Nama : Ayu Swaningrum NPM : 120120110043
Judul : Hubungan Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, dan Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham Dengan Pertumbuhan Ekonomi.
ABSTRAK
Dengan menggunakan metode Vector Autoregression (VAR), penelitian ini mencoba melihat efek perkembangan sektor keuangan yang diproksi dengan pertumbuhan M2, pertumbuhan kredit perbankan, dan pertumbuhan kapitalisasi saham terhadap pertumbuhan ekonomi di Indonesia. Uji kausalitas Granger menyimpulkan bahwa terdapat hubungan dua arah antara pertumbuhan M2 dan pertumbuhan ekonomi, serta antara pertumbuhan kredit perbankan dengan pertumbuhan ekonomi, dan tidak ada hubungan kausalitas antara pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan ekonomi.
Impulse response memperlihatkan respon pertumbuhan ekonomi secara negatif pada periode awal terhadap guncangan pada pertumbuhan M2 dan pertumbuhan kredit perbankan, peningkatan uang beredar serta kredit perbankan yang berlebihan justru dapat membahayakan perekonomian. Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif dimana adanya peningkatan pada rasio ini menunjukkan perluasan fungsi pembayaran dan simpanan. Guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan M2 karena membaiknya perekonomian membuat masyarakat melakukan banyak transaksi yang membutuhkan uang sehingga permintaan uang meningkat yang kemudian akan diimbangi oleh peningkatan penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga, dan ditarik kesimpulan bahwa argumen demand following terpenuhi. Guncangan pertumbuhan ekonomi direspon secara positif terhadap pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat suku bunga yang berpengaruh terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti perkembangan perekonomian, dan ditarik kesimpulan bahwa argumen supply leading terpenuhi.
Hasil darivariance decompositionmenunjukkan bahwa kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 8.32%, pertumbuhan kredit perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%, dan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi antara 0% hingga 0.96%. Kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan M2 berkisar antara 0.067% hingga 52%, pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kredit perbankan adalah antara 0.061% hingga 31.05%, dan pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kapitalisasi pasar saham antara 0.7% hingga 4.48%.
ABSTRACT
Using a Vector Autoregression (VAR) method, this paper examines the effect of M2 growth, banking credit growth, and stock market capitalization growth, as proxies for financial development, on economic growth in Indonesia. The result of Granger causality test is the existence of two way causality between M2 growth and economic growth, also between banking credit growth and economic growth, but no causality between stock market capitalization growth and economic growth.
Impulse response analysis shows negative response of economic growth on M2 growth and banking credit growth shocks at the begining period, which conclude that excessive growth of those two variables will harm economic growth. Economic growth response on M2 growth shocks become positive whereas this increasing value shows the existence of payment and saving function expansion. Shocks on economic growth are positively responded by M2 growth since the economic condition are getting better makes people spend more so the money demand is higher, and money supply is also rising to keep the the interest rate balance. And the demand following argument is fulfiled. Shocks on economic growth are responded in a positive way by banking credit growth, showing that interest rate fluctuation which affect the demand of banking credit follows economic condition, and it can be inferred that there is argument supply leading pro.
The results of variance decomposition show that the contribution of M2 growth on economic growth variability is between 0% - 8.32%, banking credit growth is between 0% - 0.77%, and stock market capitalization growth is between 0% - 0.96%. The contribution of economic growth on M2 growth variability is between 0.067% - 52%, economic growth on banking credit growth is between 0.061% - 31.05%, and economic growth on stock market capitalization growth is between 0.7% - 4.48%.
Keywords : M2 Growth, Banking Credit Growth, Stock Market Capitalization Growth, impulse response, variance decomposition.
Latar Belakang
Banyak kalangan para ahli ekonomi pembangunan sejak tahun 1960-an memperdebatkan mengenai kausalitas antara sektor finansial dengan sektor riil, mana yang merupakan sebab dan mana yang merupakan akibat. Ada dua kemungkinan hubungan kausalitas antara pembangunan sektor finansial dan pertumbuhan ekonomi, yaitu : (1) demand following, bahwa rendahnya pertumbuhan finansial adalah manifestasi kurangnya permintaan akan jasa finansial, atau (2) supply leading, bahwa sektor finansial mendahului dan mendorong pertumbuhan sektor riil. (Kuncoro, 2006)
ArgumenSupply Leading
sektor keuangan sebuah negara berkembang dengan baik maka pertumbuhan ekonomi dapat didorong melalui adanya peningkatan efisiensi investasi dan peningkatan pemakaian sumber daya melalui investasi. Berkembangnya sektor keuangan merupakan proses yang menandai terjadinya peningkatan dalam kuantitas, kualitas dan efisiensi jasa intermediasi keuangan. Proses ini meliputi interaksi berbagai aktivitas serta institusi yang bisa dikaitkan dengan pertumbuhan ekonomi. (Mishkin, 2001)
Sektor keuangan yang efisien mampu mengurangi biaya transaksi sehingga meningkatkan simpanan yang akan disalurkan kepada investasi yang produktif (Greenwood, 2012). Perkembangan sektor keuangan berdampak terhadap pertumbuhan ekonomi melalui jalur akumulasi kapital fisik dan peningkatan efisiensi ekonomi, bila perkembangan sektor keuangan semakin baik, maka pertumbuhan ekonomi bisa semakin meningkat. (King dkk., 1993).
