70
5.1 Perekonomian Indonesia
Menurut data Badan Pusat Statistik pada tanggal 5 Pebruari 2014 Perekonomian Indonesia pada tahun 2013 tumbuh sebesar 5,78 persen.
Datanya dapat dilihat pada Tabel 5.1.
TABEL 5.1
Sumber : Badan Pusat Statistik
Pertumbuhan ekonomi Indonesia sektor keuangan pada tahun 2013 mencapai 7,56 persen sedangkan pada tahun 2014 trwulan II menurut data Badan Pusat Statistik (BPS) tanggal 5 Agustus 2014 naik sebesar 7,63 persen, ini membuktikan bahwa peran sektor keuangan dalam perekonomian sangat krusial. Utamanya dalam penyediaan dana bagi pembiyaan perekonomian (khususnya investasi). Perbankan merupakan salah satu sektor keuangan yang sangat diharapkan berperan aktif dalam pembangunan ekonomi nasional maupun regional. Bank telah menempati posisi sentral dalam perekonomian modern. Hampir seluruh keperluan setiap orang dan segenap lapisan masyarakat dalam kegiatan perekonomian terkait dengan perbankan.
Posisinya yang strategis dalam bidang ekonomi terutama berakar pada dua peranan pokok, yakni sebagai lembaga intermediasi atau institusi yang menjembatani pihak yang kelebihan dana (surplus unit) sebagai kreditor dengan pihak yang kekurangan dana (deficit unit) atau debitur serta peran bank sebagai lembaga penyelenggara dan penyedia layanan jasa-jasa di bidang keuangan dan lalu lintas pembayaran.
5.2 Industri Perbankan
Bank Indonesia mencatat bahwa stabilitas sistem keuangan tetap
terjaga dengan dukungan ketahanan Industri Perbankan dari berbagai tekanan
ekonomi. Pada bulan Oktober 2013 kondisi perbankan Indonesia masih
terpantau sehat dengan indikator kecukupan modal mencapai 17,89 persen.
Sementara itu, pada bulan Agustus 2013 sisi kredit bermasalah terjaga di level 1,99 persen.
Dengan pertumbuhan aset sebesar 15,5 persen, industri perbankan masih menjadi indsutri yang diminati oleh para investor. Para investor semakin gencar dana pihak ketigadari nasabah, terutama dalam menyalurkan kredit. Tidak hanya Bank-bank umum, Bank Pembangunan Daerah, dan Bank Syariah pun semakin menunjukkan eksistensinya dalam persaingan perbankan nasional.
Menurut data Bank Indonesia pada triwulan II tahun 2014 ketahan industri perbankan tetap kuat dengan risiko kredit kredit, likuiditas dan pasar cukup terjaga, serta dukungan modal yang kuat. Pada akhir triwulan II 2014, rasio kecukupan modal (Capital Adequacy Ratio/CAR) masih tinggi sebesar 19,40%, jauh di atas ketentuan minimum 8% sedangkan rasio kredit bermasalah (Noan Performing Loan/NPL) tetap rendah dan stabil dikisaran 2%.
Sementara itu, pertumbuhan kredit kepada sektor swasta melambat
menjadi 16,6% (yoy), lebih rendah dari pertumbuhan diakhir triwulan I 2014
sebesar 19,1% (yoy), sejalan dengan proses penyesuaian dalam
perekonomian. Kondisi likuiditas baik dalam perekonomian maupun
perbankan pada triwulan II 2014 relatif terjaga, tercermin pada Dana Pihak
Ketiga (DPK) yang meningkat masing-masing 13,1% (yoy), serta relatif stabilnya suku bunga pasar uang.
Pasar modal pada triwulan II 2014 dan Juli 2014 juga membaik, tercermin pada Indkes Harga Saham Gabungan (IHSG) yang berada dalam tren meningkat mencapai level Rp4.878,58 (30 Juni 2014) atau naik 2,3%
(yoy) dibandingkan triwulan I 2014 sebesar Rp4.768,28 (28 Maret 2014).
Penguatan IHSG dipicu oleh inflasi yang terkendali serta optimisme terhadap perbaikan corporate earnings.
5.3 Kinerja Keuangan Bank BTN dan Mandiri
5.3.1 PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk
Sepanjang tahun 2013, BTN berhasil menunjukkan kinerja
positif. Hal ini ditandai dengan peningkatan laba bersih menjadi
Rp1,56 triliun dibandingkan dengan perolehan laba tahun 2012
sebesar Rp1,36 triliun. Dana Pihak Ketiga (DPK) atau total simpanan
tumbuh 19,23 persen menjadi Rp96,21 triliun dibandingkan dengan
periode sebelumnya sebesar Rp80,69 triliun, sementara Noan
Performing Loan (NPL) net turun menjadi 3,04 persen dibandingkan
tahun 2012 sebesar 3,12 persen. Sedangkan rasio NPL (Non
Performing Loan) Gross pada tahun 2013, kualitas aset dinilai sangat
baik dengan trend NPL menurun tipis dari 4,09 persen pada tahun
2012 menjadi 4,05 persen pada tahun 2013.
Ekuitas/ Modal pada tahun 2012 sebesar 10,28 triliun naik menjadi 11,58 triliun pada tahun 2013. Earning Per Share Rp148 pada tahun 2012 dan 2013. Sedangkan CAR BTN 17,69 persen pada tahun 2012 turun menjadi 15,62 persen tahun 2013. Secara umum, kondisi permodalan BTN tergolong cukup kuat. NIM (Net Interest Margin) BTN cendrung menurun dan dinilai baik, yakni 5,83 persen pada tahun 2012 turun sebesar 5,77 persen tahun 2013.
ROE tahun 2012 18,23 persen turun sebesar 16,05 persen, ini
mencerminkan efektifitas permodalan BTN dalam menciptakan laba
masih sangat optimal. ROA BTN tahun 2012 sebesar 1,94 persen
turun sebesar 1,79 persen tahun 2013. Sedangkan pada LDR (Loan to
Deposit Ratio) tahun 2012 sebesar 100,90 persen naik sebesar 104,42
persen pada tahun 2013. Secara umum kondisi permodalan BTN pada
tahun 2013 tergolong kuat dengan level quality CAR berada diatas
ketentuan minimum Bank Indonesia dengan didukung oleh porsi 1
capital yang berada di atas level 80 persen. Kinerja keuangan BTN
pada tahun 2013 cukup baik, konsentrasi di bidang kredit perumahan
sangat membantu dalam peningkatan laba di tahun tersebut. Hal ini
dapat dilihat pada Tabel 5.2.
Tabel 5.2
Kinerja Keuangan BTN Tahun 2012-2013 (dalam triliun rupiah)
Uraian 2012 2013
Total Aset 111.75 131.17
Total Pinjaman dan Pembiayaan 81.41 100.47
Total Simpanan 806.69 96.21
Ekuitas/Modal 10.28 11.58
Laba Bersih 1.36 1.56
EPS 148 148
CAR 17.69% 15.62%
NPL (Gross) 4.09% 4.05%
NPL (Net) 3.12% 3.04%
Net Interest Margin 5.83% 5.44%
ROE 18.23% 16.05%
ROA 1.94% 1.79%
LDR 100.90% 104.42%
Sumber : Laporan Keuangan BTN
5.3.2 PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk
Pada tahun 2013 Bank Mandiri mencatat pertumbuhan laba sebesar 18,83 triliun diandingkan tahun 2012 sebesar 16,04 triliun.
Sedangkan total aset 635,62 triliun tahun 2012 naik sebesar 733,10 triliun di tahun 2013. Total pinjaman, pembiayaan dan simpanan masing-masing sebesar 388,83 triliun dan 482,91 triliun pada tahun 2012 naik menjadi 472,44 triliun dan 556,34 triliun di tahun 2013.
Sisi ekuitas/modal sebesar 75,76 triliun tahun 2012 naik sebesar 88,79
tahun 2013. Sedangkan Earning Per Share mencapai Rp664.46 naik sebesar Rp780,16 per lembar saham.
