2.1. Teori Pasar Efisien
Teori Pasar Efisien menyatakan bahwa harga sekuritas telah mencerminkan semua informasi yang terkait dengan sekuritas tersebut. Pada pasar yang efisien, setiap informasi yang ada akan diserap secara cepat dan sempurna sehingga tidak memungkinkan para investor untuk memprediksikan harga saham. Hal ini sesuai dengan Random Walk Theory yang menyatakan bahwa perubahan harga terjadi secara random dan tidak dapat diprediksikan.
Dalam teori Efisiensi Pasar Modal, tedapat tiga bentuk efisiensi pasar berdasarkan tingkat penyerapan informasinya. Bentuk efisiensi pasar yang pertama adalah efisiensi pasar bentuk lemah (weak form) yang menyatakan bahwa harga saham telah mencerminkan semua informasi yang dapat diperoleh dengan meneliti data historis seperti harga saham masa lalu. Dalam keadaan seperti ini, investor tidak dapat memperoleh abnormal return dengan menggunakan trading rules yang berdasarkan atas informasi harga di masa lalu.
Bentuk efisiensi pasar modal berikutnya adalah efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semi-strong form) yang menyatakan bahwa harga saham telah merefleksikan semua informasi publik yang tersedia. Investor tidak dapat memperoleh abnormal return dengan memanfaatkan public information seperti corporate reports, corporate announcements, dan lain-lain. Bentuk efisiensi pasar yang ketiga adalah efisiensi pasar bentuk kuat (strong form) yang menyatakan bahwa harga saham telah merefleksikan semua informasi yang relevan baik public information maupun private information (Bodie, Kane, &
Marcus, 2001).
2.2. Stock Market Overreaction Hypothesis
Stock Market Overreaction Hypothesis menyatakan bahwa investor cenderung memberi perhatian berlebihan terhadap informasi baru dan mengabaikan data-data atau informasi sebelumnya. Investor akan bereaksi berlebihan atau overreact terhadap berita terkini, baik informasi baik maupun informasi buruk, sehingga akan memicu perubahan harga secara sementara menjadi lebih tinggi (lebih rendah) dari yang seharusnya. Setelah
periode waktu tertentu, harga saham akan mengalami penurunan (kenaikan) setelah para investor menanggapi berita secara rasional
Overreaction dapat diklasifikasikan menjadi 2, yaitu overreaction jangka pendek dan overreaction jangka panjang. Dikatakan overreaction jangka pendek jika koreksi harga terjadi maksimal satu bulan setelah investor pertama kali overreact terhadap suatu berita. Dikatakan overreaction jangka panjang jika koreksi terjadi lebih dari satu bulan (Ting Shir Ling, 1997).
2.3. Pasar Modal
Pasar Modal adalah suatu tempat dimana saham dari perusahaan-perusahaan publik diperjualbelikan (Samuelson & Nordhaus, 2002).
Menurut Siamat (2004), pasar modal dalam arti sempit adalah suatu tempat yang terorganisasi dimana efek-efek diperdagangkan, yang sering disebut Bursa Efek. Bursa Efek atau stock exchange adalah suatu sistem yang terorganisasi yang mempertemukan penjual dan pembeli efek yang dilakukan baik secara langsung maupun dengan melalui wakil-wakilnya. Fungsi bursa efek ini antara lain adalah menjaga kontinuitas pasar dan menciptakan harga efek yang wajar melalui mekanisme permintaan dan penawaran.
Definisi pasar modal menurut Kamus Pasar Uang dan Modal adalah pasar konkret atau abstrak yang mempertemukan pihak yang menawarkan dan yang memerlukan dana jangka panjang, yaitu jangka satu tahun ke atas (Siamat, 2004).
Sedangkan menurut Undang-Undang RI nomor 8 tahun 1995 tentang pasar modal, pasar modal adalah kegiatan yang bersangkutan dengan penawaran umum dan perdagangan efek, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Kegiatan pembinaan, pengaturan, dan pengawasan sehari-hari kegiatan pasar modal dilakukan oleh Badan Pengawas Pasar Modal atau Bapepam.
