EVALUASI KINERJA REKSADANA SAHAM
DI INDONESIA TAHUN 2006
Yosefa Susiana
Alumnus Faku/tas Ekonomika dan Bisni.s Univer.sitas Kristen Sarya Wacana. Sa/atiga
AmoldKaudin
Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Kristen Sarya Wacana. Salatiga
For the last few years equity funds have become a more interesting ｩｮｶ･Ｎｾｴｭ･ｭ＠ alternative for sophistil:ated and big investors in Indonesia ｡Ｎｾ＠ there has been a long-term down trend in the interest raft' the bank offered. As there were more than I 00 equity ftmds operating along 2006, investors may have faced a difficulty to determine the ones who perform well. Some studies have been conducted to determine the performance of equity funds in Indonesia. However, the publication of equity ｦｵｮ､Ｎｾ＠ l'erformance was lack of continuity. Also. the return that was usually published was the mm ｲｩＮｾｫＭ｡､ｪｵｳｴ･､＠ return. The purpose of this study was to evaluate the risk-adjusted performance of equity ftmds which were invesedt in Indonesia along the year 2006.
The samples werre 28 equity ftmds which operated along the year 2006. The methods applied to detem1ine the pnformance are ｓｨ｡ｲｰ･Ｚｾ＠ and ｔｲ･ｹｮｯｲＺｾ＠ Mea.mre. ｊ･ｮｳ･ｮＺｾ＠ alpha and Henrikssmt and Merton Model. The Slu11pe :5
and Treynor:f Measure are u.fed to arrange the performance rank.
We f(nmd that equity ftmds with .mperior mm adjusted retum.s were not consistently superior in term of risk-adjusted returns. Weal.wfmmd that different methods applied to valuing the performance may have had different result. We believe that good equity funds were the ones which consistellfly had good perfomumce based 011 d(fferem measurement methods applied.
Keywords: performance of mlltualfunds. ｊ･ｮｳ･ｮＺｾ＠ Measure, Henriks.mn and Merton :s Measure, Sharpe
:5
Measure, Treynor:f
MeasurePendahuluan
Seiring dengan tren menurunnya tingkat bunga bank dari kisaran 12,75 persen pada awal tahun 2006 menuju ke kisaran 9,75 persen pada akhir tahun 2006, reksa dana saham semakin menjadi alternatif investasi yang menarik bagi investor yang sophisticated. Berinvestasi pada reksa dana saham menjanjikan tingkat pengembalian yang lebih tinggi dibanding sekedar menyimpan dana di deposito dan memiliki tingkat keamanan yang cukup baik mengingat dana dikelola oleh para ahli investasi.
Jumal Ekonom.i dan Bisnis Voi.XV, No.l, Maret 2009: 17-34
berinvestasi pada reksa dana, masih belum familiar dengan informasi online Kebanyakan informasi mengenai kinerja reksa dana masih bersifat nonrisk-adjusted dimana biasanya tingkat pengembalian reksa dana saham secara langsung dibandingkan dengan tingkat pengembalian pasar yang diproksikan dengan tingkat pengembalian Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) disamping informasi lainnya seperti jumlah dana kelolaan, nilai a!iet dan kewajiban dan sebagainya.
Berbagai penelitian mengenai kinerja reksa dana yang bersifat risk-adjusted telah dipublikasikan pada berbagai jurnal ilmiah. Namun jurnal ilmiah tidak menerbitkan evaluasi kinerja reksa dana secara regulcr. Oleh sebab itu konfirmasi terhadap basil penelitian terdahulu, baik dengan menggunakan metode yang sama maupun berbeda dirasa perlu untuk dilakukan secara berkesinambungan. Beberapa penelitian yang telah dilakukan mengindikasikan bahwa sesungguhnya kinerja risk-adjusted reksa dana saham tidak lebih baik dibanding kinerja pasar saham (Pakpahan 2001, Usman dan Ratnasari 2004, dan Viriany 2005 serta Center for Business & Industrial Studies Universitas Surabaya 200 1). Padahal secara eksplisit tampak bahwa rata-rata pertumbuhan NAB dari berbagai reksa dana, sebagaimana yang biasa diiklankan oleh para manajer investasi, jauh melampaui pertumbuhan IHSG
Bagaimanapun jumlah dana kelolaan yang cenderung meningkat dari waktu ke waktu mengindikasikan bahwa kepercayaan masyarakat investor kepada pengelola investasi dan kepada reksa dana sebagai salah satu sarana berinvestasi yang menguntungkan bertambah besar. Sepanjang periode 2000-2006 saja NAB reksa dana telah bertumbuh hampir sepuluh kali lipat, dari 5,52 triliun rupiah menjadi 51,43 triliun rupiah. Jumlah produk telah mencapai lebih dari 300 reksa dana yang dikelola oleh 68 perusahaan manajer investasi. Oleh sebab itu informasi terbaru mengenai kinetja reksa dana, dalam hal ini yang bersifat risk-adjusted, mutlak dibutuhkan untuk mengakomodasi kebutuhan para investor dan calon investor.
Penelitian ini bertujuan untuk: [ 1] mengevaluasi kinerja reksa dana saham di Indonesia yang beroperasi sepanjang tahun 2006 dan hendak mengkonfirmasi hasil-hasil penelitian sebelumnya yang menyatakan bahwa kinerja risk-adjusted reksa dana saham tidak lebih baik dari kinerja pasar saham, [2] mengevaluasi kemampuan memilih saham (selection ability) dari manajer investasi/pengelola reksa dana dan kemampuan memanfaatkan waktu dalam berinvestasi (market timing ability), dan [3] menyusun peringkat kinerja reksa dana saham berdasarkan Indeks Sharpe dan Indeks Treynor.
