HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
4.3 Peranan Industri Terhadap Pola Pembalikan (Pengujian Hipotesis 2) Peneliti tertarik untuk melakukan analisis apakah terdapat pola reversalPeneliti tertarik untuk melakukan analisis apakah terdapat pola reversal
4.3.2 Analisis Cross-sectional Regression
Berdasarkan pengujian terhadap abnormal return dan cumulative abnormal return yang telah dilakukan sebelumnya, didapatkan bukti bahwa terdapat perbedaan pola reversal atas klasifikasi industri yang berbeda. Perbedaan tersebut ditunjukkan dengan hasil pengujian dimana industri ekstraktif dan manufaktur tidak mengalami price reversal dengan memperoleh CAR yang positif tetapi tidak signifikan selama tiga hari setelah terjadi peristiwa penurunan
-10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1011121314151617181920
CAR
CARharga namun industri jasa mengalami price reversal dengan CAR dan signifikan selama tiga hari setelah peristiwa penurunan besar harga terjadi.
Namun, secara rata-rata diperoleh hasil pengujian terhadap AR dan CAR pada periode t+4 hingga t+20 yang menunjukkan harga cenderung untuk terus bergerak naik hingga hari kedua puluh dimana nilainya melebihi CAR yang diperoleh selama tiga hari setelah event.
Berdasarkan hasil pengujian terhadap abnormal return dan cumulative abnormal return dapat dinyatakan bahwa terdapat perbedaan antar industri dalam pola reversal yang terjadi. Dengan kata lain, perbedaan klasifikasi industri mempengaruhi pola reversal yang terjadi.
Pada bagian ini dilakukan analisis regresi cross-sectional untuk mendukung kesimpulan yang dinyatakan berdasarkan analisis terhadap hasil pengujian terhadap abnormal return dan cumulative abnormal return . Model regresi ini sama dengan yang digunakan oleh Benou& Richie (2003) dan Pane (2008) dimana cumulative abnormal return diregresikan terhadap abnormal return pada t=0 (AR0) . Model regresi ini menggunakan dua variabel dummy
untuk mengidentifikasikan klasifikasi industri.
Secara umum model persamaannya adalah sebagai berikut :
CARi = + AROi + D1i + D2i +
Overreaction hypothesis menyatakan pergerakan ekstrim dalam harga saham akan diikuti pergerakan harga saham dengan arah sebaliknya (directional effect) dan semakin besar pergerakan awal (initial overreaction) semakin besar pula reversal yang terjadi (mangnitude effect). Berdasarkan overreaction
hypothesis tersebut maka diharapkan untuk mendapatkan koefisien δ1 bernilai negatif. Sementara itu, jika klasifikasi industri memiliki peran penting dalam pola
reversal yang terjadi maka akan diperoleh δ2 dan δ3 secara signifikan berbeda
dari 0. Demikian sebaliknya, jika diperoleh δ2 dan δ3 secara signifikan tidak berbeda dari 0 maka klasifikasi industri tidak memiliki peran penting dalam pola
reversal yang terjadi.
Model regresi diestimasi untuk dua jenis variabel bebas yang berbeda. Variabel bebas yang pertama adalah cumulative abnormal return yang mewakili tiga hari sesudah event (CAR pada periode t+1 hingga t+3). Variabel bebas yang kedua adalah cumulative abnormal return yang mewakili hari keempat hingga kedua puluh sesudah event (CAR pada periode t+4 hingga t+20). Hasil regresi ditampilkan pada Tabel 4.16 di bawah ini.
Tabel 4.16
Estimasi Parameter Cross-sectional Regression
Intercept AR0 D1 D2 F-stat R2
A. CAR1-3 0.414762 -0.003317 0.533145 0.289283 0.108410 0.009759 0.243256 -0.015708 0.561183 0.306936 B. CAR4-20 0.567726 -0.115949 -0.154437 -0.279638 6.453554 0.369756 5.576628*** -3.885276*** -0.944216 -1.765433*
Sumber: Data olahan penulis Signifikansi * 10%
** 5% *** 1%
Berdasarkan Tabel 4.14 dapat dilihat bahwa pada bagian A (periode t+1
hingga t+3) sebagai variabel dependent nilai koefisien δ1, yaitu return pada t=0 bernilai negatif meskipun tidak signifikan. Hal ini dapat diartikan terdapat hubungan negatif antara penurunan pada event day (t=0) dengan cumulative
abnormal return pada tiga hari setelah event. Dari Tabel 4.16 dapat dilihat bahwa koefisien D1 dan D2 (pada bagian A), yang mewakili klasifikasi industri, ternyata tidak signifikan berbeda dari nol. Sehingga dari hasil ini dapat dinyatakan bahwa tidak cukup bukti untuk menolak H0.
