ABSTRAK
ANALISIS RETURN SAHAM SEKTOR PROPERTI DI BURSA EFEK INDONESIA (BEI) PERIODE 2009-2013 MENGGUNAKAN
MODEL ARBITRAGE PRICING THEORY (APT) Oleh
Dimas Hendriyanto
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis return saham sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT) selama periode 2009-2013. Penelitian ini menggunakan lima variabel prediksi yang terdiri dari tiga variabel makro ekonomi sebagai variabel independen yaitu suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD), dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), serta dua rasio keuangan sebagai variabel kontrol yaitu Return on Assets (ROA), dan Debt to Equity Ratio (DER). Dengan menggunakan metode Panel Least Squares (PLS), kelima variabel tersebut diuji pengaruhnya terhadap return 9 saham sektor properti yang menjadi sampel penelitian. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel penelitian yang digunakan mampu menjelaskan return saham sektor properti sebesar 21.1%. Terdapat dua variabel independen yang secara parsial berpengaruh signifikan terhadap return saham sektor properti, yaitu suku bunga Bank Indonesia (BI rate) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) pada taraf 1%. Hasil penghitungan return harapan menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT) dengan menggunakan variabel prediksi yang ada dalam penelitian ini yaitu sebesar 0.09%.
ANALISIS RETURN SAHAM SEKTOR PROPERTI DI BURSA EFEK
INDONESIA (BEI) PERIODE 2009-2013 MENGGUNAKAN MODEL ARBITRAGE PRICING THEORY (APT)
Oleh
DIMAS HENDRIYANTO
Skripsi
Sebagai Salah Satu Syarat Untuk Mencapai Gelar SARJANA EKONOMI
Pada
Jurusan Manajemen
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Lampung
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS LAMPUNG
RIWAYAT HIDUP
Penulis dilahirkan di Tegal pada tanggal 21 Maret 1993. Penulis merupakan anak bungsu dari dua bersaudara pasangan Bapak Agus Supriono dan Ibu Rahmiyatni.
Pendidikan yang telah ditempuh oleh penulis yaitu pendidikan Taman Kanak-Kanak di TK Gula Putih Mataram pada tahun 1999, Sekolah Dasar di SDN 04 Balapulang Wetan pada tahun 2001-2005, Sekolah Menengah Pertama di SMP Gula Putih Mataram pada tahun 2007-2008, dan Sekolah Menengah Atas di SMA Sugar Group pada tahun 2008-2011.
PERSEMBAHAN
MOTTO
I shall be telling this with a sigh Somewhere ages and ages hence: Two roads diverged in a wood, and I -
I took the one less traveled by, And that has made all the difference.
KATA PENGANTAR
Skripsi berjudul “Analisis Return Saham Sektor Properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) Periode 2009-2013 Menggunakan Model Arbitrage Pricing Theory (APT)” ini ditulis sebagai salah satu syarat untuk menyelesaikan pendidikan dan memperoleh gelar Sarjana Ekonomi di Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Lampung.
Dalam penulisan skripsi ini, penulis memperoleh bantuan dan bimbingan serta petunjuk dari semua pihak. Maka dalam kesempatan ini, penulis ingin
menyampaikan ucapan terima kasih kepada:
1. Bapak Prof. Dr. Satria Bangsawan, S.E., M.Si., selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Lampung.
2. Ibu Hj. Aida Sari, S.E., M.Si., selaku Ketua Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Lampung.
3. Ibu Yuningsih, S.E., M.M., selaku Sekretaris Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Lampung.
4. Ibu Dr. Sri Hasnawati, S.E., M.Si., selaku Pembimbing Utama atas
5. Bapak Prakarsa Panjinegara, S.E., M.Si., selaku Pembimbing Pendamping atas kesediaannya memberikan waktu, pengetahuan, bimbingan, saran, serta kritik dalam proses penyelesaian skripsi ini.
6. Ibu Dr. Ernie Hendrawaty, S.E., M.Si., selaku Penguji Utama pada ujian skripsi dan dosen pembahas pada seminar hasil, atas kesediannya dalam memberikan pengarahan dan pengetahuan dalam proses penyelesaian skripsi ini.
7. Bapak Ahmad Faisol, S.E., M.M., selaku Pembimbing Akademik atas kesediaannya selama ini dalam memberikan bimbingan, kritik, dan saran dalam proses kuliah.
8. Seluruh Dosen Fakultas Ekonomi dan Bisnis yang telah memberikan ilmunya serta membimbing penulis selama masa kuliah.
9. Kedua orangtua tercinta, Agus Supriono dan Rahmiyatni atas kasih sayang, pengorbanan, perhatian, cinta kasih, dan doa yang telah diberikan demi kesuksesan penulis.
10.Mbakku Danita Apriyani atas doa, kasih sayang, dan dukungan yang selalu diberikan.
11.Sahabat-sahabat terbaik, Ahmad Diasworo, Ari Ade Puspita, Bianda Talitha Utari Ayu, Gilas D Praja, Miranda Poetri, M.Rhyza Leonardo, Surya
12.Teman-teman seperjuangan, Aan, Abdi, Adji, Ainul, Arif, Aulia, Ester, Farras, Faris, Gunawan, Ira, Imam, Mentari, Nadia, Novpia, Nuzirwan, Ossy, Rizky, Sabar, Sritina, Tika, Topan, Vili, Wahyu, Yulius, Yosi, serta seluruh teman-teman Manajemen angkatan 2011 yang tidak dapat disebutkan satu persatu.
Akhir kata, Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih jauh dari kesempurnaan, akan tetapi sedikit harapan semoga skripsi ini dapat berguna dan bermanfaat bagi kita semua.
Bandar Lampung, 26 Juni 2015 Penulis
i
DAFTAR ISI
Halaman
DAFTAR ISI ... i
DAFTAR TABEL ... iii
DAFTAR GAMBAR ... iv
DAFTAR LAMPIRAN ... v
I. PENDAHULUAN 1.1. Latar Belakang ... 1
1.2. Rumusan Masalah ... 5
1.3. Tujuan Penelitian ... 5
1.4. Manfaat Penelitian ... 5
1.5. Kerangka Penelitian ... 6
1.6. Hipotesis ... 8
II. TINJAUAN PUSTAKA 2.1. Return dan Risiko ... 9
2.1.1. Return dan Risiko Saham ... 10
2.2. Faktor Makro ... 13
2.2.1. Suku Bunga Bank Indonesia (BI Rate) ... 13
2.2.2. Kurs Valuta Asing (USD) ... 15
2.2.3. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) ... 15
2.3. Rasio Keuangan ... 17
2.3.1 Rasio Profitabilitas ... 17
2.3.2 Rasio Solvabilitas ... 18
2.4. Arbitrage Pricing Theory (APT) ... 19
2.4.1 Asumsi-Asumsi dari Teori Penetapan Harga Arbitrase ... 20
2.4.2 Perbandingan Model APT dan CAPM ... 23
2.5. Penelitian Terdahulu ... 25
III. METODE PENELITIAN 3.1. Objek Penelitian ... 27
3.2. Jenis dan Sumber Data ... 27
3.3. Metode Pengumpulan Data ... 28
3.4. Populasi dan Sampel ... 28
3.5. Variabel Penelitian dan Definisi Operasional ... 29
3.5.1. Variabel Dependen ... 29
3.5.2. Variabel Independen ... 31
3.5.3. Variabel Kontrol ... 32
ii
3.6.1. Metode Regresi. ... 34
3.6.2. Uji Asumsi Klasik ... 35
3.6.2.1. Uji Normalitas ... 35
3.6.2.2. Uji Autokorelasi ... 35
3.6.2.3. Uji Multikolinearitas ... 36
3.6.3. Uji Hipotesis ... 37
3.6.3.1. Koefisien Determinasi ... 37
3.6.3.2. Uji Statistik F ... 37
3.6.3.1. Uji Statistik t ... 38
3.7. Analisis Model Arbitrage Pricing Theory (APT) ... 38
IV. HASIL DAN PEMBAHASAN 4.1. Statistik Deskriptif Variabel Penelitian ... 40
4.2. Proses dan Hasil Analisis ... 45
4.2.1. Uji Asumsi Klasik ... 45
4.2.1.1 Uji Normalitas ... 45
4.2.1.2 Uji Autokorelasi ... 46
4.2.1.3 Uji Multikolinearitas ... 47
4.2.2. Uji Hipotesis ... 48
4.2.2.1 Koefisien Determinasi ... 48
4.2.2.2 Uji Statistik F ... 49
4.2.2.3 Uji Statistik t ... 49
4.3. Analisis Model Arbitrage Pricing Theory (APT) ... 51
V. KESIMPULAN DAN SARAN 5.1. Kesimpulan ... 57
5.2. Saran ... 59 DAFTAR PUSTAKA
iii
DAFTAR TABEL
Tabel Halaman
2.1. Daftar Perusahaan Sektor Properti yang Menjadi Sampel Penelitian ... 29
4.1 Hasil Statistik Deskriptif Variabel Penelitian ... 40
4.2. Hasil Uji Autokorelasi ... 46
4.3. Hasil Uji Multikolinearitas ... 47
4.4. Hasil Perhitungan Persamaan Regresi ... 48
vi
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1. Daftar Perusahaan Sampel Penelitian