Tinjauan Teori dan Penelitian Terdahulu
Terdapat berbagai metode untuk mengukur kinerja risk-adjusted reksa dana. Metode-metode tersebut adalah:
•
•
•
Indeks Sharpe: merupakan rasio antara rerata kelebihan tingkat pengembalian (excess return)
portofolio terhadap rerata tingkat pengembalian dari instrumen bebas risiko dengan deviasi standar dari tinglay pengembalian portofolio pada suatu periode. Rasio ini mengukur kelebihan tingkat pengembalian per unit risiko.
Indeks Treynor: pengukuran pada model ini sama dengan Model Sharpe, hanya saja indikator rasio yang digunakan adalah beta (risiko sitematik)
Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
• Model Henriksson dan Merton: merupakan penyempumaan atas Model Jensen dengan menambahkan variabel dummy pada Model Jensen untuk menentukan sumber tingkat pengembalian superior, apakah superioritas berasal dari kemampuan memilih saham atau kemampuan antisipasi pasar (Frensidy 2007).
Selain keempat model penilaian kinerja reksa dana tersebut, masih ada berbagai model lain yang biasa digunakan untuk menentukan kinerja reksa dana seperti information ratio dan M2 measure (Bodie.
Kane. Marcus 2005: 869) atau DEA super efficiency methods (Purwantoro dan Siswadi 2007). Penelitian ini hendak mengevaluasi kinerja* risk-adjusted reksa dana saham berdasarkan Indeks Sharpe dan Indeks Treynor serta menggunakan Model Jensen, Model Henriksson dan Merton untuk pemeringkatan. HasiJ evaluasi dimaksudkan sebagai konfirmasi atas temuan-temuan dari penelitian terdahulu yang kebanyakan menggunakan metode-metode tersebut.
Pada Model Jensen dilakukan identifikasi tingkat keuntungan portofolio yang berasal dari keseimbangan umum. Idenya adalah bagaimana pada tingkat risiko yang sama portofolio dapat menghasilkan kelebihan tingkat pengembalian portofolio (berapa banyak tingkat pengembalian portofolio berada diatas tingkat pengembalian instrumen bebas risiko) yang lebih tinggi dari kelebihan tingkat pengembalian pasar (berapa ban yak tingkat pengembalian pasar berada diatas tingkat pengembalian instrumen be bas risiko). Selisih dari kelebihan tingkat keuntungan tersebut dinyatakan sebagai tingkat keuntungan diferensial atau alpha (a).
Nilai alpha dapat diperoleh dengan meregresikan kelebihan tingkat pengembalian portofolio terhadap kelebihan tingkat pengembalian pasar. Alpha yang bemilai positif mencerminkan kineija portofolio yang baik karena berarti saat tidak ada kelebihan tingkat pengembalian pasar (excess return pasar bemilai nol), kelebihan tingkat pengembalian portofolio bemilai positif. Penelitian Jensen terhadap 115 reksa dana pada peri ode 1945-1964 menunjukkan bahwa kineija reksa dana tidak lebih baik dari kineija pasar dan kelebihan tingkat pengembalian pasar mempengaruhi kelebihan tingkat pengembalian porto folio reksa dana (Dennis dkk 2004).
Di Indonesia, beberapa penelitian yang menggunakan Model Jensen menemukan bahwa temyata kinerja risk-adjusted reksa dana saham tidak lebih baik daripada kinerja pasar saham. Pakpahan (2001) menemukan bahwa pada periode September 1997-Agustus 2000 kineija gabungan reksa dana saham mampu mengalahkan kinerja pasar saham. Namun kinerja risk-adjusted-nya ternyata secara statistik tidak berbeda dari nol walau sebanyak 13 dari 22 reksa dana saham yang dievaluasi memiliki nilai alpha yang positif. Hanya GTF Agresif dan Schroder-Panin Dana Prestasi yang memiliki alpha positif dan signifikan. Pakpahan juga menemukan bahwa reksa dana yang merniliki alpha positif pada suatu peri ode cenderung untuk kembali merniliki alpha yang positif pada 12 bulan berikutnya.
Harahap dan Pane (2003) yang membandingkan kinerja reksa dana syariah, reksa dana mawar (reksa dana saham terbitan PT Danareksa, diambil sebagai wakil dari reksa dana. saham konvensional), dan kinerja pembanding (dalam hal
ini
IHSG) pada periode 1997-2001 menyatakan bahwa dengan Model Jensen kinerja reksa dana mawar lebih rendah dibandingkan dengan IHSG dan reksa dana syariah.Jurnal Ekonomi dan Bisnis Vol.XV, No.1, Maret 2009: 17-34
kapitalisasi pasar terbesar pada periode Januari 1999 serta terdaftar di Bapepam dan diperdagangkan untuk publik sejak Januari 1999 hingga Desember 2003. Berdasarkan kriteria tersebut diperoleh enam sampel reksa dana saham. Dari keenam reksa dana saham tersebut hanya satu yang memiliki kinerja superior (memiliki alpha positif dan signifikan) yaitu Panin Dana Maksima (alpha= 0,0241 ).
Viriany (2005) mengevaluasi kinelja reksa dana saham pada periode Juli 1997 -Juni 2002 dan menemukan temyata hanya sepuluh reksa dana saham yang selama 30 bulan secara konsisten memiliki kinerja baik (memiliki nilai alpha positit). Kesepuluh reksa dana tersebut adalah Dana Reksa Mawar, Bahana Dana Prima, BNI RD Berkembang, Bira Dana Saham, ABN AMRO ID Saham, GTF Sejahtera, Panin Dana Maksima, Dana Reksa Syariah, GTF Sentosa, dan Schroder Dana Prestasi.
