commit to user
ANALISIS PENGARUH
INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIALLEVERAGE
DAN
FIRM SIZETERHADAP
KEBIJAKAN DIVIDEN
(Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2009)
SKRIPSI
Diajukan Untuk Melengkapi Tugas-Tugas dan Memenuhi
Syarat-Syarat Guna Mencapai Gelar Sarjana Ekonomi Pada Jurusan Manajemen
Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret Surakarta
Disusun oleh:
AZIFA AULIA F0207043
FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS SEBELAS MARET
SURAKARTA
commit to user
HALAMAN PERSETUJUAN PEMBIMBING
Skripsi dengan judul:
ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, F REE CASH
F LOW, GROWTH OPPORTUNITIES, F INANCIAL LEVERAGE DAN F IRM
SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN
commit to user
HALAMAN PENGESAHAN
Telah disetujui dan diterima oleh Tim Penguji Skripsi Fakultas Ekonomi
Universitas Sebelas Maret guna melengkapi tugas-tugas dan memenuhi syarat
commit to user
PERSEMBAHAN
Karya ini penulis persembahkan untuk :
Ayah dan Ibuku tercinta
Adik-adikku tersayang
Keluarga besarku
Sahabat-sahabat terbaikku
commit to user
MOTTO
“Sesungguhnya sesudah kesulitan itu ada kemudahan, sesungguhnya
sesudah kesulitan itu ada kemudahan. Maka apabila kamu telah
selesai (dari suatu urusan), kerjakanlah dengan sungguh-sungguh
(urusan) yang lain, dan hanya kepada Tuhan-mu lah hendaknya kamu
berharap”
( QS. AL INSYIRAH : 5-8 )
“Aku tidak mampu mengubah masa lalu dan aku sekarang tidak
mampu untuk mengetahui apa yang bakal terjadi pada masa
mendatang. Untuk itu, mengapa aku harus menyesali masa lalu atau
merasa cemas dengan masa mendatang?”
commit to user
KATA PENGANTAR
Assalamu’alaikum wr. wb.
Segenap puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT, atas segala
rahmat, hidayah dan karunia-Nya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi
dengan judul “Analisis Pengaruh Institusional Ownership, Free Cash Flow, Growth Opportunities, Financial Leverage dan Firm Size Terhadap Kebijakan Dividen (Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek
Indonesia Tahun 2006 – 2009)”, yang merupakan sebagian persyaratan untuk
mencapai gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas
Maret Surakarta.
Penulis menyadari bahwa penulisan skripsi ini tidak dapat lepas dari
bantuan banyak pihak. Dengan selesainya skripsi ini penulis ucapkan terima kasih
dan penghargaan kepada :
1. Prof. Dr. Bambang Sutopo, M.Com, Ak, selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Universitas Sebelas Maret.
2. Dra. Endang Suhari, M.Si, selaku Ketua Jurusan Manajemen Fakultas
Ekonomi Universitas Sebelas Maret.
3. Prof.Dr.Hartono, M.S, selaku pembimbing skripsi yang selalu meluangkan
waktu di sela-sela kesibukannya untuk memberikan kritik, saran, nasehat
commit to user
4. Muh. Juan Suam Toro, SE, M.Si, yang telah memberikan gambaran dan
pencerahan terkait teori-teori dalam penulisan skripsi.
5. Bapak dan Ibu Staff Pengajar Fakultas Ekonomi, yang telah memberikan
bimbingan selama penulis menempuh studi.
6. Staff dan Karyawan Fakultas Ekonomi, yang telah memberikan
kenyamanan dan kemudahan selama penulis menempuh proses studi.
7. Segenap keluarga penulis yang telah memberikan semangat, dorongan,
dan doa sehingga penulis dapat menyelesaikan penulisan skripsi ini.
8. Teman-teman Manajemen angkatan 2007 yang telah memberikan
semangat, bantuan dan doa.
9. Semua pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu persatu yang telah
banyak membantu penulis dalam penyusunan skripsi ini.
Penulisan skripsi ini masih jauh dari sempurna, oleh karena itu penulis
mengharapkan saran dan kritik demi perbaikan ke depan. Semoga skripsi ini dapat
memberikan manfaat kepada penulis dan semua yang membacanya.
Surakarta, Maret 2011
commit to user
DAFTAR ISI
HALAMAN JUDUL ... i
ABSTRAK ... ii
HALAMAN PERSETUJUAN PEMBIMBING ... iii
HALAMAN PENGESAHAN ... iv
HALAMAN PERSEMBAHAN ... v
HALAMAN MOTTO ... vi
KATA PENGANTAR ... vii
DAFTAR ISI ... ix
DAFTAR TABEL . ... xii
DAFTAR GAMBAR . ... xiii
BAB I. PENDAHULUAN A. Latar Belakang Masalah ... 1
B. Perumusan Masalah ... 10
C. Tujuan Penelitian ... 10
D. Manfaat Penelitian ... 11
BAB II. TELAAH PUSTAKA A. Pasar Modal ... 12
B. Kebijakan Dividen ... 13
1. Definisi Kebijakan Dividen. ... 13
2. Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen ... 14
commit to user
4. Teori Kebijakan Dividen. ... 22
5. Prosedur Pembayaran Dividen. ... 26
C. Teori Keagenan (Agency Theory)... 26
D. Dividend Payout Ratio ... 28
E. Institusional Ownership ... 29
F. Free Cash Flow... 30
G. Growth Opportunities ... 32
H. Financial Leverage ... 34
I. Firm Size ... 35
J. Penelitian Terdahulu ... 36
K. Kerangka Pemikiran ... 44
L. Hipotesis... 45
BAB III. METODE PENELITIAN A. Jenis Penelitian ... 52
B. Populasi, Sampel dan Teknik Pengambilan Sampel ... 52
C. Jenis dan Sumber Data ... 54
D. Metode Pengumpulan Data... 55
E. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel ... 56
F. Model Regresi... 59
G. Teknik Analisis Data ... 60
1. Analisis Statistik Desktiptif ... 60
2. Uji Normalitas Data ... 60
commit to user
4. Pengujian Hipotesis ... 63
BAB IV. ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN A. Gambaran Umum Sampel ... 66
B. Statistik Deskriptif... 67
C. Pengujian Normalitas Data ... 68
D. Pengujian Asumsi Klasik ... 70
E. Analisis Regresi Berganda ... 73
F. Hasil Pengujian Hipotesis ... 76
G. Koefisien Determinasi... 79
H. Pembahasan ... 80
BAB V. PENUTUP A. Kesimpulan ... 87
B. Keterbatasan ... 88
C. Saran ... 89
DAFTAR PUSTAKA
commit to user
DAFTAR TABEL
TABEL Halaman
Tabel III.1 Perhitungan Sampel Perusahaan... 54
Tabel IV.1 Hasil Pengambilan Sampel ... 66
Tabel IV.2 Statistik Deskriptif Variabel Penelitian... 67
Tabel IV.3 Hasil Uji Normalitas Sebelum Transformasi Data ... 68
Tabel IV.4 Hasil Uji Normalitas Setelah Transformasi Data ... 69
Tabel IV.5 Hasil Uji Multikolinearitas ... 70
Tabel IV.6 Hasil Uji Autokorelasi ... 71
Tabel IV.7 Hasil Pengujian Regresi Berganda ... 74
Tabel IV.8 Hasil Uji F ... 76
Tabel IV.9 Hasil Uji t ... 77
commit to user
DAFTAR GAMBAR
GAMBAR Halaman
Gambar II.1 Kerangka Pemikiran ... 44
commit to user
ABSTRAK
ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, F REE CASH
F LOW, GROWTH OPPORTUNITIES, F INANCIAL LEVERAGE DAN F IRM
SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN
(Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006 – 2009)
AZIFA AULIA NIM. F0207043
Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, financia l levera ge, dan firm size terhadap kebijakan dividen.
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang termasuk dalam sektor manufaktur pada periode 2006-2009. Pengambilan sampel dilakukan dengan menggunakan metode purposive sa mpling dan diperoleh sampel sebanyak 147 perusahaan selama 4 tahun periode pengamatan. Data yang diteliti diperoleh dari laporan keuangan yang dipublikasikan di Indonesian Ca pita l Ma rket Directory (ICMD) dan www.idx.co.id. Teknik analisis data yang digunakan adalah analisis regresi linear berganda.
