TINJAUAN PUSTAKA
2. Karakteristik Portofolio
yang disesuaikan terdiri dari sekumpulan sekuritas yang umumnya dipilih dan ditimbang manajer yang umumnya dilakukan.pembentukan portofolio normal bukanlah merupakan hal yang mudah dilakukan (Fabozzi, 2000: 794).
Prinsipnya adalah membentuk suatu portofolio yang merefleksikan gaya manajer uang membutuhkan penentuan saham yang akan dimasukkan kedalam potofolio normal dan penentuan cara penimbangan saham-saham tersebut (penimbangan setara atau penimbangan kapitalisasi)(Fabozzi, 2000: 795).
Maka kesimpulan yang didapat portofolio adalah serangkaian kombinasi dari beberapa aktiva yang diinvestasi dan dipegang oleh pemodal, baik perorangan maupun lembaga.
2. Karakteristik Portofolio
Tingkat keuntungan yang diharapkan dari suatu portofolio tidak lain merupakan rata-rata tertimbang dari tingkat keuntungan yang diharapkan masing-masing saham yang membentuk portofolio tersebut dinyatakan dalam rumus:
E (Rp) =
Dalam hal ini E( Rp) adalah tingkat keuntungan yang diharapkan dari portofolio, Xi adalah proporsi dana yang diinvestasikan pada saham i (i =1, N) dan E (Ri) adalah tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham i. ) ( 1 Ri E Xi n i
21 Return merupakan hasil yang diperoleh dari investasi (Jogiyanto, 1998:85). Kalau kita mengatakan suatu investasi mempunyai risiko, berarti bahwa investasi tersebut tidak akan memberikan keuntungan yang pasti. Dengan kata lain, tingkat keuntungan yang akan diperoleh bersifat tidak pasti. Dalam keadaan seperti itu para pemodal hanya akan mengharapkan untuk memperoleh tingkat keuntungan tertentu. Misalkan suatu investasi digambarkan sebagai berikut (Husnan, 2001:50)
Tabel 2.1
Tingkat Keuntungan di Berbagai kondisi
Kondisi Perekonomian Probabilitas Tingkat Keuntungan
Makmur 0,20 0,30
Normal 0,60 0,20
Resesi 0,20 0,10
Penjelasan diatas menunjukkan bahwa situasi yang berisiko berarti pemodal dihadapkan pada ketidakpastian memperoleh tingkat keuntungan. Dengan kata lain, risiko dapat diartikan sebagai kemungkinan tingkat keuntungan yang diperoleh menyimpang dari tingkat keuntungan yang diharapkan. Tetapi dalam portofolio, risiko dinyatakan sebagai kemungkinan keuntungan menyimpang dari yang diharapkan Investor seringkali dihadapkan pada pilihan antara aktiva berisiko pengembalian aktiva dari suatu portofolio aktiva sepanjang waktu tertentu secara langsung dapat diperhitungkan sebagai berikut:
22 Dimana:
Rp = tingkat pengembalian portofolio
Rg = tingkat pengembalian aktiva selama periode berjalan
Wg = berat aktiva g pada portofolio (yaitu aktiva g sebagai bagian dari nilai pasar secara keseluruhan portofolio
G = Jumlah aktiva pada portofolio Secara ringkas dapat dinyatakan:
Rp =
Secara khusus Markowitz mengkuatisir risiko sebagai varians pengembalian yang diharapkan aktiva. Dalam pengembalian aktiva, varians adalah ukuran penyimpangan penghasilan yang mungkin bagi tingkat pengembalian disekitar pengembalian yang diharapkan.
