7 BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.1 Tinjauan Teoritis
Pengadopsian ESOP di Indonesia sudah dilakukan sejak sebelum tahun 1998. Bapepam (2002) merangkum dua masa perkembangan ESOP di Indonesia, sebelum tahun 1998 dan setelah tahun 1998 sampai sekarang. Sebelum tahun 1998, pada awal perkembangannya berbentuk alokasi saham pada saat perusahaan go public, sehingga dapat disimpulkan lebih merupakan sebuah stock allocation scheme dimana pada penawaran tersebut karyawan memperoleh subsidi ataupun pinjaman yang dijamin oleh perusahaan.
Periode kedua, yakni setelah tahun 1998 – sekarang. Perkembangan lebih lanjut mengenai kepemilikan saham oleh karyawan selain penjatahan tetap hasil penawaran umum 10%, kemudian lebih menyerupai suatu program opsi dimana sebelum melakukan penawaran umum (go public) karyawan diberi waran yang dapat dilaksanakan pembelian sahamnya dengan harga tertentu di masa yang akan datang yang telah ditentukan periode dan harganya.
Employee Stock Ownership Program (ESOP) merupakan program kepemilikan saham oleh karyawan atas saham perusahaan dimana karyawan tersebut bekerja (Bapepam, 2002). Sebagai program kompensasi terhadap karyawan, ESOP memberikan kompensasi atau reward berupa saham kepada karyawan-karyawan yang terpilih atau yang mempunyai kinerja baik. Pemberian reward ini dapat memotivasi karyawan untuk melakukan aksi yang dapat menguntungkan perusahaan (Oyer, 2005).
8 Beberapa studi mengenai ESOP dan hubungannya terhadap kinerja perusahaan maupun kinerja karyawan sudah banyak dilakukan. Penelitian Freeman (2007) menyimpulkan adanya hubungan antara kepemilikan karyawan dengan kinerja perusahaan. Studi Kruse et al (1996) menemukan bahwa ada peningkatan produktivitas karyawan dan peningkatan kinerja perusahaan sebelum dan sesudah pengadopsian ESOP. Studi tersebut juga meneliti perbandingan antara perusahaan ESOP dan perusahaan non-ESOP dan menyimpulkan bahwa kinerja perusahaan ESOP jauh lebih baik daripada perusahaan non-ESOP terkait profitabilitas dan produktivitasnya. Namun, Kruse et al (1996) menyatakan bahwa “there is clearly no automatic connection between employee ownership and performance, but where difference do exist, they tend to indicate better performance by EOFs (Employee Ownership Firms) than by non-EOFs.”
Kruse et al (2003) mengemukakan tiga hal penting yang dibutuhkan untuk memotivasi karyawan pada perusahaan ESOP agar tujuan diadakannya ESOP terhadap kinerja perusahaan berhasil, yakni “1) the incentives that ownership gives; 2) the participative mechanisms available to workers to act on those incentive; and 3) the corporate culture that battles against tendencies to free ride.”
Teori keagenan sering muncul sebagai salah satu isu yang terkena dampak positif atas pengadopsian ESOP. Prinsip utama teori ini menyatakan adanya hubungan kerja antara pihak yang memberi wewenang (principal) yaitu investor dengan pihak yang menerima wewenang (agent) yaitu manajemen, dalam bentuk kontrak kerja sama yang biasa disebut nexus of contract (perusahaan sebagai jaringan dari
9 suatu kontrak). Masalah utama yang muncul dalam hubungan ini adalah agen akan mengutamakan kepentingannya dan memilih perilaku yang menghasilkan kesejahteraan tertinggi baginya (Jensen dan Meckling, 1976).
Sebagai pihak yang menerima otorisasi, agen berusaha untuk memaksimumkan imbalan (reward) kontraktual yang diterimanya dan ini sangat bergantung pada tingkat upaya yang dilakukannya. Di sisi yang lain para prinsipal berusaha memaksimumkan return yang berasal dari pengelolaan sumber daya yang telah diserahkan kepada agen dan upaya ini bergantung pada imbal jasa yang dibayarkan kepada agen.
