SKRIPSI
ANALISIS PENGARUH LIKUIDITAS TERHADAP MISPRICING PADA SAHAM YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
PERIODE 2010-2013
OLEH:
F. A. MINORI CHRISTINE WARUWU NIM. 110501094
PROGRAM STUDI EKONOMI PEMBANGUNAN DEPARTEMEN EKONOMI PEMBANGUNAN
FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS SUMATERA UTARA MEDAN
KATA PENGANTAR
Puji dan syukur kepada Tuhan Yesus Kristus yang selalu melimpahkan berkat
dan anugerah-Nya sehingga penulis dapat menyelesaikan penelitian ini yang berjudul
“Analisis Pengaruh Likuiditas terhadap Mispricing pada Saham yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode 2010-2013” sebagai salah satu syarat untuk menyelesaikan Program Sarjana (S1) Jurusan Ekonomi Pembangunan Fakultas
Ekonomi Universitas Sumatera Utara.
Pada kesempatan ini penulis ingin menyampaikan terima kasih kepada semua
pihak yang membantu selama masa perkuliahan dan penyusunan skripsi ini baik
berupa bimbingan, saran dan atau dorongan moril, yaitu:
1. Kedua orangtua terkasih Ayahanda F. Waruwu dan Ibunda Yanny R. Tarigan juga
kepada Adik tersayang Fotaro Yoel Iskandar beserta seluruh keluarga yang telah
mendukung dan memberikan doa hingga akhir penulisan skripsi ini.
2. Bapak Alm. Drs. John Tafbu Ritonga, M.Ec, selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Universitas Sumatera Utara hingga tahun 2012.
3. Bapak Prof. Dr. Azhan Maksum, M.Ec, Ac, Ak, selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Universitas Sumatera Utara.
4. Bapak Wahyu Ario Pratomo, SE, M.Ec, selaku Ketua Departemen dan dosen
pembimbing yang telah memberikan arahan selama masa perkuliahan dan telah
penyusunan skripsi ini dan Bapak Syahrir Hakim Nasution, M.Si, selaku
Sekretaris Departemen Ekonomi Pembangunan Fakultas Ekonomi Universitas
Sumatera Utara.
5. Bapak Irsyad Lubis, SE, M. Soc.Sc, Ph.D selaku Ketua Program Studi dan Bapak
Paidi Hidayat, Se, M.Si selaku Sekretaris Program Studi Ekonomi Pembangunan
Fakultas Ekonomi Universitas Sumatera Utara.
6. Bapak Syarief Fauzie, SE, AK, M.,Ak selaku dosen penguji satu dan Ibu Ilyda
Sudardjat, S.Si, M.Si, selaku dosen penguji dua yang memberikan dukungan dan
saran dalam memperbaiki skripsi ini.
7. Seluruh Dosen dan Staff Pengajar Departemen Ekonomi Pembangunan Fakultas
Ekonomi Universitas Sumatera Utara yang telah mendidik dan memberikan ilmu
yang bermanfaat bagi penulis selama masa perkuliahan.
8. Kekasih sekaligus sahabat, Josua Sitinjak yang telah memberikan banyak
dukungan, saran dan meluangkan waktu bagi penulis selama masa penulisan dan
penyusunan skripsi ini.
9. Teman-teman terdekat Susteriani P. F. A. Sembiring, Yolita, Tinny, Syella
Dwitami Suhaedi, Siska Hakim, Desy N. Sihotang, Christine Sera, Adelisca
Meutia dan teman-teman angkatan 2011 lainnya yang tidak dapat penulis sebutkan
satu per satu yang telah banyak memberikan saran dan dorongan moril untuk
Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih banyak memiliki kekurangan dan
jauh dari kesempurnaan karena keterbatasan pengetahuan dan pengalaman penulis.
Oleh karena itu, penulis mengharapkan adanya kritik dan saran yang bersifat
membangun untuk skripsi ini. Penulis juga mengharapkan adanya manfaat
pengetahuan yang diperoleh pembaca dan peneliti selanjutnya.
Medan, Agustus 2014 Penulis
Nim. 110501094
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh likuiditas saham terhadap tingkat mispricing saham perusahaan perbankan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Likuiditas saham diukur dengan menggunakan tiga ukuran yaitu amihud
illiquidity, amihud risk dan share turnover. Pegujian ini dilakukan dengan
menggunakan regresi berganda dan panel data dengan sampel sebanyak 22 perusahaan yang memenuhi kriteria penelitian yang tercatat di Bursa Efek Indonesia selama periode 2010-2013. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa ukuran (size) perusahaan berpengaruh negatif dan tidak siginifikan terhadap tingkat mispricing
saham perusahaan. Book to market ratio perusahaan memiliki pengaruh negatif dan tidak signifikan berpengaruh pada mispricing. Likuiditas saham dengan ukuran
amihud illiquidity memiliki pengaruh positif dan signifikan berpengaruh terhadap
tingkat mispricing saham perusahaan di Indonesia. Likuiditas perusahaan dengan ukuran amihud risk memiliki pengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap tingkat
mispricing saham perusahaan di Indonesia. Likuiditas perusahaan dengan ukuran
amihud share turnover memiliki pengaruh positif dan berpengaruh signifikan
terhadap tingkat mispricing saham perusahaan di Indonesia.
ABSTRACT
The objective of this research is to analyze the effect of stock liquidity on banking’s stock mispricing which listed at Indonesia Stock Exchange. Stock liquidity uses three measure: amihud illiquidity, amihud risk and share turnover. This research uses multiple regression and panel data with 22 company listed which based on criteria of research at Indonesia Stock Exchange as a sample. The result of this research shows that size and book to market ratio have negative effects and not significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud illiquidity shows that liquidity has positive and significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud risk shows that liquidity has negative and not significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud share turnover shows that liquidity has positive and significantly influence stock mispricing in Indonesia.
DAFTAR ISI
2.1.1.2Modal Harga Saham untuk Menghitung Tingkat Pengembalian Saham ... 8
2.1.2 Efficient Market Hypothesis ... 10
2.1.2.1Definisi ... 10
2.1.2.2Bentuk Pasar Efisien ... 14
2.1.3 Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Harga Pasar ... 16
2.1.4 Mispricing ... 19
2.1.4.1Anomali Pasar (Market Anomalies) ... 21
2.1.5 Size Firm ... 24
2.1.6 Book to Market Ratio ... 27
2.1.7 Likuiditas ... 28
2.1.7.1Risiko Likuiditas ... 30
2.1.8 Asset Pricing Model ... 31
2.1.8.1Capital Asset Pricing Model ... 31
2.1.8.2Single Index Model ... 32
2.2 Penelitian Terdahulu ... 34
2.3 Kerangka Konseptual ... 35
2.4 Hipotesis ... 36
BAB III METODE PENELITIAN ... 37
3.2 Jenis dan Sumber Data ... 38
3.3 Populasi dan Sampel ... 38
3.4 Metode Pengumpulan Data ... 40
3.5 Variabel Penelitian dan Definisi Operasional Variabel ... 41
3.6 Skala Pengukuran Variabel ... 41
3.6.1 Mispricing ... 41
4.2.1 Panel Data dengan Ukuran Likuiditas Amihud Illiquidity ... 54
4.2.2 Panel Data dengan Ukuran Likuiditas Amihud Risk ... 56
4.2.3 Panel Data dengan Ukuran Likuiditas Amihud Share Turnover ... 58
4.3 Uji Signifikan ... 60
4.3.1 Uji f ... 60
4.3.2 Uji t ... 61
4.4 Uji Goodness of Fit (R2) ... 62
4.5 Analisis Hasil Pengujian Hipotesis ... 63
4.5.1 Pengaruh Ukuran (Size) Perusahaan terhadap Tingkat Mispricing Saham Perusahaan ... 63
4.5.2 Pengaruh Book to Market Ratio Perusahaan terhadap Tingkat Mispricing Saham Perusahaan ... 65
4.5.3 Pengaruh Likuiditas Perusahaan terhadap Tingkat Mispricing Saham Perusahaan ... 67
4.5.3.1 Pengaruh Likuiditas terhadap Tingkat Mispricing dengan Ukuran Amihud Illiquidity ... 67
4.5.3.2 Pengaruh Likuiditas terhadap Tingkat Mispricing dengan Ukuran Amihud Risk ... 69
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ... 72
5.1 Kesimpulan ... 72
5.2 Saran ... 75
REFERENSI ... 77
DAFTAR TABEL
Tabel 2.1 Anomali Pasar ... 22
Tabel 3.1 Sampel Penelitian ... 39
Tabel 3.2 Pengukuran Variabel ... 41
Tabel 4.1 Statistik Deskriptif ... 49
Tabel 4.2 Hasil Estimasi Fixed Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Amihud Illiquidity ... 54
Tabel 4.3 Hasil Uji Redundant Fixed Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Amihud Illiquidity ... 55
Tabel 4.4 Hasil Estimasi Random Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Amihud Illiquidity ... 55
Tabel 4.5 Hasil Uji Hausman Test dengan Ukuran Likuiditas Amihud Illiquidity ... 55
Tabel 4.6 Hasil Estimasi Fixed Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Amihud Risk ... 56
Tabel 4.7 Hasil Uji Redundant Fixed Effects dengan Ukuran Likuiditas Amihud Risk ... 56
Tabel 4.8 Hasil Estimasi Random Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Amihud Risk ... 57
Tabel 4.9 Hasil Uji Hausman Test dengan Ukuran Likuiditas Amihud Risk 57
Tabel 4.10 Hasil Estimasi Fixed Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Share Turnover ... 58
Tabel 4.11 Hasil Uji Redundant Fixed Effects dengan Ukuran Likuiditas Share Turnover ... 58
Tabel 4.12 Hasil Estimasi Random Effects Model dengan Ukuran Likuiditas Share Turnover ... 59
DAFTAR GAMBAR
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh likuiditas saham terhadap tingkat mispricing saham perusahaan perbankan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Likuiditas saham diukur dengan menggunakan tiga ukuran yaitu amihud
illiquidity, amihud risk dan share turnover. Pegujian ini dilakukan dengan
menggunakan regresi berganda dan panel data dengan sampel sebanyak 22 perusahaan yang memenuhi kriteria penelitian yang tercatat di Bursa Efek Indonesia selama periode 2010-2013. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa ukuran (size) perusahaan berpengaruh negatif dan tidak siginifikan terhadap tingkat mispricing
saham perusahaan. Book to market ratio perusahaan memiliki pengaruh negatif dan tidak signifikan berpengaruh pada mispricing. Likuiditas saham dengan ukuran
amihud illiquidity memiliki pengaruh positif dan signifikan berpengaruh terhadap
tingkat mispricing saham perusahaan di Indonesia. Likuiditas perusahaan dengan ukuran amihud risk memiliki pengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap tingkat
mispricing saham perusahaan di Indonesia. Likuiditas perusahaan dengan ukuran
amihud share turnover memiliki pengaruh positif dan berpengaruh signifikan
terhadap tingkat mispricing saham perusahaan di Indonesia.