Hasil dari penelitian ini menemukan bahwa institusiona l ownership dan
free ca sh flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Variabel lain dalam penelitian ini yaitu growth opportunities, fina ncia l levera ge
dan firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen.
Dari hasil penelitian dapat disimpulkan bahwa kelima variabel independen yaitu institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, fina ncia l levera ge dan firm size secara simultan berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen, yaitu kebijakan dividen. Sedangkan secara parsial, variabel yang berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen adalah variabel institusiona l ownership dan free ca sh flow.
commit to user
ABSTRACT
ANALYSIS OF INSTITUSIONAL OWNERSHIP, F REE CASH F LOW, GROWTH OPPORTUNITIES, F INANCIAL LEVERAGE AND F IRM SIZE
INF LUENCE TOWARD DIVIDEND POLICY
(Studies at the manufacturing companies listed on the Indonesian
Stock Exchange 2006-2009)
AZIFA AULIA NIM. F0207043
The objective of this research is to exa mine the influence of institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, fina ncia l levera ge a nd firm size towa rd dividend policy.
The popula tion in this resea rch is that a ll compa ny including ma nufa cturing sector in 2006-2009. The sa mpling technique employed wa s purposive sa mpling and a ccuired 147 compa nies during 4 yea rs observation period. Data were provided by Indonesian Capita l Ma rket Directory (ICMD) a nd www.idx.co.id. The a na lysis technique employed wa s multiple regression.
The result of this resea rch finds that institusiona l ownership and free ca sh flow gives significant positive influence on dividend policy. The other va ria bles which is growth opportunities, financia l levera ge, a nd firm size do not gives significa nt influence on dividend policy.
From the observation result ca n be concluded that a ll of independent va ria ble such a s institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, financia l levera ge a nd firm size influence simulta neously a nd significantly the dependent va ria ble, dividend policy. Meanwhile the va ria bles influence dividend policy pa rtia lly include institusiona l ownership a nd free ca sh flow.
commit to user
1
BAB I
PENDAHULUAN
A. Latar Belakang Masalah
Kebijakan dividen (dividend policy) mempunyai dampak yang sangat penting bagi investor maupun bagi perusahaan yang melakukan pembayaran
dividen. Tujuan utama investor menanamkan modalnya ke dalam suatu
perusahaan adalah untuk meningkatkan kemakmuran dengan memperoleh
pendapatan atau tingkat pengembalian investasi, baik berupa dividen maupun
pendapatan dari selisih harga jual saham terhadap harga belinya (ca pita l gain).
Menurut Saxena (1999), isu tentang kebijakan dividen sangat penting karena
perusahaan menggunakan dividen sebagai cara untuk memperlihatkan kepada
pihak luar atau calon investor sehubungan dengan stabilitas dan prospek
pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang. Selain itu, dividen juga
memegang peranan penting pada struktur permodalan perusahaan.
Kebijakan dividen (dividend policy) merupakan keputusan apakah laba yang diperoleh perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham sebagai
dividen atau akan ditahan guna pembiayaan investasi di masa yang akan
datang (Sartono,2001:281). Dalam menetapkan kebijakan dividen, seorang
manajer keuangan menganalisis sampai seberapa jauh pembelanjaan dari
dalam perusahaan sendiri yang akan dilakukan oleh perusahaan dapat
dipertanggungjawabkan. Hal ini mengingat bahwa hasil operasi yang
commit to user
2 dimiliki oleh pemegang saham yang tidak dibagikan sebagai dividen. Oleh
karena itu, atas dasar pertimbangan antara return dan risiko, perlu diputuskan apakah lebih baik hasil operasi tersebut dibagikan sebagai dividen ataukah
ditanamkan kembali dalam bentuk laba ditahan sebagai dana internal yang
perlu dipertimbangkan pemanfaatannya untuk perluasan dan pengembangan
usaha perusahaan.
Pemegang saham umumnya menginginkan pembagian dividen yang
relatif stabil atau cenderung meningkat dari waktu ke waktu karena dengan
stabilitas dividen tersebut dapat meningkatkan kepercayaan terhadap
perusahaan sehingga mengurangi unsur ketidakpastian dalam investasi.
Namun, apabila terjadi penurunan laba ataupun terbukanya kesempatan
investasi yang profita ble maka pihak manajemen akan cenderung membatasi pembayaran dividen. Hal itu disebabkan keuntungan perusahaan akan
dialokasikan pada laba ditahan sebagai sumber dana internal. Sumber dana
internal tersebut merupakan salah satu dari sumber dana yang penting untuk
membiayai pertumbuhan perusahaan.
Kebijakan dividen menjadi masalah yang menarik untuk dikaji karena
kebijakan ini akan memenuhi harapan investor terhadap dividen, namun di sisi
lain tidak harus menghambat pertumbuhan perusahaan. Semakin tinggi
dividen yang dibagikan akan mengurangi kemampuan perusahaan untuk
investasi sehingga menurunkan tingkat pertumbuhan perusahaan dan
selanjutnya akan menurunkan harga saham (Sartono, 2001:281). Oleh karena
commit to user
3 mempertimbangkan antara dividen saat ini dengan pertumbuhan perusahaan di
masa mendatang sehingga akan memaksimalkan harga saham.
Terdapat tiga teori yang berlawanan tentang dividen. Menurut
Modigliani dan Miller yang dikutip dalam (Sartono,2001:282), dividend irreleva nt theory menyatakan bahwa besar kecilnya dividen tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan tetapi yang berpengaruh adalah ea rning power dari aset perusahaan. Dengan demikian, nilai perusahaan ditentukan oleh keputusan investasi. Menurut Gordon dan Lintner yang dikutip dalam
(Sartono,2001:284), dalam the bird in the ha nd theory, investor menginginkan dividen tinggi daripada ca pita l gain karena capita l gain yang diharapkan memiliki risiko yang lebih besar. Apabila perusahaan menerapkan sepenuhnya konsep ini, perusahaan memiliki sumber dana internal yang relatif rendah
karena sebagian besar laba digunakan untuk mensejahterakan pemegang
saham. Sebaliknya, the ta x preference theory yang dikutip dalam (Sartono,2001:288) menyatakan bahwa investor lebih memilih dividen rendah
karena dividen cenderung dikenakan pajak yang lebih tinggi daripada ca pita l gain. Berdasarkan teori ini pemegang saham memilih dividen rendah untuk menghemat pembayaran pajak. Apabila perusahaan menerapkan konsep ini,
maka perusahaan memiliki sumber dana internal yang besar sehingga dapat
menunda menggunakan utang atau emisi saham baru. Dengan demikian, dari
teori-teori tersebut preferensi pemegang saham dikelompokkan pada dua
kelompok yang berbeda, yaitu pemegang saham yang cenderung menyukai
commit to user
4 Besar kecilnya dividen yang akan dibayarkan oleh perusahaan
tergantung pada kebijakan dividen masing-masing perusahaan, sehingga
pertimbangan pihak manajemen sangat diperlukan. Dengan demikian perlu
bagi pihak manajemen untuk mempertimbangkan faktor-faktor apa saja yang
akan mempengaruhi kebijakan dividen yang ditetapkan oleh perusahaan.
Penelitian ini mengembangkan dari penelitian-penelitian sebelumnya
mengenai faktor-faktor yang dapat mempengaruhi kebijakan dividen
perusahaan. Secara khusus, penelitian ini meneliti pengaruh institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, fina ncia l levera ge dan firm size terhadap kebijakan dividen pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2009.