Jensen dan Meckling (1976) menganalisis perbandingan antara perilaku manajer yang mempunyai saham di perusahaan dengan perilaku manajer yang menjual sahamnya di perusahaannya kepada pihak luar. Manajer yang mempunyai saham di dalam perusahaannya akan membuat keputusan yang memaksimalkan apa yang ada. Hal ini tidak hanya mempengaruhi perilakunya atau keputusannya yang berkenaan dengan masalah keuangan saja, namun juga hal-hal yang tidak berkenaan dengan aspek keuangan, misalnya sikap yang ditunjukan di kantor, hubungan dengan staf, tingkat disiplin karyawan dan lain-lain.
Pada prinsipnya pengaturan ESOP dapat menurunkan masalah keagenan (agency cost) dan meningkatkan kinerja dengan cara mengikat gaji pekerja lebih erat kepada kinerja perusahaan dan melibatkan pekerja dalam pembuatan keputusan. Dampak positif ESOP dinyatakan dalam Long et al (2012), “Because it ties employee income and wealth to company performance, employee ownership is viewed as a means to improve productivity and performance by decreasing labour-management conflicts and encouraging employee efforts, cooperation and information sharing.”
10 Sales growth, earning per share, dan price earning ratio merupakan beberapa komponen rasio untuk melihat kinerja perusahaan. Sales growth atau pertumbuhan penjualan dapat menjadi indikator untuk membuktikan teori bahwa ada peningkatan produktivitas karyawan. Peningkatan penjualan akan berpengaruh pada peningkatan laba bersih yang juga akan mempengaruhi peningkatan atau penurunan laba per lembar saham atau earning per share.
Earning per share (EPS) memberikan informasi besarnya laba bersih perusahaan yang siap untuk dibagikan kepada semua pemegang saham perusahaan. Jika laba bersih naik, EPS juga akan naik, dan bila laba bersih turun maka EPS juga akan turun. Namun, EPS juga dipengaruhi dengan banyaknya saham yang diterbitkan oleh perusahaan, sehingga belum tentu EPS naik walaupun laba bersih naik, namun EPS akan turun jika laba bersih mengalami penurunan. Selain laba bersih, penurunan dan peningkatan EPS juga dipengaruhi oleh banyaknya lembar saham yang beredar. Peningkatan EPS diharapkan mampu meningkatkan minat investor. Naiknya permintaan akan saham, akan menjadikan harga saham meningkat.
Price earning ratio (PER) atau rasio harga terhadap laba bersih per saham adalah harga suatu saham dibagi EPS. PER suatu saham dapat naik atau turun tergantung pada persepsi pasar terhadap perusahaan tersebut. PER yang tinggi menunjukkan bahwa investor berpikir perusahaan memiliki peluang pertumbuhan yang baik. Akan tetapi, perusahaan bisa memiliki PER yang tinggi bukan karena harganya tinggi, melainkan laba untuk sementara tertekan. Dalam praktik pasar modal, disarankan untuk berinvestasi pada perusahaan yang memiliki PER 15,
11 angka tersebut menjadi patokan apakan IHSG (Indeks Harga Saham Gabungan) sudah overvalued apa belum.
Jika kinerja perusahaan ESOP lebih baik dari perusahaan non-ESOP, maka maka penurunan atau peningkatan ketiga rasio tersebut juga akan terpengaruh.
2.2 Tinjauan Peneliti Terdahulu
2.2.1 Lisa F. Borstadt dan Thomas J. Zwirlein (1995)
Penelitian yang dilakukan oleh Borstadt dan Zwirlein (1995) berjudul “ESOP in Publicly Held Companies: Evidence on Productivity and Firm Performance” meneliti 85 perusahaan publik yang mengadakan kebijakan ESOP antara tahun 1986 untuk menentukan efek pengadopsian ESOP terhadap produktivitas dan kinerja perusahaan, serta membandingkannya dengan sejumlah perusahaan non-ESOP yang dicocokkan berdasarkan jenis industri dan ukuran perusahaan.
