Persamaan regresi (6.6) dapat menjelaskan hubungan ekonomi antara variabel-variabel liberalisasi keuangan, perusahaan dengan nilai Q-Tobin, sebagai berikut:
Qt = 2.142 + 0.000JCI – 0.511SBI - 0.004MS + 1.173RKDT + 0.482INT + 0.000BVD – 0.000TA – 0.009DUM ... (6.6) Secara umum, dari persamaan (6.6) menunjukkan arah yang sesuai dengan teori dan logika ekonomi, kecuali M2 dan bunga pinjaman. Variabel liberalisasi keuangan, berupa financial deepening yaitu rasio kapitalisasi pasar terhadap GDP dan rasio M2 terhadap GDP, tidak dimasukkan dalam model ini, karena setelah dilakukan
beberapa kali respesfikasi tidak memberikan hasil yang lebih baik. Kebijakan moneter direpresentasikan dengan M2 dan SBI. Kebijakan moneter direpresentasikan dengan SBI menunjukkan tanda sesuai dengan teori, namun tidak demikian dengan M2. Rasio kredit terhadap GDP yang merepresentasikan kebijakan moneter memiliki pola hubungan yang sesuai dengan teori, dengan pengaruh yang cukup bermakna.
Tabel 22 memperlihatkan pengaruh variabel liberalisasi keuangan dan kebijakan moneter terhadap nilai Q-Tobin sektor perbankan, dengan model estimasi Random Efek (REM).
Tabel 22. Pengaruh Liberalisasi Keuangan dan Kebijakan Moneter terhadap Nilai Q-Tobin Sektor Perbankan, Periode 2002 – 2009, Model REM
Parameter Koefisien Estimasi Standard Error Nilai – p
C 2.142808* 0.320774 0.0000
IHSG 0.000308* 9.45E-05 0.0015
M2 -0.004192* 0.000564 0.0000
SBI -0.511347* 0.039923 0.0000
Bunga Pinjaman 0.481704* 0.038851 0.0000
Aset Perusahaan -3.97E-05* 9.64E-06 0.0001
Pinjaman Perusahaan 4.17E-05* 1.05E-05 0.0001
Rasio Kredit 1.1737781 1.247893 0.1665
Dummy Krisis 2008 -0.009702 0.218949 0.9647
R-squared 0.071102
Adj. R-squared 0.004155
F-test 1.062059*
** Koefisien signifikan pada taraf nyata 5% * Koefisien signifikan pada taraf nyata 1%
Masing-masing karakteristik struktur hubungan tersebut diuraikan sebagai berikut:
1. M2
Variabel ini merepresentasikan kebijakan moneter berupa uang beredar. Hasil analisis menunjukkan pola hubungan yang negatif dengan nilai Q-Tobin sektor perbankan, dan tidak sesuai dengan teori, namun dengan pengaruh yang relatif kecil. Peningkatan jumlah uang beredar (M2) diharapkan memberikan pengaruh positif terhadap nilai Q-Tobin, melalui penurunan suku bunga acuan. Namun pola hubungan
yang negatif diduga karena mungkin saja pelonggaran uang beredar didukung dengan rasio kredit yang meningkat akan memberikan kesempatan bagi bank untuk menyalurkan kredit, sehingga jumlah aktiva bank meningkat dengan adanya penyaluran kredit, dan akan menurunkan nilai Q-Tobin, dan pada saat yang bersamaan diduga investor tidak melakukan investasi pada saham-saham perbankan.
2. SBI
Pengaruh kebijakan moneter ini menunjukkan hubungan yang negatif dengan nilai Q-Tobin sesuai dengan teori ekonomi, dengan pengaruh yang cukup berarti. Sebagaimana dijelaskan di bagian atas, bahwa penurunan SBI, seharusnya diikuti oleh penurunan suku bunga kredit dan selanjutnya pinjaman. Namun spread yang masih besar, tidak mendorong korporasi untuk segera melakukan pinjaman, sehingga diduga tidak terjadi investasi dalam waktu yang bersamaan. Penyaluran kredit yang meningkat, akan memperbaiki Net Interest Margin (NIM) dari perbankan, dan ini akan memberikan pengaruh positif terhadap nilai pasar saham.
Di sisi lain, prinsip prudent yang harus dipertahankan oleh perbankan, seringkali menjadi pisau bermata dua. Hal ini didukung pula oleh suku bunga pinjaman yang memberikan pengaruh positif. Tingginya bunga pinjaman, yang pada dasarnya mencerminkan fee atas jasa perbankan, akan meningkatkan NIM, manakala terjadi penyaluran kredit dalam jumlah yang besar.
Hubungan positif dengan bunga pinjaman dapat dijelaskan, dengan spread bunga yang tidak berubah, maka dimungkinkan bagi sektor perbankan untuk memperoleh kenaikan laba atau NIM, sehingga nilai Q akan meningkat.
3. IHSG
Hasil analisis menunjukkan adanya hubungan positif antara Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dengan nilai Q-Tobin sektor perbankan, namun dengan pengaruh yang realtif kecil. Hubungan ini sesuai dengan teori ekonomi, terutama mekanisme transmisi moneter dengan jalur harga aset. Artinya, bila terjadi peningkatan nilai pasar saham maka berpengaruh positif terhadap nilai Q perusahaan.