Struktur kepemilikan perusahaan-perusahaan publik di Indonesia sangat
terkonsentrasi pada kepemilikan institusional. Apabila terkonsentrasi, maka
pemilik besar atau pemilik dengan persentase kepemilikan tinggi dapat
memainkan peranan dalam pengawasan manajemen. Menurut Jensen dan
Meckling (1976), adanya kepemilikan institusional sebagai monitoring a gent
merupakan salah satu mekanisme yang digunakan untuk mengurangi a gency cost. Teori Clientele Effect dari Modigliani dan Miller menyatakan bahwa pemegang saham yang berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda
terhadap kebijakan dividen perusahaan. Hal tersebut mengindikasikan bahwa
proporsi kepemilikan saham sangat mempengaruhi kebijakan dividen. Adanya
kepemilikan oleh investor institusional seperti perusahaan asuransi, bank,
commit to user
5 peningkatan pengawasan yang lebih optimal terhadap kinerja insider pada perusahaaan (Moh’d et al, 1998) dalam Chasanah (2008). Penelitian yang
dilakukan oleh Chasanah (2008) dan Istiqomah (2006) membuktikan bahwa
kepemilikan institusional (institusiona l ownership) berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian-penelitian tersebut
sesuai dengan penelitian Han, Lee dan Suk (1999). Penelitian lain yang
dilakukan oleh Kouki dan Guizani (2009) dan Amidu dan Abor (2006)
menunjukkan hasil yang berbeda, hasil penelitian keduanya menemukan
bahwa institusiona l ownership berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang dilakukan oleh Westri (2008) membuktikan
bahwa kepemilikan institusional memiliki pengaruh positif namun tidak
signifikan terhadap kebijakan dividen.
Menurut Sartono (2001: 293), kebutuhan dana bagi perusahaan pada
kenyataannya merupakan faktor yang harus dipertimbangkan dalam
menentukan kebijakan dividen. Aliran kas perusahaan, pengeluaran modal,
kebutuhan tambahan persediaan dan piutang, pola pengurangan hutang dan
masih banyak faktor lain yang mempengaruhi posisi kas perusahaan harus
dipertimbangkan dalam analisis kebijakan dividen. Dividen merupakan ca sh outflow, maka semakin kuat posisi kas perusahaan akan semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Meskipun perusahaan
dapat memperoleh laba yang tinggi namun apabila posisi kas menunjukkan
keadaan yang tidak begitu baik, perusahaan mungkin tidak dapat membayar
commit to user
6 akan tergambar pada free ca sh flow yang dimiliki oleh perusahaan (Rosdini,2009). Menurut Sartono (2001:101), free ca sh flow adalah ca sh flow
yang tersedia untuk dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan
investasi pada fixed asset dan working capita l yang diperlukan untuk mempertahankan kelangsungan usahanya. Dengan kata lain, free ca sh flow
adalah kas yang tersedia di atas kebutuhan investasi yang profita ble. Free ca sh flow menyebabkan perbedaan kepentingan diantara kedua belah pihak yaitu pemegang saham menginginkan sisa dana tersebut dibagikan untuk
meningkatkan kesejahteraannya, sedangkan manajer berkeinginan dana
tersebut digunakan untuk investasi pada proyek-proyek yang menguntungkan
karena pada masa mendatang akan menambah insentif bagi manajer. Menurut
Jensen (1986), apabila perusahaan memiliki free ca sh flow, perusahaan lebih baik membagikan dividen untuk mengurangi a gency cost. Penelitian yang dilakukan oleh Rosdini (2009) membuktikan bahwa free ca sh flow
berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend pa yout ratio. Hasil penelitian tersebut menunjukkan bahwa free ca sh flow dapat dijadikan sebagai salah satu indikator dalam penetapan kebijakan dividen dalam suatu
perusahaan. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Holder, Langrehr
dan Hexter (1998), Mollah, Keasey dan Short (2000), serta Kouki dan
Guizani (2009) yang menemukan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang dilakukan oleh Hatta (2002)
commit to user
7 menemukan bahwa free ca sh flow tidak berpengaruh signifikan terhadap
dividend pa yout ratio.
Growth opportunities atau kesempatan pertumbuhan perusahaan merupakan salah satu faktor yang dipertimbangkan dalam kebijakan dividen.
Setiap perusahaan selalu menginginkan adanya pertumbuhan bagi perusahaan
tersebut di satu pihak dan juga dapat membayarkan dividen kepada para
pemegang saham di lain pihak. Semakin tinggi dividen yang dibayarkan,
berarti semakin sedikit laba yang ditahan dan sebagai akibatnya dapat
menghambat pertumbuhan dalam pendapatan dan harga sahamnya. Apabila
perusahaan ingin menahan sebagian besar dari pendapatan yang tersedia
maka semakin kecil dividen yang dibayarkan kepada pemegang saham.
Dengan demikian, dapat dikatakan bahwa semakin tinggi dividen yang
dibayarkan oleh perusahaan, maka semakin kecil dana yang tersedia untuk
ditanamkan kembali di dalam perusahaan yang ini berarti akan menghambat
pertumbuhan perusahaan (Riyanto,1994). Penelitian yang dilakukan oleh
Westri (2008), Chasanah (2008), Amidu dan Abor (2006), Saxena (1999),
Holder, Langrehr dan Hexter (1998) menemukan bahwa growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang
dilakukan oleh Kouki dan Guizani (2009) menemukan hasil yang berbeda,
penelitian ini menemukan bahwa growth opportunities berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Sedangkan penelitian yang dilakukan oleh
Istiqomah (2006), Hatta (2002), Mahadwarta (2002) membuktikan bahwa
commit to user
8
Fina ncia l levera ge menunjukkan proporsi atas penggunaan utang untuk membiayai investasinya (Sartono,2001:120). Perusahaan yang tidak
mempunyai levera ge berarti menggunakan modalnya sendiri 100%. Menurut Riyanto (1994), kebutuhan dana untuk membayar utang merupakan salah
satu faktor yang mempengaruhi rasio pembayaran dividen. Semakin tinggi
tingkat financia l levera ge, maka semakin besar biaya tetap yang berupa bunga dan angsuran pokok pinjaman yang harus dibayar. Apabila perusahaan
menetapkan bahwa pelunasan utangnya akan diambilkan dari laba ditahan,
berarti perusahaan harus menahan sebagian besar pendapatannya untuk
keperluan tersebut, yang ini berarti bahwa hanya sebagian kecil saja dari
pendapatan atau ea rning yang dapat dibayarkan sebagai dividen (Riyanto,1994). Penelitian yang dilakukan oleh Nuringsih (2005)
menemukan bahwa utang berpengaruh negatif dan signifikan terhadap
kebijakan dividen. Hasil penelitiannya sesuai dengan penelitian yang
dilakukan oleh Jensen, Solberg dan Zorn (1992), Kouki dan Guizani (2009)
serta Gugler dan Yurtoglu (2003). Namun dalam penelitian lain yang
dilakukan oleh Mahadwarta (2002) menunjukkan hasil yang bertentangan,
penelitian ini membuktikan bahwa levera ge berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividen. Sedangkan penelitian yang dilakukan oleh
Kurniati (2007) menemukan bahwa levera ge memiliki pengaruh negatif namun tidak signifikan terhadap dividend pa yout ratio.
commit to user
9 dan Rhee (1990) dalam Nuringsih (2005), perusahaan yang memiliki ukuran
besar akan lebih mudah memasuki pasar modal sehingga dengan kesempatan
ini perusahaan membayar dividen besar kepada pemegang saham. Dalam
penelitian yang dilakukan oleh Holder, Langrehr dan Hexter (1998), firm size
berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend pa yout ratio. Hasil penelitian tersebut konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Westri
(2008), Chasanah (2008) dan Hatta (2002). Penelitian lain yang dilakukan
oleh Kouki dan Guizani (2009) menunjukkan hasil yang bertentangan yaitu
menemukan bahwa firm size berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Sedangkan Nuringsih (2005) menemukan bahwa firm size
tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen.
Hasil penelitian-penelitian terdahulu yang telah diuraikan diatas
menunjukkan hasil penelitian yang berbeda satu sama lain mengenai
pengaruh institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, financia l levera ge dan firm size terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian-penelitian tersebut menimbulkan kesenjangan penelitian-penelitian (resea rch gap). Oleh karena itu, penulis tertarik untuk melakukan penelitian dengan judul:
“ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, F REE
CASH F LOW, GROWTH OPPORTUNITIES, F INANCIAL LEVERAGE
DAN F IRM SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN (Studi Pada
commit to user
10
B. Perumusan Masalah
Berdasarkan uraian di atas, hal-hal yang menjadi permasalahan dalam
penelitian ini adalah sebagai berikut:
1. Apakah institusiona l ownership berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 2. Apakah free ca sh flow berpengaruh terhadap kebijakan dividen?
