PDF 企業投資行動と業績評価

(1)

日本管理会卩1学会誌

管理会計学2000 _{負　第}8_{巻第}1・₂ _{含併号}

論　文

企業

^の

投資行動 ^と業績評価

佐

藤　

紘

光

^＊

〈論文要旨^〉

　所有者^の立場^からす^る ^と，企業^の投資^は現在価値法や内部利益率法な^ど^の合理的^ルー

ルに従^っ ^て，株^主価値^が最大化^{されるよ}う^に決定 ^{される}^べ ^き^であ^る，しかし，経営者^や管^理者^は ^{この}基本ルー_ル _を_無視^し^て株^主^の^選好^{とは異なる}意思決定 ^を行う場合^{がある} ，

エイジェンシー_理_論_は _そ_の理由を経営者や管理者（^エイ^ジ^ェ ^ント）^が株主（プリ^{ンシパ} ル）^の利^益^よ ^{りも自}^分 ^自身^の^{利益}^を優先^す^る ^イ^ン^セ ^ン ^テ ^ィ ^ブ^を ^も^つ ^か ^ら^で^あ^る ^と説^明す

る．^エイ^ジ^ェ ^ントの投資決定を^コ ^ント^ロー_ル_す_{るイ} _ン_セ _ン _テ_ィ_ブ・_{シス} _テ_ム _を構築することが業績管理会計^の重要課題^とな^る所^以^であ^る．

　本稿^は，^{この} ^よう^な視点^{から}，経営者や管理者 ^に効率的投資決定^を動機^づけ^る報酬体系（業績評価^シ^ス ^テ^ム）^の ^{あり}方^を論 ^{じる}．最初^に，

Holmstrom

^and

Ricart

i

Costa

のエ

イジ^ェ ^ンシー・_モ _{デルに}_数値^{例を}当^て^{はめ}^て管^理者^の投資行動^を分析^{する}．そして_，効率的^な投資^決定^を動機^づ ^け^る^に^は，長期（

2

期間）^の雇^用関係^を自^{己選択さ}^せ ^る業績^連動型^の報酬体系^が必要 ^とな^{るこ} ^とを明ら^か^にす^る．^つ ^い ^で，モデル分析^の含意を用^い ^て，

経営者^の^キ ^ャ ^{リア} ・_コ _ン_サー_ン_が_{投資決定}_の_{効率性} _を_歪_め _る_プ _ロ _{セス} _を_い _く_つ _か_{のケ} ー

スで説明す^る．そして，^企業価値^を測定す^る業績尺度^を報酬体系^に結^び^つ ^{ける}必要性 ^を再確^{認し}，^{業績}^評^価^尺度^と^し^{ての}^{株価}^や^会計^利^益，^経済付加価値^な ^ど^の ^意義^を検討^し，経営者報酬^と^の連動性に^つ ^いて言及^す ^る．

〈キー_ワー _{ド〉}

エイジェンシー_{理論}，経営者^の能力，投資^イ^{ンセ} ^ン ^テ ^ィ ^ブ，^キ ^ャ ^リ^ア・_コ _ン_サー_ン，経営労働市場，人的資本^の市場価値，報酬^の下方硬直性

1999 _年11 _{月受付} 2000年　　1目　受理

＊早稲田た孕社会科学部教授

17

(2)

管理会刮学第8巻第1・2 _{含併号}

1

．はじめに

　日本企業^の株主資本利益率^〔ROE ）は依然 ^{として} 長期低落傾向^を示 ^し，米国^企業^と^の乖離 ^を拡大 ^さ^せ ^て ^い ^る ¹．_その原因^が過剰^生産能力^に^よ^る高^コ ^ス ^ト体質^に ^あり，^そ^の削減 ^こ^{そが}競争力回復^の喫緊^の課^{題とな}^っ ^て ^い ^る^こ ^{とは周知}^の ^と^こ ^{ろで}^あ ^る．しかし，再発予防 ^と^いう管理会計

の観点^{からは}，過剰能力^を招^い ^た原因^を過去^の投資行動^に^遡^っ ^て究明す^る必要^があ^ろう．経済環境^の^{悪さ}^の ^{みに}原因^{があ} ^{るわ}け^{では} ^な^い ^と^{すれ} ^ば，投資決定が合理的になされてきたか ^どう

かが問 ^{われ} なけ^{ればならな}^い ^{からで}あ^る．

　管^理会計論^は，^こ^{れま}^で，^{意思}決定^会計^の ^{なか}^で現^{在価}値^法^や^内部^{利益}率法^{など}^の投^資決定

ルー_ルを規範的な視点から論じてきた．しかし，それら^の^ルー_ル

が実際 ^に守ら^{れる} か^どう^{かに}

ついては_，経営判断^の問題と^{して} ，踏^み込 ^ん^だ論議^{を避}け^て ^き^た．また，投資後^に予定 ^{した}成果が実現したか^どう^かを^フ ^ォ ^ロー_し

