Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat Secara Keputusan: Event Study Terhadap Pengumuman Dividen Meningkat Pada Bursa Efek Indonesia

PENGUJIAN EFISIENSI PASAR BENTUK SETENGAH KUAT SECARA KEPUTUSAN: EVENT STUDY TERHADAP PENGUMUMAN DIVIDEN MENINGKAT PADA BURSA EFEK INDONESIA. SKRIPSI Diajukan Sebagai Salah Satu Syarat Untuk Meraih Derajat Sarjana Ekonomi. Disusun Oleh:. ALBERTUS WIHANANTA NIM. 0310230007. JURUSAN AKUNTANSI FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS BRAWIJAYA MALANG 2010.

KATA PENGANTAR. Puji syukur kepada Tuhan atas semua rahmat dan anugerah-Nya sehingga penyusun dapat menyelesaikan Skripsi dengan judul: PENGUJIAN EFISIENSI PASAR BENTUK SETENGAH KUAT SECARA KEPUTUSAN: EVENT STUDY TERHADAP PENGUMUMAN DIVIDEN MENINGKAT PADA BURSA EFEK INDONESIA Skripsi ini disusun untuk memenuhi syarat dalam mencapai gelar sarjana ekonomi pada Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya Malang. Penulisan penyusunan Skripsi ini dapat selesai tidak lepas dari dukungan, bantuan, semangat, dan motivasi dari berbagai pihak. Penulis mengucapkan terima kasih sebesar-besarnya kepada: 1. Ibu. Sari Atmini, SE., M.Si., Ak., atas bimbingan dan kesabaran yang. diberikan kepada penulis dalam penyusunan skripsi ini. 2. Ibu Dra. Arum Prastiwi, M.Si., Akt., dan Ibu Dra. Grace Widijoko, MSA., Ak., selaku Dosen Penguji, yang telah membeikan kritik dan. masukan. terhadap skripsi ini. 3. Bapak Gugus Irianto, SE., MSA., PhD., Ak., selaku Dekan Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya. 4. Bapak Dr. Unti Ludigdo, SE., M.Si., Ak., selaku Ketua Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya. 5. Seluruh dosen yang telah memberikan banyak ilmu kepada penulis.. i.

6. Seluruh karyawan Jurusan Akuntansi dan Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya. 7. Bapak Zaki Baridwan, SE., M.Si., Ak., selaku Direktur Pojok BEI Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya Malang. 8. Pak Andi dan seluruh karyawan Pojok BEI Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya Malang. 9. Keluargaku tercinta, terima kasih atas semua dukungan, doa dan kesabarannya. 10. Teman – temanku yang telah membantu dan menyemangati selalu. Penyusun menyadari bahwa Skripsi ini masih jauh dari sempurna. Oleh karena itu saran dan kritik yang bersifat membangun sangat diharapkan. Semoga Skripsi ini dapat memberikan manfaat bagi pembaca pada umumnya.. Malang, 25 September 2010. Penulis. ii.

DAFTAR ISI. KATA PENGANTAR................................................................................ i. DAFTAR ISI…......……………………………………………………...... iii. DAFTAR TABEL…...………………………………………………….... vi. DAFTAR GAMBAR.................................................................................. vii. DAFTAR LAMPIRAN.............................................................................. viii. ABSTRAKSI............................................................................................... ix. BAB I. BAB II. PENDAHULUAN………………………………………........... 1. 1.1 LatarBelakang...................................................................... 1. 1.2 Rumusan Masalah................................................................ 5. 1.3 Tujuan Penelitian................................................................. 5. 1.4 Manfaat Penelitian............................................................... 6. TINJAUAN PUSTAKA DAN PERUMUSAN HIPOTESIS... 7. 2.1 Teori Pasar Efisien............................................................... 7. 2.2 Bentuk-Bentuk Pasar Efisien............................................... 8. 2.2.1 Efisiensi Pasar Secara Informasi................................ 9. 2.2.2 Efisiensi Pasar Secara Keputusan............................... 12. 2.3 Pengujian Pasar Efisien........................................................ 14. 2.4 Model Perhitungan Abnormal Return.................................. 16. 2.5 Kebijakan Dividen............................................................... 18. 2.5.1 Teori Kebijakan Dividen............................................ 19. 2.5.2 Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebujakan. iii.

Dividen....................................................................... 21. 2.5.3 Macam-Macam Kebijakan Dividen........................... 24. 2.5.4 Hubungan Kebijakan Dividen dengan Pertumbuhan Perusahaan.................................................................. 26. 2.6 Investment Opportunity Set sebagai Proksi Pertumbuhan Perusahaan..................................................... 28. 2.7 Pengembangan Hipotesis..................................................... 29. BAB III METODA PENELITIAN.......................................................... 34. 3.1 Jenis Penelitian..................................................................... 34. 3.2 Populasi dan Sampel Penelitian........................................... 34. 3.3 Metoda Penentuan Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh................................................................ 35. 3.4 Data Penelitian..................................................................... 36. 3.4.1 Jenis dan Sumber Data............................................... 36. 3.4.2 Metoda Pengumpulan Data........................................ 36. 3.5 Variabel Penelitian............................................................... 36. 3.6 Uji Statistik.......................................................................... 40. BAB IV ANALISIS DAN PEMBAHASAN............................................ 44. 4.1 Populasi dan Sampel Penelitian........................................... 44. 4.2 Pengelompokkan Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh................................................................. 45. 4.3 Statistik Deskriptif.............................................................. 45. 4.3.1 Statistik Deskriptif Abnormal Return. iv.

Seluruh Sampel.......................................................... 46. 4.3.2 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Bertumbuh.............................................. 47. 4.3.3 Statistik Deskriptif Abnormal Return. BAB V. Perusahaan Tidak Bertumbuh.................................... 48. 4.4 Pengujian Hipotesis............................................................. 49. 4.4.1 Hasil Pengujian Hipotesis 1....................................... 49. 4.4.2 Hasil Pengujian Hipotesis 2....................................... 50. 4.4.3 Hasil Pengujian Hipotesis 3....................................... 52. 4.5 Pembahasan......................................................................... 53. KESIMPULAN........................................................................... 57. 5.1. Kesimpulan.......................................................................... 57. 5.2. Keterbatasan Penelitian....................................................... 58. 5.3. Rekomendasi....................................................................... 58. DAFTAR PUSTAKA LAMPIRAN. v.

DAFTAR TABEL. Tabel 2.1 Pengujian Pasar Efisien................................................................. 15. Tabel 4.1 Prosedur Pemilihan Sampel........................................................... 44. Tabel 4.2 Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh.............................. 45. Tabel 4.3 Statistik Deskriptif Abnormal Return Seluruh Sampel.................. 46. Tabel 4.4 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Bertumbuh...... 47. Tabel 4.5 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Tidak Bertumbuh........................................................................... 48. Tabel 4.6 Nilai t-hitung Hipotesis 1 pada Perioda Jendela............................ 50. Tabel 4.7 Nilai t-hitung Hipotesis 2 pada Perioda Jendela............................ 51. Tabel 4.8 Nilai t-hitung Hipotesis 3 pada Perioda Jendela............................ 52. vi.

DAFTAR GAMBAR. Gambar 2.1. Tingkatan Kumulatif dari Ketiga Bentuk Pasar Efisien......... 11. Gambar 2.2. Tingkatan Kumulatif dari Keempat Bentuk Pasar Efisien..... 13. vii.

DAFTAR LAMPIRAN. Lampiran 1. Daftar Sampel Penelitian. Lampiran 2. Daftar Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh. Lampiran 3. Abnormal Return Sampel Penelitian. Lampiran 4. Average Abnormal Return dan t-hitung Seluruh Sampel. Lampiran 5. Average Abnormal Return dan t-hitung Perusahaan Bertumbuh. Lampiran 6. Average Abnormal Return dan t-hitung Perusahaan Tidak Bertumbuh. viii.

ABSTRAK PENGUJIAN EFISIENSI PASAR BENTUK SETENGAH KUAT SECARA KEPUTUSAN: EVENT STUDY TERHADAP PENGUMUMAN DIVIDEN MENINGKAT PADA BURSA EFEK INDONESIA Oleh: Albertus Wihananta Dosen Pembimbing: Sari Atmini, SE., M.Si., Ak. Tujuan penelitian ini adalah untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan dengan studi peristiwa terhadap pengumuman dividen meningkat pada Bursa Efek Indonesia. Populasi penelitian ini adalah perusahaan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada perioda 2004-2006. Sampel dipilih dengan menggunakan metoda pemilihan sampel bertujuan (purposive sampling). Sampel penelitian adalah 71 perusahaan yang mengumumkan dividen kas meningkat dalam perioda penelitian. Analisis dalam penelitian ini meliputi 3 aspek: abnormal return, kecepatan reaksi pasar dan ketepatan reaksi pasar. Hasil penelitian menunjukkan bahwa terdapat abnormal return yang signifikan selama 2 hari pada perioda jendela, yang berarti pasar bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat dan pasar bereaksi secara cepat. Untuk menganalisis ketepatan reaksi pasar, sampel dibedakan menjadi 2 bagian: perusahaan bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh. Pasar seharusnya bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan bertumbuh dan bereaksi negatif atau tidak bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan tidak bertumbuh. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pasar bereaksi positif terhadap perusahaan bertumbuh dan tidak bereaksi terhadap perusahaan tidak bertumbuh. Jadi, kesimpulannya adalah pasar modal Indonesia telah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan. Kata kunci: efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan, pengumuman dividen meningkat, abnormal return, perusahaan bertumbuh, perusahaan tidak bertumbuh.. ix.