Sejalan dengan penelitian awal Jensen yang bermaksud melihat bagaimana reksa dana dapat memberi kelebihan tingkat pengembalian di atas kelebihan tingkat pengembalian pasar, maka dirumuskan hipotesis:
HI: Reksa dana saham memiliki kinelja yang lebih baik dari kinerja pasar (a 0)
Bila manajer investasi superior dalam mengalokasi dana untuk investasi, maka reksa dana akan memiliki tingkat pengembalian yang superior dibandingkan dengan kinelja pasar saham. Berdasarkan hal tersebut:
H2: Semakin tinggi kelebihan tingkat pengembalian pasar atas tingkat pengembalian instrumen bebas risi.ko, semakin tinggi pula kelebihan tingkat pengembalian reksa dana atas tingkat pengembalian bebas risiko Ｈｾ＾＠ 0)
Pada Model Jensen tersebut tingkat risiko sistematis diasumsikan konstan. Sebenamya dapat terjadi manajer investasi mengambil tindakan untuk memperoleh tingkat pengembalian yang optimal dengan memanfaatkan kondisi pasar. Misalnya saat prospek perekonomian baik (pasar saham bullish) manajer investasi berani menanamkan dananya pada saham-yang memiliki risiko ＨｾＩ＠ tinggi. Sebaliknya, saat perekonomian menunjukkan tanda-tanda melemah (pasar saham bearish) para manajer investasi akan memindahkan investasinya ke saham yang memiliki risiko rendah. Dengan demikian sesungguhnya b tidak konstan. Bila manajer investasi dapat mempertahankan kelebihan atas tingkat pengembalian portofolio dengan memanfaatkan kondisi pasar sebagaimana yang telah diuraikan maka manajer investasi terse but memiliki kemampuan untuk memanfaatkan waktu (market timing ability).
Model Jensen hanya menggambarkan kemampuan manajer investasi untuk memilih saham (.\election ability) yang ditunjukkan dengan nilai
a
yang positif dimanaa
yang positif berarti kelebihan tingkat pengembalian portofolio atas tingkat pengembalian instrumen be bas risiko bemilai positif saat tidak ada kelebihan tingkat pengembalian pasar atas tingkat pengembalian instrumen be bas risiko. Padahal kinerja reksa dana dapat merupakan basil dari kemampuan manajer investasi untuk memilih saham, memanfaatkan waktu maupun kombinasi antara keduanya ..
J
Evaluasi KineJja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A Kaudin)
Henriksson dan Merton menyatakan manajer investasi tidak memiliki kemampuan yang baik dalam mengelola dan memilih sekuritas (Dennis dkk 2004 ). Sementara untuk kasus Indonesia, penelitian untuk menguji kemampuan manajer investasi dalam memilih sekuritas dan memanfaatkan waktu dilakukan oleh Dennis dkk untuk reksa dana pendapatan tetap dimana dari 15 pengelola reksa dana yang diteliti hanya empat yang memiliki kemampuan memanfaatkan wak.tu dengan baik.
Menerapkan metode yang sama, pengujian pada tingkat pengembalian bulanan reksa dana saham tahun 2004-2006 yang dilakukan oleh Untung (2007) menyimpulkan bahwa secara rata-rata manajer investasi reksa dana saham di Indonesia tidak memiliki kemampuan memilih sekuritas dan kemampuan memanfaatkan waktu yang superior.
Berdasarkan uraian diatas dirumuskan hipotesis:
H3: Manajer investasi memiliki kemampuan yang baik dalam memilih saham (o0
>
0)H4: Manajer investasi memiliki kemampuan yang baik dalam memanfaatkan waktu dalam berinvestasi
(82>0)
Selain menggunakan Model Jensen untuk mengukur kinerja risk-adjusted reksa dana dan Model Henriksson dan Merton untuk mengukur kemampuan manajer investasi memilih saham dan memanfaatkan waktu. akan disusun pula ranking kineija reksa dana berdasarkan nilai Indeks Sharpe dan Indeks Treynor-nya. Indeks Sharpe dan Indeks Treynor menunjukkan kelebihan tingkat pengembalian portofolio atas tingkat pengembalian instrumen bebas risiko (excess return) per unit risiko. Pada Indeks Sharpe risiko diukur dengan deviasi standar dari tingkat pengembalian saham (<J) dan pada lndeks.Treynor risiko diukur dengan risiko sistematik ＨｾＩＮ＠ Berbagai penelitian telah menggunak.an lndeks Sharpe dan lndeks Treynor untuk mengevaluasi kineija reksa dana (Misalnya Harahap dan Pane (2003) dan Usman dan Ratnasari (2004 )). Bahkan sejak tahun 2005 Majalah Investor menerbitkan peringkat tahunan kinerja reksa dana yang menggunakan Indeks Sharpe sebagai salah satu indikator penilaian.
Metode Penelitian
Penelitian ini mengukur kinerja seluruh reksa dana saham yang beredar di Indonesia pada tahun 2006. Pada tahun tersebut terdapat 28 reksa dana saham yang akan diukur kinerjanya dengan menggunakan Model Jensen. Data yang digunakan adalah data NAB yang diperoleh dari Harlan Bisnis Indonesia tahun 2006, data SBI yang diperoleh dari situs Bank Indonesia dan data IHSG tahun 2006 yang diperoleh dari situs Bursa Efek Jakarta.
Ke-28 reksa dana saham yang kinerjanya diperbandingkan adalah seluruh reksa dana yang pada tahun 2006 beroperasi di Indonesia. Pada penelitian ini umur operasi reksa dana diabaikan dan diharapkan reksa dana yang beroperasi dapat memiliki kinerja yang superior terhadap pasar saham.