Sebagaimana disebutkan dalam pidato Gubernur Bank Indonesia, pada pertemuan tahunan perbankan 2011 :
“Berdasar pada estimasi Bank Indonesia pertumbuhan potensial perekonomian Indonesia berada pada tingkat 7,0% bila ditopang oleh pertumbuhan investasi minimal 12,0% setiap tahun. Dua pra-kondisi yang harus dipenuhi untuk mencapai pertumbuhan ekonomi yang berkesinambungan. Pertama, adanya elemen kontinuitas berupa lingkungan makroekonomi yang kondusif. Kedua, adanya pertumbuhan akumulasi kapital dan produktivitas. Pertambahan akumulasi kapital dicapai melalui peningkatan investasi, yang dipengaruhi oleh ekspektasi keuntungan, iklim investasi, dan ketersediaan pembiayaan. Di Indonesia, ketersediaan pembiayaan merupakan salah satu faktor yang menghambat kegiatan investasi di dunia usaha, terkait sulitnya mengakses kredit ke bank, karena tingginya suku bunga kredit, ketersediaan jaminan, dan persyaratan kredit yang terlalu rumit. Perbankan diharapkan sehat dan kuat juga dapat berperan efektif dan efisien dalam pembiayaan perekonomian. (Darmin, 2011).
Selain pembiayaan secara tidak langsung yang bisa didapatkan dari perbankan, sumber pembiayaan lain yang didapatkan secara langsung berasal dari pasar saham. Beragamnya sumber pembiayaan ini menggambarkan adanya sektor-sektor dalam struktur keuangan. Saat ini struktur keuangan di Indonesia masih didominasi oleh perbankan dengan pangsa sebesar 75,2%, lalu kemudian perusahaan asuransi sebesar 9,9%, perusahaan pembiayaan sebesar 6,2% yang dapat terlihat sebagai berikut
Sumber : Kajian Stabilitas Keuangan, September 2012
Penyediaan jasa keuangan dari sektor perbankan terhadap sektor swasta adalah berupa penyaluran kredit. Penyaluran kredit ini penting bagi pertumbuhan ekonomi, yakni bila para pengusaha atau investor mudah mendapatkan kredit, maka permintaan barang-barang investasi akan meningkat, selain itu kredit juga bisa melancarkan konsumsi masyarakat, sehingga berpengaruh kepada permintaan agregat, produksi dan kesempatan kerja yang juga meningkat. Selain kredit perbankan, para pengusaha atau investor bisa mendapatkan pembiayaan bagi usahanya melalui pasar saham. Penyediaan jasa keuangan dari pasar saham ditunjukkan dengan besaran kapitalisasi pasar saham. Kredit perbankan dan kapitalisasi pasar saham merupakan proksi perkembangan sektor keuangan dari segi ukuran, serta besaran pendalaman keuangan yakni M2, proksi dari segi kedalaman, yang menggambarkan penggunaan uang dalam perekonomian dan besarnya kegiatan lembaga keuangan maupun pasar uang (Calderon dkk., 2002) yang juga menggambarkan besaran intermediasi sektor keuangan dan ekspansi pembayaran dan fungsi tabungan (Lee, 2005).
Sumber : Olah Data, WDI
ArgumenDemand Following
Pertumbuhan ekonomi Indonesia sejak 2002 hingga 2012 mengalami peningkatan tiap tahunnya sebagaimana terlihat dalam gambar berikut :
Grafik 1.2. Pertumbuhan Ekonomi 2002 - 2012
Sumber : Olah Data, WDI
Peningkatan pertumbuhan ekonomi selama kurun waktu tersebut adalah sekitar 38.38%. Pergerakan pertumbuhan ekonomi ini menandakan bahwa pendapatan masyarakat Indonesia meningkat tiap tahunnya. Semakin sejahtera masyarakat, maka permintaan terhadap aset-aset keuangan pun akan semakin meningkat. Permintaan terhadap jasa keuangan dipengaruhi oleh peningkatan perkembangan perekonomian, sehingga semakin berkembangnya sektor keuangan yang modern adalah respon terhadap permintaan dari masyarakat dalam suatu perekonomian.