Penelitian ini menggunakan variabel produktivitas yang diukur menggunakan rasio sales per employee, cash flow per employee, total asset turnover. Variabel profitabilitas diukur menggunakan rasio cash flow, cash flow per sales, return on assets, dan net profit margin.
Hasil penelitian tidak menyediakan bukti adanya peningkatan produktivitas ataupun peningkatan kinerja pada perusahaan yang mengadopsi ESOP. Proposisi yang menyatakan bahwa karyawan yang memperoleh saham ekuitas akan lebih produktif dan meningkatkan kinerja perusahaan menjadi tidak terbukti.
12 2.2.2 Douglas Kruse, Joseph Blasi dan Michael Conte (1996)
Penelitian yang dilakukan Kruse et al (1996) berjudul “Employee Stock Ownership and Corporate Performance Among Public Companies” meneliti perbandingan kinerja perusahaan ESOP dan perusahaan non-ESOP. Data yang dianalisis adalah data pada tahun 1990 dan perubahan yang terjadi sejak tahun 1980 sampai tahun 1990. Penelitian ini menggunakan delapan variabel, yakni empat variabel untuk menilai profitabilitas (return on equity, return on total earning assets, price earning ratio, dan profit margin), dua penilaian produktivitas (sales per emlpoyee dan value-add per employee, keduanya dalam logaritma natural), kompensasi tiap karyawan, dan perubahan harga saham.
Hasil perhitungan menunjukkan kinerja perusahaan ESOP lebih baik dari penilaian profitabilitas, produktivitas, dan kompensasi. Adanya pertumbuhan yang lebih tinggi atas ROA, ROE, dan profit margin pada level kepemilikan 5%. Penelitian ini juga menemukan bahwa kepemilikan karyawan pada level yang rendah memiliki pertumbuhan PER yang unggul.
2.2.3 Robert Stretcher, Steve Henry dan Joseph Kavanaugh (2006) Penelitian yang dilakukan oleh Stretcher et al (2006) ini berjudul “The ESOP Performance Puzzle in Public Companies” meneliti 196 perusahaan publik US yang mengadakan ESOP dari tahun 1998 sampai tahun 2004. Setiap perusahaan ESOP dicocokkan dengan perusahaan non-ESOP yang sebanding. Penelitian ini dilakukan dengan metode matched-pair technique dan menemukan perbedaan signifikan pada operating performance bahwa perusahaan ESOP memiliki kualitas yang lebih baik terkait ROA, ROE, dan net profit margin.
13 Namun, sales growth memiliki nilai negatif yang artinya pertumbuhan penjualan non-ESOP lebih baik daripada perusahaan ESOP.
Stretcher et al menyimpulkan perusahaan ESOP secara umum memiliki risiko yang lebih rendah, pertumbuhan perusahaan dikelola secara lebih konservatif, dan memiliki ROA yang lebih tinggi dibanding perusahaan non-ESOP.
2.2.4 Zimmy Damaswara (2012)
Penelitian yang dilakukan oleh Damaswara (2012) berjudul “Analysis of Employee tock Ownership Plans (ESOP) on Earning Per Share (EPS) and Its Impact to Stock Price (Case Study in PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk” Damaswara meneliti pengaruh ESOP terhadap EPS, serta pengaruh ESOP dan EPS terhadap harga saham secara parsial dan simultan dengan menggunakan ESOP dan EPS sebagai variabel independen dan harga saham sebagai variabel dependen.
Hasil penelitian Damaswara menunjukkan bahwa ESOP berpengaruh tidak signifikan terhadap EPS. ESOP juga tidak memiliki pengaruh signifikan terhadap harga saham, tetapi EPS berpengaruh signifikan terhadap saham. Damaswara menyimpulkan bahwa setiap perubahan ESOP dan EPS berpengaruh secara signifikan terhadap harga saham.