CAR (Capital Adequacy Ratio) tahun 2012 sebesar 15,48 persen dan 14,93 persen tahun 2013. Rasio NPL (Non Performing Loan) Gross sebesar 1,74 persen tahun 2012 turun sebesar 1,60 persen tahun 2013. NPL (Non Performing Loan) Net sebesar 0,37 persen sama di tahun 2012 dan 2013.
NIM (Net Interest Margin) tahun 2012 sebesar 5,68 persen turun sebesar 5,58 persen tahun 2013. ROE Mandiri tahun 2012-2013 naik tipis 27,23 persen menjadi 27,31 persen. ROE tahun 2013 berada jauh diatas level 7 persen (rata-rata suku bunga deposito), ini mencerminkan efektifitas permodalan Mandiri dalam menciptakan laba sangat optimal. ROA Mandiri stabil dikisaran angka yang sangat baik yaitu 3,55 persen tahun 2012 naik menjadi 3,66 persen tahun 2013. Sedangkan pada LDR (Loan to Deposit Ratio) 77,66 persen tahun 2012 naik menjadi 82,97 persen tahun 2013.
Secara umum kondisi profitabilitas dan efisiensi Mandiri
tergolong sangat baik , dan seacara rasio cendrung meningkat yang
didukung efisiensi operasional serta struktur dana murah. Pada sisi
likuiditas, Mandiri tergolong sangat memadai dilihat dari LDR yang
berada dibawah 90 persen dan didukung oleh level of liquid asset yang
cukup serta peranan Mandiri sebagai net lender interbank. Kinerja keuangan Mandiri dapat dilihat pada Tabel 5.3.
Tabel 5.3
Kinerja Keuangan Bank Mandiri Tahun 2012-2013 (dalam triliun rupiah)
Uraian 2012 2013
Total Aset 635.62 733.1
Total Pinjaman dan Pembiayaan 388.83 472.44
Total Simpanan 482.91 556.34
Ekuitas/Modal 75.76 88.79
Laba Bersih 16.04 18.83
EPS 664 780
CAR 15.48% 14.93%
NPL (Gross) 1.74% 1.60%
NPL (Net) 0.37% 0.37%
Net Interest Margin 5.68% 5.58%
ROE 27.23% 27.31%
ROA 3.55% 3.66%
LDR 77.66% 82.97%
Sumber : Laporan Keuangan Bank Mandiri
Menurut data Bank Indonesia pada semester I tahun 2014 bulan
Agustus 2014 CAR BTN mencapai 16,03 persen turun sebesar 0,35
persen dari tahun 2013. Penurunan rasio CAR ini dapat dikatakan
buruk dan berarti BTN mencadangkan lebih sedikit modalnya untuk
mengantisipasi adanya shock serta mengindikasikan bahwa BTN lebih
agresif dalam berbisnis dan memegang aset-aset berisiko yang lebih banyak.
Gross NPL BTN meningkat sebesar 0,38 persen yakni mencapai 5,01 persen dari sebelumnya 4,63 persen. Dapat disimpulkan bahwa NPL yang melebihi 5,01 persen menunjukkan bahwa kemampuan BTN dalam mengelola kredit macet tergolong buruk dalam memberikan persetujuan kredit. Dari segi profitabilitas rasio ROA BTN sebesar 1,53 persen dimana pada semester 1 tahun 2013 senilai 1,58 persen. Penurunan ini dikarenakan adanya penurunan laba komprehensif sebesar 6,89 persen. ROE BTN tumbuh sebesar 10,19 persen. Sedangkan pada sisi Likuiditas Rasio LDR BTN mengalami penurunan sebesar 5,41 persen artinya BTN memiliki likuiditas yang lebih baik meskipun masih diatas 100 persen.
Sementara itu, Bank Mandiri memiliki rasio CAR 16,04 persen pada semester I tahun 2014, artinya Bank Mandiri memiliki cadangan modal minimum yang lebih baik untuk mengantisipasi adanya shock.
Sementara itu, rasio Gross NPL terlihat bahwa tidak terjadi perubahan dengan tahun 2013, ini menandakan bahwa Bank Mandiri mampu mengendalikan kredit-kredit bermasalah dengan cukup baik dan mampu mempertahankan NPL dibawah 3 persen.
Dari segi profitabilitas Bank Mandiri memiliki ROA sebesar
3,48 persen naik 0,01 persen, sedangkan ROE mengalami penurunan
sebesar 1,11 persen dari 24,49 persen menjadi 25,6 persen. Sementara itu, dari sisi Likuiditas rasio LDR Mandiri mengalami peningkatan sebesar 2,65 persen senilai 85,4 persen. Peningkatan LDR ini berarti Bank Mandiri memiliki likuiditas yang menurun akan tetapi kemampuan Mandiri dalam menyalurkan dana meningkat.
5.4 Kinerja Saham BTN dan Bank Mandiri 5.4.1 PT. Bank Tabungan Negara Tbk
PT. Bank Tabungan Negara Tbk merupakan bank spesialis kredit perumahan rakyat (KPR) mencatat saham perdananya di Bursa Efek Indonesia pada tanggal 17 Desember 2009. Harga saham perdana yang ditetapkan sebesar Rp800 per saham. Jumlah saham yang dikeluarkan sebesar Rp2,36 miliar saham dengan perkiraan dana yang dapat diraih dari nilai Initial Public Offering (IPO) sebesar Rp1,9 tiliun. Pada takhir tahun 2009 saham BTN ditutup dengan harga Rp807 per saham dan terus mengalami kenaikkan di akhir tahun 2010 ditutup dengan harga Rp1,577 per saham. Akan tetapi pada akhir tahun 2011 saham BTN turun dengan harga penutupan sebesar Rp1,163 per saham.
Turunnya saham BTN pada akhir 2011 karena imbas dari suhu
ekonomi yang sedang terganggu akibat krisis berkepanjangan di
Amerika Serikat dan Eropa. Meskipun turun, kinerja BTN pada tahun
2011 cukup baik. Pada tahun 2012 saham BTN kembali naik dengan harga penutupan sebesar Rp1,470 per saham, dan kembali turun pada posisi Rp870 per saham. Anjloknya saham BTN di akhir tahun 2013 dikarenakan adanya tekanan aksi ambil untung investor serta derasnya sentimen negatif yang muncul di pasar. Akan tetapi, secara garis besar kinerja BTN sampai akhir 2013 masih positif dan cukup baik.
Gambar 5.1 Harga Saham BTN tahun 2009-2013 Sumber : yahoo.finance
5.4.2 PT. Bank Mandiri Tbk
PT. Bank Mandiri Tbk merupakan salah satu bank terbesar di
Indonesia dinilai dari total aset, persero dan pinjaman, telah mencatat
saham perdananya di Bursa Efek Surabaya dan Bursa Efek Jakarta
pada pelaksanaan IPO sejumlah 4 (empat) Miliar saham dengan harga
Rp500 per lembar saham. Pada tahun 2009 saham Mandiri berada pada posisi Rp4,621 per lembar saham. Kemudian di tahun 2010 naik dengan harga penutupan Rp6,391 per lembar saham. Tahun 2011 kembali meningkat di level Rp6,750 per lembar saham. Tahun 2012 ditutup dengan harga Rp7,800 per lembar saham serta di tahun 2013 kembali meningkat di level Rp7,850 per lembar saham.
Harga saham Mandiri yang terus meningkat dari tahun ke tahun sejalan dengan terus berkembangnya bisnis bank Mandiri di sektor keuangan dengan fokus di tiga aspek yaitu fokus bisnis Wholesale Transaction Banking, menjadi bank pilihan nasabah bidang retail deposit serta menjadi market leader dalam segmen pembiayaan ritel sehingga membuat persepsi positif terhadap investor.
