PENGARUH KARAKTERISTIK PERUSAHAAN TERIIADAP STRUKTUR MODAL DINAMIS (PENDEKATAN NILAI PASAR) DI BURSA EFEK INDONESIA

lsl fg.

of

SA 'al Sq th

PENGARUH

KARAKTERISTIK

PERUSAHAAN

TERIIADAP STRUKTUR

MODAL DINAMIS (PENDEKATAN

NILAI

PASAR)

DI

BURSA

EFEK

INDONESIA

Herman

Ruslim-Abstract: In

financing its

activity,

a

firm

depends on its capital structure. Although the

nature

of

financing activities through debt

and equity

is

dynamic,

underlying

motivation for

selecting proper capital structure remain apuzzle. This research attempts

to

study

the

effect

of

stock

retum

and

the

firm's

characteristics

on

dynamic capital structure.

This

research used a sample

of

the 56 companies,

which

are listed

in

Indonesia'Stock

Exchange

(BEI)

of

the period

from

1998

to

2007.

The

analysis method used

in

this

research

was

time

series analysis

with

generalized

method

of

moment

technique

(GMM).

The research results indicated that

firm

did not

make adjustment

to

achieve the target

capital structure refering to tradeoff theory, based on

time

series analysis

it

is concluded

that

firm

characteristic

has significant

effect

on

dynamic

capital

structure such as

profitability,

retained earning, long term debt and growth opportunity.

It

was found that

the

firm

characteristic

in

size

and

operating

risk

does

not

have a

significant

effect

on

the

dynamic

capital

structure.

Despite

of

these,

the

firm

characteristics have a significant effect simultaneously on the dynamic capital structure.

Keywords:

dynamic capital structure,

firm

characteristics,

GMM

PENDAHULUAN

Fenomena Pertama,

hasil

penelitian Graham

dan

Harvey (1999)

menunjukkan

karakteristik

perusahaan

dapat

menyebabkan

struktur modal dinamis.

Karakteristik perusahaan

menjadikan

faktor

yang

menentukan

struktur

modal

bersifat

dinamis.

maintaining

a

target

debt

ratio

menjadi

urutan pertama

dalam

menentukan penerbitan saham

baru, berarti

perusahaan mempunyai target rasio hutang

optimal,

dan cenderung menggunakan

hutang

ketika

membutuhkan pendanaan,

Ketika

rasio

hutang perusahaan

terlalu

tinggi

perusahaan

akan menerbitkan

saham

untuk

mengimbangi

rasio

hutang

optimal

tersebut.

Hutang

masa

lalu

dapat memperdikasi

hutang

saat

ini

dan

menurut

welch

(2004) dan

Shyam-Sunders

&

_{Myers (1999), long term debt}

(hutang jangka panjang) menyebab.kan

struktur modal

dinamis.

Ketika

rasio

hutang perusahaan terlalu

tinggi

perusahaan

akan

menerbitkan saham

untuk

mengimbangi

rasio

hutang

optimal

tersebut.

Urutan kedua perusahaan menerbitkan saham, o'with high stock can get more

_funds"

di

mana

hal

ini

mengindikasikan bahwa

ketika

harga

saham perusahaan meningkat perusahaan menerbitkan saham baru. Lucas, Deborah dan

Mc

Donald (1990) menjelaskan " _{Magister Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Tarumanagara Jakarta (Alamat: Jl. Tanjung Duren}

l), al )

p

5. 2. 3. ia 7l

-T

Ruslim : Pengoruh koraktenistik Perusahoon Terhodop

Struktur

Modol".

bahwa

ketika

profitabiliry

perusahaan

meningkat

dan growth

opportunities

(peluang investasi)

mening{at

u-rr*nyu

disertai kenaikan harga saham. Baker dan

Wurglet

(2002)

menjelaskan perusahaan cenderung menerbitkan saham

ketika

harga saham overvalued

dan

sebalik"Vu. Dengan

kata lain

pro/itabitity

dan

growth

opportunity

menyebabkan struktur modal dinamis.

Urutan

pertama menentukan

jumlah

hutang adalah

the volatility

of

earnings and

cashflow, mengindikasikan bahwa

operating

risk

menjebabkan

struktur modal

dinamis 1Caud, 2003) Jan

juga

mengindikasikan perusahaan

meminjam

dengan

urutan

retained

)arnings

(laba

ditah*;, t.-uaian

hutang

tidak

beresiko, hutang beresiko dan terakhir

adalah-penerbitan saham baru, perusahaan mendukungteori pecking order (Myers, 1984).

Uiutan

kedua

menrntukun

jumlah

hutang

adalah

financial

flexibility,

mengindikasikan

bahwa

size

menyebabkan

struktur modal dinamis (Gaud,

2003),

p.*iuhu*

yang

besar

lebih

mudah meminjam dibandingkan

perusahaan

yang

kecil,

ketika

perusahaan

meminjam, kreditur akan meminimalkan risikonya karena

ada

asymmeiric

information, colluteral

berupa

aktiva berwujud (tangible

assets) menjadi

sicond

way

out

bagi

kreditur ketika

perusahaan

tidak

mampu

membayar.