ABSTRACT EXAMINING DECISIONALLY SEMI-STRONG FORM EFFICIENT MARKET: EVENT STUDY OF DIVIDEND INCREASE ANNOUNCEMENT IN INDONESIA STOCK EXCHANGE. By: Albertus Wihananta Advisor Lecturer: Sari Atmini, SE., M.Si., Ak. The objective of this researh is to examine the decisionally semi-strong form efficient market with event study of dividend increase announcement in Indonesia Stock Exchange. The population of this research is the firms that listed in Indonesia Stock Exchange during the period of 2004-2006. Sample is choosen using purposive sampling method. The sample for this research is 71 firms that announce the cash dividend increase during research period. The analysis of this research includes 3 aspects: abnormal return, speed of market reaction, and accuracy of market reaction. The result of the research indicates that there is abnormal returns for 2 days in window period, which means market reacted to dividend increase announcement and market reacted quickly. For analyzing the accuracy of market reaction, the sample is divided into 2 parts: growth firms and non-growth firms. Market should give positive reaction to dividend increase announcement by growth firms and negative reaction or do not give reaction to dividend increase announcement by non-growth firms. The result of the research indicates that market gave positive reaction to growth firms and did not give reaction to non-growth firms. The conclusion is Indonesia capital market has been decisionally semi-strong form efficient market. Keywords: decisionally semi-strong form efficient market, increase dividend announcement, abnormal return, growth firms, non-growth firms.. x.

BAB I PENDAHULUAN. 1.1 Latar Belakang Teori Pasar Efisien pertama kali dikemukakan oleh Fama pada tahun 1970. Menurut teori ini, pasar modal yang efisien adalah pasar modal yang harga sahamnya merefleksikan informasi yang ada di pasar dan dapat menyesuaikan dengan cepat terhadap informasi baru. Sejak pertama kali dipublikasikan, teori ini mengundang banyak perdebatan. Banyak penelitian yang berusaha menelaah keabsahan dari teori ini. Teori pasar efisien tercatat sebagai salah satu topik yang paling banyak diuji secara empiris di pasarpasar modal di seluruh dunia. Banyak ahli yang mengakui bahwa teori pasar efisien merupakan suatu terobosan yang penting dalam penelitian keuangan. Smith (1990) dalam Gumanti dan Utami (2002) menyatakan bahwa teori pasar efisien merupakan tonggak penting dalam perkembangan teori keuangan dan merupakan kerangka bangun dasar keuangan. Fama (1970) dalam Gumanti dan Utami (2002) mengelompokkan efisiensi pasar menjadi tiga bentuk, yaitu: 1) efisiensi pasar bentuk lemah (weak form), yaitu jika harga-harga dari sekuritas mencerminkan secara penuh (fully reflect) informasi masa lalu, 2) efisiensi pasar bentuk setengah kuat (semi-strong form), yaitu jika harga-harga dari sekuritas mencerminkan secara penuh semua informasi yang dipublikasikan (all publicly available information) termasuk informasi yang berada di laporan-laporan keuangan. 1.

2. perusahaan emiten, 3) efisiensi pasar bentuk kuat (strong form), yaitu jika harga-harga dari sekuritas mencerminkan semua informasi yang tersedia termasuk informasi yang privat. Ketiga bentuk inilah yang disebut dengan hipotesis pasar efisien. Menurut Hartono (2009:500), efisiensi pasar bentuk setengah kuat dapat dikembangkan lebih lanjut menjadi efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi (informationally efficient market) dan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan (decisionally efficient market). Efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan tidak hanya menekankan pada fully reflect dan information available, namun juga kecanggihan investor dalam mengolah informasi. Pengembangan ini didasarkan pada pemikiran bahwa konsep efisiensi pasar bentuk setengah kuat menurut Fama (1970) lebih tepat untuk informasi yang tidak memerlukan pengolahan lebih lanjut, seperti pengumuman laba yang menunjukkan kinerja perusahaan secara langsung. Salah satu informasi yang membutuhkan pengolahan lebih lanjut adalah pengumuman dividen. Pengumuman dividen meningkat tidak menunjukkan secara pasti bahwa kondisi perusahaan mengalami peningkatan. Setiawan dan Hartono (2003) menyatakan bahwa kenaikan dividen membutuhkan cost tinggi. Hanya perusahaan berkualitas yang mampu menanggungnya. Apabila yang mengumumkan kenaikan dividen adalah perusahaan yang tidak berkualitas, maka perusahaan tersebut akan mengalami kesulitan likuiditas di masa depan untuk mempertahankan tingkat pembayaran dividennya..

3. Karena itu perlu dilakukan pengolahan informasi lebih lanjut untuk membuktikan apakah perusahaan yang mengumumkan kenaikan dividen adalah perusahaan yang berkualitas atau tidak. Salah satu indikator untuk melihat kualitas suatu perusahaan adalah tingkat pertumbuhan perusahaan. Perusahaan yang berkualitas adalah perusahaan yang masih mengalami pertumbuhan. Jadi, pengolahan informasi kenaikan dividen dapat dilakukan dengan melakukan pengujian investment opportunity set (IOS) yang biasa digunakan untuk melihat tingkat pertumbuhan perusahaan. Jika informasi kenaikan dividen dikeluarkan oleh perusahaan yang masih bertumbuh berarti informasi tersebut valid sehingga dapat menjadi dasar untuk melakukan keputusan investasi. Banyak penelitian yang telah meneliti tentang tingkat efisiensi pasar bentuk setengah kuat dengan menggunakan peristiwa pengumuman dividen. Penelitian-penelitian tersebut lebih terbatas untuk pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi. Masih sedikit penelitian yang berusaha menguji ketepatan reaksi pasar dalam mengolah informasi yang tersedia. Penelitian yang telah menguji tingkat efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan dilakukan oleh Setiawan dan Hartono (2003) dan Sujoko (1999) dalam Setiawan dan Hartono (2003). Hasil penelitian Setiawan dan Hartono (2003) menunjukkan bahwa pasar modal Indonesia bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat baik pengumuman yang dikeluarkan oleh perusahaan yang.

4. bertumbuh, maupun perusahaan yang tidak bertumbuh. Dari hal ini dapat disimpulkan bahwa Bursa Efek Jakarta telah berada pada tingkat efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi, namun belum mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan. Sujoko (1999) dalam Setiawan dan Hartono (2003) menemukan pengumuman dividen mempunyai kandungan informasi, tetapi investor di Bursa Efek Jakarta merespon positif semua pengumuman dividen meningkat. Mereka tidak memperhitungkan apakah kenaikan dividen tersebut berasal dari perusahaan yang mempunyai prospek atau tidak. Jadi, Bursa Efek Jakarta belum efisien bentuk setengah kuat secara keputusan. Penelitian ini merupakan replikasi dari penelitian Setiawan dan Hartono (2003) dengan menggunakan peristiwa pengumuman dividen meningkat untuk menguji efisiensi Bursa Efek Indonesia secara keputusan. Penelitian tersebut menggunakan data dari tahun 1992-1996. Perbedaan penelitian ini dengan penelitian Setiawan dan Hartono (2003) adalah jangka waktu penelitian yang digunakan. Penelitian ini mengambil jangka waktu setelah krisis moneter untuk melihat konsistensi dari hasil penelitian yang dilakukan Setiawan dan Hartono (2003). Jangka waktu penelitian adalah tahun 2004 sampai dengan 2006. Tahun 2004 merupakan awal dari perkembangan pesat Bursa Efek Jakarta yang sekarang telah menjadi Bursa Efek Indonesia dan pada perioda tersebut kondisi ekonomi dan politik di Indonesia cukup stabil. Dengan perioda tersebut diharapkan hasil penelitian tidak terganggu oleh kondisi ekonomi makro. Berdasarkan.

5. uraian tersebut, peneliti melakukan penelitian tentang efisiensi pasar modal Indonesia dengan judul: ”Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat Secara Keputusan: Event Study Terhadap Pengumuman Dividen Meningkat pada Bursa Efek Indonesia”. 1.2 Rumusan Masalah Penelitian ini berusaha mengamati apakah pasar modal Indonesia telah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan. Karena penelitian ini adalah pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan, penelitian ini berusaha melihat kecepatan dan ketepatan reaksi pasar terhadap informasi yang dipublikasikan. Masalah-masalah tersebut diperinci sebagai berikut: 1) Apakah. terdapat. reaksi. positif terhadap. pengumuman. dividen. meningkat? 2) Apakah Bursa Efek Indonesia sudah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi? 3) Apakah Bursa Efek Indonesia sudah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan?. 1.3 Tujuan Penelitian Tujuan penelitian ini adalah: 1) Untuk memperoleh bukti empiris adanya reaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat..

6. 2) Untuk memperoleh bukti empiris bahwa Bursa Efek Indonesia telah mencapai tingkat efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi. 3) Untuk memperoleh bukti empiris bahwa Bursa Efek Indonesia telah mencapai tingkat efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan.. 1.4 Manfaat Penelitian Penelitian ini diharapkan dapat memberikan manfaat bagi: 1) Peneliti Peneliti mendapat wawasan tambahan mengenai pasar modal terutama mengenai efisiensi pasar modal. 2) Investor Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan masukan untuk keputusan investasi yang dilakukan investor terutama berkaitan dengan peristiwa pengumuman dividen. 3) Emiten Hasil penelitian ini dapat menjadi pertimbangan manajemen dalam menentukan kebijakan pembagian dividen kepada pemegang saham perusahaan emiten. 4) Akademisi Penelitian ini dapat dijadikan referensi untuk penelitian yang berkaitan dengan efisiensi pasar modal terutama efisiensi pasar bentuk setengah kuat..

BAB II TINJAUAN PUSTAKA DAN PERUMUSAN HIPOTESIS. 2.1 Teori Efisiensi Pasar Fama (1970) dalam Gumanti dan Utami (2002) adalah peneliti yang pertama kali mengemukakan konsep pasar efisien. Pasar yang dimaksud adalah pasar modal (capital market) dan pasar uang. Suatu pasar dikatakan efisien jika investor individu maupun investor institusi tidak akan mampu memperoleh abnormal return dengan menggunakan strategi perdagangan yang ada. Hal ini berarti harga-harga yang terbentuk mencerminkan semua informasi yang ada. Menurut Hartono (2009:521), efisiensi pasar modal hanya dapat terjadi jika beberapa kondisi di bawah ini terjadi: 1) Investor dalam pasar modal secara aktif melakukan analisis, penilaian, dan transaksi sekuritas berjumlah besar. Investor berlaku rasional dan berorientasi profit-maximizing. Investor hanya sebagai penerima harga (price takers), yang berarti bahwa investor seorang diri tidak dapat mempengaruhi harga dari suatu sekuritas. Harga ditentukan oleh demand dan supply yang ada di pasar modal. 2) Informasi pasar tersedia secara luas bagi semua investor pada saat yang bersamaan dan biaya untuk memperoleh informasi tersebut murah. 3) Informasi. terjadi. secara. acak,. sehingga. investor. memprediksi (mengantisipasi) kapan informasi baru terjadi.. 7. tidak. dapat.

