5 April 2016
Samuel Equity Research
Company Update
Summarecon Agung
Bloomberg: SMRA.IJ | Reuters: SMRA.JK
Forecast and Valuation (at closing price Rp1,600 per share)
Y/E Dec (Rpbn)
14A
15E
16E
17E
Sales
5,757 5,624 5,983 6,669
EBITDA
2,305 2,014 2,093 2,292
Net Profit
1,386 857 898 939
EPS
59 62 65 68
DPS (Rp)
23 20 22 24
Dividend Yield
1.4%
1.3%
1.3%
1.5%
BV per share
445 522 553 617
EV/EBITDA (x)
18.1
15.4
15.8
14.5
P/E Ratio (x)
16.7
26.9
25.7
24.6
Weaker pre-sales
SMRA membukukan kinerja FY15 dibawah ekspektasi kami, seiring dengan
melambatnya kinerja aktivitas perekonomian yang memberikan tekanan pada
angka pra-penjualan sepanjang tahun lalu. Laba tercatat turun -38.26%YoY
menjadi Rp855.19bn atau hanya 61.2% dari ekspektasi kami dan 69.9% dari
proyeksi konsensus. Tahun ini perusahaan mentargetkan angka pre-sales
sebesar Rp4.5tn (SSI Rp4.43tn, lihat report SSI 11/01/16). Kontinuitas
penambahan cadangan lahan yang dilakukan dan pengembangan proyek di
SBD serta pipeline project Summarecon lainya menjadi dua alasan utama
yang mendorong kami tetap memberikan sudut pandang positif pada SMRA.
Di sisi lain, kenaikan beban bunga yang akan kembali tercatat sebagai akibat
rencana ekspansi tahun ini menjadi salah satu kekhawatiran kami. Maintain
BUY SMRA target NAV Rp1.750/saham (28.1x PE 16E dan 3.17x PBV 16E).
Kinerja FY15 dibawah ekspektasi. Laba SMRA tercatat sebesar Rp855.19bn
(-38.26%YoY) dan mencapai hanya 61.2% dari proyeksi SSI (69.93% perkiraan
konsensus) yang disebabkan oleh stagnannya catatan angka total pra-penjualan
tahun lalu. Kenaikan biaya bunga sebagai akibat ekspansi yang dilakukan
sebelumnya, utamanya pemburukan kinerja 4Q15 telah menjadi alasan lain yang
mendorong perusahaan membukukan penurunan kinerja keuangan FY15 dan laba
4Q15 (-81.66%QoQ, 90.66%YoY) menjadi Rp47.9bn. Ceteris paribus, tahun ini
kami memperkirakan SMRA berpotensi membukukan kinerja pertumbuhan yang
lebih baik dari tahun lalu, seiring dengan ekspektasi kami atas membaiknya
aktivitas perekonomian dan berlanjutnya trend penurunan tingkat suku bunga.
Pra-penjualan yang in-line. Terlepas dari pencapaian yang lebih rendah dari
harapan kami, SMRA membukukan angka marketing sales yang in-line dengan
proyeksi SSI (lihat report SSI 11/01/16). Total pre-sales dilaporkan sebesar
Rp4.35tn atau 96.7% dari target perusahaan dan 98.6% proyeksi SSI. Tekanan
angka pra-penjualan (FY15) sebesar -5.5%YoY vs +23.5%YoY (FY14), didorong
oleh penurunan tajam marketing sales dari Summarecon Bekasi (SBK) dan
Summarecon Kelapa Gading (SKG) yang selama ini memberikan kontribusi
signifikan pada total pre-sales. Selain itu, peluncuran proyek di Bandung, telah
memberikan sumbangan yang signifikan pada pencapaian pre-sales tahun lalu
(sekitar 17% dari Rp4.35tn). Tahun ini, target pra-penjualan sebesar Rp4.5tn, atau
sekitar 98.6% dari target kami sebesar Rp4.43tn. SMRA juga mentargetkan proyek
di Makassar akan memberikan sumbangan pre-sales di tahun 2016 (potensi nilai
pra-penjualan Rp800miliar).