Persamaan bagi varians pengembalian yang diharapkan bagi aktiva i, yang dinyatakan sebagai (Ri) adalah:
Varians (Ri)P1[r1– E(Ri)]+P2[R2(r2– E(Ri)]+ . . . +Pn[rn- E(Rn)] Atau
Varians (Ri) =
Karena varians dinyatakan dalam unit kuadarat, maka sering dilihat Varians diubah menjadi standar / akar kuadarat dari akar varians:
SD(Ri) =
G g WgRg 1
N n Ri E rn Pn 1 )] ( [ ) (Ri Var23 Varians portofolio yang terdiri dari 2 aktiva sedikit lebih sulit dihitung, itu tergantung tak hanya pada varians dari dua aktiva, namun juga pada beberapa dengan hubungan antara kedua aktiva. Formulanya adalah:
Var(Rp) = Wi2 Var (Ri )+ Wi2 Var Rj + 2WiWjCov( Ri, Rj)
Dimana:
Cov(Rij,Rj) = kovarians antara pengembalian bagian aktiva i dan aktiva j. Kovarians antara kedua aktiva I dan j dihitung:
Cov(RiRj) = Pi[ri − E(Ri)][ri − E(Ri)]+ ... + Pn[rin − E(Ri)][ri + E(Ri)] Dimana:
Rin = tingkat pengembalian ke-n yang mungkin bagi aktiva i Rm = tingkat pengembalian ke-m yang mungkin bagi aktiva j
Pn = kemungkinan memperoleh tingkat pengembalian n bagi aktiva i dan j N = Jumlah hasil yang mungkin bagi tingkat pengembalian
(Fabozzi;1999:70)
Diversifikasi portofolio dapat juga diartikan sebagai pembentukan portofolio sedemikian rupa sehingga dapat mengurangi risiko portofolio tanpa mengorbankan pengembalian yang dihasilkan. Portofolio diartikan sebagai serangkaian kombinasi beberapa aktiva yang diinvestasi dan dipegang oleh pemodal, baik perorangan maupun lembaga. Kombinasi aktiva tersebut bisa berupa aktiva riil, aktiva finansial atau keduanya. Seorang pemodal yang menginvestasikan dananya dipasar modal biasanya tidak hanya memilih satu saham saja. Alasan dengan melakukan kombinasi saham, pemodal bisa meraih return yang optimal sekaligus akan memperkecil risiko melalui diversifikasi.
24 Dari segi lain, memilih portofolio optimal bukanlah hal yang mudah, ini disebut pemilihan portofolio.
Pembentukan portofolio berangkat dari usaha diversifikasi investasi guna mengurangi risiko. Terbukti bahwa semakin banyak jenis efek yang dikumpulkan dalam keranjang portofolio maka risiko kerugian saham yang satu dapat dinetralisir oleh keuntungan yang diperoleh dari saham lain. Teori pemilihan portofolio pertama kali dikembangkan oleh Markowitz dengan beberapa asumsi sebagai berikut:
1. Seorang pemodal mempunyai sejumlah uang tertentu.
2. Sejumlah uang tersebut di investasikan untuk jangka waktu tertentu disebut holding period.
3. Pada akhir masa tertentu (Holding Period) pemodal akan menjual sahamnya.
4. Pemodal akan selalu mencoba menghindari risiko(Risk Averse)
5. Untuk menghindari risiko, pemodal mencoba melakukan diversifikasi investasi
6. Pemodal menghadapi babarapa portofolio dimana harga sudah pasti. Masalahnya adalah bagaimana mengalokasikan uang mereka diantara berbagai portofolio untuk memaksimalkan hasil yang dharapkan.
7. Semua portofolio secara sempurna dapat dibagi
8. Pilihan investasi tidak tergantung pemodal lain(Sunaryah,2004;194). Manajer yang ingin mengubah risiko pasar yang dihadapinya dapat melakukan hal tersebut dengan jalan merevisi beta dari portofolio. Hal ini
25 dapat dilakukan dengan jalan menyeimbangkan kembali portofolio saham yang akan menghasilkan beta yang diinginkan.( Fabozzi, 2000: 426). Dalam proses minimisasi risiko portofolio varian (standar deviasi) pengembalian merupakan alat ukur resiko portofolio. Sebagai tambahan, kemungkinan tidak tercapainya pengembalian diharapkan portofolio dapat dihitung. Jenis analisis ini akan berguna dalam menentukan bauran yang paling tepat dari serangkaian alokasi portofolio yang optimal. Analisis ini disebut analisis risiko kerugian.