，結果責任を明ら^{かに}す ^る業績評価^のあり方^に^つ ^い ^ても十分な論議 ^は行^{われ}^て ^こな^か ^っ ^{たよ} う^に思 ^{われる}．_経営者^や管理者^の投資行動^に誤り^があ ^っ ^{たと} す^れば，^そ ^の主たる原因は適切な投資決定ル「ルを遵守させる仕組^みを欠如してきた^ことに求められ ^よう．

　本稿^の目的^は業績管^理 ^{シス} ^テ ^ム^の ^{この} 欠落部分を補充する論議を展開す^る ^ことにある．そ^のためには_，経営者^や管^理^者^が^，時 ^とし^て，株^主^の利益^に反す ^{るよ}う^な投資行動^{をと} ^る誘^因^を^明

らかにしたうえで，それを取り除く方策を検討す ^る ^ことが必要となろう²．次節^{では} ，^モ ^デ^ル分析を通じ^て効率的な投資決定を動機^づけ^る報酬体系を明らかにする．第

3

節では，分析から引き出さ^{れる}含意を用 ^い ^て効率的投資決定^を歪^{めるプ} ^ロ ^セ^ス ^を個別的なケー_ス _で検討す ^る．第

4

_節では_，業績指標 ^とし^{ての}株価^や会計利益な^ど^の意義を検討 ^し，報酬^{シス} ^テ^ム ^と^の連動性^に

ついて論議す^る．最後^に，成果^主義，業績主義な ^{どとよ}ばれる最近^の経営改革^の動きが ^ス ^テー

クホルダー_に及^ぼす影響 ^に^つ ^い ^て言及してまとめとす^る．

2

．

経営者

^・

管

^理

者

^の

投資

^{インセンテ} ィブ

　^エ ^{イジ}^ェ ^ン ^シ ^ー^理^論^は，企業^の投資行動^があ^る^べき姿^{から}^乖離^す^る^理 ^由^を，プリ^{ンシパルで} ある株^主^と^エ ^{イジ}^ェ ^ン ^ト^で ^あ^る経営者^の ^間^の利害衝突 ^に求^め，経営者^が株^主^の利^{益よ} り^も自分

の利^{益を優先す}^る ^い ^わ^ゆ^る機^{会主}義的行動を選択するイ^ン^セ ^ンティブをも^つからであると説明す^る．たとえ^ば，過大^な ^フ ^リー・_キ _ャ _ッ _シュフロー_{をも}_つ成熟^企業^{では} ，配当や自社株消却^を通 ^じ^て株^主 ^{にこ}^{れを}返還す ^{るこ} ^とが企業価値 ^を高^め^る合^{理的な}手段 ^と^な^る^が，経営者^は^{裁量}権

の繪亅^・^を嫌^い，収益性^の裏付け^の ^な^い（多く^の場合，本業^と関連^の薄^い）事業^であ^っ ^て ^も，自己の支^配力^や ^ポ^ス ^ト^の ^拡張 ^{を目}的^{とし}^て，^必要^{以上}^に組織^{を拡}大 ^させ ^る傾向^のあ^{るこ} ^{とが}指摘

されて ^いる．

Jensen

［

15

］^{はこ}^の ^ような投資 ^{による}企業価値^の喪失^を ^フリー・_キ _ャ _ッ _シ_ュ _フ _ロー

の^エイジ^ェ ^ンシー・_コ _ス _ト_と_{よんで} _い _る ³．最初^に，このよう^な^エ ^{イジ} ^ェ ^{ンシ} ー

問題^の基本構造 ^{を明ら}^か ^にす^る^た^め，代^理関係^の枠組^み^の ^な^{かで}投資決定問題 ^を定式化^{した} Holmstrom

and 　

Ricart

i

Costa

［

13

］のモデルに数値^例^を^当^て ^{はめ} ^て^管^理^者^の投資行動^を説明 ^し，業績評価^ル

199 年3月期の H場企業のLF_{均値}_は₀₂ _{％にまで}_低_下 _{した}．『R本経済新剛 1999 _年6_丿」27 目．

2 本稿では，^{企業が行}う^{資本支}^出一_{般を「}_投_資_{行動}_{」と}_{よび}，^{その}具体^的 ^な内容^は特定^{しな} ^い．ただし，行動主体である経営者や管理 9^の