ABSTRACT
The objective of this research is to analyze the effect of stock liquidity on banking’s stock mispricing which listed at Indonesia Stock Exchange. Stock liquidity uses three measure: amihud illiquidity, amihud risk and share turnover. This research uses multiple regression and panel data with 22 company listed which based on criteria of research at Indonesia Stock Exchange as a sample. The result of this research shows that size and book to market ratio have negative effects and not significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud illiquidity shows that liquidity has positive and significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud risk shows that liquidity has negative and not significantly influence stock mispricing in Indonesia. Stock liquidity measured by amihud share turnover shows that liquidity has positive and significantly influence stock mispricing in Indonesia.
BAB I PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang
Pasar yang melakukan aktivitas kegiatan perdagangan sekuritas disebut
dengan pasar modal. Secara formal pasar modal bisa didefinisikan sebagai pasar
untuk berbagai instrumen atau sekuritas jangka panjang yang bisa diperjualbelikan,
baik dalam bentuk hutang ataupun modal sendiri, baik yang diterbitkan oleh
pemerintah, public authorities, maupun perusahaan swasta (Husnan dan Pudjiastuti,
1993: 1). Pasar modal memiliki peran besar dikarenakan pasar modal mempunyai
dua fungsi sekaligus yakni fungsi ekonomi dan fungsi keuangan. Dalam
melaksanakan fungsi ekonominya, pasar modal menyediakan fasilitas untuk
memindahkan dana dari lender (pihak kelebihan dana) ke borrower (pihak
kekurangan dana). Diharapkan dengan menginvestasikan kelebihan dana yang
dimiliki, pihak tersebut akan memperoleh imbalan dari penyerahan dana tersebut.
Sedangkan dari sisi pihak yang memerlukan dana yaitu tersedia sejumlah dana dari
pihak luar sehingga memungkinkan untuk melakukan investasi tanpa harus
menunggu keuntungan dari hasil operasi perusahaan. Kemudian, fungsi keuangan
dilakukan dengan menyediakan dana yang diperlukan oleh borrowers dan lenders
yang menyediakan dana tanpa harus terlibat langsung dalam kepemilikan aktiva rill
yang diperlukan untuk investasi tersebut (Husnan dan Pudjiastuti, 1993).
Pasar modal juga memegang peranan penting bagi perusahaan-perusahaan
yang menyediakan dana agar dapat lebih berpartisipasi di pasar modal, maka
dibutuhkan suatu pasar yang efisien dan likuid (Suha, 2004). Secara formal pasar
modal yang efisien didefinisikan sebagai pasar yang harga sekuritas-sekuritasnya
telah mencerminkan semua informasi yang relavan. Semakin cepat informasi baru
tercermin pada harga sekuritas, semakin efisien pasar modal tersebut (Husnan, 1994).
Namun, pasar yang kuat dan sempurna belumlah ada. Dalam praktiknya,
selalu ada pihak yang lebih diuntungkan daripada pihak-pihak lainnya. Akibatnya
harga saham, tidak bisa mencerminkan nilai intrinsiknya, dengan kata lain terjadi
penyimpangan harga (mispricing). Mispricing terjadi ketika terdapat perbedaan
antara harga pasar dengan harga fundamental. Harga fundamental adalah harga yang
konsisten dengan asset pricing model. Saham yang mengalami mispricing akan
cenderung kembali ke kondisi harga fundamentalnya (Brennan dan Wang, 2010).
Brennan dan Wang (2006) juga menyatakan bahwa tingkat pengembalian yang
diharapkan tidak bergantung hanya pada risiko mendasar yang ditangkap oleh model
asset pricing standar, tetapi juga pada jenis dan tingkat mispricing aset, bahkan
ketika mispricing adalah nol pada rata-rata. Secara empiris, mispricing bias dan
diinduksi kembali yang perkiraan filter atau oleh volatilitas dan rasio varians
pengembalian sisa, yang terbukti bermakna dikaitkan dengan menyadari risiko
disesuaikan kembali.
Mispricing merupakan fenomena yang dapat terjadi baik dalam lingkungan
rasional maupun irasional. Dalam lingkup rasional, asymmetric information dapat
investor yang menentapkan harga melalui perilaku perdagangan, tidak memiliki
semua informasi yang dibutuhkan untuk mencapai konsensus harga yang
mencerminkan nilai sebenarnya dari saham. Di sisi lain, perilaku teori keuangan
menjelaskan mispricing dalam lingkup irasional, terjadi saat investor membuat
kesalahan sistematis dalam memperkirakan nilai saham (Alzahrani, 2006).
Dalam penelitian Ratmono dan Nur (2005), penelitian mengenai market’s
mispricing menyimpulkan bahwa saat ini komponen akrual dari profitabilitas adalah
kurang persisten dibandingkan komponen arus kas (Sloan, 1996; Collins dan Hribar,
2000; Sutopo, 2001). Penelitian tersebut juga menunjukkan bahwa adanya komponen
akrual yang kurang persisten dibandingkan komponen arus kas dari earnings tersebut
menyebabkan investor gagal untuk fully price implikasi yang berbeda dari komponen
akrual dan arus kas dari profitabilitas saat ini untuk profitabilitas satu tahun
berikutnya. Dalam penelitian Jegadeesh dan Titman (1995) menemukan bukti bahwa
harga saham suatu perusahaan cenderung naik karena adanya reaksi pasar yang
berlebihan terhadap adanya informasi spesifik perusahaan tersebut. Lee dan
Swaminathan (2000) menyatakan bahwa saham ddengan volume perdagangan
remdah cenderung dihargai oleh pasar. Harga saham juga akan dibawah harga pasar
(undervalued) jika pasar saham kurang likuid (Amihud, 2002). Di Indonesia sendiri,
penelitian mengenai mispricing yang dilakukan oleh Trinugroho dan Rinofah (2011)
yang membuktikan bahwa adanya pergerakan saham yang menyimpang (mispricing)
di pasar modal berpengaruh dalam pemiliham sumber pendanaan perusahaan yang
Di lain pihak, penelitian mengenai karakteristik perusahaan terhadap
mispricing masih sangat jarang dilakukan. Begitu juga di Indonesia, penelitian
mengenai pengaruh karateristik perusahaan terhadap mispricing masih sangat jarang
dilakukan. Brennan dan Wang (2010) menguji pengaruh book to market ratio
perusahaan dan ukuran perusahaan terhadap tingkat mispricing. Sedangkan Griffin
dan Lemmon (2002) melakukan studi empiris mengenai pengaruh book to market
ratio perusahaan dan distress risk perusahaan terhadap mispricing.