Potensi kenaikan leverage profile. Ekspansi berkelanjutan kami lihat akan
memberikan dampak positif pada SMRA. Di sisi lain, kebutuhan pendanaan
ekstenal akan memberikan dampak signifikan pada kenaikan beban bunga dan
rasio net gearing yang pada akhirnya akan berujung pada penurunan margin
perusahaan. SMRA membutuhkan setidaknya sekitar Rp1.65tn untuk memenuhi
alokasi capex tahun ini sebesar Rp2.7tn. Ekspansi proyek SMRA di tahun
sebelumnya dan kebutuhan dana untuk pengembangan proyek di bandung kami
perkirakan akan mendorong nilai DER perusahaan tahun ini akan tidak jauh
berbeda dengan tahun lalu sebesar 82.3%, atau naik dari 68.3% pada tahun 2014.
Rekomendasi Buy TP Rp1.750. Tahun ini, kami masih percaya pengembangan
SBD dan pipeline project dari SBK, SKG maupun SSP akan menjaga SMRA untuk
tidak kembali membukukan kinerja keuangan yang lebih rendah dari tahun lalu.
Kunci pertumbuhan akan terletak pada perbaikan aktivitas kinerja industri yang
akan didorong oleh membaiknya permintaan. Kekhawatiran kami terletak pada: (1)
Berlanjutnya stagnasi aktivitas perekonomian (2) Pertumbuhan permintaan properti
dibawah ekspektasi (3) Penundaan proyek yang akan menyebabkan pencapaian
target pre-sales tidak optimal (4) Berlanjutnya pelemahan nilai tukar rupiah (5)
Kasus properti lainnya, yang akan semakin menurunkan kepercayaan pasar
Akhmad Nurcahyadi
+62 21 2854 8144
Figure 1. SMRA - Quarterly Result
Source : Company, SSI Research
Figure 2. SMRA - Pre-Sales
Source : Company, SSI Research
Figure 3. SSI historical recommendation for SMRA
Source : Bloomberg, SSI Research
Rpbn 4Q14 3Q15 4Q15 QoQ YoY 14A 15A YoY 15Avs15E SSI 15Avs15E Cons
Sales 2,111.43 1,900.27 1,127.29 (40.68) (46.61) 5,756.98 5,623.56 (2.32) 102.3% 96.96%
COGS (878.83) (969.38) (544.38) (43.84) (38.06) (2,700.11) (2,716.76) 0.62
Gross profit 1,232.60 930.90 582.91 (37.38) (52.71) 3,056.88 2,906.81 (4.91)
SG&A and other (311.24) (263.02) (311.81) 18.55 0.19 (960.81) (1,139.17) 18.56
Operating profit 921.37 667.88 271.10 (59.41) (70.58) 2,096.07 1,767.63 (15.67)
Net Interest expense (67.90) (121.20) (122.47) 1.05 80.36 (158.87) (409.21) 157.58
Pre-tax profit 853.46 447.49 409.03 (8.59) (52.07) 1,936.31 1,382.18 (28.62)
Income taxes (111.24) (0.78) (316.38) 40,723.10 184.42 (318.13) (318.10) (0.01)
Net income (loss) 734.55 446.71 92.65 (79.26) (87.39) 1,618.18 1,064.08 (34.24)
512.71 261.15 47.90 (81.66) (90.66) 1,385.08 855.19 (38.26) 61.2% 69.93% EPS (Rp) 50.92 18.10 3.32 (81.66) (93.48) 112.16 59.28 (47.15) Margin Gross margin 58.38 48.99 51.71 2.72 (6.67) 53.10 51.69 (1.41) Operating margin 43.64 35.15 24.05 (11.10) (19.59) 36.41 31.43 (4.98) Net margin 34.79 23.51 8.22 (15.29) (26.57) 28.11 18.92 (9.19)
Marketing Sales (IDRbn) 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E
Summarecon SerpongSSP (Serpong) 659 889 1,519 1,913 1,978 2,599 2,732 2,819 3,049 3,260 Summarecon Bekasi SBK (Bekasi) 531 707 812 974 1,301 621 667 775 943 Summarecon Kelapa GadingSKG (Kelapa Gading) 552 751 803 1,148 773 701 262 239 181 887
Summarecon BandungSBD (Bandung) 735 715 682
-Total 1,211 2,171 3,029 3,873 3,725 4,601 4,350 4,439 4,687 5,090
Date Rec Closing Price Target Price