Gambar 5.2 Harga Saham Mandiri tahun 2009-2013 Sumber : yahoo.finance
5.4.3 Perbandingan Harga Saham BTN dan Mandiri Sebelum dan sesudah informasi tentang Akuisisi
Informasi adanya rencana akuisisi BTN oleh Mandiri di dapat dari Kementerian BUMN melalui Surat Kementerian BUMN Nomor SR-161/MBU/04/2014 tanggal 11 April 2014 tentang rekomendasi perubahan kepemilikan saham yang akan di bahas dalam Rapat Umum Pemegang Saham Luar Biasa (RUPSLB) pada tanggal 21 Mei 2014.
Sejak awal tahun 2014, harga saham BTN mulai merangkak naik., faktor yang mempengaruhinya adalah kinerja yang cukup baik. Selama ini BTN masih kesulitan likuiditas, tingkat kredit bermasalahnya (Non-Performing Loan/NPL) yang mencapai sekitar 4 persen, jauh lebih tinggi dari rata-rata industri sebesar 1,9 persen. Persoalan yang dihadapi BTN adalah dalam penanganan kredit bermasalah, terutama yang berasal dari kredit pemilikan rumah (KPR) bersubsidi.
Memasuki tahun 2014, harga saham BTN tercatat masih di level Rp 870 per saham dan mengalami kenaikkan pada tanggal 10 Maret 2014 di level Rp1,165 tepatnya 30 hari sebelum adanya informasi rencana akuisisi oleh pemerintah. Setelah mendengar kabar akan diakuisisi, harga sahamnya naik hingga 61,5 persen pada puncaknya 16 April 2014, yang mencapai Rp 1.405 per saham.
Namun, setelah mencapai puncak harga tertinggi, muncul informasi
tentang kabar penolakan dari beberapa pihak mengenai rencana akuisisi pada tanggal 17 April 2014 oleh para serikat pekerja BTN yang menolak diakuisisi. Pasar pun langsung merespons menjadikan harga saham BTN mulai turun ke level Rp 1.365. Akhirnya setelah 30 hari informasi rencana akusisi, harga saham Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk terus turun pada tanggal 12 Mei 2014 ditutup pada harga Rp1,130 per lembar saham, setelah mendengar kabar bahwa Presiden Susilo Bambang Yudhoyono tidak setuju bank ini diakuisisi oleh PT Bank Mandiri (Persero) Tbk.
Disisi lain, Bank Mandiri Tbk sebagai Bank BUMN yang
direncanakan sebagai pengakuisisi BTN harga sahamnya berada pada
level Rp9,200 per saham pada tanggal 10 Maret 2014 tepatnya 30 hari
sebelum informasi tentang rencana akuisisi. Dengan adanya banyak
penolakan dan telah diputuskan oleh Presiden SBY pada tanggal 12
Mei 2014 untuk membatalkan rencana akuisisi BTN, saham Mandiri
dengan harga penutupan turun di level Rp9,975 per saham dari
Rp10,075 per saham pada tanggal 9 mei 2014. Naik turunnya saham
kedua Bank BUMN ini dikarenakan persepsi investor dan isu di pasar
saham yang berkaitan dengan kinerja dan kompetensi dalam bidang
perbankan ditanggapi baik itu positif maupun negatif. Berikut gambar
5.3 tentang perbandingan harga saham kedua Bank BUMN tersebut.
Gambar 5.3 Perbandingan Harga Saham BTN dan Bank Mandiri Periode Maret – Mei 2014
Sumber : yahoo.finance
Perkembangan saham BBTN dan BMRI tentu tidak terlepas
dari perkembangan Indeks Harga Saham gabungan (IHSG). Pada
periode Maret sampai Mei 2014, IHSG terus mengalami peningkatan,
hal ini dikarenakan karena respon pasar cukup positif sehingga para
investor dan pelaku pasar memberikan dampak positif terhadap
perkembangan saham di Indonesia. Berikut gambar pergerakan IHSG
dapat dilihat pada gambar 5.4.
4550 4600 4650 4700 4750 4800 4850 4900 4950
Data IHSG Periode Maret - Mei 2014
Gambar 5.4 Data IHSG Periode Maret – April 2014 Sumber : yahoo.finance.com
5.4.4 Data Deskriptif Return Saham, Return Pasar, dan
Abnormal ReturnBTN dan Mandiri
Data statistik deksriptif berupa return saham, return pasar dan abnormal return 2 hari sebelum dan 2 hari sesudah informasi tentang rencana akuisisi BTN oleh Bank Mandiri dapat dilihat pada Tabel 5.4.
Tabel 5.4
Deskripsi Return Saham, Return Pasar, dan Abnormal Return
No
Nama Informasi Return Saham Return Pasar Abnormal Return Perusahaan Rencana Akuisisi
2 hari
Sebelum 2 Hari
sesudah 2 hari
Sebelum 2 Hari
sesudah 2 hari
Sebelum 2 Hari sesudah Info
Akuisisi Info
Akuisisi Info
Akuisisi Info
Akuisisi Info
Akuisisi Info Akuisisi 1 BBTN 11-Apr-14 -0.086 -0.059 -0.032 0.01 -0.055 -0.069 2 BMRI 11-Apr-14 0.012 0.005 -0.032 0.01 0.044 -0.005
Tabel 5.4 diatas menunjukkan data dari dua perusahaan yaitu BTN dan Bank Mandiri selama 4 hari perdagangan saham yang terbagi atas 2 hari sebelum adanya informasi tentang akuisisi dan 2 hari setelah adanya informasi akuisisi.
5.4.5 Uji Beda Paired Sample T-test
Uji Beda Paired Sample T-test bertujuan untuk mengetahui apakah ada perbedaan return, antara 2 hari sebelum dan sesudah adanya informasi akuisisi BTN oleh Bank Mandiri. Hasilnya dapat dilihat pada Tabel 5.5.
Tabel 5.5
Hasil Perhitungan Rata-rata Abnormal Return 2 hari sebelum dan sesudah adanya informasi tentang rencana akuisisi
Perbedaan Abnormal
Return t sig
0.0315 1.800 0.323
Sumber : data diolah dengan SPSS v.20
Dari data di atas diperoleh nilai signifikansi sebesar 0,323 persen lebih besar dari tingkat signifikan sebesar 0,05 persen.
Sehingga dapat disimpulkan bahwa tidak terdapat perbedaan antara
abnormal return 2 hari sebelum dan sesudah adanya informasi
akuisisi. Kecilnya pengaruh yang signifikan dari hasil pengujian ini
karena faktor informasi tentang rencana akuisisi bukanlah sebuah
kabar yang mengejutkan karena informasi tersebut sudah diketahui oleh pasar.
5.5 Perhitungan Estimasi Nilai Wajar Saham 5.5.1 Metode Free Cash Flow to Equity
Perhitungan nilai wajar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Mandiri Tbk menggunakan metode Free Cash Flow to Equity cocok digunakan pada penilaian perusahaan perbankan dikarenakan adanya kesulitan dalam menentukan jumlah hutang perusahaan. Dalam melakukan perhitungan nilai wajar saham dilakukan dalam beberapa langkah yaitu melakukan proyeksi laporan keuangan, estimasi tingkat pertumbuhan, menghitung cost of equity dan menghitung free casf flow to equity.
5.5.1.1 Penentuan Periode Proyeksi Laporan Keuangan
Faktor yang menentukan besaran nilai suatu ekuitas adalah besarnya pendapatan yang akan diterima atas ekuitas tersebut di masa yang akan datang. Dengan demikian, penentuan periode proyeksi akan berpengaruh terhadap nilai ekuitas yang dinilai.
Berdasarkan ketentuan Ketua bapepam dan LK nomor : Kep-
340/BL/2009 tanggal 5 Oktober 2009 tentang Pedoman Penilaian dan
Penyajian Laporan Penilaian usaha di pasar Modal yang mengatur
tentang proyeksi menyebutkan bahwa periode proyeksi pendapatan ekonomis wajib dilakukan dalam kurun waktu paling kurang lima tahun kedepan atau disesuaikan dengan sisa umur dari fasilitas produk utama objek penelitian.