Berdasarkan hal ini, semakin cepat pertumbuhan ekonomi, maka akan semakin besar permintaan dari sektor perusahaan terhadap pendanaan yang bersumber dari luar perusahaan, serta semakin tingginya pengeluaran yang dilakukan oleh rumah tangga, dan ini berarti akan
-80
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
%
Pertumbuhan Ekonomi
semakin besar pula kebutuhan akan jasa perantara keuangan. Terjaganya stabilitas perekonomian akan berpengaruh terhadap stabilitas sistem keuangan. Seperti terlihat pada grafik 1.2, pertumbuhan variabel perkembangan sektor keuangan selama tahun 2002 hingga 2012 adalah M2 sebesar 212.% dan kredit perbankan sebesar 234.13%. Namun untuk perkembangan kapitalisasi pasar saham sangat fluktuatif. Berdasar pada hal tersebut, maka penelitian ini dibuat untuk melihat fakta empiris di Indonesia apakah mendukung argumen supply leadingataudemand following.
Perkembangan Sektor Keuangan
Biaya memperoleh informasi dan transaksi menciptakan insentif bagi pentingnya keberadaan institusi dan pasar keuangan. Institusi dan pasar keuangan ini akan meminimalkan masalah yang terjadi karena adanya biaya dalam transaksi dan informasi melalui terciptanya beragam kontrak, pasar dan institusi. Fungsi untuk meminimalisir biaya transaksi dan informasi, sistem keuangan menyediakan lima fungsi dasar yakni (a) memfasilitasi perdagangan, lindung nilai, diversifikasi dan mengumpulkan resiko, (b) mengalokasikan sumber daya, (c) memonitoring manajer dan mengawasi korporasi, (d) memobilisasi simpanan/tabungan, dan (e) memfasilitasi pertukaran barang dan jasa. Kelima fungsi dasar ini merupakan perkembangan sektor keuangan. (Levine, 1997)
Tiap fungsi keuangan yang telah disebutkan diatas akan mempengaruhi keputusan menabung dan berinvestasi yang kemudian akan berdampak pada pertumbuhan ekonomi. Setiap sistem keuangan biasanya menyediakan fungsi dan jasa khusus yang berpengaruh terhadap mobilisasi tabungan, alokasi sumber daya dan pembangunan ekonomi. Perkembangan sektor keuangan terjadi saat biaya transaksi, informasi serta pelaksanaan mampu mengecil karena adanya instrumen keuangan, pasar keuangan dan intermediasi keuangan yang berjalan baik. Kapanpun sistem keuangan melaksanakan tugasnya secara lebih baik, perkembangan sektor keuangan pun meningkat. (Baghsiyaei, 2011). Efisiensi sistem keuangan terlihat dari seberapa baik sistem keuangan menjalankan lima fungsi utamanya dan perkembangan sektor keuangan mengacu kepada peningkatan efisiensi sistem keuangan. (Estrada dkk., 2010).
pilar yang dimasukkan dalam tiga kategori besar, yakni : (1) Faktor, kebijakan, dan institusi; merupakan ciri utama berjalannya sebuah pembangunan intermediasi, pasar, instrumen, dan jasa keuangan. Aspek penting lingkungan institusional lainnya mencakup keterbukaan akun kapital sebuah negara dan liberalisasi sektor keuangan domestik. Liberalisasi keuangan umumnya meningkatkan kedalaman finansial, yang mentranslasikan menjadi intermediasi keuangan yang lebih besar diantara penabung dan investor yang kemudian meningkatkan monetisasi perekonomian, dan akhirnya membuat aliran sumber daya menjadi lebih efisien. (2) Intermediasi keuangan; menyangkut keragaman, pendalaman, ukuran besaran , serta efisiensi intermediasi dan pasar keuangan dalam menyediakan jasa keuangan. (3) Akses keuangan; ada dan terjangkaunya akses bagi individu atau pengusaha terhadap segala bentuk modal dan jasa keuangan (Worldbank, 2012). Indeks tersebut tergambarkan sebagai berikut :
Gambar 2.1. Indeks Pembangunan Sektor Keuangan
Sumber : World Economic Forum- 2012
Perbankan
yang kemudian berdampak secara positif terhadap pertumbuhan perekonomian. Implikasi penting saluran kredit ini adalah bahwa kebijakan moneter akan mempunyai efek yang lebih besar terhadap pengeluaran perusahaan kecil, yang biasanya bergantung pada pinjaman perbankan, daripada perusahaan skala besar yang biasanya mendapatkan pendanaan aktivitasnya secara langsung dari pasar saham dan obligasi disamping dari perbankan. (Mishkin, 2001).