5/4/16 BUY 1,600 1,750 1/11/16 BUY 1,565 1,750 10/12/15 BUY 1,440 1,650 7/31/15 BUY 1,740 2,150 6/5/15 BUY 1,815 2,150 4/16/15 BUY 1,875 2,150
Figure 4. SMRA Estimated NAV
Source: Bloomberg, SSI Research
Figure 5. SMRA 12-month forward PE
Source: Bloomberg, SSI Research
Assets Area (ha) Estimated NAV(Rp bn) Estimated NAV/Share
Summarecon KG 8 1,344 93
Summarecon Serpong (own land) 307 23,025 1,596 JO with JBC 150 5,670 393
JO for the springs 80 2,376 165
Summarecon Bekasi (own land) 138 7,452 517
JV with DSA 263 1,489 103
Summarecon Bandung 349 5,654 392
Summarecon Bali 20 900 62
Summarecon Bogor 416 3,994 277
Makasar 150 720 50
Other properties & inventories 227 1,090 76
Total 2,108 53,713 3,723 Recurring Revenues 21,425 1,485 Subtotal (IDRbn) 72,452 5,022 Debt and advances (6,504) (451)
Advances (4,451) (309)
Cash 1,757 122
Total Value (IDRbn) 63,254 4,384 Total Shares (in mn) 14
Discount to NAV 60% 4,384 1,754 Target Price 1,754
Key Financials
Profit and LossYr-end Dec (Rp bn) 14A 15A 16A 17A Yr-end Dec (Rp bn) 14A 15A 16A 17A
Revenue 5,757 5,624 5,983 6,669 Net income 1,618 1,066 1,107 1,169
COGS (2,700) (2,717) (2,897) (3,240) Depreciation & amort. 71 18 70 107
Gross profit 3,057 2,907 3,085 3,429 Others 6,030 3,057 (15) 331
Gross margin (%) 53.1 51.7 51.6 51.4 Working capital (6,531) (1,364) (1,012) (1,860) Operating profit 2,096 1,791 1,866 2,000 Operating cash flow 1,189 2,778 151 (253)
Operating margin (%) 36.4 31.9 31.2 30.0 Net - Capital expenditure 2,559 1,983 11 12
EBITDA 2,305 2,014 2,093 2,292 Investing cash flow 2,559 1,983 11 12
EBITDA margin (%) 40.0 35.8 35.0 34.4 Net - Borrowings 1,881 1,815 306 606
Other income (expenses) (160) (409) (438) (492) Others 434 235 (214) (159)
Pre-tax profit 1,936 1,382 1,427 1,508 Financing cash flow (4,523) (5,027) 92 447
Income tax - net (318) (316) (320) (339) Net - Cash flow (775) (267) 253 205
Net profit 1,386 857 898 939 Cash at beginning 2,545 1,771 1,504 1,757 Net profit margin (%) 24.1 15.2 15.0 14.1 Cash at ending 1,771 1,504 1,757 1,962 Balance Sheet Key Ratios Yr-end Dec (Rp bn) 14A 15A 16A 17A Yr-end Dec 14A 15A 16A 17A Cash & ST Investment 1,771 1,504 1,757 1,962 ROE (%) 21.60 11.38 11.27 10.54 Receivables 87 152 162 180 ROA (%) 8.73 4.57 4.53 4.34 Inventories 3,341 4,925 5,239 5,840 Revenue growth (%) 30.28 3.09 8.81 11.47 Others 656 709 755 841 EPS growth (%) 25.62 (38.15) 4.80 4.54 Total current assets 5,855 7,290 7,913 8,824 Interest coverage (x) 6.36 2.86 2.49 2.13 Land for development 4,322 5,737 5,087 4,537 Debt to equity (%) 68.30 82.31 81.59 79.83 Net fixed assets 4,387 4,732 5,167 5,436 Net gearing (%) 40.70 62.35 59.55 57.80 Other assets 1,308 999 1,661 2,852 Total assets 15,873 18,758 19,827 21,649 Marketing sales Payables 311 367 391 435 Yr-end Dec (Rp bn) 14A 15A 16A 17A ST. debt and curr. maturity 506 983 1,046 1,166 SSP (Serpong) 2,599 2,732 2,819 3,049 LT. debt 3,876 5,214 5,458 5,944 SBK (Bekasi) 1,301 621 667 775
Other liabilities 4,763 4,664 4,962 5,197 SKG (Kelapa Gading) 701 262 239 181
Total liabilities 9,456 11,229 11,856 12,743 SBD (Bandung) - 735 715 682 Total equity 6,416 7,529 7,971 8,906 Total 4,601 4,350 4,439 4,687
