BAB III Solusi Bisnis
3.1Analisa Kebijakan Dividen Telkom Saat Ini
Melihat kebijakan pemberian dividen Telkom dari tahun 2001 – 2006 dan
penciptaan nilai dari investasi yang dilakukan oleh perusahaan tersebut. Dapat
disarankan agar Telkom melanjutkan kebijakan pemberian dividen reguler
yang telah ada hingga saat ini. Seperti diketahui, sejak tahun 2001 – 2006 rasio
pembayaran dividen Telkom berkisar pada rasio 40% ‐ 59% atau rata‐rata
sebesar 50.8%. Besaran rupiah yang akan dibayarkan tentu akan tergantung
kepada laba bersih yang diraih perusahaan tiap tahunnya.
Tahun Dividen Tanggal Rasio Dividen per Lembar Saham1
RUPST Pembayaran (%) 2001 10 Maret 2004 2,125,055 52.24% 210.8 2002 09 Mei 2003 3,338,109 41.52% 331.2 2003 30 Juli 2004 3,043,614 50.00% 301.9 2004 24 Juni 2005 3,064,604 2 46.33% 152.0 2005 30 Juni 2006 4,400,090 55.04% 219.0 2006* 29 Juni 2007 6,600,000 59.97% 327.4
2Termasuk Dividen Tunai interim yang dibagikan pada bulan Desember 2004 sebesar Rp. 143,377 juta *2006: masih merupakan rencana dividen, belum disahkan dalam RUPS
Jumlah Dividen (Rp juta)
1Dividen per lembar saham untuk tahun 2001, 2002 dan 2003 adalah sebelum stock split 1 menjadi 2 sperti yang telah ditetapkan pada RUPS 30 Juli 2004
Tabel 3.1 Perhitungan Rasio Pembayaran Dividen Telkom 2001 – 2006
Melihat kelompok investor atau pemegang saham seri B Telkom seperti pada
tabel 3.2, dapat disimpulkan bahwa kelompok dari pemegang saham Telkom
mayoritas adalah tipe pemegang saham yang menyukai dividen. Pemerintah
Indonesia, Lembaga Dana Pensiun dan lembaga keuangan seperti perbankan
adalah tipe pemegang saham jangka panjang yang selalu mengharapkan
mendapatkan respon negatif dari para pemegang saham tersebut dan tentunya
bisa berdampak negatif terhadap nilai saham Telkom di bursa apabila
pemegang saham tersebut (kecuali pemerintah Indonesia) melepas saham
Telkom di pasar. Sebaliknya kenaikan nilai dividen yang dibayarkan akan
direspon positif oleh para pemegang saham tersebut.
Pemegang Saham Telkom dengan Kepemilikan Saham di atas 5% Per 31 Desember 2005
Jenis Saham Identitas Perseorangan/ Kelompok Lembar Saham Persentase Kepemilikan
Seri A Pemerintah RI 1 100%
Seri B Pemerintah RI 10,320,470,711 51.19%
Seri B JPMCB US Resident (Norbax Inc.) 1,992,333,765 9.88%
Seri B The Bank of New York (BoNY) 1,291,002,696 6.41%
Tabel 3.2 Komposisi Pemegang Saham TELKOM di atas 5% (Sumber: TELKOM, Laporan Tahunan 2005)
Berikut ini disajikan tabel perhitungan rasio yang terkait dengan kebijakan
dividen Telkom dari tahun 2001 – 2006:
Tahun Laba bersih Dividen Jumlah Saham EPS DPS P/E P/E Payout Yield (Rp. Milyar) (Rp. Juta) Low High Average Close Average Ratio Ratio Average
2001 4,068 2,125,055 10,079,999,640 403.57 210.82 1,775 3,525 2,769 3,200 6.86 7.93 52.24% 7.61% 2002 8,040 3,338,109 10,079,999,640 797.62 331.16 2,350 4,725 3,616 3,850 4.53 4.83 41.52% 9.16% 2003 6,087 3,043,614 10,079,999,640 603.87 301.95 3,225 6,750 4,759 6,750 7.88 11.18 50.00% 6.34% 2004 6,615 3,064,604 20,159,999,280 328.13 152.01 3,300 5,200 4,028 4,825 12.28 14.70 46.33% 3.77% 2005 7,994 4,400,090 20,159,999,280 396.53 218.26 4,175 6,150 5,075 5,900 12.80 14.88 55.04% 4.30% 2006* 11,006 6,600,000 20,159,999,280 545.93 327.38 5,950 10,850 7,639 10,100 13.99 18.50 59.97% 4.29% * Jumlah dividen tahun 2006 belum disahkan dalam RUPS Tahun Buku 2006
Harga Saham
Tabel 3.3 Perhitungan Rasio Dividen Telkom 2001 - 2006
Konsistensi kebijakan Telkom dalam memberikan pembayaran dividen dapat
dilihat pada tabel perhitungan di atas. Jumlah dividen yang diberikan
mengalami kenaikan seiring dengan kenaikan laba bersih yang diraih
perusahaan. Kondisi tersebut terjadi karena Telkom dalam menetapkan rasio
pembayaran yang cenderung tetap yang berkisar dalam angka 40% ‐ 59%.