2.4. Saham
Dalam pasar modal, saham adalah tanda penyertaan, atau pemilikan seseorang atau badan dalam suatu perusahaan. Jadi, selembar saham adalah selembar kertas yang menerangkan bahwa pemilik kertas tersebut adalah pemilik dari perusahaan yang
menerbitkan kertas itu, sesuai dengan porsi kepemilikannya yang tertera pada saham tersebut.
Saham juga merupakan salah satu instrumen pasar modal, yang dapat digunakan untuk berinvestasi. Sejak tahun 2000, sekuritas termasuk saham secara bertahap dikonversikan ke dalam bentuk scriptless. Dengan sistem scriptless, para investor atau pemilik sekuritas tidak perlu lagi membawa dokumen dalam bentuk fisik, perdagangan sekuritas cukup dilakukan dengan mengalihkan kepemilikan sekuritas dari penjual ke pembeli sekuritas melalui suatu sistem yang terkomputerisasi.
2.4.1. Saham Biasa dan Saham Preferen
Saham biasa dan saham preferen merupakan bukti kepemilikan seseorang atau badan dalam suatu perusahaan, yang membedakan keduanya adalah para pemegang saham preferen atau preferred stockholders lebih diprioritaskan dalam hal pembagian dividen dan distribusi aset-aset perusahaan saat terjadi likuidasi. Hal ini berarti jika perusahaan membagikan dividen, maka preferred stockholders akan menerima bagian dividennya terlebih dahulu, baru kemudian sisanya dibagikan kepada common stockholders. Demikian pula jika perusahaan dilikuidasi, yang paling diprioritaskan untuk menerima aset-aset perusahaan secara berturut-turut adalah bondholders, preferred stockholders, dan common stockholders (Bodie, Kane, & Marcus, 2001).
Saham preferen memiliki beberapa fitur, yang pertama adalah Cummulative Preferred Stock dimana dividen yang belum dibayarkan kepada preferred stockholders pada suatu periode dapat diakumulasikan pada periode berikutnya. Kedua, Convertible Preferred Stock dimana saham preferen dapat dikonversikan menjadi saham biasa pada rasio konversi tertentu. Ketiga, Callable Preferred Stock dimana perusahaan yang menerbitkan saham preferen dapat menarik dan menebus saham tersebut pada tanggal dan harga yang telah disepakati. Kebanyakan saham preferen tidak memiliki hak voting dalam pengambilan keputusan (Kieso, Weygandt, & Warfield, 2004).
2.4.2. Nilai saham
Nilai sebuah saham sesungguhnya ditentukan oleh kondisi fundamental suatu perusahaan. Investor membuat keputusan menanam uangnya dengan membeli saham
setelah mempertimbangkan laba emiten, pertumbuhan penjualan, dan aktiva dalam kurun waktu tertentu.
Di samping itu, prospek perusahaan ini di masa mendatang sangat penting untuk dipertimbangkan. Indikator-indikator yang dipertimbangkan bisa melalui price earning ratio atau PER, deviden per saham atau DPS, book value atau BV, return on equity atau ROE, return on asset atau ROA, dan lain-lainnya.
2.4.3. Harga Saham
Menurut Weston dan Brigham (1993), harga saham dapat didefinisikan sebagai:
”The price at which stock sells in the market”. Harga pasar saham adalah nilai pasar sekuritas yang dapat diperoleh investor apabila investor menjual atau membeli saham, yang ditentukan berdasarkan harga penutupan atau closing price di bursa pada hari yang bersangkutan. Jadi, harga penutupan atau closing price merupakan harga saham terakhir kali pada saat berpindah tangan di akhir perdagangan.
Sebagai surat berharga yang selalu ditransaksikan di pasar modal, harga saham selalu mengalami fluktuasi, bisa naik ataupun turun dari satu waktu ke waktu yang lain.
Seperti komoditi pada umumnya, fluktuasi harga tersebut bergantung pada kekuatan permintaan dan penawaran. Apabila suatu saham mengalami kelebihan permintaan maka harga saham tersebut akan cenderung mengalami kenaikan. Sedangkan apabila suatu saham mengalami kelebihan penawaran maka harga saham tersebut akan cenderung mengalami penurunan. Jadi hukum permintaan dan penawaran berlaku sepenuhnya untuk perdagangan saham di bursa.
