BAB IV HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

(1)

BAB IV

HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

A. Populasi dan Sampel Penelitian

Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh struktur modal perusahaan terhadap kinerja perusahaan sektor konstruksi periode 2010 – 2019 sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo khususnya pada Badan Usaha Milik Negara.

Selanjutnya, penelitian ini menguji pengaruh struktur modal terhadap kinerja perusahaan dengan menggunakan biaya keagenan sebagai variabel moderasi. Pada bagian akhir, sebagai analisis tambahan penelitian ini menguji pengaruh struktur modal perusahaan terhadap kinerja perusahaan sektor konstruksi secara keseluruhan, termasuk perusahaan milik swasta dan milik negara.

Populasi utama dalam penelitian ini adalah perusahaan BUMN sektor konstruksi selama tahun 2010 – 2019. Sampel perusahaan diperoleh melalui metode purposive sampling yaitu pengambilan sampel dengan menetapkan ciri tertentu yang sesuai dengan tujuan. Adapun proses pengambilan sampel dapat dilihat pada tabel di bawah ini.

Tabel 4. 1

Prosedur Pemilihan Sampel

Keterangan Jumlah

Perusahaan

Jumlah Pengamatan

Perusahaan BUMN tahun 2010 – 2019 8 80

Perusahaan dengan laporan keuangan tidak tersedia (1) (10) Jumlah perusahaan yang dijadikan sampel 7 70 Jumlah pengamatan dengan data yang tidak

lengkap (7)

Jumlah sampel perusahaan yang diteliti 7 63

Dari proses pengambilan data di atas, dapat diketahui bahwa jumlah perusahaan BUMN sektor konstruksi dari tahun 2010 – 2019 adalah 8 BUMN. Setelah dilakukan purposive sampling dapat diperoleh data perusahaan sebanyak 7 perusahaan. Namun, dari jumlah tersebut, terdapat 7 pengamatan dengan data yang tidak lengkap untuk proses analisis.

(2)

B. Analisis Deskriptif Variabel

Statistik deskriptif yang dilakukan dalam penelitian ini bertujuan untuk menyajikan informasi terkait karakteristik variabel penelitian yang digunakan. Statistik deskriptif dibutuhkan untuk menjelaskan karakteristik setiap variabel yang digunakan meliputi nilai minimum, maksiman, rata-rata (mean) dan standar deviasi. Berikut disajikan tabel hasil analisis statistik deskriptif atas model regresi yang digunakan dalam penelitian ini.

Tabel 4. 2 Statistik Deskriptif

Variabel N Minimum Maximum Mean Std. Dev.

ROA 63 0.001 0.095 0.034 0.015

ROE 63 0.002 0.380 0.151 0.070

DEBT 63 0.574 0.890 0.761 0.068

LTD 63 0.015 0.573 0.182 0.106

AUR 63 0.256 1.435 0.797 0.310

ER 63 0.007 0.051 0.027 0.012

SIZE 63 13.954 18.639 16.342 1.140

TANG 63 0.039 0.770 0.236 0.168

GROWTH 63 -0.357 1.052 0.251 0.270

RISK 63 2,780 1,861,172 247,124 382,582

LIQ 63 0.875 1.856 1.317 0.191

DUMMY 63 0.000 1.000 0.651 0.481

Sumber: Data sekunder, diolah

Variabel dependen dalam penelitian ini adalah kinerja keuangan yang diukur menggunakan tingkat pengembalian terhadap aset (ROA) dan tingkat pengembalian terhadap ekuitas (ROE). Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel ROA adalah 0,001 dan nilai maksimum 0,095. Nilai terendah ROA ini dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk pada tahun 2015, sedangkan nilai tertinggi ROA dimiliki oleh PT Brantas Abipraya (Persero) pada tahun 2013. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,035 dan standar deviasi 0,014. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata ROA perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Variabel dependen selanjutnya yaitu tingkat pengembalian terhadap ekuitas (ROE). Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel ROE adalah 0,002 dan nilai maksimum 0,380. Nilai terendah ROE ini dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2015, sedangkan nilai tertinggi ROE dimiliki

(3)

oleh PT Brantas Abipraya (Persero) pada tahun 2013. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,157 dan standar deviasi 0,073. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata ROE perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Variabel independen dalam penelitian ini adalah rasio hutang yang diukur menggunakan rasio total hutang atas aset (DEBT) dan rasio hutang jangka panjang atas aset (LTD). Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel DEBT adalah 0,0574 dan nilai maksimum 0,890. Nilai terendah DEBT ini dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2015, sedangkan nilai tertinggi DEBT dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2010. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,761 dan standar deviasi 0,068. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata DEBT perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah. Implikasi lainnya atas hasil analisis deskriptif tersebut adalah rata-rata BUMN di Indonesia memiliki DEBT yang tinggi atau sebagian besar kegiatan perusahaan berasal dari sumber hutang.

Variabel independen selanjutnya yaitu rasio hutang jangka panjang atas aset (LTD). Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel LTD adalah 0,015 dan nilai maksimum 0,573. Nilai terendah LTD ini dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2011, sedangkan nilai tertinggi LTF dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2018. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,182 dan standar deviasi 0,106. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata LTD perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Implikasi lainnya atas hasil analisis deskriptif tersebut adalah rata-rata BUMN di Indonesia memiliki LTD yang tinggi atau sebagian besar kegiatan perusahaan berasal dari sumber hutang.

Variabel moderasi dalam penelitian ini adalah biaya keagenan yang diukur menggunakan rasio pemanfaatan aset (AUR) dan rasio beban (ER). Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel AUR adalah 0,256 dan nilai maksimum 1,435. Nilai terendah AUR ini dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero)

(4)

Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2019. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,786 dan standar deviasi 0,302. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata AUR perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Variabel moderasi selanjutnya dalam penelitian ini adalah rasio beban (ER).

Berdasarkan tabel 4.1 dapat dijelaskan bahwa nilai minimum variabel ER adalah 0,007 dan nilai maksimum 0,051. Nilai terendah ER ini dimiliki oleh PT Pembangunan Perumahan (Persero) Tbk. pada tahun 2014, sedangkan nilai tertinggi AUR juga dimiliki oleh PT Nindya Karya. pada tahun 2016. Selanjutnya, hasil analisis deskriptif tersebut menunjukkan nilai rata-rata 0,027 dan standar deviasi 0,012. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata ER perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Sejalan dengan penelitian terdahulu (mis. Dessí & Robertson, 2003; Margaritis

& Psillaki, 2010; Vijayakumaran, 2018), penelitian ini menggunakan beberapa variabel tambahan untuk mengontrol serangksaian karakteristik yang dapat diamati spesifik perusahaan yang mungkin berhubungan dengan kinerja perusahaan. Variabel tersebut termasuk ukuran perusahaan (SIZE), tangibility (TANG), pertumbuhan perusahaan (GROWTH), risiko perusahaan (RISK) dan likuiditas perusahaan (LIQ). Penggunaan beberapa variabel tersebut memungkinkan menilai pengaruh keputusan struktur modal terhadap kinerja perusahaan dari hal lain yang dapat diamati karakteristik perusahaan.