Jurnal Ek.onomi dan Bisnis Vol.XV, No.I, Maret 2009: 17-34
NAB,
-
NAB,_
1rp,=
dimana: r pi
NAB1 NAB1_
1
... (1)
: tingkat pengembalian reksa dana mingguan pada periode t
: Nilai Akti va Bersih per unit mingguan pada peri ode t
: Nilai Aktiva Bersih per unit mingguan pada periode t-1
Tingkat pengembalian instrumen be bas risiko adalah rerata mingguan dari tingkat pengembalian SBI 1 bulan pada tahun 2006
SBI,
r
1 = - ... (2)n
dimana:
rrr : tingkat pengembalian instrumen bebas risiko pada periode t
SBI1 : suku bunga SBI 1 bulan pada periode t
n : jumlah minggu reksa dana diterbitkan selama tahun 2006
Tingkat pengembalian pasar saham dikalkulasi dengan formula sebagai berikut:
IHSG, -/HSGt-1
r
=--..:..._ __
...!...:..mr IHSG ... (3)
r-1
dimana:
: tingkat pengembalian pasar saham pada periode t
: nilai Indeks Harga Saham Gabungan pada periode t
: nilai Indeks Harga Saham Gabungan pada periode t-1
Untuk mengukur kinerja reksa dana dengan Indeks Sharpe digunakan formula berikut:
ARrr -ARft
s
=
_
_,_(F_pt---':... ... (4)dimana:
s
ARpr ARn
(Jpt
·t
: Indeks Sharpe
: rerata tingkat pengembalian portofolio pada peri ode t
: rerata tingkat pengembalian instrumen bebas risiko (SBI) pada periode t
Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
Untuk mengukur kinerja reksa dana dengan Indeks Treynor digunakan formula:
ARpr- ARfr
T
=
flpr
...
(5)dimana ｾ＠ adalah risiko sistematik portofolio pada periode t.
pi
Untuk menghitung ｾｐＧ＠ digunakan formula:
covpm
/31',
= 0'2 ... (6) mdimana:
COY
pill : kovarian an tara tingkat pengembalian portofolioo dengan tingkat pengembalian pasar atau (R - E[R ]) x (R , - E[R ,]) pt pt m m: varian tingkat pengembalian pasar (IHSG)
Untuk mengukur kinerja reksa dana berdasarkan Model Jensen digunakan persamaan berikut: rP,- rn =aP + ｾｐ＠ (rmt- rn) + EP1 ... (7)
dimana:
a P : ukuran kinerja reksa dana
ｾｐ＠ : slope
r pt : tingkat pengembalian reksa dana pada periode t
r11 : tingkat pengembalian instrumen be bas risiko pada peri ode t
rmt : tingkat pengembalian pasar saham pada periode t
£ pl : error term
U ntuk mengukur market timing ability dari manajer investasi berdasarkan Model Henriksson dan Merton digunakan persamaan berikut:
rpt- rn =8o + 81 (rmt- rft) +82 (rmt- rft)D +Ept ··· (8)
dimana D merupakan variabel dummy yang bernilai satu saat rmt
>
rft dan bernilai nol saat rmt < rrt.Pembahasan dan Kesimpulan
Kinerja (nonrisk-adjusted) Reksa Dana Saham
[image:7.536.45.484.195.596.2]Jurnal Ekonorni dan Bisnis Voi.XV, No.1, Maret 2009: 17-34
Dari ke-26 reksa dana saham yang memberi tingkat pengembalian positif tersebut, sebanyak 16 reksa dana saham berhasil memberi tingkat pengembalian yang lebih tinggi daripada tingkat pengembalian pasar saham (sebesar47,7 persen) dan sepuluh lainnya memberi tingkat pengembalian yang lebih rendah daripada tingkat pengembalian pasar. Reksa dana saham yang memberi tingkat pengembalian positif tertinggi adalah Makinta Mantap, yakni sebesar 107 persen, dan yang memberi tingkat pengembalian positif terendah adalah Reliance Equity Fund dengan tingkat pengembalian sebesar 6,4 persen.
Peringkat Kinerja Reksa Dana Saham Berdasar Indeks Sharpe
Tabel pada Lampiran 2 menunjukkan peringkat reksa dana saham berdasarkan Indeks Sharpe. Berdasarkan Indeks Sharpe, diantara reksa dana saham di Indonesia, pada tahun 2006 Makinta Mantap memberikan premi terbaik per unit risiko, yakni sebesar 38,8 persen. Selain itu Mahan usa Dana Ekuitas dan Reksadana Dana Ekuitas Prima juga memberikan premi per unit risiko diatas 20 persen, yaitu masing-masing sebesar 24,1 persen dan 20,07 persen. Sebanyak 16 reksa dana saham lainnya memberikan premi per unit risiko diatas 10 persen, empat memberi premi per unit risiko dibawah 10 persen dan lima sisanya memberikan premi negatif per unit risiko.
Konsisten dengan hasil pengukuran dengan Model Jensen bahwa reksa dana Arjuna, BIG Nusantara Bima dan Reliance Equity Fund memiliki nilai anegatif (artinya memiliki kincrja terburuk), ketiga reksa dana tersebut menempati posisi tiga terbawah menurut lndeks Sharpe. Sementara menurut Model Henriksson dan Merton pengelolan reksa dana Arjuna tidak memiliki selection ability yang lebih baik dari pasar (nilai
a
negatif dan signifikan).Peringkat Kinerja Reksa Dana Saham Berdasar Indeks Treynor
Berdasarkan Indeks Treynor, reksa dana Arjuna yang pada pemeringkatan menurut Indeks Sharpe berada pada posisi terbawah justru menempati posisi teratas. Hal ini disebabkan Arjuna memiliki tingkat pengembalian yang sangat kecil, sehingga memiliki premi yang sangat besar (negatif). Selain itu Arjuna memiliki kovarian dan nilai beta negatif sehingga perhitungan premi per unit risiko menghasilkan angka indeks yang besar. Dengan demikian angka Indeks Treynor untuk reksa dana Arjuna merupakan angka yang semu karena tingginya indeks justru disebabkan oleh kinerja yang tidak bagus dan volatilitas yang berlawanan arah dengan volatilitas pasar.