Lampiran 2. Urutan Kapitalisasi Pasar Sampel Penelitian Pada Tahun 2014 Lampiran 3. Data Harga dan Return Saham Periode 2009-2013
Lampiran 4. Data Suku Bunga Bank Indonesia (BI Rate), Inflasi dan Kurs Valuta Asing (USD) Periode 2009-2013
Lampiran 5. Data Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Periode 2009-2013 Lampiran 6. Data Return On Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) Lampiran 7. Data Suku Bunga Deposito Rupiah 28 Desember 2013
Lampiran 8. Hasil Uji Asumsi Klasik Persamaan Regresi dengan Variabel Kontrol
Lampiran 9. Hasil Uji Asumsi Klasik Persamaan Regresi tanpa Variabel Kontrol Lampiran 10. Tabel Regresi Data Panel dengan Variabel Kontrol yang Telah
Lolos Uji Asumsi Klasik dan Perhitungan Premi Risiko
iv
DAFTAR GAMBAR
Gambar Halaman
iiv
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1. Daftar Perusahaan Sampel Penelitian
Lampiran 2. Urutan Kapitalisasi Pasar Sampel Penelitian Pada Tahun 2014 Lampiran 3. Data Harga dan Return Saham Periode 2009-2013
Lampiran 4. Data Suku Bunga Bank Indonesia (BI Rate), Inflasi dan Kurs Valuta Asing (USD) Periode 2009-2013
Lampiran 5. Data Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Periode 2009-2013 Lampiran 6. Data Return On Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) Lampiran 7. Data Suku Bunga Deposito Rupiah 28 Desember 2013
Lampiran 8. Hasil Uji Asumsi Klasik Persamaan Regresi dengan Variabel Kontrol
Lampiran 9. Hasil Uji Asumsi Klasik Persamaan Regresi tanpa Variabel Kontrol Lampiran 10. Tabel Regresi Data Panel dengan Variabel Kontrol yang Telah
Lolos Uji Asumsi Klasik dan Perhitungan Premi Risiko
I. PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang
Sektor properti merupakan sektor yang menarik mengingat sektor ini sangat ditopang oleh banyaknya permintaan akan hunian yang semakin tinggi sejalan dengan peningkatan populasi masyarakat Indonesia. Sektor properti merupakan sektor yang memiliki tingkat pertumbuhan pertahun tertinggi (year to date %) dibandingkan dengan sektor lainnya di Bursa Efek Indonesia (BEI) yaitu mencapai 46.14 persen pada 22 November 2014. Semakin besar tingkat
pertumbuhan yang dihasilkan maka semakin besar tingkat return dan risiko yang dihadapi oleh investor untuk menanamkan modalnya pada sektor ini.
Model yang digunakan untuk menganalisis return terkait dengan risiko
diantaranya yaitu Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Arbitrage Pricing Theory (APT). Selama ini model CAPM mendapatkan kritik dari professor
2
Seperti halnya CAPM, APT menggambarkan hubungan antara risiko dan return, tetapi dengan menggunakan asumsi dan prosedur yang berbeda. Estimasi return harapan dari suatu sekuritas dengan menggunakan APT, tidak terlalu dipengaruhi portofolio pasar seperti hanya dalam CAPM. Pada CAPM, portofolio pasar sangat berpengaruh karena diasumsikan bahwa risiko yang relevan adalah risiko
sistematis yang diukur dengan beta (menunjukkan sensitivitas return sekuritas terhadap perubahan return pasar). Sedangkan pada APT, return sekuritas tidak hanya dipengaruhi oleh portofolio pasar karena adanya asumsi bahwa return harapan dari suatu sekuritas bisa dipengaruhi oleh beberapa sumber risiko lainnya (Tandelilin, 2010).
Model APT adalah teori yang relatif baru sehingga literatur keuangan terus
menguji keabsahannya. Model APT tidak menjelaskan berapa banyak faktor risiko yang relevan dalam mempengaruhi return saham sehingga sampai saat ini para peneliti terus mencari faktor-faktor risiko tersebut. Beberapa penelitian empiris seperti penelitian Chen, Roll dan Ross (1986) mengungkapkan bahwa faktor risiko yang relevan dalam mempengaruhi return bersumber dari faktor makro ekonomi. Connor dan Korajczyk (1988) mengungkapkan bahwa untuk
mengidentifikasi faktor risiko yang relevan dilakukan dengan menggunakan factor analysis sedangkan Fama dan French (1993) mengungkapkan bahwa faktor risiko
3
Beberapa penelitian terdahulu mengenai penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT) menggunakan faktor-faktor risiko berdasarkan penelitian empiris yang telah ada. Beberapa penelitian terdahulu seperti penelitian Ramadan (2012) menggunakan enam variabel pembentuk model APT di Amman Stock Exchange (ASE). Variabel-variabel tersebut terdiri dari empat variabel makro ekonomi yaitu suku bunga, inflasi, jumlah uang beredar, dan premi risiko dan dua variabel market indicators yaitu dividend yield dan produktivitas industri. Penelitian yang
serupa juga dilakukan oleh Gul dan Khan (2013) yang menggunakan variabel makro ekonomi berupa jumlah uang beredar, suku bunga, produksi industri, dan kurs.
Berdasarkan uraian diatas, penelitian ini mencoba untuk menganalisis return saham perusahaan sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009-2013 dengan menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT) dan menggunakan faktor-faktor risiko yang dianggap relevan dalam mempengaruhi return saham. Pemilihan faktor-faktor risiko dalam penelitian ini mengacu pada
beberapa penelitian terdahulu mengenai penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT). Dalam penelitian ini, akan digunakan tiga variabel makro ekonomi berupa suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG).
Subrahmanyam (2010) menjelaskan bahwa selama kurun waktu 25 tahun terakhir, lebih dari 50 variabel telah digunakan dalam memprediksi return saham.
4
tentang struktur korelasi antar variabel dan keengganan untuk mengontrol seperangkat variabel yang digunakan. Penentuan variabel prediksi tersebut dipengaruhi oleh motivasi diantaranya yaitu (Subrahmanyam, 2010): (1) pelaku informal pasar seperti para peneliti, (2) motivasi teori berdasarkan risk-return (RR) varian model seperti pada paradigma CAPM dan APT, (3) perilaku bias investor (overreaction/underreaction) dan (4) friksi pasar.
Berdasarkan hal tersebut penelitian ini mencoba menggunakan variabel kontrol berupa rasio keuangan. Rasio keuangan yang digunakan berupa rasio profitabilitas yang diwakili oleh Return on Assets (ROA) dan rasio solvabilitas yang diwakili oleh Debt to Equity Ratio (DER). Return on Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) merupakan variabel diluar dari variabel yang selama ini digunakan di
dalam beberapa penelitian terdahulu mengenai penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT) sehingga variabel tersebut dijadikan sebagai variabel kontrol.
Tujuan dari penggunaan variabel kontrol dalam penelitian yaitu sebagai respon dari penelitian Subrahmanyam (2010) yang bertujuan untuk mengendalikan agar hubungan yang terjadi pada variabel dependen murni dipengaruhi oleh variabel independen dan bukan oleh faktor-faktor lain.
Pemilihan variabel kontrol mengacu pada penelitian Haugen dan Baker (1996) yang menyatakan bahwa faktor-faktor dalam menjelaskan pengembalian sekuritas dapat dikategorikan menjadi risk factors, liquidity factors, factors indicating price level, factor indicating growth potential, technical factors dan sector variables.
5
dikategorikan sebagai risk factors di luar dari beta pasar dan beta APT.
1.2 Rumusan Masalah
Berdasarkan latar belakang, rumusan masalah yang menarik untuk dikaji lebih lanjut adalah : Apakah terdapat pengaruh antara suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
terhadap return saham sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009-2013?
