(Studi Kasus PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk)
TESIS
Oleh :
SUMBER ALAM MULIA HSB 147048001/MMPP
SEKOLAH PASCASARJANA UNIVERSITAS SUMATERA UTARA
MEDAN 2017
(StudiKasusPT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk)
TESIS
Oleh :
SUMBER ALAM MULIA HSB 147048001/MMPP
SEKOLAH PASCASARJANA UNIVERSITAS SUMATERA UTARA
MEDAN 2017
Tanggal : 26 Januari 2017
PANITIA PENGUJI TESIS
Ketua : Prof. Fachruddin, MSM, Ph.D
Anggota : 1. Dr. Khaira Amalia Fachrudin, SE, Ak, MBA, CA, MAPPI (Cert) 2. Dr. Muslich Lutfi, SE, MBA
3. Ir. Sugiharto Pujangkoro, MM
ABSTRAK
Valuasi dilakukan untuk menghitung nilai perusahaan. Hasil dari valuasi yang tepat dapat digunakan dalam pengambilan keputusan. Tujuan dari penelitian ini adalah untuk mengestimasi nilai intrinsik saham pada PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk dengan menggunakan tiga metode penilaian yaitu free cash flow to the firm, relative valuation, dan abnormal earning. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pertanggal 31 Desember 2015 nilai intrinsik ANJT sebesar Rp 1.545,88 undervalued terhadap nilai pasar sebesar Rp 1.610 dan nilai intrinsik DSNG pertanggal 31 Desember 2015 sebesar Rp 575,62 undervalued terhadap nilai pasar sebesar Rp 600. Implikasi penelitian ini adalah investor harus mempertimbangkan keputusan yang akan diambil untuk menanamkan investasi kepada saham ANJT dan DSNG, karena menurut hasil penelitian ini pertanggal 31 Desember 2015 ANJT dan DSNG mengalami undervalued.
Kata Kunci : nilai intrinsik, harga pasar, free cash flow to firm, relative valuation,abnormal earning
(A Case Study at PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk and PT. Dharma Satya Nusantara,Tbk)
ABSTRACT
Valuation is done to calculate firm value. The result of accurate valuation ca be used to make decision. The objective of this research was to estimate the stock intrinsic value at PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk and PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk by using valuation method which included free cash flow to firm, relative valuation, and abnormal earning. The result of the research showed per December 31, 2015 the ANJT intrinsic value was Rp. 1,545.88, undervalued toward market value of Rp. 1,610 and DSNG extrinsic value per December 31, 2015 was Rp. 575.62, undervalued toward market value of Rp. 600. The implication of this research was that investors have to consider their decision to invest on ANJT and DSNG stocks because, according to the result of the research on December 31, 2015, ANJT and DSNG underwent undervalued.
Keywords: Intrinsic Value, Market Value, Free Cash Flow to Firm, Relative Valuation, Abnormal Earning
hidayah-Nya serta kesempatan kepada penulis sehingga penulis dapat menyelesaikan tesis ini. Shalawat serta salam kepada Habibullah Rasulullah SAW yang telah membawa kita dari zaman kebodohan ke zaman teknologi seperti sekarang ini.
Penulis sampaikan ucapan terima kasih kepada :
1. Bapak Prof. Dr. Runtung Sitepu, S.H, S.Hum selaku Rektor Universitas Sumatera Utara
2. Bapak Prof. Robert Sibarani, MS selaku Direktur Pasca Sarjana Universitas Sumatera Utara
3. Ibu Dr. Khaira Amalia, SE.Ak, MBA, MAPPI (Cert) selaku Ketua Program Studi Magister Manajemen Properti dan Penilaian dan juga Komisi Pembimbing yang telah banyak memberikan masukan untuk perbaikan tesis ini.
4. Bapak Ir. Sugiharto Pujangkoro, MM selaku Sekretaris Program Studi Magister Manajemen Properti dan Penilaian dan juga anggota komisi pembanding yang telah banyak memberikan masukan untuk perbaikan tesis ini.
5. Bapak Prof. Fachrudin, MSM selaku Ketua komisi pembimbing yang telah memberikan arahan dan masukan dalam perbaikan tesis ini.
6. Seluruh staf pengajar dan staf administrasi Program Studi Magister Manajemen Properti dan Penilaian yang telah banyak membantu penulis dalam menempuh pendidikan di Universitas Sumatera Utara.
7. Kepada orang tua saya Ermalan Hasibuan dan Sitioli Harahap serta mertua saya Sinar Barus dan Rehulina Br Ginting yang telah memberikan dukungan kepada penulis baik materil maupun non materil.
8. Spesial kepada istri tercinta Nopa Rasita Br. Barus, SP yang telah memberikan motivasi dan kesabaran kepada penulis dalam menyelesaikan pendidikan Magister. Tidak lupa ketiga anak tercinta yang selalu menghibur dalam kehidupan penulis.
Penilaian terutama angkatan IV yang telah memberikan motivasi dan ilmu kepada penulis untuk menyelesaikan tesis ini.
10. Terima kasih kepada Yayasan Al Fityan Medan dan KJPP ANA & Rekan, yang sudah memberikan keluangan waktu untuk menyelesaikan tesis ini.
Tidak ada gading yang tidak retak demikian juga dengan penulisan tesis ini. Semoga tesis ini bermanfaat untuk kita semua dan menjadi referensi yang dapat menambah wawasan pembaca Semoga Allah SWT memberikan keberkahan ilmu kepada kita semua. Amin
Medan, Januari 2017
Penulis,
Sumber Alam Mulia Hsb
Sumber Alam Mulia Hasibuan lahir di Pudun Jae, Padang Sidimpuan pada tanggal 27 Februari 1986. Penulis merupakan anak keempat dari lima bersaudara dari Ayahanda Ermalan Hasibuan dan Ibunda Sitioli Harahap.. Penulis sudah menikah dengan Nopa Rasita Br. Barus,SP dan dikarunia 3 orang anak yang bernama Kaysa Elmuthiah Zhafira Hsb, Hilmiya Wafa Jannati Hsb dan Ibrahim Sirajuddin Hsb. Alamat penulis saat ini di Perumahan Rorinata Blok I No 2, Sukamaju, Sunggal, Deli Serdang, Sumatera Utara, Indonesia.
Pendidikan formal penulis berawal dari SD Negeri 148357 Padang Sidimpuan, dilanjutkan SMP Negeri 5 Padang Sidimpuan, SMA Negeri 1 (Plus) Matauli Sibolga, D-3 Akademi Pimpinan Perusahaan Fakultas Ekonomi Jurusan Manajemen Perdagangan Internasional (Depperind Jakarta) dan S-1 Universitas Pembangunan Panca Budi Jurusan Manajemen Sumber Daya Manusia. Kemudian melanjutkan pendidikan S-2 Magister Manajemen Properti dan Penilaian di Universitas Sumatera Utara. Saat ini penulis bekerja di Kantor Jasa Penilai Publik Amin, Nirwan, Alfiantori
& Rekan.