3. Apakah growth opportunities berpengaruhterhadap kebijakan dividen? 4. Apakah fina ncia l levera ge berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 5. Apakah firm size berpengaruh terhadap kebijakan dividen?
C. Tujuan Penelitian
Tujuan dari penelitian ini adalah:
1. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh institusiona l ownership
terhadap kebijakan dividen.
2. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh free ca sh flow terhadap kebijakan dividen.
3. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh growth opportunities
terhadap kebijakan dividen
4. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh fina ncia l levera ge terhadap kebijakan dividen.
commit to user
11
D. Manfaat Penelitian
Dengan penelitian ini diharapkan akan ada penguatan bukti empiris
mengenai ada tidaknya pengaruh institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, fina ncia l levera ge, dan firm size terhadap kebijakan dividen. Oleh karena itu, penelitian ini diharapkan akan memberikan manfaat
bagi:
1. Perusahaan
Bagi perusahaan, diharapkan penelitian ini dapat dijadikan dasar
pertimbangan dan masukan dalam penentuan kebijakan dividen yang
ditetapkan oleh perusahaan.
2. Investor
Bagi investor, diharapkan penelitian ini dapat menjadi bahan
pertimbangan yang bermanfaat untuk pengambilan keputusan investasi di
pasar modal terutama bagi investor yang memiliki tujuan investasi untuk
memperoleh dividen.
3. Akademisi
Untuk kalangan akademisi, penelitian ini diharapkan dapat
menambah referensi pengetahuan tentang pengaruh institusiona l ownership, free ca sh flow, growth opportunities, fina ncia l levera ge dan
firm size terhadap kebijakan dividen. Dengan bertambahnya referensi mengenai ini, diharapkan penelitian ini dapat menjadi bahan pertimbangan
apabila akan diadakan penelitian yang lebih lanjut oleh kalangan
commit to user
12
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
A. Pasar Modal
Pasar modal adalah tempat terjadinya transaksi aset keuangan jangka
panjang. Pasar modal merupakan salah satu sarana pembentukan modal dan
alokasi dana untuk meningkatkan partisipasi masyarakat guna menunjang
pembiayaan pembangunan nasional.
Pasar modal secara umum dapat diartikan sebagai pasar yang
memperjualbelikan produk berupa dana yang bersifat abstrak. Sedangkan
dalam bentuk konkritnya, produk yang diperjualbelikan di pasar modal berupa
surat-surat berharga di bursa efek. Jenis surat berharga yang diperjualbelikan
di pasar modal memiliki jatuh tempo lebih dari satu tahun. Setiap jenis
instrumen pasar modal tersebut merupakan bukti kepemilikan modal dari
lembaga yang mengeluarkannya yang dapat diperjualbelikan. Bentuk umum
surat berharga yang diperjualbelikan di pasar modal adalah obligasi, saham
preferen, dan saham biasa (Sartono, 2001:21).
Pasar modal pada dasarnya bertujuan untuk menjembatani aliran dana
dari pihak yang memiliki dana (investor), dengan pihak perusahaan yang
memerlukan dana (Jogiyanto, 2008). Beberapa sekuritas yang umumnya
diperdagangkan di pasar modal antara lain: saham, obligasi, reksadana dan
commit to user
13
B. Kebijakan Dividen
1. Definisi Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen adalah keputusan apakah laba yang diperoleh
perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham sebagai dividen atau
akan ditahan dalam bentuk laba ditahan guna pembiayaan investasi di
masa yang akan datang (Sartono,2001:281). Apabila perusahaan memilih
untuk membagikan laba sebagai dividen, maka akan mengurangi laba yang
ditahan dan selanjutnya mengurangi total sumber dana internal atau
interna l financing. Sebaliknya jika perusahaan memilih untuk menahan laba yang diperoleh, maka kemampuan pembentukan dana internal akan
semakin besar.
Menurut Riyanto (1994), kebijakan dividen bersangkutan dengan
penentuan pembagian pendapatan (earning) antara penggunaan pendapatan untuk dibayarkan kepada para pemegang saham sebagai
dividen atau untuk digunakan di dalam perusahaan, yang berarti laba
tersebut harus ditahan di dalam perusahaan. Laba ditahan (retained ea rning) merupakan salah satu dari sumber dana yang paling penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan. Sedangkan dividen
merupakan aliran kas yang dibayarkan kepada para pemegang saham.
Kebijakan dividen dipandang penting karena mampu menciptakan
keseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa mendatang
sehingga diharapkan dapat memaksimumkan harga saham perusahaan.
commit to user
14 menyukai dividen yang tinggi akan menjual sahamnya dan membeli
saham yang mempunyai pembayaran dividen yang lebih tinggi, sedangkan
investor yang memilih saham dengan dividen rendah akan menggantikan
investor yang menjual sahamnya dengan membeli saham-saham tersebut.
Menurut Brigham dan Houston (2004:66), kebijakan dividen yang
optimal adalah kebijakan dividen yang menciptakan keseimbangan
diantara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa mendatang yang
memaksimumkan harga saham.
2. Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen
Menurut Sartono (2001:293), faktor-faktor yang sesungguhnya
terjadi dan harus dianalisis dalam kaitannya dengan kebijakan dividen
adalah:
a. Kebutuhan Dana Perusahaan
Kebutuhan dana perusahaan dalam kenyataannya merupakan
faktor yang harus dipertimbangkan dalam menentukan kebijakan
dividen yang akan diambil. Aliran kas perusahaan yang diharapkan,
pengeluaran modal di masa yang akan datang yang diharapkan,
kebutuhan tambahan piutang dan persediaan, pola (skedul)
pengurangan piutang dan masih banyak faktor lain yang
mempengaruhi posisi kas perusahaan harus dipertimbangkan dalam
commit to user
15 b. Likuiditas
Likuiditas perusahaan merupakan pertimbangan utama dalam
banyak kebijakan dividen. Dividen bagi perusahaan merupakan kas
keluar, maka semakin besar posisi kas dan likuiditas perusahaan
secara keseluruhan akan semakin besar kemampuan perusahaan
untuk membayar dividen. Perusahaan yang sedang mengalami
pertumbuhan dan profita ble akan memerlukan dana yang cukup besar guna membiayai investasinya. Oleh karena itu, mungkin akan
kurang likuid karena dana yang diperoleh lebih banyak
diinvestasikan pada aktiva tetap dan aktiva lancar yang permanen.
c. Kemampuan Meminjam
Posisi likuiditas perusahaan dapat diatasi dengan kemampuan
perusahaan untuk meminjam dalam jangka pendek. Kemampuan
meminjam dalam jangka pendek tersebut akan meningkatkan
fleksibilitas likuiditas perusahaan. Perusahaan yang semakin besar
dan sudah esta blish akan memiliki akses yang lebih baik di pasar modal. Kemampuan meminjam yang lebih besar, fleksibilitas yang
lebih besar akan memperbesar kemampuan membayar dividen.
d. Keadaan Pemegang Saham
Jika perusahaan itu kepemilikan sahamnya relatif tertutup,
manajemen biasanya mengetahui dividen yang diharapkan oleh
pemegang saham dan dapat bertindak dengan tepat. Jika hampir
commit to user
16 suka memperoleh capita l gain, maka perusahaan dapat mempertahankan dividend pa yout yang rendah. Dengan dividend pa yout yang rendah tentunya dapat diperkirakan apakah perusahaan akan menahan laba untuk kesempatan investasi yang profita ble.
Untuk perusahaan yang jumlah pemegang sahamnya besar hanya
dapat menilai dividen yang diharapkan pemegang saham dalam
konteks pasar.
e. Stabilitas Dividen
Bagi para investor, faktor stabilitas dividen akan lebih menarik
daripada dividend pa yout yang tinggi. Stabilitas ini dalam arti tetap memperhatikan tingkat pertumbuhan perusahaan, yang ditunjukkan
oleh koefisien arah yang positif. Apabila faktor lain sama, saham
yang memberikan dividen yang stabil selama periode tertentu akan
mempunyai harga yang lebih tinggi daripada saham yang membayar
dividennya dalam persentase yang tetap terhadap laba.