8. 4) Investor bereaksi secara cepat dan penuh terhadap informasi baru, sehingga harga suatu sekuritas menyesuaikan secara cepat. Hal ini dapat terjadi jika pelaku pasar merupakan investor yang canggih, yang mampu memahami, dan menginterpretasikan informasi dengan baik dan cepat. Jika keempat kondisi di atas tidak dipenuhi, kemungkinan pasar tidak efisien. Beberapa hal yang membuat pasar modal tidak efisien yaitu : 1) Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat mempengaruhi harga. 2) Biaya informasi mahal dan ada perbedaan akses terhadap informasi. 3) Informasi yang terjadi dapat diprediksi dengan baik oleh pelaku pasar. 4) Investor adalah individual yang naif dan tidak canggih. Investor naif berarti. kemampuannya. terbatas. di. dalam. memahami. dan. menginterprestasikan informasi yang diterima. Investor yang tidak canggih seringkali melakukan keputusan investasi yang salah.. 2.2 Bentuk-Bentuk Efisiensi Pasar Menurut Hartono (2009:500), bentuk efisiensi pasar dapat ditinjau dari ketersediaan informasi dan dari kecanggihan pelaku pasar dalam menganalisis informasi yang tersedia. Pasar efisien yang ditinjau dari sudut informasi. saja. disebut. dengan. efisiensi. pasar. secara. informasi. (informationally efficient market). Pasar efisien yang ditinjau dari sudut kecanggihan pelaku pasar dalam mengambil keputusan berdasarkan informasi yang tersedia disebut dengan efisiensi pasar secara keputusan (decisionally efficient market)..

9. 2.2.1. Efisiensi Pasar Secara Informasi Berdasarkan ketersediaan informasi, Fama (1970) dalam Mustofa (2007) membagi efisiensi pasar modal menjadi tiga bentuk yaitu: 1) Bentuk lemah (weak form) Efisiesi pasar bentuk lemah berarti harga sekuritas mencerminkan secara penuh informasi masa lalu (past price changes). Informasi masa lalu merupakan informasi yang sudah terjadi. Efisiensi bentuk lemah berkaitan dengan teori langkah acak (random walk theory). Data masa lalu tidak berhubungan dengan nilai sekarang. Artinya, untuk menentukan harga sekuritas dalam pasar bentuk lemah, informasi masa lalu seharusnya sudah tercermin pada harga sekuritas yang berlaku (current price). Pada tingkat efisiensi pasar bentuk lemah, perubahan harga di masa mendatang seharusnya tidak berhubungan dengan perubahan harga sekuritas di masa lalu. Suatu pasar dikatakan efisien bentuk lemah jika harga sekarang sudah mencerminkan seluruh data masa lalu. Karenanya dalam efisiensi pasar bentuk lemah, data masa lalu tidak dapat digunakan untuk memprediksi harga di masa mendatang..

10. 2) Bentuk setengah kuat (semi-strong form) Efisiensi pasar bentuk setengah kuat berarti harga sekuritas secara. penuh. mencerminkan. semua. informasi. yang. dipublikasikan (public information) termasuk yang ada dalam laporan keuangan seperti pendapatan, dividen, pengumuman stock split, pengembangan produk baru, kesulitan keuangan, maupun perubahan data-data akuntansi perusahaan. Informasi publik dapat dibagi menjadi tiga yaitu informasi baru yang menyangkut satu emiten, beberapa emiten (industri), atau seluruh emiten. Pengujian atas bentuk setengah kuat adalah pengujian atas kecepatan harga sekuritas melakukan penyesuaian (speed of adjustment) terhadap informasi baru di pasar modal. Efisiensi pasar bentuk setengah kuat terjadi jika investor tidak bisa memperoleh return di atas rata-rata risk-adjusted return secara konsisten setelah pengumuman informasi tersebut. Jika ternyata ada selisih waktu untuk melakukan penyesuaian terhadap pengumuman tersebut, dan investor dapat memanfaatkan untuk mendapatkan abnormal return, berarti pasar modal tidak secara utuh efisien dalam bentuk setengah kuat. 3) Bentuk kuat (strong form) Efisiensi. pasar. bentuk. kuat. berarti. harga. sekuritas. mencerminkan seluruh informasi baik yang tersedia maupun.

11. yang tidak tersedia di pasar modal (public and private information). Investor tidak bisa mendapatkan abnormal return dengan memanfaatkan berbagai informasi baik yang tersedia maupun yang tidak tersedia secara umum. Efisiensi pasar bentuk kuat dapat menghilangkan kasus-kasus insider trading yang memanfaatkan informasi orang dalam. Ketiga bentuk efisiensi di atas bersifat kumulatif seperti dijelaskan pada Gambar 2.1. Gambar tersebut mengandung maksud bahwa suatu pasar efisien dalam bentuk kuat berarti juga efisien dalam bentuk setengah kuat dan lemah. Pasar efisien dalam bentuk setengah kuat berarti juga efisien dalam bentuk lemah, namun hal itu tidak terjadi sebaliknya. Pasar efisien dalam bentuk lemah belum tentu efisien dalam bentuk setengah kuat. Pasar efisien bentuk lemah Pasar efisien bentuk setengah kuat Pasar efisien bentuk kuat Sumber: Hartono (2009:505) Gambar 2.1. Tingkatan Kumulatif dari Ketiga Bentuk Pasar Efisien.

12. 2.2.2. Efisiensi Pasar Secara Keputusan Menurut Hartono (2009:500), efisiensi pasar bentuk setengah kuat dapat dikembangkan lebih lanjut menjadi efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi (informationally efficient market) dan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan (decisionally efficient market). Efisiensi pasar bentuk setengah kuat. secara. keputusan tidak hanya menekankan pada fully reflect dan information available, namun juga kecanggihan investor dalam mengolah informasi. Investor yang canggih (sophisticated investor) seharusnya dapat menginterpretasi dan menganalisis informasi, sehingga mampu membedakan informasi yang bernilai ekonomis dan tidak bernilai ekonomis. Konsep efisiensi pasar bentuk setengah kuat menurut Fama (1970) lebih tepat untuk informasi yang tidak memerlukan pengolahan. lebih. lanjut,. seperti. pengumuman. laba. yang. menunjukkan kinerja perusahaan secara langsung. Untuk informasi seperti ini, yang dibutuhkan oleh investor hanyalah ketersediaan informasi sehingga investor dapat segera bertindak dan akan membentuk harga keseimbangan baru. Informasi lain, seperti pengumuman dividen, membutuhkan pengolahan lebih lanjut. Dividen digunakan oleh manajemen sebagai sinyal mengenai kondisi perusahaan. Investor perlu menganalisis apakah sinyal tersebut valid atau tidak. Jika sinyal tersebut valid dan.

13. investor bereaksi positif terhadap informasi tersebut, berarti harga keseimbangan yang terbentuk memang mencerminkan secara penuh (fully reflect) informasi yang tersedia. Jika sinyal tersebut tidak valid namun investor tetap bereaksi positif, berarti harga keseimbangan yang terbentuk tidak mencerminkan secara penuh informasi yang tersedia di pasar. Hal ini berarti kaedah efisiensi pasar menurut Fama (1970) tidak terpenuhi. Berdasarkan pemikiran ini, efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi perlu dikembangkan menjadi efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan untuk informasi yang membutuhkan pengolahan lebih lanjut.. Pasar efisien bentuk lemah Pasar efisien bentuk setengah kuat secara informasi Pasar efisien bentuk setengah kuat secara keputusan Pasar efisien bentuk kuat Sumber: Hartono (2009:508) Gambar 2.2. Tingkatan Kumulatif dari Keempat Bentuk Pasar Efisien.

14. Pasar efisien bentuk setengah kuat secara keputusan juga berhubungan dalam tingkatan yang kumulatif dengan bentuk efisiensi pasar yang lain. Pasar efisiensi dalam bentuk setengah kuat secara keputusan berarti telah efisien dalam bentuk setengah kuat secara informasi.. 2.3 Pengujian Pasar Efisien Menurut Dyckman dan Morse (1986) pengujian pasar efisien dapat dikelompokkan menjadi dua, yaitu pengujian berbasis informasi nonakuntansi dan pengujian berbasis informasi akuntansi. Pengujian berbasis informasi non-akuntansi didasarkan pada ketiga bentuk pasar efisien menurut Fama (1970) dan beberapa variasi yang masih berkaitan dengan aspek non-akuntansi. Sedangkan pengujian berbasis informasi akuntansi tidak mengikuti bentuk pasar efisien yang ada (Gumanti dan Utami, 2002). Pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat dilakukan dengan studi peristiwa (event study) di sekitar perusahaan yang dipublikasikan kepada masyarakat luas. Peristiwa tersebut dapat berasal dari internal perusahaan dan eksternal perusahaan. Peristiwa yang berasal dari internal perusahaan misalnya pemecahan saham dan pengumuman dividen. Peristiwa yang berasal dari eksternal perusahaan misalnya faktor makro ekonomi dan pajak. Ringkasan dari pengujian pasar efisien yang pernah ada atas informasi non akuntansi dan informasi akuntansi ditunjukkan dalam tabel 2.1.

