A. Jcnis Penelitian Dan Gambaran Dari Populasi Penelitian
Jenis Penelitian yang dilakukan adaiah studi kasus. Dimana diteliti kejadian nyata yang telah terjadi yaitu merger antara dua perusahaan energi (WILLIAMS Company dan MAPCO, Inc.). Pembedahan ini dilakukan dari kasus yang telah ada seperti yang tersirat pada rumusan masalah yang teiah disebutkan sebelumnya
B. Metode Dan Prosedur Pengumpulan Data
Jenis data yang digunakan dalam penyusunan proposal ini adaiah :
1. Penutupan harga saham per hari dari masing-masing perusahaan sebelum merger dan sesudah merger (tahun 1997 awal sampai dengan tahun 1998).
2. Penutupan harga saham 225 hari sebelum merger dan 40 hari setelah merger. .
3. Dividen dari masing-masing perusahaan yang dibagi per kuartal.
4. Laporan keuangan {Income Statement, Balance Sheet, dan Cash Flow) dari masing-masing perusahaan dari tahun 1992 hingga tahun 1996.
5. Data Market Index yang diambil dari S&P 500, mulai tahun awal tahun 1997 hingga akhir tahun 1998.
6. Data T-bond 30 tahun-an dari internet.
Dalam memperoleh data untuk mendukung pembuatan proposal ini, digunakan acuan dan data dari :
1. Literatur.
Yaitu dengan menggunakan buku pedoman yang berhubungan dengan topik merger ini.
2. Internet
Pengumpulan data untuk pembuatan proposal ini, menggunakan e- mail dan website dari perusahaan yang bersangkutan, yaitu WILLIAMS Company dan MAPCO, Inc. (Sumber : http://www.WILLIAMS.com, www.savingsbond.aov. e-mail: Karen.Rose(a>,WILLIAMS.com).
C. Teknik Analisa Data 1. A bnormal Ret urn
Beranjak dari rumusan masalah mengenai pengaruh merger terhadap investor, hal ini diukur dari sisi return yang diterima oleh masing-masing investor baik WILLIAMS Company maupun MAPCO, Inc. Untuk mengukur abnormal return tersebut, digunakan rumus sebagai berikut:
Abnormal Return = Holding Period Return Expected Return
Sebelum menghitung abnormal return, sesuai dengan rumus di atas, maka Holding Period Return haruslah dicari dahulu. Rumus yang digunakan sebagai berikut:
_ Ending price - beginning price + Dividen beginning price
Untuk menghitung pengaruh dari suatu event terhadap harga saham, ditentukan terlebih dahulu event period yang, dalam penelitian
ini, meliputi 81 hari kerja (-40 sampai +40, yang berarti 40 hari sebelum dan sesudah pengumuman merger atau akuisisi). Sedangkan clean period yang dipilih sebagai periode parameter estimasi mulai 225 hari kerja sampai 41 hari kerja sebelum pengumuman merger atau akuisisi. Untuk menghitung HPR dibutuhkan data mengenai closing price dan dividen dari masing-masing perusahaan baik sebelum merger
maupun sesudah merger.
Sedangkan expected return dihitung dengan menggunakan langkah-langkah sebagai berikut:
a. The Mean Adjusted Return Method
- 4 1
Rjt = Rj = i^JZl
Z w
J • J 185
b. The Market Model Method
Rjt - aj + PjRmt + e jt dimana:
Rmt = return on market index for day t J3j = measure of risk
a i = mean return over the period not explained by the market
e jt — a statistical error term ^ 6 ./' = ^ Jika e = 0; rumus diatas menjadi:
Rjt = aj + pjRmt
Alfa {intercept) dan beta didapat melalui hasil regresi dari HPR perusahaan dengan return dari Market Index (S&P 500). Beta
yang digunakan dalam perhitungan metode 2 menggunakan adjusted beta, dengan rumus sebagai berikut:
Adjusted beta = 2/3 (beta) + 1/3 c. The Market A djusted Return Method.
Mengasumsikan bahwa dj - 0, fij' = 1 , sehingga rumusnya menjadi:
Rjt = Rmt
Setelah mendapatkan nilai expected return dari ke-3 cara di atas, maka akan dihasilkan 3 (tiga) Abnormal Return pada event period (40 hari .sebelum dan 40 hari sesudah pengumuman
merger), kemudian baru diuji signifikan untuk Abnormal Returnnya tiap hari. Pertama, kita menghitung standar deviasi dari clean period (harga saham pada 225 hari hingga 41 hari sebelum pengumuman merger, -225 sampai dengan -41), untuk digunakan dalam perhitungan signifikansi Abnormal Return dalam event period (-40 sampai dengan +40). Adapun rumus standar
deviasinya adalah:
dimana:
Sii-j) = standar deviasi dari clean period (-225 sampai dengan -41) r,, = abnormal return dari clean period
Fj = rata-rata dari abnormal return clean period
Kemudian dihitung signiflkansinya dengan menggunakan rumus sebagai berikut:
Setelah menghitung signifikansi abnormal return per hari, dihitung pula abnormal return secara kumulatif, dengan menggunakan rumus sebagai berikut :
CAR, = r, + CAR,^
dimana:
CAR, = abnormal return kumulatif hari ke-t rt = abnormal return hari ke-t
CARi-i = abnormal return kumulatif 1 hari sebelum hari ke-t Setelah menghitung abnormal return kumulatif, langkah selanjutnya adalah menguji signifikansi dari abnormal return kumulatif dengan menggunakan rumus sebagai berikut:
+40 +40
y
AIIy
AR.W 1 . / V _ i-—W ; — ) U
S(CAR) ~ Ys(AR) " ^S(AR)
Pada rumus uji signifikansi di atas memang menggunakan masa event period (40 dari sebelum dan 40 hari sesudah pengumuman merger), tetapi rumus ini juga bisa menghitung masa yang lebih pendek misalnya: 20 hari sebelum dan 20 hari sesudah pengumuman merger, 10 hari sebelum dan 10 hari sesudah pengumuman merger dan seterusnya.
