1
TESIS
PENGARUH STRUKTUR MODAL DAN PERTUMBUHAN
PERUSAHAAN TERHADAP PROFITABILITAS DAN
NILAI PERUSAHAAN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR DI BURSA EFEK INDONESIA
DEWA KADEK OKA KUSUMAJAYA
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
2
TESIS
PENGARUH STRUKTUR MODAL DAN PERTUMBUHAN
PERUSAHAAN TERHADAP PROFITABILITAS DAN
NILAI PERUSAHAAN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR DI BURSA EFEK INDONESIA
DEWA KADEK OKA KUSUMAJAYA NIM: 0990661012
PROGRAM MAGISTER
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
3
PENGARUH STRUKTUR MODAL DAN PERTUMBUHAN
PERUSAHAAN TERHADAP PROFITABILITAS DAN
NILAI PERUSAHAAN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR DI BURSA EFEK INDONESIA
Tesis untuk Memperoleh Gelar Magister Pada Program Magister, Program Studi Manajemen
Program Pascasarjana Universitas Udayana
DEWA KADEK OKA KUSUMAJAYA
NIM: 0990661012
PROGRAM MAGISTER
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
DENPASAR
4 Lembar Pengesahan
TESIS INI TELAH DISETUJUI
TANGGAL… … … … …
PEMBIMBING I, PEMBIMBING II.
Dr. I.B Panji Sedana, SE., M.Si Drs.I Putu Yadnya, MM NIP. 19590603.198601.1.001 NIP. 19560505.198003.1.005
Mengetahui,
Ketua Program Studi Magister Direktur
Program Pascasarjana Program Pascasarjana
Universitas Udayana Universitas Udayana
Dr. Ida Bagus Anom Purbawangsa, SE., MM Prof. Dr.dr. A.A Raka Sudewi, Sp S (K)
5
PENETAPAN PANITIA PENGUJIAN TESIS
Tesis Ini Telah Diuji Pada Tanggal 10 Juli 2011
Panitia Pengujian Tesis Berdasarkan SK Direktur Program Pascasarjana Universitas Udayan No 1026/H14.4/HK/2011 Tanggal 23 Mei 2011
Ketua: Dr. I.B Panji Sedana, SE., M.Si
Anggota:
1. Drs.I Putu Yadnya, MM
6 PERNYATAAN ORISINALITAS TESIS
Saya menyatakan dengan sebenar-benarnya bahwa sepanjang pengetahuan saya, di dalam naskah TESIS dengan judul:
“PENGARUH STRUKTUR MODAL DAN PERTUMBUHAN PERUSAHAAN
TERHADAP PROFITABILITAS DAN NILAI PERUSAHAAN PADA PERUSAHAAN
MANUFAKTUR DI BURSA EFEK INDONESIA”
Tidak terdapat karya ilmiah yang diajukan oleh orang lain untuk memperoleh gelar akademik di suatu Perguruan Tinggi, dan tidak terdapat karya atau pendapat yang pernah ditulis atau yang diterbitkan orang lain, kecuali secara tertulis dikutip dalam naskah ini disebutkan dalam sumber kutipan dan daftar pustaka.
Apabila ternyata di dalam naskah TESIS ini dapat dibuktikan terdapat unsur-unsur PLAGIASI, saya bersedia TESIS ini digugurkan dan gelar akademik yang saya peroleh (Magister Manajemen) dibatalkan, serta diproses sesuai dengan peraturan perundang-undangan yang berlaku. (UU NO. 20 Tahun 2003, Pasal 25 ayat 2 dan pasal 70)
Denpasar, Mahasiswa
Nama : Dewa Kadek Oka Kusumajaya
NIM : 0990661012
PS : Magister Manajemen
7
UCAPAN TERIMA KASIH
Pertama-tama perkenankanlah penulis memanjatkan puji syukur ke hadapan Ida
Sang Hyang Widhi Wasa/Tuhan Yang Maha Esa, karena hanya atas asung wara
nugraha-Nya, tesis ini dapat diselesaikan.
Pada kesempatan ini perkenankanlah penulis mengucapkan terimakasih yang
sebesar-besarnya kepada Dr. I.B Panji Sedana, SE., M.Si pembimbing utama yang penuh
perhatian telah memberikan dorongan, semangat, bimbingan, dan saran selama penulis
mengikuti program Magister Manajemen, khusus dalam penyelesaian tesis ini.
Terimakasih sebesar-besarnya pula penulis sampaikan kepada Drs. I Putu Yadnya, MM
sebagai Pembimbing Pendamping yang dengan penuh perhatian dan kesabaran telah
memberikan bimbingan dan saran kepada penulis.
Ucapan yang sama juga ditujukan kepada Rektor Universitas Udayana atas
kesempatan dan fasilitas yang diberikan kepada penulis untuk mengikuti dan
menyelesaikan pendidikan Program Magister di Universitas Udayana. Ucapan terima
kasih juga ditujukan kepada Direktur Program Pascasarjana Universitas Udayana yang
dijabat oleh Prof. Dr.dr. A.A Raka Sudewi, Sp S (K) atas kesempatan yang diberikan
kepada penulis untuk menjadi mahasiswa Program Magister pada Program Pascasarjana
Universitas Udayana. Tidak lupa penulis ucapkan terima kasih kepada Prof. Dr. I Wayan
Ramantha, SE., MM., Ak., CPA Dekan Fakultas Ekonomi Universitas Udayana atas ijin
yang diberikan kepada penulis untuk mengikuti program magister. Pada kesempatan ini,
penulis juga menyampaikan rasa terimakasih kepada Prof. Dr. Made Wardana, SE, MP,
8
penulis sampaikan pula kepada para penguji tesis, yaitu Prof. Dr. Luh Putu Wiagustini,
SE., M.Si; Prof. Dr. IG.B. Wiksuana, SE., MS; Drs. Ketut Mustanda, MM yang telah
memberikan masukan, saran, sanggahan dan koreksi sehingga tesis ini dapat terwujud
seperti ini.
Pada kesempatan ini penulis menyampaikan ucapan terima kasih yang tulus serta
penghargaan kepada seluruh guru-guru yang telah membimbing penulis, mulai dari
sekolah dasar sampai perguruan tinggi. Juga penulis ucapkan terima kasih kepada Ajik
dan Ibu yang telah mengasuh dan membesarkan penulis, memberikan dasar-dasar
berpikir logik dan suasana demokratis sehingga tercipta lahan yang baik untuk
berkembanganya kreativitas. Akhirnya penulis sampaikan terima kasih kepada calon istri
dan kakak tercinta yang telah memberikan kepada penulis kesempatan untuk lebih
berkonsentrasi menyelesaikan tesis ini.
Semoga Ida Sang Hyang Widhi Wasa/Tuhan Yang Mah Esa selalu melimpahkan
rahmat-Nya kepada semua pihak yang telah membantu dan penyelesaian tesis ini serta
9 ABSTRAK
PENGARUH STRUKTUR MODAL DAN PERTUMBUHAN PERUSAHAAN TERHADAP PROFITABILITAS DAN NILAI PERUSAHAAN PADA
PERUSAHAAN MANUFAKTUR DI BURSA EFEK INDONESIA
Nilai perusahaan merupakan persepsi investor terhadap tingkat keberhasilan perusahaan yang sering dikaitkan dengan harga saham. Harga saham yang tinggi membuat nilai perusahaan juga tinggi. Nilai perusahaan yang tinggi akan membuat pasar percaya tidak hanya pada kinerja perusahaan saat ini namun juga pada prospek perusahaan. Berdasarkan penelitian terdahulu, ada beberapa faktor yang dapat mempengaruhi nilai perusahaan, diantaranya: keputusan pendanaan, kebijakan deviden, keputusan investasi, pertumbuhan perusahaan, dan ukuran perusahaan. Beberapa faktor tersebut memiliki hubungan dan pengaruh terhadap nilai perusahaan yang tidak konsisten. Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh struktur modal dan pertumbuhan perusahaan terhadap profitabilitas dan nilai perusahaan pada perusahaan manufaktur di Bursa Efek Indonesia.
Populasi penelitian ini adalah industri manufaktur yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia pada tahun penelitian 2006 sampai dengan 2009. Metode penentuan sampel dengan metode purposive sampling, dengan beberapa kriteria yang telah ditentukan maka jumlah sampel adalah sebanyak 27 perusahaan manufaktur. Data penelitian merupakan data sekunder diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD) tahun 2006 sampai dengan tahun 2009. Menjawab masalah penelitian dan pengujian hipotesis penelitian digunakan teknik analsis jalur (path analysis), dengan alat bantu aplikasi SPSS versi 13.0.
Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa: 1) struktur modal berpengaruh positif dan signifikan terhadap profitabilitas, 2) pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap profitabilitas, 3) struktur modal berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan, 4) pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan dan 5) profitabilitas berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan.
Disarankan kepada peneliti selanjutnya untuk tidak meneliti pada sektor manufaktur saja, melainkan seperti perbangkan, pelayanan transportasi dan telekomunikasi yang memiliki karakteristik yang baik untuk dijadikan populasi, serta meneliti variabel keuangan yang lain yang mempengaruhi nilai perusahaan, dan untuk perusahaan disarankan memperhatikan penentuan struktur modal yang optimal, pertumbuhan perusahaan yang positif, dan profitabilitas untuk meningkatkan nilai perusahaan.
10 ABSTRACT
THE INFLUENCE OF CAPITAL STRUCTURE AND COMPANY’S GROWTH TOWARDS PROFITABILITY AND COMPANY’S VALUE AT
MANUFACTURE’S COMPANY AT JAKARTA STOCK EXCHANGE
The value of a company is investor’s perception towards the company’s success level which is often related to the price of the stock. The high price of stock makes the value of the company high. The high value of the company will make the market believe in not only the present condition of the company but also the prospect of the company. profitability and value of company at manufacture companies of Jakarta Stock Exchange.
The population of the study was the manufacture industry registered at Indonesia Stock Exchange which was studied from 2006 up to 2009. The method used to determine samples was using purposive sampling method with some fixed criteria with the total number of 27 samples of manufacture companies. The data used was the secondary data which was obtained from Indonesian Capital Market Directory from 2006 up to 2009. To answer the problems of the study and to test the research hypothesis, path analysis was used together with the application of SPSS version 13.0
The result of the study shows that 1) capital structure has a positive and significant influence towards profitability, 2) company’s growth has a positive and significant influence towards profitability, 3) capital structure has a positive and significant influence towards the company’s value, 4) company’s growth has a positive and significant influence towards the value of the company and 5) profitability has a positive and significant influence towards the value of the company.
It is recommended that the future researchers study not only the manufacture sector, but rather as banking, transportation services and telecommunication which have good characteristics to be used as the research population but also other financial variables which influence the value of company and for company it is suggested that it pay attention on determining the optimum capital structure, positive company’s growth and profitability to improve the value of the company.
12
2.1.3 Pertumbuhan Perusahaan… .… … … .… … … … ...… ...… … … … . . 24
2.1.4 Analisis Rasio… … … ..… … … ....… … … . 25
2.1.5 Profitabilitas… … … ..… … … .… … . . 31
2.1.6 Pengaruh Struktur Modal Terhadap Profitabilitas...… … … . 35
2.1.7 Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan Terhadap Profitabilitas... 36
2.1.8 Pengaruh Struktur Modal Terhadap Nilai Perusahaan… … … .… 37
2.1.9 Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan Terhadap Nilai Perusahaan... 40
2.1.10 Pengaruh Profitabilitas Terhadap Nilai Perusahaan… … … . 42
13
BAB V HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN… … … . . 63
5.1 Statistik Deskriptif… … … ..… … … .. . 63
5.2 Hasil Penelitian… … … .. . 66
5.2.1 Evaluasi Terhadap Pemenuhan Asumsi Analisis Jalur… … … … . . 64
5.2.2 Evaluasi Terhadap Validitas Model… … … .. . 66
5.2.2 Hasil Analisis Regresi… … … .… … … .. . 69
5.2.2 Pengujian Hipotesis… … … .… … … .. . 72
5.3 Pembahasan… … … ... . 74
5.3.1 Pengaruh Struktur Modal Terhadap Profitabilitas… … … . 74
5.3.2 Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan Terhadap Kinerja Kuangan.. . 76
5.3.3 Pengaruh Struktur Modal Terhadap Nilai Perusahaan… … … … .. . 76
5.3.4 Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan Terhadap Nilai Perusahaan.. . 77
5.3.5 Pengaruh Profitabilitas Terhadap Nilai Perusahaan… … … … .… . . 79
5.4 Impilkasi Penelitian… … … ... . 80
BAB VI SIMPULAN DAN SARAN… … … .. . 83
6.1 Simpulan… … … . 83
6.2 Saran… … … .. . 82
DAFTAR PUSTAKA… … … . 85
14
DAFTAR TABEL
No Tabel Halaman
1.1 Rata-Rata Debt to Equity Ratio, Pertumbuhan Perusahaan, dan Return on Equity, Sampel Perusahaan Manufaktur
Tahun 2005-2009… … … .… … … … . 8
4.1 Proses Pengambilan Sampel… … … . 57 4.2 Sampel Penelitian Perusahaan Manufaktur Tahun 2006-2009… . 58 5.1 Statistik Deskriptif Variabel Nilai Perusahaan, Struktur Modal,
Pertumbuhan Perusahaan, dan Profitabilitas Sampel Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2009… … … . . 64 5.2 Ringkasan Model Linier… … … .. . 67 5.3 Ringkasan Koefisien Jalur… … … ... . 69 5.4 Koefisien hubungan langsung, tidak langsung dan total
15
DAFTAR GAMBAR
No Gambar Halaman
3.1 Krangka Konseptual… … … . . 50 4.1 Diagram Jalur Mengenai Pengaruh Struktur Modal
dan Pertumbuhan Perusahaan Terhadap Kinerja
16
DAFTAR ISTILAH
17
DAFTAR LAMPIRAN
No Lampiran Halaman
1 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER, Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 90 2 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 91 3 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 92 4 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 93 5 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 94 6 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 95 7 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
Tahun 2005-2009… … … . 96 8 Tingkat Populasi Perusahaan Manufaktur Berdasarkan DER,
Pertumbuhan Aset, ROE, dan PBV di Bursa Efek Indonesia
18
9 Tingkat Pertumbuhan Debt to Equity Ratio (DER)
Sampel Perusahaan Manufaktur Tahun 2005-20… … … . . 98 10 Tingkat Pertumbuhan Aset Sampel Perusahaan
Manufaktur Tahun 2005-2009… … … . 99 11 Tingkat Pertumbuhan Return on Equity (ROE)
Sampel Perusahaan Manufaktur Tahun 2005-2009… … … . . 100 12 Tingkat Pertumbuhan Price Book Value (PBV)
Sampel Perusahaan Manufaktur Tahun 2005-200..… … … . . 101 13 Descriptives Statistics… … … .. . 102 14 Hasil Uji Curve Fit Pengaruh Struktur Modal Terhadap
Profitabilitas Tahun 2006-2009… … … ... . 103 15 Hasil Uji Regresi Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan
Terdap Profitabilitas Tahun 2006-2009… … ..… … … . . 104 16 Hasil Uji Curve Fit Pengaruh Struktur Modal Terhadap
Nilai Perusahaan Tahun 2006-2009… … … . 105 17 Hasil Uji Curve Fit Pengaruh Pertumbuhan Perusahaan
Terhadap Nilai Perusahaan Tahun 2006-2009… … … . . 106 18 Hasil Uji Curve Fit Pengaruh ProfitabilitasTerhadap
Nilai Perusahaan Tahun 2006-2009… … … . 107 19 Hasil Uji Regresi Pengaruh Struktur Modal dan Pertumbuhan
Perusahaan Terhadap Profitabilitas Tahun 2006-2009… … … ... . 108 20 Hasil Uji Regresi Pengaruh Struktur Modal, Pertumbuhan
Perusahaan dan Profitabilitas Terhadap Nilai perusahaan
19 BAB I
PENDAHULUAN
1.1Latar Belakang Masalah
Banyaknya perusahaan dalam industri, serta kondisi perekonomian saat ini
telah menciptakan suatu persaingan yang ketat antar perusahaan manufaktur.
Persaingan dalam industri manufaktur membuat setiap perusahaan semakin
meningkatkan kinerja agar tujuannya dapat tetap tercapai. Tujuan utama
perusahaan yang telah go public adalah meningkatkan kemakmuran pemilik atau
para pemegang saham melalui peningkatan nilai perusahaan (Salvatore, 2005).
Nilai perusahaan sangat penting karena mencerminkan kinerja perusahaan yang
dapat mempengaruhi persepsi investor terhadap perusahaan.