Di luar Arjuna, First State Indoequity Sectoral Fund yang lndeks Sharpe-nya hanya menempati peringkat ke-16 merupakan reksa dana saham dengan angka Indeks Treynor tertinggi. Peringkat lndeks Treynor selanjutnya ditempati oleh Makinta Mantap (0,0140) dan Mahanusa Dana Ekuitas (0,0082). Hal ini senada dengan hasil pengukuran Indeks Sharpe dimana kedua reksa dana tersebut menempati posisi angka indeks tertinggi pertama dan kedua. Tampaknya hanya First State lndoequity Sectoral Fund yang memiliki Indeks Treynor lebih tinggi dari 10 persen.
Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
Kinerja Reksa Dana Saham Berdasar Model Jensen
Berdasarkan Model Jensen (lihat tabel pada lampiran 4), hanya Makinta Mantap yang memiliki nilai a positif dan signifikan, yakni sebesar 0,008 (signifikan pada 1 persen). Artinya dari ke-28 reksa dana saham di Indonesia, pada tahun 2006 hanya Makinta Mantap yang memberi kelebihan tingkat pengeinbalian portofolio lebih besar dari kelebihan tingkat pengembalian pasar. Berdasarkan kinerja nonrisk-adjusted-nya, Makinta Mantap memang memberikan tingkat pengembalian yang paling superior dibandingkan tingkat pengembalian dari reksa dana saham lainnya.
Selain itu Arjuna, BIG Nusantara Bima dan Reliance Equity Fund justru memiliki nilai negatif dan signifikan. Nilaia negatif dan signifikan dari masing-masing reksa dana tersebut adalah sebesar 0,005 (Arjuna, signifikan pada 1 persen), 0,009 (BIG Nusantara Bima, signifikan pada 1 persen) dan 0,004 (Reliance Equity Fund, signifikan pada 5 persen). Kinerja nonrisk-adjusted dari Arjuna dan BIG N usantara Bima memang tidak mampu mengalahkan kinerja pasar dan bernilai negatif semen tara Reliance Equity Fund masih memiliki kinerja nonrisk-adjusted bemilai positif walau nilai terse but adalah yang terkecil dibandin,g tingkat pengembalian reksa dana lain yang bemilai positif.
Selain keempat reksa dana tersebut, sebanyak 22 reksa dana memiliki nilai a positif dan dua lainnya memiliki nilai a negatif. Namun demikian nilai ake-24 reksa dana tersebut tidak berbeda secara nyata dari nol. Artinya kelebihan tingkat pengembalian porto folio dari 22 reksa dana, atau kekurangan tingkat pengembalian portofolio dari dua reksa dana atas tingkat pengembalian dari instrumen be bas risiko tidak berbeda dari kelebihan tingkat pengembalian pasar atas tingkat pengembalian dari instrumen bebas risiko.
Hal terse but memberikan gambaran yang konsisten dengan basil penelitian sebelurnnya (Pakpahan 2001, Harahap dan Pane 2003, Usman dan Ratnasari 2004, dan Viriany 2005) bahwa kinerja risk-adjusted dari kebanyakan reksa dana saham di Indonesia tidak lebih baik dari kinerja pasar saham.
Nilai ｾｹ｡ｮｧ＠ positif (negatif) dan signifikan pada Model Jensen mengindikasikan bahwa semakin tinggi (rendah) kelebihan tingkat pengembalian pasar atas tingkat pengembalian instrumen be bas risiko, semakin tinggi (rendah) pula kelebihan tingkat pengembalian reksa dana atas tingkat pengembalian instrumen be bas risiko. Seluruh 28 reksa dana saham memiliki ｾ＠ yang bernilai positif, hanya saja nilai ｾ＠ dari Arjuna, First State Indoequity Sectoral Fund, dan Panin Dana Maksima temyata tidak signifikan.
Jumal Ekonomi dan Bisnis Voi.XV, No.1, Maret 2009: 17-34
Kinerja Reksa Dana Saham Berdasar Model Henriksson dan Merton
Berdasarkan Model Henriksson dan Merton dapat dilihat kemampuan pengelola reksa dana (manajer
investasi) untuk memilih saham
(selection ability)dan memanfaatkan waktu
(market timing ability)dalam berinvestasi.
Pada tahun 2006, terdapat 12 reksa dana saham yang memiliki nilai
a
signiflkan, dimana 11 diantaranya
memiliki nilai
a
positif dan satu lainnya (Aljuna) memiliki nilai
a
negatif (lihat pada lampiran 5 ). Artinya
manajer porto folio
darike-11 reksa dana
sahamyang memiliki nilai
a
positif memiliki kemampuan memilih
(selection ability)yang baik sehingga kelebihan tingkat pengembalian portofolio atas tingkat pengembalian
dari instrumen bebas risiko superior dibanding kelebihan tingkat pengembalian pasar atas tingkat
pengembalian
dariinstrumen bebas risiko.
Selection abilityterbaik dimiliki oleh Makinta Mantap
(a=0,012) dan Platinum Saham
(<X=0,01).
Pada sisi lain, hanya terdapat pengelola reksa dana yang memiliki
market timing abilityyang baik
ＨＳｾ＠positif dan signiftkan), yaitu First State Indoequity Sectoral Fund. Padahal pengelola reksa dana ini tidak
memiliki kemampuan memilih yang superior dibanding pasar. Sebanyak 12 reksa dana memiliki nilai
3
2negatif dan signiflkan yang berarti tidak memiliki kemampuan memanfaatkan waktu yang baik.
Temyata basil regresi pada Model Jensen tidak konsisten dengan basil regresi Model Henriksson dan
Merton. Reksa dana yang menurut Model Jensen memiliki nilai
a
yang positif dan signifikan belum tentu
memiliki nilai yang sama berdasarkan Model Henriksson dan Merton.