Medan, Januari 2017
Sumber Alam Mulia Hsb
Halaman
ABSTRAK ... i
ABSTRACT ... ii
KATA PENGANTAR ... iii
RIWAYAT HIDUP ... v
DAFTAR ISI ... vi
DAFTAR TABEL ... viii
DAFTAR GAMBAR ... ix
BAB I PENDAHULUAN ... 1
1.1 Latar Belakang ... 1
1.2 Perumusan Masalah... 7
1.3 Tujuan Penelitian ... 7
1.4 Manfaat Penelitian ... 8
BAB II TINJAUAN PUSTAKA ... 9
2.1 Landasan Teori ... 9
2.2 Anailisis fundamental ... 9
2.2.1 Analisis Makroekonomi ... 10
2.2.2 Analisis Industri ... 12
2.2.3 Analisis Perusahaan... 14
2.2.4 Valuasi Perusahaan ... 18
2.2.4.1 Discounted Cash Flow Valuation ... 19
2.2.4.1.1 Free Cash Flow to Equity ... 20
2.2.4.1.2 Free Cash Flow to Firm ... 22
2.2.4.2 Relative Valuation ... 28
2.2.4.3 Abnormal Earning Method ... 29
2.3 Penelitian Terdahulu ... 30
BAB III KERANGKA KONSEPTUAL ... 35
3.1 Kerangka Konseptual ... 35
BAB IV METODOLOGI PENELITIAN ... 38
4.1 Tempat dan Waktu Penelitian ... 38
4.2 Jenis Penelitian ... 38
4.3 Teknik Pengumpulan Data ... 39
4.4 Teknik Pengolahan Data ... 39
4.4.1 Metode Free Cash Flow to Firm (FCFF) ... 39
4.4.2 Metode Relative Valuation (RV) ... 41
4.4.3 Meode Abnormal Earning ... 42
BAB V HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN 5.1 Hasil Penelitian ... ...43
5.1.1 Gambaran Umum PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk ...43
5.1.2 Gambaran Umum PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk ...45
5.1.3.3 Tingkat Inflasi... ...56
5.1.3.4 Tingkat Suku Bunga... ...58
5.1.3.5 Nilai Tukar... ...58
5.1.4 Analisis Industri Perkebunan...59
5.1.5 Analisis Perusahaan... ...65
5.1.5.1 Analisis Keuangan PT. ANJT, Tbk. ...65
5.1.5.2 Analisis Keuangan PT. DSNG, Tbk...70
5.1.6 Valuasi Perusahaan ...72
5.1.6.1 Menghitung Cost of Equity ...73
5.1.6.2 Menghitung Cost of Debt ...75
5.1.6.3 Menghitung WACC ...75
5.1.6.4 Estimasi Pertumbuhan... ...77
5.1.7 Discounted Free Cash Flow to Firm Valuation ...77
5.1.7.1 FCFF pada PT. ANJT, Tbk... ...77
5.1.7.2 FCFF pada PT. DSNG, Tbk ...78
5.1.7.3 Relative Valuation... ...78
5.1.7.4 Abnormal Earning Methode ...80
5.2 Pembahasan Hasil Penelitian... ...83
BAB VI KESIMPULAN DAN SARAN 6.1 Kesimpulan... ...84
6.2 Saran ...85 DAFTAR PUSTAKA
LAMPIRAN
Nomor Judul Halaman
1.1 Tabel kewajiban minimal pemanfaatan biodiesel sebagai campuran
bahan bakar minyak.. ... 2
1.2 Tabel kewajiban minimal pemanfaatan bioetanol sebagai campuran bahan bakar minyak... 2
1.2 Tabel kewajiban minimal pemanfaatan minyak nabati murni sebagai campuran bahan bakar minyak ... 3
1.4 Tabel Harga Saham Tahun 2013 – 2015 ... 5
2.1 Matriks Daftar Penelitian Terdahulu ... 32
5.1 Daftar Kepemilikan Saham ANJT ... 45
5.2 Daftar Kepemilikan Saham DSNG... 52
5.3 Daftar Pertumbuhan Ekonomi Sisi Pengeluaran... 53
5.4 Suku Bunga BI Rate ... 58
5.5 Nilai Rupiah terhadap mata uang asing ... 59
5.6 Tabel Konsumsi CPO di Dunia ... 60
5.7 Tabel produksi CPO di Dunia ... 61
5.8 Ekspor Indonesia dengan pesaing Tahun 2015 ... 63
5.9 Tabel produksi minyak sawit dan pengganti ... 64
5.10 Reklasifikasi Laporan posisi keuangan ANJT ... 66
5.11 Reklasifikasi Laporan Laba Rugi ANJT... 67
5.12 Rasio Keuangan ANJT ... ... 68
5.13 Histori harga saham ANJT ... ... 69
5.14 Historikal IHSG saham ... ... 70
5.17 Rasio Keuangan DSNG... 71
5.18 Nilai dari Rf dan Rm untuk ANJT dan DSNG ... 74
5.19 Beta Perusahaan ... 74
5.20 Biaya Modal atas ekuitas Perusahaan ... 75
5.21 Biaya Utang atas perusahaaan... ... 75
5.22 Debt to equity ANJT ... 76
5.23 Debt to equity DSNG ... 76
5.24 Perhitungan WACC ANJT ... 76
5.25 Perhitungan WACC DSNG ... ... 76
5.26 Tabel Pertumbuhan ANJT dan DSNG ... 77
5.27 Perhitungan relative valuation ANJT... ... 79
5.28 Perhitungan relative valuation DSNG... ... 79
5.29 Perhitungan Abnormal Earning ANJT ... ... 81
5.30 Perhitungan Abnormal Earning DSNG ... 82
Nomor Judul Halaman 3.1 Kerangka Konseptual ... 37
Nomor Judul Halaman 5.1 Grafik penjualan semen di Indonesia ... 55 5.2 Pertumbuhan Ekspor Non Migas ... 55 5.3 Grafik Inflasi Tahunan di Indonesia ... 56
BAB I PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang Masalah
Peraturan Menteri Energi dan Sumber Daya Mineral Republik Indonesia nomor 12 tahun 2015 tentang Perubahan Ketiga atas Peraturan Menteri Energi dan Sumber Daya Mineral nomor 32 tahun 2008 tentang penyediaan, pemanfaatan dan tata niaga bahan bakar nabati (Biofuel) sebagai bahan bakar lain sangat membantu perusahaan yang bergerak di bidang agri (Erning, L dan Drajat, P, 2006).
Biofuel atau bahan bakar hayati adalah setiap bahan bakar baik padatan, cairan ataupun gas yang dihasilkan dari bahan-bahan organik. Untuk menghasilkan biofuel dapat dilakukan dengan dua strategi yaitu menanamkan tanaman yang mengandung gula (tebu), mengandung pati (jagung ) kemudian fermentasikan dengan alkohol untuk menghasilkan etil alkohol. Strategi yang kedua adalah dengan menanam tanaman yang memiliki kadar minyak nabati yang tinggi seperti kelapa sawit, alga dan kedelai kemudian dipanaskan akan menghasilkan menjadi mesin diesel (Erning, L dan Drajat, P, 2006)
Hal ini menjadi pemicu bagi perusahaan yang bergerak di bidang agri untuk meningkatkan kuantitas dan kualitas produk yang dihasilkan. Peningkatan konsumen terhadap produk tersebut menjadi sebuah kebutuhan dalam kehidupan yang harus dipenuhi oleh pemerintah dalam hal ini perusahaan agri.