Investor dalam melakukan keputusan investasi di pasar modal memerlukan
informasi tentang penilaian saham. Terdapat tiga jenis penilaian yang
berhubungan dengan saham, yaitu nilai buku (book value), nilai pasar (market
value) dan nilai intrinsik (intrinsic value). Nilai buku merupakan nilai saham
menurut pembukuan emiten. Nilai pasar merupakan pembukuan nilai saham di
pasar saham dan nilai intrinsik merupakan nilai sebenarnya dari saham. Investor
perlu mengetahui dan memahami ketiga nilai tersebut sebagai informasi penting
dalam pengambilan keputusan investasi saham karena dapat membantu investor
20
pendekatan dalam menentukan nilai intrinsik saham adalah price book value
(PBV). PBV atau rasio harga per nilai buku merupakan hubungan antara harga
pasar saham dengan nilai buku per lembar saham.
Nilai perusahaan merupakan nilai pasar dari suatu ekuitas perusahaan
ditambah nilai pasar hutang. Dengan demikan, penambahan dari jumlah ekuitas
perusahaan dengan hutang perusahaan dapat mencerminkan nilai perusahaan.
Berdasarkan penelitian terdahulu, ada beberapa faktor yang dapat mempengaruhi
nilai perusahaan, diantaranya: keputusan pendanaan, kebijakan deviden,
keputusan investasi, pertumbuhan perusahaan, dan ukuran perusahaan. Beberapa
faktor tersebut memiliki hubungan dan pengaruh terhadap nilai perusahaan yang
tidak konsisten.
Saat ini dunia usaha sangat tergantung pada masalah pendanaan. Dunia
usaha mengalami kemunduran yang diakibatkan oleh banyaknya
lembaga-lembaga keuangan yang mengalami kesulitan keuangan sebagai akibat adanya
kemacetan kredit pada dunia usaha tanpa memperhitungkan batas maksimum
pemberian kredit dimasa lalu oleh perbangkan dan masalah kelayakan kredit yang
disetujui. Untuk mengantisipasi hal tersebut, maka manajer keuangan perusahaan
harus berhati-hati dalam menetapkan struktur modal yang diharapkan perusahaan
dapat meningkatkan nilai perusahaan dan lebih unggul dalam menghadapi
persaingan bisnis. Tujuan perusahaan dalam jangka panjang adalah
mengoptimalkan nilai perusahaan dengan meminimalkan biaya modal perusahaan.
Semakin tinggi nilai perusahaaan menggambarkan semakin sejahtera pemilik
21
Berdasarkan teori struktur modal, apabila posisi struktur modal berada di
atas target struktur modal optimalnya, maka setiap pertambahan hutang akan
menurunkan nilai perusahaan. Penentuan target struktur modal optimal adalah
salah satu dari tugas utama manajemen perusahaan. Struktur modal adalah
proporsi pendanaan dengan hutang (debt financing) perusahaan, yaitu rasio
laverage (pengungkit) perusahaan. Dengan demikian, hutang adalah unsur dari
struktur modal perusahaan. Struktur modal merupakan kunci perbaikan
produktivitas dan kinerja perusahaan. Teori struktur modal menjelaskan bahwa
kebijakan pendanaan (financial policy) perusahaan dalam menentukan struktur
modal (bauran antara hutang dan ekuitas) bertujuan untuk mengoptimalkan nilai
perusahaan (value of the firm).
Penggunaan hutang sebagai sumber pendanaan perusahaan memiliki
kuntungan dan kerugian. Keuntungan penggunaan hutang diperoleh dari pajak
(bunga hutang adalah pengurangan pajak) dan disiplin manajer (kewajiban
membayar hutang menyebabkan disiplin manajemen), sedangkan kerugian
penggunaan hutang berhubungan dengan timbulnya biaya keagenan dan biaya
kepailitan.
Teori trade-off memprediksi hubungan positif antara struktur modal
dengan nilai perusahaan dengan asumsi keuntungan pajak masih lebih besar dari
biaya tekanan financial dan biaya keagenen. Teori trade-off juga memprediksi
hubungan positif antara struktur modal dengan tingkat profitabilitas atau kinerja
keuangan perusahaan. Pengurangan bunga hutang pada perhitungan penghasilan
22
(net income) setelah pajak menjadi semakin besar, atau tingkat profitabilitas
semakin tinggi.
Penelitian-penelitian yang berhubungan dengan struktur modal diantara
adalah Christianti (2006) menemukan bahwa adanya perbedaan kepentingan
outsider dengan insider menyebabkan terjadinya agency cost dimana manajer
cendrung menggunakan hutang yang tinggi bukan atas dasar maksimisasi nilai
perusahaan tetapi utuk kepentingan opportunistic. Sugihen (2003) menemukan
bukti bahwa struktur modal berpengaruh tidak langsung dan negatif terhadap nilai
perusahaan. Para pelaku pasar yakin bahwa apabila pengaruh eksternal ini
kembali normal, maka perusahaan kembali membaik dan nilai pasar ekuitas
ditentukan oleh permintaan dan penawaran.
Pertumbuhan (growth) adalah seberapa jauh perusahaan menempatkan diri
dalam sistem ekonomi secara keseluruhan atau sistem ekonomi untuk industri
yang sama. Pada umumnya, perusahaan yang tumbuh dengan cepat memperoleh
hasil positif dalam artian pemantapan posisi di era persaingan, menikmati
penjualan yang meningkat secara signifikan dan diiringi oleh adanya peningkatan
pangsa pasar. Perusahaan yang tumbuh cepat juga menikmati keuntungan dari
citra positif yang diperoleh, akan tetapi perusahaan harus ekstra hati-hati, karena
kesuksesan yang diperoleh menyebabkan perusahaan menjadi rentan terhadap
adanya isu negatif. Beberapa hal yang perlu mendapatkan perhatian penting
karena dapat menurunkan sumber berita negatif yang menggambarkan
kemampuan perusahaan untuk mempertahankan, mengembangkan dan
23
Pertumbuhan cepat juga memaksa sumber daya manusia yang dimiliki untuk
secara optimal memberikan kontribusinya. Agar pertumbuhan cepat tidak
memiliki arti pertumbuhan biaya yang kurang terkendali, maka dalam mengelola
pertumbuhan, perusahaan harus memiliki pengendalian operasi dengan penekanan
pada pengendalian biaya.
Growth dinyatakan sebagai pertumbuhan total aset dimana total aset masa
lalu akan menggambarkan profitabilitas yang akan datang dan pertumbuhan yang
akan datang (Taswan, 2003). Pertumbuhan aset menggambarkan pertumbuhan
aktiva perusahaan yang akan mempengaruhi profitabilitas perusahaan yang
menyakini bahwa persentase perubahan total aktiva merupakan indikator yang
lebih baik dalam mengukur growth perusahaan (Putrakrisnanda, 2009).
Ratusan perusahaan saat ini telah menerapkan perencanaan strategis secara
menyeluruh dalam upaya mereka untuk meraih pendapatan laba yang lebih tinggi.
Tujuan jangka panjang menunjukkan hasil yang diharapkan dengan menjalankan
strategi tertentu. Strategi mempresentasikan tindakan yang akan diambil untuk
mencapai tujuan panjang. Tujuan harus kuntitatif, terukur, realistis, dapat
dimengerti, menantang, hirarkis, dapat dicapai dan selaras dengan unit organisasi.
Salah satu tujuan biasanya dinyatakan dalam bentuk pertumbuhan aset. Tujuan
jangka panjang dibutuhkan pada tingkat korporasi, divisi, dan fungsional dalam
organisasi. Tujuan tersebut merupakan ukuran penting dalam tujuan keuangan
perusahaan mencangkup sesuatu yang diasosiasikan dengan pertumbuhan dalam
pendapatan, pertumbuhan dalam laba, tingkat pengembalian investasi yang tinggi,
24
Penelitian yang dilakukan oleh Sriwardany (2006), Variabel yang diteliti
adalah pertumbuhan perusahaan, perubahan harga saham dan kebijaksanaan
struktur modal, hasil analisis yang didapat adalah pertumbuhan perusahaan
mempunyai pengaruh positif terhadap harga perubahan saham, hal ini berarti
bahwa informasi tentang adanya pertumbuhan perusahaan akan direspon secara
positif oleh investor, sehingga meningkatkan harga saham dan pertumbuhan
perusahaan mempunyai pengaruh yang negatif terhadap kebijaksanaan struktur
modal, yang memberi arti bahwa jika perusahaan melakukan pertumbuhan maka
manajer menetapkan struktur modal yang lebih banyak menggunakan ekuitas
daripada hutang.
Penilaian kinerja keuangan perusahaan sebagai akibat dari proses
pengambilan keputusan manajemen, merupakan persoalan yang kompleks karena
menyangkut efektivitas pemanfaatan modal dan efesiensi dari kegiatan
perusahaan yang menyangkut nilai serta keamanan dari berbagai tuntutan yang
timbul terhadap perusahaan. Perusahaan perlu melakukan analisis laporan
terhadap laporan keuangan, karena laporan keuangan merupakan salah satu alat
yang digunakan untuk mengukur kinerja perusahaan. Laporan keuangan sebagai
sumber informasi, akan lebih bermanfaat jika dilihat secara konperhensif misalnya
dengan membandingkan suatu periode dengan periode yang lain. Salah satu cara
pengukuran kinerja perusahaan dapat dilihat dari tingkat profitabilitasnya.