15. Tabel 2.1. Pengujian Pasar Efisien No. 1.. Jenis Informasi Informasi Non-Akuntansi. Dasar Pengujian A. Efficiency Based Market Tests 1. Weak Form-Efficiency 1. Serial Correlation Tests 2. Filter Rule Tests 3. Cyclical Tests 2. Semi-Strong Form Efficiency 1. Stock Splits 2. Block Trades 3. Dividend Announcement 4. Macroeconomic Factors 5. Exchange Market Information and Characteristics 6. Firm Size and Year-End Tax Effects 7. Second-Hand Information 3. Strong Form Efficiency 1. Tests of Mutual Fund Performance 2. Trading By Insiders 3. Using Price Changes and Trading Volume to Make Inferences about the Use of Private Information B. Test of Price Variances and Overreaction to Information C. Arbitrage Opportunities D. Takeovers and Mergers E. Using Experimental Market to Test for Market Efficiency. 2.. Informasi Akuntansi. A. Test of Returns Following Accounting Announcements 1. Use of the Earnings Number 2. Use of Other Information in the Accounting Report B. Trading Strategies based on P/E Ratios C. Changes in Accounting Policies 1. Mandatory Accounting Changes for Increased Disclosure 2. Mandatory Changes Constraining Accounting Principle Choice 3. Discretionary Accounting Changes. Sumber: Dyckman dan Morse (1986) dalam Gumanti dan Utami (2002). Pengujian dilakukan dengan melihat kecepatan reaksi pasar modal dalam menanggapi peristiwa tersebut. Kecepatan reaksi pasar diukur dengan melihat jangka waktu terjadinya return tidak normal (abnormal return). Jika abnormal return berlangsung dalam jangka waktu yang relatif lama berarti.

16. pasar belum efisien dalam bentuk setengah kuat. Pasar mencapai bentuk efisiensi setengah kuat jika abnormal return terjadi dalam jangka waktu yang singkat. Pengujian terhadap abnormal return digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi. Pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan melibatkan ketepatan reaksi investor terhadap suatu peristiwa. Jika investor bereaksi positif terhadap informasi yang bernilai ekonomis dan bereaksi negatif atau tidak bereaksi terhadap informasi yang tidak bernilai ekonomis, maka reaksi investor tepat. Hal ini menunjukkan bahwa pasar telah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan. Jika investor bereaksi positif terhadap informasi yang tidak bernilai ekonomis dan bereaksi negatif atau tidak bereaksi terhadap informasi yang bernilai ekonomis, maka reaksi investor tidak tepat. Hal ini menunjukkan bahwa pasar belum mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara keputusan.. 2.4 Model Perhitungan Abnormal Return Abnormal return merupakan selisih dari return realisasi dengan return ekspektasi. Return realisasi merupakan selisih dari harga saham pada suatu waktu dengan harga sebelumnya. Return ekspektasi adalah return yang terjadi dalam keadaan normal dimana tidak terjadi suatu peristiwa. Return ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi. Brown dan Warner (1985) mengestimasi return ekspektasi. dengan menggunakan model.

17. estimasi mean adjusted model, market model, dan market adjusted model (Hartono, 2009:557). Mean adjusted model dan market model menggunakan perioda estimasi dan perioda peristiwa. Perioda peristiwa atau perioda jendela adalah perioda di sekitar tanggal peristiwa. Perioda jendela dibagi menjadi tiga, yaitu hari sebelum peristiwa, hari peristiwa dan hari sesudah peristiwa. Perioda ini merupakan perioda yang akan dihitung abnormal return-nya. Perioda estimasi adalah perioda sebelum perioda peristiwa. Perioda estimasi digunakan untuk menghitung return ekspektasi. Pada mean adjusted model, return ekspektasi merupakan rata-rata return realisasi sebelumnya pada perioda estimasi: t2. Error! Bookmark not defined.. E [Rit ] =. ∑R j =t1. ij. T. Notasi: E[Ri,t]. = return ekspektasi sekuritas ke-i pada perioda jendela ke-t,. Ri,j. = return realisasi sekuritas ke-i pada perioda estimasi ke-j,. T. = lamanya perioda estimasi, yaitu dari t1 sampai dengan t2. Market model menghitung return ekspektasi dengan pembentukan. model ekspektasi. Pembentukan model ekspektasi ini menggunakan teknik regresi Ordinary Least Square (OLS) dengan persamaan:. Rij = α i + β i RMj + ε ij Notasi: Ri,j. = return realisasi sekuritas ke-i pada perioda estimasi ke-j,.

18. αi. = intercept untuk sekuritas ke-i. βi. = koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas ke-i. RMj = return indeks pasar pada perioda estimasi ke-j εi,j. = kesalahan residu sekuritas ke-i pada perioda estimasi ke-j. Model ekspektasi ini kemudian digunakan untuk mengestimasi return ekspektasi di perioda jendela:. E [Rit ] = α i + β i E [RMt ] Notasi: E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-i pada perioda jendela ke-t αi. = intercept untuk sekuritas ke-i. βi. = koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas ke-i. E[RMt] = return indeks pasar pada perioda jendela ke-t. Market adjusted model mengestimasi return ekspektasi suatu sekuritas dengan return indeks pasar pada saat tersebut. Market adjusted model hanya menggunakan perioda jendela. Model ini tidak menggunakan perioda estimasi untuk membentuk model estimasi karena return sekuritas yang diestimasi sama dengan return indeks pasar.. 2.5 Kebijakan Dividen Dividen merupakan bagian dari laba bersih setelah pajak yang dibagikan kepada pemilik perusahaan. Kebijakan dividen berkaitan dengan jumlah yang dibagikan kepada pemegang saham dan jumlah laba yang ditahan untuk pertumbuhan perusahaan. Pembayaran dividen akan mengurangi laba.

19. yang ditahan dan selanjutnya mengurangi total sumber dana intern (internal. financing). Hal ini berarti analisis kebijakan dividen berhubungan dengan keputusan pendanaan perusahaan secara keseluruhan. Kebijakan dividen yang optimal adalah yang menyeimbangkan antara jumlah dividen dengan tingkat pertumbuhan perusahaan dan mampu memaksimalkan harga saham. 2.5.1. Teori Kebijakan Dividen Kebijakan dividen masih menimbulkan perdebatan sampai saat ini. Perdebatan itu berkaitan dengan pengaruh kebijakan dividen terhadap harga saham perusahaan. Beberapa teori mencoba menjelaskan permasalahan ini. Teori-teori tersebut adalah teori dividen tidak relevan (dividend irrelevance theory), teori bird in the. hand, teori preferensi pajak, teori sinyal, dan teori clientele effect. Teori dividen tidak relevan dikemukakan oleh Modigliani dan Miller (1961) dalam Brigham (1995:468). Teori ini berasumsi bahwa kebijakan dividen tidak berkaitan dengan nilai perusahaan. Nilai perusahaan ditentukan hanya oleh pendapatan dan risiko bisnis, bukan dari bagaimana perusahaan memisahkan laba bersih menjadi laba ditahan dan dividen. Asumsi-asumsi lain yang berkaitan dengan teori ini adalah: 1) tidak ada pajak, 2) tidak ada biaya emisi saham baru, 3) pasar modal sempurna dan semua investor rasional. Asumsiasumsi tersebut tidak berlaku dalam dunia nyata. Perusahaan dan investor dikenai pajak, ada biaya emisi untuk menerbitkan saham baru, dan sulit menemukan pasar modal yang sempurna..

20. Gordon (1963) dan Lintner (1962) dalam Gitman (1991:591) menyatakan. bahwa. investor. lebih. menyukai. dividen. yang. memberikan kepastian dibandingkan dengan capital gain. Teori ini disebut. bird in the hand theory. Pembayaran dividen dapat. memberikan keyakinan investor terhadap prospek perusahaan dan hal ini menyebabkan kenaikan harga saham perusahaan. Menurut teori ini, peningkatan pembayaran dividen akan diikuti peningkatan harga saham yang melambangkan nilai perusahaan. Jika dilihat dari segi pajak, capital gain lebih unggul daripada dividen. Pajak atas capital gain dapat ditangguhkan sampai saham dijual, sedangkan pajak atas dividen akan dikenakan secara langsung. Investor, terutama investor besar, lebih menyukai perusahaan yang tidak membagikan dividen dan mengalokasikan laba bersih untuk pertumbuhan perusahaan karena pajak yang harus dibayar lebih rendah dan harga saham yang mereka miliki akan meningkat. Peningkatan dividen akan direspon negatif oleh investor sehingga menyebabkan penurunan harga saham. Argumen tersebut akhirnya memunculkan suatu teori yang disebut teori preferensi pajak. Menurut teori sinyal (signalling theory), antara manajemen dan investor terdapat asimetri informasi. Manajer mengetahui prospek perusahaan di masa depan sedangkan investor tidak (Setiawan dan Hartono, 2003). Perusahaan berkualitas ingin memberikan sinyal kepada investor tentang kinerja perusahaan yang tidak dapat ditiru.

21. perusahaan berkinerja buruk. Salah satu caranya adalah dengan memberikan sinyal yang membutuhkan biaya yang tinggi. Dividen akhirnya menjadi salah satu sinyal yang digunakan untuk mengurangi adanya asimetri informasi. Investor pun menilai bahwa dividen memiliki nilai informasi tentang kinerja dan prospek perusahaan. Investor memiliki preferensi berbeda terhadap kebijakan perusahaan. Beberapa investor lebih menyukai perusahaan yang membayarkan dividen yang tinggi, sedangkan investor lainnya lebih menyukai. perusahaan. yang. menahan. laba. bersihnya. untuk. diinvestasikan kembali. Teori yang berdasarkan perilaku pemegang saham ini kemudian disebut teori clientele effect. Berdasarkan teori ini, manajemen harus menentukan kebijakan dividen mana yang akan mereka pilih dan kemudian investor akan memutuskan apakah akan tetap berinvestasi pada perusahaan tersebut atau menjual sahamnya. 2.5.2. Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen Banyak. faktor. yang. mempengaruhi. perusahaan. untuk. memutuskan suatu kebijakan dividen. Teori-teori kebijakan dividen merupakan salah satu faktor dalam penentuan kebijakan tersebut. Banyak faktor lain yang dapat terlihat dalam praktek yang terjadi. Menurut. Gitman. (1991:592),. faktor-faktor. tersebut. adalah. pembatasan internal, pembatasan hukum, pertumbuhan perusahaan,.