Portofolio normal merupakan tolak ukur yang disesuaikan terdiri dari sekumpulan sekuritas yang umumnya dipilih dan ditimbang manajer yang umumnya dilakukan. Pembentukan portofolio normal bukanlah merupakan hal yang mudah dilakukan. Prinsipnya adalah membentuk suatu portofolio yang merefleksikan gaya manajer memilih dan menimbang uang membutuhkan penentuan cara penimbangan saham tersebut (penimbangan setara/ penimbangan kapitalisasi)(Fabozzi, 2000:794).
Tujuan dari pembentukan portofolio adalah:
1. Pada risiko tertentu berusaha mencapai keuntungan maksimal mungkin. 2. Pada tingkat keuntungan tertentu berusaha mencapai risiko yang minimal
(Sunaryah,2004:195).
Beta dari sekuritas atau portofolio hanya bisa diestimasikan dengan menggunakan analisis statistik. Dalam teori portofolio tidak ada ketentuan pengembalian–pengembalian mingguan, bulanan atau harian yang mesti digunakan. Hasil perhitungan beta akan berbeda tergantung pada jarak waktu perhitungan pengembalian (misal: dari 1 Januari 1985 hingga 31 Desember
26 1989) dan indeks pasar yang dibuat oleh para investor terhadap harga sekuritas yaitu hubungan yang harus terjadi antara pengembalian dari sekuritas dengan risiko jika investor harus bertindak secara optimal.
Bersama-sama dengan teori portofolio dan pasar modal menyediakan suatu kerangka untuk menentukan dan mengukur risiko investasi dan membangun hubungan antara pengembalian sekuritas yang diharapkan
(expected security return) dengan risiko, antara risiko dengan pendapatan yang dipersyaratkan dari investasi. Pengembalian dari portofolio seorang investor selama suatu interval waktu tertentu sama dengan perubahan nilai portofolio ditambah distribusidistribusi yang ditentukan dari portofolio, jika ada yang diekspresikan sebagai presentasi dari nilai portofolio awal(Fabozzi,dkk,1999: 257).
Prinsip portofolio, selain untuk menghindari (minimalkan) risiko, juga untuk memaksimalkan hasil, sebab tidak semua jenis investasi keuntungan akan meningkat bila kita menambahkan modal. Jangan menggunakan seluruh uang anda miliki untuk membeli satu jenis saham. Belilah berbagai saham untuk memaksimalkan hasil dan meminimalkan risiko. Para manager investasi dikenal sangat ahli dalam hal ini, karena mereka telah dididik dan dilatih untuk pekerjaan seperti itu (Arifin, 2004). Untuk dapat melakukan kegiatan portofolio ini ada beberapa langkah yang harus dilakukan agar risiko minimal dapat dicapai salah satunya adalah langkah portofolio yang dilakukan John Dickonson yang meliputi:
27 1. Placement Analysis yaitu pengumpulan data kualitatif dan kuantiatif yang
berhubungan dengan alat investasi yang akan dijadikan portofolio.
2. Portofolio construction yaitu pengumpulan alat investasi sesuai dengan tujuan yang telah ditetapkan investor.
3. Portofolio selection yaitu melakukan kombinasi dari berbagai alat investasi yang sudah dipilih sehinga didapat portofolio yang efisien(Ahmad, 2001: 4).
Langkah lain yang ditempuh dalam melakukan pemilihan instrumen investasi menurut Ang (dalam Anoraga 2001:106) adalah sebagai berikut: 1. Melalui analisis yang cermat, dipilih instrumen investasi yang diinginkan 2.Pembobotan masing-masing investasi terhadap nilai portofolio secara
keseluruhan.
3. Melakukan penentuan horison investasi (Invesment Horizon)
4. Masing-masing instrumen investasi ditentukan expected returnnya sesuai dengan horison investasi
5. Melakukan perhitungan expected return, rata-rata, seta standar deviasi dari portofolio sesuai dengan horison investasi.
Hasil perhitungan beta akan berbeda, tergantung pada jarak waktu perhitungan pengembalian, jumlah observasi yang dipakai, perode waktu spesifik yang digunakan dan indeks pasar yang digunakan (Fabozzi, 1999: 266)
Manajer investasi yang mengelola dana klien untuk investasi pada portofolio, perlu mengetahui preferensi risiko dan keuntungan klien.