Pada bagian B (CAR t+4 hingga t+20 sebagai variabel dependent) nilai
koefisien δ1 bernilai negatif dan signifikan dengan tingkat signifikansi 1%. Hal ini dapat diartikan sebagai adanya hubungan negatif antara initial price change
dengan CAR t+4 hingga t+20. Hal ini mengindikasikan bahwa penurunan besar pada event day (t=0) merupakan suatu sinyal bagi saham untuk terus mengalami peningkatan harga pada periode lebih lanjut (t+4 hingga t+20). Tabel 4.16 menunjukkan bahwa koefisien D1 tidak signifikan berbeda dari nol. Sedangkan koefisien D2 yang mewakili industri ekstraktif (pada bagian B) bernilai negatif dan signifikan pada tingkat signifikansi 10%.
4.4 Pembahasan
4.4.1 Pengujian Terhadap Seluruh Sampel
Hasil pengujian terhadap AR tidak memberikan bukti bahwa secara rata-rata, telah terjadi reversal dalam jangka pendek setelah penurunan besar pada harga saham terjadi. Selanjutnya didapatkan bukti bahwa setelah reversal jangka pendek, harga cenderung untuk terus bergerak naik. Hasil ini berbeda dari hasil penelitian sebelumnya, dimana Cox & Peterson(1994) dan Pane (2008) mendapatkan bukti bahwa setelah reversal jangka pendek, saham cenderung mengalami kinerja yang buruk (mengalami penurunan harga) dalam hari-hari berikutnya. Hal ini mungkin disebabkan tindakan penyesuaian yang dilakukan
oleh investor atas penurunan harga besar-besaran yang merupakan akibat reaksi yang berlebihan terhadap informasi negatif sehingga menyebabkan terjadinya penurunan besar pada harga saham.
Dari analisis terhadap abnormal return tidak diperoleh bukti bahwa terdapat abnormal return yang positif dan signifikan pada t+1 hingga t+3, meskipun abnormal return pada t+1 hingga t+3 bernilai positif. Untuk mendapatkan pengujian yang meyakinkan mengenai terjadi atau tidaknya reversal
maka dilakukan pengujian terhadap cumulative abnormal return selama tiga hari pertama setelah event terjadi. Dari hasil penelitian diperoleh CAR tiga hari setelah
event sebesar 2,05% dan signifikan pada tingkat signifikansi 10% dan hal ini mengindikasikan bahwa terjadi reversal dalam jangka pendek. Berdasarkan analisis terhadap cumulative abnormal return pada t+4 hingga t+20, diperoleh CAR sebesar 6,11% pada tingkat signifikansi 5%.
Berdasarkan analisis terhadap abnormal return dan cumulative return, dapat dikatakan bahwa tidak ditemukan cukup bukti untuk menerima H0 yang menyatakan bahwa saham-saham LQ-45 yang mengalami penurunan besar pada harganya tidak mengalami price reversal dalam jangka pendek. Dari hasil analisis diperoleh bukti bahwa investor dapat memperoleh abnormal return sebesar 2,05 % dengan memasuki pasar dan membeli saham-saham yang mengalami penurunan besar pada closing price saat t=0, dan menjualnya tiga hari kemudian. Dan investor juga dapat memperoleh abnormal return yang lebih besar yakni 6,11% dengan memasuki pasar dan membeli saham-saham yang mengalami penurunan besar pada closing price saat t=0, dan menjualnya 20 hari kemudian.
Hal ini mungkin disebabkan tindakan penyesuaian yang dilakukan investor terhadap penurunan harga besar-besaran yang merupakan akibat reaksi yang berlebihan terhadap informasi negatif yang menyebabkan terjadinya penurunan besar pada harga saham. Investor mengambil tindakan untuk menjual atau membeli saham yang dimilikinya.
Hasil pengujian terhadap cumulative abnormal return pada t+4 hingga t+20 menunjukkan CAR yang positif (2,05%) pada tingkat signifikansi 10%. Hal ini mengindikasikan bahwa pada periode t+4 hingga t+20 harga saham cenderung untuk terus mengalami kenaikan. Dengan kata lain, investor melakukan tindakan penyesuaian atas terjadinya penurunan harga saham (sesuai dengan teori
overreaction hypothesis).
Hal ini mungkin disebabkan harga saham pada seluruh sampel sering mengalami overvalued atau undervalued karena berbagai faktor, terutama
uncertainty dalam bentuk value of market fluctuating, aktivitas intraday trading, faktor fundamental emiten dan persepsi pasar terhadap saham yang ditransaksikan. Dengan kata lain, investor cenderung bereaksi secara berlebihan terhadap informasi (menetapkan harga terlalu tinggi sebagai reaksi terhadap berita yang dianggap baik (good news) dan sebaliknya investor memberi penilaian terlalu rendah terhadap bad news. Dalam asumsi teknikal analisis, pergerakan harga saham sudah merefleksikan semua informasi yang masuk ke pasar baik informasi publik maupun private. Perilaku volatilitas harga terkait frekuensi price reversal, dipengaruhi tingkat efisiensi pasar modal. Semakin kuat efisiensi suatu pasar modal, price continuation lebih mendominasi dibanding price reversal, baik
indeks pasar, portofolio maupun saham individual, khususnya menjelang penutupan pasar (market on close). Dengan demikian dapat peneliti menduga bahwa pasar saham-saham yang terdaftar pada LQ-45 di Indonesia termasuk klasifikasi pasar tidak efisien.