22. pembatasan perjanjian, pertimbangan pemilik dan pertimbangan pasar. Faktor pertama adalah pembatasan internal. Perusahaan dalam membuat kebijakan dividen perlu mempertimbangkan berbagai sumber daya yang mereka miliki dan keadaan internal. Pembatasan internal yang paling mempengaruhi kebijakan dividen adalah ketersediaan kas perusahaan. Masalah ini dapat diatasi jika perusahaan memiliki kemampuan untuk meminjam. Pembatasan internal lainnya menyangkut masalah pengendalian. Perusahaan dapat mencukupi kebutuhan dana dengan mengeluarkan saham baru, namun hal ini dapat menimbulkan masalah dalam pengendalian pemegang saham. Faktor berikutnya adalah pembatasan hukum. Hukum yang berlaku memengaruhi kebijakan dividen. Tujuan peraturan hukum adalah untuk memberikan perlindungan dan perasaan aman bagi investor. Peraturan hukum yang sering diterapkan adalah: 1) Sumber dana yang boleh digunakan untuk pembayaran dividen berasal dari laba bersih setelah dikurangi pajak, 2) Jika. dalam. keadaan. bangkrut. perusahaan. tidak. boleh. membagikan dividen, 3) Laba yang ditahan dalam jumlah tertentu akan dikenai pajak. Pertumbuhan perusahaan menjadi faktor yang berikutnya. Perusahaan yang sedang bertumbuh membutuhkan dana besar untuk.

23. membiayai investasinya. Sebagian besar dana tersebut didapat dari laba yang ditahan. Hal ini menyebabkan mereka belum bisa membagikan dividen ataupun dapat membagikan dividen namun dalam jumlah yang rendah. Perusahaan yang berada dalam tahap. mature memiliki kondisi keuangan yang kuat sehingga akan lebih mudah untuk membagikan dividen dalam jumlah besar. Perusahaan memiliki perjanjian dengan pihak-pihak lain. Biasanya perjanjian ini menyangkut hutang. Pasal dalam perjanjian tersebut membatasi jumlah dividen yang boleh dibayarkan oleh perusahaan. Perjanjian ini bertujuan untuk melindungi debitur dari kehilangan dana yang dipinjamkannya. Salah satu perhatian utama suatu perusahaan adalah mengenai pemilik atau pemegang saham perusahaan. Perusahaan harus membuat kebijakan dividen yang dapat memuaskan sebagian besar pemegang saham. Pertimbangan pertama adalah mengenai status pajak pemegang saham. Jika pemegang saham berada dalam tax. bracket yang tinggi, perusahaan seharusnya membayarkan dividen dalam jumlah yang rendah. Jika sebagian besar pemegang saham memiliki penghasilan yang rendah dan membutuhkan pendapatan dari dividen, maka perusahaan seharusnya membayarkan dividen dalam jumlah yang tinggi. Pertimbangan kedua adalah kesempatan investasi pemilik. Perusahaan seharusnya tidak menahan laba untuk.

24. investasi yang memberikan return yang lebih rendah dari investasi eksternal pemilik perusahaan dalam risiko yang sama. Faktor terakhir yang menentukan kebijakan dividen adalah pertimbangan pasar. Pasar memiliki kecenderungan tertentu dalam mereaksi kebijakan perusahaan. Pemegang saham cenderung lebih menyukai perusahaan yang mengeluarkan kebijakan dividen yang stabil dan meningkat dibanding kebijakan dividen yang fluktuatif. Pasar juga percaya bahwa dividen memiliki nilai informasi tentang prospek perusahaan. Kecenderungan ini dapat dijadikan. bahan. pertimbangan perusahaan dalam menentukan kebijakan dividen. 2.5.3. Macam-Macam Kebijakan Dividen Perusahaan dapat menyusun kebijakan dividen yang akan digunakan berdasarkan teori-teori kebijakan dividen dan faktorfaktor yang memengaruhi kebijakan dividen. Karena teori-teori tersebut. saling. bertentangan. dan. banyaknya. faktor. yang. memengaruhi, maka tidak tidak ada satu formula kebijakan dividen yang pasti. Hal ini menimbulkan banyak alternatif kebijakan dividen yang. digunakan. perusahaan.. Menurut. Brigham. (1995:474),. kebijakan dividen yang sering digunakan adalah model residual. dividend, dividen konstan dan meningkat secara terus menerus, rasio pembayaran konstan, dan pembayaran rendah yang tetap dengan ekstra..

25. Menurut model residual dividend, jumlah dividen merupakan nilai sisa dari laba bersih dikurangi jumlah laba ditahan yang digunakan untuk membiayai kesempatan investasi perusahaan. Penentuan dividen dilakukan dengan langkah-langkah berikut: 1) Menentukan kesempatan investasi perusahaan, 2) Menentukan struktur pembiayaan modal untuk mengetahui jumlah modal sendiri yang akan digunakan, 3) Menggunakan laba ditahan untuk memenuhi kebutuhan modal, 4) Jika jumlah laba ditahan melebihi yang dibutuhkan, sisanya dibagikan sebagai dividen. Penggunaan model ini secara penuh akan menyebabkan fluktuasi tingkat pembayaran dividen. Berdasarkan teori sinyal, hal ini dapat menyebabkan kebingungan bagi investor untuk menentukan nilai perusahaan di masa depan. Oleh karena itu, sebaiknya model. residual dividend ditentukan untuk jangka waktu 5 tahun atau lebih, sehingga tingkat dividen yang dibayarkan lebih stabil. Banyak perusahaan yang menentukan jumlah dividen secara spesifik. dalam. satuan. rupiah. yang. akan. dibayarkan. dan. mempertahankan jumlah tersebut. Perusahaan akan meningkatkan jumlah pembayaran dividen jika mereka memiliki keyakinan untuk dapat terus mempertahankan jumlah tersebut di masa depan. Kebijakan ini disebut model dividen konstan dan meningkat secara terus. menerus.. Perusahaan. juga. dapat. menentukan. tingkat.

26. pertumbuhan pembayaran dividen jika laba bersih perusahaan memiliki kecenderungan untuk terus naik. Jika kebijakan ini diterapkan, maka jumlah dividen akan terus meningkat setiap tahun sesuai tingkat pertumbuhan tersebut. Rasio pembayaran dividen merupakan persentase dividen terhadap. laba. bersih. perusahaan.. Dengan. kebijakan. rasio. pembayaran konstan berarti rasio yang telah ditentukan akan terus dipertahankan untuk beberapa tahun ke depan. Pengaruh dari kebijakan ini adalah tingkat dividen yang berfluktuasi karena fluktuasi laba bersih perusahaan. Praktek kebijakan pembayaran rendah dengan ekstra adalah dengan pembayaran dividen dalam jumlah yang rendah dan konstan, kemudian perusahaan akan menambahkan dividen ekstra jika tersedia kelebihan dana. Kebijakan ini merupakan gabungan dari kebijakan dividen konstan dan meningkat secara teratur dengan rasio pembayaran yang konstan. Kebijakan ini adalah pilihan terbaik untuk perusahaan yang pendapatannya berfluktuasi. 2.5.4. Hubungan Kebijakan Dividen dengan Pertumbuhan Perusahaan Myers (1977) menyatakan bahwa perusahaan terdiri dari aktiva (assets. in. place). dan. kesempatan. untuk. tumbuh. (growth. opportunities), dalam proporsi yang berbeda tergantung tahap siklus hidup perusahaan. Siklus hidup perusahaan terdiri dari empat tahap utama yaitu start-up, growth, maturity dan decline (Atmini, 2000).

27. Pada tahap start-up, perusahan memiliki tingkat penjualan yang rendah karena perusahaan merupakan pendatang baru di pasar yang masih. melakukan. pengenalan. produk-produknya.. Perusahaan. memiliki aktiva dalam jumlah yang kecil dan kesempatan tumbuh dalam porsi yang besar. Kesempatan tumbuh yang tinggi ditandai dengan. pengeluaran. kas. untuk. pengembangan. produk,. pengembangan pasar dan ekspansi kapasitas. Hal-hal terebut menyebabkan perusahaan menghasilkan laba negatif sehingga tidak dapat membagikan dividen. Tahap growth ditandai dengan penjualan yang meningkat sehingga perusahaan mulai menghasilkan laba positif. Nilai aktiva dan kesempatan tumbuh meningkat dibandingkan tahap start-up. Perusahaan. mulai. memperoleh. laba. positif. sehingga. dapat. membagikan dividen. Jumlah dividen yang dibayarkan rendah karena perusahaan mengalokasikan sebagian besar laba untuk pendanaan perusahaan. Perusahaan mencapai puncak tingkat penjualan pada tahap. mature. Nilai aktiva lebih tinggi dari tahap start-up dan growth, namun nilai kesempatan tumbuh lebih rendah. Perusahaan masih memiliki kesempatan tumbuh dalam bentuk ekspansi. Laba yang diperoleh relatif tinggi sehingga perusahaan dapat membagikan dividen dalam jumlah yang tinggi..

28. Perusahaan pada tahap decline memiliki kesempatan tumbuh yang terbatas dan mengalami penurunan tingkat penjualan secara signifikan karena persaingan yang semakin tajam, kejenuhan permintaan barang, pangsa pasar potensial yang semakin sempit dan ekspansi yang semakin tidak menguntungkan. Hal ini mengakibatkan perusahaan mengalami kerugian dan pembayaran dividen terhenti.. 2.6 Investment Opportunity Set sebagai Proksi Pertumbuhan Perusahaan Menurut Smith dan Watts (1992) dalam Subekti dan Kusuma (2002), pertumbuhan perusahaan dapat diproksikan oleh kombinasi dari berbagai nilai kesempatan investasi (investment opportunity set [IOS]). Nilai IOS ini dihitung dengan kombinasi berbagai jenis proksi yang mengimplikasikan nilai aktiva di tempat (berupa nilai buku aktiva maupun ekuitas perusahaan) dan kesempatan pertumbuhan perusahaan di masa depan (berupa nilai pasar perusahaan). Beberapa nilai IOS yang sering digunakan adalah sebagai berikut: 1) rasio market to book value of equity (MVE/BVE), 2) rasio market value to book value of assets (MVA/BVA), 3) rasio price to earning (P/E), 4) rasio book value of gross property, plant, equipment to the book value of. assets (PPE/BVA), 5) rasio capital addition to assets book value (CAP/BVA)..