Nilai minimum dari ukuran perusahaan (SIZE) adalah 13,954 yang dimiliki oleh PT Brantas Abipraya (Persero) pada tahun 2013. Sedangkan untuk nilai maksimumnya dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2018 dengan nilai sebesar 18,639. Nilai rata-rata ukuran perusahaan (SIZE) adalah 16,349 dengan standar deviasi 1,140. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata AUR perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Nilai minimum dari tangibility (TANG) adalah 0,039 yang dimiliki oleh PT Pembangunan Perumahan (Persero) Tbk. pada tahun 2010. Sedangkan untuk nilai maksimumnya dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2018 dengan nilai sebesar 0,770. Nilai rata-rata tangibility (TANG) adalah 0,236 dengan standar deviasi 0,168. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif

(5)

homogen, yang berarti rata-rata TANG perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Nilai minimum dari pertumbuhan perusahaan (GROWTH) adalah -0,357 yang dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2019. Sedangkan untuk nilai maksimumnya dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2017 dengan nilai sebesar 0,251. Nilai rata-rata pertumbuhan perusahaan (GROWTH) adalah 0,251 dengan standar deviasi 0,270. Standar deviasi yang lebih besar dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif menyebar, yang berarti rata-rata GROWTH perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang relatif tinggi.

Nilai minimum dari risiko perusahaan (RISK) adalah 2.780 yang dimiliki oleh PT Adhi Karya (Persero) Tbk. pada tahun 2010. Sedangkan untuk nilai maksimumnya dimiliki oleh PT Waskita Karya (Persero) pada tahun 2018 dengan nilai sebesar

1.861.172. Nilai rata-rata risiko perusahaan (RISK) adalah 247.124 dengan standar deviasi 382.582. Standar deviasi yang lebih besar dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif menyebar, yang berarti rata-rata RISK perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang relatif tinggi.

Nilai minimum dari likuiditas perusahaan (LIQ) adalah 0,875 yang dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2018. Sedangkan untuk nilai maksimumnya juga dimiliki oleh PT Hutama Karya (Persero) pada tahun 2015 dengan nilai sebesar 1,856. Nilai rata-rata likuiditas perusahaan (LIQ) adalah 1,317 dengan standar deviasi 0,191. Standar deviasi yang lebih kecil dari rata-rata mengindikasikan bahwa data relatif homogen, yang berarti rata-rata TANG perusahaan mempunyai tingkat penyimpangan yang rendah.

Variabel kontrol yang terakhir adalah variabel dummy listing dan non-listing, dari 63 data menunjukkan bahwa 22 data merupakan data perusahaan non-listing dan, 41 merupakan data perusahaan listing.

(6)

Tabel 4. 3

Hasil Pengujian Data Panel – ROA(DEBT)

Variable Common Effect Fixed Effect Random Effect

Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob.

C 0.347 5.919 0.000 0.402 7.400 0.000 0.347 6.721 0.000

DEBT -0.121 -3.356 0.001 -0.102 -2.250 0.029 -0.121 -3.810 0.000

SIZE -0.010 -3.484 0.001 -0.016 -4.097 0.000 -0.010 -3.956 0.000

TANG -0.016 -0.842 0.403 -0.003 -0.166 0.869 -0.016 -0.956 0.343

GROWTH -0.003 -0.404 0.688 -0.005 -0.662 0.511 -0.003 -0.459 0.648

RISK 0.000 2.017 0.049 0.000 2.061 0.045 0.000 2.291 0.026

LIQ -0.039 -2.742 0.008 -0.030 -1.813 0.076 -0.039 -3.113 0.003

D1 0.001 0.195 0.846 0.010 1.678 0.100 0.001 0.222 0.825

Tabel 4. 4

Hasil Pengujian Data Panel – ROE(DEBT)

C 0.874 3.785 0.000 1.001 4.413 0.000 0.874 4.053 0.000

DEBT 0.137 0.962 0.341 0.127 0.673 0.504 0.137 1.030 0.308

SIZE -0.039 -3.331 0.002 -0.046 -2.846 0.007 -0.039 -3.566 0.001

TANG -0.071 -0.980 0.331 -0.044 -0.598 0.553 -0.071 -1.050 0.299

GROWTH -0.011 -0.452 0.653 -0.043 -1.352 0.183 -0.011 -0.484 0.631

RISK 0.000 1.808 0.076 0.000 1.501 0.140 0.000 1.935 0.058

LIQ -0.143 -2.529 0.014 -0.152 -2.181 0.034 -0.143 -2.708 0.009

D1 0.008 0.427 0.671 0.023 0.926 0.359 0.008 0.457 0.650

(7)

Tabel 4. 5

Hasil Pengujian Data Panel – ROA(LTD)

C 0.202 4.597 0.000 0.339 5.962 0.000 0.215 5.466 0.000

LTD -0.041 -1.246 0.218 -0.003 -0.067 0.947 -0.043 -1.468 0.148

SIZE -0.010 -3.240 0.002 -0.020 -4.951 0.000 -0.011 -3.957 0.000

TANG 0.038 1.496 0.141 0.020 0.676 0.503 0.042 1.834 0.072

GROWTH -0.003 -0.471 0.639 -0.003 -0.380 0.706 -0.004 -0.711 0.480

RISK 0.000 1.780 0.081 0.000 2.263 0.028 0.000 2.020 0.048

LIQ -0.002 -0.178 0.859 0.000 -0.024 0.981 -0.001 -0.135 0.893

D1 0.001 0.180 0.858 0.015 2.484 0.017 0.002 0.524 0.602

Tabel 4. 6

Hasil Pengujian Data Panel – ROE(LTD)

C 1.049 6.669 0.000 1.219 5.483 0.000 1.049 7.104 0.000

LTD 0.203 1.730 0.089 0.208 1.296 0.201 0.203 1.843 0.071

SIZE -0.039 -3.374 0.001 -0.049 -3.167 0.003 -0.039 -3.594 0.001

TANG -0.219 -2.425 0.019 -0.199 -1.711 0.094 -0.219 -2.583 0.013

GROWTH -0.013 -0.533 0.596 -0.044 -1.390 0.171 -0.013 -0.568 0.573

RISK 0.000 1.779 0.081 0.000 1.595 0.118 0.000 1.895 0.063

LIQ -0.200 -4.806 0.000 -0.206 -4.692 0.000 -0.200 -5.119 0.000

D1 0.009 0.479 0.634 0.028 1.169 0.249 0.009 0.510 0.612

(8)

C. Uji Estimasi dan Pemilihan Model Regresi

1. Pengujian Estimasi dan Pemilihan Model Regresi Hipotesis 1

Regresi data panel dapat dilakukan dengan tiga model yaitu common effect model, fixed effect model, dan random effect model. Hasil regresi dari ketiga model untuk hipotesis 1 terkait pengaruh struktur modal terhadap kinerja perusahaan dapat dilihat pada Tabel 4.3 – Tabel 4.6.