1.3 Tujuan Penelitian
Berdasarkan rumusan masalah diatas, tujuan penelitian ini adalah : Untuk mengetahui pengaruh suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) terhadap return saham sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode 2009-2013.
1.4 Manfaat Penelitian
Manfaat yang diharapkan dalam penelitian ini adalah sebagai pertimbangan keputusan bagi para investor atau masyarakat umum untuk melakukan investasi pada saham sektor properti dengan mempertimbangkan variabel yang digunakan. Manfaat lain dari penelitian ini yaitu sebagai bahan informasi atau referensi yang dapat dijadikan perbandingan untuk melakukan penelitian sejenis dimasa
6
1.5 Kerangka Penelitian
Variabel makro ekonomi yang digunakan pada penelitian ini berupa suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Pemilihan variabel makro ekonomi tersebut mengacu pada beberapa penelitian terdahulu mengenai penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT).
Suku bunga Bank Indonesia (BI rate) dipilih mengingat perubahan BI rate dapat memberikan dampak negatif atau positif terhadap setiap emiten. Kenaikan BI rate dapat meningkatkan beban bunga kredit dan menaikkan suku bunga deposito. Peningkatan beban bunga kredit dapat menurunkan laba bersih perusahaan sedangkan peningkatan suku bunga deposito dapat mendorong investor beralih dari pasar saham ke deposito karena memberikan return lebih tinggi. Sebaliknya, penurunan beban bunga kredit atau pinjaman dan tingkat bunga deposito akan menaikkan harga saham di pasar dan laba bersih perusahaan sehingga mendorong harga saham meningkat (Samsul, 2006).
7
sahamnya (Samsul, 2006).
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dipilih mengingat IHSG merepresentasikan pergerakan harga saham di pasar atau bursa secara keseluruhan dan kinerja pasar modal dapat dijadikan sebagai salah satu indikator kinerja ekonomi dan mencerminkan apa yang akan terjadi dalam perekonomian secara makro. Pengetahuan mengenai korelasi antara perubahan harga suatu jenis saham dan perubahan indeks harga pasar (IHSG) sangat penting untuk mengetahui risiko dari jenis saham terhadap risiko pasar atau biasa disebut dengan beta saham (Samsul, 2006).
Penelitian ini mencoba menggunakan variabel kontrol berupa rasio keuangan yaitu rasio profitabilitas yang diwakili oleh Return on Assets (ROA) dan rasio solvabilitas yang diwakili oleh Debt to Equity Ratio (DER). Return on Assets (ROA) dipilih mengingat profitabilitas adalah kemampuan perusahaan memperoleh laba dalam hubungannya dengan penjualan, total aktiva maupun modal sendiri. Dengan demikian bagi investor jangka panjang akan sangat berkepentingan dengan analisis profitabilitas ini misalnya bagi pemegang saham akan melihat keuntungan yang benar-benar akan diterima dalam bentuk dividen (Sartono, 2001). Sedangkan Debt to Equity Ratio (DER) dipilih mengingat penggunaan utang yang tinggi akan meningkatkan profitabilitas, dilain pihak, utang yang tinggi juga akan meningkatkan risiko (Hanafi, 2004).
8
1.6 Hipotesis
Hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
H1 = suku bunga Bank Indonesia (BI rate) berpengaruh signifikan terhadap return saham.
H2 = kurs valuta asing (USD) berpengaruh signifikan terhadap return saham. H3 = Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) berpengaruh signifikan terhadap
return saham.
Variabel Independen Variabel Kontrol
Makro Ekonomi: Suku bunga Bank Indonesia (BI rate) Kurs valuta asing (USD)
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
Rasio Profitabilitas: Return on Assets
(ROA) Rasio Solvabilitas : Debt to Equity Ratio
(DER)
Return saham perusahaan sektor properti di BEI
periode 2009-2013
9
II. TINJAUAN PUSTAKA
2.1 Return dan Risiko
Manajer keuangan perlu memperhatikan tiga dimensi aliran kas : (1) besar (magnitude), (2) timing, dan (3) risiko (Hanafi, 2004). Pengertian dan diskusi risiko diperlukan karena manajer akan mengevaluasi investasi yang berisiko. Salah satu konsep risiko adalah biaya modal rata-rata tertimbang yang dipakai sebagai discount rate (tingkat diskonto) dalam penganggaran modal. Ada hubungan positif antara tingkat keuntungan yang disyaratkan dengan risiko. Semakin tinggi risiko, semakin tinggi tingkat keuntungan yang disyaratkan.
Konsep risiko dan return dipopulerkan oleh Markowitz (1955). Markowitz memperkenalkan model yang disebut sebagai two-paramater model, yang intinya mengatakan bahwa investor seharusnya memfokuskan pada dua parameter : (1) return atau tingkat keuntungan yang diharapkan dari suatu aset, dan (2) risiko
10
2.1.1 Return dan Risiko Saham
Return saham didefinisikan sebagai pendapatan yang dinyatakan dalam
presentase dari modal awal investasi (Samsul, 2006). Pendapatan investasi dalam saham dapat berupa keuntungan yang dihasilkan dari jual beli saham (capital gain). Disamping keuntungan tersebut, investor juga akan menerima keuntungan
berupa dividen tunai setiap tahunnya. Emiten akan membagikan dividen tunai dua kali setahun, dimana yang pertama merupakan dividen interim yang
dibayarkan selama tahun berjalan, sedangkan yang kedua disebut sebagai dividen final yang dibagikan setelah tutup tahun buku (Samsul, 2006). Rumus
penghitungan return dapat dilakukan dengan dua cara yaitu (Samsul, 2006) :
1 t t 1 t t t i,
P
D
)
P
(P
R
Keterangan : t i,R = return saham i untuk waktu t (hari, bulan, tahun berjalan, dan sebagainya)
t
P = price, yaitu harga untuk waktu t
1 t
P = price, yaitu harga untuk waktu sebelumnya (kemarin, bulan lalu, tahun lalu, dan seterusnya)
t
D = dividen tunai interim dan dividen tunai final
Karena ada kemungkinan capital loss, maka Ri,t dapat negatif. Maka rumus
11 1 t t 1 t t t i,
IHSI
D
)
IHSI
(IHSI
R
Keterangan : t i,R = return saham individual untuk waktu t (hari ini, bulan berjalan, tahun berjalan, dan sebagainya)
t
IHSI = Indeks Harga Saham Individual untuk waktu t
1 t
IHSI = Indeks Harga Saham Individual untuk waktu sebelumnya
t
D = dividen tunai interim dan dividen tunai final
Mengingat tidak selamanya perusahaan membagikan dividen kas secara periodik kepada pemegang saham, maka dividen dapat dianggap 0, sehingga return saham dapat dihitung sebagai berikut (Jogiyanto, 1998) :
1 t 1 t t t i,
P
)
P
(P
R
Keterangan : t i,R = return saham i untuk waktu t (hari, bulan, tahun berjalan, dan sebagainya)
t
P = price, yaitu harga untuk waktu t
1 t
P = price, yaitu harga untuk waktu sebelumnya (kemarin, bulan lalu, tahun lalu, dan seterusnya)
12
menanggung market risk (Samsul, 2006). Sebagai instrument investasi, saham memiliki risiko diantaranya yaitu :
1. Capital Loss
Capital loss adalah kerugian yang ditimbulkan akibat penjualan harga saham
lebih rendah dibandingkan dengan harga beli. Kondisi ini mengakibatkan
investor menanggung kerugian yang diakibatkan oleh beban nominal uang akibat adanya penjualan.
2. Risiko Likuidasi
Perusahaan yang dinyatakan pailit atau bangkrut oleh pengadilan menjadi hal yang sangat berat bagi semua pemangku kepentingan termasuk para investor atau pemegang saham. Apabila perusahaan dinyatakan bangkrut, hak klaim dari pemegang saham mendapat prioritas terakhir setelah seluruh kewajiban
perusahaan dapat dilunasi (dari hasil penjualan kekayaan perusahaan). Jika masih terdapat sisa dari hasil penjualan kekayaan perusahaan tersebut, maka sisa
tersebut dibagi secara proporsional kepada seluruh pemegang saham. Namun jika tidak terdapat sisa kekayaan perusahaan, maka pemegang saham tidak akan memperoleh hasil dari likuidasi tersebut.
3. Tidak Ada Pembagian Dividen
13
dividen dari kepemilikan saham tesebut.
4. Delisting dari Bursa Efek
Penghapusan perusahaan di bursa (delisting) dapat juga terjadi. Apabila suatu perusahaan telah tidak lagi listing pada bursa, maka perusahaan tersebut akan berubah status dari perusahaan publik menjadi perusahaan privat. Jika itu terjadi, maka investor akan kesulitan dalam melakukan transaksi jual beli atau keluar masuk dalam kepemilikan saham.