Dengan

demikian

tangibility

juga bisa menyebabkan struktur modal dinamis.

Fenomena kedua, rata +ata

total

debt to

total

asset berdasarkan market value untuk 3 emiten

di

tabel

berikut

ini

mengindikasikan rasio hutang bersifat dinamis dari tahun 2000 sampai dengan

tahun 2006

dan rasio hutang

nilai

pasar

tidak

sama dengan rasio hutang

nilai

buku.

Rasio Hutang Nilai Buku

0.7 0.6 P o.s g ₀₄ .9 0.3 a &, 02 0.1 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Tahun

.rrr+r.-AAll =xf,ruHMSP r ,l r INCO

Rasio Hutang Nilai Pasar

1 r o'8 g g 06

-.9 _o 0.4 (6 E, _a.2 0 2000 2001 2002 2003 20A4 2005 Tahun 2006 -{EA/AL; .,-|*HMSP r * r INCO Sumber: Bursa Efek Indonesia

Penelitian

ini

dilakukan terhadap perusahaan yang terdaftar

di

Bursa Efek Indonesia. Latar belakang

penelitian

saya didasarkan pada fenomena struktur

modal

dinamis

di

Indonesia yang

memiliki

beberapa expectation gap yang perlu dicatat yaitu:

i.

Futtu

menunjukkan

struktur modal

bergerak

dinamis

nulmun

banyak

penjelasan

berkaitan dengan

struktur modal ialah

statis, sehingga adanya expectation

gap

yartg perlu

dicari

solusinya.

2,

Model

yang

berbeda

memiliki implikasi

yang

berbeda. Fenomena mengindikasikan

bahwa harga

saham

nilai

buku

berbeda dengan

harga

saham

nilai

pasar. Namun

seringkali

peneliti

(researcher) menjelaskan

struktur modal

dengan

model

atau

pendekatan

nilai

buku,

sehingga keputusan

yang

diambil oleh praktisi

seringkali menjadi tidak relevan dan bias.

Ian i i I rnd nis red hir ).

a,

]), 'il, Ca di ln 3 )0 Ig

Jurnml Hkonsml lValurne XV, No. 03, Novernber 2010: 320-330

Dari _{latar belakang tersebut, ada beberapa rumusan masalah yang terkait dengan penelitian}

ini

yaitu: (1)

Bagaimana pengaruh

karakteristik

perusahaan

(Growth

Oppirtunity,

Size,

Pro/itability,

tangible alsets, Operating

Risk, Retained

Earnings aon

iirg

Term Debt)

terhadap

struktur

modal

dinamis

atas

emiten

non-keuangan

di

pT.

BEI

-dalam jangka

pendek?;

(2)

Apakah terjadi

penyesuaian

_target

_leverage

_perusahaan

_dalam

j*gm

pendek?

Teori

Agency

(Jensen

&

Mecklingr

lgT6). Agency

cost

of

outside

Equity:

membahas

konflik

antara pemegang _{saham dan manager.}

_Diaiumsikan

_manager

_tidak

_mempunyai

saham, maka usaha-usaha

yang dilakukan

manager hanya memberikan manfaat

t.puAu

pemegang

_{saham, maka mungkin saja}

_manager

_tidak

_{mempunyai insentif}

_untuk

melakukan

hal

yang terbaik untuk

kepentingan

pemegang

saham.

Apabila

manajer

mempunyai kepentingan

yang

berbeda dengan pemegang

iahum,

maka

hal

ini

akan

menimbulkanbiayayang

_{ditanggung oleh pemegang saham untuk mengawasi manajemen.}

Agency Cost

of

Debt,

membahas

konflik

antara pemegang saham

dan

kreditur.

Adanya

risk shifting dari

pemegang saham kepada

kreditur

disebabkan

oleh

misalnya,

pilihan

investasi

dibiayai oleh

hutang.

Apabila

investasi

yang

diperkirakan

akan

menghasilkan

pay

off

yang

tinggi

maka investasi tersebui

afan

iilutunt

*

demi kepentingan terbaik pemegang saham walaupun dengan

tingkat

keberhasilan yang rendah

dan

berimplikasi

nilai

ekuitas akan

meningkat.-

Insentif

pemegang

ruttu-

untuk

menjalankan

_{investasi beresiko}

_dan

_memungkinkan

-"nrri-u

Npi

yang

negatif

(overinvestment). _Penr,xunan

_nilai

_perusahaan

_akibat

_hal

_ini

_{merepresentasikan}

sebagai

agency cost ofdebt.

Teori

Asymmetric

Information,

Informasi yang

dimiliki

oleh

manajer

tidak

sama

dengan

yang

dimiliki

_{investor. Dalam}

_{kenyataannya manaje,}

_p"*ruhuan

_memiliki

informasi yang

relatif

lebih

banyak

daripada

_{informasi yang trisedia bagi}

_investor.