Setelah uji estimasi data panel dilakukan, Langkah selanjutnya adalah pengujian untuk memilih model regresi yang tepat digunakan dalam penelitian.

Pengujian model regresi yang dilakukan dalam penelitian ini meliputi:

a. Uji Chow

Pedoman yang akan digunakan dalam pengambilan kesimpulan uji chow adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Probability Cross-section Chi-square < α (5%), maka model fixed effect yang dipilih.

2) Jika nilai Probability Cross-section Chi-square > α (5%), maka model common effect yang dipilih.

Tabel 4. 7 Hasil Uji Chow Effects Test Cross-section F Cross-section

Chi-square Kesimpulan

ROA(DEBT) 0.0112 0.0013 Fixed Effect

ROE(DEBT) 0.0768 0.0188 Fixed Effect

ROA(LTD) 0.0043 0.0003 Fixed Effect

ROE(LTD) 0.0896 0.0234 Fixed Effect

Berdasarkan hasil pengujian antara common effect dan fixed effect didapatkan nilai probabilitas cross-section chi-square secara berturut untuk model ROA(DEBT) adalah 0,0013; ROE(DEBT) adalah 0,0188;

ROA(LTD) adalah 0,0003; dan dan ROE(LTD) adalah 0,0234. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 < 0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model fixed effect.

(9)

b. Uji Hausman

Kriteria yang digunakan adalah dalam pengambilan kesimpulan uji hausman adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Probability Cross-section Random < α (5%), maka model fixed effect yang dipilih.

2) Jika nilai Probability Cross-section Random > α (5%), maka model random effect yang dipilih.

Tabel 4. 8 Hasil Uji Hausman

Effects Test Cross-section random Kesimpulan

ROA(DEBT) 0.0010 Fixed Effect

ROE(DEBT) 0.0174 Fixed Effect

ROA(LTD) 0.0033 Fixed Effect

ROE(LTD) 0.0304 Fixed Effect

Berdasarkan hasil pengujian antara fixed effect dan random effect didapatkan nilai probabilitas cross-section random secara berturut untuk model ROA(DEBT) adalah 0,0010; ROE(DEBT) adalah 0,0174;

ROA(LTD) adalah 0,0033; dan dan ROE(LTD) adalah 0,0304. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 < 0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model fixed effect.

c. Uji Lagrange-Multiplier (LM)

Pedoman yang digunakan dalam pengambilan kesimpulan uji LM berdasarkan metode Breusch-Pagan adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Cross-section Breusch-Pagan < α (5%), maka model random effect yang dipilih.

2) Jika nilai Cross-section Breusch-Pagan > α (5%), model common effect yang dipilih.

(10)

Tabel 4. 9

Hasil Uji Lagrange Multiplier

Effects Test Breusch-Pagan Kesimpulan

ROA(DEBT) 0.0349 Random Effect

ROE(DEBT) 0.2087 Common Effect

ROA(LTD) 0.1050 Common Effect

ROE(LTD) 0.3104 Common Effect

Berdasarkan keseluruhan model pada hipotesis 1, maka estimasi regresi yang tepat untuk keempat model adalah fixed effect model.

2. Pengujian Estimasi dan Pemilihan Model Regresi Hipotesis 2 dan 3

Regresi data panel dapat dilakukan dengan tiga model yaitu common effect model, fixed effect model, dan random effect model. Hasil regresi dari ketiga model untuk hipotesis 2 dan hipotesis 3 terkait pengaruh struktur modal dan biaya keagenan terhadap kinerja perusahaan dapat dilihat pada Lampiran 2 dan 3.

Setelah uji estimasi data panel dilakukan, Langkah selanjutnya adalah pengujian untuk memilih model regresi yang tepat digunakan dalam penelitian.

Pengujian model regresi yang dilakukan dalam penelitian ini meliputi:

a. Uji Chow

Pedoman yang akan digunakan dalam pengambilan kesimpulan uji chow adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Probability Cross-section Chi-square < α (5%), maka model fixed effect yang dipilih.

2) Jika nilai Probability Cross-section Chi-square > α (5%), maka model common effect yang dipilih.

Berdasarkan hasil pengujian antara common effect dan fixed effect didapatkan nilai probabilitas cross-section chi-square secara berturut untuk model ROA(DEBT*AUR) adalah 0,0190; ROE(DEBT*AUR) adalah 0,0452; ROA(LTD*AUR) adalah 0,0239; ROE(LTD*AUR) adalah 0,1802. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 <

(11)

0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model fixed effect kecuali model ROE(LTD*AUR) yang mana nilai probabilitas cross- section chi-square lebih dari 0,1802 sehingga model yang tepat adalah common effect.

Tabel 4. 10 Hasil Uji Chow

Effects Test Cross-section F Cross-section

Chi-square Kesimpulan

ROA(DEBT*AUR) 0.0938 0.0190 Fixed Effect

ROE(DEBT*AUR) 0.1648 0.0452 Fixed Effect

ROA(LTD*AUR) 0.1090 0.0239 Fixed Effect

ROE(LTD*AUR) 0.3928 0.1802 Common Effect

ROA(DEBT*ER) 0.0182 0.0016 Fixed Effect

ROE(DEBT*ER 0.0395 0.0052 Fixed Effect

ROA(LTD*ER) 0.0060 0.0003 Fixed Effect

ROE(LTD*ER 0.0795 0.0148 Fixed Effect

Selanjutnya, untuk model dengan menggunakan utang jangka panjang, nilai probabilitas cross-section chi-square secara berturut untuk model ROA(DEBT*ER) adalah 0,0016; dan dan ROE(DEBT*ER) adalah 0,052; ROA(LTD*ER) adalah 0,0003; dan dan ROE(LTD*ER) adalah 0,0148. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 <

0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model fixed effect kecuali model

b. Uji Hausman

Uji ini dilakukan untuk menentukan model fixed effect atau random effect yang paling tepat digunakan dalam mengestimasi data panel. Untuk melakukan uji hausman, data diuji dengan model fixed effect dan random effect, kemudian dilakukan fixed/random effect testing dengan menggunakan correlated random effect – hausman test.

Kriteria yang digunakan adalah dalam pengambilan kesimpulan uji hausman adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Probability Cross-section Random < α (5%), maka model fixed effect yang dipilih.

(12)

2) Jika nilai Probability Cross-section Random > α (5%), maka model random effect yang dipilih.

Tabel 4. 11 Hasil Uji Hausman

Effects Test Cross-section random Kesimpulan

ROA(DEBT*AUR) 0.0614 Random Effect

ROE(DEBT*AUR) 0.1280 Random Effect

ROA(LTD*AUR) 0.0749 Random Effect

ROE(LTD*AUR) 0.3698 Random Effect

ROA(DEBT*ER) 0.0060 Fixed Effect

ROE(DEBT*ER 0.0187 Fixed Effect

ROA(LTD*ER) 0.0011 Fixed Effect

ROE(LTD*ER) 0.0492 Fixed Effect

Berdasarkan hasil pengujian antara fixed effect dan random effect didapatkan nilai probabilitas cross-section random secara berturut untuk model ROA(DEBT*AUR) adalah 0,06194; ROE(DEBT*AUR) adalah 0,1280; ROA(LTD*AUR) adalah 0,0749; ROE(LTD*AUR) adalah 0,3698. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 < 0,05).