28 Pemahaman akan preferensi risiko pemodal akan membantu memilih sekuritas-sekuritas yang akan dimasukkan dalam portofolio yang dibentuk. Analisis akan menjadi lebih sederhana kalau dalam pembentukan portofolio dimasukkan kesempatan investasi yang bebas risiko. Apabila portofolio yang akan dibentuk terdiri dari kombinasi antara portofolio yang terdiri dari sekuritas yang berisiko dengan aset yang bebas risiko, maka serangkaian portofolio tersebut kalau digambarkan membentuk sumbu datar, akan membentuk garis lurus(Husnan,1999:466).
Dua cara yang bisa dilakukan dalam penilaian kinerja portofolio adalah melakukan perbandingan langsung dan menggunakan ukuran kinerja tertentu. Ukuran kinerja tertentu ( one parameter performance measure) perlu dikaitkan dengan risiko salah satu cara membandingkan kinerja suatu portofolio (biasanya diwakili oleh mutual fund) adalah dengan membandingkan dengan portofolio lain yang mempunyai risiko kurang lebih sama. Mutual fund yaitu portofolio yang dikelola oleh managed investment companies (artinya para profesional) dibanding dengan portofolio yang dipilih secara acak (Husnan; 1999:466). Ada empat parameter yang bisa dipergunakan sebagai ukuran kinerja portofolio. Parameter tersebut dikaitkan dengan risiko baik risiko baik risiko total maupun risiko sistematis. Parameter tersebut adalah excess return to variability measures, different return dengan risiko sebagai deviasi standar, excess return to beta, differential return dengan risiko diukur sebagai beta.
29 1. Memperkirakan tingkat keuntungan (expected return) probabilitas
keuntungan saham individual
2. Mengurangi risiko (standar deviasi) yaitu varian dan standar deviasi saham individual.
3. Risiko atau standar deviasi dari saham-saham (portofolio) akan berkurang, maka perlu memilih kombinasi saham yang mempunyai koefisien korelasi yang rendah atau bahkan korelasi negatif.
4. Expected Return (tingkat pengembalian) dari saham 5. Standar deviasi dari 2 saham (portofolio)
Apabila seorang investor ingin mengetahui sumbangan suatu saham terhadap risiko suatu portofolio yang didiversifikasikan secara baik, sebaiknya melihat seberapa risiko saham tersebut terhadap perubahan pasar. Kepekaan tingkat keuntungan terhadap perubahan-perubahan pasar biasa disebut beta investasi. Rata-rata beta seluruh saham tentu saja sama dengan 1,0. Deviasi standar dari suatu saham dengan beta sebesar 1,5 adalah sama dengan 1,5 kali portofolio pasar. Sedangkan saham yang mempunyai beta hanya 0,9 berarti deviasi standarnya adalah hanya 0,9 kali deviasi portofolio pasar(Husnan,1999;166). Beta bisa bernilai negatif, berarti kenaikan perolehan pasar menyebabkan penurunan perolehan aset atau saham (arah perolehan saham atau aset berlawanan dengan arah perolehan pasar) (Supranto,2004:296).
Menurut Jogiyanto (2003:180) portofolio yang efisien (Eficient portfolio) didefinisikan sebagai portofolio yang memberikan return ekspektasi
30 terbesar dengan risiko yang sudah pasti atau memberikan risiko yang sudah pasti atau yang mengandumg risiko terkecil dengan tingkat return yang sudah pasti. Karena risiko portofolio adalah penjumlahan dari varian dan kovarian sesuai dengan proporsi masing-masing aktiva. Untuk 3 buah aktiva , risiko portofolio dapat dikalikan dalam perkalian matriks sebagai berikut:
σp 2 = [ω1ω 2ω3]
Bagian dari risiko sekuritas yang dapat dihilangkan dengan membentuk portofolio yang well-diversified disebut dengan risiko yang dapat defersifikasikan atau risiko perusahaan (Company Risk) atau risiko spesifik ( Spesific Risk) atau risiko unik ( Unique Risk) atau risiko yang tidak sistematik (Unsystematic Risk). Sebaliknya risiko yang tidak dapat didiversifikasikan oleh portofolio disebut dengan non diversifiable risk atau risiko pasar ( Market Risk). Risiko ini terjadi karena kejadian-kejadian diluar kegiatan perusahaan, seperti infasi, resesi dan lain sebagainya. Risiko total (Total Risk) merupakan penjumlahan dari diversifiable dan non diversifiable.