Sebagai ekonom pertama yang mempelajari hubungan antara bank dan pembangunan ekonomi, Schumpeter (1934) menganggap bank adalah satu dari dua pemain kunci, sebagai intermediasi yang akan, dalam sumbangsihnya terhadap pembangunan ekonomi, mentransfer daya beli dari satu, atau sekelompok orang, kepada wirausahawan yang biasanya menjadi debitur dalam sistem kapitalisme. Dia membedakan antara bank dan wirausahawan yang menekankan pada pentingnya peranan mereka dalam pengembangan negara yang dibahasnya dalam satu bab penuh berjudul Entrepreneurial Profit as Driving Forces. Pertama dan yang paling esensial adalah intermediasi antara penyimpan dan peminjam, dimana wirausahawan bekerja merealisasikan penemuan yang akan menjual dan menghasilkan tingkat pengembalian sosial yang tinggi di pasar lokal ataupun global. Kedua, terfasilitasinya media pembayaran dan transfer. Ketiga, peranan yang mungkin mampu menciptakan wirausahawan dan menjaga keseluruhan perekonomian dengan cara mengeksploitasi aktivitas produktif dengan berbagai cara. Pada fungsi ini, bank sanggup menjadi aktif dalam mengarahkan sumber daya menuju penggunaannya yang lebih produktif ketimbang hanya menerbitkan surat-surat berharga menuju negara dengan perjalanan pertumbuhan perekonomian yang tidak terinterupsikan, atau terhindarnya penggunaan sumber daya yang berlebihan. (Dahduli, 2009)
Pasar Keuangan
Pada pasar saham, saham merepresentasikan kepemilikan dalam sebuah korporasi. Menerbitkan saham dan menjualnya kepada publik merupakan cara korporasi mendapatkan dana untuk membiayai kegiatan mereka. Pasar saham juga faktor penting bagi keputusan investasi usaha karena harga saham mempengaruhi jumlah dana yang bisa diraih dengan cara menjual saham baru sehingga bisa mendapatkan banyak pembiayaan, yang juga berarti bisa digunakan untuk melengkapi fasilitas produksi dan perlengkapan. Pada pasar obligasi, obligasi merupakan surat berharga berbentuk hutang yang menjanjikan pembayaran kembali secara periodik dalam jangka waktu tertentu. Pasar ini penting dalam aktivitas perekonomian karena memudahkan korporasi atau pemerintah untuk meminjam dana dalam rangka membiayai aktivitas usaha mereka. (Mishkin, 2001).
Pasar saham bisa mempengaruhi perekonomian melalui likuiditasnya. Banyak pengerjaan proyek berskala besar membutuhkan modal jangka panjang. Investor biasanya enggan melepaskan kontrol simpanan mereka dalam jangka yang terlampau lama. Maka dari itu, tanpa pasar yang likuid atau perjanjian keuangan yang bisa meningkatkan likuiditas, hanya sedikit investasi yang mampu mendukung proyek dengan pengembalian yang besar. Pasar saham bisa meningkatkan likuiditasnya : penabung mempunyai aset yang likuid – saham – sementara perusahaan bisa menggunakan modal secara permanen dengan menerbitkan saham. Pasar saham yang likuid mampu mengurangi resiko dan biaya berinvestasi dalam suatu proyek yang tidak membayar kembali dalam jangka panjang. Dengan pasar saham yang likuid, investor awal tidak kehilangan akses mereka terhadap dana selama investasi proyek berjalan karena mereka dapat menjual saham mereka secara cepat dan murah. Sehingga, semakin likuid sebuah pasar saham, semakin mudah mendapatkan pembiayaan investasi jangka panjang, dengan proyek yang lebih menguntungkan, meningkatkan alokasi modal dan memelihara kesinambungan pertumbuhan ekonomi. (Levine dkk., 1995)
Model Penelitian
Model penelitian dengan menggunakan metode VAR dalam penelitian ini adalah sebagai berikut :
ܻݐ= ߙଵ+ ∑ୀଵߚଵ.ܻ௧ି + ∑ୀଵߛଵ.ܯ2௧ି+ ∑ߜଵ.ܭ௧ି+ ∑ߠଵܭܲܵ௧ି +ݑଵ௧
Yt : Pertumbuhan PDB riil pada waktu-t M2t : Pertumbuhan M2 pada waktu-t
Kt : Pertumbuhan Kredit Perbankan pada waktu-t
KPSt : Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham pada waktu-t
Metode Analisis
Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis deskriptif dan kuantitatif. Analisis deskriptif didasarkan pada studi literatur melalui artikel, buku-buku dan hasil-hasil penelitian yang berhubungan dengan pembangunan sektor keuangan. Sedangkan untuk analisis kuantitatifnya digunakan model ekonometrika VAR (Vector Autoregression).
Hasil Uji Kausalitas Granger
Tabel 4.3. Hasil Uji Kausalitas Granger
Null Hypothesis: F-Statistic Prob.