Nilai probabilitasnya lebih besar dari alpha 5% (0,0000 > 0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model random effect.

Selanjutnya, untuk model dengan menggunakan utang jangka panjang, nilai probabilitas cross-section random secara berturut untuk model ROA(DEBT*ER) adalah 0,0060; dan dan ROE(DEBT*ER) adalah 0,0187; ROA(LTD*ER) adalah 0,0011; dan dan ROE(LTD*ER) adalah 0,0492. Nilai probabilitasnya lebih kecil dari alpha 5% (0,0000 <

0,05). Sehingga model yang tepat digunakan adalah model fixed effect.

c. Uji Lagrange-Multiplier (LM)

Pedoman yang digunakan dalam pengambilan kesimpulan uji LM berdasarkan metode Breusch-Pagan adalah sebagai berikut:

1) Jika nilai Cross-section Breusch-Pagan < α (5%), maka model random effect yang dipilih.

2) Jika nilai Cross-section Breusch-Pagan > α (5%), model common effect yang dipilih.

(13)

Tabel 4. 12

Hasil Uji Lagrange Multiplier

Effects Test Breusch-Pagan Kesimpulan

ROA(DEBT*AUR) 0.4867 Common Effect

ROE(DEBT*AUR) 0.5916 Common Effect

ROA(LTD*AUR) 0.8854 Common Effect

ROE(LTD*AUR) 0.8809 Common Effect

ROA(DEBT*ER) 0.1423 Common Effect

ROE(DEBT*ER 0.1754 Common Effect

ROA(LTD*ER) 0.0611 Common Effect

ROE(LTD*ER 0.2547 Common Effect

Berdasarkan keseluruhan model pada hipotesis 2 dan 3, maka estimasi regresi yang tepat untuk masing-masing model adalah menggunakan model common effect.

D. Pengujian Hipotesis

1. Uji Koefisien Determinasi (R²)

Koefisien determinasi (R²) menjelaskan proporsi variasi dalam variabel dependen yang mampu dijelaskan oleh variabel independennya secara bersama- sama. Pengujian ini menggunakan Adjusted R. Square, untuk mengetahui besar persentase yang dapat dijelaskan oleh variabel dependen. Untuk melihat hasil pengujian koefisien determinasi, dapat dilihat pada Tabel 4.13 – Tabel 4.15.

Berdasarkan tabel 4.13 nilai Adjusted R² pada model ROA(DEBT) adalah sebesar 0,481 atau 48,1%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel- variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 48,1%

dan sisanya sebesar 51,9% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Pada model ROE(DEBT), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,576 atau 57,6%

yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 57,6% dan sisanya sebesar 42,4% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

(14)

Tabel 4. 13

Hasil Pengujian Hipotesis 1

Variable ROA(DEBT) ROE(DEBT) ROA(LTD) ROE(LTD)

Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob.

C 0.402 7.400 0.000 1.001 4.413 0.000 0.339 5.962 0.000 1.219 5.483 0.000

DEBT -0.102 -2.250 0.029 0.127 0.673 0.504

LTD -0.003 -0.067 0.947 0.208 1.296 0.201

SIZE -0.016 -4.097 0.000 -0.046 -2.846 0.007 -0.020 -4.951 0.000 -0.049 -3.167 0.003

TANG -0.003 -0.166 0.869 -0.044 -0.598 0.553 0.020 0.676 0.503 -0.199 -1.711 0.094

GROWTH -0.005 -0.662 0.511 -0.043 -1.352 0.183 -0.003 -0.380 0.706 -0.044 -1.390 0.171

RISK 0.000 2.061 0.045 0.000 1.501 0.140 0.000 2.263 0.028 0.000 1.595 0.118

LIQ -0.030 -1.813 0.076 -0.152 -2.181 0.034 0.000 -0.024 0.981 -0.206 -4.692 0.000

D1 0.010 1.678 0.100 0.023 0.926 0.359 0.015 2.484 0.017 0.028 1.169 0.249

R-squared 0.615 0.685 0.573 0.693

Adjusted R-

squared 0.481 0.576 0.424 0.587

F-statistic 4.597 6.260 3.857 6.501

Prob(F-statistic) 0.000 0.000 0.000 0.000

(15)

Tabel 4. 14

C 0.131 1.396 0.169 0.237 0.651 0.518 0.043 0.549 0.586 0.152 0.531 0.598

DEBT -0.046 -0.719 0.475 -0.048 -0.194 0.847

LTD -0.177 -3.705 0.001 -0.020 -0.116 0.908

AUR 0.126 2.015 0.049 0.005 0.022 0.983 -0.004 -0.287 0.775 0.104 2.138 0.037

DEBT*AUR -0.128 -1.610 0.113 0.174 0.563 0.576

LTD*AUR 0.220 3.592 0.001 0.355 1.601 0.115

SIZE -0.001 -0.268 0.790 0.002 0.123 0.902 0.001 0.254 0.801 0.013 0.768 0.446

TANG -0.025 -1.371 0.176 -0.065 -0.910 0.367 0.040 1.781 0.081 -0.205 -2.494 0.016

GROWTH -0.002 -0.338 0.736 -0.008 -0.364 0.717 -0.005 -0.889 0.378 -0.015 -0.674 0.503

RISK 0.000 1.443 0.155 0.000 1.218 0.229 0.000 1.077 0.286 0.000 0.927 0.358

LIQ -0.044 -3.143 0.003 -0.133 -2.459 0.017 -0.022 -1.808 0.076 -0.216 -4.807 0.000

D1 -0.004 -0.720 0.475 -0.017 -0.841 0.404 -0.004 -0.788 0.434 -0.019 -0.975 0.334

R-squared 0.486 0.638 0.466 0.672

Adjusted R-

squared 0.399 0.576 0.375 0.616

F-statistic 5.565 10.373 5.137 12.039

Prob(F-statistic) 0.000 0.000 0.000 0.000

(16)

Tabel 4. 15

C 0.311 3.550 0.001 1.063 2.930 0.005 0.298 4.812 0.000 1.185 4.925 0.000

DEBT -0.018 -0.304 0.763 0.173 0.698 0.488

LTD -0.130 -2.935 0.005 0.143 0.826 0.412

ER 3.071 1.787 0.080 -0.237 -0.033 0.974 -1.043 -3.244 0.002 -0.954 -0.763 0.449

DEBT*ER -4.323 -2.033 0.047 -1.156 -0.131 0.896

LTD*ER 3.736 2.160 0.035 1.711 0.254 0.800

SIZE -0.012 -3.182 0.002 -0.050 -3.227 0.002 -0.013 -3.262 0.002 -0.045 -2.849 0.006

TANG -0.025 -1.380 0.173 -0.073 -0.958 0.342 0.046 1.883 0.065 -0.206 -2.188 0.033

GROWTH -0.003 -0.464 0.645 -0.014 -0.568 0.573 -0.006 -0.880 0.383 -0.015 -0.607 0.547

RISK 0.000 2.130 0.038 0.000 1.942 0.058 0.000 1.793 0.079 0.000 1.775 0.082

LIQ -0.045 -3.256 0.002 -0.149 -2.598 0.012 -0.020 -1.494 0.141 -0.209 -4.104 0.000

D1 0.001 0.294 0.770 0.011 0.562 0.576 0.001 0.276 0.783 0.011 0.534 0.595

R-squared 0.481 0.582 0.420 0.590

Adjusted R-

squared 0.392 0.511 0.322 0.520

F-statistic 5.565 8.212 4.267 8.458

Prob(F-statistic) 5.450 0.000 0.000 0.000

(17)