Pemerintah juga menjadikan mandatori dalam mengatur kewajiban minimal pemanfaatan biofuel sebagai campuran bahan bakar minyak sebagai berikut :
Tabel 1.1 Kewajiban Minimal Pemanfaatan Biodiesel Sebagai Campuran Bahan Bakar Minyak
Jenis Sektor April 2015
Januari 2016
Januari 2020
Januari
2025 Keterangan
Rumah Tangga - - - - Saat ini tidak ditentukan
Usaha Mikro, Usaha Perikanan, Usaha Pertanian, Transportasi dan
Pelayanan Umum (PSO)
15 % 20 % 30 % 30 % Terhadap kebutuhan
total
Industri dan
komersial 15 % 20 % 30 % 30 % Terhadap kebutuhan total
Pembangkit Listrik 25 % 20 % 30 % 30 % Terhadap kebutuhan total
Sumber : Permen Energi dan Sumber Daya Mineral Nomor 12 Tahun 2015 Tabel 1.2 Kewajiban Minimal Pemanfaatan Bioetanol Sebagai Campuran
Bahan Bakar Minyak Jenis Sektor April
2015
Januari 2016
Januari 2020
Januari
2025 Keterangan
Rumah Tangga - - - - Saat ini tidak ditentukan
Usaha Mikro, Usaha Perikanan, Usaha Pertanian, Transporta si dan Pelayanan Umum (PSO)
1 % 2 % 5 % 20 % Terhadap kebutuhan
total
Transportasi Non
PSO 2 % 5 % 10 % 20 % Terhadap kebutuhan
total Industri dan
Komersil 2 % 5 % 10 % 20 % Terhadap kebutuhan
total
Pembangkit Listrik - - - - Saat ini tidak ditentukan
Sumber : Permen Energi dan Sumber Daya Mineral Nomor 12 Tahun 2015
Tabel 1.3 Kewajiban Minimal Pemanfaatan Minyak Nabati Murni Sebagai Campuran Bahan Bakar Minyak
Jenis Sektor April 2015
Januari 2016
Januari 2020
Januari
2025 Keterangan
Rumah Tangga - - - - Saat ini tidak ditentukan
Industri 10 % 20 % 20 % 20 % Terhadap kebutuhan
total Transportasi Laut 10 % 20 % 20 % 20 % Terhadap kebutuhan
total
Trasnportasi Udara - 2 % 3 % 5 % Terhadap kebutuhan
total Pembangkit Listrik 15 % 20 % 20 % 20 % Terhadap kebutuhan
total Sumber : Permen Energi dan Sumber Daya Mineral Nomor 12 Tahun 2015
Dari tabel 1.1, 1.2 dan 1.3 dapat dilihat bagaimana kebutuhan konsumen terhadap biofuel yang menjadi tugas perusahaan-perusahaan terutama dalam hal ini adalah perusahaan perkebunan. Perlu sebuah percepatan pengembangan yang harus dilakukan perusahaan sektor agri untuk memenuhi kebutuhan masyarakat Indonesia sampai tahun 2025.
Kebutuhan terhadap Pasar modal adalah instrumen pasar yang sangat menarik investor untuk menanamkan modal, baik investor secara individu maupun korporasi. Salah satu instrumen investasi yang sangat menggiurkan tersebut adalah saham. Berkembangnya kehidupan masyarakat yang mulai bergeser dari investasi yang ditanamkan dalam bentuk emas, property dan jenis investasi lainnya. Saham merupakan salah satu pilihan investasi yang mulai dilirik oleh masyarakat.
Saham adalah salah satu alternatif media investasi yang memiliki potensi keuntungan dan kerugian yang lebih besar dibandingkan media investasi lainnya dalam jangka panjang. Alasan masyarakat yang paling dominan berinvestasi di saham adalah untuk mendapatkan deviden dan capital gain (Alfian, 2008).
Deviden merupakan keuntungan perusahaan yang dibagikan kepada investor sedangkan capital gain adalah selisih positif antara harga beli dengan harga jual dari saham tersebut. Seorang investor akan mendapatkan capital loss jika selisih negatif antara harga beli dengan harga jual saham. Saham dapat dijual, dibeli atau disimpan jika pergerakan saham dapat diperhitungkan atau melalui perasaan seorang investor terhadap nilai saham tersebut.
Nilai perusahaan sangat penting karena akan mempengaruhi persepsi investor terhadap perusahaan. Dalam penilaian saham terdapat 3 jenis nilai yaitu nilai buku (Book value), nilai pasar (Market value) dan nilai intrinsic (Intrinsic value). Nilai buku merupakan nilai saham yang menurut pembukuan emiten, Nilai pasar merupakan pembukuan nilai saham di pasar saham sedangkan nilai intrinsic merupakan nilai sebenarnya dari saham (Kusumajaya, 2011).
Tujuan dari analisis saham adalah untuk menaksir nilai intrinsik dari suatu saham untuk kemudian membandingkannya dengan harga pasar saham. Apabila nilai intrinsik lebih besar dari harga pasar maka saham tersebut undervalued atau terlalu rendah sehingga layak untuk dibeli atau ditahan apabila saham telah dimiliki. Sebaliknya apabila nilai instrinsik lebih kecil dari dari harga saham saat ini, maka saham tersebut dinilai wajar dan berada dalam kondisi seimbang (Hawtan, 2010).
Tabel 1.4 Tabel Harga Saham Penutupan Sektor Agri yang Terdaftar di BEI
KODE KUARTAL
I-2013 II-2013 III- 2013 IV -2013 I - 2015 II- 2015 III - 2015 IV - 2015
PT. AALI 18.5 19.7 19.5 25.1 24,300 22950 18125 15850
PT. ANJT - 1.3 1.25 1.49 1180 1220 1610 1610
PT. BWPT 1.106 798 665 1.106 338 411 202 138
PT. DSNG 1.87 1.87 2.05 919 650 590 600
PT. GOLL - - - - 175 146 95 74
PT. GZCO 165 135 116 110 114 84 89 95
PT. JAWA 370 365 390 380 343 332 244 220
PT. LSIP 1.93 1.72 1.27 1.93 1530 1555 1385 1320
PT. MAGP 142 135 123 100 50 50 50 50
PT. PALM 460 445 425 360 600 595 590 425
PT. SGRO 2.1 1.64 1.79 2 1880 1715 1070 1700
PT. SIMP 1.05 900 750 780 700 600 445 332
PT. SMAR 6.7 9.8 6.7 7.85 6475 4500 4450 4200
PT. SSMS - - - 820 1990 1845 1615 1950
PT. TBLA 480 485 450 470 645 520 457 510
PT. UNSP 99 52 50 50 50 50 50 50
Sumber : www.idx.co.id
Dari 16 emiten sektor agri bahwa ada perusahaan yang memiliki nilai saham naik dan turun . Pada tahun 2013 ada dua emiten yang masuk dalam pasar saham yaitu PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk (PT. ANJT, Tbk) dan PT. Dharma Satya Nusantara (PT. DSNG, Tbk). Berdasarkan pergerakan saham maka kedua saham ini lebih terlihat naik dari awal pembukaan saham sampai kuartal IV tahun 2015.
Dari nilai beta IHSG tahun 2015 menunjukkan bahwa pasar mengalami beta yang menurun dan ANJT memiliki beta sebesar -0.218 sedangkan DSNG memiliki beta 1,127. Artinya jika beta sebuah perusahaan positif satu maka harga saham perusahaan tersebut akan positif bertambah satu namun tidak dengan ANJT memiliki beta negatif yang berlawanan dengan kondisi pasar namun memiliki
harga saham yang terus membaik. Indeks harga saham gabungan dari awal tahun 2015 semakin menurun sampai akhir tahun 2015.
Berdasarkan latar belakang masalah diatas, maka penulis melakukan penelitian dengan judul “Analisis Nilai Instrinsik Saham dengan Metode Free Cash Flow to Firm, Relative Valuation dan Abnormal Earning (Studi kasus : PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk)”.
1.2 Perumusan Masalah
Berdasarkan fenomena diatas, maka yang menjadi rumusan masalah dalam tesis ini adalah:
a. Dengan menggunakan metode valuasi Free Cash Flow to Firm, Relative Valuation dan Abnormal Earning, berapakah nilai intrinsik saham PT.
Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk?
b. Apakah nilai intrinsik saham tersebut undervalued atau overvalued terhadap harga pasarnya?
1.3 Tujuan Penelitian
Adapun tujuan dari penelitian ini adalah untuk :
a. Mengetahui dan menganalisis nilai intrinsik saham pada PT. Austindo Nusantara Jaya, Tbk dan PT. Dharma Satya Nusantara, Tbk dengan pendekatan top down analysis untuk mengetahui informasi secara menyeluruh tentang laporan keuangan perusahaan.
b. Mengetahui dan menganalisis harga saham hasil perhitungan valuasi dengan harga pasar saat ini untuk melihat apakah harga saat ini undervalued dan overvalued ?