Salah satu industri atau perusahaan yang sahamnya cukup aktif dan menarik
banyak perhatian investor di pasar modal Indonesia adalah saham perusahaan
perbankan, hal ini didukung oleh kinerja bank yang cukup baik, yang ditandai
dengan pertumbuhan laba bersih perbankan pada periode Juni 2012 yang mencapai
Rp97,73 triliun, naik dari periode yang sama tahun 2011 sebesar Rp83,56 triliun.
Sektor perbankan merupakan sektor yang paling rentan terpengaruh akan gejolak
ekonomi global. Sektor perbankan yang mengalami krisis ketika itu juga
mengakibatkan berkurangnya minat masyarakat untuk membeli saham. Isu-isu yang
berkembang ketika itu mengakibatkan masyarakat tidak mempercayai bank untuk
berinvestasi, tetapi seiring dengan waktu telah terlihat pemulihan pesat pada sektor
ini. Sektor perbankan membuktikan eksistensinya dalam kinerja dan pencapaian hasil
yang cukup baik sehingga investor kembali tertarik membeli sahamnya.
Berdasarkan latar belakang tersebut, penulis tertarik untuk melakukan
penelitian mengenai masalah mispricing yang terjadi di pasar modal melalui
likuiditas saham perusahaan yang berperngaruh terhadap fenomena mispricing pada
perusahaan perbankan di Indonesia dengan periode 2010-2013. Penelitian ini
mengambil judul dari peneliti sebelumnya yaitu “ANALISIS PENGARUH
LIKUIDITAS TERHADAP MISPRICNG PADA SAHAM YANG
TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2010-2013”.
1.2 Perumusan Masalah
Penelitian ini mengacu pada penelitian Aji (2012) beserta Brennan dan Wang
(2010) juga pada penelitian lainnya. Berdasarkan uraian pada latar belakang maka
perumusan masalah yang dapat diambil adalah:
1. Apakah ukuran (size) perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing saham
perusahaan?
2. Apakah book to market ratio perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing
saham perusahaan?
3. Apakah likuiditas saham perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing saham
perusahaan?
1.3 Tujuan Penelitian
Berdasarkan perumusan masalah, maka penelitian ini bertujuan untuk:
1. Pengaruh ukuran (size) perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing saham
2. Pengaruh book to market ratio perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing
3. Pengaruh likuiditas saham perusahaan berpengaruh pada tingkat mispricing
saham
1.4 Manfaat Penelitian
Dari penelitian yang dilakukan, diharapkan dapat memperoleh manfaat yang
berguna diantaranya:
1. Bagi penulis
Untuk menambah wawasan dan pengetahuan tentang efisiensi pasar modal dan
mispricing saham perusahan. Dan penelitian ini juga sebagai sarana bagi penulis
untuk menambah keterampilan penelitian terutama dalam bidang keuangan.
2. Bagi akademis
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan informasi tambahan tentang
mispricing saham di pasar modal Indonesia, sehingga dapat membantu untuk
penelitian selanjutnya yang berkaitan dengan mispricing saham.
3. Bagi investor
Menambah pengetahuan investor akan pentingnya pengetahuan tentang
karaterisitik perusahaan apa saja yang mempengaruhi mispricing saham yang
terjadi pada Bursa Efek Indonesia. Hal ini terkait dengan pengambilan keputusan
dalam berinvestasi di pasar modal dan menentukan strategi yang tepat untuk
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.5 Tinjauan Pustaka 2.5.1 Return Saham
2.5.1.1Definisi dan Jenis Return Saham
Saham adalah surat berharga yang menunjukkan kepemilikan perusahaan
sehingga pemegang saham memiliki hak klaim atas dividen atau distribusi lain yang
dilakukan perusahaan kepada pemegang sahamnya, termasuk hak klaim atas aset
perusahaan, dengan prioritas setelah hak klaim pemegang surat berharga lain
dipenuhi jika terjadi likuiditas. Menurut Husnan (2002: 303) sekuritas (saham)
merupakan secarik kertas yang menunjukkan hak pemodal (yaitu pihak yang
memiliki kertas tersebut) untuk memperoleh bagian dari prospek atau kekayaan
organisasi yang menerbitkan sekuritas tersebut dan berbagai kondisi yang
memungkinkan pemodal tersebut menjalankan haknya (Eka dan Saputra, 2012),
sedangkan menurut Tandelilin (2001: 18), saham merupakan surat bukti bahwa
kepemilikan atas aset-aset perusahaan yang menerbitkan saham. Jadi, saham adalah
surat berharga yang diperdagangkan di pasar modal yang dikeluarkan oleh sebuah
perusahaan yang berbentuk Perseroan Terbatas (PT), dimana saham tersebut
menyatakan bahwa pemilik saham tersebut adalah juga pemilik sebagian dari
perusahaan tersebut.
Return merupakan hasil yang diperoleh dari kegiatan investasi. Return
disebut sebagai return yang sesungguhnya) dan expected return (return yang
diharapkan oleh investor). Return terdiri dari capital gain (loss) dan yield (Jogiyanto,
1998). Return realisasi merupakan return yang sudah terjadi dan dihitung
berdasarkan data historis. Return realisasi dapat digunakan sebagai salah satu
pengukuran kinerja perusahaan dan dapat digunakan sebagai dasar penentu return
ekspektasi dan risiko di masa yang akan datang, sedangkan return ekspektasi
merupakan return yang diharapkan terjadi di masa mendatang dan masih bersifat
tidak pasti (Putri, 2012).
Para investor termotivasi untuk melakukan investasi salah satunya adalah
dengan membeli saham perusahaan dengan harapan untuk mendapatkan kembalian
investasi yang sesuai dengan apa yang telah diinvestasikannya. Return merupakan
hasil yang diperoleh dari investasi atau tingkat keuntungan yang dinikmati oleh
pemodal atas suatu investasi yang dilakukannya (Hartono, 2000: 107). Tanpa
keuntungan yang diperoleh dari suatu investasi yang dilakukannya, tentunya investor
tidak mau melakukan investasi yang tidak ada hasilnya. Setiap investasi, baik jangka
pendek maupun jangka panjang mempunyai tujuan utama yaitu memperoleh
keuntungan yang disebut return, baik secara langsung maupun tidak langsung (Eka
dan Saputra, 2012).
2.5.1.2Modal Harga Saham untuk Menghitung Tingkat Pengembalian Saham
Return saham dapat digunakan untuk menghitung efisiensi pasar modal.
menghitung return saham (Sears dan Trennepohl, 1993, hal 204-207), yaitu (Aji,
2012):
1. The Fair Game Model
Menyatakan bahwa kita tidak dapat menggunakan informasi yang tersedia pada
waktu t untuk mendapatkan return yang lebih besar dari yang seharusnya
diterima dari suatu saham pada periode t+1. Adapun rumus yang digunakan
untuk menghitung return yang terealisasi adalah:
Rit =
���+���+���−�
���−�
(2.1)
Keterangan:
Rit = return saham i pada perode t
Pit = harga saham i pada periode t
Dit = dividen saham i selama periode t
Pit-1 = harga saham i selama periode t
2. The Martingale Model
Martingale model mengkonfirmasikan fair game model yang menyatakan
ketidakmampuan dalam menghasilkan abnormal return. Model ini menyatakan
bahwa untuk membuat perkiraan ke depan, maka informasi yang paling baik
adalah informasi dari pengujian terakhir. Jika informasi yang tersedia terdiri dari
semua informasi umum, maka model ini akan mendeskripsikan pasar efisien
bentuk setengah kuat (semi strong form).
Jika return pada pasar modal yang efisien sesuai dengan martingale model,
maka harga saham juga akan sesuai dengan submartingale model. Model ini
menyatakan bahwa harga saham periode mendatang akan lebih besar dari harga
saham periode terakhir. Jika informasi yang digunakan adalah informasi masa
lalu, maka model ini digunakan untuk mendeskripsikan pasar efisien bentuk
lemah (weak form).
4. The Random Walk Model
Model ini menyatakan bahwa perubahan harga saham diasumsikan bergerak
secara random (acak). Perubahan harga saham yang dimaksud meliputi return
dari saham tersebut. Model ini juga menyatakan bahwa return saham sifatnya
adalah independent dan terdistribusi secara identik.