能力などの人的要因が結果に重要な影響をあたえるも^のに限定する．

3Jensen 　l15」は，負債による資金調達がこの種の^エイジェ^ンシー・コストを削減する有力な手段になると指摘している．利息の支払やJu

金^の返済を通じて企業^の手許資金を減らし．経営吝の自山裁量^の余地を狭めるからである．ただし，^{この}^{ような負債}^{のガ}^バ^ナ ^{ンス}^{機能}^は，

過乗ⁱ瞶務を抱^え^る日本企業^{には}働^かなかったとみるべきであろう．

18

(3)

企業の投資行動と業績評価

一_ル _が

備^{える}^べき属性^を分析 ^{しよ} う，

　^エ ^イ^ジ ^ェ ^ン ^ト（管^理者）^は^， 2 期間（t^＝ 1_，2）^{にわた}^っ ^て同一_の

投資機会^{をもち}^，各期首^に^そ^の期^の経済環境を予測す ^る情報^St ^に^基^づ ^い ^て投資す^{るか} 否^か ^を決定す^る⁴．投資 ^し^た場合，期末

に^ペイオ^フ（業績）ytが実現し，投資しな^い場合^{はゼ} ^ロ ^の^ペイオ ^フが実現す ^る．yt^は，次式に示され^{るよ} う^に， Stだけ^でなく投資し^た後^に実現す ^る撹乱要因 et ^{によ}^っ ^ても確率的^に変動す

る．

　　　

^yt＝^St^十^et

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

^（¹^）

　

^{確率変数}^st ^と^et ^は^， ^{それぞれ}^，

high

（

H

）^か

low

（

L

）^の ^いず^{れか} ^の値^になり，その実現値と確率p （・_{）を次}_の _よ_う_に_{仮定す} _る．

StH ＝

1StL

＝− 1

etH ＝

5etL

＝−

5

P ^（^StH ^）＝

0

．

5

P （^s，

L）− O ．5

p

^（^etHlG ^）^＝0．⁸

p ^（^etLlG ）＝

0

．2

P

5

）．管^理者自身も自分^の能力水準 ^を知 ^らず，この確率信念^を共有 ^{して} ^い ^るも^のとす^る．

　第

1

_期に投資が行われると，プリンシパルは第

1

期末にy1 と^s1 を観察し，（

1

p1

^{とな}^る^．

Pt

^の ^{もと}^で ^の ^et ^の ^期

待値

E

（^et

1

^’^Pt^）^は^次^の ^よ^う^に^{計算} ^{される} ^．

　 ^E

^（êtlG ^）^＝p ^（êtHlG ^）êtH ^＋^p ^（ê^，^LlG ^）êtL ^＝

^O

^．

⁸

^（

⁵

^）^＋

⁰²

^（⁻

⁵

^）^＝

³ 　E

^（^etlB ^）^＝

p

^（^e，

HIB ）^etH ^＋

p

^（êtLlB ^）êtL ^＝ ^{0 ．}² ^（^{5 ）}^＋^{O ．}^{8 （− 5 ）}^＝ ^{− 3} 　Ê ^（êt

l

p

七）＝

ptE

^（^et

_期の期待^ペ ^{イオ} ^フ

E

（y21s2^）（＝_s2 _＋

E

（^e21p2

））^は次式^にな^る．

　 ^E

^（^y21s2H ^）^＝

¹

^＋

^6P2

⁻

³

^・

^6P2

^{− 2}

　E

^（^y21s2L ^）^{一・}^{− 1}^＋^{6p2 − 3}^＝ ^{6p2 − 4}

　^{上述したよ}^う^に^，p2 ^の ^値^は^第

1

_期の投資決定 ^と^そ ^の結果 ^に応じて変^わ^{るから}，第

2

_期の最^適

4Sr は，以下^に述^べるように事後的^{には}業績評価情恨とし^て機能するが，^プリ^ンシ^パルが^エイジェントに投資^の決定権限を委譲する^のは，

エイジェントしか^こ ^の 1意思決定情報を入手できな^いからである．

5E （y，IG^）一・3 ＞E _（ytlB）≡−3．なお，^E ^は，^以下，^工眄侍値の演算を表す．

6p 〔elH ，G）＝_p_（_e1^”

IG

^）pl＝₀．4　　　p（^elH，^B）＝_p_（_eiHlB _）（₁−₁₁_｝＝_e．1 p^（^{e1H ）}＝_p_（_巳1^日，^G^）^十 p^（^e払B）＝_O．5

p（êlL ，^G^）＝_p_〔elLIG ）p1≡0．1p（êlL ，^B^）≡_p_（e1LIB ）（1−_p1_）≡0．4 p^（êlL^）＝_p_〔_eiL，^G）十p^（ê】