Keuntungan per saham (Earning per Share (EPS)) terus mengalami peningkatan
kecuali pada tahun 2004 yang diakibatkan oleh keputusan pemecahan nilai
saham (Stock Split) dari 1 (satu) menjadi 2 (dua) saham.
Dari kebijakan dividen yang sudah ada, Telkom harus tetap memperhatikan
bahwa kebijakan dividen tidak hanya terkait ataupun ditujukan kepada
memberikan kesejahteraan kepada pemegang saham saja tetapi juga tetap
harus memperhatikan peningkatan nilai perusahaan. Menurut Xiaowei Wang
dan rekan dalam tulisannya ”The Influence of Value‐Based Management on
Dividend Policy” yang dimuat dalam Journal of American Science, 2(4), 2006
mengatakan bahwa kebijakan dividen yang didasari atas Manajemen Nilai
(Value Management) harus memperhatikan beberapa hal berikut ini:
• Kebijakan dividen harus ditujukan untuk memaksimalkan nilai
perusahaan.
Kebijakan dividen yang didasarkan pada Value Management dapat
merealisasikan tujuan perusahaan dalam memaksimalkan nilai
perusahaan. Terkait distribusi pembayaran dividen, Telkom harus
memperhatikan keseimbangan dan efektifitas dari arus kas (Cash Flow)
untuk jangka panjang dan upaya untuk terus meningkatkan nilai
perusahaan. Dasar pemikiran hal tersebut adalah untuk membuat
Telkom dapat beradaptasi pada lingkungan bisnis telekomunikasi yang
akan datang, terus tumbuh dan secara berkesinambungan meningkatkan
nilai perusahaan. Proses penciptaan nilai (Value Creation) sebagai dasar
dari Value Management menjadi perhatian yang penting dalam menyusun
kebijakan dividen. Hal ini berarti kebijakan dividen akan sangat terkait
langsung dengan kebijakan investasi Telkom yang bertujuan untuk
• Kebijakan dividen harus difokuskan kepada pengembangan perusahaan
dalam jangka panjang dan berkesinambungan (Enterprise’s Long‐Term
Sustainable Development).
Kebijakan dividen yang diambil oleh Telkom harus memperhatikan
pengembangan perusahaan untuk jangka panjang, berkesinambungan
dan bukan ditujukan hanya untuk kepentingan jangka pendek
perusahaan. Sebagai contoh, untuk dapat merealisasikan pencapaian
maksimalisasi nilai perusahaan, terkadang Telkom harus dapat
menghadapi konsekuensi penurunan harga saham untuk sementara
waktu atas kebijakan yang diambil. Tetapi karena kebijakan yang
diambil tersebut ditujukan untuk pertumbuhan perusahaan yang lebih
fundamental dan untuk kepentingan perusahaan dalam jangka panjang,
pada akhirnya harga saham Telkom akan kembali meningkat dengan
fundamental yang lebih meyakinkan.
• Kebijakan dividen harus dikoordinasikan dengan kebijakan dan
keputusan lain yang diambil oleh manajemen perusahaan.
Dalam mengambil kebijakan dividen, keputusan yang diambil oleh
manajemen Telkom harus dapat dikoordinasikan dengan kebijakan
keuangan lainnya seperti kebijakan investasi dan kebijakan pendanaan.
Secara fundamental kebijakan dividen Telkom harus dapat mendukung
dan mempunyai pengaruh serta keterkaitan terhadap kebijakan lainnya.
Penyesuaian (adjustment) terhadap kebijakan investasi akan sangat
berpengaruh terhadap pertumbuhan keuntungan Telkom di masa yang
akan datang, di sisi lain kebijakan dividen perusahaan akan sangat
dipengaruhi oleh performansi usaha Telkom dan kondisi keuangan
Telkom saat itu. Apabila kondisi ekpektasi perusahaan bagus dan
diyakini dapat berlanjut pada tahun‐tahun berikutnya, Telkom dapat
Di sisi lain, penyesuaian ataupun perubahan kebijakan pendanaan juga
sangat berpengaruh terhadap kebijakan dividen perusahaan.