Kesimpulan
Penelitian ini bertujuan untuk mengevaluasi kinerja reksa dana saham di Indonesia yang beroperasi
sepanjang tahun 2006, mengevaluasi kemampuan memilih saham
(selection ability) darimanajer investasi/
pengelola reksa dana dan kemampuan memanfaatkan waktu dalam berinvestasi
(market timing ability),menyusun peringkat kinerja reksa dana saham berdasarkan Indeks Sharpe dan Indeks Treynor dan
mendiskusikan konsistensi kinerja reksa dana berdasarkan pengukuran dengan metode yang berbeda.
Hasilnya adalah sebagai berikut:
1.
Berdasarkan Indeks Sharpe, tiga reksa dana berkinerja terbaik adalah Makinta Mantap, Mahanusa
Dana Ekuitas dan Reksadana Dana Ekuitas Prima. Sebagaimana pengukuran kinerja dengan Model
Jensen, Makinta Mantap merupakan reksa dana terbaik menurut Indeks Sharpe. Tiga reksa dana
berkinerja terburuk dengan Indeks Sharpe negatif adalah Reliance Equity Fund, BIG Nusantara
Bima, dan Aijuna. Selain ketiga reksa dana tersebut, reksa dana lain yang memiliki Indeks Sharpe
negatif adalah Saham BUMN dan Dana Sentosa.
Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
3. Berdasarkan Model Jensen, hanya satu reksa dana yang memiliki kinerja baik atau memiliki nilai a
yang positif dan signifikan, yaitu Makinta Mantap. Tiga reksa dana lainnya Arjuna, BIG Nusantara Bima dan Reliance Equity Fundjustru memiliki
a
yang negatif dan signifikan. Semen tara nilaia
pada ke-22 reksa dana saham lainnya adalah positif namun tidak signifikan, dan nilaia
pada dua reksa dana adalah negatif namun tidak signifikan. Artinya kinerja risk-adjusted dari reksa dana saham di Indonesia pada tahun 2006, selain Makinta Mantap, tidak lebih baik dari kinerja pasar saham. Padahal 16 reksa dana saham memiliki kinerja non risk-adjusted yang lebih tinggi dari kinerja pasar saham. Seluruh 28 reksa dana saham memiliki ｾｹ｡ｮｧ＠ bemilai positif dan signifikan, kecuali ｾ＠ dari Aijuna, First State Indoequity Sectoral Fund, dan Panin Dana Maksima. Artinya semakin tinggi (rendah)ｫ･ｬ･｢ｩｨｾｭ＠ tingkat pengembalian pasar atas tingkat pengembalian instrumen bebas risiko, semakin tinggi (rendah) pula kelebihan tingkat pengembalian reksa dana atas tingkat pengembalian instrumen bebas risiko.
4. Model Henriksson dan Merton menunjukkan bahwa pada tahun 2006 hanya terdapat ll reksa dana saham yang memiliki selection ability yang baik dan satu Iainnya (Aijuna) memiliki selection ability yang jelek. Selection ability terbaik dimiliki oleh Makinta Mantap (a= 0,012) dan Platinum Saham (a= 0,01). Berdasarkan market timing ability, hanya First State Indoequity Sectoral Fund yang kemampuan memanfaatkan waktunya superior. Sebanyak 12 reksa dana lainnya tidak memiliki market timing ability yang baik. Hasil regresi pengukuran menurut Model Jensen tidak konsisten dengan basil regresi Model Henriksson dan Merton. Reksa dana yang menurut Model Jensen memiliki nilai
a yang positif dan signifikan belum tentu memiliki nilai yang sama berdasarkan Model Henriksson dan Merton.
5. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa pengukuran dengan metode yang berbeda dapat memberikan hasil yang berbeda pula. Dapat dipastikan bahwa reksa dana yang secara konsisten baik pada berbagai alat ukur adalah reksa dana yang memberi tingkat pengembalian risk-adjusted rerbaik.
Keterbatasan Penelitian
Penelitian ini memiliki keterbatasan-keterbatasan yang disebabkan oleh kesulitan untuk mengakses data dan informasi. tertentu. Keterbatasan-keterbatasan terse but adalah:
1. Dalam penelitian ini digunakan asumsi tak ada biaya transaksi dan pajak dan dalam perhitungan tingkat pengembalian tidak dimasukan pendapatan yang didistribusikan kepada investor.
2. Tidak dilakukan pemisahan antara manajer investasi yang menerapkan strategi aktif, strategi pasif maupun kombinasi dan kadar kombinasinya.
3. Penelitian hanya mencakup peri ode satu tahun yaitu tahun 2006 sehingga kesimpulan hanya berlaku untuk periode tersebut.
Referensi
Bodie, Z., A. Kane, and A.J. Marcus. 2006. Investments. Edisi keenam. McGraw-Hill International Edition
Jumal Ekonomi dan Bisnis Vol.XV, No.1, Maret 2009: 17-34
Dennis, J.P., A. H. Manurung, D. Nachrowi.
2004.Analisis Detenninasi Kinerja Reksa Dana Pendapatan
Tetap di Indonesia Periode
1999-2003(Penggunaan Model Jensen dan Model Gudikunst).
Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, 7 (2): 224-250Frensidy, B.
2007.Altematif Pengukuran Return dan Manfaatnya.
Manajemen Usahawan Indonesia. 10, (XXXVI): 34-39Harahap, S.S.
danP.
Pane,
2003.Analisis Perbandingan K.inerja Reksadana Syariah Terhadap Reksadana
Konvensional (Reksadana Mawar) Tahun
1997-2001. Media Riset Bisnis dan Manajemen.3
(3): 236-264Pakpahan, M.
2001.K.inerja Reksa Dana Saham Indonesia: Periode September
1997-Agustus
2000. Manajemen Usahawan Indonesia, 6(XXX):
37-45Effendy, R.N.P
danE. Siswadi.