2.5.2 Efficient Market Hypothesis
2.5.2.1Definisi
Konsep pasar efisien pertama kali dikemukakan dan dipopulerkan oleh Fama
(1970). Dalam konteks ini yang dimaksud dengan pasar adalah pasar modal (capital
market) dan pasar uang. Suatu pasar yang efisien adalah sebuah pasar yang efisien
dalam mengelola informasi, dimana harga-harga sekuritas yang diamati pada suatu
waktu tertentu didasarkan pada evaluasi yang “benar” dari seluruh informasi yang
tersedia pada saat itu (Fama, 1970; 1976: 133). Suatu pasar dimana harga-harga
“merefleksikan sepenuhnya” informasi yang tersedia disebut efisien. Semakin efisien
mendekati nilai intrinsiknya. Efisiensi pasar modal ini juga ditunjang oleh peraturan
yang diterbitkan oleh regulator bahwa emiten harus mengungkapkan
informasi-informasi tertentu. Berdasarkan berbagai informasi-informasi yang ada, investor melakukan
mekanisme penjualan dan pembelian sehingga harga sekuritas mencerminkan
konsensus pasar. Jika investor bertransaksi dalam sebuah pasar yang efisien maka
mereka dapat mendasarkan pada harga-harga yang merefleksikan berbagai rangkaian
informasi, termasuk informasi laporan keuangan, dan mereka tidak harus memproses
semua informasi secara langsung.
Hipotesis pasar efisien merupakan konsep penting dan secara luas diterima
semenjak ketertarikan pada efisiensi pasar terjadi pada akhir 1950-an dan awal
1960-an dalam tema “Theory of Random Walks” pada literatur keuangan dan “Rational
Expectations Theory” dalam literatur ekonomi (Jensen, 1978). Para ahli teori random
walks pada umumnya berangkat dari premis bahwa perubahan sekuritas utama
merupakan contoh yang baik dari pasar “efisien” (Fama, 1965) dan aturan
perdagangan “relatif kuat” dalam model Levy tentang perilaku harga sekuritas secara
menakjubkan mendekati prediksi teori pasar efisien tentang perilaku harga sekuritas
(Jensen dan Benington, 1970).
Hasil pengujian empiris efisiensi pasar menunjukkan bahwa terdapat tiga
kategori berdasarkan sifat informasi yaitu strong form test, semi strong form test, dan
weak form (Fama, 1970). Pengujian bentuk-kuat (strong-form) berkaitan dengan
apakah investor individual atau kelompok memiliki akses monopolistik terhadap
bereaksi terhadap informasi itu, atau dengan kata lain apakah para investor yang
memiliki informasi privat yang tidak sepenuhnya merefleksikan informasi pasar.
Grossman dan Stiglitz (1980) menyatakan prasyarat hipotesis versi kuat adalah
bahwa informasi dan biaya perdagangan, biaya dari harga yang merefleksikan
informasi, selalu bernilai 0.
Pada bentuk semi-kuat menguji informasi termasuk informasi yang tersedia
bagi publik, seberapa cepat harga-harga sekuritas merefleksikan pengumuman
informasi publik. Pada bentuk lemah menguji informasi hanya pada harga historis
atau return berikutnya, dengan kata lain bagaimana return di masa lalu mampu
dengan baik memprediksikan return di masa datang. Jensen (1978) mengungkapkan
bahwa versi efisiensi pasar yang lebih lemah dan ekonomis terjadi jika harga
merefleksikan informasi pada titik dimana manfaat marjinal informasi (laba yang
dihasilkan) tidak melebihi biaya marjinalnya.
Fama (1976: 137-166) mengungkapkan bahwa terdapat empat model
ekuilibrium pasar yang dapat dipergunakan untuk menguji efisiensi pasar. Model
pertama adalah return ekspektasian positif yang menyatakan bahwa jika pasar efisien
dan jika model ekuilibrium pasar benar maka investor atau analis pasar yang tidak
setuju dengan pasar dan memposisikan pada return ekspektasian negatif pada suatu
sekuritas akan menjadi salah. Hal ini mengimplikasikan adanya risiko kerugian yang
akan ditanggung oleh investor yang salah dalam mengambil dan mengekspektasikan
return pasar tersebut. Pada model ekuilibrium kedua, Fama mengajukan return
pengujian asumsi ekuilibrium pasar secara simultan dan selama didasarkan pada
autokorelasi hasil terbukti konsisten dengan hipotesis bahwa pasar efisien. Pengujian
ini juga dapat diinterpretasikan sebagai bukti yang konsisten dengan asumsi bahwa
return ekspektasian ekuilibrium bersifat konstan sepanjang waktu.
Model ketiga dari ekuilibrium pasar adalah return menyesuaikan pada model
pasar. Pengujian ini terutama berhubungan dengan penyesuaian harga atas informasi
spesifik perusahaan, seperti pengumuman laba, penerbitan sekuritas baru,
stock-splits, dan sebagainya. Return menyesuaikan pada hubungan risiko return merupakan
model keempat dari ekuilibrium pasar. Model ini menunjukkan bahwa pengujian
teknisi efisiensi pasar dimana pasar menentukan harga pada t-1 sehingga terdapat
hubungan positif antara return ekspetasian suatu sekuritas dari t-1 dengan risiko
sekuritas tersebut.
Pasar yang tidak efisien, suatu saham memiliki kemungkinan untuk
menghasilkan abnormal return, yang berarti bahwa return saham akan melebihi
tingkat risiko yang dimiliki saham tersebut. Pasar dapat dikatakan efisien jika
memenuhi kondisi-kondisi berikut (Gumanti dan Utami, 2002):
1. Banyak terdapat investor rasional dan berorientasi pada maksimisasi keuntungan
yang secara aktif berpartisipasi di pasar dengan menganalisis, menilai, dan
berdagang saham. Investor-investor ini adalah price taker, artinya pelaku itu
sendiri tidak akan dapat mempengaruhi harga suatu sekuritas.
2. Tidak diperlukan biaya untuk mendapatkan informasi dan informasi tersedia
3. Informasi diperoleh dalam bentuk acak, dalam arti setiap pengumuman yang ada
di pasar adalah bebas atau tidak terpengaruh dari pengumuman yang lain.
4. Investor bereaksi dengan cepat dan sepenuhnya terhadap informasi baru yang
masuk di pasar, yang menyebabkan harga saham segera melakukan penyesuaian.
Sebagaimana diuraikan Utama (1992), terdapat beberapa faktor yang diduga
turut mendukung ketidakefisienan pasar, seperti tingkat likuiditas yang masih rendah
dan belum terbukanya emiten dalam mengungkapkan informasi sebenarnya.
Selanjutnya, Sukamulja (2011) mengemukakan beberapa kondisi investor di pasar
modal Indonesia yang dapat berkontribusi terhadap lemahnya efisiensi pasar, di
antaranya (Bapepam, 2011):
1. Investor memiliki informasi yang tidak simetris;
2. Investor cenderung irasional dalam mengambil keputusan, diantaranya karena
pengetahuan yang kurang memadai;
3. Investor sering kali bereaksi berlebihan terhadap suatu perkembangan terbaru;
4. Investor cenderung kurang mengikuti konsep investasi pasar modal (misalnya,
mempertimbangkan risiko dan imbal hasil serta berinvestasi untuk jangka
panjang).
2.5.2.2Bentuk Pasar Efisien
Menurut Fama (1970) bentuk efisiensi pasar dapat dikelompokkan menjadi
tiga (Gumanti dan Utama, 2002), yaitu:
Dalam hipotesis ini, pasar dikatakan efisiensi bentuk lemah jika informasi
mengenai harga saham pada masa lalu sepenuhnya tercermin dalam harga saat
ini. Akibatnya pelaku pasar tidak dapat menggunakan data-data harga saham
historis dan perdagangannya untuk memprediksi harga saham ke depan,
sehingga penggunaan perubahan harga saham di masa lalu untuk memprediksi
perubahan harga masa depan tidak akan bermanfaat.
2. Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat (Semi-Strong Form)
Menurut hipotesis pasar efisien bentuk semi-kuat, disamping merupakan
cerminan harga saham historis, tetapi juga mencerminkan semua informasi
publik yang relavan. Investor tidak akan mampu untuk memperoleh abnormal
returns dengan menggunakan strategi yang dibangun berdasarkan informasi
yang tersedia di publik. Dengan kata lain, analisis terhadap laporan keuangan
tidak memberikan manfaat apa-apa. Ide dari pandangan ini adalah bahwa sekali
informasi tersebut menjadi informasi publik (umum), artinya tersebar di pasar,
maka semua investor akan bereaksi dengan cepat dan mendorong harga naik
untuk mencerminkan semua informasi publik yang ada.