Dengan mempertimbangkan asumsi-asumsi yang telah ditetapkan sebelumnya maka dapat dilakukan proyeksi laporan keuangan BTN dan Mandiri untuk 5 tahun kedepan kedepan. Laporan keuangan terakhir yang digunakan adalah tahun 2013, maka penelitian ini menggunakan periode proyeksi laporan keuangan dari tahun 2013 sampai dengan tahun 2018. Proyeksi laporan keuangan untuk tahun 2013 sampai dengan tahun 2018 digunakan sebagai perhitungan free cash flow to equity dan periode setelah tahun 2018 diasumsikan sebagai periode pertumbuhan konstan sehingga nilai setelah tahun 2018 dianggap sebagai nilai terminal (terminal value).
5.5.1.2 Estimasi Tingkat Pertumbuhan
Penelitian ini adalah sektor perbankan, dimana bank
merupakan perusahaan jasa keuangan yang menyimpan dana dari
masyarakat, sehingga tingkat pertumbuhan periode proyeksi
menggunakan parameter pendapatan bunga dan syariah bersih karena
dianggap sebagai faktor pendorong utama bagi perusahaan untuk
tumbuh. Pendapatan bunga dan syariah bersih merupakan penerimaan
perusahaan dari pendapatan bunga dan beban bunga syariah. Data pendapatan bunga dan syariah bersih yang digunakan adalah data selama enam tahun terakhir, yaitu dari tahun 2008 sampai dengan tahun 2018. Estimasi pertumbuhan pendapatan bunga dan syariah bersih dihitung dengan menggunakan dua metode, yaitu Arithmatic Mean (rata-rata aritmatik) dan Geometric Mean (rata-rata geometrik). Hasil perhitungan rata-rata pertumbuhan penjualan bersih dua emiten BUMN tersebut adalah sebagai berikut :
1) Metode Arithmatic Mean
- PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk = (17,44 persen + 45,72 persen + 12,85 persen + 24,85 persen + 19,60 persen) x (1/5) = 24,09 persen.
- PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk = (13,36 persen + 16,34 persen + 20,86 persen + 25,87 persen + 19,23 persen) x (1/5) = 19,13 persen 2) Metode Geomettric Mean
- PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk = (penjualan bersih 2013/penjualan bersih 2008)
(1/5)– 1 = 23,59 persen.
- PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk = (penjualan bersih 2013/penjualan bersih 2008)
(1/5)- 1 = 19,06 persen.
Perhitungan lebih detail untuk estimasi pertumbuhan pendapatan
bersih dapat dilihat pada Lampiran 5 dan 6.
Berdasarkan uraian perhitungan diatas, pertumbuhan pendapatan bersih pada kedua Bank BUMN tersebut dengan menggunakan dua cara yang berbeda sehingga menghasilkan dua angka yang berbeda juga. Perhitungan dengan metode Geometric Mean lebih kecil bila dibandingkan dengan metode Arithmatic Mean karena perhitungan ini bersifat pelipatgandaan (compounding). Lestari (2013:71) dalam Tendelin (2010) untuk menghitung tingkat aliran perubahan return (dalam kasus ini pendapatan bersih) pada periode yang bersifat serial dan kumulatif (lima atau sepuluh tahun berturut-turut) sebaiknya menggunakan metode Geometric Mean. Metode Geometric Mean lebih baik digunakan untuk menghitung nilai rata-rata aliran return yang tidak bersifat kumulatif.
Dengan menggunakan Metode Geometric Mean PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk menghasilkan angka sebesar 23.59 persen dan 19,06 persen untuk PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk.
Pertumbuhan pendapatan bersih kedua BUMN tersebut mengalami pertumbuhan positif. Tingkat pertumbuhan setelah periode proyeksi, yaitu setelah tahun 2018, diasumsikan mengalami pertumbuhan stabil.
Pertumbuhan stabil tersebut diasumsikan sebesar 5 (lima) persen karena
besaran pertumbuhan konstan tidak melebihi besaran pertumbuhan
ekonomi suatu negara, dalam hal ini dalah pertumbuhan ekonomi
Indonesia.
Pertumbuhan ekonomi Indonesia tahun 2013 tumbuh sebesar 5,7 persen sesuai dengan data Badan Pusat Statistik bulan Pebruari 2014. Setelah mendapatkan tingkat pertumbuhan pendapatan bersih dan tingkat pertumbuhan konstan, langkah selanjutnya adalah menentukan besaran pendapatan bersih selama periode proyeksi, yakni periode proyeksi selama 5 (lima) tahun kedepan dari tahun 2014 sampai dengan tahun 2018. Pertumbuhan diasumsikan konstan agar perhitungan mudah dilakukan dan hasilnya tidak terjadi bias yang besar. Berikut adalah proyeksi pendapan bunga bersih tahun 2014 sampai dengan tahun 2018.
Tabel 5.6
Proyeksi Pendapatan Bunga Bersih Tahun 2014 - 2018 (dalam juta rupiah)
URAIAN 2014 2015 2016 2017 2018
PT. Bank Tabungan 6,986,942 8,635,161 10,672,196 13,189,767 16,301,233 Negara (Persero) Tbk
PT. Bank Mandiri 42,150,374 50,184,235 59,749,350 71,137,576 84,696,398 (Persero) Tbk
Sumber : data diolah sendiri
Proyeksi pendapatan bunga bersih tahun depan merupakan pendapatan bunga bersih tahun ini dikalikan satu ditambah pertumbuhan geometric mean yaitu 23,59 persen untuk PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk dan 19,06 persen untuk PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk.
perhitungan proyeksi pendapatan bersih dapat dilihat pada Tabel 5.6.
5.5.1.3 Proyeksi Laporan Keuangan
Laporan keuangan terdiri dari neraca dan laporan laba rugi.
Neraca dari sisi aktiva dalam neraca bank menggambarkan pola pengalokasian dana bank yang mencerminkan posisi kekayaan yang merupakan hasil penggunaan dana bank dalam berbagai bentuk dan harus memperhatikan ketentuan yang ditetapkan oleh Bank Sentral sebagai otoritas moneter yang mengatur dan mengawasi bank.
Sedangkan pada sisi passiva neraca bank menggambarkan kewajiban bank yang berupa klaim pihak ketiga dalam bentuk rekening, giro, tabungan, deposito berjangka dan utang atau kewajiban bank lainnya.
Pada laporan laba rugi bank menggambarkan pendapatan dan biaya operasional dan non operasional bank serta keuntungan bersih bank untuk suatu periode tertentu. Dengan demikian, laporan keuangan suatu perusahan baik bank maupun non bank merupakan data yang diperlukan untuk menghitung free cash flow to equity. Aliran kas bebas yang digunakan untuk menghitung nilai wajar ekuitas adalah aliran kas yang akan diterima dimasa mendatang sehingga perlu dilakukan proyeksi atas laporan keuangan ke depan.
Pada laporan keuangan bank teknik yang digunakan untuk
memproyeksi laporan keuangan adalah presentase dari pendapatan
bunga bersih bank. Pendapatan bunga bersih adalah hasil dari kegiatan
yang dilakukan oleh lembaga keuangan yang secara masing-masing
menyimpan dananya secara aman dan terjamin serta menyalurkan dana tersebut kedalam sektor pembiayaan pembangunan sehingga pihak bank akan memperoleh pendapatan.
a) Proyeksi Laporan Laba Rugi BTN dan Mandiri
Langkah pertama dalam melakukan proyeksi laporan laba rugi adalah menghitung rasio akun-akun laporan laba rugi terhadap pendapatan bunga bersih pada laporan keuangan terakhir, yaitu laporan keuangan tahun 2013. Pemilihan laporan keuangan terakhir karena laporan laporan keuangan terakhir dianggap lebih mencerminkan konsidi perusahaan pada saat penilaian.