Berdasarkan tabel 4.13 nilai Adjusted R² pada model ROA(LTD) adalah sebesar 0,424 atau 42,4%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 42,4% dan sisanya sebesar 47,6% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi. Pada model ROE(LTD), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,587 atau 58,7% yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 58,7% dan sisanya sebesar 41,3% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Berdasarkan tabel 4.14 Adjusted R² pada model ROA(DEBT-AUR) adalah sebesar 0,399 atau 39,9%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel- variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 39,9%

dan sisanya sebesar 60,1% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Pada model ROE(DEBT-AUR), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,576 atau 57,6% yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 57,6% dan sisanya sebesar 42,4% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Selanjutnya, berdasarkan tabel 4.14 Adjusted R² pada model ROA(LTD- AUR) adalah sebesar 0,375 atau 37,5%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 37,5% dan sisanya sebesar 62,5% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi. Pada model ROE(LTD-AUR), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,616 atau 61,6 % yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 61,6% dan sisanya sebesar 38,4%

dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Berdasarkan tabel 4.15 Adjusted R² pada model ROA(DEBT-ER) adalah sebesar 0,392 atau 39,2%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 39,2% dan sisanya sebesar 60,8% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi. Pada model ROE(DEBT-ER), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,511 atau 51,1% yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel

(18)

dependennya sebesar 51,1% dan sisanya sebesar 48,9% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

Selanjutnya, berdasarkan tabel 4.15 Adjusted R² pada model ROA(LTD- ER) adalah sebesar 0,322 atau 37,5%, sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 32,2% dan sisanya sebesar 67,8% dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi. Pada model ROE(LTD-ER), nilai Adjusted R² adalah sebesar 0,520 atau 52,0 % yang artinya bahwa variabel-variabel independen mampun menjelaskan variabel dependennya sebesar 52,0% dan sisanya sebesar 48,0%

dijelaskan oleh variabel lain di luar model regresi.

2. Uji Signifikansi Simultan (Uji Statistik F)

Uji signifikansi simultan (uji statistik F) dilakukan untuk mengetahui pengaruh variabel-variabel independen secara bersama-sama terhadap variabel dependen.

Berdasarkan tabel 4.13 – tabel 4.15 dapat dilihat bahwa nilai signifikansi keseluruhan model relative pada tingkat 0,000. Nilai signifikansi tersebut <0,05 maka hasil ini mengindikasikan bahwa model regresi layak digunakan untuk memprediksi variabel dependen.

3. Uji Signifikansi Parameter Individual (Uji statistic t)

Uji signifikansi parameter individual atau uji t dimaksudkan untuk menguji pengaruh masing-masing variabel independen terhadap variabel dependen sebagaimana dinyatakan dalam hipotesis penelitian. Hasil pengujian hipotesis dengan uji signifikansi parameter individual (uji statistik t) dapat dilihat pada tabel 4.13 – tabel 4.15.

Berdasarkan tabel 4.13 tersebut dapat disimpulkan bahwa hanya DEBT (Rasio Total Utang) yang berpengaruh signifikan terhadap ROA dengan tingkat signifikansi 0,05 atau 5% (H1a diterima). Hasil pengujian menunjukkan bahwa DEBT tidak berpengaruh terhadap ROE (0.504>0.05), sehingga H1b tidak diterima. Hasil H1c dan H1d juga relatif sama yaitu tidak terdapat pengaruh LTD

(19)

(Rasio Utang Jangka Panjang) terhadap ROA maupun ROE (H1c dan H1d tidak diterima).

Berdasarkan tabel 4.14 tersebut dapat disimpulkan bahwa AUR (Rasio Aset) tidak ditemukan memoderasi hubungan antara struktur modal yang diukur menggunakan DEBT maupun LTD dan kinerja keuangan yang diukur menggunakan ROA maupun ROE (H2a – H2b tidak diterima).

Berdasarkan tabel 4.15 tersebut dapat disimpulkan bahwa ER (Rasio Beban) ditemukan memoderasi hubungan antara struktur modal yang diukur menggunakan DEBT maupun LTD dan kinerja keuangan yang diukur menggunakan ROA (H3a dan H3c diterima.

4. Uji Beda

Uji beda berpasangan (paired t-test) dilakukan mengetahui perbedaan struktur modal dan kinerja perusahaan sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Uji beda berpasangan digunakan untuk mengetahui perbedaan rata-rata dua sampel yang saling berhubungan atau berpasangan.

Melalui pengujian ini dapat diketahui tingkat signifikansi perbedaan struktur modal dan kinerja perusahaan sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hasil uji beda dapat dilihat pada tabel 4.16

Tabel 4. 16

Hasil Uji Beda Struktur Modal

ERA N Mean Sig.

DEBT SEBELUM 28 0.804

0.000

SELAMA 35 0.727

LTD SEBELUM 28 0.147

0.012

SELAMA 35 0.210

Hasil menunjukkan bahwa terdapat perbedaan signifikan struktur modal (DEBT dan LTD) perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hal ini dapat dilihat pada tingkat signifikansi pada tabel 4.16 yang menunjukkan signifikansi < 0,05 (H4a dan H4b diterima)

(20)

Pada variabel struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan DEBT dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata- rata DEBT BUMN adalah sebesar 0,804. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata DEBT BUMN sebesar 0,727. Terdapat penurunan DEBT yang signifikan yang dapat dilihat dari signifikansi sebesar 0,000<0,050 yang menunjukkan bahwa terdapat perubahan signifikan struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan DEBT sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Pada variabel struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan LTD dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata LTD BUMN adalah sebesar 0,147. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata LTD BUMN sebesar 0,210. Terdapat peningkatan LTD yang signifikan yang dapat dilihat dari signifikansi sebesar 0,018<0,050 yang menunjukkan bahwa terdapat kenaikan signifikan struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan LTD sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Kenaikan LTD ini mengindikasikan bahwa BUMN sektor konstuksi terpaksa menambah hutang jangka panjang ketika adanya proyek pembangunan.

Tabel 4. 17

Hasil Uji Beda Kinerja Perusahaan

ERA N Mean Sig.