Profitabilitas adalah rasio dari efektifitas manajemen berdasarkan hasil
pengembalian yang dihasilkan dari penjualan dan investasi. Rasio profitabilitas
25
equity. Dalam penelitian ini rasio profitabilitas diukur dengan return on equity
(ROE)
Return on equity (ROE) merupakan rasio yang menunjukkan kemampuan
perusahaan dalam menghasilkan laba bersih untuk pengembalian ekuitas
pemegang saham. ROE merupakan rasio keuangan yang digunakan untuk
mengukur profitabilitas dari ekuitas. Semakin besar hasil ROE maka kinerja
perusahaan semakin baik. Rasio yang meningkat menunjukkan bahwa kinerja
manajemen meningkat dalam mengelola sumber dana pembiayaan operasional
secara efektif untuk menghasilkan laba bersih (profitabilitas meningkat). Jadi
dapat dikatakan bahwa selain memperhatikan efektivitas manjemen dalam
mengelola investasi yang dimiliki perusahaan, investor juga memperhatikan
kinerja manajemen yang mampu mengelola sumber dana pembiayaan secara
efektif untuk menciptakan laba bersih.
ROE menunjukkan keuntungan yang akan dinikmati oleh pemilik saham.
Adanya pertumbuhan ROE menunjukkan prospek perusahaan yang semakin baik
karena berarti adanya potensi peningkatan keuntungan yang diperoleh perusahaan.
Hal ini ditangkap oleh investor sebagai sinyal positif dari perusahaan sehingga
akan meningkatkan kepercayaan investor serta akan mempermudah manajemen
perusahaan untuk menarik modal dalam bentuk saham. Apabila terdapat
kenaikkan permintaan saham suatu perusahaan, maka secara tidak langsung akan
menaikkan harga saham tersebut di pasar modal. Penelitian yang dilakukan oleh
Wirawati (2008) menunjukkan bahwa variabel return on equity (ROE),
26
Informasi penting dari sampel perusahaan manufaktur yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia Tahun 2005-2009 yang terkait rata-rata DER, pertumbuhan
aset dan ROE, ditunjukkan dalam Tabel 1.1.
Tabel 1.1
Rata-Rata Debt to Equity Ratio, Pertumbuhan Perusahaan, dan Return on Equity, Sampel Perusahaan Manufaktur Tahun 2005-2009
Tahun DER (%) Pertumbuhan Aset (%) ROE (%)
2005 100
2006 106 13.06 1,420
2007 107 22.96 1,840
2008 127 24.66 1,835
2009 10.93 3,306
Sumber: Lampiran 9, 10, dan 11
Tabel 1.1 Menunjukkan bahwa rata-rata pertumbuhan total hutang
perusahaan manufaktur pada Tahun 2005-2008 terus mengalami peningkatan.
Pada Tahun 2005 rasio perbandingan total hutang yang dimiliki dengan total
ekuitas perusahaan sebesar 1.00 atau 100%, dan pada tahun berikutnya yaitu
Tahun 2006, 2007, dan 2008 masing-masing sebesar 1.06 atau 106%, 1.07 atau
107%, dan 1.27 atau 127%. Dilihat dari tinggginya rasio hutang pada Tabel 1.1 di
atas diperkirakan keadaan kesehatan perusahaaan industri manufaktur di
Indonesia, yang tercermin dari perusahaan manufaktur yang terdaftar dalam
ICMD (Inonesian capital market directory), secara rata-rata diperkirakan telah
27
cara untuk memperbaiki kondisi ini dengan jalan merencanakan program
rekstrukturisasi kearah struktur modal yang ideal.
Rata-rata pertumbuhan total aset perusahaan manufaktur Tahun 2006-2008
mengalami peningkatan setiap tahun, Tahun 2006 sebesar 13.06 %, Tahun 2007
sebesar 22.96% dan Tahun 2008 sebesar 24.66%. Sedangkan pada Tahun 2009
tingkat pertumbuhan aset perusahaan manufaktur mengalami penurunan yaitu
sebesar 10.93%, hal ini diakibatkan oleh krisis global yang dialami seluruh sektor
industri di Indonesia (Setian & Salamuddin, 2008). Sedangkan peningkatan ROE
yang ditunjukkan pada Tabel 1.1 Tahun 2006, 2007, dan 2008 masing-masing
sebesar 14.20 atau 1,420%, 18.40 atau 1,840%, 18.35 atau 1,835%, dan Tahun
2009 tingkat pertumbuhan ROE pada sampel perusahaan manufaktur yang
terdaftar di ICMD mengalami peningkatan yang sangat besar dari tahun-tahun
sebelumnya yaitu sebesar 33.06 atau 3,306% . Dengan adanya peningkatan ROE
setiap tahun penelitianmenunjukkan kinerja manajemen yang mampu mengelola
sumber dana pembiayaan operasional secara efektif untuk menciptakan laba
bersih.
Berdasarkan penelitian-penelitian sebelumnya di atas maka dalam
penelitian ini digunakan variabel penelitian seperti struktur modal, pertumbuhan
perusahaan, profitabilitas, dan nilai perusahaan. Perbedaan mendasar dengan
penelitian sebelumnya adalah penggunaan profitabilitas sebagai variabel
intervening endogen. Digunakan variabel profitabilitas sebagai variabel
28
memperkuat atau memperlemah pengaruh struktur modal dan pertumbuhan
perusahaan terhadap nilai perusahaan.
1.2Rumusan Masalah
Berdasarkan latar belakang yang telah dikemukakan di atas, maka yang
menjadi permasalahan dalam penelitian ini:
1) Apakah struktur modal berpengaruh signifikan terhadap profitabilitas?
2) Apakah pertumbuhan perusahaan berpengaruh signifikan terhadap
profitabilitas?
3) Apakah struktur modal berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan?
4) Apakah pertumbuhan perusahaan berpengaruh signifikan terhadap nilai
perusahaan?
5) Apakah profitabilitas berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan?
1.3Tujuan Penelitian
Sesuai dengan rumusan masalah, penelitian ini bertujuan:
1) Untuk mengetahui signifikansi pengaruh struktur modal terhadap
profitabilitas.
2) Untuk mengetahui signifikansi pengaruh pertumbuhan perusahaan
terhadap profitabilitas.
3) Untuk mengetahui signifikansi pengaruh struktur modal terhadap nilai
perusahaan.
4) Untuk mengetahui signifikansi pengaruh pertumbuhan perusahaan
29
5) Untuk mengetahui signifikansi pengaruh profitabilitas terhadap nilai
perusahaan.
1.4Manfaat Penelitian
Manfaat yang diharapkan dari penelitian ini adalah sebagai berikut :
1) Manfaat Teoritis
Hasil penelitian ini diharapkan memberikan gambaran dan pemahaman
yang lebih mendalam mengenai pengaruh struktur modal dan
pertumbuhan perusahaan terhadap profitabilitas dan nilai perusahaan, serta
sebagai referensi bagi penelitian-penelitian yang serupa di masa yang akan
datang.
2) Manfaat Praktis
Hasil penelitian ini diharapkan dapat menjadi referensi bagi para manajer
dalam upaya memaksimalkan nilai perusahaan sebagai tujuan utama
30 BAB II
KAJIAN PUSTAKA
2.1 Landasan Teori
2.1.1 Nilai Perusahaan
Perusahaan adalah suatu organisasi yang mengkombinasikan dan
mengorganisasikan berbagai sumber daya dengan tujuan untuk memproduksi
barang dan atau jasa untuk dijual (Salvatore, 2005). Perusahaan ada karena akan
menjadi sangat tidak efisien dan mahal bagi pengusaha untuk masuk dan
membuat kontrak dengan pekerja dan para pemilik modal, tanah dan sumber daya
lain untuk setiap tahap produksi dan distribusi yang terpisah. Sebaliknya,
pengusaha biasanya masuk dalam kontrak yang besar dan berjangka panjang
dengan tenaga kerja untuk mengerjakan berbagai tugas dengan upah tertentu dan
berbagai tunjangan lain. Kontrak yang umum semacam itu jauh lebih murah
ketimbang sejumlah kontrak spesifik dan sangat menguntungkan baik bagi
pengusaha maupun pekerja dan pemilik sumber daya lain. Perusahaan ada karena
untuk menghemat biaya transaksi semacam itu. Dengan menginternalisasi
berbagai transaksi (yaitu dengan menjalankan berbagai fungsi dalam perusahaan),
perusahaan juga menghemat pajak penjualan dan menghindari kontrol harga dan
peraturan pemerintah yang berlaku hanya untuk transaksi antar perusahaan.