Setelah mendapatkan rasio akun-akun laporan keuangan, maka
langkah selanjutnya adalah mengalikan akun-akun pendapatan bunga
bersih tersebut dengan 1 (satu) ditambah dengan pertumbuhan
pendapatan bunga bersih tahun 2013, sehingga dperoleh proyeksi
laporan laba rugi tahun 2014 sampai dengan tahun 2018 seperti tertera
pada Lampiran 7 dan 8. Akan tetapi, akun-akun yang merupakan
penjumlahan dari beberapa akun-akun tidak dilakukan perkalian
dengan pendapatan bunga bersih melainkan dilakukan penjumlahan
komponen pembentuk akun-akun tersebut.
b) Proyeksi Laporan Neraca BTN dan Mandiri
Proyeksi Laporan neraca berbeda dengan proyeksi laporan laba rugi. Proyeksi laporan neraca diawali dengan menghitung saldo akhir nilai buku ekuitas, yaitu perubahan nilai buku ekuitas akibat adanya penambahan atau pengurangan ekuitas, dikarenakan penambahan atau pengurangan saldo laba ditahan pada tahun berjalan. Perhitungan saldo laba ditahan dilakukan dengan cara mengurangkan laba bersih tahun berjalan dengan distribusi laba bersih tahun berjalan seperti untuk dividen, program kemitraan dan bina lingkungan, dan eksekusi opsi saham. Nilai buku ekuitas awal tahun ditambah dengan saldo laba ditahan adalah nilai buku ekuitas akhir tahun. Perhitungan perubahan ekuitas dapat dilihat pada Lampiran 11 dan 12.
Langkah selanjutnya, nilai buku ekuitas akhir tahun dimasukkan kedalam saldo buku ekuitas pada laporan neraca dalam periode yang sama. Akun modal saham dan tambahan modal disetor akan selalu sama sehingga akun saldo laba ditahan diperoleh dari nilai buku ekuitas dikurangi dengan modal saham dan tambahan modal disetor.
Total kewajiban dan ekuitas tahun 2014 diperoleh dari besaran
proyeksi nilai ekuitas tahun 2014 dibagi dengan persentase ekuitas
terhadap jumlah kewajiban dan ekuitas tahun 2013.
Selanjutnya, mencari rasio akun-akun (persentase) komponen pembentuk neraca tahun 2013. Besaran total kewajiban diperoleh dari besaran total kewajiban dan ekuitas dikurangi dengan besaran jumlah ekuitas.akun-akun. Kemudian akun total ekuitas pada proyeksi neraca diperoleh dari nilai ekuitas akhir tahun pada periode proyeksi tahun 2014 sampai dengan 2018. Kemudian di persentasekan antara total ekuitas terhadap total ekuitas dan kewajiban sehingga menghasilkan angka total ekuitas dan kewajiban tahun 2014 sampai dengan tahun 2018. Proyeksi neraca tahun 2014 sampai dengan tahun 2018 hasil dan perhitungannya dapat dilihat pada lampiran 9 dan 10.
5.5.1.4 Proyeksi Free Cash Flow to Equity
Berdasarkan data – data sebelumnya maka dapat dibuat proyeksi Free Cash Flow to Equity BTN dan Mandiri tahun 2014- 2018. Metode ini mendefinisikan arus kas sebagai sisa arus kas yang tertinggal setelah perusahaan memenuhi pembayaran bunga dan pokok pinjaman, serta pengeluaran modal baik untuk menjaga aset yang ada sekarang maupun untuk membeli aset baru guna pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang.
Penentuan FCFE dihitung dengan menggunakan rumus sebagai
berikut :
FCFE = Net income – (Capex – Depreciation) – (Change in Non Cash Working Capital) + (New Debt Issued – Debt Repayment).\
Berdasarkan rumus diatas maka perhitungan FCFE tahun 2014 – 2018 dapat dilihat pada tabel 5.6. proyeksi FCFE dilakukan selama lima tahun, setelahnya diasumsikan perusahaan mengalami pertumbuhan FCFE konstan untuk selamanya.
Keuntungan bersih (net income) berasal dari proyeksi laporan laba rugi perusahaan dari tahun 2014 – 2018 yang dapat dilihat pada lampiran 7 dan 8.
Belanja modal (capital expenditure) dihitung dengan cara mengurangkan antara aset teap bersih tahun sekarang dengan aset tetap bersih tahun lalu.
Penyusutan tidak dimasukkan kedalam perhitungan, karena aset yang digunakan adalah aset bersih, jadi sudah memperhitungkan penyusutan dalam perhitungan belanja modal.
Perubahan modal kerja bukan kas (change in non cash working
capital) berasal dari current asset dan current liabilities. current
asset terdiri dari giro pada Bank Indonesia, giro pada bank lain,
penempatan pada Bank Indonesia dan bank lain, efek-efek, efek-
efek yang dibeli dengan janji dijual kembali dan kredit yang
diberikan. Sedangkan current liabilities terdiri dari liabilitas
segera, simpanan nasabah, simpanan dari bank lain dan lembaga keuangan lain, serta efek yang diterbitkan.
Penerbitan/pelunasan utang (new debt issued – debt repayment) berasal dari total kewajiban tahun sekarang dikurangi total kewajiban tahun lalu. Untuk perhitungan lengkapnya bisa dilihat pada Lampiran 13 dan 14.
5.5.1.5 Estimasi Biaya Modal (cost of capital)
Biaya modal yang digunakan pada penelitian ini adalah biaya modal ekuitas, karena arus kas bebas ke ekuitas (free cash flow to equity). Perhitungan biaya ekuitas menggunakan konsep CAPM dengan rumus sebagai berikut :
r = r
RF +β(r
PM) (5-1)
Biaya ekuitas dihitung dari tingkat bunga bebas risiko (risk free rate) ditambah Beta perusahaan dikalikan dengan premi risiko (risk premium). Langkah-langkah untuk menetukan masing-masing komponen tersebut adalah sebagai berikut :
Tingkat Bunga bebas Risiko (r
RF)
risk free rate merupakan tingkat suku bunga obligasi pemerintah
dengan yield 30 tahun atau rata-rata tertimbang Surat Utang
Negara (SUN) seri FR0063 sesuai keputusan Ketua Bapepam dan
LK nomor 340/BL/2009 point 10 huruf b bahwa dalam hal transaksi dilakukan dengan mata uang rupiah, maka penentuan tingkat bunga bebas risiko wajib didasarkan atas SUN yang masa jatuh temponya paling kurang 10 (sepuluh) tahun. Penelitian ini menggunakan data Indonesian Bond Pricing Agency (IBPA) per tanggal 13 Agustus 2012 yang jatuh tempo tanggal 15 Mei 2023 sebesar 5,63 persen.
Estimasi Beta (β)
PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk dan PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk merupakan perusahaan terbuka, sehingga untuk mencari besaran beta diambil dari data beta yang dikeluarkan oleh Reuters pada situs www.reuters.com. Besaran Beta untuk PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk sebsar 1,66 dan untuk PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk sebesar 1,56.
Estimasi premi risiko (risk premium)(r
PM)
Premi risiko yang digunakan adalah premi risiko (country risk premium) yang dikeluarkan oleh Aswath Damodaran, Stern School of Business New York University, bulan Januari tahun 2014 sebesar 8,30 persen.
Ketika hasil perhitungan komponen pembentuk biaya modal diperoleh, maka langkah berikutnya adalah menghitung biaya modal ekuitas dengan menggunakan CAPM, sehingga menghasilkan cost of equity sebagai berikut :
PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk r = r
RF +β(r
PM)
= 5,63 persen + (1,66 x 8,30 persen) = 19,41 persen.
PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk r = r
RF +β(r
PM)
= 5,63 persen + (1,56 x 8,30 persen) = 18,58 persen.