ROA SEBELUM 28 0.034

0.985

SELAMA 35 0.035

ROE SEBELUM 28 0.180

0.004

SELAMA 35 0.128

Hasil menunjukkan bahwa terdapat perbedaan signifikan kinerja keuangan yang diukur dengan menggunakan ROE perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hal ini dapat dilihat pada tingkat signifikansi pada tabel 4.17 yang menunjukkan signifikansi < 0,05 (H5b diterima)

(21)

Pada variabel kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROA BUMN adalah sebesar 0,034. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo tidak terdapat perubahan signifikan yang dapat dilihat pada rata-rata ROA BUMN sebesar 0,035. Signifikansi variabel ROA sebesar 0,985 > 0,05 menunjukkan bahwa tidak terdapat perubahan signifikan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Pada variabel kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROA BUMN adalah sebesar 0,180. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROE BUMN sebesar 0,128 Signifikansi variabel ROE sebesar 0,001<0,05 menunjukkan bahwa terdapat perubahan signifikan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

E. Pembahasan

1. Pengaruh Struktur Modal terhadap Kinerja Keuangan

Hasil pada tabel 4.13 menunjukkan bahwa struktur modal yang diukur menggunakan DEBT berpengaruh negatif signifikan terhadap kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA ditunjukkan dengan signifikansi 0,000>0,05 (H1a diterima). Hasil ini sejalan dengan hasil penelitian terdahulu yang menunjukkan bahwa rasio hutang yang lebih tinggi berpengaruh terhadap pertumbuhan penjualan (Opler & Titman, 1994).

Hasil ini sejalan dengan penelitian terdahulu yang menunjukkan bahwa DEBT berpengaruh negatif terhadap ROA (Afza & Ahmed, 2017; Olajide et al., 2017; Vuong et al., 2017). Penelitian Afza & Ahmed (2017) menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA dan ROE (Afza & Ahmed, 2017). Hasil ini sejalan dengan penelitian Olajide et al. (2017) dengan menggunakan 60 perusahaan Nigeria selama tahun 1996 – 2004, hasil menunjukkan bahwa struktur modal

(22)

berpengaruh negatif terhadap kienrja perusahaan yang diukur menggunakan ROA, ROE, dan Tobin’s Q.

Beberapa penelitian terbaru telah menjukkan bahwa struktur modal berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan (lihat Abata & Migiro, 2016;

Cai & Zhang, 2011; Chen, Chen, Liao, & Chen, 2009; Coricelli, Driffield, Pal,

& Roland, 2012; Gleason, Marthur, & Marthur, 2000; Hung, Chan, & Hui, 2002;

Yazdanfar & Öhman, 2015). Hal ini diperkuat dengan argumen Opler & Titman (1994) yang menjelaskan bahwa rasio utang yang lebih tinggi secara negatif mempengaruhi pertumbuhan penjualan terutama di dalam industri yang memiliki persaingan yang ketat.

Hasil penelitian ini sejalan dengan Pecking Order Theory dan Trade of Theory. Pecking Order Theory menyatakan bahwa perusahan yang memiliki kinerja keuangan yang lebih baik akan menggunakan lebih sedikit pendanaan yang bersumber dari utang. Hal ini dikarenakan risiko dari penerbitan sekuritas utang memiliki risiko yang tinggi. Salah satu risiko tersebut adalah kemungkinan terjadinya kesulitan keuangan karena ketidakmampuan dalam pembayaran bunga yang tinggi. Perusahaan yang memiliki tingkat utang yang tinggi akan berdampak pada menurunnya kinerja perusahan.

Selanjutnya, pandangan trade off theory menyebutkan bahwa perusahan akan melakukan pendanaan yang berasal dari utang sampai pada tingkat tertentu, dimana penghematan pajak (tax shield) sama dengan biaya kesulitan keuangan (cost of financial distress). Oleh karena itu secara teoritis, struktur modal berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan (Dao & Ta, 2020).

Selanjutnya, pada tabel 4.13 menunjukkan hasil yang berbeda. Hasil menunjukkan bahwa struktur modal yang diukur menggunakan DEBT tidak berpengaruh signifikan terhadap ROE ditunjukkan dengan signifikansi 0,504>0,05 (H1b tidak diterima). Hasil ini sejalan dengan penelitian Chadha &

Sharma (2016) menunjukkan bahwa tidak ada pengaruh yang signifikan antara struktur modal dan kinerja perusahaan. Dao & Ta (2020) melakukan meta analisis terhadap 50 artikel dengan 540 studi terkait struktur modal dan kinerja perusahaan antara tahun 2004 – 2019 menunjukkan bahwa adanya hubungan negatif antara struktur modal dan kinerja perusahaan. Terdapat 117 studi

(23)

(47,8%) menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan. Selanjutnya, hanya 63 studi (25,7%) yang menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan 65 studi (26,5%) menunjukkan bahwa struktur modal tidak berpengaruh terhadap kinerja perusahaan

Hasil yang berbeda pada kedua model ini semakin menguatkan bahwa pengaruh struktur modal terhadap kinerja perusahaan beragam. Dao & Ta (2020) melakukan meta analisis terhadap 50 artikel dengan 540 studi terkait struktur modal dan kinerja perusahaan antara tahun 2004 – 2019 menunjukkan bahwa adanya hubungan negatif antara struktur modal dan kinerja perusahaan. 117 studi (47,8%) menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh negatif terhadap kinerja perusahaan. Selanjutnya, hanya 63 studi (25,7%) yang menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan.

Pada tabel 4.13 juga menunjukkan hasil yang relatif sama ketika struktur modal diukur menggunakan LTD. Hal ini menunjukkan bahwa struktur modal ketika diukur menggunakan DEBT dan LTD tidak berpengaruh signifikan terhadap kinerja yang diukur menggunakan ROA maupun ROE (H1c dan H1d tidak diterima).

2. Pengaruh Moderasi Biaya Keagenan antara Struktur Modal dan Kinerja Keuangan

Penelitian ini menggunakan dua alternatif dalam mengukur biaya keagenan yaitu rasio biaya (ER) dan rasio pemanfaatan aset (AUR). Penelitian terdahulu menyatakan bahwa kedua ukuran ini merupakan proksi yang dapat diandalkan untuk biaya keagenan (Ang et al., 2000; McKnight & Weir, 2009;

Rashid, 2015; Singh & Davidson, 2003; Zhang et al., 2016). Penelitian ini menggunakan kedua proksi tersebut untuk mengukur pengaruh moderasi biaya keagenan antara struktur modal dan kinerja keuangan.

Tabel 4.14 menunjukkan bahwa rasio pemanfaatan aset (AUR) tidak ditemukan memoderasi hubungan antara struktur modal yang diukur menggunakan DEBT maupun LTD dan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA maupun ROE (H2a – H2d tidak diterima). Hasil ini sejalan

(24)

dengan hasil penelitian Pandey & Sahu (2019) yang menunjukkan bahwa AUR tidak memoderasi hubungan antara struktur modal dan kinerja perusahaan. Hasil penelitian ini juga belum dapat memperoleh hasil empiris yang menunjukkan bahwa perusahaan yang memiliki hutang yang tinggi cenderung memiliki biaya keagenan yang tinggi yang pada akhirnya mempengaruhi kinerja perusahaan (Yazdanfar & Öhman, 2015).