2.4.4. Return Saham
Menurut Subardi (1997) pengertian return adalah sejumlah penghasilan yang diterima dari investasi pada surat berharga. Semakin tinggi return maka semakin besar pula tingkat keuntungan yang diperoleh investor. Return saham adalah nilai deviden yang dibagikan perusahaan dalam suatu tahun, ditambah dengan nilai capital gain atas saham tersebut. Deviden adalah hak atas laba yang dibayarkan secara periodik oleh perusahaan kepada pemegang saham. Sedangkan, capital gain adalah selisih antara harga jual dan harga beli suatu saham.
Nilai return saham dapat diformulasikan sebagai berikut (Hsu, 2001:3):
( )
1 1
−
− −
=
t t t
it P
P
R P (2.1)
Keterangan :
Rit : return saham i pada minggu t
Pt -1 : harga saham i pada minggu t-1
Pt : harga saham i pada minggu t
2.4.5. Bobot Saham
Bobot saham adalah persentase dari total nilai suatu portofolio dalam aset (saham) tertentu (Ross, Westerfield, dan Jordan, 2006). Penelitian ini menggunakan metode perhitungan bobot saham yang mengacu pada metode yang digunakan oleh Lo dan Mackinlay (1990), yaitu :
Wit (k) =
(
Rit k Rmt k)
N − − −
− 1
(2.2) Keterangan:
Wit = bobot saham i pada minggu t Rit-k = return saham i pada minggu t-k Rmt-k = market return pada minggu t-k k = lag number of weeks
N = jumlah saham dalam sampel pada minggu t-k
2.5. Portofolio
Menurut Ross, Westerfield, dan Jordan (2006), portofolio adalah sekumpulan aset seperti saham dan obligasi yang dimiliki oleh para investor. Dalam hal ini, portofolio adalah sekumpulan saham yang dimiliki oleh para investor.
2.5.1. Zero Net Investment
Penjumlahan dari bobot saham-saham loser dengan bobot saham-saham winner akan selalu sama dengan nol, hal ini mengimplikasikan bahwa strategi contrarian adalah costless investment (zero net investment). Dikatakan sebagai costless investment karena untuk membentuk portofolio contrarian tidak dibutuhkan investasi awal, dimana dana hasil short sell saham-saham winner digunakan seluruhnya untuk membeli saham-saham loser. Dalam penelitian ini diasumsikan tidak ada transaction cost.
2.5.2. Return Portofolio
Return portofolio adalah rata-rata tertimbang dari return masing-masing asset yang ada dalam portofolio. Formula untuk menghitung return dari suatu portofolio adalah (Arifin, 2005:24):
(2.3)
∑
×= it it
pt R W
R
Keterangan:
Rpt : return portofolio pada minggu t Rit : return saham i pada minggu t
Wit : bobot saham i pada minggu t, dimana bobot portofolio ini dihitung dengan menggunakan metode yang digunakan oleh Lo dan Mackinlay (1990).
Return portofolio winner adalah rata-rata tertimbang dari return saham-saham winner, sedangkan return portofolio loser adalah rata-rata tertimbang dari return saham-saham loser. Selisih antara return portofolio loser dengan return portofolio winner disebut sebagai return portofolio contrarian.
2.5.3. Abnormal Return Portofolio Contrarian
Menurut konsep zero net investment, untuk membentuk portofolio contrarian tidak membutuhkan investasi awal (costless investment). Berangkat dari pemahaman ini maka seharusnya hasil dari investasi dengan strategi contrarian sama dengan nol atau dengan kata lain tidak menghasilkan return. Jika suatu investasi dengan strategi
contrarian menghasilkan return yang positif, maka return inilah yang disebut sebagai abnormal return portofolio contrarian.
2.6. Contrarian Investment Strategy
Para investor yang menggunakan strategi contrarian akan membeli saham-saham yang kurang diminati pasar dan dianggap sebagai ”loser stocks” dan menjual saham- saham yang diminati pasar dan dianggap sebagai ”winner stocks”. Para investor contrarian ini meyakini bahwa pasar cenderung merespon berlebihan atau overreact terhadap berita-berita yang ada sehingga saat muncul berita negatif terkait dengan suatu saham, maka harga saham tersebut akan mengalami penurunan melebihi fundamental value. Sesaat setelah para investor mampu menanggapi berita tersebut secara rasional, maka harga saham tersebut akan terkoreksi atau naik menuju fundamental value.
