3.1. Umum
Pada Bab sebelumnya juga telah diuraikan beberapa tinjuaun literatur mengenai hubungan faktor-faktor seperti Fixed Tangible Assets, Profitabilitas, pertumhuhan (Growth) dan Ukuran (Size) perusahaan terhadap jumlah hutang perusahaan yang diproxykan dengan Debt to Total Equity Ratio. Dari tinjauan pustaka tersebut, faktor-faktor Fixed Tangible Assets dan tingkat profitabilitas berpengaruh negatif terhadap hutang sedangkan pertumbuhan (growth) dan ukuran (Size) perusahaan berpengaruh positif terhadap hutang perusahaan.
Penelitian ini bertujuan menguji bagaimana pengaruh faktor-faktor Fixed Tangible Assets, Profitabilitas, pertumbuhan (Growth) dan Ukuran (Size) perusahaan secara bersama-sama terhadap jumlah hutang perusahaan.
3.2. Objek Penelitian
Penelitian dilakukan terhadap 151 perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Perusahaan manufaktur ini diambil dari kategori manufacturing menurut Indonesian Capital Market Directory 2008. Industri manufacturing ini terbagi lagi ke dalam beberapa sub bidang industri, yang meliputi:
1. Makanan dan Minuman (Food and Beverages) 2. Perusahaan tembakau (Tobacco Manufacturers) 3. Produk tekstil (Textile Mill Products)
4. Produk tekstil lainnya (Apparel and Other Textile Products) 5. Produk kayu (Lumber and Wood Products)
6. Produk kertas (Paper and Allied Products)
7. Produk kimia dan sejenisnya (Chemical and Allied Products) 8. Produk bahan perekat (Adhesive)
9. Produk plastik dan gelas (Plastics and Glass Products) 10. Semen (Cement)
12. Produk logam difabrikasi (Fabricated Metal Products)
13. Produk kompor, tanah liat, gelas dan beton (Stone, Clay, Glass, and Concrete Products)
14. Produk kabel (Cable)
15. Peralatan listrik dan kantor (Electronic and Office Equipment) 16. Produk Otomotif dan sejenisnya (Automotive and Allied Products) 17. Produk Peralatan Fotografi (Photographic Equipment)
18. Farmasi (Pharmaceuticals)
19. Barang-barang Konsumer (Consumer Goods)
Perincian nama-nama perusahaan (emiten) yang menjadi sampel penelitian dapat dilihat di lampiran 1.
Penelitian ini tidak menggunakan sampel perusahaan di sektor keuangan seperti perbankan dan asuransi karena struktur laporan keuangannya berbeda dengan laporan keuangan perusahaan non keuangan. Perusahaan manufaktur pada umumnya mempunyai tingkat aktiva tetap (Tangible Assets) yang tinggi sehingga sangat sesuai untuk pengujian salah satu faktor penentu hutang yaitu Aktiva Tetap. Alasan lain adalah masalah struktur modal yang dianalisis dalam teori capital structure tidak relevan untuk perusahaan yang bergerak di bidang keuangan. Penggunaan sampel perusahaan manufaktur ini juga sama dengan metodologi di penelitian-penelitian sebelumnya seperti yang dilakukan oleh Rajan dan Zingales (1995) dan Padron, et al. (2005).
3.3. Pengumpulan sampel
Yang dijadikan populasi data dari penelitian ini adalah perusahaan-perusahaan manufaktur yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia (BEI) menurut kategori manufaktur yang ada di Indonesian Capital Market Directory 2008. Penentuan sampel perusahaan dilakukan dengan kriteria-kriteria sebagai berikut:
1. Perusahaan harus sudah tercatat di BEI dari tahun 2003.
2. Perusahaan yang dipilih harus memiliki semua data yang digunakan sebagai variabel bebas dalam penelitian ini yaitu mempunyai harga saham individual, mempunyai laba bersih, dan mempunyai fixed tangible assets, dan penjualan.