1.4 Manfaat Penelitian
Berdasarkan tujuan penelitian diatas, maka manfaat penelitian ini adalah:
a. Bagi Perusahaan
Perusahaan dapat menjadikan penelitian ini sebagai rujukan dalam rangka meningkatkan kinerja perusahaan dan perusahaan dapat membuat perhitungan nilai fundamental perusahaan untuk tahun berikutnya.
b. Bagi Praktisi Penilaian
Sebagai referensi bagi praktisi penilai dalam menentukan nilai intrinsik saham perusahaan terutama perusahan emiten yang bergerak di bidang perkebunan.
c. Bagi Investor
Sebagai bahan pertimbangan investor untuk mengambil keputusan investasi yang akan dipilih dari sektor agri.
d. Bagi Akademisi
Sebagai referensi untuk mengembangkan teori valuasi dengan menggunakan tiga pendekatan valuasi sehingga menemukan valuasi ideal dalam penilaian.
e. Bagi Penulis
Menambah pengetahuan tentang penilaian saham dari aspek fundamental dan mengetahui langkah – langkah yang harus dilakukan dalam menilai saham.
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.1 Landasan Teori
Dalam bab ini akan dijelaskan landasan teori yang digunakan dalam penelitian. Tujuan dari analisis ini adalah untuk mengetahui nilai intrinsik atau nilai sebenarnya dari harga saham. Nilai intrinsik ini sangat diperlukan dalam mengambil keputusan baik dari internal perusahaan, investor atau pihak yang berkepentingan dalam perusahaan (Sirait, 2008)
2.2 Analisis Fundamental
Dalam menjual atau membeli saham maka diperlukan perbandingan nilai intrinsik dan nilai pasar. Dengan perbandingan nilai tersebut, keputusan seorang investor dalam menjual atau membeli saham tersebut. Dalam sebuah penilaian, sebelum menilai intrinsik suatu perusahaan maka diperlukan sebuah analisis fundamental. Penelitian ini menggunakan analisis fundamental dengan pendekatan atas ke bawah atau Top-Down Analysis
Dalam hal ini Top-down analysis akan memulai analisis dengan ekonomi makro kemudian dilanjutkan perkembangan industri yang bersangkutan dan perkembangan informasi perusahaan dan penilaian dengan laporan keuangan perusahaan.
Sebagaimana dijelaskan diatas bahwa top down approach ini akan menganalisis dengan pendekatan kondisi makro ekonomi sampai kepada
informasi internal perusahaan dan laporan kinerja keuangan perusahaan. Analisis ini menjadi penting karena berkaitan kondisi makro dan internal perusahaan.
2.2.1 Analisis Makro Ekonomi
Dalam analisis makro ekonomi maka ada beberapa variabel yang perlu diperhatikan yaitu : produk domestik bruto, tingkat inflasi, tingkat suku bunga, dan nilai tukar rupiah (Pratt, 2008).
a. Produk Domestik Bruto
Indikator yang paling sering digunakan untuk menggambarkan kegiatan ekonomi secara nasional adalah Produk Domestik Bruto (PDB).
Gambaran yang akan diperoleh dari PDB ini adalah informasi mengenai jumlah secara agregat barang dan jasa yang produksi oleh ekonomi nasional pada periode tertentu, biasanya untuk periode satu tahun (Hauwtan, 2010).
Nilai PDB dibagi menjadi dua kategori yaitu PDB nominal dan PDB riil. PDB nominal mengukur nilai barang dan jasa yang dihasilkan ekonomi nasional berdasarkan harga sekarang sedangkan PDB riil mengukur nilai barang dan jasa yang dihasilkan ekonomi nasional berdasarkan harga tahun dasar tertentu. PDB dipengaruhi oleh investasi, konsumsi, pengeluaran pemerintah dan ekspor impor. Dengan demikian peningkatan PDB suatu negara dipengaruhi oleh investasi dan konsumsi swasta, investasi dan konsumsi pemerintah dan besarnya nilai ekspor impor. Meningkatnya PDB berpengaruh positif terhadap pendapatan masyarakat yang kemudian meningkatkan permintaan terhadap barang dan jasa sehingga meningkatkan penjualan perusahaan dan berdampak positif kepada perusahaan yaitu meningkatkan laba perusahaan.
b. Tingkat Inflasi
Secara sederhana inflasi adalah meningkatnya harga secara umum dan terus menerus. Kenaikan harga satu dua barang tidak disebut dengan inflasi kecuali meluas ke berbagai barang lainnya. Kebalikan dari inflasi adalah deflasi (Magdalena, 2012).
Untuk mengukur terjadinya inflasi adalah menggunakan Indeks Harga Konsumen (IHK) yang bersumber dari website Bank Indonesia. Indeks Harga Konsumen akan menunjukkan pergerakan harga dari waktu ke waktu dari paket barang dan jasa yang dikonsumsi masyarakat. Kestabilan inflasi merupakan prasyarat bagi pertumbuhan ekonomi yang berkesinambungan, yang pada akhirnya memberikan kebermanfaatan untuk kesejahteraan masyarakat.
c. Tingkat Suku Bunga
Dengan mengetahui tingkat suku bunga maka ukuran dari sebuah investasi yang diperoleh oleh pemodal dan ukuran biaya modal yang harus dikeluarkan perusahaan untuk menggunakan dana dari pemodal akan terukur.
Pemerintah dapat mendorong investasi dengan menurunkan suku bunga.
Dengan kebijakan suku bunga yang rendah akan terus meningkatkan investasi di sektor riil dan konsumsi meningkat dibanding untuk menabung.
Namun sebaliknya, jika tingkat suku bunga yang tinggi akan mendorong masyarakat untuk menabung dan konsumsi akan semakin rendah. Tugas Bank Indonesia dalam menurunkan dan meningkatkan suku bunga, kedua hal ini menjadi penting dalam rangka menjaga keseimbangan ekonomi masyarakat.
d. Nilai Tukar Rupiah
Nilai tukar rupiah menjadi salah satu faktor yang mempengaruhi makro ekonomi. Nilai tukar rupiah merupakan harga dari nilai rupiah terhadap mata uang negara lain. Nilai tukar rupiah yang rendah terhdap mata uang negara lain akan meningkatkan ekspor dan mengurangi laju impor. Namun sebaliknya, nilai tukar rupiah yang tinggi akan menurunkan nilai ekspor dan meningkatkan laju impor.
Perubahan nilai dapat terjadi karena adanya perubahan permintaan dan penawaran atas suatu nilai mata uang asing pada masing-masing pasar dari waktu ke waktu, sedangkan perubahan permintaan dan penawaran itu sendiri dipengaruhi oleh adanya kenaikan relative baik secara bersama-sana maupun sendiri-sendiri terhadap negara (Witjaksono, A.A, 2010).
2.2.2 Analisis Industri
Analisis industri merupakan salah satu rangkaian analisis fundamental dimana analisis industri akan menunjukkan keadaan perkembangan ekonomi yang akan dihadapi perusahaan dalam aspek industri dimana perusahaan beroperasi.
Persaingan yang terjadi antar industri baik secara langsung maupun tidak langsung dalam merebut pangsa pasar yang tersedia. Dengan analisis industri akan menunjukkan bagaimana perkembangan industri di dalam negeri maupun luar negeri terutama industry perkebunan dan akan mengetahui bagaimana prospek masa depan industri perusahaan.
Menurut Palepu (2014), untuk memahami struktur industri dalam bentuk 5 (lima) kekuatan, yaitu :
1. Kompetisi dalam industri (intensity of competitive rivalry)
Suatu industri harus bersaing dengan industri lainnya dalam memperebutkan pangsa pasar, karena keuntungan suatu perusahaan dipengaruhi oleh tingkat persaingan antar perusahaan dalam industri dimana perusahaan beroperasi.
2. Ancaman pendatang baru (threat of new competition)
Suatu pasar yang menghasilkan keuntungan yang tinggi, akan menarik pendatang baru untuk bergabung. Hadirnya pendatang baru mengakibatkan terjadinya persaingan harga yang berdampak pada keuntungan perusahaan.