2007.Application of Sharpe, Treynor, Jensen, Information Ratio, and
DEA Super Efficiency Methods to Measuring Performance of Equity Mutual Funds in Indonesia
for Periods
2004-2005. Manajemen Usahawan Indonesia, 9(XXXVI):
3-10Untung, R.
2007.Berburu Manajer Investasi yang Menghasilkan Alfa Positif: Evaluasi Monthly Return
Reksa Dana Saham Tahun
2004-2006. Manajemen Usahawan Indonesia, 4(XXXVI):
18-21Usman, B.
dan I.Ratnasari.
2004.Evaluasi Kinerja Reksadana Berdasarkan Metode Sharpe, Treynor,
Jensen, dan
W.
Media Riset Bisnis dan Manajemen, 4 (2): 165-202Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
Lampiranl
Tabel Kinerja
ｎｯｮｲｩｳｫｾａ､ｪｵｳｴ･､＠Reksa Dana Sabam pada Tahun 2006
Nama Reksa Dana Saham
Makinta Mantap
Platinum Saham
TRIM Kapital
Mahanusa Dana Ekuitas
Panin Dana Maksima
Mandiri Investa Atraktif
First State Indoequity Sectoral Fund
Manulife Dana Saham
Reksadana Dana Ekuitas Prima
Rencana Cerdas
First State Dividend Yield Fund
Phinisi Dana Saham
Bahana Dana Prima
Schroder Dana Prestasi Plus
ABN Amro Indo Dana Saham
Schroder Dana lstimewa
Dana Ekuitas Andalan
Si Dana Saham
Danareksa Mawar
BNI Dana Berkembang
NAM Investa Agresif
Nikko Saham Nusantarn
Pratama Saham
SahamBUMN
Dana Sentosa
Reliance Equity Fund
Arjuna
BIG Nusantara Bima
Pasar Saham (IHSG)
Sumber: Data diolah. 2007
[image:13.537.74.467.149.675.2]Jurnal Ekonomi dan Bisnis Yoi.XY, No.l, Maret 2009: 17-34
Lampiran2
Tabel Peringkat Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia Tahun 2006 Berdasarkan Indeks Sharpe
No
Nama Reksa Dana
Indeks Sharpe
1 Makinta Mantap
0,3882
2 Mahanusa Dana Ekuitas
0,2410
3 Reksadana Dana Ekuitas Prima
0,2007
4 Platinum Saham
0,1981
5 TRIM Kapital
0,1974
6 Mandiri lnvesta Atraktif
0,1842
7 First State Dividend Yield Fund
0,1716
8 Manulife Dana Saham
0,1710
9 Pratama Saham
0,1622
10
Rencana Cerdas
0,1599
11 Schroder Dana Prestasi Plus
0,1591
12 Phinisi Dana Saham
0,1567
13
Schroder Dana Istimewa
0,1449
14 Dana Ekuitas Andalan
0,1262
15 Danareksa Mawar
0,1197
16 First State lndoequity Sectoral Fund
0,1181
17 Panin Dana Maksima
0,1173
18 Si Dana Saham
0,1164
19 BNI Dana Berkembang
0,1012
20 ABN Amro Indo Dana Saham
0,0950
21 Bahana Dana Prima
0,0870
22 Nikko Saham Nusantara
0,0812
23 NAM Investa Agresif
0,0654
24 SahamBUMN
-0,0062
.j
25 Dana Sentosa
-0,0302
26 Reliance Equity Fund
-0,1985
27 BIG Nusantara Bima
-0,2627
[image:14.541.77.471.160.702.2]Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saharn di Indonesia tahun 2006 CY. Susiana & A. Kaudin)
Lampiran3
'Thbel Peringkat Kinerja Reksa Dana Saham
diIndonesia 'Thhun 2006
Berdasarkan lndeks Treynor
No
Nama Reksa Dana
Indeks Treynor
1 Arjuna
1,4506
2 First State Indoequity Sectoral Fund
0,1372
3 Makinta Mantap
0,0140
4 Mahanusa Dana Ekuitas
0,0082
5
ABN Amro Indo Dana Saham
0,0068
6 Reksadana Dana Ekuitas Prima
0,0068
. 7 Platinum Saham
0,0066
8 TRIM Kapital
0,0060
9 Pratama Saham
0,0058
10 Mandiri Investa Atraktif
0,0055
11 Bahana Dana Prima
0,0053
12 Manulife Dana Saham
0,0051
13 First State Dividend Yield Fund
0,0051
14 Rencana Cerdas
0,0049
15 Schroder Dana Prestasi Plus
0,0048
16 Phinisi Dana Saham
0,0046
17 Schroder Dana Istimewa
0,0044
18 Dana Ekuitas Andalan
0,0043
19 NAM
In
vesta Agresif
0,0043
20 Danareksa Mawar
0,0037
21 Si Dana Saham
0,0036
22 BNI Dana Berkembang
0,0033
23 Nikko Saham Nusantara
0,0030
24 SahamBUMN
-0,0002
25 Dana Sentosa
-0,0011
26 Reliance Equity Fund
-0,0102
27 BIG Nusantara Bima
-0,0140
28 Panin Dana Maksima
-0,0196
Jurnal Ekonomi dan Bisnis Vol.XV. No.1, Maret 2009: 17-34
Lampiran4
Tabel Kinerja Reksa Dana Saham Tahun 2006 Berdasarkan Model Jensen
No Nama Reksa Dana a p-va1ue
13
p-value R-square(a) (IJ)
ABN Amro Indo Dana Saham 0,002 0,749 0,684 0,007* 0,144