29. Hasil penelitian Subekti dan Kusuma (2002) menunjukkan bahwa variabel rasio PPE/BVA dan P/E menunjukkan arah korelasi yang tidak konsisten dengan pertumbuhan perusahaan. Kedua rasio tersebut tidak efektif sebagai prediksi pertumbuhan perusahaan. Hasil yang berbeda ditunjukkan oleh hasil pengujian terhadap rasio MVE/BVE, MVA/BVA, dan CAP/BVA. Ketiganya menunjukkan arah korelasi positif yang konsisten terhadap pertumbuhan perusahaan. Ini berarti bahwa ketiga rasio ini efektif dalam memprediksi pertumbuhan nilai buku perusahaan. Penelitian. ini. menggunakan. rasio. MVE/BVE. sebagai. proksi. pertumbuhan nilai perusahaan. Hasil perhitungan MVE/BVE digunakan untuk mengklasifikasikan antara perusahaan yang bertumbuh dan yang tidak bertumbuh. Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan lebih dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan bertumbuh. Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan kurang dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan tidak bertumbuh.. 2.7 Pengembangan Hipotesis Fama (1991) dalam Hartono (2009:525) mengemukakan bahwa pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat dilakukan dengan studi peristiwa. Studi peristiwa dapat digunakan untuk menguji kandungan informasi suatu pengumuman dan menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat. Pengujian kandungan informasi menguji reaksi pasar terhadap suatu pengumuman. Pengujian efisiensi pasar setengah kuat secara informasi.

30. melihat kecepatan reaksi pasar dalam menyerap informasi yang diumumkan. Reaksi terhadap suatu peristiwa dapat diukur dengan menggunakan. abnormal return. Jika terjadi abnormal return, berarti pasar menganggap bahwa peristiwa tersebut memiliki kandungan informasi. Menurut teori sinyal, dividen memiliki nilai informasi tentang kondisi dan prospek perusahaan. Perusahaan yang berprospek berarti perusahaan tersebut masih bertumbuh. Jika dividen meningkat, berarti manajemen memberikan sinyal bahwa kondisi dan prospek perusahaan meningkat. Hal ini berarti peristiwa pengumuman dividen meningkat akan direaksi positif oleh pasar. Penelitian mengenai kandungan informasi dividen di pasar modal Indonesia menghasilkan bukti yang tidak konsisten. Amsari (1993) dalam Setiawan dan Hartono (2003) melakukan pengujian kandungan informasi pengumuman dividen di Bursa Efek Jakarta tahun 1990-1992. Hasil pengujian menunjukkan pengumuman dividen tidak memiliki kandungan informasi yang berarti bagi investor. Penelitian Bandi dan Hartono (2000) berhasil menemukan bukti kandungan informasi pengumuman dividen. Bandi dan Hartono (2000) meneliti perilaku reaksi harga dan volume perdagangan saham terhadap pengumuman. dividen. pada. perioda. 1994-1996.. Hasil. penelitian. menunjukkan bahwa terjadi peningkatan volume dan harga saham perusahaan di sekitar tanggal pengumuman dividen. Hal ini berarti pasar.

31. bereaksi positif terhadap pengumuman dividen. Jadi, dividen dianggap memiliki nilai informasi bagi investor.. Abnormal return selanjutnya digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi. Pengujian efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi melibatkan kecepatan reaksi pasar yang diukur dengan jangka waktu terjadinya abnormal return. Pada pasar efisien bentuk setengah kuat secara informasi, abnormal return hanya terjadi di sekitar tanggal peristiwa. Beberapa penelitian telah menguji tingkat efisiensi pasar modal Indonesia dengan menggunakan informasi pengumuman dividen. Sujoko (1999) dalam Setiawan dan Hartono (2003) melakukan pengujian dividen meningkat selama perioda 1994-1996. Hasilnya menunjukkan reaksi pasar yang positif terhadap semua pengumuman dividen meningkat. Investor tidak memperhitungkan apakah kenaikan dividen tersebut berasal dari perusahaan yang berprospek atau tidak. Jadi, Bursa Efek Jakarta telah efisien bentuk setengah kuat secara informasi namun belum efisien bentuk setengah kuat secara keputusan. Penelitian Setiawan dan Hartono (2003) menunjukkan bahwa pengumuman dividen memiliki kandungan informasi dan abnormal. return hanya terjadi pada hari pengumuman dividen meningkat. Jadi, Bursa Efek Jakarta telah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi H1 : Terdapat abnormal return di sekitar tanggal pengumuman dividen meningkat..

32. Pengumuman dividen meningkat tidak menunjukkan bahwa suatu perusahaan masih bertumbuh. Semua perusahaan dapat menaikkan tingkat dividen. Investor harus dapat menilai apakah perusahaan tersebut masih bertumbuh atau tidak. Pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan bertumbuh menunjukkan sinyal yang diberikan perusahaan merupakan sinyah yang sahih dan dapat dipercaya. Investor akan bereaksi positif terhadap informasi ini dan harga saham perusahaan tersebut akan meningkat. Namun. demikian,. hasil. penelitian. Setiawan. dan. Hartono. (2003). menunjukkan bahwa tidak terjadi abnormal return yang signifikan terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang bertumbuh. Hal ini menunjukkan bahwa pasar tidak bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang bertumbuh. H2 : Pasar bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat yang diberikan oleh perusahaan yang bertumbuh. Jika perusahaan tidak bertumbuh mengumumkan kenaikan dividen, berarti manajemen berusaha memberikan sinyal bahwa kinerja perusahaan meningkat dan perusahaan masih memiliki prospek yang baik. Padahal kenyataannya tidak demikian. Hal ini menunjukkan sinyal tersebut merupakan sinyal yang tidak sahih. Investor seharusnya bereaksi negatif terhadap informasi ini dan harga saham perusahaan tersebut akan menurun. Namun. demikian,. hasil. penelitian. Setiawan. dan. Hartono. (2003). menunjukkan bahwa terjadi abnormal return yang signifikan pada hari pengumuman dividen meningkat yang dilakukan oleh perusahaan yang tidak.

33. bertumbuh. Hal ini berarti pasar bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat yang dilakukan oleh perusahaan yang tidak bertumbuh. H3 : Pasar bereaksi negatif terhadap pengumuman dividen meningkat yang diberikan oleh perusahaan yang tidak bertumbuh..

BAB III METODA PENELITIAN. 3.1 Jenis Penelitian Jenis penelitian yang digunakan adalah penelitian kuantitatif yang diuji dengan studi peristiwa (event study). Menurut Indriantoro dan Supomo (1999:12), penelitian kuantitatif menekankan pada pengujian-pengujian teori-teori melalui pengukuran variabel-variabel penelitian dengan angka dan melakukan analisis data dengan prosedur statistik. Studi peristiwa digunakan untuk menguji kandungan informasi dan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi. Studi peristiwa mempelajari reaksi pasar terhadap suatu peristiwa (event) yang informasinya dipublikasikan ke pasar. Penelitian ini menggunakan studi peristiwa terhadap pengumuman dividen meningkat.. 3.2 Populasi dan Sampel Penelitian Populasi yang diambil untuk penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang terdaftar pada Bursa Efek Indonesia pada perioda 1 Januari 2004 sampai dengan 31 Desember 2006. Alasan pemilihan perioda ini adalah 1) kondisi perekonomian dan politik di Indonesia pada perioda tersebut stabil, dan 2) tingkat pertumbuhan IHSG pada perioda tersebut stabil. Sampel penelitian dibentuk dengan menggunakan purposive sampling method, yaitu teknik pengambilan sampel menggunakan kriteria tertentu. 34.

35. sesuai tujuan penelitian. Tujuan menggunakan purposive sampling method adalah untuk menghindari kesalahan spesifikasi sampel yang dapat memengaruhi hasil penelitian. Kriteria yang digunakan adalah: 1) Emiten mengumumkan pembagian dividen kas meningkat dalam perioda 1 Januari 2004 sampai dengan 31 Desember 2006. 2) Pada perioda jendela tidak terdapat efek-efek pengganggu seperti stock dividends, stock splits, right issues, merger dan akuisisi, pengumuman laporan keuangan dan berita-berita yang terkait dalam business news. 3) Sampel melakukan transaksi saham pada perioda jendela 4) Sampel memiliki data lengkap.. 3.3 Metoda Penentuan Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh Sampel dari 3.2 kemudian diklasifikasikan menjadi perusahaan bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh. Penelitian ini menggunakan Investment. Opportunity. Set. (IOS). untuk. memproksi. pertumbuhan. perusahaan. Proksi IOS yang digunakan dalam penelitian in adalah rasio market value to book value of equity (MVE/BVE). Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan lebih dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan bertumbuh. Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan kurang dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan tidak bertumbuh..

36. 3.4 Data Penelitian 3.4.1. Jenis dan Sumber Data Penelitian ini menggunakan data historis dari dokumentasi pihak lain yang telah dipublikasikan (data sekunder) yaitu 1) harga penutupan saham dari masing-masing perusahaan sampel, 2) data Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), dan 3) data laporan keuangan masing-masing perusahaan sampel. Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data kuantitatif yang akan diuji secara statistik. Data diperoleh dari pojok BEI Universitas Brawijaya, perpustakaan Universitas Brawijaya, Indonesia Capital Market Directory. (ICMD),. website. http:/www.idx.co.id,. website. http:/finance.yahoo.com. 3.4.2. Metoda Pengumpulan Data Metoda pengumpulan data yang digunakan dalam penelitian ini adalah metoda dokumentasi. Metoda dokumentasi yaitu teknik pengumpulan data dengan cara melihat, menggunakan dan mempelajari data-data sekunder. Data sekunder yang digunakan dalam penelitian ini adalah tanggal pengumuman dividen, harga penutupan saham harian dan laporan keuangan tahunan perusahaan.. 3.5 Variabel Penelitian Variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalah abnormal return. Abnormal return merupakan selisih antara return realisasi dengan return.