Uraian atas tinjauan peneliti terdahulu yang telah dijelaskan dapat dirangkum dalam bentuk tabel sebagai berikut:
14 Tabel 2.1
Ringkasan Tinjauan Penelitian Terdahulu No Peneliti
(Tahun)
Judul penelitian Variabel yang Diteliti Hasil Penelitian 1. Borstadt & Zwirlein (1995) ESOP in Publicly Held Companies: Evidence on Productivity and Firm Performance • Sales per employee
• Cash flow per employee
• TATO • cash flow
• cash flow per sales • ROA • NPM Penyelenggaraan ESOP tidak memperlihatkan perbedaan signifikan atas produktivitas dan kinerja perusahaan 1. Kruse et al (1996) Employee Stock Ownership and Corporate Performance Among Public Companies • ROA • ROE • PER • NPM • Sales per employee
• Value-add per employee • Kompensasi • Harga saham Profitabilitas, produktivitas, dan kompensasi perusahaan ESOP lebih baik. Perusahaan ESOP memperoleh harga saham yang lebih tinggi 2. Stretcher et al (2006) The ESOP Performance Puzzle in Public Companies • NPM • ROA • ROE • Operating cash flow to assets • Sales growth • Market to book ratio • Debt ratio • Operating cash flow to sales • Operating cash flow per employee
Perusahaan ESOP memiliki kualitas yang lebih baik.
Sales growth dan debt ratio perusahaan ESOP memiliki nilai lebih rendah dibanding perusahaan non -ESOP.
15 3. Damaswara (2006) Analysis of Employee Stock Ownership Plans (ESOP) on Earning Per Share (EPS) and Its Impact to Stock Price (Case Study in PT. Bank Mandiri (Persero) Tbk • ESOP • EPS • Harga saham ESOP berpengaruh tidak signifikan terhadap EPS, dan tidak berpengaruh signifikan terhadap harga saham. EPS berpengaruh signifikan terhadap harga saham. Secara simultan ESOP dan EPS mempengaruhi harga saham.
Penelitian penulis merupakan replikasi dari penelitian Kruse et al (1996) dan Stretcher et al (2006) dengan perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI sebagai populasi penelitian, periode penelitian selama tiga tahun dari tahun 2009 sampai tahun 2011, menggunakan rasio sales growth, earning per share, dan price earning ratio, serta menggunakan metode penelitian yang berbeda.
2.3 Kerangka Konseptual
Penelitian ini mencoba mendapatkan bukti empiris berdasarkan studi-studi terdahulu yang menyimpulkan bahwa ada perubahan yang lebih baik setelah perusahaan mengadopsi ESOP dan bahwa perusahaan yang mengadopsi ESOP memiliki kinerja perusahaan yang lebih baik dibanding perusahaan yang tidak mengadopsi ESOP. Kesimpulan-kesimpulan studi terdahulu menunjukkan bahwa ada pengaruh ESOP terhadap kinerja perusahaan, dalam penelitian ini diproksikan oleh rasio sales growth, earning per share, dan price earning ratio.
16 Penelitian ini dilakukan dengan membagi populasi (perusahaan manufaktur) menjadi dua grup, yakni perusahaan manufaktur yang mengadakan ESOP dan perusahaan manufaktur yang tidak mengadakan ESOP. Kedua grup ini dicocokkan berdasarkan jumlah karyawan yang sebanding sebagai ukuran perusahaan (matching by number of employment). Selanjutnya, dilakukan perbandingan nilai rasio sales growth, earning per share, dan price earning ratio antara perusahaan yang mengadakan ESOP dengan yang tidak mengadakan ESOP.
2.4 Hipotesis Penelitian
Hipotesis menurut Erlina (2008) adalah “proposisi yang dirumuskan dengan maksud untuk diuji secara empiris”. Proposisi adalah pernyataan yang dapat dipercaya, disangkal, atau diuji kebenarannya mengenai konsep atau konstruk yang menjelaskan atau memprediksi fenomena-fenomena.
Hipotesis yang dirumuskan dalam penelitian ini antara lain:
H1: sales growth berbeda signifikan antara perusahaan yang mengadakan ESOP dan tidak mengadakan ESOP
H2: earning per share (EPS) berbeda signifikan antara perusahaan yang mengadakan ESOP dan tidak mengadakan ESOP
H3: price earning ratio (PER) berbeda signifikan antara perusahaan yang mengadakan ESOP dan tidak mengadakan ESOP