2 Arjuna -0,005 0,000* -0,001 0,959 0,000
3 Bahana Dana Prima 0,002 0,841 1,028 0,001 * 0,196
4 BIG Nusantara Bima -0,009 0,010* 0,484 0,000* 0,255
5 BNI Dana Berkembang 0,000 0,867 0,921 0,000* 0,697
6 Dana Ekuitas Anda1 an 0,000 0,849 . 0,807 0,000* 0,635
7 Dana Sentosa -0,003 0,150 0,607 0,000* 0,589
8 Danareksa Mawar 0,000 0,992 .0,881 0,000* 0,767
9 First State Dividend Yield Fund 0,001 0,453 0,769 0,000* 0,805 10 First State Indoequity Sectoral Fund 0,005 0,430 0,038 0,864 0,001
11 Makinta Mantap 0,008 0,005* 0,755 0,000* 0,559
12 Mandiri Investa Atraktif 0,002 0,335 0,961 0,000* 0,820
13 Manulife Dana Saham 0,001 0,459 0,829 0,000* 0,804
14 NAM Investa Agresif 0,001 0,945 1,028 0,003* 0,168
15 Nikko Saham Nusantara 0,000 0,840 0,615 0,000* 0,540
16 Panin Dana Maksima 0,076 0,335 -3,284 0,276 0,025
17 Phinisi Dana Saham 0,001 0,595 0,876 0,000* 0,850
18 Platinum Saham 0,003 0,310 0,881 0,000* 0,655
19 Reliance Equity Fund -0,004 0,032** 0,308 0,000* 0,277
20 Rencana Cerdas 0,001 0,574 0,835 0,000* 0,771
21 Saham BUMN -0,003 0,212 0,823 0,000* 0,612
22 Schroder Dana Istimewa 0,001 0,737 0,857 0,000* 0,800
23 Schroder Dana Prestasi Plus 0,001 0,582 0,777 0,000* 0,783
24 Si Dana Saham 0,000 0,974 0,965 0,000* 0,748
25 TRIM Kapital 0,002 0,258 0,971 0,000* 0,793
26 Mahanusa Dana Ekuitas 0,003 0,172 0,798 0,000* 0,659
27 Pratama Saham 0,003 0,328 0,829 0,000* 0,646
28 Reksadana Dana Ekuitas Prima 0,002 0,426 0,783 0,000* 0,699
[image:16.540.50.503.92.675.2]Evaluasi Kinerja Reksa Dana Saham di Indonesia tahun 2006 (Y. Susiana & A. Kaudin)
LampiranS
Tabel Kincrja
Reksa
Dana Saham Tahun 2006 Berdasarkan Model Henriksson dan MertonNo Nama Reksa Dana a p-value 01 p-value 62 p-value R-square
(a.) (61) (62)
ABN Amro Indo Dana Sabam 0,008 0,417 0,322 0.536 0,604 0,430 0,155
2 Arjuna -0,005 0,000* 0,029 0,407 0,049 0,333 0,020
3 Babana Dana Prima 0,001 0,912 1,040 0,115 0,02 0,984 0,196
4 BIG Nusantara Bima -0,001 0,857 0,044 0,858 -0,733 0,049** 0,315 5 BNI Dana Berkembang 0,008 0,027** 0,450 0,012** -0,784 0,003* 0,748 6 Dana Ekuitas Andalan 0,006 0,111 0,494 0,010* -0,522 0,059*** 0,662
7 Dana Sentosa 0,006 0,024** 0,088 0,510 -0,865 0,000* 0.710
8 Danareksa Mawar 0,003 0,250 0,684 0,000* -0,329 0,137 0,778
9 First State Dividend Yield Fund 0,004 0,078*** 0,598 0,000* -0,285 0,097*** 0,816 10 First State Indoequity Sectoral Fund -0,008 0,375 0,780 0,096*** 1,237 0,074*** 0,067 II Makinta Mantap 0,012 0,004* 0,490 0,020** -0,441 0,149 0,578 12 Mandiri Investa Atraktif 0,005 0,067*** 0,766 0,000* -0,324 0,113 0,830 13 Manulife Dana Saham 0,005 0,056*** 0,622 0,000* -0,344 0,063*** 0,818 14 NAM lnvesta Agresif -0,004 0,780 1,291 0,076*** 0,439 0,677 0,171 15 Nikko Saham Nusantara -0,002 0,660 0,679 0,000* 0,106 0,686 0,541 J(i Panin Dana Maksima 0,069 0,581 -2,800 0,657 0,666 0,943 O,Q25 17 Phinisi Dana Sabam 0,003 0,168 0,741 0000* > I -0,225 0,178 0,856 18 Platinum Sabam O,Gl 0,011"'* 0,464 0,017** -0,695 0,015** 0,696 19 Reliance Equity Fund 0,003 0,345 -0,089 0,529 -0,662 0,002* 0,407 20 Rencana Cerdas 0,007 0,015** 0,514 0,000* -0,535 0,008* 0,803
21 SahamBUMN 0,005 0,237 0,378 0,052*** -0,741 0,011** 0,663
22
Schroder Dana Istimewa 0,004 0,108 0,648 0,000* -0,348 0,072*** 0,813 23 Schroder Dana Prestasi Plus 0,003 0,270 0,667 0,000* -0,183 0,328 0,788 24 Si Dana Saham 0,006 0,069*** 0,612 0,001* -0,588 0,019** 0,777 25 TRIM Kapital 0,005 0,075*** 0,783 0,000* -0,313 0,165 0.802 26 Mahan usa Dana Ekuitas 0,008 0,047"'* 0,557 0,004* -0,401 0,143 0,67627 Pratama Saham 0,002 0,723 0,895 0,009* 0,094 0,827 0,647
28 Reksadana Dana Ekuitas Prima 0,005 0,161 0,604 0,001* -0,298 0,245 0,709 Sumber : Data diolah, 2007
..
signifikan pada 0,0 Iu signifikan pada 0,05
[image:17.537.31.482.124.703.2]