37. ekspektasi. Perhitungan return ekspektasi menggunakan estimasi. Brown dan Warner (1985) dalam Hartono (2009:558) mengestimasi return ekspektasi dengan model estimasi mean adjusted model, market model, dan market adjusted model. Penelitian ini menggunakan market model untuk menghitung return ekspektasi. Market model memerlukan perioda estimasi dan perioda jendela. Perioda estimasi yang digunakan adalah 120 hari dan perioda jendela yang digunakan adalah 11 hari. Pemilihan perioda tersebut mengacu pada penelitian yang dilakukan Setiawan dan Hartono (2003). Market model dilakukan dalam 2 tahap, yaitu: 1) Membentuk model ekspektasi dengan menggunakan return realisasi selama. perioda. estimasi.. Pembentukan. model. ekspektasi. ini. menggunakan teknik regresi Ordinary Least Square (OLS) dengan persamaan: Rij = α i + β i R Mj + ε ij. Notasi: Ri,j. = return realisasi sekuritas ke-i pada perioda estimasi ke-j.. αi. = intercept untuk sekuritas ke-i.. βi. = koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas ke-i.. RMj = return indeks pasar pada perioda estimasi ke-j. εi,j. = kesalahan residu sekuritas ke-i pada perioda estimasi ke-j.. 2) Model ekspektasi ini kemudian digunakan untuk mengestimasi return ekspektasi di perioda jendela: E [Rit ] = α i + β i E [RMt ].

38. Notasi: E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-i pada perioda jendela ke-t. αi. = intercept untuk sekuritas ke-i.. βi. = koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas ke-i.. E[RMt] = return ekspektasi indeks pasar pada perioda jendela ke-t. Untuk model ekspektasi ini, nilai return ekspektasi indeks pasar (E[RMt]) yang digunakan adalah nilai return realisasi indeks pasar pada perioda jendela (RMt). Perhitungan return realisasi indeks pasar pada perioda jendela menggunakan nilai IHSG dengan persamaan sebagai berikut: RMt =. IHSGt − IHSGt −1 IHSGt −1. Notasi: RMt. = return realisasi indeks pasar pada perioda jendela ke-t.. IHSGt. = IHSG pada perioda t.. IHSGt-1 = IHSG pada perioda sebelumnya. Langkah berikutnya adalah melakukan perhitungan return realisasi selama perioda estimasi dan perioda jendela dengan rumus sebagai berikut: Rit =. Pit − Pit −1 Pit −1. Notasi: Ri,t. = return realisasi sekuritas ke-i pada perioda ke-t.. Pi,t. = harga saham emiten pada perioda t..

39. Pi,t-1 = harga saham emiten pada perioda sebelumnya. Abnormal return merupakan selisih antara return realisasi dengan return ekspektasi. Perhitungan abnormal return dilakukan pada perioda jendela dengan persamaan sebagai berikut: ARit = Rit − E[Rit ] Notasi: ARi,t. = abnormal return sekuritas ke-i pada perioda jendela ke-t.. Ri,t. = return realisasi sekuritas ke-i pada perioda ke-t.. E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-i pada perioda jendela ke-t. Menurut Hartono (2003:446), pengujian adanya abnormal return tidak dilakukan untuk tiap-tiap sekuritas, tetapi dilakukan secara agregat dengan menguji rata-rata abnormal return seluruh sekuritas secara cross section untuk tiap-tiap hari di perioda jendela. Rata-rata return tidak normal (average abnormal return) untuk hari ke-t dapat dihitung berdasarkan rata-rata aritmatika sebagai berikut: k. AARt =. ∑ AR. it. i =1. k. Notasi: AARt = average abnormal return pada hari ke-t. ARi,t. = abnormal return sekuritas ke-i pada hari ke-t.. k. = jumlah sekuritas yang terpengaruh pengumuman peristiwa..

40. 3.6 Uji Statistik Pengujian statistik dilakukan untuk melihat signifikansi abnormal return pada saat perioda jendela. Signifikansi yang dimaksud adalah bahwa abnormal return tersebut secara signifikan tidak sama dengan nol (positif untuk kabar baik dan negatif untuk kabar buruk). Pengujian statistik ini dengan uji-t yang menguji hipotesis nol bahwa nilai suatu parameter sama dengan nol. Pengujian-t dilakukan dengan standarisasi nilai abnormal return. Standarisasi ini dilakukan untuk abnormal return tiap-tiap sekuritas. Return tidak normal standarisasi (standardized abnormal return) untuk sekuritas ke-i dirumuskan sebagai berikut: SARit =. ARit KSE i. Notasi: SARi,t = standardized abnormal return sekuritas ke-i pada hari ke-t perioda jendela. ARi,t. = abnormal return sekuritas ke-i pada hari ke-t perioda jendela.. KSEi = kesalahan standar estimasi untuk sekuritas ke-i. Kesalahan standar estimasi dihitung berdasarkan deviasi nilai return dari nilai estimasinya selama perioda estimasi dengan rumus sebagai berikut: t2. KSE i =. ∑ (R j =t1. ij. [ ]. − E Rij ) 2. T1 − 2.

41. Notasi: KSEi = kesalahan standar estimasi untuk sekuritas ke-i. = return sekuritas ke-i pada hari ke-j selama perioda estimasi.. Ri,j. E[Ri,j] = return ekspektasi sekuritas ke-i untuk hari ke-j selama perioda estimasi. T1. = jumlah hari di perioda estimasi. Kesalahan standar estimasi menggunakan nilai-nilai di perioda estimasi.. Kesalahan standar estimasi ini dapat disesuaikan dengan nilai return indeks pasar di perioda jendela. Hasil penyesuaian ini disebut dengan kesalahan standar peramalan. Nilai kesalahan standar peramalan berbeda untuk tiaptiap hari di perioda jendela., sedangkan kesalahan standar estimasi nilainya sama untuk tiap hari di perioda jendela. Kesalahan standar peramalan dihitung dengan rumus sebagai berikut: 1 KSPit = KSE i 1 + + T1. (RMt − RRM )2. ∑ (R t2. j =t1. − RR M ). 2. Mj. Notasi: KSPi,t = kesalahan standar peramalan sekuritas ke-i hari ke-t di perioda jendela. KSEt = kesalahan standar estimasi untuk sekuritas ke-i. RMt. = return indeks pasar hari ke-t di perioda jendela.. RMj. = return indeks pasar hari ke-t di perioda estimasi.. RRM. = rata-rata return indeks pasar selama perioda estimasi.. T1. = jumlah hari di perioda estimasi..

42. Penelitian ini menggunakan kesalahan standar peramalan untuk menghitung standardized abnormal return. Perhitungan standardized abnormal return dilakukan melalui pembagian abnormal return dengan kesalahan standar peramalan. Penentuan signifikansi abnormal return pada perioda jendela dilakukan dengan perhitungan t-hitung pada tingkat signifikansi 5%. Nilai t-hitung didapat dengan rumus sebagai berikut: k. Error! Bookmark not defined.. tt =. ∑ SAR. it. i =1. k. Notasi: tt. = t-hitung pada perioda jendela ke-t.. SARi,t = standardized abnormal return sekuritas ke i pada perioda jendela ke-t. k. = jumlah sekuritas yang terpengaruh pengumuman peristiwa. Pengujian hipotesis pertama (H1) dilakukan dengan uji t untuk melihat. tingkat signifikansi abnormal return pada perioda jendela. Jika nilai thitung signifikan pada tingkat 5% berarti pasar bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat. Hal ini berarti hipotesis pertama diterima. Jika abnormal return signifikan hanya terjadi pada hari pengumuman berarti pasar telah mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi. Jika abnormal return signifikan terjadi dalam jangka waktu yang lama berarti pasar belum mencapai efisiensi bentuk setengah kuat secara informasi. Jika nilai t-hitung tidak signifikan pada tingkat 5% berarti pasar tidak bereaksi.

43. terhadap pengumuman dividen meningkat. Hal ini berarti hipotesis pertama ditolak. Uji t juga dilakukan untuk pengujian hipotesis kedua (H2) dan hipotesis ketiga (H3). Perusahaan dipisahkan terlebih dahulu antara perusahaan yang bertumbuh dengan perusahaan yang tidak bertumbuh. Pengujian H2 dilakukan untuk perusahaan yang bertumbuh. Jika nilai t-hitung signifikan pada tingkat 5% berarti pasar bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang bertumbuh. Hal ini berarti hipotesis kedua diterima. Jika nilai t-hitung tidak signifikan pada tingkat 5% berarti pasar tidak bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang bertumbuh. Hal ini berarti hipotesis kedua ditolak. Pengujian H3 dilakukan untuk perusahaan yang tidak bertumbuh. Jika nilai t-hitung tidak signifikan pada tingkat 5% berarti pasar tidak bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang tidak bertumbuh. Hal ini berarti hipotesis ketiga diterima. Jika nilai t-hitung signifikan pada tingkat 5% berarti pasar bereaksi terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan yang tidak bertumbuh. Hal ini berarti hipotesis ketiga ditolak..

BAB IV ANALISIS DAN PEMBAHASAN. 4.1. Populasi dan Sampel Penelitian Populasi penelitian ini adalah perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2004 – 2006. Dari populasi ini kemudian diambil sampel dengan menggunakan metoda purposive sampling. Prosedur pemilihan sampel adalah sebagai berikut: Tabel 4.1 Prosedur Pemilihan Sampel Kriteria Pemilihan Sampel Populasi penelitian. 2004. 2005. 2006. Total. 331. 336. 344. 1011. (320). (900). -. (1). (8). (29). Jumlah perusahaan yang mengumumkan (289) (291) pembagian dividen kas tetap dan menurun Terdapat efek pengganggu pada perioda (1) jendela Perusahaan yang perdagangan sahamnya (8) (13) tidak aktif pada perioda jendela Perusahaan yang datanya tidak lengkap. (8). (2). -. (10). Sampel penelitian. 25. 30. 16. 71. Berdasarkan kriteria di atas, jumlah perusahaan yang menjadi sampel penelitian adalah 25 perusahaan pada tahun 2004, 30 perusahaan pada tahun 2005, 16 perusahaan pada tahun 2006. Sehingga total sampel penelitian adalah 71 perusahaan. Nama perusahaan-perusahaan yang menjadi sampel penelitian ini dicantumkan dalam lampiran 1.. 44.