M2 PDB 11.1934 0.0018
PDBM2 63.6921 1.E-09
K PDB 5.31602 0.0265
PDB K 34.5119 8.E-07
KPSPDB 5.0E-05 0.9944
PDBKPS 0.09244 0.7627 Sumber : Hasil Olah Data
Analisis Impulse Response
Tabel berikut ini merangkum nilai dari impulse response untuk periode awal dan keseluruhan periode juga argumen untuk hubungan antar tiap dua variabel :
Tabel 4.5. HasilImpulse Response Functiondan Argumen
Null Hypothesis: 1 periode 10 periode Interpretasi
M2 PDB 0 -0.283045 Supply leading
PDBM2 0.030543 1.218.163 Demand following
K PDB 0 -0.253027 Supply leading
PDB K 0.034704 0.488106 Demand following
KPSPDB 0 -0.083611
-PDBKPS 0.136669 1.432.092
-Adapun hasil / gambar dari fungsi impulse response dari persamaan VAR dalam penelitian ini (tabel 4.3) yang mencerminkan respon satu variabel terhadap variabel lainnya dalam persamaan VAR adalah sebagai berikut :
Gambar 4.1. Impulse Response
Sumber : Hasil olah data
Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif. Penjelasan mengapa pertumbuhan ekonomi merespon secara negatif terhadap guncangan pertumbuhan M2 adalah peningkatan uang beredar yang berlebihan dapat mendorong peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan sehingga dalam jangka panjang justru dapat membahayakan perekonomian. Response of PDB to PDB
-2 Response of PDB to M2
-2 Response of PDB to K
-2 Response of PDB to KPS
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of M2 to PDB
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of M2 to M2
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of M2 to K
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of M2 to KPS
-2 Response of K to PDB
-2 Response of K to M2
-2 Response of K to KPS
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of KPS to PDB
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of KPS to M2
-1 0 1 2
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Response of KPS to K
-1 0 1 2
Paradigma lama yang menyatakan bahwa Bank Indonesia dapat langsung mengendalikan uang primer dan selanjutnya dengan asumsi angka pengganda uang cukup stabil sehingga dapat mengendalikan M1 serta M2, dan kemudian dengan anggapan velositas pendapatan relatif stabil melalui pengendalian M1 dan M2, Bank Indonesia dapat mempengaruhi PDB nominal atau permintaan agregat sudah tidak bisa lagi dipertahankan. (Boediono, 1998). Pemerintah dalam hal ini Bank Indonesia memang dapat mengontrol uang primer, namun ukuran jumlah uang beredar lainnya menyesuaikan diri terhadap perubahan tingkat suku bunga, sehingga nilai stok uang bukan merupakan faktor yang lebih penting dalam menjelaskan kinerja perekonomian bila dibandingkan dengan kapasitas keuangan dalam perekonomian yang didefinisikan sebagai volume kredit yang bersedia ditawarkan oleh penabung kepada peminjam (Freixas dkk., 2008).
Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif mulai kuartal ke-3. Adanya peningkatan pada pertumbuhan M2 ini menunjukkan perluasan fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi ketersediaan sumber daya untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak kepada pertumbuhan ekonomi.
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya direspon secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan ekonomi, rasionalisasinya adalah karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif sedangkan pertumbuhan kredit investasi masih relatif lambat. Pertumbuhan kredit yang berlebihan dapat mengancam kestabilan ekonomi makro, khususnya pada peningkatan kredit konsumsi yang dapat memicu pertumbuhan permintaan aggregat diatas output potensial yang mengakibatkan perekonomian memanas. Pada gilirannya akan berdampak kepada peningkatan inflasi.
baik secara keseluruhan maupun individual memiliki solvency yang cukup pada saat disstress, tetapi juga memiliki modal yang cukup untuk menjaga aliran kredit dalam perekonomian (Diah dkk., 2012).
Sejalan dengan tingginya pertumbuhan kredit, perbankan akan menghadapi nilai kredit macet yang juga meningkat sehingga untuk mengantisipasi potensi peningkatan tekanan resiko kredit seperti ini perbankan perlu menaikkan pencadangan kerugian kredit (KSK, 2011).
Guncangan pada pertumbuhan kapitalisasi pasar saham sebesar 1 standar deviasi direspon positif oleh pertumbuhan ekonomi. Dengan adanya pasar modal yang likuid, penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan segera dan mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali. Secara simultan, pasar modal mentransformasi instrumen keuangan yang likuid ini menjadi investasi jangka panjang pada proses produksi yang tidak likuid, hal ini menandakan bahwa pasar modal menjalankan fungsinya mengurangi resiko likuiditas. Disamping mengurangi resiko likuiditas, sistem keuangan juga mengurangi resiko yang berhubungan dengan proyek, perusahaan, industri, wilayah, negara. Bank, mutual funds, dan pasar saham menyediakan media untuk perdagangan, pooling, dan diversifikasi resiko. Kemampuan sistem keuangan menyediakan jasa diversifikasi resiko dapat mempengaruhi pertumbuhan ekonomi jangka panjang dengan mengubah alokasi sumber daya dan tingkat simpanan. Intuisi sederhananya adalah karena penabung tidak menyukai resiko, sedangkan proyek dengan tingkat pengembalian yang tinggi memiliki resiko yang lebih tinggi daripada proyek dengan tingkat pengembalian yang rendah, maka pasar keuangan yang dapat memudahkan diversifikasi resiko akan menstimulasi pergeseran portfolio menuju proyek dengan ekspektasi tingkat pengembalian yang tinggi (Levine, 1997)
Kemungkinan penjelasan mengapa kontribusi pasar saham terhadap perekonomian bersifat negatif adalah besarnya fungsi keuangan yang didapat dari pasar modal.