Semula teori perusahaan didasarkan pada asumsi bahwa maksud atau
31
Akan tetapi, berdasarkan pengamatan perusahaan sering kali mengorbankan laba
jangka pendek untuk meningkatkan laba masa depan atau jangka panjang. Karena
baik keuntungan jangka pendek maupun jangka panjang sangat penting, teori
perusahaan (theory of the firm) sekarang mempostulatkan bahwa maksud atau
tujuan utama perusahaan adalah untuk memaksimumkan kekayaan atau nilai
perusahaan (value of the firm). Hal ini dicerminkan dari nilai sekarang atas semua
keuntungan perusahaan yang diharapkan di masa depan.
Nilai dari perusahaan bergantung tidak hanya pada kemampuan
menghasilkan arus kas, tetapi juga bergantung pada karakteristik operasional dan
keuangan dari perusahaan yang diambil alih. Beberapa variabel kuantitatif yang
sering digunakan untuk memperkirakan nilai perusahaan sebagai berikut:
1) Nilai Buku
Nilai buku per lembar saham (BVS) digunakan untuk mengukur nilai
shareholders equity atas setiap saham, dan besarnya nilai BVS dihitung
dengan cara membagi total shareholders equity dengan jumlah saham
yang beredar. Adapun komponen dari shareholders equity yaitu agio
saham (paidup capital in excess of par value) dan laba ditahan (retained
earning).
2) Nilai Appraisal
Nilai appraisal suatu perusahaan dapat diperoleh dari perusahaan appraisal
independent. Teknik yang digunakan oleh perusahaan appraisal sangat
beragam, bagaimanapun nilai ini sering dihubungkan dengan biaya
32
sendirinya karena nilai aktiva individual mempunyai hubungan yang kecil
dengan kemampuan perusahaan secara keseluruhan dalam kegunaan
dalam menghasilkan earnings dan kemudian nilai going concern dari
suatu perusahaan. Bagaimanapun nilai appraisal dari suatu perusahaan
akan bermanfaat sewaktu digunakan dalam penghubungan dengan metode
penilaian yang lain. Nilai appraisal juga akan berguna dalam situasi
tertentu seperti dalam perusahaan keuangan, perusahaan sumber daya alam
atau bagi suatu organisasi yang beroperasi dalam keadaan rugi. Kegunaan
dari nilai appraisal akan menghasilkan beberapa keuntungan. Nilai
perusahaan yang berdasarkan appraiser independent juga akan
menghasilkan pengurangan good-will dengan meningkatkan harga aktiva
perusahaan yang telah dikenal. Good-will dihasilkan sewaktu nilai
pembelian suatu perusahaan melebihi nilai buku dari aktivanya.
3) Nilai Pasar Saham
Nilai pasar saham sebagaimana dinyatakan dalam kuotasi pasar modal
adalah pendekatan lain untuk memperkirakan nilai bersih dari suatu bisnis.
Apabila saham didaftarkan dalam bursa sekuritas utama dan secara luas
diperdagangkan, sebuah nilai pendekatan dapat dibangun berdasarkan nilai
pasar. Pendekatan nilai pasar adalah salah satu yang paling sering
dipergunakan dalam menilai perusahaan besar. Bagaimanapun nilai ini
dapat berubah secara cepat. Faktor analisis berkompetisi dengan pengaruh
spekulatif murni dan berhubungan dengan sentimen masyarakat dan
33 4) Nilai “Chop-Shop”
Pendekatan “Chop-Shop” untuk valuasi pertama kali diperkenalkan oleh
Dean Lebaron dan Lawrence Speidell of Batterymarch Financial
Management. Secara khusus, ia menekankan untuk mengidentifikasi
perusahaan multi industry yang dibawah nilai akan bernilai lebih apabila
dipisahkan menjadi bagian-bagian. Pendekatan ini
mengkonseptualisasikan praktik penekanan untuk membeli aktiva di
bawah harga penempatan mereka.
5) Nilai Arus Kas
Pendekatan arus kas untuk penilaian dimaksudkan agar dapat
mengestimasi arus kas bersih yang tersedia untuk perusahaan yang
menawarkan sebagai hasil merger atau akuisisi. Nilai sekarang dari arus
kas ini kemudian akan ditentukan dan akan menjadi jumlah maksimum
yang harus dibayar oleh perusahaan yang ditargetkan. Pembayaran awal
kemudian dapat dikurangi untuk menghitung nilai bersih sekarang dari
merger. Terdapat tiga jenis penilaian yang berhubungan dengan saham,
yaitu nilai buku (book value), nilai pasar (market value) dan nilai intrinsik
(intrinsic value). Nilai buku merupakan nilai saham menurut pembukuan
emiten. Nilai pasar merupakan pembukuan nilai saham di pasar saham dan
nilai intrinsik merupakan nilai sebenarnya dari saham.
Tujuan utama perusahaan menurut theory of the firm adalah untuk
memaksimumkan kekayaan atau nilai perusahaan (value of the firm) (Salvatore,
34
perusahaan, karena dengan memaksimalkan nilai perusahaan berarti juga
memaksimalkan kemakmuran pemegang saham yang merupakan tujuan utama
perusahaan (Euis dan Taswan, 2002). Menurut Husnan (2000) nilai perusahaan
merupakan harga yang bersedia dibayar oleh calon pembeli apabila perusahaan
tersebut dijual. Sedangkan menurut Keown (2004) nilai perusahaan merupakan
nilai pasar atas surat berharga hutang dan ekuitas perusahaan yang beredar.
Nilai perusahaan merupakan persepsi investor terhadap tingkat
keberhasilan perusahaan yang sering dikaitkan dengan harga saham. Harga saham
yang tinggi membuat nilai perusahaan juga tinggi. Nilai perusahaan yang tinggi
akan membuat pasar percaya tidak hanya pada kinerja perusahaan saat ini namun
juga pada prospek perusahaan di masa depan.
Menurut Brigham&Houston (2001) terdapat beberapa pendekatan analisis
rasio dalam penilaian market value, terdiri dari pendekatan price earning ratio
(PER), price book value ratio (PBVR), market book ratio (MBR), deviden yield
ratio, dan deviden payout ratio (DPR). Dalam penelitian ini nilai perusahaan
diukur dengan PBV.
Rasio harga saham terhadap nilai buku perusahaan atau price book value
(PBV), menunjukkan tingkat kemampuan perusahaan menciptakan nilai relatif
terhadap jumlah modal yang diinvestasikan. PBV yang tinggi mencerminkan
harga saham yang tinggi dibandingkan nilai buku perlembar saham. Semakin
tinggi harga saham, semakin berhasil perusahaan menciptakan nilai bagi
35
memberikan harapan kepada pemegang saham berupa keuntungan yang lebih
besar pula (Sartono, 2001), secara sederhana menyatakan bahwa price to book
value (PBV) merupakan rasio pasar (market ratio) yang digunakan untuk
mengukur kinerja harga pasar saham terhadap nilai bukunya. Rasio ini dihitung
dengan formula sebagai berikut (Robert, 1997):
PBV= Ps
BVS… … … …(2.1)
Ps merupakan harga pasar saham dan BVS merupakan nilai buku per
lembar saham (book value per share). BVS digunakan untuk mengukur nilai
shareholders equity atas setiap saham, dan besarnya nilai BVS dihitung dengan
cara membagi total shareholders equity dengan jumlah saham yang beredar. PBV
mempunyai beberapa keunggulan sebagai berikut :
1) Nilai buku mempunyai ukuran intutif yang relatif stabil yang dapat
diperbandingkan dengan harga pasar. Investor yang kurang percaya
dengan metode discounted cash flow dapat menggunakan price book value
sebagai perbandingan
2) Nilai buku memberikan standar akuntansi yang konsisten untuk semua
perusahaan. PBV dapat diperbandingkan antara perusahaan-perusahaan
yang sama sebagai petunjuk adanya under atau overvaluation
3) Perusahaan-perusahaan dengan earning negatif, yang tidak bisa dinilai
dengan menggunakan price earning ratio (PER) dapat dievaluasi
36 2.1.2 Srtuktur Modal
Teori struktur modal modern dimulai pada tahun 1958, ketika Profesor
Franco Modigliani dan Merton Miller ( selanjutnya disebut MM) menerbitkan apa
yang disebut sebagai salah satu artikel keuangan paling berpengaruh yang pernah
ditulis. MM membuktikan, dengan sekumpulan asumsi yang sangat membatasi,
bahwa nilai sebuah perusahaan tidak terpengaruh oleh struktur modalnya. Atau
dengan kata lain, hasil yang diperoleh MM menunjukkan bahwa bagaimana cara
sebuah perusahaan akan mendanai operasinya tidak akan berarti apa-apa, sehingga
struktur modal adalah suatu hal yang tidak relevan. Akan tetapi, studi MM
didasarkan pada beberapa asumsi yang tidak realistik, termasuk hal-hal berikut: 1)
tidak ada biaya pialang, 2) tidak ada pajak, 3) tidak ada biaya kebangkrutan, 4)
investor dapat meminjam pada tingkat yang sama dengan perusahaan, 5) semua
investor memiliki informasi yang sama dengan menajemen tentang
peluang-peluang investasi perusahaan dimasa depan, 6) EBIT tidak terpengaruh oleh
penggunaan hutang.