45. 4.2. Pengelompokkan Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh Pengelompokkan perusahaan bertumbuh dan tidak bertumbuh dilakukan dengan menggunakan Investment Opportunity Set (IOS). Proksi IOS yang digunakan adalah rasio Market Value of Equity to Book Value of Equity (MVE/BVE). Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan lebih dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan bertumbuh. Jika nilai MVE/BVE suatu perusahaan kurang dari 1, perusahaan tersebut diklasifikasikan sebagai perusahaan tidak bertumbuh. Data untuk menghitung MVE/BVE diperoleh dari Indonesia Capital Market Directory (ICMD). Jumlah perusahaan bertumbuh dan perusahaan tidak bertumbuh pada tiap tahun penelitian adalah sebagai berikut: Tabel 4.2 Perusahaan Bertumbuh dan Tidak Bertumbuh Jenis Perusahaan Perusahaan Bertumbuh Perusahaan Tidak Bertumbuh Sumber: lampiran 2. Jumlah 51 20. 4.3 Statistik Deskriptif Statistik deskriptif menyajikan informasi atas data secara ringkas meliputi nilai tertinggi dan terendah rata-rata abnormal return dan perbandingan jumlah rata-rata abnormal return positif dan negatif pada perioda jendela. Hasil perhitungan statistik deskriptif meliputi statistik deskriptif abnormal return seluruh sampel, statistik deskriptif abnormal return perusahaan.

46. bertumbuh, dan statistik deskriptif abnormal return perusahaan tidak bertumbuh. 4.3.1 Statistik Deskriptif Abnormal Return Seluruh Sampel Abnormal return merupakan selisih antara return realisasi dengan return ekspektasi. Pada penelitian ini, return ekspektasi dihitung dengan market model. Model ini menggunakan teknik regresi Ordinary Least Square. Menurut Hartono (2009:569), pengujian adanya abnormal return dilakukan secara agregat dengan menguji rata-rata abnormal return seluruh sekuritas secara cross section untuk tiap-tiap hari di perioda jendela. Penelitian ini menggunakan metoda data pooled sehingga analisis data dilakukan untuk perioda 2004-2006. Average abnormal return (AAR) tiap-tiap tahun dapat dilihat dari tabel 4.3. Tabel 4.3 Statistik Deskriptif Abnormal Return Seluruh Sampel Hari. AAR. t+5. 0,002626984. t+4. -0,000106314. t+3. 0,004773965. t+2. 0,001314146. t+1. -0,00291594. t-0. -0,00021161. t-1. -0,002919934. t-2. 0,006954437. t-3. 0,004272346. t-4. -0,003457823. t-5. -0,001058516. Sumber: data diolah (lampiran 4).

47. Rata-rata abnormal return tertinggi adalah 0,006954437 pada t-2 dan rata-rata abnormal return terendah adalah 0,000106314 pada t+4 yang berupa abnormal return negatif. Rata-rata abnormal return positif terjadi pada t-3, t-2, t+2, t+3 dan t+5, sedangkan rata-rata abnormal return negatif terjadi pada t-5, t-4, t-1, t-0, t+1, dan t+4. Jumlah rata-rata abnormal return negatif yang lebih banyak dibandingkan jumlah ratarata abnormal return positif menunjukkan pasar bereaksi negatif terhadap pengumuman dividen meningkat, hal ini tidak sesuai dengan ekspektasi. 4.3.2 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Bertumbuh Tabel 4.4 menunjukkan hasil statistik deskriptif abnormal return perusahaan bertumbuh. Tabel 4.4 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Bertumbuh Hari. AAR. t+5. 0,00223749. t+4. -0,00156541. t+3. 0,003340393. t+2. 0,003123957. t+1. -0,002105553. t-0. -0,000542496. t-1. -0,000958341. t-2. 0,007340613. t-3. 0,004248623. t-4. -0,001686334. t-5. 0,001237957. Sumber: data diolah (lampiran 5).

48. Rata-rata abnormal return tertinggi adalah 0,007340613 pada t-2, sedangkan rata-rata abnormal return terendah adalah 0,000542496 pada t-0 yang berupa abnormal return negatif. Rata-rata abnormal return positif terjadi pada t-5, t-3, t-2, t+2, t+3 dan t+5, sedangkan rata-rata abnormal return negatif terjadi pada t-4, t-1, t-0, t+1, dan t+4. Jumlah rata-rata abnormal return positif yang lebih banyak dibandingkan jumlah rata-rata abnormal return negatif menunjukkan pasar bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan bertumbuh, hal ini sesuai dengan ekspektasi. 4.3.3 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Tidak Bertumbuh Tabel 4.5 menunjukkan hasil analisis statistik deskriptif atas abnormal return perusahaan tidak bertumbuh. Tabel 4.5 Statistik Deskriptif Abnormal Return Perusahaan Tidak Bertumbuh Hari. AAR. t+5. 0,003620193. t+4. 0,003614382. t+3. 0,008429575. t+2. -0,003300871. t+1. -0,004982428. t-0. 0,000632148. t-1. -0,007921997. t-2. 0,005969687. t-3. 0,004332842. t-4. -0,00797512. t-5. -0,006914523. Sumber: data diolah (lampiran 6).

49. Tabel 4.5 menunjukkan bahwa rata-rata abnormal return tertinggi adalah 0,008429575 pada t+3, sedangkan rata-rata abnormal return terendah adalah 0,000632148 pada t-0. Rata-rata abnormal return positif pada t-3, t-2, t-0, t+3, t+4 dan t+5, sedangkan rata-rata abnormal return negatif terjadi pada t-5, t-4, t-1, t+1, dan t+2. Jumlah rata-rata abnormal return positif yang lebih banyak dibandingkan jumlah ratarata abnormal return negatif menunjukkan pasar bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan tidak bertumbuh, hal ini tidak sesuai dengan ekspektasi.. 4.4 Pengujian Hipotesis Pengujian hipotesis dilakukan berdasarkan hasil uji statistik terhadap abnormal return. Uji statistik bertujuan untuk melihat signifikansi abnormal return yang terjadi di perioda jendela. Uji statistik dilakukan dengan pengujian t (t-test). Abnormal return dikatakan signifikan jika nilainya melebihi nilai t-tabel. Hasil uji statistik ini kemudian digunakan sebagai acuan apakah hipotesis yang diajukan diterima atau ditolak. 4.4.1. Hasil Pengujian Hipotesis 1 Pengujian hipotesis 1 (H1) dilakukan untuk mengetahui apakah terdapat reaksi pasar atau perubahan harga saham atas peristiwa pengumuman dividen meningkat. Reaksi tersebut dilihat dengan adanya abnormal return pada perioda jendela. Pengujian H1 dilakukan dengan uji t terhadap standardized abnormal return. Hasil uji t dapat dilihat pada tabel 4.6..

50. Tabel 4.6 Nilai t-hitung Hipotesis 1 pada Perioda Jendela Hari t+5 t+4 t+3 t+2 t+1 t-0 t-1 t-2 t-3 t-4 t-5. t-hitung 0,382584801 0,123335437 1,114505102 0,907081734 -0,787770033 -0,043237966 -0,454266423 1,851818669* 1,874508795* -0,949250599 -0,241243876. Keterangan: *signifikan pada tingkat 5% (t-tabel = 1,658) Abnormal return yang signifikan terjadi pada t-3 dan t-2. Hal ini menunjukkan bahwa terjadi reaksi pasar di sekitar tanggal sekitar pengumuman. dividen. meningkat. dan. reaksi. tersebut. tidak. berkepanjangan, maka H1 diterima. Hasil ini konsisten dengan hasil penelitian Setiawan dan Hartono (2003) yang menunjukkan adanya reaksi pasar yang signifikan dan tidak berkepanjangan di sekitar tanggal pengumuman dividen meningkat. Namun demikian, pada penelitian Setiawan dan Hartono (2003), abnormal return terjadi pada tanggal pengumuman. 4.4.2. Hasil Pengujian Hipotesis 2 Hartono (2009:500) mengemukakan bahwa efisiensi pasar bentuk setengah kuat dapat dikembangkan menjadi efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara informasi (informationally efficient market) dan efisiensi pasar bentuk setengah kuat secara keputusan (decisionally.

51. efficient market). Efisiensi pasar bentuk setengah kuat. secara. keputusan menekankan pada pencerminan penuh, ketersediaan informasi, dan kecanggihan investor dalam mengolah informasi. Penelitian. ini. menguji. kecanggihan. investor. dengan. menggunakan peristiwa pengumuman dividen meningkat. Reaksi investor tepat jika investor bereaksi positif terhadap pengumuman dividen meningkat yang dilakukan oleh perusahaan bertumbuh. Tabel 4.7 Nilai t-hitung Hipotesis 2 pada Perioda Jendela Hari t+5 t+4 t+3 t+2 t+1 t-0 t-1 t-2 t-3 t-4 t-5. t-hitung 0,294915324 -0,057267772 0,618315656 1,256516372 -0,382249253 -0,003015773 0,065522456 1,603650424 1,735108253* -0,599111359 0,310107058. Keterangan: *signifikan pada tingkat 5% (t-tabel = 1,671) Tabel 4.7 menunjukkan abnormal return yang terjadi di sekitar peristiwa. pengumuman. dividen. meningkat. pada. perusahaan. bertumbuh. Dari tabel tersebut dapat diketahui bahwa terdapat abnormal return yang signifikan pada t-3. Hal ini menunjukkan bahwa terjadi reaksi pasar di sekitar tanggal pengumuman dividen meningkat oleh perusahaan bertumbuh, maka H2 diterima..