2.2 Faktor Makro
Faktor makro merupakan faktor yang berada di luar perusahaan, tetapi
mempunyai pengaruh terhadap kenaikan atau penurunan kinerja perusahaan baik secara langsung maupun tidak langsung. Faktor makro terdiri dari makro ekonomi dan makro nonekonomi (Samsul, 2006). Faktor makro ekonomi yang secara langsung dapat mempengaruhi kinerja saham maupun kinerja perusahaan antara lain :
2.2.1 Suku Bunga Bank Indonesia (BI Rate)
14
Sasaran operasional kebijakan moneter dicerminkan pada perkembangan suku bunga pasar uang antar bank overnight (PUAB O/N). Pergerakan di suku bunga PUAB ini diharapkan akan diikuti oleh perkembangan di suku bunga deposito dan pada gilirannya suku bunga kredit perbankan.
Dengan mempertimbangkan faktor-faktor lain dalam perekonomian, Bank Indonesia pada umumnya akan menaikkan BI rate apabila inflasi pada periode mendatang diperkirakan melampaui sasaran yang telah ditetapkan, sebaliknya Bank Indonesia akan menurunkan BI rate apabila inflasi ke depan diperkirakan berada di bawah sasaran yang telah ditetapkan.
Besarnya tingkat BI rate berpengaruh terhadap besarnya tingkat bunga pinjaman dan hal tersebut memiliki dampak negatif terhadap setiap emiten karena akan menurunkan laba bersih. (Samsul, 2006). Penurunan laba bersih akan
15
2.2.2 Kurs Valuta Asing (USD)
Perubahan satu variabel makro ekonomi memiliki dampak yang berbeda terhadap setiap jenis saham, yaitu suatu saham dapat terkena dampak positif sedangkan saham yang lainnya terkena dampak negatif. Misalnya, kenaikan kurs USD yang tajam terhadap rupiah akan berdampak negatif terhadap emiten yang memiliki utang dalam dolar sementara produk emiten tersebut dijual secara lokal. Sementara itu, emiten yang berorientasi ekspor akan menerima dampak positif dari kenaikan kurs USD tersebut. Ini berarti harga saham emiten yang terkena dampak negatif akan mengalami penurunan di Bursa Efek, sementara emiten yang terkena dampak positif akan meningkat harga sahamnya. Sebagian emiten yang tercatat di Bursa Efek akan terkena dampak negatif dan sebagian lagi terkena dampak positif dari perubahan kurs USD yang tajam. Selanjutnya, Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) juga akan terkena dampak negatif atau positif
tergantung pada kelompok yang dominan dampaknya. Oleh karena itu, investor harus ekstra hati-hati dalam menggunakan IHSG sebagai acuan untuk
menganalisis saham individu (Samsul, 2006).
2.2.3 Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
Indeks Harga Saham Gabungan (Composite Stock Price Indeks = CSPI) merupakan indeks gabungan dari seluruh jenis saham yang tercatat di bursa efek (Samsul, 2006). Sementara itu, pihak di luar bursa efek tidak tertarik menerbitkan IHSG karena indeks tersebut masih kalah manfaatnya dengan indeks harga saham parsial, seperti untuk keperluan hedging. Cara
16
hanya jumlah emitennya. IHSG dihitung setiap hari atau setiap detik selama jam perdagangan sesuai dengan kebutuhan.
IHSG berubah setiap hari karena (1) perubahan harga pasar yang terjadi setiap hari dan (2) adanya saham tambahan. Pertambahan jumlah saham beredar berasal dari emisi baru, yaitu masuknya emiten baru yang tercatat di Bursa Efek, atau terjadi tindakan corporate action berupa split, right, waran, dividen saham, saham bonus, dan saham konversi.
Perubahan harga saham individu di pasar terjadi karena faktor permintaan dan penawaran. Terdapat berbagai variabel yang mempengaruhi
permintaan dan penawaran, baik yang rasional maupun irrasional. Pengaruh yang sifatnya rasional mencakup kinerja perusahaan, tingkat bunga, tingkat inflasi, tingkat pertumbuhan, kurs valuta asing, atau indeks harga saham dari negara lain. Pengaruh irrasional mencakup rumor di pasar, mengikuti mimpi, bisikan teman, atau permintaan harga. Pada umumnya, kenaikan harga atau penurunan harga dapat terjadi secara bersama-sama. Oleh karena itu, jika kenaikan atau penurunan berlangsung terus menerus selama beberapa hari, maka hal itu akan diiukuti oleh arus balik (reversal). Hal ini membuktikan bahwa dalam kenaikan atau penurunan selalu ada kesalahan yang dinamakan overreaction atau mispriced. Jika harga terus naik, maka akan diikuti dengan penurunan
17
2.3 Rasio Keuangan
Analisis rasio dan analisis trend selalu digunakan untuk mengetahui kesehatan keuangan dan kemajuan perusahaan setiap kali laporan keuangan diterbitkan. Analisis rasio adalah membandingkan antara (1) unsur neraca, (2) unsur-unsur laporan laba-rugi, (3) unsur-unsur-unsur-unsur neraca dan laba-rugi, serta (4) rasio keuangan emiten yang satu dan rasio keuangan emiten lainnya. Apabila ingin mengetahui kekuatan manajemen, maka rasio likuiditas, rasio aktivitas, dan rasio solvabilitas harus dianalisis, dan jika ingin menilai kinerja perusahaan, maka rasio profitabilitas harus diperhatikan (Samsul, 2006).
2.3.1 Rasio Profitabilitas
Profitabilitas adalah hasil bersih dari serangkaian kebijakan dan keputusan. Rasio profitabilitas (profitability ratio) menunjukkan pengaruh gabungan dari likuiditas, manajemen aktiva, dan utang terhadap hasil operasi (Brigham dan Houston, 2001).
Dari sudut pandang investor, salah satu indikator penting untuk menilai prospek perusahaan di masa datang adalah dengan melihat sejauh mana pertumbuhan profitabilitas perusahaan. Indikator ini sangat penting diperhatikan untuk mengetahui sejauh mana investasi yang akan dilakukan investor di suatu perusahaan mampu memberikan return yang sesuai dengan tingkat yang
disyaratkan investor. Untuk itu, biasanya digunakan dua rasio profitabilitas utama, yaitu : (1) Return on Equity (ROE) yang menggambarkan sejauh mana
18
aset-aset yang dimiliki perusahaan bisa menghasilkan laba. Secara sistematis, rumus untuk menghitung ROA bisa ditulis sebagai berikut (Tandelilin, 2010) :
JumlahAset
EBIT
ROA
2.3.2 Rasio Solvabilitas
Rasio ini mengukur kemampuan perusahaan memenuhi kewajiban jangka panjangnya. Perusahaan yang tidak solvable adalah perusahaan yang total
utangnya lebih besar dibandingkan dengan total asetnya. Rasio ini memfokuskan pada sisi kanan atau kewajiban perusahaan (Hanafi, 2004).
Pembiayaan dengan utang atau leverage keuangan, memiliki tiga implikasi penting : (1) Memperoleh dana melalui utang membuat pemegang saham dapat mempertahankan pengendalian atas perusahaan dengan investasi yang terbatas. (2) Kreditur melihat ekuitas, atau dana yang disetor pemilik, untuk memberikan marjin pengamanan, sehingga jika pemegang saham hanya memberikan sebagian kecil dari total pembiayaan, maka risiko perusahaan sebagian besar ada pada kreditur. (3) Jika perusahaan memperoleh pengembalian yang lebih besar atau investasi yang dibiayai dengan dana pinjaman dibanding pembayaran bunga, maka pengembalian atas modal pemilik akan lebih besar, atau leveraged (Brigham dan Houston, 2001). Rasio hutang terhadap ekuitas juga dipergunakan dalam analisis keuangan. Rasio hutang terhadap ekuitas disebut sebagai Debt to Equity Ratio (DER). Rumus penghitungan DER yaitu (Samsul, 2006) :
19
2.4 Arbitrage Pricing Theory (APT)
Secara sederhana, arbitrase merupakan pembelian dan penjualan
berkesinambungan dari sekuritas pada dua harga yang berbeda di dua pasar yang berbeda. Pihak yang mengadakan arbitrase (arbitrageurs) memperoleh laba tanpa risiko dengan jalan melakukan pembelian murah di satu pasar dan langsung menjualnya pada harga yang lebih tinggi di lain pasar. Investor tidak berdiam diri saja menunggu situasi langka itu terjadi. Bahkan, seorang arbitrageur dengan kemampuan tidak terbatas untuk melakukan short shelling dapat memperbaiki kondisi penetapan harga yang salah dengan jalan mendanai pembelian pada pasar underpriced dengan hasil yang diperoleh dari short shelling pada pasar
overpriced. Ini berarti peluang arbitrase tanpa risiko hanya berlangsung singkat
(Fabozzi, 1999).