Meskipun beberapa asumsi di atas jelas-jelas merupakan suatu hal yang
tidak realistis, hasil ketidakrelevanan MM memiliki arti yang sangat penting.
Dengan menunjukkan kondisi-kondisi di mana struktur modal tersebut tidak
relevan, MM juga telah memberikan petunjuk mengenai hal-hal apa yang
dibutuhkan agar membuat struktur modal menjadi relevan yang selanjutnya akan
mempengaruhi nilai perusahaan. Hasil karya MM menandai awal penelitian
37
melonggarkan asumsi-asumsi MM guna mengembangkan sutau teori struktur
modal yang lebih realistis.
1) Pengaruh Perpajakan
MM menerbitkan makalah lanjutan pada tahun 1963 di mana di dalamnya
mereka melonggarkan asumsi tidak adanya pajak perusahaan. Peraturan
perpajakan memperbolehkan perusahaan untuk mengurangkan
pembayaran bunga sebagai suatu beban, akan tetapi pembayaran deviden
kepada pemegang saham tidak dapat menjadi pengurangan pajak.
Perbedaan perlakuan ini mendorong perusahaan menggunakan hutang
dalam struktur modalnya. Tentu MM mendemontrasikan bahwa jika
seluruh asumsi mereka lain yang tetap berlaku, perlakuan yang berbeda ini
akan mengarah pada terjadinya suatu situasi dimana perusahaan didanai
100 persen oleh hutang.
2) Pengaruh Potensi Terjadinya Kebangkrutan.
Hasil irelevansi MM juga tergantung pada asumsi bahwa perusahaan tidak
akan bangkrut, sehingga tidak akan ada biaya kebangkrutan. Namun,
kebangkrutan pada praktiknya terjadi, dalam hal ini sangat mahal
biayanya. Perusahaan yang bangkrut akan memiliki beban akuntansi dan
hukum yang sangat tinggi, dan juga mengalami kesulitan untuk
mempertahankan pelanggan, pemasok dan karyawannya.
Masalah-masalah yang berhubungan dengan kebangkrutan kemungkinan besar akan
38
struktur modalnya. Karena itu, biaya kebangkrutan menahan perusahaan
mendorong penggunaan hutangnya hingga ke tingkat yang berlebihan.
3) Teori Pertukaran.
Fakta bahwa bunga adalah beban pengurangan pajak menjadikan hutang
lebih murah daripada saham biasa atau saham preferen. Akibatnya, secara
tidak langsung pemeritah akan membayarkan sebagian biaya dari modal
hutang, atau dengan cara lain, hutang memberikan manfaat perlindungan
pajak. Semakin banyak perusahaan menggunakan hutang, maka semakin
tinggi nilai dan harga sahamnya, menurut asumsi tulisan
Moddigliani-Miller dengan pajak, harga saham sebuah perusahaan akan mencapai nilai
maksimal jika perusahaan sepenuhnya menggunakan hutang 100 persen.
Dalam dunia nyata, perusahaan jarang menggunakan hutang 100 persen.
Alasan utama perusahaan membatasi penggunaan hutang adalah untuk
menjaga biaya-biaya yang berhubungan dengan kebangkrutan tetap
rendah.
4) Teori Persinyalan.
MM berasumsi bahwa investor memiliki informasi yang sama tentang
prospek sebuah perusahaan seperti para manajernya, hal ini disebut
informasi simetris (symmetric information). Namun kenyataanya, para
manajer seringkali memiliki informasi yang lebih daripada pihak luar. Hal
ini disebut informasi asimetris (asymmetric information), dan memiliki
39
5) Menggunakan Pendanaan Hutang untuk Membatasi Manajer.
Perusahaan dapat mengurangi arus kas yang berlebihan dengan beragam
cara. Salah satunya adalah dengan menyalurkan kembali kepada
pemegang saham melalui deviden yang lebih tinggi atau pembelian
kembali saham. Alternatif yang lain adalah untuk mengubah struktur
modal ke arah hutang dengan harapan adanya persyaratan penutupan
hutang yang lebih tinggi akan memaksa manajer untuk lebih disiplin. Jika
hutang tidak tertutupi seperti yang diharuskan, perusahaan akan terpaksa
dinyatakan bangkrut. Pembelian melalui hutang (laverage buyout-LBO)
adalah satu cara untuk mengurangi kelebihan arus kas. Dalam suatu LBO
hutang digunakan untuk mendanai pembelian saham sebuah perusahaan,
dimana selanjutnya akan dimiliki secara pribadi.
Struktur keuangan adalah cara bagaimana perusahaan membiayai
aktivanya dan dapat dilihat pada seluruh sisi kanan dari neraca yang terdiri dari
hutang jangka pendek, hutang jangka panjang, dan modal pemegang saham.
Sedangkan struktur modal perusahaan adalah pembiayaan permanen yang terdiri
dari hutang jangka panjang, saham preferen, dan modal pemegang saham. Jadi,
struktur modal suatu perusahaan hanya merupakan sebagian dari struktur
keuangannya. Sedangkan struktur modal adalah bauran (proporsi) pendanaan
permanen jangka panjang perusahaan yang ditunjukan oleh hutang, ekuitas saham
preferen, dan saham biasa.
Pada dasarnya, keputusan pendanaan (financing) perusahaan berkaitan
usulan-40
usulan investasi yang telah diputuskan sebelumnya. Pemenuhan kebutuhan dana
tersebut dapat disediakan atau diperoleh dari sumber internal maupun eksternal
perusahaan. Apabila perusahaan memenuhi kebutuhan kebutuhan dananya dari
sumber internal, maka perusahaan tersebut melakukan pendanaan internal
(internal financing) yaitu dalam bentuk laba ditahan Sebaliknya, jika perusahan
memenuhi kebutuhan dananya dari sumber eksternal, maka perusahaan tersebut
melakukan pendanaan eksternal (external financing). Pemenuhan kebutuhan dana
secara eksternal dipisahkan menjadi 2 yaitu pembiayaan hutang (debt financing)
dan pendanaan modal sendiri (equity financing). Pembiayaan hutang diperoleh
melalui pinjaman, sedangkan pendanaan modal sendiri berasal dari emisi atau
penerbitan saham.
Struktur modal adalah perimbangan atau perbandingan antara jumlah
hutang jangka panjang dengan modal sendiri. Oleh karena itu, struktur modal
diukur dengan debt to equity ratio (DER). DER merupakan rasio yang digunakan
untuk mengukur tingkat leverage (penggunaan hutang) terhadap total
shareholder’s equity yang dimiliki perusahaan. Secara matematis DER dapat
dirumuskan sebagai berikut (Robert, 1997):
DER= Total Hutang
Total Ekuitas… … … …(2.2)
Total debt merupakan total liabilities (baik hutang jangka pendek maupun
jangka panjang) sedangkan total shareholder’s equity merupakan total modal
sendiri (total modal saham yang disetor dan laba yang ditahan) yang dimiliki
41
pinjaman (hutang) terhadap total modal yang dimiliki perusahaan. Semakin tinggi
DER menunjukkan komposisi total hutang (jangka pendek dan jangka panjang)
semakin besar dibandingkan dengan total modal sendiri, sehingga berdampak
semakin besar beban perusahaan terhadap pihak luar (kreditur). (Robert, 1997).