3. Perusahaan yang memiliki Price to Book Value (PBV) (sebagai salah satu proxy pengukuran variabel bebas) negatif akan dikeluarkan dari sampel. 4. Ketersediaan data keuangan pada program OSIRIS, website www.bei.co.id
ataupun di www.yahoofinance.com.
Data keuangan yang digunakan dalam penelitian ini seperti Total Long Term Liabilities, Total Liabilities, Fixed Tangible Assets, Total Assets, Total Equity, Sales, Net Income, jumlah saham beredar, dan nilai saham individual diambil dari data sekunder yang tedapat di program OSIRIS serta website www.bei.co.id.
3.4. Hipotesis
Berdasarkan literatur di bab bahwa yang ingin diteliti adalah pengaruh variabel-variabel bebas terhadap Long Term Debt dan terhadap Total Debt maka diperlukan dua persamaan atau model penelitian. Menurut Titman dan Wessel (1988) beberapa teori struktur modal mempunyai implikasi yang berbeda untuk jenis-jenis hutang yang berbeda. Selain itu, menurut Chung (1993) faktor-faktor yang mempengaruhi struktur hutang mempunyai pengaruh yang berbeda-beda terhadap hutang jangka panjang dan jangka pendek. Chung dalam penelitiannya tersebut juga menggunakan Long-term debt ratio dan Total debt ratio. Hipotesis yang dilakukan bersifat uji satu sisi (one sided) karena hipotesis dinyatakan dalam hubungan yang positif (upper test) atau negatif (lower test) sehingga nantinya dalam penentuan signifikansi, nilai p-value akan dibagi dua. Hipotesis untuk kedua model atau persamaan tersebut disajikan sebagai berikut:
3.4.1. Pengaruh Fixed Tangbile Assets terhadap Hutang
Perusahaan dengan tingkat Tangible Assets yang tinggi cenderung tidak mempunyai masalah asymmetric information, sehingga dapat menerbitkan saham pada harga wajar dan mereka tidak perlu meminjam untuk pendanaan investasi baru (Harris dan Raviv, 1991). Keadaaan sebaliknya berlaku untuk perusahaan dengan tingkat tangible assets yang rendah.
Hipotesis 1 : Fixed Tangbile Assets berpengaruh negatif terhadap hutang perusahaan
3.4.2. Pengaruh Profitabilitas terhadap hutang
Laba ditahan adalah pilihan pendanaan terbaik bagi perusahaan. Jenis sumber pendanaan ini tidak menimbulkan asymmetric information dan dapat digunakan segera untuk proyek baru sedangkan perusahaan yang berlaba rendah menggunakan lebih banyak hutang pada saat dana internal mereka tidak mencukupi (Myers, 1984).
Hipotesis 2 : Profitabilitas berpengaruh negatif terhadap hutang perusahaan
3.4.3. Pengaruh pertumbuhan perusahaan terhadap hutang
Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang tinggi memerlukan dana besar untuk investasi yang tinggi. Perusahaan tidak dapat hanya mengandalkan dana internal yang biasanya masih rendah karena perusahaan masih dalam fase pertumbuhan (Fama dan French, 2002). Perusahaan biasanya menerbitkan hutang atau meminjam untuk menutupi keterbatasan dana internal tersebut.
Hipotesis 3 : Pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif terhadap hutang perusahaan
3.4.4. Pengaruh ukuran perusahaan (SIZE) terhadap hutang
Perusahaan besar mempunyai arus kas yang lebih stabil atau kurang bergejolak dan dapat mengeksploitasi economies of scale dalam operasi perusahaannya (Graham et al., 1998; Gaud et al, 2005). Perusahaan besar mempunyai kelebihan dibandingkan perusahaan yang lebih kecil dalam memasuki pasar uang dan dapat meminjam dalam kondisi yang lebih baik karena reputasinya yang baik (Ferri dan Jones, 1979; Wiwattanakantang, 1999). Perusahaan kecil membayar lebih mahal daripada perusahaan besar dalam mengeluarkan ekuitas baru dan dalam menerbitkan hutang jangka panjangnya. Ini berarti juga bahwa perusahaan kecil tidak menyukai hutang jangka panjang karena tingginya biaya yang berkaitan dengan penerbitan hutang. Perusahaan yang lebih kecil juga menghadapi biaya untuk memperoleh dana eksternal yang lebih tinggi karena masalah asymmetric information.