Menurut Stiglitz (1994) likuiditas pasar saham tidak akan meningkatkan insentif untuk mendapatkan informasi tentang perusahaan atau mendesak diberlakukannya tata kelola perusahaan. Hal ini menyebabkan tidak dapat berjalannya salah satu fungsi dari lima fungsi dasar sektor keuangan sehingga perkembangan sektor keuangan tidak berjalan dan tidak akan mampu berpengaruh terhadap pertumbuhan ekonomi. Analisis Shleifer dan Summers (1998) dan Morck, Sheleifer dan Vishny (1990a, 1990b) menyatakan bahwa perkembangan pasar saham dapat membahayakan perekonomian dengan memudahkan pengambilalihan korporasi secara tidak produktif (Levine, 1997).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon secara positif pada 2 periode awal. Penjelasan mengapa pertumbuhan M2 merespon secara negatif terhadap guncangan pertumbuhan ekonomi adalah sesuai dengan teori portfolio dari teori permintaan uang, dimana masyarakat memegang uang sebagai bagian dari portfolio aset optimal mereka karena alternatif aset lainnya yakni saham dan obligasi cenderung berfluktuatif harganya sehingga return nya pun cenderung sering berubah sedangkan uang menawarkan return yang cenderung aman. Teori portfolio ini memprediksi bahwa permintaan uang bergantung pada risiko dan return yang ditawarkan oleh uang dan beragam aset yang bisa dipegang rumah tangga selain uang. Sebagai tambahannya, permintaan uang bergantung pada total kekayaan karena kekayaan mengukur berapa banyak portfolio yang dialokasikan antara uang dan aset alternatif. Sehingga permintaan uang meningkat karena pendapatan yang meningkat yang dilihat dari pertumbuhan ekonomi yang meningkat, dan untuk mencapai keseimbangan suku bunga, peningkatan ini akan direspon oleh pergerakan penawaran uang (Mankiw, 2009).
Hasil simulasi kenaikan harga BBM sebesar Rp. 1500 akan berdampak pada kenaikan risiko kredit yang ditunjukkan dengan naiknya NPL sebesar 0.25% (KSK, 2012).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon positif oleh pertumbuhan kapitalisasi pasar saham. Investor sangat sensitif terhadap keadaan perekonomian suatu negara dalam pengambilan keputusannya berinvestasi di pasar modal. Jikalau keadaan perekonomian suatu negara dalam kondisi yang baik, investor berani menginvestasikan dananya pada negara tersebut.
Analisis Variance Decomposition
Berikut ini merupakan hasil dari variance decomposition dari model VAR dalam penelitian :
Tabel 4.6.Variance Decomposition of PDB
Period S.E. PDB M2 K KPS
1 1.989134 100.0000 0.000000 0.000000 0.000000
2 2.423978 91.85982 6.755213 0.735889 0.649076
3 2.447674 90.41464 7.979071 0.790744 0.815543
4 2.482381 90.06229 8.219862 0.775141 0.942711
5 2.483784 89.96659 8.314613 0.774399 0.944400
6 2.485534 89.96383 8.314520 0.774202 0.947443
7 2.485756 89.95075 8.318043 0.774258 0.956949
8 2.485825 89.94795 8.317901 0.774467 0.959687
9 2.485882 89.94595 8.319264 0.774455 0.960331
10 2.485896 89.94542 8.319270 0.774466 0.960845
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
terhadap pertumbuhan ekonomi dan lebih kecil jika dibandingkan dengan kontribusi dari M2 dan KPS terhadap pertumbuhan ekonomi. Pada kolom M2 dijelaskan bahwa kontribusi pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 0.96%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat dijelaskan oleh pertumbuhan kapitalisasi pasar saham, dan kemampuan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dalam menjelaskan pertumbuhan ekonomi juga semakin meningkat walaupun cenderung kecil peningkatannya. Hal ini berarti bahwa pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dalam jangka panjang belum cukup efektif dalam mempengaruhi pertumbuhan ekonomi. Pasar saham merupakan alternatif sumber pembiayaan disamping perbankan sehingga diperlukan adanya upaya untuk memperluas peranan pasar saham ini.
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana M2 ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB, kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan M2 adalah sebagai berikut :
Tabel 4.7. Variance Decomposition of M2
Period S.E. PDB M2 K KPS
1 1.989134 0.066218 99.93378 0.000000 0.000000
2 2.423978 54.23124 45.18482 0.455419 0.128516
3 2.447674 52.30104 45.31381 0.460560 1.924588
4 2.482381 52.75131 44.41520 0.513023 2.320462
5 2.483784 52.73086 44.40967 0.508915 2.350555
6 2.485534 52.75691 44.32331 0.509102 2.410680
7 2.485756 52.73659 44.29956 0.512846 2.451006
8 2.485825 52.72480 44.29956 0.514114 2.461531
9 2.485882 52.72354 44.29660 0.514360 2.465498
10 2.485896 52.72209 44.29530 0.514583 2.468024
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB dijelaskan bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan M2 berkisar antara 0.066% hingga 52.72%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan M2 dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.066%, dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan M2 cenderung konstan.