2.1.2.1 Trade Off Theory
Selain teori yang telah dikemukakan oleh MM masih terdapat teori struktur
modal yang lain yang membahas hubungan antara struktur modal dengan nilai
perusahaan. Model trade-off mengasumsikan bahwa struktur modal perusahaan
merupakan hasil trade-off dari keuntungan pajak dengan menggunakan hutang
dengan biaya yang akan timbul sebagai akibat penggunaan hutang tersebut. Esensi
trade-off theory dalam struktur modal adalah menyeimbangkan manfaat dan
pengorbanan yang timbul sebagai akibat penggunaan hutang. Sejauh manfaat
lebih besar, tambahan hutang masih diperkenankan. Apabila pengorbanan karena
penggunaan hutang sudah lebih besar, maka tambahan hutang sudah tidak
diperbolehkan. Trade-off theory telah mempertimbangkan berbagai faktor seperti
corporate tax, biaya kebangkrutan, dan personal tax, dalam menjelaskan mengapa
suatu perusahaan memilih struktur modal tertentu (Husnan, 2000).
Kesimpulannya adalah penggunaan hutang akan meningkatkan nilai perusahaan
tetapi hanya pada sampai titik tertentu. Setelah titik tersebut, penggunaan hutang
justru menurunkan nilai perusahaan. Walaupun model trade-off theory tidak dapat
menentukan secara tepat struktur modal yang optimal, namun model tersebut
42
1) Perusahaan yang memiliki aktiva yang tinggi, sebaiknya menggunakan
sedikit hutang.
2) Perusahaan yang membayar pajak tinggi sebaiknya lebih banyak
menggunakan hutang dibandingkan perusahaan yang membayar pajak
rendah.
2.1.3 Pertumbuhan Perusahaan
Pertumbuhan dinyatakan sebagai pertumbuhan total aset diamana
pertumbuhan aset masa lalu akan menggambarkan profitabilitas yang akan datang
dan pertumbuhan yang datang (Taswan, 2003). Growth adalah perubahan
(penurunan atau peningkatan) total aktiva yang dimiliki oleh perusahaan.
Pertumbuhan aset dihitung sebagai persentase perubahan aset pada saat tertentu
terhadap tahun sebelumnya (Saidi, 2004). Berdasarkan difinisi di atas dapat
dijelaskan Growth merupakan perubahan total aset baik berupa peningkatan
maupun penurunan yang dialami oleh perusahaan selama satu periode (satu
tahun).
Pertumbuhan aset menggambarkan pertumbuhan aktiva perusahaan yang
akan mempengaruhi profitabilitas perusahaan yang menyakini bahwa persentase
perubahan total aktiva merupakan indikator yang lebih baik dalam mengukur
growth perusahaan (Putrakrisnanda, 2009). Ukuran yang digunakan adalah
dengan menghitung proporsi kenaikan atau penurunan aktiva. Pada penelitian ini,
43
membandingkan kenaikan atau penurunan atas total aset yang dimiliki oleh
perusahaan.
Tingkat pertumbuhan suatu perusahaan akan menunjukkan sampai
seberapa jauh perusahaan akan menggunakan hutang sebagai sumber
pembiayaannya. Dalam hubungannya dengan leverage, perusahaan dengan
tingkat pertumbuhan yang tinggi sebaiknya menggunakan ekuitas sebagai sumber
pembiayaannya agar tidak terjadi biaya keagenan (agency cost) antara pemegang
saham dengan manajemen perusahaan, sebaliknya perusahaan dengan tingkat
pertumbuhan yang rendah sebaiknya menggunakan hutang sebagai sumber
pembiayaan karena penggunaan hutang akan mengharuskan perusahaan tersebut
membayar bunga secara tetatur.
Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan potensial yang tinggi memiliki
kecendrungan untuk menghasilkan arus kas yang tinggi di masa yang akan datang
dan kapitalisasi pasar yang tinggi sehingga memungkinkan perusahaan untuk
memiliki biaya modal rendah, oleh sebab itu, laverage memiliki hubungan negatif
dengan tingkat pertumbuhan sehingga semakin tinggi pertumbuhan, maka
semakin rendah pula rasio hutang terhadap ekuitas, dengan asumsi variabel yang
lain konstan
2.1.4 Analisis Rasio
Kinerja Keuangan perusahaan merupakan salah satu dasar penilaian
kondisi suatu perusahaan, untuk itu dibutuhkan suatu peralatan tertentu, berupa
44
keuangan akan melaporkan posisi perusahaan pada suatu titik tertentu maupun
operasinya selama suatu periode di masa lalu. Akan tetapi, nilai sebenarnya dari
laporan keuangan terletak pada kenyataan bahwa laporan tersebut dapat
digunakan untuk membantu meramalkan keuntungan dan deviden di masa depan.
Dari sudut pandang investor, meramalkan masa depan adalah hakikat dari
analisis laporan keuangan sedangkan sudut pandang manajmen, analisis laporan
keuangan akan bermanfaat baik untuk membantu mengantisipasi konsisi-kondisi
di masa depan maupun yang lebih penting lagi, sebagai titik awal untuk
melakukan perencanaan langkah-langkah akan meningkatkan kinerja perusahaan
di masa mendatang.
1) Rasio Likuiditas
Aktiva likuid adalah akiva yang diperdagangkan dalam suatu pasar
yang akan aktif sehingga akibatnya dapat dengan cepat diubah menjadi kas
dengan menggunakan harga pasar yang berlaku.
Aktiva lancar umumnya meliputi kas, sekuritas, hutang usaha, dan
persediaan. Kewajiban lancar terdiri atas hutang usaha, wesel tagih jangka
pendek, hutang jatuh tempo yang kurang dari satu tahun, akrual pajak, dan
beban-beban akrual lainnya (terutama gaji).
Jika perusahaan mengalami kesulitan keuangan, perusahaan akan
membayar tagihan-tagihannya (hutang usaha) secara lebih lambat,
45
secara lebih cepat dari aktiva lancar, rasio lancar akan turun, dan hal ini
pertanda adanya masalah. Karena rasio lancar merupakan indikator
tunggal terbaik dari sampai sejauh mana klaim dari kreditor jangka pendek
telah ditutupi oleh aktiva-aktiva yang dirahapkan dapat diubah menjadi
kas dengan cukup tepat, rasio ini merupakan ukuran solvabilitas jangka
pendek yang paling sering digunakan.
2) Rasio Manajemen Aktiva
Rasio manajemen aktiva (asset management ratio), mengukur
seberapa efektif perusahaan mengelola aktivanya. Rasio-rasio ini
dirancang untuk menjawab pertanyaan sebagi berikut: apakah jumlah total
dari tiap-tiap jenis aktiva seperti yang dilaporkan dalam neraca terlihat
wajar, terlalu tinggi, atau terlalu rendah jika dibandingkan dengan tingkat
penjualan yang diproyeksinya?. Rasio perputaran persedian dinyatakan
sebagai penjualan dibagi persediaan.
A. Mengevaluasi hutang (jumlah hari penjualan belum tertagih)
Jumlah hari penjualan belum tertagih (days sale outstanding),
digunakan untuk menilai hutang, dan dihitung dengan membagi hutang
dengan jumlah hari penjualan rata-rata untuk menemukan berapa hari
penjualan masih dicatat dalam hutang. Jadi DSO, mencerminkan
rata-rata rentang waktu perusahaan harus menunggu untuk menerima kas
46
B. Mengevaluasi aktiva tetap (rasio perputaran aktiva tetap)
Rasio perputaran aktiva tetap mengukur seberapa efektifkah
perusahaan mempergunakan pabrik dan peralatannya. Ini merupakan
rasio dai penjualan aktiva bersih.
3) Rasio Manejemen Hutang
Seberapa jauh sebuah perusahaan menggunakan pendanaan melalui
hutang atau pengungkit keuangan (financial laverage). Memiliki tiga
implikasi yang penting: 1) dengan memperoleh dana melalui hutang, para
pemegang saham dapat mempertahankan kendali mereka atas perusahaan
tersebut sekaligus membatasi investasi yang mereka berikan, 2) kreditor
akan melihat pada ekuitas, atau dana yang diperoleh sendiri, sebagai
satuan batasan keamanan, sehingga mungkin tinggi proporsi dari jumlah
modal yang diberikan oleh pemengang saham, maka semakin kecil risiko
yang harus dihadapi kreditor, 3) jika perusahaan mendapatkan hasil dari
investasi yang didanai dari hasil pinjaman lebih besar daripada bunga yang
dibayarkan, maka pengembalian dari modal pemilik akan diperbesar, atau
diungkit.