Hipotesis 4 : Ukuran perusahaan berpengaruh positif terhadap hutang perusahaan
3.5. Definisi dan pengukuran sampel
3.5.1. Variabel Terikat - Tingkat Hutang Perusahaan
Dalam penelitian ini, ada dua variabel terikat yang digunakan untuk mewakili tingkat hutang perusahaan yaitu Total hutang (Total pinjaman jangka pendek dan panjang) dibagi dengan total ekuitas atau Total Liabilities to Total Equity (TD) dan Hutang Jangka panjang dibagi dengan total ekuitas atau Long Term Liabilities to Total Equity (LTD). Proxy ini juga dipakai oleh Titman dan Wessel (1988) dalam salah satu penelitiannya mengenai “The Determinant of Capital Structure Choice”. Proxy ini dipakai dengan rumusan sebagai berikut:
1. Total Debt to Equity Ratio = Total Debt Total Equity
2. Long Term Debt to Equity Ratio = Long Term Debt
Total Equity
3.5.2. Variabel Bebas
3.5.2.1. Aktiva Tetap (Fixed Tangible Assets)
Sesuai Pernyataan Standar Akuntansi Keuangan (PSAK) No. 16, yang dikeluarkan oleh Ikatan Akuntan Indonesia (IAI), aktiva tetap adalah:
“Aktiva berwujud yang diperoleh dalam bentuk siap pakai atau dengan dibangun lebih dahulu, yang digunakan dalam operasi perusahaan, tidak dimaksudkan untuk dijual dalam rangka kegiatan normal perusahaan dan mempunyai masa manfaat lebih dari satu tahun”
Menurut Smith et al, 1995, 12e:
“Tangible noncurrent operating assets include land, buildings, and equipment used in revenue-producing activities.”
Sesuai dengan Rajan dan Zingales (1995), penulis menggunakan Fixed Asset to Total Assets Ratio sebagai indikator untuk mengukur Fixed Tangible Assets (TA) yang dihitung dengan rumusan sebagai berikut:
Data Fixed Assets (setelah dikurangi akumulasi penyusutan) dan Total Assets diperoleh dari Neraca perusahaan-perusahaan yang menjadi sampel penelitian.
3.5.2.2. Profitabilitas (Profitability)
Profitabilitas merupakan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba dan merupakan suatu indikator kinerja yang dilakukan oleh manajemen dalam mengelola kekayaan perusahaan yang ditunjukkan oleh laba yang dihasilkan. (White, Sondhi, Fied, 2003).
Banyak sekali indikator profitabilitas (PRF) yang digunakan dalam bidang akuntansi dan investasi antara lain Return on Sales, Return on Investment (ROI), dan Return on Assets (ROA). Return on Investment (ROI) mengukur hubungan antara laba dan investasi yang diperlukan untuk menghasilkan laba tersebut. Banyak diversifikasi pengukuran atas investasi yang menghasilkan beberapa bentuk ROI, yaitu Return on Assets (ROA), Return on Total Capital (ROTC), dan Return on Equity (ROE).
Dalam literatur, banyak proxy yang digunakan sebagai indikator untuk mengukur tingkat profitabilitas yaitu Operating Income over Sales Ratio dan Operating Income over Total Assets Ratio (Titman dan Wesels, 1988), Return on Assets (ROA) (Wiwattanakantang, 1999), Return on Total Assets yang dihitung sebagai rasio Eanings Before Interest and Tax (EBIT) terhadap Total Assets (Rajan and Zingales, 1995; Ooi, 1999; Ozkan, 2001; Gaud et al., 2005).