Berdasarkan tabel 4.15 tersebut dapat disimpulkan bahwa ER (Rasio Beban) ditemukan memoderasi hubungan antara struktur modal yang diukur menggunakan DEBT maupun LTD dan kinerja keuangan yang diukur menggunakan ROA (H3a dan H3c diterima). Hasil statistik menunjukkan bahwa ER melemahkan hubungan antara DEBT dan ROA, hal ini dapat dilihat dari koefisien maupun t-statistik DEBT*ER -4,323(-2,033) dengan tingkat signifikansi 5%(0,047<0,05). Koefisien negatif ini menginfikasikan bahwa efek moderasi yang diberikan oleh variabel ER adalah negatif yang artinya ER mengurangi pengaruh DEBT terhadap ROA. Hal ini mengindikasikan bahwa ER yang tinggi menunjukkan bahwa biaya keagenan yang tinggi karena disinyalir adanya pemborosan terhadap beban operasi yang dilakukan oleh manajer dan dapat merugikan perusahaan sehingga agency cost perusahaan meningkat. Hal ini berdampak pada meningkatnya biaya perusahaan dan berakhir dengan penurunan ROA. Namun biaya ER yang tinggi berdampak dengan menurunnya pengaruh DEBT terhadap ROA, karena adanya pengawasan dari perusahaan yang semakin ketat.

Hasil yang relatif berbeda pada tabel 4.15 untuk variabel LTD. Hasil statistik menunjukkan bahwa ER menguatkan hubungan antara LTD dan ROA, hal ini dapat dilihat dari koefisien LTD*ER 3,736(2,160) dengan tingkat signifikansi 5%(0,035<0,05). Hasil pada tabel 4.13 menunjukkan bahwa LTD tidak mempengaruhi ROA, ketika variabel ER dimasukkan hubungan LTD dan ROA menjadi negatif signifikan. Hal ini mengindikasikan bahwa biaya kagenan yang tinggi akan berdampak pada penguatan hubungan LTD dan ROA, hal ini dikarenakan LTD yang tinggi akan berpengaruh negatif terhadap ROA.

Berdasarkan hasil tersebut dapat disimpulkan bahwa H3a dan H3c diterima

(25)

3. Perbedaan Struktur Modal dan Kinerja Perusahaan Sebelum dan Selama Kepemimpinan Presiden Joko Widodo

Berdasarkan tabel 4.16 menunjukkan bahwa terdapat perbedaan signifikan struktur modal (DEBT dan LTD) perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hal ini dapat dilihat pada tingkat signifikansi pada tabel 4.16 yang menunjukkan signifikansi < 0,05 (H4a dan H4b diterima). Pada variabel struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan DEBT dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata- rata DEBT BUMN adalah sebesar 0,804. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata DEBT BUMN sebesar 0,727. Terdapat penurunan DEBT yang signifikan yang dapat dilihat dari signifikansi sebesar 0,000<0,050 yang menunjukkan bahwa terdapat perubahan signifikan struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan DEBT sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Pada variabel struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan LTD dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata LTD BUMN adalah sebesar 0,147. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata LTD BUMN sebesar 0,210. Terdapat peningkatan LTD yang signifikan yang dapat dilihat dari signifikansi sebesar 0,018<0,050 yang menunjukkan bahwa terdapat kenaikan signifikan struktur modal perusahaan yang diukur menggunakan LTD sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Kenaikan LTD ini mengindikasikan bahwa BUMN sektor konstuksi terpaksa menambah hutang jangka panjang ketika adanya proyek pembangunan.. Berdasarkan hasil analisis, dapat disimpulkan bahwa H4a dan H4b diterima yaitu terdapat perbedaan rata-rata struktur modal perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Berdasarkan tabel 4, 17 hasil menunjukkan bahwa terdapat perbedaan signifikan kinerja keuangan yang diukur dengan menggunakan ROE perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hal ini dapat dilihat pada tingkat signifikansi pada tabel 4.17 yang menunjukkan signifikansi

< 0,05 (H5b diterima)

(26)

Pada variabel kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROA BUMN adalah sebesar 0,034. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo tidak terdapat perubahan signifikan yang dapat dilihat pada rata-rata ROA BUMN sebesar 0,035. Signifikansi variabel ROA sebesar 0,985 > 0,05 menunjukkan bahwa tidak terdapat perubahan signifikan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Pada variabel kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE dapat lihat bahwa sebelum kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROA BUMN adalah sebesar 0,180. Sedangkan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo rata-rata ROE BUMN sebesar 0,128 Signifikansi variabel ROE sebesar 0,001<0,05 menunjukkan bahwa terdapat perubahan signifikan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

Apabila dilihat dari rata-rata ROE menunjukkan penurunan kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE. Penelitian terdahulu menunjukkan bahwa penurunan ROE dapat disebabkan karena pengelolaan modal perusahaan yang tidak optimal. Berdasarkan hasil analisis, dapat disimpulkan bahwa H5b diterima terdapat perbedaan rata-rata kinerja perusahaan BUMN sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo. Hal ini disebabkan karena hanya variabel kinerja ROE yang berbeda secara signifikan sebelum dan selama kepemimpinan Presiden Joko Widodo.

F. Analisis Tambahan

Dalam rangka mengetahui pengaruh struktur modal terhadap kinerja perusahaan konstruksi di Indonesia atas dampak dari penerapan proyek infrastruktur pemerintah. Penelitian ini juga menguji pengaruh struktur modal terhadap kinerja perusahaan konstruksi non BUMN dan BUMN selama periode 2010 – 2019.

(27)

Tabel 4. 18

Prosedur Pemilihan Sampel BUMN & Non BUMN

Keterangan Jumlah

Perusahaan

Jumlah Pengamatan Perusahaan BUMN & NON BUMN tahun 2010 –

2019 22 220

Perusahaan dengan laporan keuangan tidak

tersedia (3) (30)

Jumlah perusahaan yang dijadikan sampel 19 190 Jumlah pengamatan dengan data yang tidak

lengkap (45)

Jumlah sampel perusahaan yang diteliti 19 145

Data Outlier (5)

Dari proses pengambilan data di atas, dapat diketahui bahwa jumlah perusahaan konstruksi di Indonesia adalah 22 perusahaan. Setelah dilakukan purposive sampling dapat diperoleh data perusahaan sebanyak 19 perusahaan (82 pengamatan). Namun, dari jumlah tersebut, terdapat 5 data yang mengandung outlier yang menyebabkan data tidak normal, oleh karena itu pengamatan tersebut dikeluarkan dalam penelitian ini.

Untuk mengontrol efek perusahaan BUMN dan non BUMN, maka ditambahkan variabel dummy untuk mengendalikan efek tersebut, yaitu dengan memberikan kode 1 untuk perusahaan BUMN dan kode 0 untuk perusahaan non BUMN. Pengujian tambahan ini menggunakan pendekatan OLS (Ordinary Least Square).