Peluang arbitrase yang tidak terlalu jelas ada pada situasi dimana sekumpulan sekuritas dapat menghasilkan pengembalian yang diharapkan yang serupa sekuritas lain dengan harga yang berbeda. Konsep arbitrase dibuat berdasarkan prinsip dasar keuangan yang disebut hukum satu harga (law of one price). Hukum ini menyatakan bahwa satu sekuritas harus memiliki harga yang sama apapun sarana yang digunakan dalam menciptakan sekuritas tersebut. Hukum satu harga menyatakan bahwa jika pengembalian yang diharapkan dari satu sekuritas dapat ditiru oleh sekumpulan sekuritas lain, harga sekumpulan sekuritas dan harga sekuritas yang ditiru harus sama.
20
sekuritas ini sedemikian rupa sehingga keseimbangan harga dapat terjadi. Mekanisme pasar ini diasumsikan terjadi pada APT, dan ditemukan berdasarkan kenyataan bahwa transaksi arbitrase tidak menimbulan risiko pergerakan harga pasar sekuritas yang diinginkan oleh investor.
2.4.1 Asumsi-Asumsi dari Teori Penetapan Harga Arbitrase
Model APT menyatakan bahwa pengembalian yang diharapkan dari satu sekuritas dipengaruhi oleh berbagai faktor, berlawanan dengan indeks pasar tunggal yang dikemukakan CAPM yang menyatakan bahwa pengembalian sekuritas bergantung pada indeks kepekaan pasar dan pengembalian tidak sistematis yang dimilikinya (Fabozzi, 1999). Kebalikannya, APT menyatakan bahwa pengembalian sekuritas memiliki hubungan linear dengan H faktor. APT tidak menyebutkan faktor-faktor tersebut, namun diasumsikan pengembalian sekuritas dan faktor-faktor tersebut memiliki hubungan linear (Fabozzi, 1999).
Terdapat empat asumsi yang mendasari model APT yaitu (Tandelilin, 2010) : investor mempunyai kepercayaan yang bersifat homogen, investor adalah risk-averse yang berusaha untuk memaksimalkan utilitas, pasar dalam
kondisi sempurna, return diperoleh dengan menggunakan model faktorial.
Dengan demikian, dapat ditentukan return aktual untuk sekuritas i dengan menggunakan rumus sebagai berikut (Tandelilin, 2010) :
i n in 2
i2 1 i1 (Ri)
i
E
b
F
b
F
...b
F
e
21
Keterangan :
i
R = tingkat return aktual sekuritas i
) E(Ri
= return harapan untuk sekuritas i
f = deviasi faktor sistematis F dari nilai yang diharapkan
i
b = sensitivitas sekuritas i terhadap faktor i
i
e
= random errorNilai yang diharapkan pada masing-masing faktor risiko (F) adalah nol, sehingga tingkat return aktual suatu sekuritas i akan sama dengan return harapan, jika faktor risiko berada pada tingkat yang diharapkan. Model faktorial di atas tidak memberikan penjelasan mengenai kondisi
keseimbangan. Berdasarkan hal tersebut maka perlu diubah ke dalam model keseimbangan sehingga return harapan untuk suatu sekuritas adalah
(Tandelilin, 2010) :
n in 2 i2 1 i1 0
i
)
a
b
F
b
F
...b
F
E(R
Keterangan :
)
E(Ri = return harapan untuk sekuritas i
a = return harapan dari sekuritas i bila risiko sistematis sebesar nol
in
b = koefisien yang menunjukkan besarnya pengaruh faktor n terhadap return sekuritas i
F
= premi risiko untuk sebuah faktor (misalnya premi risiko untuk F122
Ukuran sensitivitas dalam APT (bi) akan mempunyai interpretasi yang sama
dengan nilai sensitivitas dalam CAPM (β), karena bi dan β tersebut sama
-sama merupakan ukuran sensitivitas return sekuritas terhadap premi risiko. Hubungan return dan risiko pada APT adalah (Tandelilin, 2010) :
n)
faktor
untuk
risiko
(premi
b
...
2)
faktor
untuk
risiko
(premi
b
1)
faktor
untuk
risiko
(premi
b
Rf
E(R)
in i2 i1
Masalah penerapan teori APT adalah bahwa teori tersebut tidak menyebutkan faktor-faktor apa yang mempengaruhi return. Faktor-faktor tersebut mungkin saja berupa harga minyak, tingkat bunga, dan sebagainya. Tingkat
keuntungan portofolio pasar mungkin merupakan salah satu faktor, tetapi mungkin pula tidak. Untuk mengidentifikasi ada berapa faktor yang mungkin mempengaruhi tingkat keuntungan, dilakukan analisis dengan menggunakan teknik statistik yang disebut factor analysis. Input yang dipergunakan untuk analisis tersebut adalah matriks koefesien korelasi, yang dengan
menggunakan teknik tertentu (misalnya dengan maximum likelihood) bisa diidentifikasi jumlah faktor dan koefisien (disebut sebagai loading) faktor-faktor tersebut (paket program statistik SPSS, bisa melakukan analisis ini). Factor loading ini kemudian dipergunakan untuk menaksir (dengan
persamaan regresi) b1 sampai dengan bn pada persamaan dasar APT di atas.
Karena itu pada tahap ini faktor-faktor yang mempengaruhi tingkat
23
2.4.2 Perbandingan Model APT dan CAPM
Seperti CAPM, APT menekankan bahwa tingkat keuntungan yang
diharapkan tergantung pada pengaruh faktor-faktor makro ekonomi dan tidak oleh risiko unik. Kita bisa menganggap faktor-faktor yang ada dalam
arbitrage pricing sebagai portofolio-portofolio khusus yang cenderung
dipengaruhi oleh pengaruh bersama (common influence). Apabila expected risk premium masing-masing portofolio tersebut proporsional dengan market
beta portofolio, maka APT dan CAPM akan memberikan hasil yang sama. Kalau tidak, maka hasilnyapun berbeda pula (Husnan, 1994).
Pendukung model APT menyatakan bahwa model ini memiliki beberapa keunggulan dibandingkan dengan CAPM atau CAPM multifaktor. Pertama, model APT menggunakan asumsi-asumsi yang tidak terlalu membatasi preferensi investor terhadap pengembalian dan risiko. Sedangkan teori CAPM mengasumsikan trade-off yang diterima investor antara risiko dan pengembalian sepenuhnya didasarkan pada pengembalian yang diharapkan dan deviasi standar dari investasi yang akan dilakukan. Disisi lain, APT hanya mensyaratkan batas-batas yang tidak terlalu ketat pada fungsi kegunaan investor. Kedua, APT tidak membuat asumsi-asumsi apapun tentang distribusi pengembalian sekuritas. Terakhir, APT tidak bergantung pada identifikasi portofolio pasar aktual, sehingga teori ini dapat diuji (Fabozzi, 1999).
24
alternatif yang menjanjikan dari CAPM faktor tunggal dalam menjelaskan pengembalian aktiva. Riset ini mengindikasikan APT dapat menjelaskan lebih banyak varians dalam pengembalian saham daripada CAPM. Namun demikian, masih ada beberapa pertanyaan yang tidak terjawab sehubungan dengan penerapan praktis dari APT.
Pertanyaan yang masih belum terjawab adalah tentang berapa banyak faktor yang dapat menjelaskan pengembalian sekuritas. Satu penelitian yang dilakukan oleh Nai-fu Chen, Richard Roll, dan Stephen Ross menyarankan empat faktor ekonomi berikut (Fabozzi, 1999) :
1. Perubahan tidak diantisipasi dari produksi industrial.
2. Perubahan tidak diantisipasi dalam selisih hasil antara pengembalian obligasi tingkat rendah dengan tingkat tinggi.
3. Perubahan tidak diantisipasi dari suku bunga.
4. Bentuk kurva hasil dan perubahan tidak diantisipasi.
Eric Sorensen dan rekannya di Salomon Brothers telah mengembangkan suatu model yang serupa dengan formulasi umum APT, yang mengajukan tujuh faktor makro ekonomi yang secara sistematis mempengaruhi
pengembalian saham : pertumbuhan ekonomi jangka panjang, risiko siklus usaha jangka pendek, perubahan hasil obligasi jangka panjang, perubahan T-bills jangka pendek, lonjakan inflasi, perubahan dolar versus mata uang rekan dagang, dan beta pasar residual.
