadi Rp852 miliar pada 2Q17. Margin keuntungan kotor divisi
nutrisi dapat dipertahankan pada kisaran 58% yang ditopang oleh
penurunan harga bahan baku yang terjadi sejak awal 2017. Hal ini
disebabkan oleh penurunan harga susu sebesar 28% dari USD2.725/MT
pada Januari 2017 menjadi USD1.960/MT pada Agustus 2017 setelah
sempat meningkat 34% pada 2016.
Divisi Obat Resep yang Bertumbuh 4%
Divisi obat resep mencatatkan pertumbuhan penjualan sebesar 4% dari
Rp1,16 triliun pada 2Q16 menjadi Rp1,21 triliun pada 2Q17. Laba kotor
divisi obat resep juga meningkat tipis 1,4% dari Rp678 miliar pada 2Q16
menjadi Rp687miliar pada 2Q17.
Kami melihat bahwa berkurangnya tekanan terhadap margin keuntungan
kotor oleh penerapan Jaminan Kesehatan Nasional (JKN) disebabkan
oleh beberapa faktor. Faktor pertama adalah cakupan JKN yang sudah
hampir mencapai titik optimal. Pada 2016, cakupan JKN sudah mencapai
170 juta penduduk yang bertambah dari 133 juta penduduk pada 2014.
Sementara itu, target cakupan JKN sebanyak 250 juta penduduk
diperkirakan akan tercapai pada 2019.
Faktor kedua adalah stabilnya anggaran kesehatan pemerintah di kisaran
5,0% dari total Anggaran Pendapatan Belanja Negara (APBN). Pada
2013-2016, anggaran kesehatan meningkat dari 2,8% menjadi 5,0% dari total
APBN. Namun, pada 2017, pemerintah hanya menganggarkan Rp104,0
triliun atau sebesar 5,0% dari total APBN.
Source: Company
Prescription Drugs Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Distribution Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Distribution Division y-y Growth | 2013 - 2017
Inovasi Divisi Produk Kesehatan
Penjualan divisi produk kesehatan meningkat 7% dari Rp886 miliar pada
2Q16 menjadi Rp949 miliar pada 2Q17. KLBF melakukan inovasi dengan
melakukan peluncuran beberapa produk baru, seperti Vegie Fruit
Premium yang merupakan minuman jus buah dan sayuran dalam kemasan
botol.
Produk Hydrococo juga memiliki varian baru bernama Hydro Coco Bits
yang merupakan campuran Nata de Coco dan Lemon dalam kemasan
botol. Selain itu, Xon-ce juga memiliki varian minuman botol bernama Xon
-ce drink. KLBF terus melakukan inovasi produk baru meningkatkan brand
awareness.
Source: Company
Consumer Health Gross Profit Margin | 2013 - 2017
Source: Company
Consumer Health Division y-y Growth | 2013 - 2017
Divisi Distribusi sebagai Infrastruktur KLBF
Penjualan divisi distribusi mengalami penurunan 3% dari Rp1,57 triliun
pada 2Q16 menjadi Rp1,52 triliun pada 2Q17. Penurunan ini diakibatkan
oleh berakhirnya masa kontrak kerjasama dengan pihak ketiga Mead
Johnson. Kontrak distribusi dengan Mead Johnson berkontribusi sekitar
2% terhadap divisi distribusi.
Meskipun KLBF dapat mempertahankan margin laba kotor di kisaran 30%,
laba kotor divisi distribusinya turun 9% dari Rp488 miliar pada 2Q16
menjadi Rp442 miliar pada 2Q17 karena penurunan penjualan.
Multiple Valuation
Forward P/E band | Last 3 years
Source: NHKS research
Dynamic Forward P/E band | Last 3 years
Source: NHKS research
Rating and target price update
Target Price Revision
Date
Rating
Target Price
Last Price
Consensus
vs Last Price
vs Consensus
02/06/2017
Buy
1,970 (Dec 2017)
1,470
1,742
+34.0%
+13.1%
05/10/2017
Buy
1,860 (Dec 2017)
1,515
1,695
+22.8%
+9.7%
09/18/2017
Buy
2,020 (Dec 2018)
1,725
1,812
+17.1%
+11.5%
Source: NHKS research, Bloomberg
Closing and Target Price
Source: NHKS research
Analyst Coverage Rating
Summary of Financials
DISCLAIMER
KLBF Summary
Last Price (IDR) 1,725
Target Price (IDR) 2,020 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Rating: Buy ROE 19.7% 18.8% 18.3% 17.8%
ROA 15.9% 15.4% 14.9% 14.6% ROIC 18.8% 18.2% 17.7% 18.2% EBITDA/Equi ty 28.9% 27.5% 26.3% 25.7%
in IDR Bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E EBITDA/As s ets 15.9% 15.4% 14.9% 14.6%
Sales 19,374 20,428 22,102 23,919 Ca s h Di vi dend IDR bn) 891 1,031 1,116 1,208