Gambar.2.1
Risiko Total, risiko yang dapat didiversifikasikan dan risiko yang tidak dapat didiversifikasikan
RisikoPortofolio
Jumlah Saham
Investor dapat memilih kombinasi dari aktiva-aktiva untuk membentuk portofolionya. Seluruh set yang memberikan kemungkinan portofolio yang
Risiko Total
Risiko dapat dideversifikasikan
31 Rf
dibentuk dari kombinasi n-aktiva yang tersedia disebut opportunity set atau attainable set. Semua titik di attainable set menyediakan semua kemungkinan portofolio baik yang efisien maupun yang tidak efisien yang dapat dipilih oleh investor. Semua kombinasi antara suatu kesempatan investasi yang berisiko dengan investasi yang bebas risiko selalu akan menunjukkan persamaan garis lurus.
Gambar.2.2
Risiko dan tingkat keuntungan yang diharapkan ketika dibentuk portofolio dengan aktiva yang bebas risiko
Setelah ada kesempatan investasi yang bebas risiko maka akan tinggal hanya satu portofolio yang efisien. Suatu aktiva bebas risiko dapat didefinisikan sebagai aktiva yang mempunyai return ekspektasi tertentu dengan varian return yang sama dengan nol. Karena variannya (deviasi standar) sama dengan nol, kovarian antara aktiva bebas risiko dengan aktiva beresiko yang lain akan menjadi nol dan untuk varian aktiva bebas risiko (σ
BR) yang sama dengan nol, maka kovarian antara aktiva bebas risiko A σ
dengan aktiva berisiko (σ Bri) adalah juga sama dengan nol. Berikut ini hubungan antara portofolio yang berisiko (Husnan,2001: 88).
A E(RA
32 E(RA)
Gambar.2.3.
Kombinasi aktiva yang bebas risiko dengan portofolio
σp
Dengan demikian semua pemodal akan memilih portofolio G( yang terdiri dari aktiva berisiko ) dengan (mungkin) berkombinasi pada investasi yang bebas risiko. Apabila investor memilih berada diantara RfG, berarti investor menginvestasikan sebagian dana investor pada risk free asset.
Sebaliknya investorr memilih berada disebelah kanan titik G berarti investor meminjam ( dengan suku bunga yang bebas risiko) dan menginvestasikan seluruh dana tersebut pada G.
E. Beta
Rasio σim /σm2 adalah beta atau kepekaan pasar dari suatu saham. Saham dengan beta lebih besar dari 1,0 merupakan saham yang sangat peka terhadap perubahan pasar dan sebaliknya. Saham yang lebih besar dari 1 disebut sebagai saham yang agresif, sedangkan saham yang mempunyai beta kurang dari satu disebut sebagai saham yang difensif. Dengan demikian untuk saham-saham yang agresif, kalau terjadi perubahan ( baik naik E(RA)maupun turun) tingkat keuntungan portofolio pasar sebesar 10%, maka tingkat keuntungan saham-saham tersebut berubah dengan arah yang sama sebaesar lebih dari Rf
A
B G
33 10%, keadaan sebaliknya berlaku untuk saham-saham yang defensif(Husnan; 2001: 168).
Beta portofolio dapat dihitung dengan cara rata-rata tertimbang (berdasarkan proporsi) dari masing-masing individual sekuritas yang membentuk portofolio sebagai berikut: Βp = Notasi : βp = Beta portofolio β i = Beta individual Wi = Proporsi sekuritas
Beta portofolio umumnya lebih akurat dibandingkan dengan beta tiap-tiap individual sekuritas alasannya sebagai berikut:
1. Beta individual sekuritas diasumsikan konstan dari waktu ke waktu
2.Perhitungan beta individual sekuritas juga tidak lepas dari kesalahan pengukuran.(Jogiyanto,2003: 291)
Dari analisis bisa saja mengunakan analisis investor dalam menentukan beta. Investor bisa juga menggunakan untuk menghitung beta waktu lalu yang dipergunakan sebagai taksiran beta dimasa yang akan datang. Formulanya adalah sebagai berikut:
Ri = αi + βiRm + ei (Husnan;2001,40).