Kemampuan perusahaan dalam melakukan pendanaan investasi melalui
modal dari luar perusahaan akan berpengaruh terhadap investasi
perusahaan. Investasi tentu akan berpengaruh pada pertumbuhan
keuntungan perusahaan dan pada akhirnya akan berpengaruh juga
terjadap kebijakan dividen. Dengan demikian dapat terlihat bahwa
kebijakan dividen sangat berkaitan dengan kebijakan keuangan Telkom
lainnya dan bukan merupakan suatu keputusan yang berdiri sendiri. • Kebijakan dividen harus dapat mengoptimalkan struktur modal (Capital
Structure) perusahaan.
Keputusan yang diambil terkait dengan kebijakan dividen Telkom harus
dapat mengoptimalkan struktur modal perusahaan. Pada saat kondisi
rasio hutang Telkom sangat tinggi, sebaiknya Telkom menahan
pembayaran dividen atau meningkatkan modal saham (ekuitas) untuk
memperbaiki kondisi struktur modal perusahaan. Pada kondisi lain,
dimana Telkom sedang dalam kondisi ”under‐leverage”, perusahaan
dapat mendistribusikan dividen serta mengeluarkan hutang baru untuk
pembiayaan investasi.
3.2Alternatif Solusi Bisnis
Setelah melakukan eksplorasi dalam kebijakan dividen PT. Telkom, dapat
disimpulkan bahwa sejak tahun 2001 – 2006, Telkom memberikan keuntungan
kas kepada para pemegang sahamnya melalui pembayaran dividen yang secara
rata‐rata masih berada di bawah kemampuan FCFEnya. Di sisi lain penciptaan
nilai (EVA) melalui investasi yang dilakukan Telkom terus diraih dalam kurun
periode tersebut. Posisi struktur modal Telkom di akhir tahun 2006 yang
ideal bagi Telkom untuk dapat mengeluarkan hutang baru untuk pembiayaan
investasi yang menguntungkan serta menambah pengembalian keuntungan
kas kepada pemegang sahamnya melalui alternatif lain.
Investasi dilakukan untuk dapat membuat Telkom terus melakukan proses
penciptaan nilai (Value Creation), tumbuh dan pada akhirnya akan
meningkatkan nilai perusahaan secara fundamental. Hutang baru yang
dikeluarkan, selain untuk meningkatkan leverage perusahaan juga
dialokasikan untuk pembiayaan investasi strategis seperti:
• Penambahan dan peningkatan layanan jaringan seluler dan jaringan
nirkabel tetap (fixed‐wireless) bagi Telkomsel dan Telkom Flexi.
• Pembangunan backbone jaringan pita lebar (broadband) serat optik
nasional dan koneksi jaringan internasional yang bekerja sama dengan
operator luar negeri.
• Pengembangan generasi jaringan masa depan (Next Generation Network). • Bisnis penyewaan transponder satelit dengan peluncuran satelit baru
menggantikan satelit yang sudah habis masa pakainya.
• Investasi di anak perusahaan seperti TV Kabel, Internet, Penyewaan
Jaringan (Lease Line) dan Multimedia.
• Pengembangan infrastruktur teknologi informasi sebagai ’enabler’ bisnis
perusahaan.
• Perluasan wilayah usaha Telkom dalam investasi bisnis telekomunikasi
di luar negeri.
Menambah pengembalian keuntungan kas lewat kebijakan dividen selain
ditujukan untuk dapat memberikan kesejahteraan kepada para pemegang
sahamnya (Shareholder Wealth) tetapi juga diharapkan dapat meningkatkan nilai
Terkait dengan masalah kebijakan dividen diluar kebijakan dividen rutin,
terdapat dua alternatif solusi yang bisa diambil yaitu :
• Pemberian dividen khusus (Special Dividend)
• Pembelian kembali saham perusahaan (Share Buyback)
Secara model, hasil analisa kebijakan dividen dan alternatif solusi bisnisnya
adalah seperti ilustrasi berikut ini:
Gambar 3.1 Model Hasil Analisa Kebijakan Dividen dan Alternatif Solusi Bisnis
Dari 2 (dua) alternatif solusi yang ada terkait dengan kebijakan dividen, harus
dilakukan analisa sehingga dapat dipilih 1 (satu) alternatif solusi. Tabel di
bawah ini membandingkan kedua alternatif antara Special Dividend dan Share
Buyback:
Special Dividend Share Buyback
Deskripsi Pemberian satu kali (One-Time Distribution) saham ataupun kas oleh perusahaan kepada pemgeang saham di luar proses dividen reguler
Pembelian kembali saham yang telah dimiliki pemegang saham oleh perusahaan
Improvemnet terhadap struktur modal (Capital Structure) perusahaan
Meningkatkan Shareholder Return
Sinyal dari keinginan manajemen perusahaan untuk mengembalikan modal kepada pemegang saham dan menunjukkan potensi pertumbuhan perusahaan diluar komitmen dividen yang rutin.