Growth (% y/y) 8.3% 5.4% 8.2% 8.2% Di vi dend Yi el d (%) 1.3% 1.3% 1.4% 1.5%
COGS (9,886) (10,418) (11,270) (12,204) Pa yout Ra ti o (%) 44.4% 44.8% 44.8% 44.8% Gross Profit 9,488 10,011 10,832 11,716 DER 2.3% 2.2% 1.7% 1.2%
Gross Margin 49.0% 49.0% 49.0% 49.0% Net Gea ri ng 2.4% 2.3% 1.8% 1.3%
Opera ti ng Expens es (6,503) (6,785) (7,341) (7,944) LT Debt to Equi ty 1.1% 1.0% 0.8% 0.5%
EBIT 2,985 3,226 3,491 3,771 Ca pi ta l i za ti on Ra ti o 2.2% 2.2% 1.7% 1.2%
EBIT Margin 15.4% 15.8% 15.8% 15.8% Equi ty Ra ti o 81.9% 81.2% 81.7% 82.8%
Depreci a ti on 397 404 386 432 Debt Ra ti o 1.9% 1.8% 1.4% 1.0%
EBITDA 3,382 3,630 3,877 4,203 Fi na nci a l Levera ge 117.1% 115.3% 116.6% 116.0%
EBITDA Margin 17.5% 17.8% 17.5% 17.6% Current Ra ti o 413.1% 402.5% 406.4% 429.0%
Interes t Expens es (18) (21) (23) (20) Qui ck Ra ti o 238.5% 247.2% 252.9% 274.8%
EBT 3,091 3,327 3,600 3,895 Ca s h Ra ti o 125.0% 151.4% 152.7% 175.8% Income Ta x (740) (791) (856) (926) Cash Conversion Cycle 123.6 126.5 126.2 126.3
Mi nori ty Interes t (51) (47) (51) (55) Pa r Va l ue (IDR) 10 10 10 10
Net Profit 2,300 2,489 2,693 2,913 Tota l Sha res (mn) 46,875 46,875 46,875 46,875 Growth (% y/y) 14.7% 8.2% 8.2% 8.2% Sha re Pri ce (IDR) 1,515 1,725 1,725 1,725 Net Profit Margin 11.9% 12.2% 12.2% 12.2% Ma rket Ca p (IDR tn) 71.0 80.9 80.9 80.9 In IDR bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Ca s h 2,896 4,225 4,667 5,586 Pri ce /Ea rni ngs 30.9x 32.5x 30.0x 27.8x Recei va bl es 2,631 2,672 3,066 3,144 Pri ce /Book Va l ue 5.7x 5.8x 5.2x 4.7x Inventori es 3,344 3,452 3,901 4,061 Pri ce/Sa l es 3.7x 4.0x 3.7x 3.4x Total Current Assets 9,573 11,231 12,424 13,627 PE/EPS Growth 2.1x 4.0x 3.7x 3.4x Net Fi xed As s ets 4,556 4,804 5,321 5,827 EV/EBITDA 20.4x 21.4x 19.9x 18.1x Other Non Current As s ets 1,098 1,153 1,253 1,353 EV/EBIT 23.1x 24.1x 22.1x 20.2x Total Assets 15,226 17,187 18,998 20,807 EV (IDR bn) 69,017 77,584 77,099 76,124 Pa ya bl es 1,127 1,154 1,332 1,350 Sa l es CAGR (3-Yr) 6.6% 5.6% 7.3% 7.3% ST Ba nk Loa n 149 176 146 117 EPS CAGR (3-Yr) 6.2% 6.4% 10.3% 8.2% Other Current Liab. 1,041 1,460 1,580 1,710 Ba s i c EPS (IDR) 49 53 57 62
LT Debt 134 133 120 92 Di l uted EPS (IDR) 49 53 57 62
Other Non Current Li a b. 311 317 296 308 BVPS (IDR) 266 298 331 368
Total Liabilities 2,762 3,239 3,473 3,577 Sa l es PS (IDR) 413 436 472 510
Shareholders' Equity 12,464 13,948 15,525 17,231 DPS (IDR) 19 22 24 26
In IDR bn 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E 2016/12A 2017/12E 2018/12E 2019/12E Net Income 2,300 2,489 2,693 2,913 DCF (IDR bn) Deprec & Amorti za ti on 397 402 386 432 NOPAT 2,270 2,459 2,661 2,874 Chg. In Worki ng Ca pi ta l (463) (865) (455) (135) +Depr./Amor. 397 402 386 432
CFO 2,233 2,026 2,625 3,210 -CAPEX (1,099) (720) (903) (938)
Ca pex (1,099) (720) (903) (938) -Incr. (Decr.) i n Worki ng Ca p. (463) (865) (455) (135)
CFI (1,121) (736) (1,024) (1,027) (Unl evered) FCFF 1,105 1,276 1,689 2,233 Di vi dends Pa i d (891) (1,031) (1,116) (1,208) WACC Net Borrowi ng (PMT) (94) (16) (43) (57) Cos t of Debt (Ta x Adj.) 8.9% 8.5% 8.6% 8.6% CFF (916) (1,032) (1,159) (1,265) Cos t of Equi ty (COE) 10.1% 12.6% 12.6% 12.6% Net Changes in Cash 196 258 442 919 WACC (%) 10.1% 12.6% 12.6% 12.6% RIM Sprea d (FROE-COE) (%) 11.0% 7.3% 6.7% 6.1% Res i dua l Income (IDR bn) 1,200 915 932 953
By Geography % Shareholders % Equi ty Cha rge 1,100 1,574 1,761 1,960 Indones i a 83.2 Gi ra Sol e Pri ma , PT 10.2 EVA Uni ted Sta tes 7.7 Sa nta Seha Sa na di , PT 9.7 Inves ted Ca pi ta l (IDR bn) 11,337 12,747 14,257 15,791 Luxembourg 2.7 Di pta na l a Ba ha na , PT 9.5 ROIC-WACC (%) 10.0% 6.7% 6.0% 5.6% Ca na da 1.7 Luca s ta Murni C. 9.5 EVA (IDR mn) 1,130 851 862 882
OWNERSHIP
PROFITABILITY & STABILITY
September 15, 2017 Dec 2018
INCOME STATEMENT
BALANCE SHEET
VALUATION INDEX
Analyst: Joni Wintarja