5.5.1.6 Estimasi Nilai Wajar Saham
1) Estimasi nilai wajar ekuitas PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk diperoleh dari penjumlahan nilai sekarang FCFE dan nilai kini terminal value yang didiskontokan dengan biaya modal ekuitas.
Terminal value dicari dengan cara mencari FCFE tahun 2019,
yaitu FCFE tahun 2018 dikalikan satu ditambah pertumbuhan dari
perhitungan pertumbuhan pendapatan bunga bersih tahun 2013
terhadap pendapatan bunga bersih tahun 2008 sebesar 23,59 persen
hasilnya adalah Rp49,556,719,000,- kemudian dibagi dengan biaya
modal ekuitas (19,41 persen) dikurangi dengan pertumbuhan konstan (5 persen) sehingga diperoleh nilai Rp343,974,456,000,-, rumusnya adalah sebagai berikut :
) 2 5 ) (
1
( 2018
2019
g r
FCFE g
FCFE
Nilai kini adalah tanggal 31 Desember 2013
Nilai kini FCFE didapat dari penjumlahan nilai FCFE masing- masing tahun proyeksi 2014 – 2018 stelah dikalikan dengan discount factor-nya sebesar biaya modal ekuitas yaitu 19,41.
Estimasi nilai wajar ekiutas PT. Bank Tabungan Negara (Persero) adalah jumlah nilai kini FCFE ditambah nilai kini terminal value sehingga menghasilkan indikasi nilai wajar ekuitas sebesar Rp218,881,431,000,-
Untuk memperoleh nilai wajar saham PT. Bank Tabungan Negara
(Persero) Tbk, maka nilai wajar ekuitas sebesar
Rp218,881,431,000,-, dibagi dengan jumlah saham yang beredar
sebanyak 5282427000 lembar, sehingga didapat nilai wajar saham
per 31 Desember 2013 adalah sebesar Rp41,44,-. Perhitungan
lengkapnya dapat dilihat pada Tabel. 5.8
Tabel 5.8
ESTIMASI NILAI WAJAR EKUITAS PT. BANK TABUNGAN NEGARA (PERSERO) Tbk URAIAN Proyeksi 2014 Proyeksi
2015 Proyeksi
2016 Proyeksi
2017 Proyeksi
2018 Proyeksi 2019 FCFE 17,189,333 21,245,005 26,256,702 32,450,658 40,105,768 49,566,719 Total FCFE 17,189,333 21,245,005 26,256,702 32,450,658 384,080,224
Present Value FCFE 14,395,221 14,899,629 15,421,197 15,961,023 158,204,362 NILAI WAJAR
EKUITAS = 218,881,431 HARGA WAJAR
SAHAM =41.44
Sumber : Laporan Keuangan BTN (data diolah sendiri), 2013
2) Estimasi nilai wajar ekuitas PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk diperoleh dari nilai kini FCFE dan nilai kini terminal value yang didiskontokan dengan biaya modal ekuitas.
Terminal value dicari dengan cara mencari FCFE tahun 2019, yaitu FCFE tahun 2018 dikalikan satu ditambah pertumbuhan pendapatan bunga bersih tahun 2013 terhadap pendapatan bunga bersih tahun 2008 sebesar 19,06 persen, hasilnya adalah Rp1,679,493,314,000,-, kemudian dibagi dengan biaya modal ekuitas sebesar 18,58 persen dikurangi pertumbuhan konstan sebesar 5 persen sehingga diperoleh nilai Rp12,367,402,904,000,-
Tanggal 31 Desember 2013 sebagai nilai kini FCFE diperoleh dari
FCFE tahun proyeksi dikalikan dengan discount factor sebesar
biaya modal ekuitas yaitu 18,58 persen ditambah satu kemudian
dijumlahkan dari tahun 2014-2018.
Estimasi nilai wajar ekuitas PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk adalah nilai kini FCFE ditambah dengan nilai sekarang terminal value sehingga menghasilkan indikasi nilai wajar ekuitas Rp7,950,896,861,000,-.
Untuk memperoleh nilai wajar saham PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk adalah dengan cara membagi nilai wajar ekuitas sebesar Rp7,950,896,861,000,-. Dengan jumlah saham yang beredar sebanyak 11666667000 lembar dan didapat nilai wajar saham per 31 Desember 2013 adalah sebesar Rp681,51,-. Perhitungan lengkapnya dapat dilihat pada Tabel. 5.9.
Tabel 5.9
ESTIMASI NILAI WAJAR EKUITAS PT. BANK MANDIRI (PERSERO) Tbk URAIAN Proyeksi 2014 Proyeksi
2015 Proyeksi
2016 Proyeksi
2017 Proyeksi
2018 Proyeksi 2019 FCFE 336,487,125 835,823,864 995,131,892 1,184,804,031 1,410,627,679 1,679,493,314 Total FCFE 336,487,125 835,823,864 995,131,892 1,184,804,031 13,778,030,583
Present Value
FCFE 283,763,810 594,417,894 596,824,038 599,239,922 5,876,651,197 NILAI WAJAR
EKUITAS =7,950,896,861
HARGA WAJAR
SAHAM =681.51
Sumber : Laporan Keuangan Bank Mandiri (data diolah sendiri), 2013
5.5.2 Metode Relative Valuation
5.5.2.1 Penentuan Perusahaan Pembanding
Langkah pertama perhitungan nilai wajar saham PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk dan PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk metode Relative Valuation dilakuakn dengan pengukuran PER, PBV, dan P/S. Untuk perusahaan pembanding dipilih 2 (dua) perusahaan yang bergerak dalam bidang yang sama, yakni perbankan diantaranya PT. Bank Negara Indonesia (Persero) Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia (Persero) Tbk. Kedua perusahaan tersebut dipilih sebagai pembanding karena harga saham keduanya tidak terlalu jauh berbeda dengan harga saham PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk dan PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk, dan kedua saham tersebut aktif diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia.
Langkah kedua adalah dengan mencari tingkat pertumbuhan
perusahaan pembanding dengan menggunakan Geometric Mean. Tingkat
pertumbuhan perusahaan pembanding dilakukan dengan menggunakan data
pendapatan bunga bersih bank selama enam tahun berturut-turut, mulai tahun
2008 sampai dengan tahun 2018. Berdasarkan hasil perhitungan, tingkat
pertumbuhan dua perusahaan pembanding adalah PT. Bank Negara Indonesia
Tbk sebesar 49,26 persen dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk sebesar 29,08
persen, sedangkan PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar 23,59 persen dan
PT. Bank Mandiri Tbk sebesar 19,06 persen. (Lihat Lampiran 19 dan 20).
Langkah ketiga adalah dengan melihat kinerja keuangan perusahaan pembanding. Kinerja keuangan yang dijadikan sebagai pertimbangan untuk menentukan perusahaan pembanding ada dua, yaitu Return on Asset (ROA) dan Return on Equity (ROE) pada tahun 2013. Hasil perhitungan ROA dan ROE perusahaan pembanding dapat dilihat pada Lampiran 21.
PT. Bank Tabungan Negara Tbk memiliki ROA sebesar 1,16 persen dan ROE sebesar 10,14 persen. PT. Bank Mandiri Tbk memiliki ROA sebesar 2,140 persen dan ROE sebesar 13,31 persen. PT. Bank Negara Indonesia Tbk memiliki ROA sebesar 2,20 persen dan ROE sebesar 12,48 persen. PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk memiliki ROA sebesar 3,09 persen dan ROE sebesar 14,85 persen.
5.5.2.2 Penentuan Faktor Multiple/Pengali
Faktor multiple/Pengali yang digunakan dengan tujuan memperoleh nilai wajar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk ada tiga yaitu : Price Earning Ratio (PER), Price to Book Value (PBV) dan Price to Sales Ratio (PSR).