Improvement terhadap struktur modal (Capital Structure) perusahaan
Meningkatkan Shareholder Return
Memberikan sinyal positif kepada pasar bahwa harga saham perusahaan saat ini ‘undervalued’
Saham yang berhasil dibeli kembali dapat digunakan untuk rencana Opsi Saham Pegawai (Employee Stock Opltion Plan (ESOP))
Sinyal dari keinginan manajemen perusahaan untuk mengembalikan modal kepada pemegang saham dan menunjukkan potensi pertumbuhan perusahaan diluar komitmen dividen yang rutin.
Tujuan
Pertimbangan
Biasanya dilakukan pada saat perusahaan akan melakukan divestiture ataupun spin-off terhadap anak perusahaannya Belum banyak dilakukan, keuntungan jangka panjang terhadap perusahaan masih menjadi perdebatan
Tidak menimbulkan keuntungan pajak (Tax Inefficiency)
Memberikan flexibilitas bagi perusahaan dalam melakukan share buyback dalam periode yang cukup panjang
Meningkatkan keuntungan per saham (Earning per Share (EPS)) Menimbulkan keuntungan pajak (Tax Efficiency)
Meningkatkatkan kontrol dari manajemen perusahaan
Tabel 3.4 Analisa Perbandingan Special Dividend dengan Share Buyback
Berdasarkan hasil analisa di atas, maka diputuskan untuk mengambil langkah
alternatif Share Buyback dalam kebijakan pengembalian kembali keuntungan
kepada pemegang saham diluar komitmen pembayaran dividen rutin.
3.3 Analisa Solusi Mengeluarkan Hutang Baru untuk Investasi
3.3.1 Analisa Pengaruh Dividen Terhadap Kapasitas Hutang Baru
Melihat kondisi Telkom di akhir tahun 2006, dimana posisi struktur modal
perusahaan dalam kondisi underleverage, maka Telkom mempunyai kesempatan
mengeluarkan hutang baru untuk pembiayaan investasi sehingga dapat
meningkatkan tingkat leverage perusahaan selain untuk meningkatkan
pertumbuhan bisnis perusahaan melalui investasi.
Seperti diketahui, pada akhir tahun 2006 rasio hutang terhadap ekuitas (D/E
Ratio) Telkom adalah sebesar 56%, jika dibandingkan dengan rata‐rata
perusahaan sejenis yang memiliki D/E Ratio sebesar 85%, Telkom masih dapat
meningkatkan kapasitas hutangnya sebesar Rp. 8.368 trilyun sehingga dapat
kapasitas hutang yang masih dapat dikeluarkan oleh Telkom adalah sebagai
berikut:
Current Telkom D/E 56%
Peer D/E 85%
Telkom Equity 2006 28,068 Rp. Milyar Telkom Debt 2006 15,612 Rp. Milyar Max Debt 23,980 Rp. Milyar Kapasitas Max Debt 8,368 Rp. Milyar
TELKOM Leverage 2006
Tabel 3.5 Kondisi Leverage Telkom pada Akhir 2006
Tingkat leverage perusahaan selain dipengaruhi oleh posisi hutang, juga
dipengaruhi oleh posisi ekuitas saat itu. Pembayaran dividen tentu akan
berpengaruh terhadap posisi ekuitas perusahaan sehingga akan berpengaruh
juga dengan tingkat leverage perusahaan.
Dengan menggunakan analisa sensitivitas, dapat terlihat bahwa pembayaran
dividen akan mempengaruhi kapasitas berhutang Telkom terkait dengan
tingkat leverage (D/E Ratio) agar tetap berada pada posisi yang sama dengan
tingkat rasio industri.
Dengan menggunakan tingkat D/E Ratio industri Telekomunikasi yang ingin
dicapai yaitu sebesar 85%, maka pengaruh pembayaran dividen akan terlihat
pada perhitungan berikut :
Dividen (Rp. Milyar) D/E Max Debt (Rp. Milyar) Kapasitas Max. Debt (Rp. Milyar)
Penurunan Kapasitas Berhutang (Rp. Milyar) 1,000 58% 23,126 7,514 854 2,000 60% 22,271 6,659 1,709 3,000 62% 21,417 5,805 2,563 4,000 65% 20,563 4,951 3,417 5,000 68% 19,708 4,096 4,272 6,000 71% 18,854 3,242 5,126 7,000 74% 17,999 2,387 5,980 8,000 78% 17,145 1,533 6,835 9,000 82% 16,291 679 7,689 10,000 86% 15,436 (176) 8,544
Tabel 3.6 Analisa Sensitivitas Pengaruh Dividen terhadap Kapasitas Berhutang Telkom
Dari perhitungan analisa sensitivitas di atas, dapat terlihat bahwa setiap
kenaikan pembayaran dividen Rp. 1 Trilyun, maka kapasitas berhutang Telkom
akan berkurang sebesar Rp. 854 Milyar. Dengan kata lain, setiap pembayaran
dividen Rp. 1, akan berpengaruh terhadap penurunan kapasitas berhutang
sebesar Rp. 0.854.