Berdasarkan penelitian ini, hipotcsa yang dapat diambil adalah sebagai berikut:
1. Pengaruh pengumuman merger terhadap return saham WILLIAMS Company.
Ho :' Diduga tidak adanya pengaruh yang signifikan terhadap return investor WILLIAMS Company.
HI : Diduga adanya pengaruh yang signifikan terhadap return . investor WILLIAMS Company.
2. Pengaruh pengumuman merger terhadap return saham MAPCO, Inc.
Ho : Diduga tidak adanya pengaruh yang signifikan terhadap return investor MAPCO, Inc.
HI : Diduga adanya pengaruh yang signifikan terhadap return investor MAPCO, Inc.
2. Exchange Ratio
Telah ditetapkan sebelumnya, bahwa exchange ratio dari merger tersebut yaitu l(satu) lembar saham MAPCO = 1,665 lembar saham WILLIAMS. Untuk menilai exchange ratio tersebut wajar atau tidak, dicari terlebih dahulu range harga saham dari masing-masing perusahaan.
Adapun langkah-langkahnya adalah dengan menggunakan dua macam pendekatan di bawah ini:
a. Formula approach, yang terdiri dari : I) Book Value
Cara ini menggunakan pembagian dari book value per share
tahunan dari perusahaan target firm terhadap perusahaan bidding firm.
2) Market Value
Cara ini menggunakan pembagian dari closing price bidding firm terhadap target firm, dimulai dari -225 sampai dengan -41.
3) Common Stock Performance
Cara ini menggunakan pembagian dari harga saham kedua perusahaan secara historical. Jadi dilihat harga saham paling tinggi dan paling rendah.
Spreadsheet approach
Suatu metode yang digunakan untuk mengukur berapa nilai dari suatu perusahaan (value of the firm), dengan cara mencari present value dari free cash flow suatu perusahaan.
Free Cash Flow adalah operating cash flow yang dibutuhkan untuk mendanai semua proyek yang memiliki nilai NPV yang positif ketika di discounted dengan tingkat cost of capital yang relevan.
Langkah-langkah yang harus dilakukan adalah :
1) Membuat spreadsheet projection, seperti pada tabel 3.1.
1) Kemudian kita akan mencari present value dari free cash flow dengan tingkat cost of capital tertentu.
2) Cara menghitung cost of capital adalah :
Dihitung dengan cara Weighted Cost of Capital (WACC), rumusnya adalah :
WACC = ka (1 -Taxes) x W(1 + ks x Ws
Tabel3.1.
Spreadsheet Projection
Year
% of Rev. 0 1 2 3 A to infinity Revenue
COGS
Net Operating Income Taxes
Net Operating Income after tax _ _= = = =_ _ _ _ _ ,
Net Working Capital Net Investment Free Cash Flow
Dimana:
ki = after tax cost of debt
Wd = weighted after tax cost of debt ks = cost of capital
Ws = weighted cost of capital
- kd diperoleh dari pembagian antara interest expense dengan interest bearing debt (long term debt due one year + notes payable i long term debt).
- ki diperoleh dari pengkalian kd dengan (1 - Taxes).
- ks diperoleh dengan menggunakan rumus CAPM, yaitu : ks = Rf + [b x (Rm - Rf)]
Risk free (Rf) diperoleh dari data Treasury Bond 30 years.
Beta ( p ) diperoleh dari regresi HPR clean period
Return Market (Rm) diperoleh dari data Market Index S&P 500 - untuk Wd dan Ws diperoleh dari penjumlahan dari interest
bearing debt dengan shareholders' equity.
Interest bearing debt a = (a/c) x 100% = Wd Shareholders' equity b = (b/c) x 100% = Ws
+ c
4) Setelah menemukan present value dari free cash flow, langkah selanjutnya adalah menghitung value of the firm dengan langkah- langkah sebagai berikut:
Menghitung terminal value, dengan rumus :
After Tax operating Income pada tahun proyeksi yang terakhir, dibagi dengan cost of capital.
Terminal Value di-present value-kan.
Ditambah dengan present value dari free cashflow - Dikurangi dengan interest bearing debt
- Dibagi dengan dengan jumlah saham yang beredar Hasilnya adalah value of the firm.
5) Kemudian dibuat sensitivity analysis dengan merubah prosentase dari masing-masing account pada spreadsheet projection sehingga kita mendapatkan bermacam-macam value of the firm.
6) Exchange ratio diperoleh dengan pembagian antara vcdue of the target firm dengan value of the bidding firm.
7) Akhirnya, exchange ratio tersebut dihitung signifikansinya dengan menggunakan rumus sebagai berikut:
X-p
A
dimana:
X = rata-rata dari sampel
f.i = Exchange ratio aktual = 1.665 S = standar deviasi
n =jumlah sampel
Berdasarkan penelitian ini, hipotesa yang dapat diambil adalah sebagai berikut:
1. Pengujian apakah exchange ratio berada dalam range yang wajar.
Ho : Diduga exchange ratio actual sama dengan exchange ratio rata- rata hasil perhitungan
HI : Diduga exchange ratio actual tidak sama dengan exchange ratio rata-rata hasil perhitungan