Sedangkan menurut Riyanto (1994:202), faktor-faktor yang
mempengaruhi rasio pembayaran dividen suatu perusahaan adalah
sebagai berikut:
a. Posisi Likuiditas Perusahaan
Posisi kas atau likuiditas dari suatu perusahaan merupakan
faktor penting yang harus dipertimbangkan sebelum mengambil
keputusan untuk menetapkan besarnya kebijakan dividen yang akan
commit to user
17 merupakan ca sh outflow, maka makin kuatnya posisi likuiditas perusahaan, berarti makin besar kemampuannya untuk membayar
dividen.
Suatu perusahaan yang sedang tumbuh mungkin tidak begitu
kuat posisi likuiditasnya karena sebagian besar dari dananya
tertanam dalam aktiva tetap dan modal kerja, dengan demikian
kemampuannya untuk membayar ca sh dividen pun sangat terbatas. Dengan sendirinya likuiditas suatu perusahaan ditentukan oleh
keputusan-keputusan di bidang investasi dan cara pemenuhan
kebutuhan dananya.
Dari uraian diatas dapat dikatakan bahwa semakin kuat posisi
likuiditas suatu perusahaan terhadap prospek kebutuhan dana di
masa mendatang, semakin tinggi dividend pa yout ratio nya. b. Kebutuhan dana untuk membayar hutang
Apabila suatu perusahaan memperoleh hutang baru atau
menjual obligasi baru untuk membiayai perluasan perusahaan,
sebelumnya harus sudah direncanakan bagaimana caranya untuk
membayar kembali hutang tersebut. Hutang dapat dilunasi pada hari
jatuh temponya dengan mengganti hutang tersebut dengan hutang
baru atau alternatif lain ialah perusahaan harus menyediakan dana
sendiri yang berasal dari keuntungan untuk melunasi hutang tersebut.
Apabila perusahaan menetapkan bahwa pelunasan hutangnya
commit to user
18 sebagian besar pendapatannya untuk keperluan tersebut, yang ini
berarti bahwa hanya sebagian kecil saja dari pendapatan atau ea rning
yang dapat dibayarkan sebagai dividen. Dengan kata lain,
perusahaan harus menetapkan dividend pa yout ratio yang rendah. c. Tingkat pertumbuhan perusahaan
Semakin cepat pertumbuhan perusahaan, semakin besar
kebutuhan dana untuk membiayai pertumbuhan perusahaan tersebut.
Semakin besar kebutuhan dana di masa mendatang untuk membiayai
pertumbuhannya, perusahaan tersebut biasanya lebih senang untuk
menahan labanya daripada dibayarkan sebagai dividen kepada
pemegang saham dengan mengingat batasan-batasan biayanya.
Dengan demikian, dapat dikatakan bahwa semakin cepat tingkat
pertumbuhan perusahaan semakin besar dana yang dibutuhkan,
semakin besar kesempatan untuk memperoleh keuntungan, semakin
besar bagian dari pendapatan yang ditahan dalam perusahaan, yang
ini berarti semakin rendah dividend pa yout ratio nya.
Apabila perusahaan telah mencapai tingkat pertumbuhan
sedemikian rupa sehingga telah well esta blished, dimana kebutuhan dananya dapat dipenuhi dengan dana yang berasal dari pasar modal
atau sumber dana eksternal lainnya, maka keadaannya adalah
berbeda. Dalam hal yang demikian, perusahaan dapat menetapkan
commit to user
19 d. Pengawasan terhadap perusahaan
Variabel penting lainnya adalah control atau pengawasan terhadap perusahaan. Ada perusahaan yang mempunyai kebijakan
hanya membiayai ekspansinya dengan dana yang berasal dari sumber
internal saja. Kebijakan tersebut dijalankan atas dasar pertimbangan
bahwa ekspansi dibiayai dengan dana yang berasal dari hasil
penjualan saham baru akan melemahkan control dari kelompok dominan di dalam perusahaan. Demikian pula jika perusahaan
membiayai ekspansi dengan menggunakan hutang maka risiko
finansialnya akan lebih besar. Mempercayakan pada pembelanjaan
internal dalam rangka usaha mempertahankan control terhadap perusahan, berarti mengurangi dividend pa yout ratio nya.
3. Berbagai Macam Kebijakan Dividen
Menurut Riyanto (1994:204), terdapat berbagai macam kebijakan
dividen yang dilakukan oleh perusahaan, antara lain:
a. Kebijakan dividen stabil
Banyak perusahaan yang menjalankan kebijakan dividen yang
stabil, artinya jumlah dividen per lembar saham yang dibayarkan setiap
tahunnya relatif tetap selama jangka waktu tertentu meskipun
pendapatan per lembar saham per tahunnya berfluktuasi. Dividen yang
stabil ini dipertahankan untuk beberapa tahun, kemudian apabila
commit to user
20 tersebut nampak mantap dan relatif permanen, barulah besarnya
dividen per lembar saham dinaikkan. Alasan-alasan yang mendorong
perusahaan menjalankan kebijakan dividen stabil antara lain:
1. Kebijakan dividen stabil yang dijalankan oleh suatu perusahaan
akan memberikan kesan kepada para investor bahwa perusahaan
tersebut mempunyai prospek yang baik di masa-masa mendatang.
Apabila pendapatan suatu perusahaan berkurang tetapi perusahaan
tersebut tidak mengurangi dividen yang dibayarkan, maka
kepercayaan pasar terhadap perusahaan tersebut lebih besar
dibandingkan apabila dividennya dikurangi. Dengan demikian,
manajemen dapat mempengaruhi harapan para investor dengan
melalui politik dividen yang stabil.
2. Banyak pemegang saham yang hidup dari pendapatan yang
diterima dari dividen. Golongan ini dengan sendirinya tidak akan
menyukai adanya dividen yang tidak stabil. Mereka lebih senang
membayar harga ekstra bagi saham yang akan dapat memberikan
dividen yang sudah dapat dipastikan jumlahnya.
3. Pada banyak negara terdapat ketentuan dalam pasar modalnya
bahwa organisasi atau yayasan-yayasan sosial,
perusahaan-perusahaan asuransi, bank-bank tabungan, dan lain-lain hanya
diizinkan menanamkan dananya dalam saham-saham yang
dikeluarkan oleh perusahaan yang menjalankan kebijakan dividen
commit to user
21 b. Kebijakan dividen yang penetapan jumlah dividen minimal plus
jumlah ekstra tertentu.
Kebijakan ini menetapkan jumlah rupiah minimal dividen per
lembar saham setiap tahunnya. Dalam keadaan keuangan yang lebih
baik, perusahaan akan membayarkan dividen ekstra atas jumlah
minimal tersebut. Bagi pemodal ada kepastian akan menerima jumlah
dividen yang minimal setiap tahunnya meskipun keadaan keuangan
perusahaan agak memburuk. Tetapi di lain pihak apabila keadaan
keuangan perusahaan baik, maka pemodal akan menerima dividen
minimal tersebut ditambah dengan dividen tambahan. Apabila keadaan
keuangan memburuk lagi maka yang dibayarkan hanya dividen yang
minimal saja.
c. Kebijakan dividen dengan penetapan dividend pa yout ratio yang konstan.
Perusahaan menjalankan kebijakan ini menetapkan dividend pa yout ratio yang konstan, misalnya 50%. Ini berarti bahwa jumlah dividen per lembar saham yang dibayarkan setiap tahunnya akan
berfluktuasi sesuai dengan perkembangan laba bersih yang diperoleh
setiap tahunnya.
d. Kebijakan dividen yang fleksibel
Yaitu penetapan dividend pa yout ratio yang fleksibel, yang besarnya setiap tahunnya disesuaikan dengan posisi finansial dan
commit to user
22
4. Teori Kebijakan Dividen
Ada beberapa teori mengenai kebijakan dividen (Sartono,
2001:282), antara lain:
1) Dividend Irreleva nce Theory
Menurut Modigliani dan Miller, kebijakan dividen perusahaan
tidak mempunyai pengaruh terhadap nilai perusahaan. Lebih lanjut,
Modigliani dan Miller berpendapat bahwa nilai perusahaan ditentukan
oleh ea rning power dari aset perusahaan. Dengan demikian, nilai perusahaan ditentukan oleh keputusan investasi. Modigliani dan Miller
membuktikan pendapatnya secara matematis dengan berbagai asumsi:
a. Pasar modal yang sempurna dimana semua investor bersikap
rasional.
b. Tidak ada pajak perseorangan dan pajak penghasilan
perusahaan.
c. Tidak ada biaya emisi atau floa tation cost dan biaya transaksi. d. Kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap biaya modal
sendiri perusahaan.
e. Informasi tersedia untuk setiap individu terutama yang
menyangkut tentang kesempatan investasi.