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana K (Pertumbuhan Kredit perbankan) ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB, kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kredit perbankan adalah sebagai berikut :
Tabel 4.8. Variance Decomposition of K
Period S.E. PDB M2 K KPS
1 1.989134 0.061416 1.683802 98.25478 0.000000
2 2.423978 28.26534 10.82803 53.43539 7.471235
3 2.447674 31.17880 18.91556 36.04118 13.86447
4 2.482381 31.14906 18.12618 34.52091 16.20385
5 2.483784 31.42584 18.12404 33.53150 16.91862
6 2.485534 31.26003 17.96256 33.19946 17.57794
7 2.485756 31.11788 17.91051 33.06429 17.90732
8 2.485825 31.07112 17.93252 32.97993 18.01644
9 2.485882 31.06281 17.93733 32.93583 18.06403
10 2.485896 31.05291 17.93747 32.91995 18.08967
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kredit berkisar antara 0.061% hingga 31.05%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan kredit dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%, dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan kredit cenderung konstan.
Kontribusi Ekonomi Terhadap Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham :
Hasil variance decomposition dimana pertumbuhan kapitalisasi pasar saham ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB, kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah sebagai berikut :
Period S.E. PDB M2 K KPS
1 1.989134 0.703804 9.97E-05 1.066624 98.22947
2 2.423978 2.017943 1.075648 0.705291 96.20112
3 2.447674 2.823808 2.423638 0.790992 93.96156
4 2.482381 3.578514 3.530181 0.917893 91.97341
5 2.483784 4.051054 4.159642 1.010656 90.77865
6 2.485534 4.274213 4.484284 1.068621 90.17288
7 2.485756 4.385483 4.654341 1.100211 89.85997
8 2.485825 4.442584 4.738581 1.116019 89.70282
9 2.485882 4.469110 4.777614 1.123686 89.62959
10 2.485896 4.480897 4.795450 1.127296 89.59636
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kapitalisasi pasar saham berkisar antara 0.061% hingga 4.48%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%, dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham cenderung kecil.
Kesimpulan
Penelitian ini berusaha melihat hubungan antara perkembangan sektor keuangan yang diproksikan oleh pertumbuhan M2, pertumbuhan kredit perbankan, serta pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan PDB riil yang digunakan sebagai ukuran pertumbuhan ekonomi, melihat apakah keadaan perkembangan sektor keuangan serta pertumbuhan ekonomi di Indonesia mendukung argumen supply leading atau demand following.
2. Berdasarkan hasilimpulse responsedidapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif oleh pertumbuhan pada 2 periode awal karena peningkatan uang beredar yang berlebihan dapat mendorong peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan sehingga dalam jangka panjang justru dapat membahayakan perekonomian. Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif mulai kuartal ke-3 dimana adanya peningkatan pada pertumbuhan ini menunjukkan perluasan fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi ketersediaan sumber daya untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak kepada pertumbuhan ekonomi. Untuk sebaliknya, guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan M2 karena membaiknya perekonomian membuat masyarakat melakukan banyak transaksi yang membutuhkan uang sehingga permintaan uang meningkat yang kemudian akan diimbangi oleh peningkatan penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga. Respon pertumbuhan M2 terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi lebih besar dibandingkan dengan respon pertumbuhan ekonomi pada guncangan pertumbuhan M2, sehingga dapat ditarik kesimpulan bahwa argumendemand followingterpenuhi.
b. Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya direspon secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan ekonomi, rasionalisasinya adalah karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif sedangkan pertumbuhan kredit investasi masih relatif lambat (Diah dkk., 2012). Untuk sebaliknya, guncangan pertumbuhan ekonomi direspon secara positif terhadap pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat suku bunga yang berpengaruh terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti perkembangan perekonomian. Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan berlangsung lebih panjang dan juga lebih besar bila dibandingkan respon pertumbuhan kredit perbankan terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi, sehingga argumensupply leading terpenuhi.
penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan segera dan mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali (Levine, 1997). Mulai dari periode ke-3, respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah negatif. Untuk sebaliknya, respon pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi adalah positif serta lebih lama dan lebih besar daripada respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pada kapitalisasi pasar saham, sehingga argumen demand followingterpenuhi.