Dalam penelitian ini, Penulis menggunakan Return on Equity (ROE) sebagai ukuran dari tingkat profitabilitas. ROE merupakan nilai perbandingan laba bersih setelah pajak dan bunga terhadap nilai buku ekuitas perusahaan (Damodaran, 2002). Jumlah ekuitas dalam struktur modal, yang adalah fungsi dari tingkat di mana perusahaan dibiayai oleh hutang dan Laba Bersih telah dikurangi
Assets Total
Assets Fixed
dengan jumlah beban bunga yang perusahaan harus bayar atas hutangnya (Wild, Subramanyam, dan Halsey, 2007, ed. 9). Untuk mendapatkan ROE yang harus diketahui adalah nilai laba bersih dan nilai ekuitas perusahaan karena nilai rasio tersebut didapat dari membagi antara laba bersih dengan nilai ekuitas perusahaan (Bodie, et al., 2008). ROE ini dirumuskan sebagai berikut:
3.5.2.3. Pertumbuhan (Growth)
Banyak indikator yang dipakai oleh para peneliti sebelumnya untuk menggambarkan tingkat pertumbuhan ini. Ada yang menggunakan Capital Expenditure over Total Assets (CE/TA) atau persentase perubahan dalam total aktiva (Titman dan Wessel, 1988; Almazan dan Molina, 2005), rasio market value dari common stocks terhadap total liabilities (Padron et al. 2005), rasio biaya iklan terhadap penjualan (Graham, 2000), biaya research and development terhadap penjualan (Graham, 2000), rasio assets market value terhadap assets book value (Myers, 1977; Rajan and Zingales, 1995;Wiwattanakantang, 1999; Ozkan, 2001, Gaud et al., 2005) atau Market to Book Value atau Price to Book Value (Medeiros dan Daher, 2004). Dalam penelitian ini, penulis menggunakan Price to Book Value sebagai proxy untuk menggambarkan tingkat pertumbuhan (GROWTH). Nilai Price to Book ratio dihitung dengan cara membagi harga pasar per lembar saham dengan nilai buku ekuitas perusahaan (Damodaran, 2002). Nilai buku ekuitas diperoleh dari membagi nilai ekuitas perusahaan dengan jumlah saham beredar. Nilai PVB perusahaan ini penulis peroleh dengan cara menghitung secara manual tiap perusahaan yang dijadikan sampel dengan rumusan:
PBV = Year End Market Price
Nilai buku Ekuitas
3.5.2.4. Ukuran Perusahaan (Size)
Ukuran perusahaan merupakan representasi dari nilai aktiva perusahaan, jumlah penjualan atau nilai kapitalisasi pasar perusahaan. Sebagai indikator dari ukuran perusahaan, banyak dipakai natural logarithm of Sales (LnS) (Titman dan Weseel, 1988; Rajan dan Zingales, 1995; Wiwattanakantang, 1999; Graham,
Equity Total Income Net = ROE
2000; Ozkan, 2001; Medeiros dan Daher, 2004; Gaud et al., 2005), quit rates (QR) (Titman dan Wessel, 1988); natural logarithm of total assets (Padron et al., 2005), average value of total assets (Chung,1993), total assets at book value (Scott and Martin, 1975), the market value of the firm (Graham, 2000). Penulis menggunakan natural logarithm of Sales (LnS) sebagai proxy dari ukuran perusahaan (SIZE).
3.6. Model penelitian
Penelitian bertujuan untuk menjelaskan bagaimana pengaruh faktor-faktor
yaitu tingkat fixed tangible assets, tingkat profitabilitas, tingkat pertumbuhan perusahaan (growth), dan ukuran perusahaan (size) terhadap struktur hutang, baik hutang jangka panjang ataupun total hutang pada perusahaan di dalam industri manufaktur yang telah terdaftar di BEI tahun 2003 sampai 2007.