Kondisi

ini

disebut asymmetric information. Pecking

order

vs

static

Tradeoff (Myers,

favorable

dan

investor tidak, ketika

perusahaan

mendiskontokan

_harga

_{saham sehingga terjadi}

akan meminjam

dan

sebaliknya

perus ahaan pendanaan ketika ov erv alue d.

Teori

Tradeofr,

teori

ini

memandang perusahaan

_memiliki

_{target struktur}

_modal

optimal. Adanya

keuntungan pengembalian

pajak

dari penggunaan hutang dibandingkan dengan ekspektasi biay a _{kebangkrutan akibat penggunaan hutang.}

_

Teori Pecking Order,

Perusahaan

lebih

menyukai

pendanaan

_{intemal, bila}

_dana

eksternal

dibutuhkan maka

perusahaan

_akan

_melakukan

_{pend anaan}

_hutang,

_hybrid

securities dan terakhir dengan ekuitas.

Dari kajian

_{pustaka tersebut diatas diperoleh}

_{paradigma yang}

_{dituangkan dalam}

bentuk

kerangka

_{pemikiran bahwa imbal hasil}

_sairam

_J*

_{f*u[teristik'perusahaan}

mempengaruhi struktur modal dinamis,.dari kerangka

pemikiran

_{dibangun hipotesis yang}

terkait dengan _{permasalahan tersebut} yaitu:

Model

I

ADTAMit-r:

o0

*

o1 ASize1,1-t

*

uz AProfiti,1-1

*

_ar

_AGrowthr,t-r

+

_{oaATangi;,t-r}

*

_os

ALTDi,t-r + cr6 ARisk _i,t-r

r

oz ARE1,1-1 + el,it

1984), manager

memiliki

informasi yang

menerbitkan saham baru, investor akan

undervalued,

oleh

sebab

itu

perusahaan

Ruslim : Pengoruh

korokteristik

Perusohoon Terhodap

Struktur

Modol...

Di

mana :

i

:

Segmen perusahaan

l,2,...,

o lt

:

Periode

waktu

;

t-1 =

perubahan dengan periode sebelumnya;

DTAM

:

Totai Hutang dibagi Total Aset

Nilai

Pasar;

Size:

Ukuran

i.*rutu*

(Logaritma

total

sales),

ProJit:Optrittng_P!.fir, GROWTH:

kemungkinan

pertumbuhan perusahaan ,

TANGI:

Taigibility

Ratio,

LTD:

Long term

debt,

RISK=

itesiko

atas hutang perusahaan, dan

RE:

retained earning.

Gambar

1. Kerangka Pemikiran

Tabel

1.

Definisi variabel

operasional

Karakteristik

Perusahaan

I.

Size

2.

Growth

3.

Long Term Debt

4.

Profit

5.

Retained Earnings

6.

Risk

7.

Tangible Assets

Struktur

Modal

Dinamis

Variabel Terikat

Notasi Definisi Ukuran Skala

Delta Rasio hutang terhadaP

total aset nilai

pasar (Welch, 2004)

Selisih rasio hutang pada tahun t dengan rasio hutang pada

tahun sebelumnya (lag 1 tahun) a raslo Struktur Modal Dinamis (ADTAM) ADRit- ADR;1-1 Dimana

ADRit:Ditl

(Dit+Eit)

ADR';1-1

:

Di,-rl (Di,-r*Ei,-r) A

Size

ASizei,

:

Ln Sales;1

-

Ln

Salesit-r

A Growth

A Prof

AGrowthit: Total As set(MV)itlTotal Asset

(BV)i, - Total

Asset(Mv)it-1/Total Asset (Bv)it-r

AProfil:EBIT;/Total Aset

(MV)i,

_-

EBITit-r/Total Aset (BV)i,-r Besar Kecilnya perusahaan, (Gaud,2003) Kesempatan Investasi yang dimiliki perusahaan (Gaud, 2003) Rasio operating profit terhadap

total aset nilai

Selisih

logaritma

rasto penjualan pada tahun

t dengan logaritma

penjualan pada tahun

t-l

Selisih market

to

rasio

book ratio pada tahun t dengan market to book ratio pada tahun

t-l

Selisih

rasio

rasio operctting

profit

terhadap total aset

Jurnsl Ekonomi _{lVolurne XV, No. 03, November 2010: 3ZO-330}

Variabel Terikat

Notasi _{Definisi Ukuran Skala}

ARE;1:REi/Total

Aset(MV);1 - RE;1-1 /Total

Aset(MV);,-1

ATang;1:(Fixed aset

*

Inventory)nl Total

Aset(MV)i, - @ixed aset

*

Inventory)it-r

/

Total Aset(MV);,-1

Rasio laba ditahan terhadap total aset nilai pasar

(Myers, 1984)