25
hanya oleh peneliti tapi juga oleh praktisi.
2.5 Penelitian Terdahulu
Berikut adalah penelitian terdahulu yang membahas tentang model Arbitrage Pricing Theory (APT). Penelitian tersebut antara lain :
1. Iqbal dan Haider (2005), berjudul Arbitrage Pricing Theory : Evidence From An Emerging Stock Market. Penelitian ini menggunakan factor
analysis dalam menentukan faktor pembentuk model APT. Hasil penelitian
ini menunujukkan bahwa faktor yang signifikan dalam pembentukan model APT terdiri dari anticipated-unanticipated inflation, market index dan dividend yield. Model APT yang dibentuk berdasarkan factor analysis
memberikan hasil yang baik di Emerging Stock Market.
2. Tursoy, Gunsel dan Rjoub (2008), berjudul Macroeconomic Factors, the APT and the Istanbul Stock Market. Penelitian ini menggunakan variabel
makro ekonomi berupa jumlah uang beredar (M2), produksi industri, harga minyak mentah, Consumer Price Index (CPI), impor, ekspor, harga emas, kurs, suku bunga, Gross Domestic Product (GDP), cadangan devisa, tingkat pengangguran, dan Market Pressure Index (MPI). Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa secara simultan variabel makro ekonomi yang
digunakan berpengaruh signifikan terhadap hampir seluruh portofolio pasar dengan tingkat signifikasi sebesar 5%. Hanya portofolio MANOMI (other manufacturing industry) yang secara simultan berpengaruh signifikan
26
3. Ramadan (2012), berjudul The Validity of The Arbitrage Pricing Theory in the Jordanian Stock Market. Variabel yang digunakan terdiri dari empat
variabel makro ekonomi yaitu suku bunga, inflasi, jumlah uang beredar, dan premi risiko dan dua variabel market indicators yaitu dividend yield dan produktivitas industri. Hasil penelitian ini yaitu model APT yang dibentuk dengan menggunakan variabel yang ada mampu mengestimasi return portofolio pasar dengan baik di Amman Stock Exchange (ASE). Hal tersebut dapat dilihat dari kemampuan empat variabel dari enam variabel yang digunakan mampu menjelaskan variasi return portofolio pasar sebesar 84%.
4. Gul dan Khan (2013), berjudul An Application of Arbitrage Pricing Theory on KSE-100 Index ; A Study from Pakistan (2000-2005). Variabel yang
27
III. METODE PENELITIAN
3.1 Objek Penelitian
Objek penelitian pada penelitian ini adalah return saham perusahaan sektor properti yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009 hingga 2011. Variabel penelitian dalam penelitian ini terdiri dari variabel independen berupa suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD), Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) dan variabel kontrol berupa Return on Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER).
3.2 Jenis dan Sumber Data
28
3.3 Metode Pengumpulan Data
Metode pengumpulan data yang digunakan dalam penelitian ini adalah metode dokumentasi dan studi pustaka yaitu metode yang dilakukan dengan mengumpulkan dan membaca berbagai literatur, referensi, ataupun jurnal yang terkait baik dalam bentuk buku, maupun yang tersedia di internet.
3.4 Populasi dan Sampel
Populasi perusahaan sektor properti yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia (BEI) pada periode penelitian yaitu dari tahun 2009 sampai dengan tahun 2013 berjumlah 34 perusahaan. Dalam penelitian ini jumlah sampel yaitu sebanyak 9 perusahaan. Penentuan jumlah sampel tersebut menggunakan purposive sampling, yaitu pengambilan sampel dengan menggunakan
pertimbangan-pertimbangan tertentu berdasarkan tujuan peneliti (Sugiyono, 2010).
Kriteria sampel penelitian dalam penelitian ini adalah :
1. Perusahaan yang tergolong ke dalam sektor properti yang maksimal terdaftar di Bursa Efek Indonesia sejak tahun 2009 atau telah 5 tahun tercatat sebagai perusahaan go public sampai dengan tahun 2013. 2. Perusahaan memiliki data harga saham yang lengkap selama periode
pengamatan.
3. Perusahaan tidak mengalami delisting selama periode pengamatan. 4. Perusahaan masuk ke dalam 100 urutan kapitalisasi pasar terbesar dari
29
tahun terakhir yaitu pada tahun 2014.
Penetapan kriteria populasi dan sampel penelitian diharapkan dapat memberikan gambaran dan hasil penelitian yang lebih akurat. Daftar
[image:46.595.115.462.255.468.2]perusahaan sektor properti yang menjadi sampel dalam penelitian ini adalah:
Tabel 2.1 Daftar Perusahaan Sektor Properti yang Menjadi Sampel Penelitian
No Kode Saham Nama Emiten Tanggal IPO 1 ASRI Alam Sutera Reality Tbk 18-11-2007 2 BSDE Bumi Serpong Damai Tbk 06-06-2008 3 CTRA Ciputra Development Tbk 28-03-1994 4 DUTI Duta Pertiwi Tbk 02-11-1994 5 JRPT Jaya Real Property Tbk 29-06-1994 6 LPKR Lippo Karawaci Tbk 28-06-1996 7 PLIN Plaza Indonesia Realty Tbk 15-06-1992 8 PWON Pakuwon Jati Tbk 19-10-1989 9 SMRA Summarecon Agung Tbk 07-05-1990 Sumber : Data Sekunder (www.sahamok.com)
3.5 Variabel Penelitian dan Definisi Operasional
3.5.1Variabel Dependen
Variabel dependen dalam penelitian ini adalah return saham perusahaan sektor properti yang masuk dalam Bursa Efek Indonesia (BEI) selama kurun waktu penelitian yaitu dari tahun 2009 hingga tahun 2013. Berdasarkan kriteria yang ditetapkan terdapat 9 perusahaan yang menjadi objek
30 1 t t 1 t t t i,
P
D
)
P
(P
R
Keterangan : t i,R = return saham i untuk waktu t (hari, bulan, tahun berjalan, dan sebagainya)
t
P = price, yaitu harga untuk waktu t
1 t
P = price, yaitu harga untuk waktu sebelumnya (kemarin, bulan lalu, tahun lalu, dan seterusnya)
t
D = dividen tunai interim dan dividen tunai final
Namun, berdasarkan berbagai alasan sebagai berikut :
1. Tidak selamanya perusahaan membagikan dividen kas secara periodik kepada pemegang saham.
2. Pembagian dividen tergantung besarnya laba yang dihasilkan oleh masing-masing perusahaan dan kebijakan pembagian dividen.
3. Data yang digunakan adalah data bulanan sedangkan tidak ada dividen yang dibagikan perbulan.
Maka, dividen dalam penelitian ini dianggap 0 sehingga return saham dapat dihitung sebagai berikut (Jogiyanto, 1998) :
31
Keterangan :
t i,
R = return saham i untuk waktu t (hari, bulan, tahun berjalan, dan sebagainya)
t
P = price, yaitu harga untuk waktu t
1 t
P = price, yaitu harga untuk waktu sebelumnya (kemarin, bulan lalu, tahun lalu, dan seterusnya)
3.5.2Variabel Independen
Untuk menganalisis return saham digunakan multifactor model atau model dengan banyak faktor. Dengan menggunakan model multifactor akan diperoleh beta yang mampu menjelaskan pengaruh faktor-faktor risiko dalam penelitian terhadap return saham. Faktor-faktor risiko yang digunakan dalam penelitian ini mengacu pada beberapa penelitian terdahulu mengenai penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT) dan faktor-faktor risiko tersebut merupakan variabel
independen. Variabel independen dalam penelitian ini yaitu :
1. Suku bunga Bank Indonesia (BI rate) merupakan salah satu faktor yang menjadi pertimbangan bagi para investor di dalam pasar modal. Kenaikan suku bunga Bank Indonesia (BI rate) menyebabkan kenaikan terhadap suku bunga pinjaman dan deposito. Kenaikan suku bunga pinjaman akan meningkatkan beban bunga kredit dan menurunkan laba bersih sedangkan kenaikan bunga deposito akan membuat para
32
2. Kurs valuta asing (USD) dapat berpengaruh secara positif atau negatif tergantung pada orientasi perusahaan. Apabila perusahaan yang berorientasi ekspor, kenaikan kurs dapat menguntungkan perusahaan karena pendapatan yang diperoleh akan bernilai lebih tinggi.