Adanya hambatan (barriers to entry) perusahaan untuk masuk kedalam industri merupakan salah satu faktor kunci yang menentukan profitabilitas perusahaan.
3. Ancaman produk pengganti (threat of substitute products or services)
Produk pengganti/subtitusi merupakan produk yang dapat menggantikan fungsi produk yang lain. Suatu produk subtitusi dikatakan sebagai ancaman apabila pelanggan dihadapkan pada kualitas barang yang sama, biaya peralihan yang rendah dan harga produk subtitusi yang lebih murah.
4. Kekuatan tawar konsumen (bargaining power of customer)
Kekuatan yang dimiliki oleh pembeli dapat mempengaruhi suatu perusahaan untuk meningkatkan kualitas produk dan menurunkan harga.
5. Kekuatan tawar pemasok (bargaining power of supplier)
Pemasok mempengaruhi industri dengan kemampuan mereka dalam mengendalikan harga dan kualitas produk.
2.2.3 Analisis Perusahaan
Tujuan dari analisis perusahaan adalah untuk mengetahui bagaimana keadaan internal dalam suatu perusahaan (Panjaitan,G.B, 2014). Hal yang perlu diperhatikan adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan arus kas pada jangka waktu tertentu. Kemampuan perusahaan yang paling mempengaruhi adalah pertumbuhan dan hasil dari investasi yang diperoleh perusahaan. Seorang investor harus membuat analisis terhadap variable–variable keuangan terlebih dahulu sehingga mengetahui nilai intrinsik saham dari perusahaan tersebut. Untuk itu, diperlukan analisis laporan keuangan, pengukuran diskonto, proyeksi keuangan dan model penilaian.
2.2.3.1 Analisis Rasio Keuangan Perusahaan
Untuk mengetahui gambaran tentang perkembangan keuangan suatu perusahaan perlu dilakukan analisa terhadap data keuangan perusahaan tersebut.
Pada umumnya, ukuran yang digunakan dalam analisa keuangan adalah rasio.
Rasio keuangan berguna dalam menganalisis kondisi keuangan suatu perusahaan dimana mereka dibandingkan secara setara atau patokan. Analisis rasio merupakan analisis yang bertujuan untuk mengetahui kekuatan dan kelemahan perusahaan (Satjawidjaja, 2012)
Menurut (Damodaran, 2012) ada lima bentuk umum untuk mengevaluasi kinerja keuangan perusahaan yaitu:
a. Rasio Likuiditas
Rasio likuiditas adalah rasio yang digunakan untuk mengukur kemampuan perusahaan dalam memenuhi kewajiban jangka pendeknya. Berikut yang termasuk dalam rasio likuiditas adalah :
1. Rasio Lancar (Current ratio)
Mengukur kemampuan perusahaan dalam menunaikan kewajiban jangka pendeknya dengan menggunakan aktiva lancer yang dimiliki.
Current Ratio =
2. Rasio Cepat (Quick Ratio)
Mengukur kemampuan perusahaan dalam menunaikan kewajiban jangka pendek dengan menggunakan aktiva yang lebih likuid.
Quick Ratio =
3. Rasio Perputaran Piutang (Account Receivable turnover)
Mengukur berapa kali tiap tahunnya dana yang tertanam dalam piutang berputar dari bentuk piutang ke bentuk uang tunai.
Account Receivable =
4. Rata-rata Periode Pengumpulan (Average Collection Periode)
Mengukur berapa hari yang diperlukan perusahaan untuk mengumpulkan piutangnya menjadi kas.
Avg. Collection =
5. Perputaran Persediaan (Inventory Turnover)
Mengukur berapakali perputaran persediaan perusahaan dalam 1 (satu) tahun.
Inventory Turnover =
b. Rasio Profitabilitas
Rasio Profitabilitas adalah rasio yang digunakan untuk mengukur kemampuan perusahaan dalam memperoleh laba. Berikut yang termasuk dalam rasio
profitabilitas:
1. Marjin Laba Kotor (Gross Margin)
Mengukur kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba kotor yang dapat dicapai dari jumlah penjualan perusahaan.
Gross Margin =
2. Marjin Laba Usaha (Operating Margin)
Mengukur berapa banyak keuntungan yang dihasilkan oleh perusahaan dari setiap penjualan setelah memperhitungkan biaya pokok penjualan dan beban usaha.
Operating Margin =
3. Marjin Laba Bersih (Profit Margin)
Mengukur laba bersih setelah pajak terhadap volume penjualan.
Profit Margin=
4. Pengembalian atas Aktiva (Return on Assets)
Mengukur kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba usaha dari total aktiva.
Return on Asset =
5. Pengembalian atas Ekuitas (Return on Equity)
Mengukur tingkat pengembalian yang diperoleh dari investasi pemegang saham biasa di perusahaan.
Return on Equity =
c. Rasio Efesiensi Manajemen Aktiva
Rasio efesiensi manajemen aktiva mencerminkan bagaimana perusahaan telah mempergunakan aktiva untuk menghasilkan penjualan.
1. Perputaran Total Aktiva (Total Assets Turnover)
Mengukur penjualan yang diperoleh dari tiap aktiva perusahaan.
Total Asset Turnover =
2. Perputaran Aktiva Tetap (Fixed Assets Turnover)
Mengukur efesiensi dari penggunaan asset tetap perusahaan dengan penjualan terhadap aktiva bersih
Fixed Turnover =
d. Rasio Struktur Modal
Rasio struktur modal menggambarkan bagaimana perusahaan mendanai aktiva dengan menggunakan kombinasi hutang dan ekuitas.
1. Rasio Hutang terhadap Aktiva (Debt to Assets ratio)
Mengukur prosentase asset perusahaan yang dibiayai menggunakan kewajiban lancar ditambah dengan kewajiban jangka panjang.
Debt to Assets =
2. Times Interest Earned Ratio
Mengukur kemampuan perusahaan dalam memenuhi kewajiban untuk melunasi beban yang timbul sebagai akibat dari dana pihak ketiga dengan menggunakan laba dari usaha.
Times Interest Earned =
e. Rasio Nilai Pasar (Market Value Ratio)
Rasio nilai pasar mencerminkan perbandingan nilai pasar saham perusahaan terhadap nilai buku perusahaan atau laba persaham.
1. Price Earning Ratio (PER)
Menggambarkan bagaimana keuntungan perusahaan terhadap harga saham PER =
EPS = Net income/Outstanding shares 2. Market to Book Ratio
Menggambarkan rasio nilai pasar ekuitas perusahaan dengan nilai buku ekuitas perusahaan.
Market to Book Ratio =
2.2.3.2 Analisis Proyeksi Laporan Keuangan
Data-data keuangan yang berhasil dikumpulkan menjadi landasan untuk melakukan proyeksi ke depan tentang kinerja perusahaan yang tertuang di dalam proyeksi laporan keuangan perusahaan untuk periode tertentu (10 tahun) yang diasumsikan mewakili kinerja perusahaan (Hamonangan dan Sulistyawati, 2012).
Dalam hal ini, proyeksi laporan keuangan pada sisi investor menjadi dasar dalam menentukan nilai perusahaan.
2.2.4 Valuasi Perusahaan
Menurut Damodaran (2012) ada tiga pendekatan dalam penilaian yaitu : 1. Discounted Cash Flow (DCF)
Dalam penilaian ini mengkaitkan nilai sebuah asset untuk nilai masa kini (Present Value) dari arus kas masa yang akan datang (Future Value).
2. Relative Valuation
Relative Valuation merupakan estimasi nilai asset dengan mencari perbandingan nilai aset terhadap variable seperti laba, arus kas, nilai buku, atau penjualan.
3. Contingent Claim Valuation
Pendekatan penilaian dengan menggunakan metode pricing option yaitu mengukur nilai asset yang memiliki karakter yang serupa.