Rasio aktiva tetap ditambah

inventory

terhadap total aset

nilai pasar (Gaud,

2003)

t dengan rasio operating

profit

terhadap total aset nilai pasar pada tahun

t-

l

pada perusahaan i

Selisih rasio

laba

rasio ditahan terhadap total

aset nilai pasar pada tahun t dengan rasio laba ditahan terhadup

total aset nilai pasar pada tahun t-

I

pada perusahaan i

Selisih rasio

aktiva

rasio tetap ditambah

inventory pada tahun t dengan rasio aktiva

tetap ditambah

inventory pada tahun

t-

I

pada perusahaan _i 2003)

ARE

ATangi

A Risk

ALTD

ALTD

:

LTD illTotal

aset

Rasio hutang

(MV)it - LTD;1_1/Total

aset

jangka panjung

(MV)it-r

terhadup totul

aktiva nilai pasar (Shyam Sunders dan Myers, 1999)

ARis(1: variance prof;,

-

_variance

pro/it

_{selisih rasio}

_variance

Rasio

Variance

Prof,t-r

(Gaud,

2003)

_{profitpada tahun t}

dengan variance

profit

pada tahun t- I

pada perusahaan i

Selisih rasio

hutang

rasio

jangka panjang terhadap total asset

nilai pasar pada tahun t dengan rasio hutang

jangka panjang terhadap total asset nilai pasar pada tahun t-1

Hipotesis

I.

Karakteristik

perusahaan (Size,

Tangibility,

_{Long Term}

_{Debt) berpengaruh}

positif

terhadap struktur

modal

dinamis

dalir

jangka

_pendek

_dan

_{Karakteristik}

perusahaan

_{(Growth opportunities, Profitability,}

_nitar-nea

_Earnings,

_opirating

Risk) berpengaruh negatif terhadap struktur modal dinamis dalam jangka

_peijek.'

Ruslim : Pengoruh

karokteristik

Perusahoon Terhodap

Struktur

Modol...

METODE

Object

penelitian

adalah

return

saham, struktur modal, dan

karakteristik

perusahaan dari seluruh emiten non-keuangan yang terdaftar

di BEL

Bentuk

Penelitian adalah Penelitian

deskriptif dan

verifikatif

kirena

penelitian

ini

bertujuan untuk mendapatkan gambaran dan

informasi

mengenai pengaruh

lmbal

hasil

saham-saham

dan

karakteristik

perusahaan

terhadap struktur modal dinamis

populasi yang survived

adalah

65

setelah

difilter

dengan

formula

sustainable debt selama jangka

-*uit,,

tahun

2003

-

2007 melebihi

satu. Sustainable

Debt

:

Arus

Kas

Op.ruriorrui

(COPATy

(Biaya

Bunga

+

Hutang Jangka Panjang yang Jatuh tempo dalam

jangka waktu Setahun) melebihi satu'

Metode

pemilihan

Sampel:

Acak

Sederhana (Simple Random Sampling), Penentuan Jumlah Sampel menggunakun

*ut

slovin dengan

a:5o/o,

sehingga diperoleh 56 emiten, Data penelitian: Haig"a Saham cut

off

date 31 Des dari periode 1998 sd 2007 dan laporan keuangan

(rugi

laba, neraca dan arus kas)

Metode pengumpulan data: Survei dengan data sekunder diperoleh

dari

Bursa Efek

Indonesia,

Kurun

*#t,

penelitian: Time Seiies

&

Cross Sectional selama sepuluh tahun,

unit Analisis:

56 Emiten Nom-Keuangan

di BEI

dan

Alat

Analisis:

Generalized Moment Method

(GMM)

u.liv*aitas

(Test

of

validity):

uji

validitas

sampel dengan

uji

asumsi

klasik,

Uji

Keandalan (Test of

Retiability): GMM

(Hansen, 1990)

Uji

asumsi

klasik:

Normalitas:

grafik

normal

probability

pto1.!,!1lue^Berra

Test), Heteroskedastisitas:

diuji

menggunakan Breusch Pagan

(BP)

test.

Nilai n'R'

lebih

besar

;;i'-;;i; *

pada

tingka:i

keyakinan

95%

mengindikasikan adanya

masalah

heteroledasitas,

Multikolinearitas: Korelasi

lebih

besar

dari

pada 0.8

mengindikasikan adanya masalah

multikolinearitas,

dan Autokorelasi:

Durbin

Watson.

Nilai

d

dibawah

dL

-.niirrdikasikan

adanya masalah autokorelasi

positif,

sedangkan

nilai

d

diatas 4-dL

."ttlindikasikan

adany a masalah serial autokorelasi negatif;

Uii

illpotrsis

dengan

uji

t-stat dan

F-stat.