5.5.2.3 Estimasi Besaran Faktor Multiple/Pengali
Langkah ketiga menentukan besaran multiple/faktor pengali
perusahaan pembanding sebagai berikut :
Harga saham perusahaan pembanding diambil dari situs yahoo finance yaitu harga saham penutupan perdagangan pada Bursa Efek Indonesia pada tanggal 31 Desember 2013. Harga saham PT. Bank Negara Indonesia Tbk sebesar Rp3,950 dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk sebesar Rp7,250.
Laba bersih, nilai buku ekuitas, dan pendapatan per lembar saham perusahaan per 31 Desember 2013 dengan menggunakan data laporan keuangan perusahaan pembanding per 31 Desember 2013.
Price Earning Ratio dihitung dengan cara membagikan harga per lembar saham dengan laba bersih per lembar saham sehingga diperoleh nilai rata-rata multiple/faktor pengali sebesar 8,1 untuk PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan 8,4 untuk PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk.
Price to Book Value dihitung dengan cara membagi harga per lembar saham dengan nilai buku per lembar saham sehingga diperoleh nilai rata-rata multiple/pengali sebesar 1,5 untuk PT. Bank Negara Indonesia Tbk dan 2,3 untuk PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk.
Price to Sales Rati dihitung dengan cara membagiharga saham per
lembar dengan pendapatan per lembar saham sehingga diperoleh nilai
rata-rata multiple/pengali sebesar 2,8 untuk PT. Bank Negara
Indonesia Tbk dan sebesar 3,0 PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk.
5.5.2.4 Estimasi Nilai Wajar Ekuitas
Langkah keempat adalah melakukan estimasi nilai wajar ekuitas PT.
Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Mandiri Tbk sebagai berikut : 1) Perhitungan estimasi nilai saham tanggal 31 Desember 2013 dengan
Relative Valuation untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk adalah :
Mengalikan multiple/faktor pengali yang didapat dari laba bersih, nilai buku ekuitas dan pendapatan per lembar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Mandiri Negara Tbk.
Faktor pengali PER sebesar 8,3 yang diperoleh dari rata-rata PER PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk, dikalikan dengan laba bersih per lembar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar Rp182.92 menghasilkan indikasi nilai wajar saham per lembar saham sebesar Rp1,510. Dengan jumlah saham perusahaan adalah 10,555,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya adalah Rp15,934,880,150,000.
Fakor pengali PBV sebesar 1,9 yang diperoleh dari rata-rata PBV PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk,
dikalikan nilai buku ekuitas per lembar saham PT. Bank Tabungan
Negara Tbk sebesar Rp1,804.35 menghasilkan indikasi nilai wajar
saham per lembar saham sebesar Rp3,426. Dengan jumlah saham
perusahaan adalah 10,555,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya
adalah Rp36,165,920,518,000.
Faktor pengali P/S sebesar 2,9 yang diperoleh dari rata-rata P/S PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk, dikalikan pendapatan per lembar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar Rp1,216.91, menghasilkan indikasi nilai wajar saham per lembar saham sebesar Rp3,525. Dengan jumlah saham perusahaan adalah 10,555,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya adalah Rp37,201,286,311,000,-.
2) Perhitungan estimasi nilai saham tanggal 31 Desember 2013 dengan Relative Valuation untuk PT. Bank Mandiri Tbk adalah sebagai berikut :
Faktor pengali PER sebesar 8,3 yang diperoleh dari rata-rata PER PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk, dikalikan dengan laba bersih per lembar saham PT. Bank Mandiri Tbk sebesar Rp928,86 menghasilkan indikasi nilai wajar saham per lembar saham sebesar Rp7,666. Dengan jumlah saham perusahaan adalah 24,136,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya adalah Rp185,035,200,020,000.
Fakor pengali PBV sebesar 1,9 yang diperoleh dari rata-rata PBV PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk,
dikalikan nilai buku ekuitas per lembar saham PT. Bank Mandiri Tbk
sebesar Rp6,980.35 menghasilkan indikasi nilai wajar saham per
lembar saham sebesar Rp13,256. Dengan jumlah saham perusahaan
adalah 24,136,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya adalah Rp319,936,808,437,000.
Faktor pengali P/S sebesar 2,9 yang diperoleh dari rata-rata P/S PT.
Bank Negara Indonesia Tbk dan PT. Bank Rakyat Indonesia Tbk, dikalikan pendapatan per lembar saham PT. Bank Mandiri Tbk sebesar Rp2,476.74, menghasilkan indikasi nilai wajar saham per lembar saham sebesar Rp7,173. Dengan jumlah saham perusahaan adalah 24,136,000,000 lembar maka nilai ekuitasnya adalah Rp173,136,535,558,000,- Perhitungan selengkapnya dapat dilihat pada Lampiran 28.
Sebelum menentukan nilai saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Mandiri Tbk dengan menggunakan Relative Valuation, terlebih dahulu dihitung indikasi nilai pasar ekuitas menggunakan rata-rata masing- masing multiple yang diperoleh sebelumnya. Langkahnya adalah menghitung nilai tertimbang berdasarkan pembobotan tertentu. Beberapa pertimbangan yang digunakan dalam pembobotan yaitu :
Besarnya nilai ekuitas sangat ditentukan oleh kemampuan perusahaan dalam mencetak laba bersih (net income), baik PER maupun P/S diberikan bobot yang lebih besar dibandingkan dengan PBV.
Baik PER maupun P/S keduanya sama-sama menggambarkan
kemampuan perusah aan menghasilkan pendapatan. Akan tetapi, PER
sudah memasukkan unsur tambahan yang tidak ada pada P/S, yaitu
sejauh mana perusahaan dapat melakukan efisiensi biaya. Dengan demikian, PER mendapatkan bobot yang lebih besar dibandingkan P/S.
Berdasarkan penjelasan diatas, diperoleh nilai wajar saham saham dengan Relative Valuation per 31 Desember 2013 untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar Rp2,497 dan sebesar Rp8,636 untuk PT. Bank Mandiri Tbk, data tersebut dapat dilihat pada Tabel 5.10.
Tabel 5.10
Harga Wajar Saham Metode Relative Valuation (dalam rupiah)
URAIAN 31 Desember 2013
PT. Bank Tabungan Negara
(Persero) Tbk 2,497
PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk 8,636 Sumber : data diolah sendiri
5.5.3 Metode Gordon Growth Model 5.5.3.1 Estimasi Cost of Equity
Langkah awal dalam metode Gordon Growth Model ini adalah dengan menentukan cost of equity melalui pendekatan CAPM, dengan rumus :
r = r
RF +β(r
PM) (5-1)
Komponen perhitungan CAPM tersebut telah dijelaskan sebelumnya yaitu pada pembahasan metode Free Cash Flow to Equity. Hasilnya adalah sebagai berikut :
PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk r = r
RF +β(r
PM)
= 5,63 persen + (1,66 x 8,30 persen) = 19,41 persen.
PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk r = r
RF +β(r
PM)
= 5,63 persen + (1,56 x 8,30 persen) = 18,58 persen.
5.5.3.2 Estimasi Tingkat Pertumbuhan (Growth)
Langkah kedua adalah dengan menghitung tingkat pertumbuhan dividen atau growth. Tingkat pertumbuhan dividen ini dihitung dengan 2 (dua) cara, yaitu metode Arithmetic Mean dan Geometric Mean. Tingkat pertumbuhan dividen PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk periode 5 (lima) tahun mulai tahun 2009 sampai dengan 2013, karena pada tahun 2008 perusahaan ini belum membagikan dividen.
1) Metode Arithmetic Mean adalah :
PT. Bank Tabungan Negara Tbk
(1,07 + (0,19) + 0,53 + 0,15) x (1/4) = 0,39 persen
PT. Bank Mandiri Tbk
(0,20 + (0,130 + 0,90 + 0,17) x (1/4) = 0,29 persen 2) Metode Geometric Mean adalah :
PT. Bank Tabungan Negara Tbk
(Dividen 2013/Dividen 2009)
(1/4)– 1 = 0,31 persen
PT. Bank Mandiri Tbk
(Dividen 2013/Dividen 2009)
(1/4)– 1 = 0,24 persen.