4. Rasio Kredit/GDP
Variabel rasio kredit terhadap GDP yang merepresentasikan kebijakan moneter dengan peningkatan penyaluran kredit, memiliki hubungan positif dengan nilai Q-Tobin sektor perbankan, dengan pengaruh yang cukup besar. Penyaluran kredit pada dasarnya diharapkan dapat meningkatkan investasi. Sektor perbankan yang berperan sebagai lembaga perantara penyaluran kredit ke sektor riil, akan memperoleh manfaat berupa kenaikan NIM dengan adanya peningkatan jumlah kredit yang disalurkan.
5. Kapitalisasi Pasar Perusahaan dan Aset Perusahaan
Hasil analisis menunjukkan pola hubungan yang sesuai dengan teori ekonomi., meskipun pengaruhnya kecil. Kapitalisasi pasar sektor perbankan cukup besar yaitu 23.7 persen, menunjukkan bahwa nilai Q-Tobin yang meningkat akibat pengaruh mekanisme pasar yang menyebabkan peningkatan nilai pasar saham perbankan.
6. Dummy Krisis 2008
Pengaruh krisis finansial 2008, memberikan pengaruh negatif terhadap nilai Q-Tobin sektor perbankan, dengan pengaruh yang relatif kecil. Dengan kapitalisasi
pasar sebesar 27.3 persen maka penarikan dana yang dilakukan investor asing yang menyebabkan guncangan pada IHSG. Penurunan nilai pasar saham akibat krisis tersebut umumnya juga berdampak kepada indeks saham perbankan. Hasil penelitian Arestis, Nissanke and Stein (2005) juga menunjukkan adanya pengaruh dari kebijakan moneter terutama terkait dengan suku bunga acuan, yang selanjutnya berpengaruh terhadap volatilitas pasar modal, sehingga perlu adanya kebijakan yang mengatur tahapan implementasi liberalisasi keuangan untuk meminimumkan resiko dari krisis yang diakibatkan oleh pengaruh liberalisasi keuangan itu sendiri.
Kebijakan moneter berupa penurunan suku bunga acuan SBI bersamaan dengan peningkatan penyaluran kredit (rasio kredit terhadap GDP), secara umum memberikan pengaruh positif terhadap nilai Q-Tobin sektor perbankan. Hal ini sesuai dengan teori ekonomi, bahwa kebijakan pelonggaran uang beredar memberikan insentif bagi sektor perbankan untuk terus meningkatkan penyaluran kreditnya.
Secara umum, pengaruh liberalisasi keuangan bersamaan dengan kebijakan moneter terhadap nilai Q-Tobin dari masing-masing ke-3 (sektor) ini menunjukkan bahwa SBI memiliki hubungan yang negatif dengan nilai Q-Tobin. Hal ini sesuai dengan teori dan logika ekonomi. Sedangkan rasio M2/GDP hanya memberikan pengaruh positif kepada sektor pertanian, dengan pengaruh yang besar. Di sisi lain, M2 memberikan pengaruh negatif terhadap nilai Q-Tobin sektor industri dasar dan kimia dan juga perbankan, tetapi dengan pengaruh yang relatif kecil. Hal ini sejalan dengan hasil penelitian dari Helmut (2005), bahwa dengan adanya keadaan liberalisasi keuangan atau globalisasi di negara-negara berkembang, seringkali kebijakan moneter menjadi tidak cukup efektif, khususnya dalam mekanisme
transmisi moneter. Secara ringkas pengaruh liberalisasi keuangan dan kebijakan moneter terhadap nilai Q-Tobin masing-masing sektor disajikan pada Tabel 23.
Tabel 23. Ringkasan Pengaruh Liberalisasi Keuangan dan Kebijakan Moneter terhadap Nilai Q-Tobin Sektor Pertanian, Industri Dasar dan Kimia dan Perbankan
Aspek Variabel
Pengaruh terhadap nilai Q-Tobin Sektor Pertanian Industri Dasar dan Kimia Perbankan Makro Kebijakan Moneter SBI
- * - * - *
Money Supply (M2)- * - *
Financial Deepening Rasio M2/GDP+ *
Kapitalisasi Pasar/GDP+ *
Kredit/GDP+
Pasar Modal (Saham) IHSG+ * - * + *
Kapitalisasi Pasar Total- *
Makroekonomi Bunga Kredit+ *
Bunga Pinjaman+ *
Total Kredit- * + *
Mikro Perusahaan Pinjaman
Perusahaan
+ * + + *
Kapitalisasi Pasar Perusahaan+ * + *
Aset Perusahaan- * - * - *
Lingkungan Krisis Finansial Global
Dummy
krisis 2008
+ * - * - *
Keterangan: + adalah pengaruh positif - adalah pengaruh negatif
* adalah signifikan pada taraf nyata 5%
Liberalisasi keuangan yang direpresentasikan dengan rasio kapitalisasi pasar terhadap GDP hanya memberikan pengaruh terhadap nilai Q-sektor pertanian, dengan
nilai yang cukup besar. Sedangkan rasio penyaluran kredit terhadap GDP hanya berpengaruh positif terhadap nilai Q-Tobin sektor perbankan, dengan nilai yang cukup besar.
Dari hasil analisis ini, dapat disimpulkan bahwa terdapat pengaruh yang berbeda akibat variabel financial deepening (yang merepresentasikan liberalisasi keuangan) terhadap nilai Q-Tobin, antara sektor pertanian dengan ke-2 (dua) sektor lainnya, yaitu industri dasar dan kimia dan perbankan. Sementara itu, SBI memiliki pengaruh yang sama yaitu negatif terhadap nilai Q-Tobin ke-3 (tiga) sektor.
6.3. Pengaruh Liberalisasi Keuangan dan Kebijakan Moneter terhadap