Uji

Penyesuaian

target

leverage perusahaan

aaam jangka pendek, jangka menengah dan jangka panjang

Persamaan

Dasar

struktur Modal: DTAMit

-

oo

*

+

olDTAMit

+

o2sizei,t

*

ol

Profiti,t + o,4Growthi,t

*

os Tangii,l + o6

LTDi,t+

o7 Risk i,t

*

o8 RE1,1* e1,11

Ho:

ui-:

0,

cx2:1 tidak melakukan penyesuaian target leverage dan Ha: or =1,

a2:

0 melakukan penyesuaian target leverage

HASIL DAN PEMBAHASAN

pengujian Muttikolinear-Pengujian

multikolinear

dapat

dilakukan

melalui

pengujian

koefrsiln

korelasi antar

riliab"l

-ind.p.nden,

Secara keseluruhan

dapat

dilihat

bahwa

semua

variabel

independen

memiliki

korelasi antar

variabel

independen

yang

rendah

dengan

nilai koreluri

ai

bawah

0,5.

oleh

karena

itu

di

dalam

model

dapat disimpulkan bahwa tidak terdapat indikasi adanya masalah multikolinear.

pengujian Heteroskedastisitas.

Pengujian hipotesis yang dilakukan terhadap model ialah

seufrai

berikut:

Ho:

Tidak

ada

-heteroikedastisitas

(homoskedastis),

Ha:

Ada heteroskedastisitas,

lit<a

n.R2

mengandung

_-uriuh

heteroskedurtiritut

sedangkan

jika

n.Rz

<

f

maka

tidak

menolak

Junnml Ekonomi _{/Valume XV, No. 03, Novernber 2010: 3AO-330}

ini

pada model panel digunakan White Heteroscedasticity _{consistent-covariances. Metode}

White

ini

berusaha menstabilkan

nilai

variansnya (Green, l99S).

Tabel

2. Hasil Pengujian White Heteroskedasticity Model

DTAM

White Heteroskedasticity Test:

202.3

860

Prob. chi-square(

43)

0.000000 Obs*R-squared

Sumber: Hasil Olah Data

Maka

Ho

yang menyatakan bahwa model

tidak

mengandung masalah heteroskedastisitas

ditolak berarti bisa

disimpulkan bahwa

terdapat masalah heteroskedastisitas

di

dalam

model oleh karena

itu

model terlebih dahulu harus

mengalami perbaikan.

Metode

perbaikan yang digunakan

ialah

metode

_{Wite-Heteroscedasticity coisistent}

_Covariance

dan generalized least square.

Pengujian Autokorelasi.

Dari

hasil

estimasi

di

atas

setelah

dilakukan

pengujian

autokorelasi dengan

metode

Durbin

Watson

Statistik

di

bawah ini, maka

bisa

disimpulkan tidak terdapat

masalah autokorelasi

di

dalam

model

karena DW-statistik

berada

di

daerah

tidak

ada autokorelasi

positif/negatif.

_Nilai

_dl

_dan

_du

_dengan

_jumlah

regressor

(k)

:

9 dan

n:

1166 dan

n:616

ialah :

dl

:

1,5g2,

du

:

1,76g, 4-du

:2,i32

dun

4-dl:2,418

Tabel 3. Pengujian Autokorelasi

Model DTAM Nilai DW-stat 2,122 Kesimpulan Tidak adaautokorelasi

Sumber: Hasil Olah Data

Pengujian

Hipotesis.

Nilai

batas

kritis

untuk pengujian t-statistik masing-masing pada

tingkat

signifikansi

lyo,

5Yo

dan

l0% ialahsr"ari

berurutan 2,576;

l,9d;

dan

r,645.

Tabel

4.

Hasil Pengujian

t-statistik

Terhadap Model

Model DTAM

(t-l)

Variabel _{t-Statistik Kesimpulan}

C Size Profit Growth Tangi Risk LTD RE 4.07 6964 -l .444939 10.04321 -3. 101008 6.624700 -0.7a3203 7.624422 -9.052932 Ho ditolak Ho tidak ditolak Ho ditolak Ho ditolak Ho ditolak Ho tidak ditolak Ho ditolak Ho ditolak Sumber:

Hasil

Olah

Data

Pengaruh

Karakteristik

Perusahaan

_{(Growth Opportunity,}

_Size,

profttabilrty,

_tangible

assets,

Operating

Risk, Retained

Earnings

dan

Long

Term Debtt

₎

terhadap Struktur

Modal

Dinamis dalam Jangka

pendek.

Ruslim : Pengoruh

korokteristik

Perusohoan Terhodop

Struktur

Modal...