3. Efisiensi Pasar Bentuk Kuat (Strong Form)
Pasar efisien bentuk kuat menyatakan bahwa harga yang terjadi mencerminkan
semua informasi yang ada, baik informasi publik (public information) maupun
informasi pribadi (private information). Bentuk pasar efisien kuat merupakan
bentuk pasar efisien paling ketat. Hal ini terkait dengan pengertiannya bahwa
Dalam kaitannya dengan hal tersebut, maka dalam konteks pasar efisien bentuk
kuat tidak ada seorang pun baik individu maupun institusi dapat memperoleh
abnormal return, untuk suatu periode tertentu, dengan menggunakan informasi
yang tersedia di publik dalam konteks kelebihan informasi, termasuk di
dalamnya informasi yang hanya dapat diakses oleh orang-orang tertentu.
Bentuk pasar efisien mempunyai beragam interpretasi, selain Fama beberapa
ahli juga memberikan teori tentang bentuk pasar efisien antara lain Richard West
yang membagi pasar efisien menjadi dua bentuk (Aji, 2012: 10), yaitu:
1. Pasar efisien secara operasional atau internal
Dikatakan sebagai pasar efisien secara operasional bila investor dikenai jasa
transaksi semurah mungkin yang berkaitan dengan biaya-biaya atas terjadinya
suatu transaksi. Contoh biaya transaksi di pasar modal: biaya komisi broker,
biaya eksekusi, dan biaya peluang.
2. Pasar efisien secara eksternal
Pasar efisien secara eksternal merupakan kondisi pasar dimana harga saham
setiap saat benar-benar mencerminkan informasi yang tersedia. Informasi
tersebut merupakan informasi yang relavan untuk dipergunakan dalam penilaian
saham.
2.5.3 Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Harga Pasar
Menurut Arifin (2001: 115-116) yang dikutip dari Artatik (2007) pergerakan
1. Kondisi fundamental emiten
Faktor fundamental merupakan faktor yang berhubungan dengan kondisi
perusahaan yaitu kondisi manajemen organisasi sumber daya manusia, kondisi
keuangan perusahaan yang tercermin dalam kinerja keuangan perusahaan. Nilai
fundamental merupakan nilai intrinsik dari suatu saham yang dianalisis dengan
menggunakan analisis yang menggunakan data-data finansial yaitu data-data
yang berasal dari laporan keuangan perusahaan, contohnya laba, dividend yang
dibagi, penjualan dan sebagainya (Jogiyanto, 1998: 70). Faktor fundamental
merupakan faktor yang berkaitan dengan kinerja emiten yang tercermin dalam
kinerja keuangan yang tercermin dalam laporan keuangan perusahaan. Semakin
baik kinerja emiten maka semakin besar pengaruhnya terhadap kenaikan harga
saham. Demikian sebaliknya, semakin menurun kinerja emiten maka semakin
besar kemungkinan merosotnya harga saham yang diterbitkan dan
diperdagangkan. Selain itu keadaan emiten akan menjadi tolak ukur seberapa
besar risiko yang akan ditanggung oleh investor. Saham-saham yang bagus atau
saham blue chip tentu memiliki risiko yang lebih kecil jika dibanding dengan
jenis saham lainnya. Ini karena faktor fundamental perusahaan penerbitnya
bagus. Baik kondisi keuangannya, strategi bisnisnya, produknya, maupun
manajemennya.
2. Tingkat suku bunga
Dengan adanya perubahan suku bunga, tingkat pengembalian hasil berbagai
pula yang cenderung turun. Bunga yang tinggi ini tentunya akan berdampak
pada alokasi dana investasi para investor. Investor produk bank seperti deposito
atau tabungan jelas lebih kecil risikonya jika dibanding dengan investasi dalam
bentuk saham. Karena investor akan menjual saham dan dananya akan
ditempatkan di bank. Penjualan saham secara serentak ini akan berdampak pada
penurunan harga saham secara signifikan.
3. Dana asing di Bursa
Mengamati jumlah dana investasi asing merupakan hal yang penting, karena
dengan semakin besarnya dana yang ditanamkan, hal ini menandakan bahwa
kondisi investasi di Indonesia telah kondusif yang berarti pertumbuhan ekonomi
tidak lagi negatif, yang tentu saja akan merangsang kemampuan emiten untuk
mencetak laba. Sebaliknya, jika investasi asing berkurang, ada perkiraan bahwa
mereka sedang ragu atas negeri ini, baik atas keadaan sosial politik maupun
keamananya. Jadi besar kecilnya investasi dana asing di bursa akan berpengaruh
pada kenaikan atau penurunan harga saham.
4. Hukum permintaan dan penawaran
Faktor hukum permintaan dan penawaran digunakan investor untuk mengetahui
kondisi fundamental perusahaan dalam melakukan transaksi jual-beli. Transaksi
inilah yang akan mempengaruhi fluktuasi harga saham. Perlu diwaspadai juga
bahwa kenaikan harga saham karena permintaan yang banyak atau penawaran
yang sedikit tidak akan berlangsung terus sebab pada suatu titik harga akan
5. Valuta Asing
US Dollar merupakan mata uang kuat yang mempengaruhi nilai dari mata uang
negara-negara lain. Apabila dollar naik maka investor asing akan menjual
sahamnya dan menempatkan di bank dalam bentuk dollar sehingga
menyebabkan harga saham naik.
6. News and rumors
Berita yang beredar di masyarakat yang menyangkut berbagai hal baik itu
masalah ekonomi, sosial, politik, keamanan, hingga berita seputar reshuffle
kabinet. Dengan adanya berita tersebut, para investor bisa memprediksiseberapa
kondusif keadaan negeri ini sehingga kegiatan investasi bisa dilaksanakan. Ini
akan berdampak pada pergerakan harga saham di bursa.
7. Indeks harga saham
Kenaikan indeks harga saham gabungan sepanjang waktu tertentu, tentunya
menandakan kondisi investasi dan perekonomian negara dalam keadaan baik.
Sebaliknya jika turun berarti iklim investasi sedang buruk. Kondisi demikian
akan mempengaruhi naik turunnya harga saham di pasar bursa.
2.5.4 Mispricing
Mispricing merupakan fenomena yang dapat terjadi baik dalam lingkungan
rasional maupun irasional. Dalam lingkup rasional, asymmetric information dapat
membawa harga saham menyimpang atau terdeviasi dari nilai yang sebenarnya
tidak memiliki semua informasi yang dibutuhkan untuk mencapai konsensus harga
yang mencerminkan nilai sebenarnya dari saham. Disisi lain, perilaku teori keuangan
menjelaskan mispricing dalam lingkup irasional, terjadi saat investor membuat
kesalahan sistematis dalam memperkirakan nilai saham (Alzahrani, 2006).
Sadka dan Scherbina (2007) mengemukakan bahwa mispricing juga
disebabkan oleh adanya ketidaksetujuan antara para analis yang berkaitan dengan
transaction cost atau likuiditas dari saham. Hubungan antara harga saham dan
investasi perusahaan menarik perhatian sejak ditemukannya kedua variabel ini yang
didasarkan oleh penjelasan teori yaitu pertama, bahwa harga saham merefleksikan
informasi mengenai faktor fundamental yang mempengaruhi keputusan berinvestasi.
Kedua, kemungkinan perusahaan dalam menghadapi pembiayaan yang kemudian
akan menghambat perusahaan dalam mencapai sasaran investasi yang optimal,
sehingga dengan adanya peningkatan harga saham diharapkan dapat menjadi sumber
pembiayaan dana investasi target perusahaan (Chen, Lung & Wang, 2006) dalam
Rosminar (2012).
Friedman (1953) mengemukakan bahwa harga saham harus menggambarkan
nilai fundamentalnya walaupun investor yang irasional salah memperkirakan nilai
sebuah sekuritas, investor rasional sebagai pencari untung akan bertransaksi
melawan mispricing, sehingga hal ini akan mendorong harga saham kembali ke nilai
fundalmentalnya (Sadka & Scherbina, 2006). Hal inilah yang menunjukkan bahwa
menyimpang akan kembali ke nilai fundamentalnya dalam jangka waktu yang
berbeda-beda, bisa dalam satu hari maupun satu tahun (Hillebrand, 2003).
2.5.4.1Anomali Pasar (Market Anomalies)
Dalam membahas pengujian pasar efisien, perlu juga dibahas adanya
ketidakteraturan (anomali) yang ada yang terkait dengan hipotesis pasar efisien.