Ketiga pendekatan merupakan metode yang dapat digunakan dalam penilaian bisnis. Dalam tesis ini penulis menggunakan dua metode yaitu Discounted Cash Flow, Relative Valuatian dan Abnormal Earning. Alasan penulis menggunakan kedua metode tersebut karena untuk DCF merupakan metode dasar dalam penilaian sehingga harus digunakan sedangkan untuk relative valuation berkaitan internal perusahaan yang dapat diperoleh dari pengolahan laporan keuangan perusahaan dan untuk metode contingent claim valuation perlu waktu dalam pengkajian untuk mencari perusahaan yang serupa. Abnormal earning digunakan untuk mempertajam nilai intrinsik dengan melihat dari sisi nilai buku.
2.2.4.1 Discounted Cash Flow Valuation (DCF)
Discounted cash flow merupakan salah satu dari tiga cara pendekatan dalam penilaian dan merupakan pondasi dari semua perhitungan dalam valuasi perusahaan. Dalam penilaian bisnis harus memulai dengan perhitungan discounted cash flow. Pendekatan discounted cash flow mengestimasi nilai intrisik dari suatu aset berdasarkan fundamentalnya. Discounted cash flow ini digunakan untuk menilai ekuitas dalam bisnis, menilai perusahaan secara keseluruhan, dan untuk menilai bagian kecil dari perusahaan (Damodaran, 2012).
Free Cash Flow diukur dari belanja modal untuk operasi arus kas. Belanja modal diolah dari asset tetap perusahaan (Kangarlouei, 2013). FCF menunjukkan bagaimana ukuran kekuatan perusahaan dari aspek penilaian (Parvei, 2013) Dalam metode discounted cash flow ada dua model kategori yang digunakan yaitu metode free cash flow to equity (FCFE) dan free cash flow to the firm (FCFF).
Metode FCFE hanya mengukur nilai perusahaan dari ekuitas saja, sedangkan FCFF mengukur nilai perusahaan secara keseluruhan termasuk pemilik klaim lain dalam perusahaan.
Pada penelitian terdahulu ada beberapa teori yang menjadi dasar dalam penulisan ini. Dari 11 penelitian terdahulu yang menyangkut metode yang digunakan pada penelitian ini yaitu 7 penelitian menggunakan metode free cash flow to firm dan 4 diantara menggunakan relative valuation. Disamping itu ada juga penelitian yang menggunakan free cash flow to equity.
2.2.4.1.1 Free Cash Flow to Equity (FCFE)
Pendekatan ini hanya menilai perusahaan bagian ekuitas saja. Nilai ekuitas diperoleh dengan mendiskontokan arus kas untuk ekuitas yaitu arus kas yang tersisa setelah perusahaan memenuhi semua beban pengeluaran modal untuk menjaga pertumbuhan perusahaan. Arus kas ini didiskontokan dengan menggunakan cost of equity, yaitu tingkat pengembalian yang diperoleh pemegang saham dalam perusahaan (Magdalena, 2012).
Adapun rumus FCFE adalah = Net income + Non cash changes (depreciation, amortization, deffered tax) – Capital expenditure +/- changes in the net working capital +/- Net change in long term debt.
Menurut Damodaran (2012), untuk mendapatkan nilai ekuitas perusahaan dapat digunakan dengan tiga macam model yaitu :
a. One-stage model
Model ini diperuntukan bagi perusahaan yang memiliki tingkat pertumbuhan stabil dan berada dalam tahapan stabil. Model ini paling sesuai untuk perusahaan dengan tingkat pertumbuhan lebih rendah dibandingkan tingkat pertumbuhan ekonomi negara.
FCFE =
Equity value =
Dimana:
FCFE1 = FCFE yang diharapkan pada tahun ke 1 k = Cost of equity
g = Pertumbuhan dalam FCFE untuk selamanya
b. Two – stage model
Model ini dipergunakan untuk menghitung nilai perusahaan yang diharapkan selama n tahun mengalami tingkat pertumbuhan yang tinggi dan memiliki tingkat pertumbuhan yang konstan sebesar pada tahun n +1.
FCFE =
Equity =
∑
+
Dimana :
FCFEn = FCFE pada tahun ke n k = Cost of equity perusahaan
g = Tingkat pertumbuhan FCFE perusahaan pada dimana Terminal Value dihitung menggunakan pertumbuhan yang tak terhingga.
c. Three - stage model
Model ini di rancang untuk perusahaan yang diharapkan akan melalui 3 (tiga) tahap pertumbuhan, tahap awal dari tingkat pertumbuhan yang tinggi, masa transisi di mana penurunan laju pertumbuhan, dan masa kondisi pertumbuhan yang stabil.
FCFE=
=
∑
+ ∑
+
2.2.4.1.2 Free Cash Flow to the Firm (FCFF)
FCFF yang digunakan dalam model ini adalah arus kas untuk seluruh sumber pendanaan bagi perusahaan yang terdiri dari ekuitas dan hutang. Arus kas yang berasal dari seluruh cash flow yang akan diklaim oleh pemilik modal, kreditur, serta pemilik saham preferen. FCFF sering juga disebut dengan unlevered cash flow karena menunjukan nilai cash sebelum dikurangi pembayaran hutang.
Menurut (Lesmana dan Sun, 2013), dalam mengukur FCFF ada dua cara yang dapat digunakan yaitu :
a. Menambahkan aliran kas kepada pihak yang memiliki klaim terhadap pemilikan perusahaan yaitu pemegang saham biasa (FCFE atau deviden), arus kas terhadap debitur (Meliputi pembayaran pokok, bunga dari utang dan penerbitan utang baru) dan arus kas terhadap pemegang saham preferen (Dalam bentuk deviden).
b. Mengestimasi arus kas sebelum diakukan pembayaran klaim.
Dalam penilaian hal yang penting diketahui adalah penentuan tingkat diskonto yang akan digunakan. Diskonto pada FCFE adalah cost of equity, sedangkan untuk FCFF diskonto yang digunakan adalah WACC (weighted average cost of capital) atau biaya modal rata-rata tertimbang.
Rumus dasar menghitungnya adalah sebagai berikut:
V0
∑
Keterangan:
V0 = Nilai perusahaan FCFF = Free cash flow to firm
WACC = Weighted average cost of capital t = Time
Menurut (Panjaitan,G.B, 2014), Apabila pertumbuhan perusahaan secara terus menerus, dengan pertumbuhan sebesar g (growth), maka rumusnya menjadi:
V0 =
Namun apabila pertumbuhan dengan dua tahap, maka rumus yang digunakan:
V0 =
∑
Dimana Tn adalah terminal value.
T
n=
Perhitungan FCFF adalah :
FCFF =EBIT*(1‐Taxrate) + Dep – Capex‐∆NOWC (2.20)
Keterangan :
EBIT = Laba sebelum pajak dan bunga Dep = Depresiasi dan amortisasi
Capex = Capital Expenditure atau pengeluaran untuk barang modal
∆NOWC = Net Operating Working Capital atau perubahanmodal kerja
Beberapa yang mempengaruhi teori DCF adalah sebagai berikut :
1. Tingkat Diskonto
Estimasi tingkat diskonto bertujuan untuk mengubah arus kas di masa mendatang menjadi nilai masa kini dengan menggunakan WACC (Hamonangan.F dan Sulistyawati, 2012). Dalam menentukan valuasi terhadap nilai perusahaan, seorang investor harus mengasumsikan nilai diskonto yang paling akurat. Apabila dilakukan diskonto terhadap ekuitas, maka tingkat diskonto yang digunakan adalah cost of equity, sedangkan untuk valuasi terhadap arus kas masa depan untuk perusahaan, maka tingkat diskonto yang digunakan adalah cost of capital.