Pendekatan untuk menguji faktor-faktor tersebut di atas terhadap hutang dilakukan dengan pengujian empiris pada pengaruh fixed tangible assets, probabilitas, pertumbuhan perusahaan (growth) dan ukuran perusahaan (size) terhadap hutang jangka panjang dan total hutang perusahaan. Persamaan regresi berganda dapat dituliskan sebagai berikut:
Model1
LTDit = α + β1TAit + β2PRFit + β3GROWTHit + β4SIZEit + εit
Model 2
TDit = α + β1TAit + β2PRFit + β3GROWTHit + β4SIZEit + εit
Keterangan:
α dan β = Konstanta dan koefisien regresi
LTDit = Long Term Debt to Total Equity Ratio untuk individu
tertentu (i) pada tahun tertentu (t)
TDit = Total Debt to Total Equity Ratio untuk individu tertentu (i)
pada tahun tertentu (t) i = 1, 2, 3, 4, ...,151
TA = Fixed Tangible Assets
PRF = Tingkat Profitabilitas (Profitability) GROWTH = Tingkat Pertumbuhan
SIZE = Ukuran atau skala Perusahaan
ε
= random error3.7. Teknik estimasi parameter dengan data panel
Data keuangan yang dikumpulkan dari 151 perusahaan manufaktur yang menjadi sampel penelitian ini dikumpulkan secara cross section dan diikuti pada periode 5 tahun yaitu dari tahun 2003 sampai tahun 2007 ini dikenal dengan nama data panel. Masalah yang timbul ketika menggunakan data ini dalam mengestimasi sebuah hubungan, adalah menjelaskan secara spesifik suatu model yang akan mengakomodir perbedaan prilaku antar individu (cross sectional units) dan menjelaskan juga perbedaan antar prilaku sepanjang waktu pengamatan untuk sautu individu tertentu (Judge et al., 2nd ed., 1984).
Dengan menggunakan data panel, dapat dilihat bagaimana pertumbuhan variabel bebas dari waktu ke waktu selama 5 tahun pengamatan tersebut. Kondisi antara suatu tahun dengan tahun lainnya sangat mungkin berbeda. Dengan menggunakan data panel, maka peneliti dapat melihat fluktuasi TA, PRF, GROWTH, dan SIZE 151 perusahaan manufaktur tersebut dari tahun 2003 sampai 2007.
Karena data panel merupakan gabungan dari data cross section dan data time series, jumlah pengamatan menjadi sangat banyak (Nachrowi dan Usman, 2006). Hal ini bisa merupakan keuntungan karena data yang banyak tetapi model yang menggunakan data ini menjadi lebih kompleks karena parameternya banyak.
Menurut Nachrowi dan Usman, 2006, untuk mengestimasi parameter model dengan data panel, terdapat beberapa teknik yang ditawarkan, yaitu:
1. Ordinary Least Square
Teknik ini sama dengan membuat regresi dengan data cross section atau time series. Akan tetapi, untuk data panel, sebelum membuat regresi, data cross-section digabungkan dengan data time-series (pool data). Kemudian data gabungan ini diperlakukan sebagai satu kesatuan pengamatan yang
akan digunakan untuk mengestimasi model dengan metode Ordinary Least Square.
2. Model Efek Tetap (Fixed Effect)
Adanya variabel-variabel yang tidak semuanya masuk dalam persamaan model memungkinkan adanya intercept yang tidak konstan. Atau dengan kata lain, intercept ini mungkin berubah untuk setiap individu dan waktu. Pemikiran inilah yang menjadi dasar pemikiran pembentukan model tersebut.
3. Model Efek Random (Random Effect)
Pada Model Efek Random, perbedaan antar individu atau waktu diakomodasi lewat error. Teknik ini juga memperhitungkan bahwa error mungkin berkorelasi sepanjang time series dan cross section.
Judge et al. (1984) melakukan observasi mengenai bagaimana cara memilih antara Metode Efek Tetap (Fixed Effect Model) atau MET dan Metode Efek Random (Random Effect Model) atau MER. Kriteria penentuan antara dua model tersebut adalah sebagai berikut:
1. Jika T (jumlah data time series) besar dan N (jumlah unit cross section atau individu) kecil, maka ada sedikit perbedaan pada nilai parameter yang diduga dengan MET dan MER sehingga pemilihan model di sini lebih berdasarkan kenyamanan penghitungan saja. Pada keadaan ini, MET lebih disukai.