3. Berdasarkan hasilvariance decompositiondidapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 8.32%, dan pertumbuhan M2 mampu menjelaskan variabilitas pertumbuhan ekonomi lebih baik dibandingkan dengan pertumbuhan kredit dan pertumbuhan kapitalisasi saham. Sedangkan untuk variabilitas pertumbuhan M2 dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.067% hingga 52%, hal ini menguatkan hasil impulse response dimana pertumbuhan ekonomi lebih mampu menjelaskan variabilitas pertumbuhan M2 dibandingkan sebaliknya.
b. Pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat dijelaskan oleh pertumbuhan kredit perbankan, kontribusi pertumbuhan kredit perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%. Untuk variabilitas pertumbuhan kredit perbankan dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061% hingga 31.05%, angka ini lebih besar bila dibandingkan dengan kontribusi pertumbuhan kredit perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi.
c. Kontribusi pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 0.96%. Untuk variabilitas pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dapat dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.7% hingga 4.48%. Kedua variabel ini menunjukkan angka yang paling kecil dalam menjelaskan sehingga hasil ini mendukung ujigranger causality.
Abu Bader, Sulaeman & Abu Qarn, Aamer S.Financial Development And Economic Growth : Time Series Evidence From Egypt.Monaster Center For economic Research. Ben-Gurion University of The Negev, Israel
BI. 2010. Krisis Global dan Penyelamatan Sistem Perbankan Indonesia. Buletin Ekonomi, Moneter Dan Perbankan. Oktober 2011
Burton, Maureen and Lombra, Ray. 2006. The Financial System and The Economy : Principles of Money and Banking. Thomson South – Western
Calderón, César & Liu, Lin. 2002. The Direction Of Causality Between Financial Development And Economic Growth. Central Bank Of Chile Working Papers
Emmanuel, Aka Brou. Financial Development And Growth: Theory And Time Series Evidence From 26 Countries
Enders, Walter.Applied Econometric Time Series.Iowa State University. Fifth Edition
Estrada, G., Park, D., & Ramayandi, A. 2010. ADB Economics Working Paper Series Financial Development and Economic Growth in Developing Asia, (233).
Firmanzah. 2012. Pasar Modal dan Sektor Riil Ekonomi.www.sccfugm.com.
Froyen, Richard T. 2009. Macroeconomics Theories And Policies.Prentice Hall.
Greene, William H. 2002.Econometric Analysis. Prentice Hall.
Greenwood, Jeremy and Jovanovic, Boyan. 1990. Financial Development, Growth, and the Distribution of Income. Author(s): Reviewed work(s):Source: Journal of Political Economy, Vol. 98, No. 5, Part 1 (Oct., 1990), pp. 1076-1107
Hendrik Van Den Berg. 2001. Economic Growth And Development. McGraw-Hill International Edition, Economic Series.
Inggrid. 2005. Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia : Pendekatan Kausalitas dalam Multivariate VECM.
King, Robert G. & Levine, Ross. 1993.Schumpeter May Be Right. The Quarterly Journal of Economics, Vol. 108, No. 3 pp. 717-737. Oxford University Press.
Kompas . “Infrastruktur Disorot” : edisi Rabu 16 Januari 2013. Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2006.
Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2007.
Levine, Ross. 1997. Economic Development and Financial and Agenda Growth : Views, 35(2), 688–726.
Levine, Ross; Loayza, N. and Beck, T. 2000. ―Financial Intermediation and Growth: Causality and Causes‖. Journal of Monetary Economics, 46, 31–77.
Lee, Jennifer. 2005. Financial Intermediation and Economic Growth Evidence from Canada. Presented at the Eastern Economics Association. New York
Mankiw, Gregory. 2010.Macroeconomics, 7th Ed. Worth Publishers.
Maddala, G. S. 1992.Introduction to Econometrics, 2nded. Macmillan Publishing Company
Meily Ika Permata, Ibrahim Hidayah, & Dhini Ari. 2011. Apakah Perkembangan Finansial Meredam Atau Memperbesar Dampak Suatu Kejutan?
Mishkin, Frederic S. 2001.The Economics, Money, Banking, And Financial Markets, 6th ed. Addison Wesley
Nikolaos Dritsakis, Antonios Adamopoulos. 2000. Financial Development And Economic Growth In Greece: An Empirical Investigation With Granger Causality Analysis.
Pradhan, Rudra Prakash. 2009. The Nexus Between Financial Development And Economic Growth In India: Evidence From Multivariate Var Model. International Journal Of Research And Reviews In Applied Sciences.
Prof. DR. Anwar Nasution. 2003. Masalah-Masalah Sistem Keuangan Dan Perbankan Indonesia. Stabilitas Sistem Keuangan : Urgensi, Implikasi Hukum, Dan Agenda Kedepan.
R. L. Thomas. 1997.Modern Econometrics : An Introduction.Addison Wesley.
Shan, Jordan & Qi Jianhong. 2006. Does Financial Development ‘Lead’ Economic Growth? The Case Of China.Annals Of Economics And Finance 1, 197–216.
Shaw, E. S., & Gurley, J. G. 1955. The American Economic. American Economic Association,45(4), 515–538.
Seldavuranok. 2009. Financial Development And Economic Growth: A Cointegration Approach
Worldbank. 2012.The Financial Development Report 2012.
Warsono. 2008. Kontribusi Pasar Modal Terhadap Perekonomian Indonesia. Usahawan No. 04 Th XXXVII 2008 - 5