Agar dapat menjaga tingkat leverage yang diinginkan, Telkom harus
memperhatikan kebijakan pendanaan perusahaan dengan kebijakan dividen
yang ada saat ini.
3.3.2 Analisa EBIT ‐ EPS
Pengaruh mengeluarkan hutang baru akan berdampak juga terhadap
Keuntungan per Lembar Saham (Earning per Share (EPS)). Meningkatnya beban
bunga sebagai konsekuensi hutang baru akan mengurangi Laba Bersih
perusahaan. Dengan asumsi Telkom mengeluarkan hutang baru sebesar
maksimum kapasitas yang dimiliki, yaitu sebesar Rp. 8.368 Trilyun dengan
tingkat suku bunga pinjaman 14.98% ≈ 15% (Suku Bunga Kredit Investasi Bulan
Desember 2006, Sumber: Bank Indonesia), maka proforma laporan Laba Rugi
Telkom akan seperti tabel berikut ini:
2006 Sebelum Hutang Baru Setelah Hutang Baru
EBIT 21,594 22,080 Interest Expense 1,286 2,486 Penghasilan (Beban) Lain 1,686 1,686 Laba sebelum Pajak 21,994 21,280 Pajak 32.01% 7,040 6,812 Hak Minoritas 3,948 3,948 Laba Bersih 11,006 10,520 Jml Saham Beredar 20,159,999,280 20,159,999,280
EPS 545.92 521.84 Tabel 3.7 Perhitungan EPS Sebelum dan Setelah Mengeluarkan Hutang Baru
Dari perhitungan di atas, dapat dilihat bahwa EPS setelah Telkom
mengeluarkan hutang mengalami penurunan menjadi Rp. 521.84 dari
sebelumnya Rp. 545.92. Untuk dapat menjaga agar nilai EPS Telkom tetap sama
dengan EPS sebelum mengeluarkan hutang, maka melalui pendekatan Analisa
EBIT‐EPS dapat diidentifikasi bahwa untuk mendapatkan EPS tersebut Telkom
harus mencapai EBIT sebesar Rp. 22.794 Trilyun. Perhitungan dari analisa
EBIT‐EPS tersebut adalah sebagai berikut:
2006 Sebelum Hutang Baru
Proyeksi EBIT Agar EPS Sebelum Hutang Baru = EPS
Setelah Hutang Baru
EBIT 21,594 22,794 Interest Expense 1,286 2,486 Penghasilan (Beban) Lain 1,686 1,686 Laba sebelum Pajak 21,994 21,994 Pajak 32.01% 7,040 7,040 Hak Minoritas 3,948 3,948 Laba Bersih 11,006 11,006 Jml Saham Beredar 20,159,999,280 20,159,999,280
EPS 545.92 545.92 Tabel 3.8 Perhitungan Analisa EBIT-EPS
Dengan skenario menggunakan rata‐rata pertumbuhan pendapatan dan beban
tahun 2001 – 2006 dan mengeluarkan hutang sebesar Rp. 8.368 Trilyun, dapat
dilakukan proyeksi EPS Telkom di tahun 2007 seperti dalam tabel berikut ini:
Rata-rata Pertumbuhan Pendapatan Usaha 26% Rata-rata Pertumbuhan Beban Usaha 27% Rata-rata Hak Minoritas thd Laba Stl. Pajak 19%
Proyeksi EPS
EBIT 26,700 Interest Expense 2,486 Penghasilan (Beban) Lain 1,686 Laba sebelum Pajak 25,900 Pajak 30.00% 7,770 Laba Setelah Pajak 18,130 Hak Minoritas 3,516 Laba Bersih 14,614 Jml Saham Beredar 20,159,999,280
EPS 724.90
Tabel 3.9 Perhitungan proyeksi EPS 2007
3.4 Analisa Solusi Share Buyback
3.4.1 Alasan Share Buyback
Kondisi struktur modal Telkom di akhir tahun 2006 yang cenderung
underleveraged dan kondisi kas yang cukup kuat dapat menjadi latar belakang
kenapa rencana Share Buyback menjadi pilihan. Dalam kondisi tersebut,
pengembalian kas ataupun modal kepada pemegang saham merupakan cara
yang lebih baik dibandingkan percepatan pembayaran hutang.
Peningkatan rasio keuangan seperti tingkat pengembalian ekuitas (Return On
Equity (ROE)) dapat dihasilkan oleh program Share Buyback ini. Selain itu
program Share Buyback diharapkan dapat meningkatkan nilai kepada
pemegang saham (Shareholder Value) selain melalui pembayaran dividen reguler
dan keuntungan dari nilai/ harga saham (Capital Gain).