Anomali disini adalah salah satu bentuk dari fenomena yang ada di pasar. Pada
anomali ditemukan hal-hal yang seharusnya tidak ada bilamana dianggap bahwa
pasar efisien benar-benar ada artinya, suatu peristiwa (event) dapat dimanfaatkan
untuk memperoleh abnormal return. Dengan kata lain seorang investor
dimungkinkan untuk memperoleh abnormal return dengan mengandalkan suatu
perisitiwa tertentu. Anomali yang ada, tidak hanya ditemukan pada satu jenis bentuk
pasar efisien saja, tetapi ditemukan pada bentuk pasar efisien yang lain. Artinya,
bukti empiris adanya anomali di pasar modal muncul pada semua bentuk pasar
efisien, walaupun kebanyakan ditemukan pada bentuk efisien semi-kuat (semi
strong).
Dalam teori keuangan, dikenal sedikitnya empat macam anomali pasar.
Keempat anomali tersebut adalah anomali perusahaan (firm anomalies), anomali
musiman (seasonal anomalies), anomali peristiwa atau kejadian (event anomalies),
Tabel 2.1 Anomali Pasar
No. Kelompok Jenis Khusus Keterangan
1. Anomali semakin tinggi peluang harga akan turun.
2. Insider Trading Semakin banyak saham yang
dibeli oleh insiders, semakin tinggi kemungkinan harga akan naik.
3. Listings Harga sekuritas cenderung
naik setelah perusahaan
Harga sekuritas akan naik
setelah value line
menempatkan rating perusahaan pada urutan tertinggi.
2. Anomali Musiman
1. January Harga sekuritas cenderung
naik di bulan Januari, khususnya di hari-hari pertama.
2. Weekend Harga sekuritas cenderung
naik pada hari Juma’at dan turun pada hari Senin.
3. Time of Day Harga sekuritas cenderung
naik di 45 menit pertama dan 15 menit teakhir perdagangan.
4. End of Month Harga sekuritas cenderung
naik dihari-hari akhir tiap bulan.
Tabel 2.1 Anomali Pasar (sambungan)
No. Kelompok Jenis Khusus Keterangan
3. Anomali Perusahaan
1. Size Return pada perusahaan kecil
cenderung lebih besar walaupun sudah disesuaikan dengan risiko.
2. Closed-end
Mutual Funds
Return pada close-end funds
yang dijual dengan potongan yang cenderung lebih tinggi.
3. Neglect Perushaan yang tidak diikuti
oleh banyak analis cenderung menghasilakan return lebih tinggi.
4. Institutional
Holdings
Perusahaan yang dimiliki oleh sedikit instirusi cenderung cenderung memiliki return yang lebih tinggi.
2. Earnings
Surprise
Saham dengan capaian earnings
lebih tinggi dari yang diperkirakan cenderung mengalami peningkatan harga.
3. Price/Sales Jika rasionya rendah cenderung
berkinerja lebih baik.
4. Price/Book Jika rasionya rendah cenderung
berkinerja lebih baik.
5. Dividend Yield Jika yield-nya tinggi cenderung
berkinerja lebih baik.
6. Earnings
Momentum
Saham perusahaan yang tingkat pertumbuhan earnings-nya meningkat cenderung berkinerja lebih baik.
2.5.5 Size Firm
Firm size (ukuran perusahaan) adalah ukuran dari suatu perusahaan yang
dilihat dari market capitalization. Market capitalization adalah nilai total dari semua
outstanding shares yang ada, perhitungannya dapat dilakukan dengan cara
mengalikan banyaknya saham yang beredar dengan harga pasar saat ini. Market
capitalization/Firm size dapat dihitung dengan rumus (Darusman, 2012):
Firm Size = Harga Saham x Jumlah Saham Beredar (2.2)
Return saham perusahaan kecil lebih besar dibanding perusahaan besar.
Perusahaan kecil lebih tahan terhadap kondisi ekonomi karena dalam mengontrol
perusahaannya, mereka mencoba untuk meningkatkan pertumbuhan laba.
Perkembangan perusahaan kecil dilakukan dengan menahan laba sehingga dapat
mengurangi hutang, menambah kapasitas produksi, atau membuka cabang baru
perusahaannya. Adanya penambahan produksi dinilai investor perusahaan memiliki
prospek yang baik dimasa depan sehingga mereka akan menanamkan modalnya.
Penanaman modal yang dilakukan berdasarkan pada sedikitnya risiko bisnis yang
akan dialami perusahaan dibandingkan keuntungan yang didapat nantinya.
Ukuran perusahaan adalah tolak ukur besar – kecilnya perusahaan dengan
melihat besarnya nilai ekuitas, nilai penjualan atau nilai total aset yang dimiliki
perusahaan (Riyanto, 1995). Chen dan Jiang (2001) menyatakan bahwa perusahaan
besar cenderung melakukan diversifikasi usaha lebih banyak daripada perusahaan
kecil. Oleh karena itu, kemungkinan kegagalan dalam menjalankan usaha atau
Perusahaaan besar yang sudah memiliki track record yang baik mungkin
akan lebih menarik dimata investor. Track record yang baik ini memungkinkan
perusahaan untuk bisa meminjam modal lebih banyak. Peminjaman modal yang
banyak ini berdampak pada pemenuhan harapan investor atas keuntungan
perusahaan. Jika laba yang diperoleh perusahaan kecil perusahaan tetap harus
membayar hutangnya maka dari itu perusahaan mengurangi pembagian laba bahkan
tidak sama sekali karena untuk menutupi hutang. Semakin banyak investor yang
menanamkan modalnya, semakin berkurang porsi keuntungan yang digunakan untuk
mengembangkan perusahaan. Risiko yang ditimbulkan dari hutang perusahaan yang
besar akan mengurangi kemampuan perusahaan dalam memenuhi harapan. Namun,
hal ini belum menjamin bahwa keuntungan yang akan didapat lebih tinggi
(Darusman, 2012).
Menurut Titman dan Wessel, 1988 (Sisworo, 2011), perusahaan besar lebih
memilih hutang jangka panjang, sedangkan perusahaan kecil lebih memilih hutang
jangka pendek. Namun demikan, firm size mungkin juga menjadi alternatif untuk
informasi yang dimiliki pihak luar. Perusahaan yang besar sering diversifikasikan
lebih luas dan memiliki arus kas yang lebih stabil sehingga kemungkinan pailit lebih
kecil dibanding perusahaan kecil. Oleh karena itu dapat disimpulkan bahwa,
perusahaan yang besar akan lebih aman dalam memperoleh hutang karena
perusahaan mampu dalam pemenuhan kewajibanya dengan adanya diversifikasi yang
lebih luas dan memiliki arus kas yang stabil, dan hal ini berarti struktur modalnya
Schmalensee (1989) menemukan bahwa perusahaan-perusahaan besar lebih
profitable dibandingkan dengan perusahaan kecil dalam industri yang sama. Seperti
peneliti lain, Schmalensee menggunakan total aktiva (asset) sebagai proksi ukuran
(size) perusahaan, dan pengukur tingkat keuntungan akuntansi diwakili oleh profit
margin dan return on asset. Akan tetapi penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh
Schmalensee (1987) menunjukkan bahwa ukuran perusahaan (firm size) dan
profitabilitas tidak berhubungan secara signifikan bila perusahaan-perusahaan dalam
suatu industri dikelompokkan ke dalam sub industri. Dengan demikian peneliti yang
sama menghasilkan temuan yang berbeda. Menurut Kaen dan Baumann (2003), teori
perusahaan yang ada sekarang ini belum kuat untuk bisa menjelaskan apakah
perusahaan-perusahaan besar lebih profitabilitas dari perusahaan kecil. Bahkan
Dhawan (2001) yang menguji hubungan antara ukuran perusahaan dengan
produktifitas perusahaan di Amerika Serikat tahun 1970 dan 1989 menemukan hasil
yang berlawanan. Dhawan menunjukkan bahwa profitibilitas yang diukur dengan
return on asset berhubungan negatif dengan ukuran perusahaan. Berbeda dengan
Dhawan, Kaen dan Baumann (2003) menguji hubungan ukuran perusahaan dengan
tingkat profitibilitas pada industri manufaktur di Amerika. Hasil penelitian mereka
menunjukan hampir separoh perusahaan yang tergabung dalam industri manufaktur
tersebut menunjukkan profitibilitas meningkat dengan tingkatan yang semakin
menurun (a decreasing rate), dan akhirnya profitibilitas tersebut menurun ketika
2.5.6 Book to Mareket Ratio
Book to Market Ratio merupakan perbandingan antara nilai buku saham suatu
perusahaan dengan nilai pasarnya di pasar modal. Nilai pasar adalah nilai ekuitas
yang dipandang oleh investor.