Dari hasil pengujian parsial t-statistik dengan beda waktu satu tahun diperoleh kesimpulan

terkait dengan pengaruh karakteristik perusahaan terhadap struktur modal dinamis sebagai

berikut:

Dari

tabel dimuka

pada

model

beda

waktu

satu

tahun

dapat dijelaskan

secara ekonomi sebagai berikut:

L

Koefisien SIZE

:

-0.008593

artinya

bahwa

ukuran

perusahaan

memiliki

pengaruh negatif terhadap

DTAM jika

ukuran perusahaan naik sebesar

I

unit

maka

DTAM

turun

,.b"rut

0,008i98

unit,

ceteris

paribus. Hal

ini

disebabkan karena perusahaan yang besar kemungkinannya

kecil

untuk bangkrut. Studi empiris

lain

yang mendukung

juga

menunjukkan

adanya hubungan

yang

positif

antara

size

dan

leverage (Rajan

dan

Zingales,1995),

kecuali untuk negata Jerman.

2.

Koefisien

PROFIT:

0.005089 artinya

bahwa

profit

perusahaan

memiliki

pengaruh

positif

terhadap

DTAM

jika

profit

perusahaan

naik

sebesar 1

unit

maka

DTAM

naik

sebesar

0,005089

unit,

ceteris

paribus. Hasil

ini

juga

dijelaskan dalam Harris

dan

Raviv (1991)

dan

Rajan

dan Zingales (1995)

di

mana dalam kerangka

model

Trade-Off

teori,

perusahaan-perusahaan

yang mempunyai

laba yang

besar

cenderung

mlmimjam

k*.ttu

adanryabenefit berupa tax-shield. Dan semakin

tinggi

laba, semakin

credibti

perusahaan tersebut

untuk

mendapatkan pinjaman. ketika

profitability

tinggi

perusahaan cenderung melakukan pinjaman (debt

_financing)

dengan maksud adanya

]ax

shield

atau keuntungan

pajak,

dengan demikian

profitability

bisa menyebabkan

struktur modal dinamis.

3.

Koefisien

GROWTH

:

-0.047795

artinya

bahwa

kesempatan

tumbuh

perusahaan

memiliki

pengaruh negatif terhadap

DTAM jika

kesempatan tumbuh perusahaan naik

sebesar

I

gnit

maka

DTAM

turun

sebesar 0,047795

unit,

ceteris

paribus.

Rajan dan

Zingales

(1995)

menemukan hubungan

yang negatif

antara

growth

opportunities dengan leverage.

Hal

ini

disebabkan perusahaan cenderung untuk menerbitkan saham baru apabila harga saham tersebut naik. Harga saham tersebut

naik

disebabkan karena

growth opportunities yang semakin baik'

4.

koefisien

TANGI

:

0.276526

artinya

bahwa

tangibility

perusahaan

memiliki

pengaruh

positif

terhadap

DTAM

jika

_tangibility

perusahaan

naik

sebesar

I

unit

maka

DTAM

naik

sebesar 0,276526

unit,

ceteris

paribus. Hasil

ini

sudah sesuai dengan

studi empiris

yang

menunjukkan hubungan

positif

arrtara

collateral

dan

hutang di

antaranya

penelitian

Rajan

dan Zingales

(1995),

sedangkan inconclusive dilaporkan

oleh

Titman

dan

Wessels

(1988).

Tangible asset, aset

yang berwujud

bisa menjadi

jaminan untuk

mendapatkan pinjaman dan pada umurnnya

lebih

berharga pada waktu

likuida3i

dibandingkan dengan asset intangibles,

isiko

moral

hazard

juga

berkurang

apabila

perusahaan

memberikan

jaminan

berupa

aktiva

berwujud

dan

juga memberikan

sinyal

positif

kepada

pihak kreditur

karena memberikan second way out untuk pembayaran, dengan demikian tangible asset bisa menyebabkan struktur modal dinamis.

5.

Koefisien

R/,Sl(

:

-0.197114 artinya

bahwa

risiko

perusahaan

memiliki

pengaruh

negatif terhadap

DTAM jika

risiko

perusahaan

naik

sebesar 1

unit

maka

DTAM

turun

sebesar

0,Ig7Il4

unit,

ceteris

paribus.

Hasil

ini

sesuai dengan dengan penelitian

Kremp

at all.

(1999)

yang

menunjukkan

hasil

bahwa

Leverage

meningkatkan

volatiiitas

dari net

profit.

Perusahaan-perusahaan yang mempunyai

risiko

operasional

yang

tinggi

dapat menurunkan

volatilitas dari

laba bersih

dengan cara mengurangi

I I t I I i I I 1 I t : 1 j

Jurnml [kmn omilVolurn _{e XV, No. 03, November 2010: 3ZO-330}

jumlah

_hutang'

_{Dengan demikian}

_risiko

mempunyai hubungan yang negatif dengan tingkat hutang.

6'

Koefisien

LTD

:

0.356500

_artinya

_bahwa

_hutang

_jangka

_panjang

perusahaan

memiliki

pengaruh

positif

terhadap

ITAM

jika

huung-jarigka;"qffi

perusahaan

naik

sebesar

I

unit

maka

_{DTAM naik}

_sebesur

_{o,rioso-o-uni,}

_ritr,r"ti

_{p'aribus.Hasil}

penelitian

_ini

_sesuai

.dengan shyam-sunders

(l ioel ai

mana

teori

iecking

order

memprediksi _bahwa

!:1gl€1 hutang dimasa tatu

iiaat

berpengaruh terhadap kebutuhan

hutang saat

ini

(Bo

₌

0). sebaliknya

.teori

Tradeoffmemplrdiksi

bahwa hubungan yarrg

berkebalikan

antara

variabel

_ini

_dengan

_{ain#itu-iingkat}

_hutang

_jangka

panjang.