2) Bird In The Ha nd Theory
Teori ini menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak
mempengaruhi tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor.
commit to user
23 oleh investor akan naik apabila pembagian dividen dikurangi karena
investor lebih yakin terhadap penerimaan dividen daripada kenaikan
nilai modal (ca pita l gain) yang akan dihasilkan dari laba ditahan. Gordon dan Lintner berpendapat bahwa kemungkinan ca pita l gain
yang diharapkan lebih besar risikonya dibandingkan dividend yield
yang pasti.
3) Ta x Differentia l Theory
Jika ca pita l gain dikenakan pajak dengan tarif lebih rendah daripada pajak atas dividen, maka saham yang memiliki tingkat
pertumbuhan yang tinggi menjadi lebih menarik. Tetapi sebaliknya
jika ca pita l gain dikenakan pajak yang sama dengan pendapatan atas dividen, maka keuntungan capita l gain menjadi berkurang. Namun demikian, pajak atas ca pita l gain masih lebih baik dibandingkan dengan pajak atas dividen karena pajak atas ca pita l gain baru dibayar setelah saham dijual sementara pajak atas dividen harus dibayar setiap
tahun setelah pembayaran dividen. Selain itu, periode investasi juga
mempengaruhi pendapatan investor. Jika investor hanya membeli
saham untuk jangka waktu satu tahun, maka tidak ada bedanya antara
pajak atas ca pita l gain dan pajak atas dividen. Dengan demikian, investor cenderung lebih suka untuk menerima ca pita l gain yang tinggi dibandingkan dengan dividen yang tinggi. Dengan kata lain
investor menghendaki perusahaan untuk menahan laba setelah pajak
commit to user
24 dividen dalam bentuk kas. Teori ini menyarankan bahwa perusahaan
sebaiknya menentukan dividend pa yout ratio yang rendah atau bahkan tidak membagikan dividen.
4) Information Content or Signa ling Hypotesis
Information Content or Signa ling Hypotesis menyatakan bahwa pembagian dividen yang tinggi memberi signal bahwa harga saham
naik dan kemakmuran pemegang saham meningkat. Perubahan dividen
sebagai isyarat dari peningkatan laba.
5) Clientele Effect
Adanya perbedaan pendapat mengenai proporsi pembagian
dividen mengakibatkan munculnya suatu kelompok pemegang saham.
Setiap pemegang saham memiliki preferensi yang berbeda mengenai
proporsi pembagian dividen atau kecenderungan perusahaan untuk
menarik sekelompok investor yang menyukai kebijakan dividen sesuai
yang direncanakan manajemen. Hal ini biasa disebut dengan Clientele Effect.
Teori lain yang berkaitan dengan kebijakan dividen antara lain:
1) Hipotesis Pecking Order
Hipotesis Pecking Order yang dikemukakan oleh Myers dan Majluf (1984) dalam Rosdini (2009) menyatakan bahwa perusahaan yang
profita ble memiliki dorongan untuk membayar dividen relatif rendah dalam rangka memiliki dana internal lebih banyak untuk membiayai
commit to user
25 perusahaan lebih mengutamakan dana internal daripada dana
eksternal dalam aktivitas pendanaan. Kecukupan dana dapat dilihat
dari laba, laba ditahan atau arus kas. Apabila dana ekstenal
dibutuhkan, maka perusahaan lebih mengutamakan penggunaan utang
daripada emisi saham.
2) Residua l Dividend Policy
Kebijakan ini menyatakan bahwa dividen yang dibayarkan merupakan
sisa dari laba perusahaan setelah dikurangkan dengan yang
dibayarkan untuk membiayai perencanaan modal perusahaan (Weston
dan Brigham,1993). Artinya, perusahaan membayarkan dividen hanya
jika terdapat kelebihan dana atas laba perusahaan yang digunakan
untuk membiayai proyek yang telah direncanakan. Dasar dari
kebijakan ini adalah bahwa investor lebih menyukai perusahaan
menahan dan menginvestasikan kembali laba daripada
membagikannya dalam bentuk dividen apabila laba yang
diinvestasikan kembali tersebut dapat menghasilkan return yang lebih
tinggi daripada return rata-rata yang dapat dihasilkan investor dari
commit to user
26
5. Prosedur Pembayaran Dividen
Menurut Brigham dan Houston (2004:84), prosedur pembayaran
dividen adalah sebagai berikut:
a. Tanggal Pengumuman (decla ration date)
Yaitu tanggal pada saat direksi perusahaan mengeluarkan pernyataan
berisi pengumuman pembagian dividen.
b. Tanggal pencatatan pemegang saham (holder-of-record date)
Yaitu jika perusahaan mencatat seorang pemegang saham sebagai
pemilik pada tanggal ini, pemegang saham tersebut berhak menerima
dividen.
c. Tanggal Ex-dividen (ex-dividend date)
Yaitu pada saat hak atas dividen periode berjalan tidak lagi
menyertai saham tersebut, biasanya jangka waktunya adalah empat
hari kerja sebelum tanggal pencatatan pemegang saham.
d. Tanggal Pembayaran (pa yment date)
Yaitu tanggal pada saat perusahaan benar-benar mengirimkan cek
dividen.
C. Teori Keagenan (Agency Theory)
Teori keagenan menjelaskan bahwa kepentingan manajer dan
kepentingan pemegang saham seringkali bertentangan, sehingga dapat
menyebabkan terjadi konflik diantara keduanya (Jensen dan Meckling, 1976).
Hal ini terjadi karena manajer berusaha untuk mengutamakan kepentingan
commit to user
27 kepentingan manajer dapat menambah biaya perusahaan yang mengurangi
keuntungan perusahaan. Menurunnya keuntungan perusahaan menyebabkan
penerimaan pemegang saham juga menurun.
Konflik keagenan (a gency conflict) dapat dikurangi dengan adanya suatu mekanisme kontrol atau pengawasan sehingga dapat mensejajarkan
kepentingan manajer dan pemegang saham. Guna memperkecil konflik
keagenan tersebut perusahaan harus mengeluarkan biaya-biaya yang
kemudian disebut dengan biaya keagenan atau a gency cost (Sartono, 2001:12). Menurut Jensen dan Meckling (1976), terdapat beberapa
mekanisme untuk mengurangi a gency cost :
1. Meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen.
Manajer akan merasakan langsung manfaat dari keputusan yang
diambil, selain itu manajer juga menanggung risiko apabila ada
kerugian yang timbul sebagai konsekuensi dari pengambilan keputusan
yang salah. Penambahan kepemilikan manajerial memiliki keuntungan
untuk mensejajarkan kepentingan manajer dan pemegang saham.
2. Meningkatkan dividend pa yout ratio. Peningkatan dividen yang dibagikan kepada pemegang saham menyebabkan tidak tersedia cukup
banyak free cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar untuk membiayai investasinya. Pembayaran dividen adalah
bagian dari monitoring perusahaan, ini berarti perusahaan cenderung untuk membayar dividen yang tinggi jika manajer memiliki proporsi
commit to user
28 akan mengurangi sumber-sumber dana yang dikendalikan manajer,
sehingga mengurangi kekuasaan manajer.
3. Meningkatkan pendanaan melalui hutang. Peningkatan hutang akan
menurunkan besarnya konflik antara pemegang saham dengan
manajemen. Disamping itu, hutang juga akan menurunkan excess ca sh flow yang ada dalam perusahaan sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan yang dilakukan oleh manajemen.
4. Adanya kepemilikan institusional sebagai monitoring agent. Kepemilikan pemegang saham dari luar yaitu kepemilikan institusional
seperti perusahaan asuransi, bank, perusahaan investasi, dan
kepemilikan institusi lain akan mendorong peningkatan pengawasan
yang optimal terhadap kinerja manajemen. Monitoring a gent
memainkan peranan secara aktif dan konsisten di dalam melindungi
investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam perusahaan.