Berdasarkan tabel 4.19 menunjukkan bahwa DEBT dan LTD tidak berpengaruh terhadap kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROA. Hasil ini ditunjukkan dengan signifikansi DEBT 0,312>0,05 dan signifikansi LTD 0,771>0,05. Hasil ini sejalan dengan penelitian terdahulu yang menunjukkan bahwa struktur modal tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap kinerja perusahaan (Chadha & Sharma, 2016; Dang et al., 2019; Vuong et al., 2017). Hasil ini juga sesuai dengan penelitian meta analisis yang dilakukan oleh (Dao & Ta, 2020) yang

(28)

menunjukkan bahwa 26.5% (65 penelitian terdahulu) tidak dapat membuktikan adanya pengaruh antara struktur modal dan kinerja keuangan.

(29)

Tabel 4. 19

Hasil Pengujian Tambahan

Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob.

C 0.117 1.591 0.114 0.241 1.428 0.156 0.096 1.324 0.188 0.714 4.329 0.000

DEBT -0.043 -1.015 0.312 0.383 3.971 0.000

LTD 0.012 0.292 0.771 0.370 4.077 0.000

SIZE -0.001 -0.189 0.850 -0.020 -1.814 0.072 -0.002 -0.446 0.656 -0.027 -2.369 0.019

TANG -0.068 -2.832 0.005 -0.144 -2.605 0.010 -0.057 -2.467 0.015 -0.391 -7.395 0.000

GROWTH 0.019 1.775 0.078 0.043 1.745 0.083 0.017 1.538 0.127 0.048 1.963 0.052

RISK 0.000 1.477 0.142 0.000 1.932 0.056 0.000 1.431 0.155 0.000 2.132 0.035

LIQ 0.005 0.511 0.610 0.034 1.541 0.126 0.011 1.493 0.138 -0.043 -2.580 0.011

D1 -0.016 -1.445 0.151 -0.042 -1.595 0.113 -0.014 -1.192 0.236 -0.035 -1.316 0.191

D2 -0.026 -2.042 0.043 -0.058 -1.986 0.049 -0.029 -2.287 0.024 -0.039 -1.348 0.180

R-squared 0.163 0.343 0.157 0.347

Adjusted R-

squared 0.112 0.303 0.106 0.307

F-statistic 3.200 8.545 3.060 8.689

Prob(F-statistic) 0.002 0.000 0.003 0.000

(30)

Tabel 4. 20

Hasil Pengujian Tambahan (AUR)

Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob.

C -0.114 -1.520 0.131 -0.236 -1.343 0.182 -0.133 -1.773 0.079 0.241 1.370 0.173

DEBT 0.086 1.265 0.208 0.374 2.352 0.020

LTD -0.056 -0.864 0.389 0.114 0.761 0.448

AUR 0.143 3.763 0.000 0.130 1.454 0.148 0.065 4.957 0.000 0.115 3.770 0.000

DEBT*AUR -0.126 -2.041 0.043 0.040 0.278 0.781

LTD*AUR 0.075 0.961 0.338 0.328 1.803 0.074

SIZE 0.004 0.752 0.453 0.001 0.044 0.965 0.008 1.699 0.092 -0.005 -0.399 0.690

TANG 0.007 0.293 0.770 0.011 0.192 0.848 0.020 0.812 0.419 -0.225 -3.896 0.000

GROWTH 0.004 0.366 0.715 0.020 0.843 0.401 0.006 0.636 0.526 0.027 1.191 0.236

RISK 0.000 0.991 0.324 0.000 1.559 0.121 0.000 1.127 0.262 0.000 2.057 0.042

LIQ 0.008 0.970 0.334 0.036 1.827 0.070 0.011 1.689 0.094 -0.043 -2.832 0.005

D1 -0.008 -0.761 0.448 -0.030 -1.255 0.212 -0.010 -0.985 0.326 -0.029 -1.196 0.234

D2 -0.026 -2.210 0.029 -0.077 -2.765 0.007 -0.037 -3.256 0.001 -0.059 -2.230 0.028

R-squared 0.358 0.471 0.339 0.463

Adjusted R-

squared 0.309 0.430 0.288 0.421

F-statistic 7.205 11.494 6.622 11.105

Prob(F-statistic) 0.000 0.000 0.000 0.000

(31)

Tabel 4. 21

Hasil Pengujian Tambahan (ER)

Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob. Coefficient t-Statistic Prob.

C 0.046 0.583 0.561 0.144 0.784 0.435 0.045 0.595 0.553 0.681 3.929 0.000

DEBT -0.029 -0.679 0.499 0.403 4.070 0.000

LTD -0.003 -0.069 0.945 0.313 3.235 0.002

ER 0.011 0.154 0.878 0.028 0.165 0.870 0.021 1.509 0.134 0.002 0.061 0.951

DEBT*ER 0.038 0.249 0.803 0.025 0.073 0.942

LTD*ER 1.009 1.463 0.146 2.943 1.848 0.067

SIZE 0.003 0.568 0.571 -0.015 -1.271 0.206 0.001 0.233 0.816 -0.025 -2.074 0.040

TANG -0.061 -2.555 0.012 -0.135 -2.416 0.017 -0.065 -2.801 0.006 -0.410 -7.694 0.000

GROWTH 0.015 1.408 0.162 0.038 1.508 0.134 0.012 1.120 0.265 0.042 1.692 0.093

RISK 0.000 0.960 0.339 0.000 1.591 0.114 0.000 1.100 0.273 0.000 2.113 0.037

LIQ 0.008 0.848 0.398 0.038 1.712 0.089 0.010 1.414 0.160 -0.046 -2.763 0.007

D1 -0.019 -1.660 0.099 -0.045 -1.709 0.090 -0.016 -1.434 0.154 -0.037 -1.397 0.165

D2 -0.031 -2.380 0.019 -0.064 -2.164 0.032 -0.030 -2.393 0.018 -0.034 -1.184 0.239

R-squared 0.195 0.352 0.207 0.368

Adjusted R-

squared 0.133 0.301 0.145 0.319

F-statistic 3.127 6.999 3.362 7.520

Prob(F-statistic) 0.001 0.000 0.001 0.000

(32)

Selanjutnya, pada model ROE menunjukkan bahwa variabel DEBT dan LTD sama-sama memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kinerja perusahaan. Hasil ini ditunjukkan dengan signifikansi DEBT 0,020<0,05 dan signifikansi LTD 0,000<0,05. Hasil ini sejalan dengan penelitian terdahulu yang menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh positif terhadap kinerja perusahaan yang diukur menggunakan ROE (mis. Dixon et al., 2017; Fosu, 2013; Vijayakumaran, 2018).

Penelitian (Dessí & Robertson, 2003) yang berfokus pada 557 sampel perusahaan di Inggris selama tahun 1967 – 1989 juga menunjukkan bahwa hutang berhubungan positif dengan kinerja perusahaan ketika mereka tidak mengontrol endogenitas hutang.

Variabel moderasi biaya keagenan memiliki hasil yang beragam di kedua model. Secara keseluruhan biaya keagenan tidak memoderasi hubungan antara struktur modal dan kinerja keuangan perusahaan konstruksi di Indonesia.