Dari sisi manajemen modal (Capital Management), mengembalikan kas yang
berlebih (Excess Cash) kepada pemegang saham merupakan langkah pro aktif
manajemen Telkom untuk dapat menjaga kondisi neraca (Balance Sheet) yang
efisien secara berkelanjutan.
3.4.2 Tujuan Share Buyback
Pembelian kembali saham perusahaan (Share Buyback) adalah salah satu cara
perusahaan mengembalikan keuntungan kepada pemegang sahamnya. Share
Buyback dilakukan oleh perusahaan dengan melakukan pembelian kembali
saham perusahaan yang sudah beredar di bursa saham.
Selain sebagai bentuk alternatif pemberian keuntungan kas kepada pemegang
saham, Share Buyback merupakan langkah pro aktif manajemen Telkom untuk
Beberapa keuntungan yang bisa didapat dari Share Buyback adalah sebagai
berikut:
• Memberi kesempatan kepada Telkom untuk dapat mendorong harga
saham di bursa. Share Buyback memberikan sinyal positif (Positive
Signaling) kepada pasar bahwa kondisi harga saham Telkom saat ini
berada di bawah nilai sewajarnya (undervalued). Dengan Share Buyback
diharapkan harga saham akan meningkat dan secara langsung akan
meningkatkan nilai pasar saham Telkom.
• Share Buyback akan memberikan sinyal psikologis positif terhadap pasar
terhadap keyakinan dan optimisme manajemen Telkom terhadap
kondisi keuangan perusahaan saat ini dan masa yang akan datang.
• Share Buyback secara bertahap akan membantu Telkom dalam
meningkatkan kondisi struktur modal perusahaan ke arah yang
optimal.
• Share Buyback dapat meningkatkan kontrol dari manajemen perusahaan
akibat dari berkurangnya jumlah saham yang beredar.
Selain memberikan keuntungan kepada Telkom, pemegang saham juga
mendapatkan keuntungan antara lain:
• Share Buyback memberikan keuntungan pajak kepada pemegang saham.
Dibandingkan dengan dividen yang dikenakan Pajak Penghasilan (PPH)
sebesar 15% dari nilai dividen yang diterima, pajak yang dikenakan
untuk keuntungan yang diperoleh pemegang saham (Capital Gain)
adalah sebesar 0.1% dari nilai transaksi yang dilakukan.
• Memberikan fleksibilitas kepada pemegang saham untuk ikut serta
yang sedang membutuhkan kas saat itu dapat menjual sahamnya lewat
Share Buyback. Bagi pemegang Saham yang tidak berminat dapat
menahan untuk tidak menjual saham yang dimiliki dan tetap
memilikinya.
3.4.3 Valuasi terhadap Saham Telkom
Untuk dapat dilakukan proses Share Buyback dengan tujuan memberikan sinyal
kepada pasar bahwa kondisi harga saham Telkom di akhir tahun 2006 adalah
‘undervalued’, maka harus dilakukan valuasi terhadap nilai saham Telkom saat
itu. Melalui valuasi ini dapat dibuktikan apakah posisi harga saham Telkom
saat itu adalah ‘undervalued’ atau tidak.
Metode yang dapat digunakan untuk melakukan penilaian tersebut adalah
dengan menggunakan metode Arus Kas yang Didiskonto‐kan (Discounted Cash
Flow (DCF)). Metode ini akan menghitung nilai perusahaan Telkom dengan
mendiskontokan nilai kas bebas perusahaan (Free Cash Flow to Firm (FCFF))
masa yang akan datang kepada nilai sekarang (Net Present Value (NPV)) dengan
suku bunga nilai WACC Telkom tahun 2006.
Perhitungan dari valuasi saham Telkom di akhir tahun 2006 adalah seperti
pada tabel berikut ini:
Share Outstanding 20,159,999,280
WACC 2006 14.84%
Tax Rate 30%
Terminal Value Growth Rate 6.1% Tingkat Pertumbuhan Pendapatan 26% Tingkat Pertumbuhan Beban Usaha 27%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 Pendapatan Usaha 51,294 64,542 81,211 102,186 128,577 161,785 Beban Usaha 29,700 37,842 48,216 61,434 78,276 99,735 EBIT 26,700 32,995 40,751 50,301 62,050 Tax 8,010 9,898 12,225 15,090 18,615 NOPAT 18,690 23,096 28,526 35,211 43,435 Depresiasi 9,178 11,604 14,671 18,548 23,450 29,648 OCF 30,294 37,767 47,074 58,661 73,083 Capital Expenditure 19,860 24,989 31,443 39,564 49,782 WC (11,517) (13,413) (16,877) (21,236) (26,720) (33,621) Change in WC (1,896) (3,464) (4,359) (5,485) (6,901) FCFF 12,330 16,242 19,990 24,582 30,202 Terminal Value 345,742 FCFF & TV 12,330 16,242 19,990 24,582 375,945 Firm Value@WACC 238,642
Kas dan Setara Kas 8,316 Hutang 12,075 Equity Value 234,883
Share Valuation 11,651 ≈ 11,500
Catatan: Nilai dalam satuan Rp. Milyar kecuali harga saham
Discounted Cash Flow
Tabel 3.10 Valuasi Saham Telkom pada akhir tahun 2006
Dari perhitungan valuasi saham Telkom di atas, dapat disimpulkan bahwa
pada akhir tahun 2006, saham Telkom mengalami ’undervalued’. Sebagai
informasi harga saham Telkom di bursa saham saat itu adalah sebesar Rp.