．

8

　^（^第

1

期 ^に投資^し，失敗し^た場合） ^：

E

O

y21s2L

^，

p20

^）＝6p20 − 4 ＝6_（0 ．

5

）− 4 ＝− 1＜

0

→ 投資 ^{しな}^い

　

^y1^や ^s1 ^に ^関^す ^る^{情報}^が^{労働市}^場 ^に^{伝達}^{されると}^，合^{理的予測} ^能^力 ^を^{備え}^た^市^場^参^加^者^は^第

2

期投資^{が上}記^の ^よう^に決定^{され}^る ^こ ^{とを}誤り^{なく}予測す^る．期待^ペ ^イ^{オフ}

E

（y21p2 ^{）は}管^理者

の人的資本（^{能力}）^{が生み出し}^た ^も^{ので} ^あ^{るか} ^ら^， ^{市場}^は ^{当該}^ペ ^{イオ} ^{フで} ^も^っ ^て ^{人的資本価}値

z2（p2）を評価す ^る．_{別言}す^れ ^ば，市場参加者^{がこの}管^理者 ^を雇う^とす^{るなら}^ば，’

第 1 期^の業績

に応^じ^て， z2（p2^＋）^＝ 1．8_，　z2 （

p2M

^）^＝ ^O ^，^z2 ^（

p20

^）^＝ ^0，⁵ ^と^い ^う^報^酬 ^を^{支払う}^で^あ^ろ ^う^か ^ら^，^z2^（

p2

^）^は

管^{理者} ^の市場^価値 ^を表す^と解 ^{しう}^る^の ^で ^あ^る．後^戻り帰納法^に^{よれば}，^こ ^{れら}^の値 ^は最^初^の投資決定時点 ^で予測 ^でき^るから，第

1

P20

^）^＝^z2^（

Pl

^）^＝^＝

O

．

5

　 ^{したが} ^っ ^て，次^の関係^が導^{かれる}⁷．

　　E （^z2 （

P2

^）^）^{＞ z2} ^（

P1

^）　　　（

2

）

　^{以上}^の ^枠組^み ^の ^{もと}^で，管理者報酬^の論議 ^に移^ろう．単^純化^の ^{ため}，各^期^の ^報酬^は^期首^に^先

払されると仮定すると，第

1

期^の報酬^w1 は，業績晴報^が存在^しな^いから，固定額^になる．ゆえに以下 ^の論点^は，第

翫）は，第1期投資がもたらす業績情報から管理者^の能ノ」を学習して．^これを第2期の投資決定に活用した桔果として獲得されるものであるから，人的資本の正味価値を表す．他h’．能力情報によって投資決定を改善できな^いときには，^こ^の値^{はゼ} ^ロ^{になる}．したがって．　．_般_式_{では}．（2_{）は ≧ で}成立する．

　 ^{なお}．Sd と eI^の確率分布を一一_{般式}_で_{定義した場}_h_に_も（₂_）_{は成立す}_る．なぜならば．E（e21p2 ）が p2^の線形関数であり，^z2（p2）は，^{s2 ＋}^E

（e21p2 ）とy2≡O の^いず^{れか}Jtきい方の値をとる合成関数すなわち，Ê ^（^{s2 ＋}Ê^（ê21p2 ^）

1s2

^＋Ê^（ê21p2 ^）^≧Ôl^で^{あり}^．^{凸関数にな}^る^の ^で ^，

Jensen の不等式により，^E（^z2（p2 ））≧z2〔E _{（p2 ）}_）となる一_方．^E （p21p1＞≡_pl_〔マー_チ _ン_ゲール）となるからである．

sHolmstrom and RicartiCosta［13】は．^こ^の ^ケー_スを契約が存在しな^い場合と位署i↓けて^いる． 20

PDF 企業 投資行動 と業績評価

企 業

投 資 行 動 と 業 績 評 価

藤

光

Holmstrom

Ricart

i

Costa

2

17

1

3

4

2

経 営者

管

者

投 資

Jensen

15

Ricart

i

Costa

13

18

high

H

low

L

1StL

5etL

5

0

5

p

0

P

0

8

G

good

B

bad

G

B

B

G

2

G

G

Pt

1

0

5

P1

0

5

1

1

1

p2

p2

p

G

p

4

0

5

0

8

p2

p

G

0

1

0

5

0

2

PDF 企業投資行動と業績評価

企業

投資行動 ^と業績評価

藤　

経営者

投資

　p2

　p2

　 ^E

^O

⁸

⁵

⁰²

⁵

³ 　E

^G

　 ^E

¹

^6P2

³

^6P2

　E

　　 E

0 　　　

　　 ^E

^p2

^6p2

⁴

⁶

⁰

⁸

⁴

^O

⁸

⁰ 　　　