Rumus book to market ratio adalah (Darusman, 2012):
Book to Market Ratio = �����������������
������������������� (2.3)
Atau
Book to Market Ratio = ��������������������������
������������������� (2.4)
Menurut Gitman (2009) market to book ratio (MtB) merupakan rasio
perbandingan antara harga pasar per lembar saham dibandingkan dengan nilai buku
perusahaan. Menurut Pontiff dan Schal (1998), dalam penelitiannya market to book
ratio mampu memperkirakan pengaruh antara nilai buku dengan stock return, serta
menentukan apakah investor akan mendapatkan capital gain (keuntungan) atau
capital loss (kerugian) atas investasi saham yang dipilihnya. Selain itu, market to
book ratio juga digunakan dalam perusahaan untuk menghitung stock return secara
cross sectional, serta menampilkan bahwa pendapatan dividen dan laba sebagai
variabel yang independen (Fama dan French, 1995).
Pengaruh market to book ratio terhadap saham dengan hasil rasio yang cukup
tinggi antara nilai pasar dan nilai buku memiliki kemampuan dalam menghitung
menghasilkan suatu variabel yang berhubungan dengan stock return, dimana strategi
dasar dalam melakukan trading digunakan 2 kombinasi yaitu pendapatan dan nilai
buku (Bae dan Kim 1998). Selain itu, MtB ratio juga memberikan profitabilitas hasil
pendapatan saham dimasa akan datang dengan menggunakan kombinasi antara MtB
ratio dan dividend yield, dimana kombinasi tersebut dapat menunjukkan
performance atas stock return dimasa yang akan datang (Jiang dan Lee, 2007) dalam
Margaretha dan Damayanti (2008).
2.5.7 Likuiditas
Likuiditas yaitu kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajiban
keuangan (finansial) jangka pendek atau yang segera dipenuhi (Martono dan Harjito,
2001: 17). Analisis likuiditas dapat dilakukan dengan menganalisis unsur-unsur
neraca yang ada pada aktiva lancar dan utang lancar. Semakin besar nilai
likuiditasnya menunjukkan semakin tinggi kemampuan perusahaan memenuhi
kewajiban jangka pendeknya. Karena dana internal perusahaan yang tersedia dalam
jumlah yang besar sehingga, perusahaan akan terlebih dahulu menggunakan dana
sendiri dalam memenuhi kebutuhan operasional perusahaan kemudian menggunakan
pinjaman jika memang diperlukan (Marpaung, 2013).
Likuiditas diukur dari kemampuan investor untuk mengkonversikan sebuah
investasi dalam bentuk uang kas pada waktu yang relatif singkat pada nilai pasar
likuiditas berarti yang ditanggung pemodal kalau inigin menjual sekuritasnya
“tergesa-gesa” (Husnan, 1994: 199).
Aktiva keuangan diperdagangkan di pasar, ukuran utama likuiditas adalah
besarnya selisih hasil antara harga penawaran (harga yang diinginkan) dengan harga
uang diminta (harga yang disetujui pembeli) atau yang disebut dengan bid-ask
spread. Semakin besar bid-ask spread suatu saham berarti semakin likuid saham
tersebut dan semakin besar spread semakin rendah pula likuiditasnya. Bagi pemodal,
saham yang lebih likuid akan dinilai lebih baik menarik daripada saham yang tidak
atau kurang likuid (Pratama, 2009).
Menurut Brown (Saputra, 2002: 18), faktor penentu dari likuiditas pasar
sehubungan dengan surat berharga saat tercermin dalam data perdagangan pasar dan
faktor yang terpenting dari likuiditas ini adalah jumlah uang dari lembar saham uang
diperdagangkan. Hal ini menunujukkan bahwa likuiditas surat berharga, dalam hal
ini saham, dilihat dari volume perdagangan dan frekuensi perdagangan yang terjadi
dimana likuiditas ini dipengaruhi oleh bid price dan ask price yang berlangsung di
pasar. Saham yang memiliki spread yang lebih besar akan memberikan return yang
lebih tinggi.Bid-ask spread merupakan selisih antara bid price dengan ask price. Bid
menunjukkan harga yang diajukan oleh pihak yang akan melakukan transaksi
pembelian saham tersebut, dan sebaliknya offer atau sering disebut juga ask
menunjukkan harga yang ditawarkan oleh pihak yang akan menjual saham tersebut
(Darmadji & Fakhruddin, 2006). Bid merupakan permintaan terbaik (tertinggi) untuk
bid-ask spread yang semakin kecil dari suatu saham menandakan bahwa saham
tersebut semakin likuid dan berlaku sebaliknya.
Rumus untuk menghitung bid-ask spread (Elly dan Leng, 2002) adalah
sebagai berikut (Zuriah, 2013):
Bid-ask spread = ��������−��������
�������� x 100 (2.5)
2.5.7.1 Risiko Likuiditas
Investasi dalam surat berharga tentu tidak akan terlepas dari suatu risiko baik
ketika investor menjual sekuritas yang dimilikinya di bawah harga beli maupun
ketika sekuritas yang dimilikinya tidak mampu terjual dengan cepat atau disebut
dengan risiko likuiditas. Risiko likuiditas merupakan salah satu dari berbagai macam
jenis risiko dalam investasi yang menjadi perhatian khusus bagi para investor.Risiko
likuiditas (illikuiditas) merupakan risiko yang disebabkan oleh tersendaknya aliran
arus kas akibat sekuritas yang dimiliki tidak cepat terjual. Amihud dan Mendelson
(1980) serta Glosten dan Milgrom (1985) dalam Amihud (2002) menjelaskan bahwa
“Illiquidity reflects the impact of order flow on pricethe discount that a seller
concedes or the premium that a buyer pays when executing a market order-that
results fromad verse selection costs and inventorycosts.” (Zuriah, 2013).
Di dalam penelitian Amihud (2002) illikuiditas atau disebut ILLIQ diukur
berdasarkan rasio rata-rata harian dari absolut pengembalian saham dengan volume
dari harga harian dengan satu dollar volume perdagangan. Amihud (2002) juga
menerangkan beberapa pengukuran illikuiditas lainnya seperti menggunakan bid-ask
spread (quoted or effective), transaction-by transaction market impact dan the
probability of information based trading. Pengukuran dari risiko likuiditas
membantu investor dalam mengantisipasi dari kerugian yang dapat ditimbulkan.
Namun, ada kalanya risiko likuiditas tidak dapat dihindari sehingga perusahaan
dinyatakan bangkrut, atau perusahaan tersebut dibubarkan. Dalam hal ini, hak bagi
pemegang saham mendapatkan prioritas terakhir setelah seluruh kewajiban
perusahaan dilunasi. Apabila masih terdapat sisa, akan dibagi secara proporsional
kepada seluruh investor. Apabila tidak terdapat sisa maka investor tidak
mendapatkan hasil dari likuiditas tersebut. Kondisi ini merupakan risiko yang
terberat dari pemegang saham. Oleh sebab itu, setiap investor perlu berhati-hati
terhadap risiko likuiditas.
2.5.8 Asset Pricing Model
2.5.8.1Capital Asset Pricing Model
Pada dasarnya jika seseorang mengambil suatu risiko, maka dia
mengharapkan return yang sesuai dengan risiko yang diambilnya tersebut. Dalam
pasar modal, investor mengharapkan additional return (disebut risk premium) jika
mereka harus menanggung additional risk. Capital Asset Pricing Model (CAPM)
adalah sebuah model hubungan antara risiko dan expected return suatu sekuritas atau
(Zubir, 2011: 197). CAPM ini sudah mulai dikenal sejak tahun 1960-an yang
dikembangkan oleh Willian Sharpe. CAPM ini mendasari pemikiran teori portofolio
yang menyatakan bahwa investor akan memilih suatu portofolio saham yang dapat
memaksimumkan expected return untuk tingkat risiko tertentu, atau meminimumkan
risiko untuk memperoleh expected return tertentu. Hubungan antara dua parameter
(risk dan expected return) dalam CAPM dirumuskan sebagai berikut (Amyulianthy,
2013):
E(Rit) = Rf(1-βi) + βiE(Rmt) (2.6)
Keterangan:
E(Rit) = expected return dari saham i pada perode t
Rf = return dari risk-free investment
Rm = return dari pasar secara keseluruhan
βi = beta dari perusahaan i
2.5.8.2 Single Index Model
Pada tahun 1963, William Sharpe mengembangkan model analisis portofolio
yang disebut Single Index Model (Model Indeks Tunggal). Model ini merupakan
penyederhanaan perhitungan dari model Markowitz dengan menyediakan
parameter-parameter input yang diperlukan dalam perhitungan model Markowitz (Dahlan,
2013). Menurut Zubir (2011), Single index model atau model indeks tunggal adalah
sebuah teknik untuk mengukur return dan risiko sebuah saham atau portofolio.
dengan pergerakan pasar. Jika pasar bergerak naik, dalam arti permintaan terhadap
pemintaan terhadap saham meningkat, maka harga saham di pasar akan naik pula.