Perusahaan

yang

memiliki

_{tingkat i-utang}

_y*g

_trrtulu

_tinggi

dimasa

lalu

akan

mengurangi

_tingkat

_{hutangnya saat}

_ini

"rtr[

m-encapai

target hutang

optimalnya,

demikian

pula

sebaliknya'

_welch

_Q}aq

_t"*t

_."i:elaskan

bahwa struktur

modal

dinamis

selain

imbar

hasil

saham_aan

sebagi*

b.;;

rainnya

d;p;;;j,letastan

_otrrr

perubahan hutang jangka _{panjang. Dengan}

_o"-il.i*

_p"rubahan

hutang jangka _panjang

jugalurut

_{mempengaruhi total hutang}

secara

positif.

7

'

Koefisien RE

:

'!:2?965

artinya bahwa laba ditahan perusahaan

_memiliki

_pengaruh

negatif terhadap

DTAM jika

_{laba ditahan perusahaan naik}

sebesar

I

unit maka

DTAM

turun

sebesat 0,323665

_unit,

_ceteris

_poribrr.

_Hasil

_ini

sesuai

dengan

teori pecking

order yang

dikembangkan

_oleh

_{Myirs (l9sa)}

_bah;

perusahaan-

_lebih

_menyukai

pendanaan

_internar,

_jika

_dana

_tetap

dibutuhkan,

_-rr."

perusahaan

;;

_melepas sekuritas

_diawari

_{sekuritas_}

_yung

_paing

_**,

_y;ru

hut*g,

_{hybrid securities,}

_dan kemudian _{adalah ekuitas seUagai}

_{piiihanlerakhir.}

"

Rangkuman _{Analisis pengujian Statistik}

Tabel

5.

Hasil Regresi Model

Gener alized _{Moment Method}

_(cMM)

C Size Profit Growth Tangi Risk LTD RE R-Squared

Adjusted

R

_-Squared

_{0.61301 5} Sumber:

lturilO

Ket

_],

_lienilfan pada

q:

_{l0% TS = Tidak Signifikan}

**

_{Signifikan padaa=SVo}

*** _{Signifikan padaa: lo/o}

DTAMT- DTAM,-r 0.625028 (0.1 53307) -0,009599 (0.00595 I ₎ 0.005099 (0.000 s07) -4.047795 (0.01541 ₃₎ 0.27 6s26 (0.04 t742) -0.1 97

tt4

(0.28e3 0e) 0.3 56500 (0.0467 sS) -0.3 2366s (0.03 57 52) 0.6 t7 583 Ket ,lc** TS **rF *rl.*

***

TS rf**

***

Ruslim : Pengoruh

korokteristik

Perusohoon Terhodop

Struktur

Modol...

Adapun temuan

hasil

pembahasan sebagai

berikut:

(1)

Dari

Analisis antar

waktu diketemukan bahwa

karakteristik

perusahaan yang

diwakili

oleh size

dan

operating

risk

berpengaruh

tidak

signifikan

terhadap struktur modal dinamis dalam jangka pendek. Hal

ini

disebabkan variabel yang mempengaruhi struktur modal dinamis berbeda antar waktu karena perusahaan

tidak memiliki

target struktur

modal, dan

penelitian

ini

didukung

dengan

penelitian Robert, Lemmon,

Zender

(2008).;

(2)

Dari

hasil

pengujian

target

struktur modal dinamis pada tabel 4.7 perusahaan

tidak

melakukan penyesuaian terhadap

strutur modal dinamis dalam jangka pendek.

Hasil

ini

sesuai dengan penelitian Hennessy

dan Whited (2005) yang

menjelaskan

bahwa karakteristik tertentu

perusahaan tidak

memiliki

target leverage.

Tabel6.