2. Jika N besar dan T kecil, pendugaan (estimate) yang diperoleh dari kedua model tersebut akan berbeda secara signifikan. Pada MER β1i = β1 + εi, di
mana εi adalah komponen random cross section, sedangkan dalam MET β1i
adalah tetap dan tidak acak. Pada kasus yang terakhir, kesimpulan statistik mempunyai syarat pada unit cross section yang diobservasi. Hal ini tepat jika ada keyakinan bahwa individu atau unit cross section tidak merupakan pengambilan acak dari sampel yang lebih besar. Dalam hal tersebut, MET lebih tepat. Jika unit cross section dianggap merupakan penarikan acak, maka MER yang lebih tepat karena dalam hal ini kesimpulan statistik tidak bersyarat.
3. Jika komponen error individu εi dan satu regressor atau lebih saling
berkorelasi, maka estimator MER akan bias, sedangkan MET tidak.
4. Jika N besar dan T kecil, dan jika asumsi-asumsi MER berlaku, estimator MER lebih efisien daripada estimator MET.
Berdasarkan kriteria-kriteria di atas, Metode yang akan digunakan dalam penelitian ini adalalah regresi Ordinary Least Square dan Model Efek Tetap dengan pertimbangan bahwa sampel yang digunakan tidak diambil secara acak dan penulis mengakui adanya variasi perbedaan individu dan waktu sehingga intercept tiap individu berbeda-beda. Kemudian akan dilakukan pengujian formal dari kedua model tersebut dengan menggunakan restricted F test untuk memutuskan model mana yang paling sesuai untuk menjelaskan dengan baik tujuan penelitian ini dari hasil (output) nya masing-masing.
Kelebihan Model Efek Tetap selain dapat membedakan efek individual dan efek waktu adalah MET juga tidak perlu mengasumsikan bahwa komponen error tidak berkorelasi dengan variabel bebas yang mungkin sulit dipenuhi (Nachrowi dan Usman, 2006). Mengingat bahwa MET tidak membutuhkan asumsi terbebasnya model dari serial korelasi, maka uji tentang otokorelasi dapat diabaikan.
Mengingat data kita juga merupakan data cross section, maka dicurigai memang terdapat heteroskedastisitas. Pada program Eviews ini tersedia fasilitas pendeteksian dan cara mengatasi masalah heteroskedastisitas ini yaitu dengan pilihan “White Heteros-cedasticity Consistence Variance”. Jika pada output setelah menggunakan pilihan tadi, terdapat perubahan di mana variabel bebas telah signifikan secara statistik dibandingkan hasil sebelum menggunakan “White Heteros-cedasticity Consistence Variance” maka dapat dikatakan bahwa model awal memang terdapat heteroskedastisitas. Perubahan output yang terjadi diakibatkan telah dikonsistensikannya varian error.
3.8. Prosedur pengolahan data
Prosedur pengolahan data bertujuan untuk melakukan pengujian empiris pada persamaan regresi dan hipotesis. Langkah utama yang dilakukan dalam
pengujian hipotesis ini adalah menguji hubungan atau korelasi antara variabel bebas dan variabel-variabel terikat.
Prosedur pengolahan data yang dilakukan dalam penelitian ini adalah: 1. Mengkonversi data-data sekunder berupa data-data laporan keuangan
sebagai variabel bebas dan terikat dengan program Microsoft Excel.
2. Pengujian ada atau tidaknya Multikolinearitas terhadap sampel dilakukan dengan program SPSS 17.0.
3. Pengolahan data dengan persamaan regresi berganda yang dilakukan menggunakan program Eviews versi 5.0
4. Dalam pengolahan data, semua variabel dimasukkan secara bersamaan dengan tujuan untuk melihat bagaimana kontribusi masing-masing variabel bebas dalam menjelaskan variabel terikat.
5. Mencari hasil regresi terbaik dari kedua model (Ordinary Least Square dan Model Efek Tetap) di atas yang dapat menjelaskan hubungan antara seluruh regresi dengan variabel terikatnya.