Sebaliknya, perubahan kenaikan kurs dapat merugikan perusahaan yang memiliki utang dalam kurs asing. Kurs valuta asing dalam penelitian ini menggunakan kurs jual rupiah terhadap USD yang diperoleh dari website www.bi.go.id. Data yang digunakan adalah data perubahan kurs jual perkuartal selama periode penelitian.
3. Indeks Harga Saham Gabungan atau Composite Stock Price Index (IHSG) merupakan suatu nilai yang digunakan untuk mengukur kinerja saham yang tercatat di suatu bursa efek. Data yang digunakan adalah data return IHSG yang dihitung dari harga penutupan perkuartal selama periodel penelitian yang diperoleh dari website
finance.yahoo.com.
3.5.3Variabel Kontrol
Paradigma dalam menspesifikasi risiko seperti pada paradigma CAPM dan APT memiliki kelemahan dalam memprediksi return sehingga perlu memasukkan faktor risiko lainnya seperti Debt to Equity Ratio (DER) ataupun faktor lainnya yang berhubungan dengan growth potential seperti Return on Assets (ROA) (Haugen dan Baker, 1996). Subrahmanyam (2010)
33
dan keengganan menggunakan seperangkat kontrol. Berdasarkan hal tersebut, mengingat Debt to Equity Ratio (DER) dan Return on Assets (ROA)
merupakan variabel di luar variabel yang selama ini digunakan dalam
penerapan teori Arbitrage Pricing Theory (APT) namun dinilai penting dalam memprediksi return, maka variabel tersebut dijadikan sebagai variabel kontrol dalam penelitian. Tujuan penggunaan variabel kontrol dalam penelitian adalah agar pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen tidak dipengaruhi oleh faktor luar yang tidak diteliti. Variabel kontrol dalam penelitian ini yaitu :
1. Return on Assets (ROA) merupakan rasio profitabilitas yang menggambarkan sejauh mana kemampuan aset-aset yang dimiliki perusahaan bisa menghasilkan laba. Data yang digunakan adalah data kuartal selama periode penelitian yang diperoleh dari website idx.co.id. Rumus penghitungan Return on Assets (ROA) yaitu (Tandelilin, 2010) :
JumlahAset
EBIT
ROA
2. Debt to Equity Ratio (DER) merupakan rasio solvabilitas yang membandingan antara total hutang dan total ekuitas. Rumus penghitungan Debt to Equity Ratio (DER) yaitu (Samsul, 2006) :
34
3.6 Metode Analisis
3.6.1 Metode Regresi
Penelitian ini menggunakan metode kuantitatif dengan alat regresi berganda (multiple regression). Untuk dapat mengetahui pengaruh variabel
independen terhadap variabel dependen digunakan metode Panel Least Square (PLS). Penelitian ini menggunakan metode tetap (fixed effect) yang
mampu menunjukkan perbedaan konstanta antar obyek meskipun dengan koefisien regresor yang sama. Hal tersebut diperlukan mengingat kondisi tiap obyek yang saling berbeda.
Persamaan regresi linear berganda pada penelitian ini berdasarkan variabel dependen dan independen adalah:
it 3it 3 2it 2 1it 1
it
α
β
X
β
X
β
X
e
Y
Penelitian ini menggunakan variabel kontrol sehingga persamaan regresi pada penelitian ini adalah :
it it 5 5 4it 4 3it 3 2it 2 1it 1
it
α
β
X
β
X
β
X
β
X
β
X
e
Y
Keterangan :
Yit = return saham
X1 = suku bunga bank Indonesia (BI rate)
X2 = kurs valuta asing (USD)
X3 = Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)
35
X5 = Debt to Equity Ratio (DER)
i = jenis perusahaan t = waktu
3.6.2 Uji Asumsi Klasik
Sebelum dilakukan pengujian hipotesis, maka data yang telah diperoleh dalam penelitian ini akan diuji terlebih dahulu untuk memenuhi asumsi dasar. Pengujian yang dilakukan antara lain :
3.6.2.1 Uji Normalitas
Uji normalitas digunakan untuk mengetahui apakah suatu data terdistribusi secara normal atau tidak. Seperti diketahui bahwa uji t dan F
mengasumsikan bahwa variabel penggangu atau residual harus terdistribusi normal, sehingga jika residual tidak terdistribusi normal maka uji statatistik menjadi tidak valid (Ghozali, 2007). Untuk mendeteksi apakah data
berdistribusi normal atau tidak dilakukan dengan membandingkan nilai
Jarque-Bera (JB) dengan Chi-Square (X2) tabel dengan ketentuan sebagai
berikut :
Nilai JB > X2 tabel, maka residualnya berdistribusi tidak normal (α = 0.05)
Nilai JB < X2 tabel, maka residualnya berdistribusi normal (α = 0.05)
3.6.2.2 Uji Autokorelasi
36
kesalahan pada periode t-1 dalam data time series yang digunakan. Untuk mendeteksi apakah terdapat autokorelasi dalam suatu model penelitian maka dilakukan uji Durbin-Watson. Uji Durbin-Watson digunakan pada
autokorelasi tingkat pertama (first order autocorrelation) dan mensyaratkan adanya intersep dalam model regresi dan tidak ada variabel lain diantara variabel penjelas (Ghozali, 2007).
Hipotesa yang diujikan adalah :
Ho = Tidak ada gejala autokorelasi positif pada model (r = 0) Ha = Terdapat gejala autokorelasi positif pada model ( r ≠ 0)
Keputusan terdapat atau tidaknya autokorelasi menurut Ghozali (2007) adalah :
0 < d < dl = Tidak terdapat autokorelasi positif maka Ho ditolak
dl = d = du = Tidak terdapat autokorelasi positif, tidak terdapat
keputusan.
4 – dl < d < 4 = Tidak terdapat korelasi negatif, Ho ditolak
4 – du = d = 4 – dl = Tidak terdapat korelasi negatif, tidak terdapat
keputusan.
du < d < 4 – du = Tidak terdapat autokorelasi, Ho diterima.
3.6.2.3 Uji Multikolinearitas
37
2007). Untuk mendeteksi apakah terdapat atau tidaknya multikolinieritas di dalam model penelitian dilakukan dengan melihat nilai correlation matrix. Jika nilai correlation lebih besar dari 0.8 (correlation > 0.8) maka terdapat masalah multikolinearitas (Gujarati, 1995).
3.6.3 Uji Hipotesis
Ketepatan dari fungsi regresi sampel dalam mengukur nilai aktual dapat diukur dari goodness of fit. Secara statistik goodness of fit diukur dari nilai koefisien determinasi, nilai statistik F dan nilai statistik t (Ghozali, 2007).
3.6.3.1Koefisien Determinasi
Koefisien determinasi digunakan untuk mengukur seberapa jauh
kemampuan model dalam menerangkan variasi variabel terikat. Apabila nilai koefisien determinasi (R2)mendekati 1 berarti variabel independen
memberikan hampir semua informasi yang dibutuhkan untuk memprediksi variasi variabel terikat (Ghozali, 2007).
3.6.3.2Uji Statistik F
Pengujian hipotesa F dilakukan untuk menguji signifikasi pengaruh keseluruhan variabel independen terhadap variabel dependen (secara simultan) (Ghozali, 2007).
Ho : β1= β2 = … = β1 = 0 (Seluruh variabel independen tidak berpengaruh
signifikan)
38
signifikan terhadap variabel dependen)
Kriteria pengambilan keputusan dalam uji statistik F adalah sebagai berikut :
Jika F-statistika> F-tabel atau p-value < α maka Ha diterima. (α = 0.01 dan 0.05)
Jika F-statistika< F-tabel atau p-value > α makaH0 diterima. (α = 0.01 dan 0.05)
3.6.3.3Uji Statistik t
Untuk mengetahui pengaruh variabel independen terhadap variabel
dependen secara parsial digunakan uji t. Uji ini dilakukan untuk menentukan apakah dua sampel yang tidak berhubungan memiliki rata-rata yang sama atau tidak sama secara signifikan (Ghozali, 2007).
Ho : β1 = 0(variabel independen secara parsial tidak berpengaruh
signifikan terhadap variabel dependen)
Ha : β1 ≠ 0 (variabel independen secara parsial berpengaruh signifikan
terhadap variabel dependen)
Kriteria pengambilan keputusan dalam uji statistik t adalah sebagai berikut :
Jika t-statistika> t-tabel atau p-value < α maka Ha diterima. (α = 0.01 dan 0.05)
Jika t-statistika< t-tabel atau p-value > α maka H0 diterima. (α = 0.01 dan 0.05)
3.7 Analisis Model Arbitrage Pricing Theory (APT)
39
berkarakteristik sama pada pasar yang berbeda (Fabozzi, 1999).