Mekanisme monitoring tersebut akan menjamin peningkatan kesejahteraan pemegang saham, sehingga diharapkan dapat
meminimalisir timbulnya konflik keagenan.
D. Dividend Payout Ratio
Menurut Brigham dan Houston (2004:65), dividend pa yout ratio
adalah persentase laba bersih yang dibayarkan sebagai dividen tunai. Dividend pa yout ratio (DPR) merupakan perbandingan antara Dividend Per Sha re
commit to user
29 pemegang saham, manajer perusahaan harus mengingat bahwa tujuan
perusahaan adalah memaksimalkan nilai pemegang saham dan pemegang
saham akan menilai dividen sebagai pengembalian investasi atas modal yang
ditanamkan pada perusahaan.
E. Institusional Ownership
Teori Clientele Effect dari Modigliani dan Miller menyatakan bahwa pemegang saham yang berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda
terhadap kebijakan dividen perusahaan. Hal tersebut mengindikasikan bahwa
proporsi kepemilikan saham sangat mempengaruhi kebijakan dividen.
Menurut Jensen dan Meckling (1976), kepemilikan institusional merupakan
salah satu mekanisme corporate governance utama yang membantu mengendalikan masalah keagenan.
Institusiona l ownership menggambarkan tingkat kepemilikan saham oleh institusional di dalam perusahaan sebagai monitoring a gent. Pemilik institusional merupakan pemegang saham yang berasal dari perusahaan
asuransi, bank, perusahaan investasi dan kepemilikan oleh institusi lain.
Tingkat kepemilikan institusional yang tinggi akan menimbulkan pengawasan
yang lebih besar dari investor institusional sehingga menghalangi perilaku
opportunistik manajer. Adanya kepemilikan institusional dimaksudkan untuk
mengawasi manajemen agar dapat menjalankan tugasnya dengan baik. Selain
itu, monitoring a gent memainkan peranan secara aktif dan konsisten di dalam melindungi investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam perusahaan.
commit to user
30 pemegang saham. Kepemilikan saham yang terkonsentrasi oleh kepemilikan
institusional akan lebih mengoptimalkan efektivitas pengawasan aktivitas
manajemen karena besarnya dana yang ditanamkan. Monitoring dapat dilakukan pada saat rapat umum pemegang saham dengan memberikan
penilaian dan pendapat-pendapat bagi insiders dalam menjalankan usaha. Semakin besar persentase saham yang dimiliki oleh investor institusional akan
menyebabkan monitoring menjadi semakin efektif melalui pengendalian perilaku opportunistik para manajer (Bathala, 1994) dalam (Haryono, 2005).
F. F ree Cash F low
Menurut Sartono (2001: 293), kebutuhan dana bagi perusahaan pada
kenyataannya merupakan faktor yang harus dipertimbangkan dalam
menentukan kebijakan dividen. Aliran kas perusahaan, pengeluaran modal,
kebutuhan tambahan persediaan dan piutang, pola pengurangan hutang dan
masih banyak faktor lain yang mempengaruhi posisi kas perusahaan harus
dipertimbangkan dalam analisis kebijakan dividen. Dividen merupakan ca sh outflow, maka semakin kuat posisi kas perusahaan akan semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Meskipun perusahaan dapat
memperoleh laba yang tinggi namun apabila posisi kas menunjukkan keadaan
yang tidak begitu baik, perusahaan mungkin tidak dapat membayar dividen.
Posisi kas yang benar-benar tersedia bagi para pemegang saham akan
commit to user
31
Free ca sh flow (aliran kas bebas) adalah ca sh flow yang tersedia untuk dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan investasi pada fixed a sset dan working ca pita l yang diperlukan untuk mempertahankan kelangsungan usahanya (Sartono, 2001: 101). Dengan kata lain, free ca sh flow
adalah kas yang tersedia di atas kebutuhan investasi yang profita ble. Free ca sh flow ini sebenarnya merupakan hak pemegang saham. Free ca sh flow
digunakan untuk membayar bunga dan hutang kepada kreditur, membayar
dividen pada pemegang saham, dan membeli kembali saham perusahan dan
saham di pasar saham. Jika tidak ada kepastian yang besar dalam peramalan
free ca sh flow, maka yang terbaik adalah bersikap konservatif dan menetapkan dividen tunai masa berjalan yang rendah.
Free ca sh flow inilah yang sering menjadi pemicu timbulnya perbedaan kepentingan antara pemegang saham dan manajer. Sedangkan
ketika free ca sh flow tersedia, manajer disinyalir akan menghamburkan free ca sh flow tersebut sehingga terjadi inefisiensi dalam perusahaan atau akan menginvestasikan free ca sh flow dengan return yang kecil. Menurut Sartono (2001:11), salah satu cara yang digunakan untuk mengendalikan konflik
keagenan adalah dengan membayarkan dividen dalam jumlah besar sehingga
commit to user
32
G. Growth Opportunities
Menurut Riyanto (1994), semakin cepat tingkat pertumbuhan suatu
perusahaan, semakin besar kebutuhan dana di waktu mendatang untuk
membiayai pertumbuhannya. Perusahaan tersebut biasanya akan lebih senang
untuk menahan pendapatannya daripada dibayarkan sebagai dividen dengan
mengingat batasan-batasan biayanya. Apabila perusahaan telah mencapai
tingkat pertumbuhan sedemikian rupa sehingga perusahaan telah well esta blished, dimana kebutuhan dananya dapat dipenuhi dengan dana yang berasal dari pasar modal atau sumber dana eksternal lainnya, maka
keadaannya adalah berbeda. Dalam hal yang demikian perusahaan dapat
menetapkan dividend pa yout ratio yang tinggi.
Teori free ca sh flow hypothesis yang disampaikan oleh Jensen (1986) menyebutkan bahwa perusahaan dengan kesempatan pertumbuhan yang lebih
tinggi akan memiliki free ca sh flow yang rendah karena sebagian besar dana yang ada digunakan untuk investasi pada proyek yang memiliki nilai Net Present Va lue (NPV) yang positif sehingga perusahaan yang kesempatan pertumbuhannya tinggi cenderung membayar dividen yang rendah. Adanya
hubungan yang negatif antara kesempatan pertumbuhan dengan dividen
tersebut sesuai dengan pendapat Myers dan Majluf (1984) dalam Al-Malkawi
(2009) bahwa perusahaan yang memiliki kesempatan pertumbuhan yang
tinggi akan membayar dividen yang rendah daripada perusahaan yang
commit to user
33 Smith dan Watts (1992) & Gaver dan Gaver (1993) dalam
Mahadwartha (2002) menemukan bahwa perusahaan high growth
mempunyai dividend yang rendah. Perusahaan high growth mempunyai kesempatan investasi yang lebih tinggi daripada perusahaan low growth
sehingga memerlukan dana yang cukup besar untuk investasi. Mencari dana
internal akan lebih mudah dibandingkan dengan mencari pendanaan eksternal
(levera ge dan atau penerbitan ekuitas baru) sehingga penggunaan dana internal yang tinggi akan mengurangi porsi ea rnings yang dibagikan sebagai dividen.
Dalam penelitian ini, growth opportunities diproksikan dengan rasio
ma rket to book va lue of equity. Rasio ma rket to book va lue of equity adalah perbandingan antara nilai pasar (ma rket va lue) saham beredar dan nilai buku ekuitas (book va lue). Menurut Jogiyanto (2008:125), nilai pasar adalah harga saham yang terjadi di pasar bursa pada saat tertentu yang ditentukan oleh
pelaku pasar. Nilai pasar ini ditentukan oleh permintaan dan penawaran
saham bersangkutan di pasar bursa. Sedangkan nilai buku adalah nilai yang
dicatat pada saat saham dijual oleh perusahaan. Dengan mengetahui nilai
pasar dan nilai buku, pertumbuhan perusahaan dapat diketahui (Jogiyanto,
2008:117). Smith dan Watts (1992) juga Gaver dan Gaver (1993) dalam
Jogiyanto (2008:117) menggunakan rasio nilai pasar dibagi dengan nilai buku
untuk mengukur pertumbuhan perusahaan. Perusahaan yang mengalami
pertumbuhan mempunyai rasio lebih besar dari satu yang berarti pasar
commit to user
34 Rasio ini memberikan sinyal kepada investor tentang bagaimana kinerja
perusahaan dalam memperoleh modal dan prospeknya di masa yang akan
datang. Apabila suatu perusahaan dapat memanfaatkan modalnya dengan
baik dalam menjalankan usaha, maka semakin besar kemungkinan
perusahaan tersebut untuk tumbuh. Rasio ini dapat diperoleh dengan
mengalikan jumlah lembar saham beredar dengan harga penutupan saham
terhadap total ekuitas.