10,100 sedangkan hasil valuasi saham Telkom adalah sebesar Rp. 11,500.
Sebagai tindak lanjut kondisi tersebut, langkah Share Buyback merupakan
langkah yang dapat diambil untuk dapat meningkatkan harga saham Telkom
seperti pada nilai harga saham Telkom hasil valuasi. Sehingga selain untuk
mengirimkan sinyal kepada pasar mengenai keyakinan manajemen Telkom
Share Buyback ini mengirimkan sinyal kepada pasar terhadap kondisi harga
saham Telkom yang ’undervalued’.
3.4.4 Efek Share Buyback terhadap Rasio Akuntansi
Secara akuntansi, transaksi Share Buyback merupakan transaksi yang
melibatkan elemen kas dan elemen ekuitas pada neraca perusahaan. Sebagai
ilustrasi, juranl akuntansi untuk transaksi Share Buyback adalah sebagai
berikut:
Dr. Treasury Stock Rp. xxx,xxx,xxx
Cr. Kas Rp. xxx,xxx,xxx
Dari transaksi tersebut, Treasury Stock akan bertambah yang akan mengurangi
nilai Ekuitas pada Neraca. Di sisi lain, Kas perusahaan akan berkurang
sejumlah nilai saham yang dibeli dalam transaksi Share buyback.
Efek yang dapat terlihat dari proses Share Buyback kepada Telkom adalah
meningkatnya beberapa indikator rasio keuangan seperti Rasio Pengembalian
Aset (Return of Asset (ROA)) dan Keuntungan per Saham (Earning per Share
(EPS)). Tabel berikut memperlihatkan beberapa perubahan pada beberapa rasio
keuangan saat sebelum Share Buyback dan setelah Share Buyback.
Sebelum Setelah
Share Buyback Share Buyback
Kas 8,316 6,316 Aset 75,135 73,135 Laba 11,006 11,006 Saham Beredar 20,159,999,280 19,961,979,478 ROA 14.65% 15.05% ROE 47.25% 51.69% EPS 545.93 551.35 Tabel 3.11 Efek Share Buyback pada Rasio Akuntansi
Dengan asumsi bahwa Telkom mengeluarkan dana sebesar Rp. 2 Trilyun dari
dana internal perusahaan untuk proses Share Buyback secara bertahap, maka
jumlah saham yang dapat dibeli dalam program Share Buyback adalah sejumlah
198,019,802 lembar saham dengan asumsi harga saham saat Share Buyback
adalah Rp. 10,100 sesuai dengan harga penutupan saham Telkom di bursa per
31 Desember 2006. Jumlah kas dan Aset perusahaan akan berkurang sebesar
Rp. 2 Trilyun, di sisi lain dengan menggunakan laba perusahaan yang
diperoleh Telkom tahun 2006 sebesar Rp. 11.006 Trilyun maka akan diperoleh
perubahan ROA dari sebelum Share Buyback sebesar 14.65% menjadi 15.05%
setelah Share Buyback. EPS meningkat dari Rp. 545.93 menjadi Rp. 551.35 setelah Share Buyback.
Dari peningkatan beberapa rasio di atas, satu hal yang tetap harus diingat oleh
Telkom adalah bahwa program Share Buyback tidak hanya difokuskan untuk
meningkat beberapa indikator rasio keuangan saja tetapi juga harus diiringi
bahwa program Share Buyback dilakukan untuk memberikan nilai kepada para
pemegang saham perusahaan dan tetap didukung oleh fundamental
perusahaan yang sehat.