Rumus Arbitrage Pricing Theory (APT) dalam penelitian ini berdasarkan model keseimbangan menurut Tandelilin (2010) adalah:
5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 0
DERF
b
ROAF
b
IHSGF
b
KursF
b
BIRateF
b
a
E(R)
Penghitungan return harapan menggunakan model Arbitrage Pricing Theory dengan melihat hubungan return dan risiko menurut Tandelilin (2010) dalam penelitian ini adalah sebagai berikut :
5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 f
DERF
b
ROAF
b
IHSGF
b
KursF
b
BIRateF
b
E(R)
R
Keterangan :E(R) = return harapan
ao = return harapan dari sekuritas bila risiko sistematis sebesar nol
f
R = risk free yang diasumsikan dengan suku bunga deposito
in
b = koefisien yang menunjukkan besarnya pengaruh faktor n terhadap return sekuritas
F
= premi risiko untuk sebuah faktor (misalnya premi risiko untuk F157
V. KESIMPULAN DAN SARAN
5.1 Kesimpulan
Berdasarkan hasil penelitian mengenai analisis return saham properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode 2009-2013 menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT) didapat kesimpulan sebagai berikut:
1. Nilai koefesien determinasi (R2) sebesar 0.211. Hal tersebut menunjukkan bahwa variabel independen yaitu suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD), dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) yang disertai variabel kontrol berupa Return on Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) mampu menjelaskan
variabel dependen yaitu return saham sebesar 0.211 atau sebesar 21.1%. Sedangkan sisanya yaitu sebesar 78.9% dijelaskan oleh faktor lain yang tidak diteliti.
2. Secara simultan variabel independen yaitu suku bunga Bank Indonesia (BI rate), kurs valuta asing (USD), dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) yang disertai variabel kontrol berupa Return on Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) berpengaruh signifikan terhadap return saham perusahaan sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI)
58
lebih kecil dibandingkan dengan alpha sebesar 0.01.
3. Suku bunga Bank Indonesia (BI rate) dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) secara parsial berpengaruh signifikan terhadap return saham perusahaan sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI)
selama periode 2009-2013. Hal ini ditunjukkan dari p-value yang lebih kecil dibandingkan dengan alpha sebesar 0,01 dan p-value untuk masing-masing variabel tersebut yaitu sebesar 0.003 dan 0.000.
4. Kurs valuta asing (USD) secara parsial tidak berpengaruh signifikan terhadap return saham perusahaan sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009-2013. Hal ini ditunjukkan dari p-value sebesar 0.676 atau lebih besar dibandingkan dengan alpha
sebesar 0.05.
5. Penghitungan return harapan perusahaan sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2009-2013 menggunakan model Arbitrage Pricing Theory (APT) dengan melihat hubungan return dan
risiko tanpa menggunakan variabel kontrol berupa Return on Assets (ROA) dan Debt to Equity Ratio (DER) mampu memberikan
59
5.2 Saran
Berdasarkan kesimpulan di atas, peneliti dapat memberikan saran sebagai berikut :
1. Nilai koefesien determinasi (R2) kecil yaitu sebesar 21.1%. Hal tersebut menunjukkan bahwa sebesar 78.9% return saham perusahaan sektor properti dijelaskan oleh faktor lain yang tidak diteliti. Masalah penerapan teori APT adalah bahwa teori tersebut tidak menyebutkan faktor-faktor risiko apa saja yang mempengaruhi return. Diharapkan penelitian yang akan datang memasukan faktor risiko lainnya yang tidak digunakan di dalam penelitian ini. Untuk mengidentifikasi ada berapa faktor yang mungkin mempengaruhi tingkat keuntungan atau return, diperlukan pertimbangan teori dan referensi penelitian empiris
mengenai Arbitrage Pricing Theory (APT).
2. Bagi investor yang ingin berinvestasi pada saham sektor properti di Bursa Efek Indonesia (BEI), disarankan untuk lebih fokus
memperhatikan variabel penelitian yang berpengaruh signifikan terhadap return saham yaitu variabel BI rate dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Meskipun variabel kurs valuta asing (USD) tidak berpengaruh signifikan terhadap return saham, para investor sebaiknya tetap cermat dalam mengantisipasi variabel tersebut.
60
perusahaan sektor properti. Diharapkan penelitian yang akan datang menambahkan sektor lainnya yang ada di Bursa Efek Indonesia (BEI). 4. Mengingat terdapat bermacam-macam metode dan sulitnya
menentukan variabel prediksi dan seperangkat kontrol dalam memprediksi return, para peniliti diharapkan berkumpul sebagai komunitas ilmiah yang secara bersama-sama mampu dalam membuat kemajuan mengenai model prediksi return (Subrahmanyam, 2010). Berdasarkan hal tersebut, penelitian yang akan datang perlu
DAFTAR PUSTAKA
Barnett, V., dan Lewis, T., 1994, Outliers in Statistical Data, Wiley Series in Probability and Mathematical Statistics, New York.
Brigham, F., dan Houston, F., 2001, Manajemen Keuangan, Erlangga, Jakarta. Chen, N., Roll, R., dan Ross, S., 1986, “Economic Forces and the Stock Market”,
Journal of Business, Vol. 59, No. 3, 383-403.
Connor, G., dan Korajczyk, R., 1988, “Risk and Return in an Equilibrium APT: Application of a New Test Methodology”, Journal of Financial
Economics, Vol. 21, No. 2.
Fabozzi, Frank, 1999, Manajemen Investasi, Salemba Empat, Jakarta.
Fama, E., dan French, K., 1993, “Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds”, Journal of Financial Economics, Vol. 33, 3-56.
Ghozali, Imam, 2007. Aplikasi Analisis Multivariate Dengan Program SPSS, BP UNDIP, Semarang.
Gujarati, Damodar, 1995, Ekonometrika Dasar, Erlangga, Jakarta.
Gul, A., dan Khan, N., 2013, “An Application of Arbitrage Pricing Theory on KSE-100 Index ; A Study from Pakistan (2000-2005)”, IOSR Journal of Business and Management, e-ISSN : 2278-487X, Vol. 7, Issue 6, 77-84.
Hanafi, Mamduh, 2004, Manajemen Keuangan, BPFE, Yogyakarta.
Haugen, A., dan Baker, L., 1996, “Commonality In The Determinants of Expected Returns”, Journal of Financial Economics.
Husnan, Suad, 1994, Dasar-Dasar Teori Portofolio, AMP YKPN, Yogyakarta.
Jogiyanto, Hartono, 2000, Teori Portofolio dan Analisis Investasi, BPFE, Yogyakarta.
Mahmood, M., dan Fatah, A., 2007., “Multivariate Causal Estimates of Dividend Yields, Price Earning Ratio and Expected Stock Returns : Experience from Malaysia”, Munich Personal RePEc Archive, No. 14616.
Munawir, S., 2010, Analisa Laporan Keuangan, Liberty, Yogyakarta. Ramadan, Z., 2012, “The Validity of The Arbitrage Pricing Theory in the
Jordanian Stock Market”, Canadian Center of Science and Education, Vol. 4, No 5.
Samsul, Mohamad, 2006, Pasar Modal & Manajemen Portofolio, Erlangga, Jakarta.
Sartono, Agus, 2001, Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi, BPFE, Yogyakarta.
Siamat, Dahlan, 2005, Manajemen Lembaga keuangan : Kebijakan Moneter dan
Perbankan, Lembaga Penerbit Fakultas Ekonomi Universitas Indonesia,
Jakarta
Subrahmanyam, Avanidhar, 2010, “The Cross-Section of Expected Stock Returns: What Have We Learnt from the Past Twenty-Five Years of Research?”,
European Financial Management, Vol. 16, No. 1, 27-42.
Sugiyono, 2010, Metode Penelitian Kuantitatif Kualitatif dan R & D, Alfabeta, Bandung.
Tandelilin, Eduardus, 2010, Portofolio dan Investasi Teori dan Aplikasi, Kanisius, Yogyakarta.
Tursoy, T., Gunsel, N., dan Rjoub, H., 2008, “Macroeconomic Factors, the APT and the Istanbul Stock Market”, Euro Journals Publishing, ISSN 1450-2887, Issue 22.
www.bi.go.id
www.finance.yahoo.com www.idx.co.id