5.5.3.3 Estimasi Nilai Wajar Saham
Setelah melakukan perhitungan Arithmetic Mean dan Geometric Mean, maka data yang dipakai adalah nilai Geometric Mean-nya saja, yaitu 0,31 persen untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk yang disimbolkan dengan pertumbuhan awal (g
1), dan 0,24 persen untuk PT. Bank Mandiri Tbk.
Diketahui Dividen per lembar saham PT. Bank Tabungan Negara tahun 2009 sebesar Rp15,09 dengan simbol (D
1), tahun 2010 sebesar Rp31,19 dengan simbol (D
2), tahun 2011 sebesar Rp25,31 dengan simbol (D
3), tahun 2012 sebesar Rp38,74 dengan simbol (D
4), dan tahun 2013 sebesar Rp44,36 dengan simbol (D
5).
Untuk PT. Bank Mandiri Tbk dividen tahun 2009 sebesar Rp100,16, tahun 2010 sebesar Rp120,60, tahun 2011 sebesar Rp104,97, tahun 2012 sebesar Rp199,34 dan tahun 2013 sebesar Rp234,05 Masing-masing dividen tersebut di present value kan dengan rumus :
D
0x (1 + g)
t(5-3)
Keterangan :
D
0= Dividen awal yaitu dividen tahun 2013
g = growth atau pertumbuhan hasil perhitungan geometric mean t = periode/tahun ke-1,2,3,4,5..dst
Hasil perhitungan proyeksi dividen kedua Bank tersebut dapat dilihat pada lampiran 31.
Langkah selanjutnya dari metode Gordon Growth Model adalah mencari nilai terminal atau terminal value, yaitu tingkat pertumbuhan setelah pertumbuhan tinggi yang diasumsikan konstan, yaitu nilai setelah pertumbuhan dividen proyeksi 5 (lima) tahun kedepan mulai tahun 2014 sampai dengan tahun 2018. Nilai terminalnya adalah setelah tahun 2018 yaitu pada tahun 2019. Sebelum mencari terminal value, terlebih dahulu melakukan present value atau melakukan proyeksi lima tahun kedepan dividen PT. Bank Tabungan Negara Tbk. Nilai terminal value, dengan rumus :
) (
) 1 (
2 2
5 5
R g
g x P D
Keterangan :
P
5= Nilai terminal periode tahun ke-5 setelah proyeksi D
5= Dividen tahun ke-5 setelah proyeksi
R = Hasil dari perhitungan CAPM /cost of equity
g
2= Pertumbuhan PDB Nasional Indonesia tahun 2013
Dari perhitungan di atas dihasilkan nilai terminal dari PT. Bank Tabungan Negara sebesar Rp1,319 dan untuk PT. Bank mandiri Tbk sebesar Rp5,631. Setelah diperoleh nilai terminal, langkah terakhir adalah menghitung nilai wajar saham dengan rumus :
5 5 2
2 5
5 4
4 3
3 2
2 1
0 1
) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( ) 1 ( ) 1
( R
P R
D R
D R
D R
D R
D R
P D
Keterangan :
P
0= Harga saham saat ini D
1,2,3,4,5= Dividen Tahun ke-1,2,3,4,5 R = cost of equity
P
5= Terminal Value
Hasil perhitungan nilai wajar saham metode Gordon Growth Model adalah untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar Rp839 dan PT. Bank Mandiri Tbk sebesar Rp3,743. Data tersebut dapat dilihat pada Tabel 5.11.
Tabel 5.11
Harga Wajar Saham Metode Gordon Growth Model (dalam rupiah)
URAIAN 31 Desember 2013
PT. Bank Tabungan Negara (Persero) Tbk 839
PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk 3,743
Sumber : data diolah sendiri
5.5.4 Rekonsiliasi Nilai
Dari hasil perhitungan nilai wajar saham PT. Bank Tabungan Negara Tbk dan PT. Bank Mandiri Tbk dengan menggunakan tiga metode di atas, menghasilkan lima indikasi nilai wajar saham yang berbeda. Hasil perhitungannya dapat dilihat pada Tabel 5.12.
Tabel 5.12 Rekonsiliasi Nilai
NO METODE HARGA
SAHAM BOBOT NILAI TERTIMBANG A PT. BANK TABUNGAN NEGARA (PERSERO) Tbk
1 Free Cash Flow to Equity Discount Model 41.44 20% 8.29
2 Relative Valuation : Price Earning Ratio 1,510.00 20% 302
3 Relative Valuation : Price to Book Value 3426 20% 685
4 Relative Valuation : Price to Sales Ratio 3,525.00 20% 705
5 Gordon Growth Model 838.85 20% 168
Jumlah 100% 1,868
Nilai Wajar saham 1,868
B PT. BANK MANDIRI (PERSERO) Tbk
1 Free Cash Flow to Equity Discount Model 681.51 20% 136
2 Relative Valuation : Price Earning Ratio 7,666 20% 1,533 3 Relative Valuation : Price to Book Value 13,256 20% 2,651 4 Relative Valuation : Price to Sales Ratio 7,173 20% 1,435
5 Gordon Growth Model 3742.54 20% 749
Jumlah 100% 6,504
Nilai Wajar saham 6,504
Rekonsiliasi nilai diawali dengan melakukan pembobotan terhadap
indikasi nilai dari masing-masing metode penilaian. Penentuan bobot nilai
terhadap masing-masing metode penilaian berbeda, hal ini dikarenakan dasar pembobotan dalam rekonsiliasi nilai tidak ditemukan didalam buku referensi maupun teori para ahli, hanya saja pembobotan di persentasekan menjadi 100 persen. Kemudian angka 100 persen dibagi dengan 5 (lima) indikasi nilai wajar saham menghasilkan angka 20 persen, diberikan kepada metode FCFE sebesar 20 persen, metode Relaltive Valuation diberikan bobot masing-masing 20 persen untuk PER, 20 persen untuk PBV dan 20 persen untuk P/S serta 20 persen lagi untuk metode Gordon Growth Model.
Nilai tertimbang yang telah didapatkan kemudian dijumlahkan, sehingga menghasilkan nilai wajar saham untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk sebesar Rp1,868 dan PT. Bank Mandiri Tbk sebesar Rp6,504. Indikasi nilai wajar saham tidak bersifat absolut pada suatu angka tertentu akan tetapi merupakan kisaran (rentang) nilai sehingga perlu dihitung batas atas dan batas bawah unutk menentukan rentang nilai. Berdasarkan ketentuan Ketua Bapepam dan LK angka 12 huruf e, batas atas dan batas bawah pada kisaran nilai, tidak boleh melebihi 7,5 persen dari nilai yang dijadikan acuan kisaran tersebut.
Dari keterangan tersebut, maka kisaran nilai yang masih dianggap
wajar atas saham adalah 1 lebih kurang 7,5 persen dikalikan nilai wajar
sahamnya. Untuk PT. Bank Tabungan Negara Tbk nilai batas atasnya sebesar
Rp2,008 sedangkan batas bawahnya Rp1,728. PT. Bank Mandiri Tbk untuk
batas atasnya sebesar Rp6,992 sedangkan batas bawahnya sebesar Rp6,016.
Sementara pada tanggal 31 Desember 2013 saham BBTN adalah sebesar Rp870. Sedangkan saham BMRI sebesar Rp7,850. Data tersebut dapat dilihat pada Tabel 5.13.
Tabel 5.13
Perbandingan Harga Wajar Saham dengan Harga Pasar Saham (dalam rupiah)
URAIAN
Harga Wajar Saham Per-31 Desember
2013
Harga Pasar Saham Per-31 Desember
2013
Kondisi
Saham Keputusan
Investasi
PT. Bank Tabungan Negara
(Persero) Tbk 1,868 870
Undervalued Layak dibeli
PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk 6,504 7,850