Sebaliknya, saat muncul berita positif terkait dengan suatu saham, maka harga saham tersebut akan mengalami peningkatan melebihi fundamental value. Sesaat setelah investor menanggapi berita-berita tersebut secara rasional, harga saham tersebut akan terkoreksi atau turun menuju fundamental value.
Para investor contrarian memperoleh keuntungan dengan adanya koreksi harga atau reversal effect. Reversal effect merupakan suatu kecenderungan saham-saham dengan performa baik dan saham-saham dengan performa buruk dalam suatu periode untuk mengalami reversal atau pembalikan harga pada periode berikutnya. Reversal Effect ini mengindikasikan bahwa pasar modal merespon berlebihan atau overreact terhadap berita-berita yang relevan. Setelah para investor menyadari bahwa mereka telah merespon secara berlebihan atau overreact, maka akan terjadi pembalikan harga secara ekstrim. Fenomena ini mengimplikasikan bahwa Contrarian Investment Strategy dapat menghasilkan abnormal return (Bodie, Kane, & Marcus, 2001).
2.7. Saham dan Portofolio Winner-Losers
Saham winner adalah saham yang memiliki (actual) return lebih tinggi daripada market return, sedangkan saham losers adalah saham yang memiliki (actual) return lebih rendah daripada market return. Dalam hal ini, yang dimaksud dengan market return adalah Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Bursa Efek Jakarta.
Portofolio winner adalah kumpulan dari saham-saham winner, sedangkan portofolio losers adalah kumpulan dari saham-saham losers.
2.8 Hubungan Antarkonsep
Strategi contrarian terdiri atas pembelian saham-saham loser dan penjualan saham-saham winner. Strategi ini diatur sedemikian karena adanya kecenderungan pasar merespon suatu berita atau informasi secara berlebihan, hal ini disebut sebagai market overreaction. Overreaction ini akan memicu perubahan harga saham menjadi lebih tinggi atau lebih rendah dari yang seharusnya.
Saat muncul berita negatif di pasar, pasar diyakini akan merespon secara berlebihan atau overreact sehingga terdapat kecenderungan harga saham tertentu akan turun lebih rendah dari yang seharusnya. Pada saat harga suatu saham turun, para investor contrarian akan membeli dan menahan saham tersebut. Setelah beberapa saat saham tersebut akan mengalami pembalikan harga, dalam hal ini harga saham tersebut akan naik.
Sebaliknya, saat muncul berita positif di pasar, terdapat kecenderungan harga saham tertentu akan naik lebih tinggi dari yang seharusnya. Pada saat harga saham naik, para investor contrarian akan menjual saham tersebut. Setelah beberapa saat, saham tersebut akan mengalami pembalikan harga, dalam hal ini harga saham tersebut akan turun.
Para investor contrarian akan menjual (short sell) saham-saham winner dan menggunakan dana yang diperoleh untuk membeli saham-saham loser. Dalam hal ini berlaku konsep zero net investment yang berarti bahwa strategi contrarian tidak membutuhkan investasi awal. Beberapa saat kemudian akan terjadi pembalikan harga, dalam hal ini harga saham-saham loser akan naik dan harga saham-saham winner akan turun.
Para investor contrarian dapat memperoleh abnormal return dengan menjual saham-saham loser pada tingkat harga yang lebih tinggi dan membeli kembali saham- saham winner pada tingkat harga yang lebih rendah.
2.9. Kerangka Pemikiran
Portofolio Winner
Portofolio Loser
CONTRARIAN INVESTMENT STRATEGY Buy / Hold Loser Portfolio, Sell Winner Portfolio
Terdapat atau tidak terdapat abnormal return yang signifikan Saham-saham Liquidity 45
periode 2001-2005
Hipotesa : Contrarian investment strategy jangka pendek menghasilkan positive abnormal return yang signifikan.