Kesalahan pengukuran beta portofolio akan semakin kecil dengan semakin banyaknya sekuritas didalamnya, karena kesalahan perhitungan beta
n n i Wi 1 34 untuk masing-masing sekuritas akan saling meniadakan. Kesalahan pengukuran beta portofolio yang semakin kecil akan mengakibatkan beta portofolio semakin stabil dari satu periode ke periode selanjutnya yang akibatnya korelasi keduanya akan semakin besar. Ini berarti bahwa portofolio dengan banyak aktiva merupakan prediktor yang lebih baik untuk beta masa depan dibandingkan dengan beta sekuritas atau portofolio dengan lebih sedikit sekuritas didalamnya.
Menurut Supranto (2004,292) apabila suatu portofoio yang terdiri dari dua sekuritas yang berkorelasi tidak sempurna, tingkat portofolio secara keseluruhan pada umumnya akan menurun (berkurang) karena diversifikasi. Makin banyak sekuritas yang membentuk portofolio makin cepat penurunan tingkat risiko. Walaupun manfaat diversifikasi meningkat, semakin banyak sekuritas dimasukkan dalam porofolio, akan tetapi ada batas (limit) terhadap penurunan tangkat risiko. Beta merupakan konsep statistik untuk mengukur sensivitas perolehan suatu sekuritas terhadap perubahan pasar. Beta juga merupakan ukuran tingkat risiko. Beta bisa bernilai negatif, berarti kenaikan perolehan pasar menyebabkan penurunan perolehan aset atau saham (arah perolehan saham atau asat berlawanan dengan arah perolehan pasar), seperti halnya suatu aset mempunyai beta, portofolio yang terdiri dari beberapa aset juga mempunyai beta. Koefisien beta bagi suatu portofolio tidak hanya tergantung pada beta setiap aset yang membentuk portofolio tetapi juga besarnya proporsi masing-masing asset dalam portofolio.
35 F. Indeks Harga Saham
Indeks harga saham merupakan ringkasan dari pengaruh simultan dan kompleks dari berbagai macam variabel yang berpengaruh, terutama tentang kejadian-kaejadian ekonomi. Indeks harga sering dikatakan merupakancermin dari fenomena ekonomi, sosial, politik dan keamanan suatu negara(Halim, 2005: 12).
1. Indeks Harga Saham Individual
Indeks harga saham individual menggambarkan suatu rangkaian informasi historis mengenai pergerakan masing-masing saham, sampai pada tanggal tertentu. Dalam kondisi perekonamian yang wajar secara teoritis indeks harga saham berada diatas harga dasar(Sunaryah, 2004:138). Indeks harga saham individu hanya menunjukan perubahan dari harga saham suatu perusahaan. Indeks ini tidak bisa untuk mengukur harga dari suatu perusahaan tertentu apakah mengalami perubahan, kenaikan atau penuruna(Anoraga dan Piji Pakarti, 2001: 101). Dapat disimpulkan bahwa suatu indeks harga saham merupakan suatu nilai yang mempunyai fungsi untuk mengukur kinerja kerja suatu saham tertentu terhadap harga pasarnya.
2. Indeks Harga Saham Gabungan
Indeks haraga saham gabungan menggambarkan suatu rangkaian historis mengenai pergerakan harga saham gabungan seluruh saham, sampai pada tanggal tertentu. Suatu indeks diperlukan sebagai sebuah indikator untuk mengamati pergerakan harga dari
sekuritas-36 sekuritas(Sunaryah, 2004:142). Indeks harga saham menunjukkan pergerakan harga saham secara umum (Anoraga dan Piji Pakarti, 2001: 101). Jadi indeks harga saham gabungan seluruh saham adalah suatu nilai yang digunakan untuk mengukur kinerja gabungan seluruh saham yang tercatat di suatu bursa efek.