1.1 Biaya Modal (Cost of Capital)
Modal merupakan segala sesuatu yang digunakan perusahaan untuk dapat melakukan proses produksi atau melakukan investasi. Modal tersebut dapat berupa hutang, saham biasa dan saham preferen. Untuk memperoleh modal tersebut maka perusahaan harus mengeluarkan biaya yang disebut biaya modal (Lesmana dan Sun, 2013).
Biaya modal disebut juga weighted average cost of capital (WACC) adalah rata-rata tertimbang dari komponen modal (utang dan ekuitas). WACC
adalah komposisi pembiayaan yang dikeluarkan individu dari setiap sumber dana.
WACC dapat dihitung dengan rumus sebagai berikut (Damodaran, 2012):
WACC =
k
d(1-t) [
] + k
p[
+ k
e[
(2.21)
Dimana:
WACC = Biaya modal rata-rata tertimbang
kd = Biaya utang (Cost of debt)sebelum pajak t = Tarif pajak
Kp = Biaya saham istimewa (Cost of preferred stock) Ke = Biaya ekuitas (Cost of equity)
⁄ = Bobot nilai utang terhadap total pendanaan
⁄ = Bobot nilai saham istimewa terhadap total pendanaan ⁄ = Bobot nilai ekuitas terhadap total pendanaan
1.2 Cost of Debt (Kd)
Cost of debt adalah biaya yang harus dibayar oleh perusahaan sebagai akibat meminjam dana dalam bentuk hutang. Pada umumnya dana tersebut akan dibayar dalam bentuk bunga yang besarnya tergantung tingkat suku bunga yang diminta oleh kreditur. Basaran tingkat suku bunga yang dikenakan pada perusahaan biasanya mempertimbangkan dua faktor yaitu tingkat suku bunga yang berlaku di pasar dan resiko gagal bayar perusahaan. Perusahaan yang memiliki lebih dari satu pinjaman dengan tingkat suku bunga yang berbeda-beda, maka cost of debt akan diukur sebagai rata-rata tertimbang dari seluruh biaya pinjaman perusahaan (Hamonangan dan Sulistyawati, 2012).
1.3 Cost of Equity (Ke)
Cost of equity merupakan tingkat pengembalian hasil yang diharapkan oleh investor ketika menanamkan modal dalam bentuk ekuitas pada perusahaan.
Formula yang biasa digunakan adalah Capital Asset Pricing Model (Simorangkir, J dan Simorangkir, P; 2012) :
E(r) = + β ( - )
Dimana:
E(r) = Pengembalian yang diharapkan (expected return) dari sekuritas Rf = The risk-free rate of return
Β = Beta
Rm = Pengembalian yang diharapkan (expected return) dari pasar.
Metode ini terdiri dari 3 (tiga)komponen yaitu risk free rate (Rf), Beta (ß), rate earned in the market (Rm).
a. Risk Free
Ada 2 kondisi yang harus dipenuhi agar suatu aset dapat dijadikan sebagai risk free, yaitu tidak ada ancaman gagal bayar (no default risk) dan tidak ada resiko untuk menginvestasikan kembali (no reinvestment risk) (Damodaran, 2012).
b. Risk Premium
Risk premium merupakan suatu tingkat pengembalian yang diharapkan akan diperoleh investor dari suatu investasi yang besarnya diatas tingkat pengembalian yang diberikan oleh aset risk free (Pratt, 2008). Pada umumnya perhitungan
estimasi risk premium dilakukan dengan menggunakan data historis dari tingkat pengembalian aset risk free yaitu sekuritas yang diterbitkan oleh pemerintah.
c. Beta(β) Perusahaan
Beta (β) dipergunakan untu mengukur sensitivitas saham perusahaan terhadap resiko sistematis. Pada metode Capital Asset Pricing Model didefenisikan sebagai resiko pasarsecara keseluruhan. Sejalan dengan konsep hubungan antara resiko dengan tingkat pengembalian hasil maka beta juga dapat disebut mengukur keterkaitan antara tingkat return perusahaan dengan tingkat return pasar (Simorangkir, J dan Simorangkir, P; 2012).
2. Estimasi Pertumbuhan
Salah satu factor penting yang digunakan dalam proses valuasi adalah pertumbuhan (growth) perusahaan dimasa yang akan datang. Terdapat 3 (tiga) cara yang dilakukan untuk menghitung pertumbuhan yaitu (Panjaitan,G.B, 2014) : a. Melihat historis perusahaan, pendekatan ini paling banyak digunakan karena
mudah untuk diaplikasikan. Estimasi ini melihat data historis earnings perusahaan dimasa lalu. Ukuran yang umum yang digunakan adalah aritmatik dan geometrik. Ukuran geometrik memberikan hasil yang lebih akurat.
b. Estimasi yang dilakukan oleh analis, pendekatan ini cenderung lebih akurat karena selain data historis yang digunakan, analis memiliki informasi yang lebih jika dibandingkan dengan investor seperti informasi yang lebih spesifik tentang kondisi perusahaan, data makro ekonomi, informasi mengenai pesaing, serta informasi yang tidak dipublikasikan oleh perusahaan.
c. Fundamental perusahaan, sebelum mengestimasi pertumbuhan, investor harus terlebih dahulu menetapkan pertumbuhan yang akan di proyeksi yaitu :
1. Untuk memproyesi pertumbuhan laba bersih per saham (EPS), variabel yang digunakan adalah retention ratio dan return on equity (ROE).
2. Untuk memproyeksi pertumbuhan laba bersih (net income), variabel yang digunakan adalah equity reinvestmen dan return on equity (ROE).
3. Untuk memproyeksi pertumbuhan laba operasi (operating income). Variabel yang digunakan adalah reinvestmen rate dan return oncapital (ROC).
2.2.4.2 Relative Valuation
Metode relative valuation ini bertujuan untuk menilai aktiva dengan memperbandingan aktiva serupa yang terdapat di dalam pasar.Terdapat dua komponen dalam metode ini. Menggunakan metode ini dengan menghitung nilai suatu aset dengan melihat pada penentuan harga asset-aset yang sebanding secara relative terhadap variable-variabel umum seperti laba, penjualan, arus kas dan nilai buku (Ivalandari, 2010).
Metode kedua, sangat sulit untuk menemukan perusahaan yang mirip dikarenakan tidak ada perusahaan yang benar-benar identik meskipun perusahaan tersebut berada pada industri dan core business yang sama namun masih terdapat perbedaan dari sisi cash flow, pertumbuhan, dan risiko. Kuncinya dalam metode ini adalah untuk dapat mengendalikan perbedaan tersebut. Metode Relative Valuation dengan pendekatan price earning ratio (PER). PER dapat diperoleh dengan dengan membagi nilai saham dengan earning pershare atau dapat dapat dinyatakan sebagai berikut (Magdalena, 2012) :
Price Earning Ratio = Price pershare Earning pershare
2.2.4.3 Abnormal Earning Valuation Model
Abnormal Earning atau model residual merupakan metode yang dikembangkan oleh Edward-Bell-Ohlson (EBO) model, menggantikan dividend discount model ke model dalam suatu model valuasi berdasarkan nilai buku (book value) dan abnormal earning dan mendefenisikan nilai ekuitas dari perusahaan (Magdalena, 2012)
Chayati, N dan Kurniasih, L menyatakan bahwa model olhson digunakan untuk menguji adanya relevansi nilai. Model ini menggunakan dua variable utama yaitu variable informasi akuntansi dan variable lainnya untuk menjelaskan faktor-faktor yang mempengaruhi pergerakan saham.