Regresi Spesifikasi Menjelaskan Hubungan arrtaraRasio Hutang ADRI dengan Rasio Hutang sebelumnya ADRt-r dan Karakteristik Perusahaan

Generalized Moment Method (GMM)

DTAMT Ket

\

l C DTAMT_1 Size Profit Growth Tangi Risk LTD RE R-Squared Adjusted R _-Squared -0.0s63 83 (0.1 rs4e4) 0.497 608 (0.041 83 7) 0.008101 (0.003es3) -0"0 56413 (0.076e28) -0.04 167 (0.0097208) 0.r22r25 (0.02620s) 0.66s479 (0.271589) 0,205797 (0.040 546) -0.128064 (0.03 032s) 0.7 88 r 0.J 846 TS

***

rlc * * :t *rl€ *:F,F tlc * ,1. * rF **tF

Sumber:

Hasil

Olah Data

Tabel

di

atas

Emiten tidak

berkeinginan

untuk kembali ke

rasio hutang yang lama yang

mengarah

ke teori

tradeoff melainkan

membiarkan

rasio

hutangnya

mengambang,

tercermin

dari

nilai

koefisien

at:

49.76Yo yang menjauhi

angka

I00%

dan dengan cara

mendrop

variabel

DTAMT-r sehingga

didapat koefisien

determinan

_1R';

menurun dari

78.8I%

menjadi

65.740A,

namun demikian variabel

independen

lainnya masih

tetap

signifikan.

sehingga

peran dari

pada

lag

leverage terhadap

variasi

leverage, dengan

implikasinya

adalah kurang berperan,

Ini

mengindikasikan bahwa penyesuaian

ke

target

struktur

modal yang

mengarah

ke teori

Tradeoff berjalan

sangat

lambat

karena rasio

hutang

sebelumnya

menjauhi angka

100%.

Hal

ini

didukung penelitian

Hennessy dan

Whited

(

2005),

ketika

struktur modal

bersifat dinamis perusahaan

tidak memiliki

pola

-Turmsl Hkorromi /Volurne XV, No. 03, November 2010: 320-330

PENUTUP

Pengujian dengan

menggunakan

metode

Generalized

Moment

Method

(GMM)

lebih

mzrmpu

mengakomodir

error

term

dibandingkan

model panel lainnya,

sehingga lebih efisien adapun temuan dan kesimpulan penelitian adalah sebagai

berikut:

(l)

Karakteristik

perusahaan

_{@rofitability, growth}

opportunities,

long

term

debt,

dan

retained

earnings) berpengaruh signifikan terhadap struktur modal dinamis dalam jangka pendek kecuali size

dan

operating

risk

berpengaruh

tidak signifikan

terhadap

struktur modal

dinamis dalam

jangka

pendek.

Hal

ini

disebabkan variabel yang mempengaruhi struktur modal dinamis

berbeda

antar

waktu,

dan penelitian

ini

didukung

dengan

penelitian

Robert, Lemmon,

Zender

(2008).;

(2)

Terjadi

penyesuaian

target struktur

modal

dinamis

dalam jangka pendek

yang bedalan

sangat

lambat.

llhited

dan

Hennessy

(2005)

menjelaskan bahwa perusahaan tidak

memiliki

pola yang tetap ketika struktur modal bersifat dinamis.

DAFTAR

RUJUKAN

Dini

Kusumawati, (2004). Disertasi:

Pengaruh

Karakteristik

Perusahaan Terhadap

Struktur

Modal

pada Perusahaan Publik yang tercatat

di

Bursa Efek Jakarta.

Copeland, J. Fred Weston, Kuldeep Shastri, (2005).

fourth

edition,

Financial

Theory and Corporate Policy, Addison Wesley.

Frank,

M

and Goyal,

(2002). Testing

the

pecking order

theory

of

capital

structwe",

forthcomin g

Journal

of Financi al Economics

Gaud,

Philippe

et al.

(2003).

The Capital

Structure

of

Swiss Companies:

An

Empirical

Analysis using Dynamic

Panel

Data."

The

FAME

Research

Paper

Series

draft

edition, January 2003:

l-28.

Gaud, Philippe; Hoesli,

Martin

and Andre Bender. (2005). Debt-Equity Choice

in

Europe. The

FAME

Research Paper Series, June 2005: 1-37.

Hovakimian, Armen,

Timothy C.

Opler

dan Sheridan

Titman. (2001). The

Debt-Equity Choice." J.

Financial

_{and Quantitative} Analysis 36

(March): l-24.

Hennessy, Christopher dan

Toni

M.

Whited, (2005). Debt Dynamics,

Journal

of Finance 60,

tr29-1r65.

Lemon,

Michael

R., Michael

R.

Roberts,

and Jaime

F.

Zende4 (2008). Back

to

the

beginning: Persistence and the cross-section of corporate capital structure, Journal

of

Finance 63,1575-1608

Liu,

Laura Xiaolei, (2005).

Do

Firms Have

Target Leverage Ratio? Evidence

Firm

Historical

Market to Book and Past Returns.

Myers, S.C. (1984). The Capital Structure Puzzle,

Journal

of Finance

VoI.XXXX,

No.

3

pp.575-592;

Rajan,

R.G.

dan

L.

Zingales.

(1995). What do

we know

about

capital

structure? Some evidence

from intemational

data. Journal of Finance, (50)

pp.I42I-1460.

Titman,

S. dan

R.

Wessels. (1988). The determinants

of

capital structure choice, Journal

of Finance,

(43),

ppl -1 9

Welch,

Ivo.

(2004). Capital

Structure and Stock Returns.

Journal

of

Political

Economy,