Sebaliknya, jika pasar bergerak turun, maka harga saham akan turun pula. Jadinya,
return saham berkorelasi dengan return pasar. Setiap perusahaan tidak sama dalam
merespon perubahan pasar. Ada perusahaan yang sensitif terhadap perubahan pasar,
ada pula yang kurang sensitif.
Pada umumnya saham yang diamati kebanyakan saham mengalami kenaikan
saham jika indeks harga saham naik, begitu juga sebaliknya jika harga saham turun,
kebanyakan saham mengalami penurunan harga. Hal ini menggambarkan bahwa
return dari sekuritas mungkin berkorelasi karena adanya reaksi umum (common
response) terhadap perubahan nilai pasar. Secara statistik, hubungan return saham
dan return pasar dinyatakan dengan persamaan garis lurus berikut:
Ri = αi + βi Rm (2.7)
Sumber: Zubir (2011: 97)
Keterangan:
Ri = return saham ke-i
αi = komponen dalam return saham i yang independen terhadap return pasar
βi = konstanta yang mengukur expected perubahan Ri terhadap perubahan Rm
2.6 Penelitian Terdahulu
Hasil penelitian terdahulu dapat diuraikan sebagai berikut:
1. Penelitian yang dilakukan oleh Brennan dan Wang (2006) yang berjudul
menunjukkan harga pasar yang berbeda dengan harga dasar dikarenakan
kesalahan harga saham, bisa dalam pengambilan rata-rata dikarenakan adanya
ketidaksetaraan.
2. Penelitian yang dilakukan oleh Amihud, Mandelson, dan Pedersen (2006)
membuktikan bahwa likuiditas dapat berperan dalam menyelesaikan sejumlah
teka-teki asset pricing seperti-perusahaan kecil. Akibatnya, terjadi teka-teki
terhadap premium ekuitas dan tingkat bebas risiko.
3. Penelitian yang dilakukan oleh Qiang Kang (2009) menyatakan bahwa adanya
mispricing dalam model asset pricing linear memperingatkan bahwa
penggunaan model tersebut dalam menjelaskan kembali cross sectional.
4. Penelitian yang dilakukan oleh Brennan dan Wang (2010) menyatakan bahwa
saham yang mengalami mispricing akan cenderung kembali ke kondisi harga
fundamentalnya.
5. Penelitian yang dilakukan oleh Trinugroho dan Rinofah (2011) yang berjudul
menyatakan bahwa pergerakan harga saham yang menyimpang (mispricing) di
pasar modal mempunyai pengaruh dalam pemilihan sumber pendanaan
2.7 Kerangka Konseptual
Pada kerangka konseptual didasarkan pada definisi-definisi, landasan teori,
dan penelitian terdahulu yang membuktikan hubungan berpengaruhnya size, book to
market ratio, dan likuiditas terhadap mispricing. Mispricing merupakan salah satu
isu yang sering terjadi dalam perdagangan saham. Mispricing merupakan kondisi
dimana terjadi perbedaan antara harga pasar dengan harga fundamental. Harga
fundamental sendiri merupakan harga yang konsisten dengan asset pricing model
klasik. Saham yang mengalami mispricing akan cenderung kembali pada kondisi
harga fundamentalnya (Brennan dan Wang, 2010) dalam Aji, 2012. Sehingga ketika
kita mengetahui saham yang mengalami mispricing, maka hal tersebut dapat
digunakan dalam strategi berinvestasi.
Di Indonesia, penelitian tentang mispricing seperti yang dilakukan oleh
Rinofah (2009), Trinugroho dan Rinofah (2011) telah membuktikan bahwa
pergerakan harga saham yang menyimpang (mispricing) di pasar modal mempunyai
pengaruh dalam pemilihan sumber pembiayaan perusahaan yang tercermin dalam
rasio debt to equity (D/E). Di lain pihak, Brennan dan Wang (2010) menguji
pengaruh book to market ratio perusahaan dan ukuran (size) perusahaan pada tingkat
mispricing.
Kerangka konseptual yang dapat digambarkan dari penelitian ini adalah
Likuiditas Saham Perusahaan
(Silber, 1991)
Variabel Kontrol
Book to Market Ratio Perusahaan
(Brennan & Wang, 2010)
Ukuran Perusahaan (Firm Size)
(Chan & Chen, 1991)
Mispricing Saham Gambar 2.1
Kerangka Konseptual
Sumber: Aji, 2012
2.8 Hipotesis
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui bagaimana karateristik-karateristik
perusahaan dapat mempengaruhi mispricing return. Adapun hipotesis dar penelitian
ini adalah sebagai berikut:
1. Ukuran (size) perusahaan berpengaruh signifikan terhadap mispricing.
2. Book to market ratio perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap
mispricing.
BAB III
METODE PENELITIAN
3.1 Ruang Lingkup dan Model Penelitian
Penelitian ini termasuk jenis penelitian eksplanatif yang bertujuan untuk mengetahui pengaruh pengaruh ukuran (size) perusahaan, book to market ratio, dan
likuiditas saham terhadap fenomena mispricing di Indonesia. Penelitian ini
menggunakan Eviews 7.1. Penelitian ini menggunakan data-data kuantitatif, yaitu
data numerik (angka) yang menjelaskan nilai pada setiap variabel. Penelitian ini
menggunakan media internet dalam memperoleh data dengan mengunduh dari Yahoo
Finance, Bank Indonesia, dan Bursa Efek Indonesia. Penelitian ini menggunakan
jangka waktu selama 4 tahun, yaitu periode tahun 2010, 2011, 2012, dan 2013.
Jenis penelitian ini menggunakan model data panel untuk menguji hipotesis
yang dikemukakan sebelumnya, yaitu menguji pengaruh karateristik perusahaan
seperti ukuran (size), book to market ratio, dan likuiditas terhadap mispricing saham
perusahaan. Dalam penelitian ini, likuiditas diukur dengan tiga ukuran yaitu Amihud
Iiliquidity, Amihud Risk dan Share Turnover. Tujuannya adalah untuk mengetahui
konsistensi ketiga ukuran tersebut. Model penelitian tersebut adalah sebagai berikut:
σ = β0 + β1 BMi,t + β2Ln(size)i,t + β3Amihud Illiquidityi,t + εi,t (3.1)
σ = β0 + β1 BMi,t + β2Ln(size)i,t + β3Amihud Riski,t + εi,t (3.2)
keterangan:
σ = parameter mispricing
BMi,t = book to market ratio perusahaan i pada akhir bulan t
Size = market value of common equity perusahaan i akhir bulan t
Amihud Illiquidityi,t = Amihud Illiquidity perusahaan i pada akhir bulan t
Amihud Riski,t = Amihud Risk perusahaan i pada akhir bulan t
Share Turnoveri,t = Share Turnover perusahaan i pada akhir bulan t
3.2 Jenis dan Sumber Data
Data yang digunakan dalam penelitian ini merupakan data sekunder dengan
jenis data time series selama 4 (empat) tahun. Pengujian empiris dalam penelitian ini
menggunakan statistik deskriptif, analisis panel data (pool data), uji signifikan dan
uji goodness of fit. Penelitian ini menggunakan data perusahaan-perusahaan di sektor
perbankan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode tahun 2010-2013.
Data penelitian ini diperoleh dari berbagai sumber seperti Yahoo Finance
(finance.yahoo.com), Bank Indonesia, dan Bursa Efek Indonesia.
3.3 Populasi dan Sampel
Populasi adalah keseluruhan dari subjek penelitian. Populasi yang
digunakan dalam peneltian ini adalah perusahaan-perusahan perbankan yang
Dalam penelitian ini, yang menjadi sampel yang akan diteliti adalah hanya
perusahaan-perusahaan perbankan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia dengan
periode dari Januari 2010 sampai dengan Desember 2013. Penelitian ini
menggunakan data-data sebagai berikut:
1. Data harga saham bulanan
2. Data Indeks Harga Saham Gabungan bulanan
3. Data nilai kapitalisasi pasar atau market value of equity
4. Data volume transaksi saham bulanan
5. Data outstanding share bulanan
6. Data book value of equity bulanan
7. Data yield government bond atau obligasi pemerintahIndonesia
Sampel yang digunakan menggunakan beberapa kriteria, yaitu:
1. Terdaftar sebagai perusahaan perbankan terbuka pada periode 2010-2013.
2. Data harga saham, data nilai ekuitas dan data jumlah saham beredar yang
tersedia pada periode penelitian.
Tabel 3.1 Sampel Penelitian No Nama Perusahaan
1. PT. Bank Artha Graha Internasional, Tbk 2. PT. Bank Bukopin, Tbk