Untuk mencari abnormal eraning menurut white, sondhi dan fried dalam penelitian Maria Magdalena (2012) adalah :
∞
Po = Bo + (ROEj – Ke) Bj – 1 J=I (1 + Ke) n Dimana ;
Po = Nilai intrinsik saham Bo = Nilai awal ekuitas (ROEj-Ke)Bj-1= Abnormal Earning Ej = Laba Bersih
Ej-1 = Nilai buku tahun ke-j
Ke = Cost of return (Cost of equity)
Dari persamaan EBO tersebut diatas dapat diketahui nilai intrinsic ekuitas perusahaan dari penjumlahan nilai buku dari awal ekuitasnya ditambah dengan nilai sekarang dari seluruh perkiraan abnormal earning dari operasi perusahaan
yang akan datang (Magdalena, 2012).
Setelah dilakukan metode penilaian selanjutnya adalah menentukan apakah saham yang dinilai mengalami undervalued atau overvalued. Undervaluaed adalah sebuah keadaan dimana nilai intrinsik lebih kecil dibandingkan dengan harga pasar. Implikasi dari undervalued adalah investor harus menjual saham yang dimilikinya. Overvalued adalah jika nilai intrinsik lebih besar dibandikan dengan harga pasar. Implikasi dari overvalued maka seorang investor harus membeli saham.
2.3 Penelitian Terdahulu
Pada penelitian terdahulu ada beberapa teori yang dipergunakan dalam penelitian ini yaitu :
1. Akbar Parvei dan Soran Farhadi (2013) dalam jurnal berjudul “The ability of explaining predicting of economic value added versus net income, residual income and free cash flow in Tehran stock exchange”. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa metode EVA merupakan metode terbaik untuk mengetahui evaluasi kinerja perusahaan sedangkan FCF merupakan metode terbaik untuk mengukur proyeksi masa depan perusahaan.
2. Gillis Benyamin Panjaitan (2014) dengan judul “Analisa valuasi nilai wajar saham dengan metode Free cash flow to firm dan relative valuation (Studi kasus : PT. Medco Energi Internasional, Tbk dan PT. Elnusa, Tbk)”. Dengan metode FCFF dan RV menunjukkan bahwa nilai saham undervalued.
3. Nadya Sawitya (2012) dengan judul “ Analisis valuasi saham dengan metode Free Cash Flow to Equity dan Relative Valuation (Studi kasus : PT. Gudang Garam, Tbk). Hasil dari penelitian ini menunjukkan nilam saham PT. Gudang Garam dengan metode FCF dan RV menghasilkan undervalued.
4. Alfian (2008) dengan judul “Analisis Intrinsik saham dengan metode free cash flow to firm dan option pricing model (Studi kasus : PT. Medco Energi Internasional, Tbk). Hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa nilai saham dengan metode FCFF dan option pricing model menghasilkan undervalued.
5. Theresia Lesmana dan Yen Sun (2010) dengan judul “Penilaian bisnis dan estimasi nilai intrinsik PT. Garuda Indonesia pada saat IPO Februari 2011.
Dengan metode FCFF menunjukkan bahwa nilai saham overvalued.
6. Pageen Hawtan (2010) dengan judul “Analisis fundamental dan tekhnikal saham PT. London Sumatera, Tbk. Hasil penelitian menunjukkan bahwa dengan metode FCFF nilai saham undervalued.
7. Josua Simorangkir dan Panubut Simorangkir (2012) dengan judul
“Evaluasi harga saham PT. BNI dengan metode discounted earning approach dan relative valuation”. Hasil penelitian menunjukkan bahwa dengan metode discounted earning approach dan relative valuation nilai saham undervalued.
8. Edy Riyanto (2013) dengan judul “Evaluasi harga wajar saham pada saat penawaran umum perdana tahun 2012 (Studi kasus : PT Waskita Karya, Tbk). Metode FCFF dan RV menunjukkan hasil undervalued.
9. Maria Magdalena (2012) dengan judul “ Valuasi Saham pada Industri Tambang Batubara dengan menggunakan analisis Free Cash Flow to Equity, Abnormal Earning dan Relative Valuation pada PT. Bukit Asam, Tbk) “. Hasil penelitian menunjukkan bahwa nilai dengan metode FCFE, EAE dan RV menunjukkan undervalued.
10. Fitri Fauzia Thahir (2008) dengan judul “Evaluasi atas kinerja keuangan periode 2001 – 2007 pada Perum Peruri Jakarta” dengan Free Cash Flow to Firm (FCFF) dan Free Cash Flow to Equity (FCFE). Hasil dari penelitian ini adalah FCFF bernilai negatif dan FCFE menunjukkan tren kenaikan (positif).
11. Fransiska Desiani Sirait (2008) dengan judul “Analisis Fundamental Nilai Intrinsik Saham PT. PP London Sumatra Indonesi, Tbk dengan Metode FCFF” dengan metode Free Cash Flow to Firm (FCFF) menunjukkan bahwa nilai intrinsik saham PT. PP London Sumatera, Tbk pada tanggal 5 Desember 2008 adalah undervalued.
Adapun matriks penelitian terdahulu sesuai dengan table 2.1 sebagai berikut :
Tabel 2.1. Matriks Daftar Penelitian Terdahulu No Nama
Peneliti/
Tahun
Judul Penelitian Metode yang Digunakan
Hasil Penelitian
1 Akbar Parvei
& Soran Farhadi (2013)
The ability of explaining &
predicting of economic value added (EVA) versus Net Income (NI) Residual Income (RI)
& Free Cash Flow (FCF) in Tehran Stock Exchange (Journal)
NI, RI, EVA dan FCF
EVA merupakan metode penilaian terbaik untuk mengetahui evaluasi
kinerja perusahaan
sedangkan FCF
merupakan metode
terbaik untuk mengukur prediksi / proyeksi masa depan perusahaan.
2 Gillis Analisa Valuasi Nilai FCFF dan Dengan metode FCFF dan
Benyamin Panjaitan (2014)
Wajar Saham Dengan Metode Free Cash Flow To Firm dan Relative Valuation Pada Emiten Migas
(Studi Kasus PT.
Elnusa, Tbk dan PT.
Medco Energi Internasional, Tbk)
RV RV nilai saham Elnusa
dan Medco Energi per tanggal 31 Desember 2012 undervalued
3 Nadya
Sawitya.
(2012)
Analisis Valuasi Harga Saham dengan Metode Free Cash Flow to Equity dan Relative Valuation (Studi Kasus: PT Gudang Garam, Tbk).
FCFF dan
Relative Valuation
Kedua Metode
menunjukkan hasil
Undervalued
4 Alfian(2008) Analisis Nilai Instrinsik Saham dengan Metode Free Cash Flow to Firm dan Option Pricing Model (Studi
Kasus: PT Medco
Energi Internasional, Tbk).
FCFF dan
Option Pricing Model
Metode FCFF
menunjukkan hasil
Overvalued sedangkan Option Pricing Model menunjukkan
Undervalued
5 Theresia Lesmana dan
Yen Sun
(2010)
Penilaian Bisnis dan Estimasi Nilai Intrinsik PT. garuda Indonesia pada saat IPO Februari 2011
FCFF Dengan metode FCFF
harga saham PT. Garuda Indonesia pada saat IPO overvalued
6 Pageen Hawtan (2010)
Analisis fundamental dan tehnikal saham PT.
PP London Sumatera Indonesia, Tbk.
FCFF dan
Fibonanci
PT. PP london Sumatera undervalued terhadap nilai wajar. Pada analisis fibonanci jika harga saham pada level Rp 7.500 beli dan jika pada level harga Rp 9.224 jual.
7 Josua Simorangkir dan Panubut Simorangkir.
(2012)
Valuasi Harga Saham
PT. BNI dengan
metode Discounted Earning Approach dan Relative Valuation
Relative Valuation dan
Discounted Earning Approach
Dengan RV dan DEA
menunjukkan harga
saham BNI Undervalued
8 Edy Riyanto.
(2013)
Evaluasi Harga Wajar
Saham Pada Saat
Penawaran Umum
Perdana Tahun 2012
(Studi Kasus PT
Waskita Karya, Tbk)
FCFF dan
Relative Valuation
Kedua Metode
menunjukkan hasil
Overvalued