H. F inancial Leverage
Menurut Sartono (2001:120), fina ncia l levera ge menunjukkan proporsi atas penggunaan hutang untuk membiayai investasinya. Dalam penelitian ini,
financia l levera ge diproksikan dengan Debt to Equity Ratio. Debt to Equity Ra tio (DER)mencerminkan kemampuan perusahaan dalam memenuhi seluruh kewajibannya yang ditunjukkan oleh beberapa bagian modal sendiri yang
digunakan untuk membayar hutang (Sartono, 2001). Semakin besar Debt to Equity Ratio menandakan struktur permodalan usaha lebih banyak memanfaatkan hutang dibandingkan dengan ekuitas. Jika perusahaan
menggunakan hutang semakin banyak, maka semakin besar beban tetap yang
berupa bunga dan angsuran pinjaman pokok yang harus dibayar. Apabila
perusahaan menentukan bahwa pelunasan hutangnya akan diambilkan dari
laba ditahan, berarti perusahaan harus menahan sebagian besar dari
pendapatannya untuk keperluan tersebut, sehingga hanya sebagian kecil
commit to user
35 perusahaan harus menetapkan dividend pa yout ratio yang rendah (Riyanto,1994).
I. F irm Size
Besar kecilnya perusahaan (firm size) merupakan salah satu faktor yang dapat dipertimbangkan investor dalam melakukan investasi. Ukuran
untuk menentukan firm size adalah dengan log natural dari total aset (Crutchley dan Hansen, 1989) dalam Nuringsih (2005). Total aset merupakan
jumlah keseluruhan kekayaan perusahaan baik dalam bentuk kas, investasi,
maupun aktiva tetap. Suatu perusahaan besar yang sudah mapan akan
memiliki akses yang mudah menuju pasar modal, sementara perusahaan yang
baru dan yang masih kecil akan mengalami banyak kesulitan untuk memiliki
akses ke pasar modal. Karena kemudahan akses ke pasar modal cukup berarti
untuk fleksibilitas dan kemampuannya untuk memperoleh dana yang lebih
besar, sehingga perusahaan mampu memiliki rasio pembayaran dividen yang
lebih tinggi daripada perusahaan kecil. Tujuan pembayaran dividen yang
tinggi ini untuk menjaga reputasi perusahaan di kalangan investor. Sebaliknya
pada perusahaan yang memiliki aset rendah akan membagikan dividen yang
rendah. Logika ini dikarenakan profit dialokasikan pada laba ditahan yang
digunakan untuk menambah aset. Berdasarkan alasan ini perusahaan
commit to user
36
J. Penelitian Terdahulu
Westri (2008) meneliti tentang pengaruh kepemilikan manajerial dan
kepemilikan institusional terhadap kebijakan dividen dan kebijakan hutang
pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun
2003-2007. Hasil penelitian ini menemukan bahwa kepemilikan manajerial
dan kepemilikan institusional tidak berpengaruh terhadap kebijakan dividen
dan kebijakan hutang. Dalam penelitian ini kepemilikan institusional memiliki
pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil
penelitian ini juga menunjukkan bahwa firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen dan growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen, namun variabel firm size dan growth
tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan.
Rosdini (2009) meneliti tentang pengaruh free ca sh flow terhadap
dividend pa yout ratio pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2000-2002. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa free ca sh flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend pa yout ratio.
Penelitian yang dilakukan oleh Nuringsih (2005) meneliti tentang
pengaruh kepemilikan manajerial, kebijakan utang, ROA dan ukuran
perusahaan terhadap kebijakan dividen pada perusahaan manufaktur yang
terdaftar di Bursa Efek Jakarta tahun 1995-1996. Hasil penelitian ini
menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial berpengaruh positif dan
commit to user
37 berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen, variabel firm size berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen namun tidak signifikan.
Penelitian Istiqomah (2006) yang berjudul “Analisis Interdependensi
Kepemilikan Manajerial, Kebijakan Hutang, Kebijakan Dividen dan
Kepemilikan Institusional dalam Teori Keagenan”. Penelitian ini
mengembangkan empat model penelitian dengan menggunakan teknik 2SLS
(2 Sta ge Lea st Squa re). Hasil pengujian model yang pertama menunjukkan bahwa kebijakan hutang dan kepemilikan institusional berpengaruh negatif
terhadap kepemilikan manajerial, sedangkan kebijakan dividen berpengaruh
positif terhadap kepemilikan manajerial. Hasil pengujian variabel kontrol
didapatkan hasil bahwa risiko bisnis dan investment berpengaruh negatif terhadap kepemilikan manajerial. Hasil pengujian model yang kedua
menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial, kebijakan dividen dan
kepemilikan institusional berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang.
Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil bahwa risiko bisnis
berpengaruh positif terhadap kebijakan hutang, ROA berpengaruh negatif
terhadap kebijakan hutang dan fixed a sset tidak berpengaruh terhadap kebijakan hutang. Hasil pengujian model yang ketiga menunjukkan bahwa
kebijakan hutang berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen, sedangkan
kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional berpengaruh positif
terhadap kebijakan dividen. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil
commit to user
38
growth memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Model persamaan yang keempat menunjukkan bahwa kepemilikan
manajerial dan kebijakan hutang berpengaruh negatif terhadap kepemilikan
institusional, sedangkan kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap
kepemilikan institusional. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil
bahwa ROA berpengaruh negatif terhadap kepemilikan institusional
sedangkan size dan beta tidak berpengaruh terhadap kepemilikan institusional.
Penelitian yang dilakukan oleh Chasanah (2008) meneliti faktor-faktor
yang mempengaruhi Dividend Pa yout Ratio pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2004-2006 dengan menggunakan enam variabel
independen, yaitu: Debt to Tota l Asset (DTA), ca sh ratio, ukuran perusahaan,
Return On Asset (ROA), kepemilikan institusional, dan growth. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa Debt To Tota l Asset (DTA) berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap Dividen Pa yout Ratio (DPR), Ca sh Ratio
berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap Dividen Pa yout Ratio (DPR), ukuran perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap
Dividen Pa yout Ratio (DPR), Return On Asset (ROA) berpengaruh positif dan signifikan terhadap Dividen Pa yout Ratio (DPR), kepemilikan institusional berpengaruh positif dan signifikan terhadap Dividen Pa yout Ratio (DPR), Growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap Dividen Pa yout Ratio (DPR).
Hatta (2002) meneliti faktor-faktor yang berpengaruh terhadap
commit to user
39
size, insider ownership, jumlah pemegang saham biasa, free ca sh flow, dan
growth terhadap kebijakan dividen. Variabel FS dan firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend pa yout ratio. Sedangkan variabel free ca sh flow dan growth berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap
dividend pa yout ratio, variabel jumlah pemegang saham biasa dan insider ownership berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap dividend pa yout ratio.
Kouki dan Guizani (2009) meneliti tentang struktur kepemilikan dan
kebijakan dividen pada perusahaan-perusahaan di Tunisia tahun 1995-2001.
Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel free ca sh flow, growth opportunities dan ownership concentration berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Sedangkan variabel fina ncia l levera ge, firm size,
institusiona l ownership dan state ownership berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen.
Amidu dan Abor (2006) meneliti tentang pengaruh profita bility, risk, ca sh flow, ta x, institusiona l holding, growth dan market to book va lue
terhadap dividend pa yout ratio pada perusahaan di Ghana tahun 1998-2003. Hasil penelitian ini menemukan bahwa profita bility, cash flow, dan ta x
berpengaruh positif terhadap dividend pa yout ratio. Sedangkan risk, institusiona l holding, growth dan ma rket to book va lue berpengaruh negatif terhadap dividend pa yout ratio.
Han, Lee dan Suk (1999) meneliti pengaruh institusiona l ownership