3.4.5 Efek Share Buyback terhadap Biaya Modal (WACC) dan Struktur Modal
Selain terhadap rasio akuntansi, transaksi Share Buyback juga berpengaruh
terhadap WACC Telkom. Perubahan ini dipengaruhi oleh berubahnya struktur
modal (Capital Structure) perusahaan dimana Nilai Ekuitas Pasar (Market Equity
Value) dan Nilai Hutang (Debt Value) yang berubah. Perubahan WACC Telkom
akibat transaksi Share Buyback dapat dilihat pada tabel berikut ini:
WACC Telkom WACC Telkom
Akhir Tahun 2006 Setelah SBB
Telkom Beta 1.14 1.14
Market Risk Premium 14.84% 14.84%
Risk-Free Rate 12.03% 12.03%
Cost of Equity 15.23% 15.23%
Cost of Debt 9.65% 9.65%
% Debt 7.12% 7.19%
% Equity 92.88% 92.81%
Market Equity Value 203,615,992,728,000.00 201,615,992,728,000.00 Debt Value 15,612,000,000,000.00 15,612,000,000,000.00
WACC 14.84% 14.83%
Tabel 3.12 Pengaruh Share Buyback terhadap WACC dan Struktur Modal
Dari tabel di atas, dapat terlihat bahwa dengan asumsi transaksi sebesar Rp. 2
Trilyun, WACC mengalami penurunan sebesar 0.01% dari sebelumnya 14,84%
menjadi 14,83%. Meskipun tidak terlalu signifikan terhadap penurunan WACC
akibat struktur modal Telkom yang telah didominasi oleh ekuitas, transaksi
Share Buyback dapat dijadikan alternatif untuk menjadikan WACC Telkom
lebih rendah.
3.4.6 Efek Share Buyback terhadap Proporsi kepemilikan Saham
Transaksi Share Buyback akan berpengaruh juga terhadap proporsi
kepemilikan saham Telkom. Dengan asumsi bahwa Pemerintah Republik
Indonesia tidak terlibat dalam transaksi Share Buyback Telkom ini, maka
komposisi kepemilikan saham adalah sebagai berikut:
Dana yang dikeluarkan Rp. 2,000,000,000,000 Saham Yang Dibeli Kembali 198,019,802
Pemegang Saham
Jumlah Saham Prosentase Jumlah Saham Prosentase
Pemerintah Indonesia 10,320,470,711 51.19% 10,320,470,711 51.19% Publik 9,839,528,568 48.81% 9,641,508,766 47.82% Treasury Stock - 198,019,802 0.98%
Total 20,159,999,279 100% 20,159,999,279 100%
Analisa Kepemilikan Tanpa Treasury Stock Pemegang Saham
Jumlah Saham Prosentase Jumlah Saham Prosentase
Pemerintah Indonesia 10,320,470,711 51.19% 10,320,470,711 51.70% Publik 9,839,528,568 48.81% 9,641,508,766 48.30%
Total 20,159,999,279 100% 19,961,979,477 100%
Sebelum Share Buyback Setelah Share Buyback
Sebelum Share Buyback Setelah Share Buyback
Tabel 3.13 Pengaruh Share Buyback pada Komposisi Kepemilikan Saham
3.5 Pemilihan Metode Share Buyback
Dalam buku Dividend Policy: It’s Impact on Firm Value, Ronald C. Lease dan Kose
John mengatakan ada beberapa metode yang bias digunakan dalam proses
pembelian saham perusahaan:
• Fixed‐price tender Offers
• Open‐Market Share Repurchases
(2000: 157 – 158)
Fixed‐Price Tender Offers
Dalam metode fixed‐price tender offer ini, perusahaan melakukan penawaran
untuk membeli saham perusahaan tersebut pada harga tetap. Pada umumnya,
di dalam metode ini perusahaan menawarkan harga premium sekitar 20% ‐
saham beredar biasanya berkisar antara 15% ‐ 19% dan penawaran ini biasanya
berlaku hingga 3 – 4 minggu sejak penawaran dimulai.
Jika penawaran mengalami respon yang tinggi (oversubscribed), perusahaan
biasanya menunda pembelian saham untuk jumlah yang lebih tinggi dari yang
telah ditetapkan atau akan tetap membeli dalam jumlah yang sama seperti yang
telah ditetapkan (pro rata basis). Sebaliknya, apabila penawaran kurang
mendapatkan respon (undersubscribed), perusahaan akan membeli semua
penawaran jual yang ada, memperpanjang masa penawarannya atau
membatalkannya.
Open‐Market Repurchases
Dalam Open‐Market Repurchases ini, perusahaan membeli kembali saham
perusahaan pada harga pasar saat itu dalam jangka waktu yang cukup panjang
antara bulanan hingga tahunan. Jumlah saham yang dibeli dalam satu waktu
biasanya tidak sekaligus tetapi dalam jumlah yang kecil sesuai dengan
keputusan perusahaan. Perusahaan biasanya melakukan pembelian saham
pada saat harga saham sedang mengalami penurunan.
Dari kedua metode pembelian kembali saham perusahaan di atas, akan dipilih
metode Open‐Market Repurchases sesuai dengan beberapa pertimbangan berikut
ini:
