Publikasi_Jurnal Studi Bisnis_Pengaruh Likuiditas Terhadap Underpricing Saham Perdana

Pengaruh

Likuiditas

Terhad

ap (Inderpricing

Saham

Perdana

Muniya

Alteza

Univ e r s it a s N e ge r

i

Yo gtakar t a

Abstract

This research resr the underpricing

of

IPOs

in

,Iakarta Stock Exchange and points

out

the determinants

of

underpricing based on afiermarket liquidity hypotheses. The total samples taken are 85 IPOsfrom the period 1998 to 2003. Dato analysis method conducted through one sample t-test and multiple linear regression. The study shows that inveslor could get positive abnornml relurn in the

first

day

of

trading in the secondary market, which means that the underpricing of IPOs exists in the JSX.

It

is also proved that expected aftermarket liquidity and liquidity risk are important deterntinants of IPO underpricing, afler conlrolling

for

the asymmetric information variables traditionally used to explain underpricing. An IPO shares that is expected to be more illiquid and to have higher liquidity risk should _feature higher underpricing.

initial public offering, underpricing, aflernmrket liquidity, osyntnretric infunnation

1.

Pendahuluan

Keberadaan dana dibutulrkan oleh perusahaan untuk dapat menunjang pertumbuhan yang diinginkan. Terkait dengan hal ini, ada dua pilihan sumber dana yang dapat digunakan berupa sumber dana internal maupun eksternal. Pada awal L"rJirinya, peiusahaan biasanya mengarrdalkan dana internal

dari

laba ditahan, tetapi seiring dengan perturnbuhan yang semakin cepat maka diperlukan surnber dana tambahan secara eksternal, yang dapat dipenuhi lewat penerbitan saham atau obligasi di pasar modal.

Apabila perusahaan memilih mengguna(an dana lewat penerbitan saham, maka tahap pertarna yang harus

dilalui

adalah menawarkan saham pertama kali kepada masyarakat umum melalui pasar primer. Peristiwa inilah yang sering disebut dengan penawaran saham perdana atau initial public

ffiring

(lPO). Dana yang diperoleh

dari

penawaran perdana dapat digunakan untuk membiayai ekspansi, memperkuat working capital, dan melunasi hutang yang pada akhirnya diharapkan

Jumal Studi Bisnis, Vol. 3, No.2, 2005: 145 - 158

semakin meningkatkan posisi keuangan perusahaan, Selain sebagai nrekanisme memperoleh dana, dengan melakukan _{penawaran perdana maka emiterr akan berubah} statusnya rnenjadi perusahaan publik, sehingga

di

masa depan dapat menerbitkan saham baru untuk meningkatkan modal. Setelah penjualan perdana kepada publik barulah saham perusahaan yang bersangkutan dapat diperjualbetikan oleh investor di pasar sekunder.

Untuk memudahkan perusahaan dalam proses penawaran perdana, dibutuh-kan keterlibatan penjamin emisi (underwrirey'. Fungsi yang dijalankan oleh

penja-min

emisi

ini

ada tiga. Fungsi pertarna adalah melakukan penjaminan terhadap peqjualan saham yang ditawarkan oleh emiten (underwriting _function). Ada dua jenis penjaminan yang dapat

dipilih

yaitufutt commitment, di mana penjamin emisi memiliki kewajiban penuh terhadap penjualan dan harus membeli sisa saham yang tidak terjual dan best effort, di mana penjamin emisi hanya bertanggung jawab untuk menjualkan saham dengan usaha terbaik dan dapat mengembalikan sisa saham yang tidak laku. Fungsi kedua ialah memberikan nasehat dalam menetapkan harga dan waktu penawaran saham yang terbaik (advisoryfurtction), dan fungsi ketiga adalah menjalankan aktivitas pemasaran berupa distribusi penjualan saham kepada investor (marketingfunction).

Salah satu keputusan penting dalam penawaran perdana adalah penetapan harga saham, yang biasanya bukan merupakan hal yang mudah karena melibatkan kepentingan berbagai partisipan yang berbeda. Harga saham yang akan dijual di pasar primer ditentukan terlebih dahulu berdasarkan kesepakatan antara emiten dengan penjamin emisi. Bertolak darikepentingan perusahaan, seharusnya penjarnin emisi menetapkan harga perdana yang cukup tinggi sehingga perusahaan dapat memperoleh tambahan dana yang menradai. Namun pada kenyataannya, pada saat

penawaran perdana

inijustru

dijumpai underpricing

di

mana saham dijual dengan harga lebih rendah dari seharusnya- Terkait dengan

hal

tersebut, ada beberapa penjelasan yang dapat dikemukakan antara lain melalui hipotesis informasi asimetri (Rock, 1986; Baron dan Holmstrom, 1980), hipotesis sigrtoling(Welch, 1989; Allen dan Faulhaber, 1989), hipotesis rnarket climote (Aussenegg,1997; Kooli dan Suret, 2001) maupun hipotesis afierntorket liquidity (Ellul dan Pagano, 2003). Penelitian ini secara empiris akan menguji fenomena terjadinya underpricing pada penawaran perdana yang dilakukan

di

Bursa Efek Jakarta dan nrengidentifikasi faktor yang mempengaruhi besarnya underpricing tersebut dililrat dari aspek likuiditas melalui pengujian h ipotesis aftermarket liquidity.

2.

lJnderpricing

Saham Perdana

Underpricing merupakan keadaan

di

mana

nilai

saham dianggap lebih murah dari yang sebenarnya. Oleh karena itulah maka harga perdana lebih rendah

P eng aruh Ukuiditas Tah ad _E U nd eWbW Saham Pedana (Muniya Neza)

daripada harga yang terjadi saat saham diperdagangkan pertama kalinya

di

pasar sekunder. Dengan adanya underpricing maka investor

yang

membeli saham perdana dan menjual kembali di bursa akan mendapatkan capital gainr yang disebut dengan initial return. Ditinjau dari sisi emiten, maka penetapan harga semacam ini merugikan, karena mengakibatkan hilangnya kesempatan untuk mendapatkan dana secara maksimal. Sebaliknya dari sisi investor apabila saham dijual dengan harga terlalu tinggi maka mereka tidak bersedia melakukan pembelian.

Fenomena underpricing ini memang telah diidentifikasi terjadi di berbagai pasar modal

di

banyak negara, dengan pengukuran underpricing menggunakan

initial

return

maupun abnormal

return.

Pengujian memakai abnormal return

memiliki

keunggulan karena memperhitungkan tingkat keuntungan investor dan memperhatikan perbedaan faktor risiko (Ernyan dan Husnan, 2002). Penelitian di developed market misalnyaArosio et a/. (2000) menemukan ruta-rataabnormal return

hari pertarna perdagangan bagi saham perdana

di

Milan Stock Excharzge sebesar 23.94yo, sementara Ellul dan Pagano (2003) mengindika sikan initial return sebesar 42.21% untuk emisi perdana di Inggris. Du Charme et al.

(20A\

yang secara khusus meneliti penawaran perdana perusahaan internet di Amerika menemukan adanya fenomena internet bubble, ditandai dengan rata-rata tingkat underpricing yang lebih tinggi dibanding jenis perusahaan lain, mencapai 113.80%. Studi di enterging market yang antara lain dilakukan Ghosh (2002) membuktikan underpricirlg saham perdana di Bombay Stock Exchange sebesar 26.29%. Sementara Wong dan Uddin

(ZOOO) mengidentifikasi rata-rata capital gains yang dapat diperoleh investor di Malaysia yang menjual kembali saham perdana di hari pertama perdagangan senilai 56.64%.lndikasi underpricing yang sangat besar, mencapai 129.16% ditemukan dalam studi Chi dan Padgett (2002) pada penawaran saham perdana di Cina akibat diberlakukannya sistem kuota oleh pemerintah.

Di

Indonesia sendiri terdapat beberapa penelitian yang menguji fenomena underpricing, antara tain Hanafi dan Husnan (1991) yang membuktikan adanya abnoimal

,itum

positif di akhir minggu pertama pada emisi saham perdana tahun 1990. Husnan (1996) juga mengindikasikan utderprice pada penawaran perdana perusahaan publik maupun privat. Ernyan dan Husnan (2002) menemukan

initial

return positif untuk investor yang membeli salram perdana baik perusahaan keuangatt maupun non keuangan tahun 1991-1997. Dengan memakai periode pengamatan yang sama hasil serupa diperoleh Triaryati (2003) dengan pengukuran underpricing memakai abnormal return. Berdasarkan uraian tersebut untuk menguji fenomena underpricing dalam penelitian ini diajukan bhipotesis sebagai berikut:

H,

: terdap atrata-rata abnormal return

positif

padahari pertama perdagangan

'

di

_{pasar sekunder.}

Jumal Studi Bisnis, VoL 3, N0.2,2005: 145 - 158

3. Hipotesis

Informasi

Asimetri

Selain mengidentilikasi underpricing, penelitian sebelumnya juga berusaha membuktikan faktor-faktor yang mempengaruhi underpricing. Penjelasan Rock (1986) memaparkan informasi asimetri yang terjadi antara dua kelompok investor yang berbeda

di

pasar modal. Kelompok pertama adalah informed investor yang

memiliki cukup informasi mengenai prospek dan kualitas emiten dan uninformed investor yang tidak mengetahui dengan pasti kondisi perusahaan. Model ini sering pula disebut winner curse hypothesis karena investor yang mempunyai keunggutan informasi akan mendapatkan alokasi edaran saham yang menguntungkan karena hanya akan membeli saham yang dijual underprice. Sebaliknya, investor yang tidak

memiliki informasi akan membeli semua saham yang ditawarkan, baik underprice maupun overprice sehingga mereka banyak yang memilih keluar dari pasar primer.

Agar uninformed investortetap bersedia berpartisipasi dalam penawaran perdana maka saham harus ditawarkan dengan underpricing yang layak untuk mengkompensasi kerugian akibat pembelian saham yang overprice.

Pengembangan model

lain

dikemukakan Baron dan Holmstrom (1980) yang menyebutkan bahwa underpricing terjadi akibat informasi asimetri antara penjamin emisi yang

memiliki

informasi mengenai kondisi pasar modal lebih baik dibandingkan emiten. Underpricing merupakan kompensasi atas superioritas informasi yang dimiliki, sekaligus mekanisme untuk memudahkan penjarnin emisi menjual saham secara lebih cepat dengan tanggungan biaya lebih kecil sehingga mengurangi risiko saham tidak terjual.

Banyak penelitian sebelumnya yang telah berhasil mengidentifikasi penga-ruh variabel proksi informasi asimetri terhadap underpricittg.

Alli

et

al.

(1994), Kunz dan Aggarwal (1994), Mc. Guinnes (1992), Aussenegg (1997) dan Arosio et al. (2000) membuktikan pengaruh negatif deviasi standar return saham setelah diperdagangkan

di

pasar sekunder atau disebut afternrurket

volatility

terhadap underpricing. Adanya informasi asimetri akan menimbulkan pengharapan yang beraneka ragam (heterogeneous expeciation) yang tercennin pada harga saham, hingga mengakibatkan ketidakpastian harga saham

di

masa depan (ex-anle uncer-tainty). Underpricing merupakan kompensasi atas biaya informasi tersebut di mana semakin besar afterntarket

volotility

maka semakirr

tinggi

ketidakpastian yang ditanggung investor akibatnya underpricingjuga semakin besar.

Selanjutnya, Aktas

el al.

(20A3) nrenyatakan bahwa ukuran perusahaan merupakan salah satu variabel yang berpengaruh terhadap tingkat underpricing. Pada perusahaan yang besar maka umumnya investor lebih mudah mengakses informasi dan semakin baik pula informasi yang disampaikan kepada publik melalui prospektusnya. Kemudahan ini akan mengurangi informasi asimetriyang timbul dan menurunkan underpricing. Jadi semakin besar ukuran perusahaan maka semakin

m-'*'*'g*ff*l#:[r!,y;ff:X,

kecil abnorntar return yang diperoreh _{investor dan.sebariknya. Kesimpuran} serupa diungkapkan pura _{oreh Kim et'at. (1993) serta}

Ma dan Tsai(200r). Penelitian _di Indonesia juga _{banyak yang terah rnengambir}

proksi hipotesis informasi asimetri untuk menjeralkan

inqeipriiing

i;ilil

₍₂₀₀₃₎

menemukan bahwa _{abnormar retu:n.emisi saham perdana}

,ia"faip"rJrruhi

reputasi penjamin emisi, afiermarket

vo.t!t,iu,

r*u,

_{p.*ruhaan dan}

,"J i!**n

ini serupa dehgan Nurhidayati dan Indriantoro

(r99i)

yang tidak _{berhasir membuktikan satu pun} hipotesis yang _{dikembangkan daram tonteks}

inro*uriurir"i.i

untu. peraku pasar modal. sedangkan yasa (2003) _{dengan menggunaka,}

p"rioa" p"neritian murai r990_ 200

l,

_{menemukan bahwa hanya uuiiub"r reputasi}

penjam _in

"*

iri yung berpengaruh

terhadap

initial

return, itupun dengan _trnaa

uerrffi; il;*

_yang

diharapkan. Hasil berbeda _{ditemukan riwat studi Desiyanti.(2oo+l}

yr"g

*!mbuktikan pengaruh negatif aftermarket volatility terhadap _{unierpricing.}

'

J

-"o

"'vt

4.

Pengaruh

Likuiditas

Terhadap

Underpricing

Penjelasan rain terkait dengan _{underpricingdiungkapkan Eilur}

dan pagano (2003)melaluihipotes.isqf _{elmarkeitquiditv,vang;e*pJruuJ;;rikasiteoririkuiditas} bagi seasoned securities J<e _{pasar primer. Beibagai}

'p";;ii,*

_seberumnya

terah menemukan _{bahwareturndarisekuritasmencakupp,iriLrgiiiiliditurr"hu*,dimana} sahamvangtidakrikuidharusdapatmemberikankl;;;;;"r?;;n[atingkatre

rurnyans lebih tinggi' Pengujian empirisyangdilakukan _{guna membuktikan}

pengaruh _likuiditas terhadap return _{suatu saham}

,*un,nyu

_{memafaia"ngun}

prokJyung berbeda_beda. Keragaman _{ini antara rain disebabkan komprek.nyu}

alr.iliijt.riait

,

sebagaimana dipaparkan _{Amihud (2002) bira rikuiditur}

r".Tplnyai

sejumrah aspek yang tidak dapat tercakup dalam satu rkuran _{tunggat. Lebih}

jauh

_{Liu (2o}gmenyatakan}

bila pengertian _{likuiditas mencakupempatdiiensiyait*r"r,ir*p".aagangan,}

kecepatan perdagangan, biaya perdagangan, _{dan price impact.}

Penelitian pertama _{dirakukan oreh Amihud dan}

Menderson (r9g6) dengan mengambil proksi _{bid-ask spread dan berhasil}

*.n"*r[rn

irh*a

return

yang diharapkan akan naik

.seiring dengan kenaikan

btd-;i-;;;;a"d

reratif. Kenaikan

:"lur.

tersebut merupakan kompensasi atas tingkat

,irilr;;rg

_{,emakin besar. Hat} ini didukung Easley et ar. ( I996 j.yang _{menyatakan bahwa ,ut}

"ir-rut

um yang rikuid

atau sering diperdagangkan cenderung memiriki

,ry1"iv"ie

blrh

_{kecir dibanding} saham _{yang kurang rikuid. sementaia Amihud}

(zoon'y'iJ^ii1,

pror,ri rikuiditas berupa price _{impact yang menunjukkan persentase}

absolut _{perubahan harga untuk} setiap dolar volume perdagangan.

Penelitian lainnya juga _{dirakukan oreh Hu (r.gg?) di}

Tokyo _{stock Exchange} yang memilih memakai

trading

turnover sebagai

p.r.ri-ritiriai,rr.

peneritian

ini

_{berhasil mengidentifikasi pJngaruh negatif}

Jihiaitu,

teriadap

return

yar|

Jumal Studi Bisnis, Vol. 3, No. 2, 2005 : 145 - l5g

diharapkan, artinya saham dengan trading turnover semakin _{tinggi merniliki tingkat} return.yang diharapkan yang sernakin

kecil.

Pemilihan

turiiver

dibandinglon spread karena datanya yang relatif tersedia dan penggu naan quotetl spreod

lidak

secara aktual mengukur biaya transaksi saham. Temuan serupu jrgu dilaiukan oleh Datar et al. (1998) yang melakukan regresi _{cross-sectionat teihidap return saham} NISE dan sama-sama menyimpulkan bahwa saham yang tidak likuld membrrikan return lebih tinggi. Pengujian empiris yang sejenis dilalukan oleh

chui

dan wei dengan data NYSE/AMEX dan

NAsDAe

juga

mengidentifikasi pengaruh rasio turnover.terhadap return dalam chan dan Faff,2002j. _{sedangkan Brinnan er ol.}

(1998) dalam pengujiannya membuktikan pengaruh negatif u"olu,r" perdagangan terhadap rata-rata return,yang berarti konsisien _{J"ngun uiunyupremi likuiditi's plaa}

asset pricing.

Hal

serupa seharusnya juga _{terdapat pada saham perdana, dimana return} yang didapatkan investor melalui underpricirtgtelah _{mencakup premi bagi likuiditas} saham karena investor yang _{akan melakukan pernbelian saham'perdanaiebenarnya} juga harus menanggung keberadaan biaya likuiditas. Berdasarkari berbagai inlormasi relevan yang dapat _{diperoleh investor baik dari prospektus maupun pirblikasi lain} maka

ia

akan membuat ekspektasi mengenai likuiditas saham'tersebut nantinya setelah diperdagangkan

di

bursa (expected tiquidity). Apabila investor ternyata mengekspektasikan saham semakin tidak likuid maka artinya ia akan nr",rryuruik"n kompensasi yang semakin besar pula dalam melakukan pembelian saham berupa semakin tingginyareturnyangdiharapkan. Oleh karena itu, emiten harus memberikan underprice yang semakin tinggi. Selain itu investor juga harus menanggung risiko likuiditas (liquidity risk) karena tidak mengetahui secara tepat stabilitas li[uiditas saham tersebut setelah _{diperjualbelikan di bursa dalam} jangka _{waktu tertentu. Salram} yang semula diestirnasikan

likuid

memiliki _{probabilitas berubah rnenjadi tidak}

likuid setelah beberapa waktu diperdagangkan di pasar _{sekunder sehingga terdapat} variabilitas likuiditas. Apabila variabilitas ini semakin besar maka artinya

,.*ukin

tinggi pula risiko likuiditas yang dihadapi investor sehingga ia mensyaratkan premi return yang semakin tinggi. Oleh karena itu, saham harus ditawarkan dengan tingkat u.nderpricingyanglayak mengkornpensasi risiko tersebut. Ellul dan Pagano (2003) dalam studinya

di

Inggris menemukan dua hasil penting yung m.nyimpulkan

\:b".*9T1premi

likuiditas bagi saham perdana. Sebagai

piblsi

irprrtia

fiquidity dipakai bid-ask spread dan dibuktikan bahwa semakin besar bid-isk spread yan"g

menunjukkan saham semakin

tidak

likuid

maka underpricing

,",rukin

tinggi

Sedangkan deviasi standar bid-ask spread sebagai proksi _{fiquidityrisft berperrgiih} positif terhadap underprrcing Semakin besar deviasi standa i turrorrrmaka sernakin besar pula risiko likuiditas sehingga penerbit saham harus mengkompensasinya dengan underpricing yang semakin

tinggi.

cuna

menguji pengaruh' likuiditas terhadap underpricing saham perdana diajukan hipotesis:

Pmgaruh Likuiditas Tarhadap Underybrng Saham Pedana (Munia Alteza)

Hr,: expected liquidity berpengaruh negatif terha dap underpricrirg penawaran saham perdana.

Hro: liquidity

risk _{berpengaruh.positif terhadap unclerpricing penawaran sahanr} perdana.

5.

Metode Penelitian

Penelitian ini memakai data sekunder dari perusahaan publik yang terdaftar

di

Bursa Efek Jakarta yang bersumber dari Indonesian Capiial Maiket-Directory

(ICl'tD)

dan Indonesian securities Market Database

(ISMD) ppA

FE ucM.

Pengambilan sampel dilakukan _{dengan menggunakan metode piurposive sampling} dengan kriteria sampel sebagai berikut:

a)

Perusahaan melakukan penawaran perdana periode Januari 1998- Desernber 2003.

b)

Perusahaan memiliki data lengkap mengenai _{tanggal listing, harga perdan4} harga penutupan saham dan volume serama 20

h;i

perdagangan pe(arna di

BEJ, jumlah aset total.

Berdasarkan kriteria ini terkumpul sampel sebanyak g5 perusahaan. variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalah:

Variabel dependen (AR) adalalt underpricing saham perdana yang diukur melalui abnormal return. Sedangkan abnormal return itu sendiri

dihiiun[

dengan market adjusled ntodel (AR= IR-R.),

di

mana berturut-turut AR=abnorrnal

retirn

saham, lR=initial relurn saham dan R,:return IFISG. Perhitungan initial return dilakukan dengan rumus:

Initial return: ln ( P, / Po ₎

Pr

:

harga penutupan di hari pertama bursa

Po

= harga perdana

Sementara retum lHSG dihitung dengan rurnus:

R :ln(P /P

_{ml . mt} )

mt-l /

\,

:

retunr Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) pada hari ke t P*, = IHSG pada hari ke t

P,,_,: IHSG pada hari ke t- |

variabel independerr _{adalah proksi hipotesis aftermarket liquicliry, yang} rnasing-masing diukur sebagai rata-rata selanra periode 20 hari pertama perdagangan di pasir sekunder dengan mempertimbangkan bahwa pada _{hari ke-20 likuidiias saham telah} mencapai kondisi steady (Ellul dan Pagano, 2003). proksi likuiditas _{yang digunakan} adalah turnover dengan _{memperhatikan hasil studi sebelumnya oleh Hiauyuii (2005)}

(l)

(2)

Jumal _{Studi Bisnis, Vol. 3, No. 2, 2005:} l4S _ tilg

yang _{berhasil rnenemukan pengaruh}

h*noverterhadap _{return seasonecr securitie.r} di

yARTURN

-

.

IJunrlah sahanr i yang diperdagangkan pada hari

t)

( Jumtahsahamiy;m]

dan t ₌ hari ke _ I sanrpai _{hari ke - 20}

variabel kontror mewakiri hipotesis informasi _{asimetri, yang banyak}

digunakan dalam penelitian sebelumnya,

;"r; ;";;;;;

a.

Ukuran perusahaan _{(SIZE) dilihat} sebelum p€nawaran perdana.

b'

Afiermarket wrat.iri.tlt

(voLAT)

_{diukur dengan}

deviasi standar _{retunr saham} hari kedua _{sampai dengan hari}

kedua putuh perdagangan. Pengu.iian _{H, dilakukan merarui uji}

t

untuk _{satu samper untuk rnerihat}

signifikansi

;ff

,:::';::'JI;:!,;^':;;;:darinot'sedangkanpengujianH,,J"'H,,aitakukandengan

6. Hasil Penelitian

(3)

(4)

dengan julnlah _{aset total tahun terakhir}

6.1.

Hasil

Pengujian Hipotesis

pertama

Thbel

I

menyajikan _{hasir penguj ian underpricing}

darampeneritian _ini.

Thbel I

Mean Abnormal _{Return Deviasi Standar}

Nilai

t p-value

0.3491 _0.4354

7.394 _0.00 Sumber: data diolah

Berdasarkarr _Thber

t

_tertihat

bahwa pada _{hari pertama perdagangan,} saham perdana mampu memberikan

"oiorioi'

sebesar

y.ii;)",

_{irre,se:ar3 sratisrik}

,,rr,;f::{;rir"liil;,:;ll!::

,t?flJffi";

abnornnt

returi

paia hari

fi;;;";?;irgun*un

_{maka hipotesis pertama yang}

E-Pengaruh Ukuidflas Terhadap Underyiclng

Saham Pedana (Muniya Alteza)

menguji fenomena wtderpricitts dalam penelitian

ini

dapat diterinra. t-lasil ini konsisten dengan penelitian sebelumnya oleh Flanafi (l99B), Ernyan dan t-lusnan (2002), Triaryati(2003) maupun Desiyanti (2004),yang semuanya mengidentifikasi gejala underpricing dalam penawaran perdana _di BEJ.

6.2.

Hasil

Pengujian Hipotesis Kedua

Pengujian hipotesis kedua dilakukan rnelalui analisis regresi berganda dan sebelumnya dilakukan

uji

asumsi klasik untuk nremastikan regresi nrenrenuhi kriteria Be.st Linier Unbiased Eslimator (BLUE). Uji nonnalitas re.sidual ditakukan melalui normal probobility

plot

yang menunjukkan penyebaran plot di sekitar dan mengikuti garis diagonal, sehingga asumsi normalitas pada nrodel regresi telah terpenuhi. Sedangkan penditeksian autokorelasi dilakukan melalui

uji

Durbin watson

(D-w).

Nilai d, dan

d,

pada level 5% untuk sampel sebanyak 85 adalah 1.550 dan l.747,sedangkan nilai D-W hasil estimasi adalah 1.767.

Nilai

tersebut berada antara

d,

sampai dengan (4-du), hal ini mengindikasikan bahwa

uji

regresi terbebas dari masalah _{autokorelasi. Pengujian multikolinearitas dilakukan nrelalui}

VIF

yang semuanya bernilai

jauh

di

bawa_h

l0

dan disinrpulkan bahwa model regresi terbebas _{dari multikolinearitas. Asumsi teraklrir} yaitu heteroskedastisitas, pengujiannya _{dilakukan melalui uji Glejser yang meregresikan nilai atrsolut residual} dengan variabel independen. Hasilrrya mernperlihatkan bahwa tidak ada satupun koefisien variabel yang signifikan, dengan demikian maka regresi mernenuhi asumsi homoskedastisitas.

Setelah regresi memenuhi persyaratan asuqrsi klasik kernudian dilakukan regresi linier berganda untuk melihat pengaruh variabel likuiditas terhadap under-pricing saham perdana dan diturrjukkan dalarn'Iabel 2 .

Tabel 2

Hasil Pengujian Hipotesis Kedua

**

signifi kan pada a=lo/o

r

_signifikan pada cr:5%

Sumber: data diolah

A TU TURNVAR+B.SIZE+B VOLAT+e

Variatrel Nilai Koefisien Nilai t D-value

Konstanta

TURN TURNVAR SIZE VOLAT

t.l 59 9.1 53

-5.48 t -0.082 2.294

2.894

2.557 -2.231

-2.619

2.087

0.005* *

0.012* 0.028*

0.0 t t*

0.040* Nilai F

R2

Adiusted R2

5.4 I 8 (p-value 0.001)** 0.213

0.174

[image:9.595.40.511.256.766.2]

JumalStudiBisnis, Vol. 3, No. 2,2005 : 145 - 158

Berdasar thbel

2

dapat dianalisis bila AIL=1.159+9.153*,RN-5.481.,.r**un*-0.082r,r.r+2.294uo,**e

Nilai

F adalah 5.418 yang secara statistik siglrifikarr pada

a:lyo

ntenunjukkan bila nrodel regresi.f/ untrrk rnenrprediksi ure{erpric'ing atau bisa dikatakan bahwa senlua variabel itrdependen secara serernpak berperrgaruh terhadap underpricing.

Nilai

Il2 sebesar 0.213 rnenunjukkan bahwa 2l .30% variasi underpricing dapat dijelaskan oleh

lurnoter

deviasi standar tuntot'er, .size dan afternrarket wtlotilils,. sententara sisanya sebesar 18.7% diielaskan olelr variabel lain yang tidak terdapat dalarn rnodel.

Dengan melihat hasil di atas penelitiarr irri herhasil nrembuktikarr perrgaruh

likuiditas

terhadap underpricirn deugarr nrelakukarr korrtrol terlradap variabel infonnasi asitnetri yang selarna ini banyak digunakan dalam penelitian sehelunrrya. Dimensi pertanta

yailu

expeclccl liEriclit.), yatrg diproksikarr derrgan turnoyer berpengarult negatil'terhadap unc{erpricing yallg dihitung lewat uhnorntol retunr. Sementara dirnetrsi kedua yaitu liquidity rLsk yang diukur nrelalui deviasi standar turnor)er berpengaruh positif pula terhadap underpric'irg. Dengarr diiderrtifikasinya pengaruh likuiditas terhadap obtronnal relrrrr rnaka perrelitian berhasil rrernbuktikan eksistensi hipotesis ay' ermorket liquidity sebagai salah satu variabelyarrg ruerrf elaskan underpricirr,g. Besarnya uulerpricirtg yang dicernrinkan dari obnornrul retttru telalt mencakttp keberadaarr prenri bagi likuiditas salraln. lrri bennakrra balrrva irrvestor yang melakukan pernbelian saltant perdana di pasar prirnerjuga telah rnernperhatikan faktor liktriditas, sebagainrana halnya apabila mereka nrelakukan perdagangan saharn

di

pasar sekunder. Ilasil irri tnenurtjukkart lnendukurrg perrelitiarr sebelurnlrya yang dilakukan dettgatt santpel seosoned.securilie,s rnisalnya olelr Datar et crl. (1998). Chan dan Faff(2002) rnaupun I{idayalr (2005). Dalarn rnelakukan pembeliarr saham perdana terttyata investor tidak hanya rnengekspektasikan saharn likrricl, tetapi _.iuga nrenginginkan risiko variabilitas likuiditas 1,ang kecil, dicerrrrirrkarr dari stabilitas likuiditas saltam selarna diperdagangkan di trursa sekurrder. Bukti di BIiJ irri sesuai dengan temuan Elluldan Pagano (2003) dalarn pcnguiiannya terhadap ernisi sahanr perdana di Inggris menemukarr bila erpected liquidit.l'dan

liEidity

rrs& berperrgaruh terlradap tingkat utderpric ing.

7.

Simpulan

I-lasil yang

diperoleh rnenyirrtpulkan

terjadi

toulerpricirrlg penawaran saham perdana

di

BE.l,

di

ntana terdapat uhnorntql

rctmlt

positil- sigrrifikan pada hari pertarna perdagangarr di pasar sekunder. Besarnl,a unde rpricittg salraln perdarra yang ditawarkan

di

pasar primer telalr nrerrcakup adanya prcnri return positif

bagi likuiditas saham, yarrg berarti mernbuktikarr eksistensi hipotesis oftermarket

liquidity. Fenomena ini merrurrjukkarr bila aplikasi teori likuiditas yang selama ini hanya diterapkarr bagi sea.soned securities di bursa sekunder.iuga berlaku bagi saharn perdarta yang ditawarkan di pasar prinrer.

IEr-Pengaruh Ukuidilas Terhd ap U nderprbhq

Saham perdana (Muniya Alteza)

Selain _{itu dari penelitian yang telah dilakukan ini dapat puta diidentifikasi} beberapa keterbatasan yaitu :

l.

Jumlah sarnpel yang masih sangat terbatas yaitu sebanyak g6 sampel.

2.

Mengingat jumlahnya

yang

_{terbatas samper memasukkan sernua jenis}

perusahaan, tanpa memisahkan golongan keuangan dan non-keuallgan. _Meiurut Desiyanti(2004) perbedaan karakteristik perusahaan ini menrpengaruhibesanrya mderpricingdi

11na underpricingpada perusahaan keuangan yung relatif lebih rugulated akan lebih kecil dibandingkan perusahaan non-kirangan.

3.

Nilai

R'? dan Adjusted R2 _{yang relatif masih kecil sehingga masih banyak} variabel lain yang kemungkinan mempengaruhi besamya underpricing teiapi belum dimasukkan dalam _{modelpenelitian ini.}

Dengan memperhatikan berbagai keterbatasan _di atas, _{penelitian selanjutnya} diharapkan dapat _{menggunakanjumlah sanrpelyang lebih banyak, metakukan kontrol} terhadap perbedaan jenis perusahaan _{dan memasukkan variabel lain yang berdasar} studi lain sebelumnya mempengaruhi underpricjrg. Misalnya Aggarwrl

"t ut. (2000) dan Logue etal. (2002) mengungkapkan bahwa _{untlerpricitglugu aip"ngargliioleli} aktivitas pasar pada periode prernarket seperti partiul pricr-odii.rtrrurL dan periode aftermarker seperti price stabilization, overallorntenr _{oprion din penalty hicts.}

Daftar

Pustaka

Aktas, R., Karan, M. 8., dan _{Aydogarr, K. (2003). Forecasting Short Run perfonnance}

of Initial _{Public Offerings in the lstanbul Stock exchange. lrorking} poperi Turkish Mil itary A codenry,l -26.

Allen, F. dan Faulhaber, G. R. (1989). _{Signalting by Underpricing in rlre}

lpo

_Market. Journol of _{Financial Economics,23 :303-323.}

Alli,

K.,

Yau, J., dan Yung,

K.

(1994). The underpricing

of

lpos

of

Financial

Institutions. .Iournal

of

Busines,s Fihance ond

Acciunting,2l(7),

october,

l0l3-

t030.

Amihud, Y' (2002). Illiquidity arrd Stock Returns: Cross Section and Time-Series Effects. Journ al of F in an c i a I Mar ke t s,5,3 I - S 6.

Amihud, Y. dan Mendelson, I{. ( 1986). Asset pricing and The Bid Ask price.1ournal of F in an c ial Econ om ics, I 7, 223 -249.

Arosio, R., Giudici G., dan Paleari

s.

(2000).

what

Drives the

lnitial

Market Performance of ltalian lPOs? An _{Empirical lnvestigation on Underpricing}

and Price support. working paper presented

at ihe

_{2000 FMA}

Annuit

Meeting.

JumalStudiBisnis, VoL 3, No. 2, ZNS: t1S - 1SB

Aussettegg, _{W. (1997). Short} arrd [,ong Run Perflornrance

of

_{lPOs irr tlre Austriarr} Stock Markel. lkn'king Paper Deprrrtment of F'inonce, Wenno ( _{lnit er3itt,}

of

Technologlt,l -41 .

Baron,

D.

P.' dan !{olmstront

B.

(1980). -l-lre _{lnvestrnerrt Bankirrg Corrtract for} New lssues Urtder Asynrtnetric lnforrnalion: Delegatiorr and

l'he

tnceltive Problem. Jourual of Finonce,35(5), I I l5- l l3g.

Brennan,

M.J.,

chordia T., dan Sutrrarrmanyarn

A. (lg9s).

_{Alternative Factor} Specifications, Security Characteristics, ancl the Cross-Section ol'Expectecl Stock Returns. Journal

,f

Finonciol Ecttntunic,.s, 49,345_37 _-1

Chan, [1. W.,dan

Faf[

R. _{W. (2002). Asset Pricirrg and rhe}

llliquiclity

prernisnr. lYorking Pape4 Mona.s h IJn ivers i _0,.

Chi,

J. dan Padgett,

C.

(2002). _{Short-Run [Jnclerpricirrg and}

its

_{Characteristics}

in

Chinese IPO Markets.

ISMA

Discu.r.siotr Paper

in

Financ,e. Rcoclirtg University.

Datar, v. T., Naik, N. Y., dan Radcliffe, R. (199g). _{Liquidity and Srock llerunrs: An}

A lternative Test. .knt n ru I oJ' F i n on c i tr I

lil

rk e is. 20j -Z I 9 .

Desiyanti, R. (2004). _{IPO lJnderpricirtg )dng Dijelos*on Risiko.'lesis.} pascasariarra Universitas Gad.iah Mada. (ridak dipublikasikarr)

Ducharme, L. L., Rajgopal, s., dan sefcik, s. E. _{(2001). l-owballirrg for..pop'.:} the Case of lnternet IPO Underpricing.,tsRl/

lfiirking

paper.l_Zg.

Easley,

D.,

Kiefer,

N.M., o'ilara,

M.,

da,

paperrran,.t.B.(1996).

_r-iquidit1,,

lnformation. and lnfrequently Traded strrcks. T'ha

.hnmrtl of

l-ino'nce. 4,

I 405- I 436.

Ellul,

A.,

dan Pagano,

M.

(2003).

lPo

Underpricing arrd _{Afterrnarket Liquidity.} Working Poper, (le ntre _.for Studies in Ecorromic:.s rutcl Finonca.l _49.

Ernyan dan I{usnan,

S.

(2002). Perbartdirr _{gan Llnclerltricing Perrerbitan Sa6arn} Perdana Perusahaan Keuarrgarr

dan

Norr-Keuangan

di

pasar

Modal Indonesia: Pengtriian I{ipotesis Asinrelri lrrforrnasi.

.lurnol

Ekononti and

B i sn i.r lndon e s i o. I 7 (4), 37 2-383.

Ghosh, S' (2002). _{Underpricing of} I POs: _{the lrrdian Experience over the L.ast l)ecacle.}

.tSR// Working Poper,l -32.

I{anali,

M.

M. (199S). Elisiensi Enrisi Saharn Baru

di

Bursa Efek.takarta (1984-t994). KELOLA,t 7.88- I06.

Hanafi,

M.

M., dan Flusnan, S.(1991). perilakrr llarga Sahanr di Pengamatan di Bursa Efek.lakarta Selarna 1990. U.sohay;on,

t2_15.

Pasar Pertlana:

I

l.

Nopernber.

Pengaruh Llkuiditas Terhad

q

Uflerpricing

Saham perdana (Muniya Alteza)

Hidayah, N. L. (2005). Pengaruh Foktor Likuidiras pada Rerurn Saham di Bursa Efek Jakarta (Perbandingart _{Antaro Standard CAPM clengan Extendend}

CAp:ttQ. Tesis, Pascasarjana U n iversitas Gadjah Mada. _{(t ida[ d ipubl ikasi kan ).}

Hu, S' ( 1997). Trading Turnover and Expected Stock Returns: The Trading Frequency and Evidence from the Tokyo Stock Exchange. working

trapir

witio,rit

Toiwan University and (Jniversity of Chicago,T-25.

Husnan,

s.

(1996).

Penjualan

saham

BUMN:

Apakah

Terjadi

Distribusi Kemakmuran?. Dalam Bunga Rampai Kajian TboriKeuangart In Mentoriant Prof.

Dr

Bambang Riyanto,169-179.

Kim, J. B., Krinsky, I. da-n Lee, J. ( r 993). Motives _{for Going} public _{and underpricing:}

New Findings from Korea. Journol of Business-Firtance ancl

Acciuntirfi,

20(2), January,I95-2IL

Kooli, M., dan _{Suret,J. (2001). The Underpricing of lnitial Public Offerings: Further} Canadian Evidence, Cirano Working paper.

Kunz, R. M., dan Aggrawal, R. ( 1994). _{why Initial public ofterings Are underpriced:} Evidence from switzerland. Journat of Banking ancl Fiionce,lg,705_723.

Liu,

w.

(2004). Liquidity Premium and _{A Two-Factor Model. lvorking}

paper

_The

Un iv e r s i ty of Man c he s I e

r

Logue D. E., Rogalski, R. _{J., seward, J. K., dan} Foster-Jolrrrson, L. (2002). what

Is Special About the Roles

of

Underwriter and Market Activities in lnitiat

Pub I ic Offerings?. Jo ur n a I of B u s i n e s s,7 5 (2), Z I j _243 .

Ma, T., dan Tsai, P. R. (2001). _{Are Initial Return and}

lpo

_{Discounts the Same Thing?} A Comparison of Direct Public Offerings and Underwritten IpOs.

Workig

Pape4 Nalional Sun Yat-sen University.

Mc.

Guinnes, P. (1992).

An

Examination

of

the Underpricing

of

lnitial

public

offerings in Hongkon g. Journal of Bu.sine.ss Finance

itcl

Accountinpl, 19

(2), January,l65- I 86.

Nurhidayati, S. dan Indriantoro, N. (r998). Analisis Faktor-faktoryang Berpengaruh Terhadap Tingkat underprice pada penawaran perdarru

.ai

ggj.

_D-ulu,, Bunga Rampai Kajian Tbori Keuangan

In

ltlennriam prof.

Dr

Bamhang Riyanto,4l 5-425 .

Rock,

K.

(1986).

why

New

_lssues

Are

_{Underpriced. .Iourrrul o.f Financial} Econom ics,l 5,1 87 -212.

Triaryati,

N.

(2003). Perbandingan Abnormal

Return

Err,isi saham perdana Perusahaan Keuangan dan

Non

Keuangan

di

pasar

Modal

_lndonesia: Pen-gujian Hipotesis Asimetri Informasi. Tesis, Pascasarjana Universitas Gadjah Mada. (tidak dipubtikasikan).

\

Jumal Studi Bisnis, Vol. i, No.2, 2005: 145 -

lld

welch,

l.

(1989). seasorred offerings, hnitation costs and 1'he Urrderpricing

of

Initial Public Offerings. .Iomnal of Finonce, 44.421-449.

wong,

K.A.,

dan Uddin, M. H. (2000).

lpo

lnirial Underpricing in Malaysia: "l'he Eflect

of

_{lnforrnation Revealing in l-isting Tinre Lag. working}

pipea

_T'he

Nati onal Un ivers i ty of S in gapore, | -3 4.

Yasa, G. W. (2003). _{Faktor-faktoryang Mentpengaruhi Unclerprrcirg Saharp di Bursa} Efek Jakarta Thhun 1990-2001. 'lesis, Pascasarjana Universitas Gadjah Mada. (tidak dipublikasikan).