Perusahaan-perusahaan yang memiliki rasio hutang relatif tinggi
ketika perekonomian berada pada posisi normal, namun memiliki rasio
kerugian ketika ekonomi mengalami resesi. Oleh sebab itu, keputusan
akan penggunaan hutang mengharuskan perusahaan menyeimbangkan
tingkat ekspektasi pengembalian yang lebih tinggi dengan risiko yang
47
disebut sebagai rasio hutang, akan mengukur persentase dari dana yang
diberikan kreditor. Total hutang meliputi kewajiban lancar dan hutang
jangka panjang. Kreditor lebih menyukai rasio hutang yang lebih rendah
karena semakin rendah angka rasionya, maka semakin besar peredaman
dari kerugian yang dialami kreditor jika terjadi likuidasi. Pemegang
saham, di lain pihak, mungkin menginginkan lebih banyak laverage
karena akan memperbesar ekspektasi kentungan.
A. Kemampuan untuk membayar bunga (rasio kelipatan pembayaran
bunga)
Rasio kelipatan pembayaran bunga mengukur sejauh mana laba
operasi dapat menurun sebelum perusahaan tidak mampu lagi
membayar bunga tahunannya. Kegagalan dalam memenuhi kewajiban
ini akan dapat mengakibatkan adanya tuntutan hukum oleh kreditor
perusahaan yang kemungkinan akan menyebabkan kebangkrutan.
B. Kemampuan untuk melayani hutang (rasio cakupan EBITDA)
Rasio time interest earned akan berguna dalam menilai kemampuan
sebuah perusahaan memenuhi beban bunga atas hutangnya, akan tetapi
rasio ini memiliki dua kelemahan: 1) Bunga bukanlah satu-satunya
beban keuangan yang bersifat tetap, perusahaan juga harus mengurangi
hutangnya sesuai jadwal, dan banyak perusahaan menyewa aktivanya
dan akibatnya harus melakukan pembayaran sewa. Jika gagal
membayar kembali hutang atau melunasi pembayaran sewanya,
48
mencerminkan seluruh arus kas yang tersedia untuk melayani hutang,
terutama perusahaan yang memiliki beban depresiasi dan amortisasi
yang tinggi. Untuk memasukkan kelemahan-kelemahan ini, para
banker dan pihak lainnya telah mengembangkan rasio kecukupan
EBITDA.
4) Rasio Profitabilitas
Menurut Brigham & Houston (2006), profitabilitas dapat diukur
dengan beberapa rasio keuangan (rasio profitabilitas) yaitu:
A. Margin laba atas penjualan (profit margin on seles), yang dihitung
dengan membagi laba bersih dengan penjualan, akan menunjukkan
laba per nilai penjualan:
B. Kemampuan dasar untuk menghasilkan laba (basic earning
power-BEP), dihitung dengan membagi keuntungan sebelum beban bunga
dan pajak (EBIT) dengan total aktiva.
C. Tingkat pengembalian total aktiva, rasio antara laba bersih terhadap
total aktiva mengukur tingkat pengembalian total aktiva (return on
assets-ROA) setelah beban bunga dan pajak.
D. Tingkat pengembalian ekuitas saham biasa, rasio laba bersih terhadap
ekuitas saham biasa, dimana mengukur tingkat pengembalian atas
49 5) Rasio Nilai Pasar
Rasio nilai pasar akan menghubungkan nilai saham perusahaan
pada laba, arus kas, dan nilai buku per sahamnya. Rasio-rasio ini dapat
memberikan indikasi kepada menjemen mengenai yang dipikirkan oleh
para investor tentang kinerja masa lalu dan prospek perusahaan di masa
mendatang. Jika rasio-rasio likuditas, manajemen aktiva, manjemen
hutang, dan profitabilitas semuanya terlihat baik, maka rasio-rasio nilai
pasarnya juga akan tinggi, dan harga saham kemungkinan juga akan tinggi
sesuai harapan.
A. Rasio harga/laba rasio harga/laba (price/earing) menunjukkan
seberapa banyak uang yang rela dikeluarkan oleh investor untuk
membawa setiap dollar laba yang dilaporkan.
B. Rasio harga/arus kas. Di beberapa industri, harga saham akan lebih
terikat pada arus kas daripada laba bersih.
C. Rasio nilai pasar/nilai buku. Rasio atas harga pasar saham terhadap
nilai bukunya juga akan memberikan indikasi yang lain tentang
bagaimana investor memandang perusahaan. perusahaan dengan
tingkat pengembalian ekuitas yang relatif tinggi biasanya menjual
dengan perkaliannya rendah.
2.1.5 Profitabilitas
Profitabilitas merupakan gambaran dari kinerja manajemen dalam
50
seperti : laba operasi, laba bersih, tingkat pengembalian invetasi/aktiva, dan
tingkat pengembalian ekuitas pemilik. Robert (1997) mengungkapkan bahwa
rasio profitabilitas atau rasio rentabilitas menunjukan keberhasilan perusahaan
dalam menghasilkan keuntungan. Rasio ini dapat dibagi atas enam jenis yaitu :
1) Gross Profit Margin (GPM)
Gross Profit Margin (GPM) berfungsi untuk mengukur tingkat
pengembalian keuntungan kotor terhadap penjualan bersihnya. GPM dapat
diketahui dengan perhitungan sebagai berikut (Robet, 1997).
GPM= Gross Profit
Net Sales … …. .… … … …(2.3)
Gross profit adalah net sales dikurangi dengan harga pokok penjualan,
sedangkan net sales adalah total penjualan bersih selama satu tahun. Nilai
GPM berada diantara 0 dan 1. Nilai GPM semakin mendekati satu, maka
berarti semakin efisien biaya yang dikeluarkan untuk penjualan dan
semakin besar juga tingkat pengembalian keuntungan.
2) Net Profit Margin (NPM)
NPM berfungsi untuk mengukur tingkat kembalian keuntungan bersih
terhadap penjualan bersihnya (Robert, 1997)
NPM= Net Income After Tax
Net Sales … … … …(2.4)
Nilai NPM ini juga berada diantara 0 dan satu. Nilai NPM semakin besar
mendekati satu, maka berarti semakin efisien biaya yang dikeluarkan dan
51 3) Operating Return On Assets (OPROA)
OPROA digunakan untuk mengukur tingkat kembalian dari keuntungan
operasional perusahaan terhadap seluruh asset yang digunakan untuk
menghasilkan keuntungan operasional tersebut.
OPROA=
Operating Income
Average Total Asset
… … … … ….… … … …(2.5)Operating income merupakan kentungan operasional atau disebut juga
laba usaha. Average total assets merupakan rata-rata dari total asset awal
tahun dan akhir tahun. Jika total asset awal tahun tidak tersedia, maka total
asset akhir tahun dapat digunakan.
4) Return On Assets (ROA)
ROA digunakan untuk mengukur efektivitas perusahaan didalam
menghasilkan keuntungan dengan memanfaatkan aktiva yang dimilikinya.
Rasio ini merupakan rasio yang terpenting diantara rasio profitabilitas
yang ada. ROA kadang-kadang disebut juga Return on Investment (ROI)
(Robert, 1997).
ROA =
Net Income After Tax
Average Total Assets
… … … …(2.6)5) Return on equity (ROE)
Return on equity (ROE) merupakan tingkat pengembalian atas ekuitas
pemilik perusahaan. Ekuitas pemilik adalah jumlah aktiva bersih
perusahaan. Return on equity atau return on net worth mengukur
kemampuan perusahaan memperoleh laba yang tersedia bagi pemegang
52
memperhitungkan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan return
bagi pemegang saham biasa setelah memperhitungkan bunga (biaya
hutang) dan biaya saham preferen. Seperti diketahui, pemegang saham
mempunyai klaim sisa atas keuntungan yang diperoleh perusahaan
pertama akan dipakai untuk membayar bunga hutang kemudian saham
preferen baru kemudian ke pemegang saham biasa (Helfert, 1996). Return
on equity merupakan rasio yang sangat penting bagi pemilik perusahaan
(the common stockholder), karena rasio ini menunjukkan tingkat
kembalian yang dihasilkan oleh manajemen dari modal yang disediakan
oleh pemilik perusahaan. Dengan kata lain, ROE menunjukkan
keuntungan yang akan dinikmati oleh pemilik saham. Adanya
pertumbuhan ROE menunjukkan prospek perusahaan yang semakin baik
karena berarti adanya potensi peningkatan keuntungan yang diperoleh
perusahaan. Hal ini ditangkap oleh investor sebagai sinyal positif dari
perusahaan sehingga akan meningkatkan kepercayaan investor serta akan
mempermudah manajemen perusahaan untuk menarik modal dalam
bentuk saham. Apabila terdapat kenaikkan permintaan saham suatu
perusahaan, maka secara tidak langsung akan menaikkan harga saham
tersebut di pasar modal. Oleh karena itu dalam penelitian ini rasio
profitabilitas yang digunakan adalah return on equity yang dapat
dirumuskan sebagai berikut (Sartono, 2001):
ROE= Laba Setelah Pajak
