i
TESIS
KINERJA PORTOFOLIO SAHAM OPTIMAL DI
BURSA EFEK INDONESIA
(Berdasarkan
Single Index Model
dan
Stochastic Dominance
)
LUH PUTU FIADEVI WULANDARI
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
i
TESIS
KINERJA PORTOFOLIO SAHAM OPTIMAL DI
BURSA EFEK INDONESIA
(Berdasarkan
Single Index Model
dan
Stochastic Dominance
)
LUH PUTU FIADEVI WULANDARI NIM : 1390662023
PROGRAM MAGISTER
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
ii
KINERJA PORTOFOLIO SAHAM OPTIMAL DI
BURSA EFEK INDONESIA
(Berdasarkan
Single Index Model
dan
Stochastic Dominance
)
Tesis Untuk Memperoleh Gelar Magister Pada Program Magister, Program Studi Manajemen
Program Pascasarjana Universitas Udayana
LUH PUTU FIADEVI WULANDARI NIM : 1390662023
PROGRAM MAGISTER
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS UDAYANA
iii
Lembar Pengesahan
Tesis Ini Telah Disetujui Tanggal 14 April 2016
Pembimbing Utama Pembimbing Pendamping
Dr. I.B Panji Sedana, SE.,M.Si Dr. I.B. Anom Purbawangsa, SE.,MM NIP. 19590603 198601 1 001 NIP. 19620922 198702 1 002
Mengetahui,
Direktur
Program Pascasarjana Universitas Udayana
Ketua Program Studi Magister Manajemen Program Pascasarjana Universitas Udayana
Prof. Dr. dr. A. A. Raka Sudewi, Sp.S (K) NIP. 19590215 198510 2 001
iv
Tesis Ini Telah Diuji pada Tanggal 7 April 2016
Panitia Penguji Tesis Berdasarkan SK Rektor Universitas Udayana No : 1617/UN14.4/HK/2016, Tanggal : 30 Maret 2016
Ketua : Dr. I.B Panji Sedana, SE., M.Si Anggota :
v
SURAT PERSYARATAN BEBAS PLAGIAT
Dengan ini menyatakan bahwa karya ilmiah Tesis ini bebas plagiat.
Apabila di kemudian hari terdapat plagiat dalam karya ilmiah ini maka saya bersedia menerima sanksi sesuai peraturan Mendiknas RI No 17 tahun 2010 dan peraturan perundang-undangan yang berlaku.
Denpasar, 15 April 2016
(Luh Putu Fiadevi Wulandari)
NAMA : Luh Putu Fiadevi Wulandari
NIM : 1390662023
PROGRAM STUDI : Magister Manajemen
JUDUL TESIS : Kinerja Portofolio Saham Optimal Di Bursa Efek Indonesia (Berdasarkan Single Index Model
vi
UCAPAN TERIMA KASIH
Pertama-tama perkenankanlah penulis memanjatkan puji syukur kehadapan Ida Hyang Widhi Wasa/Tuhan Yang Maha Esa, karena hanya atas asung wara nugraha-Nya/karunia-Nya, tesis ini dapat diselesaikan. Pada kesempatan ini perkenankanlah penulis mengucapkan terimakasih yang sebesar-besarnya kepada Dr. I.B Panji Sedana, SE., M.Si sebagai pembimbing utama yang dengan penuh perhatian telah memberikan dorongan, semangat, bimbingan, dan saran selama penulis mengikuti program Magister Manajemen, khususnya dalam penyelesaian tesis ini. Terima kasih sebesar-besarnya pula penulis sampaikan kepada Dr. I.B Anom Purbawangsa, SE., MM. Sebagai pembimbing pendamping yang dengan penuh perhatian dan kesabaran telah memberikan bimbingan dan saran kepada penulis.Ucapan yang sama juga ditujukan kepada Rektor Universitas Udayana atas kesempatan dan fasilitas yang diberikan kepada penulis untuk mengikuti dan menyelesaikan pendidikan Program Magister di Universitas Udayana.
Ucapan terima kasih ini juga ditujukan kepada Direktur Program Pascasarjana Universitas Udayana yang dijabat oleh Prof. Dr. dr. A. A. Raka Sudewi, Sp.S (K) atas kesempatan yang diberikan kepada penulis untuk menjadi mahasiswa Program Magister pada Program Pascasarjana Universitas Udayana. Tidak lupa penulis ucapkan terimakasih kepada Dr. I Nyoman Mahaendra Yasa, SE., M.Si sebagai Dekan Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Udayana atas ijin yang diberikan kepada penulis untuk mengikuti pendidikan program Magister. Pada kesempatan ini, penulis juga menyampaikan rasa terima kasih kepada Dr. Desak Ketut Sintaasih, SE., M.Si sebagai Ketua Program MM Universitas Udayana. Ungkapan terima kasih penulis sampaikan pula kepada para penguji tesis, yaitu Prof. Dr. I.G.B Wiksuana. SE.,MS, Prof.Dr. Luh Putu Wiagustini, SE., M.Si., dan Dr. Luh Gede Sri Artini,SE.,M.Si yang telah memberikan masukan, saran, sanggahan, dan koreksi sehingga tesis ini dapat terwujud seperti ini.
Pada kesempatan ini penulis ucapkan terima kasih yang tulus disertai penghargaan kepada semua guru dan dosen yang telah membimbing penulis, mulai dari sekolah dasar sampai perguruan tinggi. Juga penulis ucapkan terima kasih kepada Bapak dan Ibu yang telah mengasuh dan membesarkan penulis, memberikan dasar-dasar berpikir logik dan suasana demokratis sehingga tercipta lahan yang baik untuk berkembangnya kreativitas. Akhirnya penulis sampaikan terima kasih kepada teman-teman dan rekan mahasiswa mahasiswi Program Magister Manajemen angkatan XXXI B dalam membantu kelancaran pada tesis ini.
Semoga Ida Hyang Widi Wasa/Tuhan Yang Maha Esa selalu melimpahkan rahmat-Nya kepada semua pihak yang telah membantu pelaksanaan dan penyelesaian tesis ini serta kepada penulis sekeluarga.
vii
ABSTRAK
KINERJA PORTOFOLIO SAHAM OPTIMAL DI BURSA EFEK INDONESIA
(Berdasarkan Single Index Model dan Stochastic Dominance)
Penelitian ini menerapkan secara langsung Single Index Model dan
Stochastic Dominance untuk memecahkan masalah pemilihan portofolio. Adapun tujuan dari penelitian ini adalah untuk mengetahui saham-saham yang masuk dalam portofolio optimal serta besarnya return dan risiko portofolio berdasarkan
Single Index Model dan Stochastic Dominance serta untuk mengetahui perbedaan kinerja antara portofolio optimal berdasarkan Single Index Model dan Stochastic Dominance.
Penelitian ini menggunakan data sekunder dan pemilihan sampel secara
purposive sampling. Data sampel terdiri dari 17 saham terpilih (dari Indeks bisnis-27) diperoleh selama 48 bulan, November 2010 sampai dengan Oktober 2014.
Independent sample t-test digunakan untuk menganalisis perbedaan kinerja portofolio antara pemilihan saham menggunakan Single Index Model dengan pemilihan saham menggunakan Stochastic Dominance.
Berdasarkan proses dan analisis data, Single Index Model mampu menghasilkan sepuluh kandidat portofolio yaitu BSDE, KLBF, PGAS, SMGR, BBNI, BMRI, INTP, CPIN, INDF, dan BBRI, sedanglan Stochastic Dominance
menghasilkan sembilan saham kandidat portofolio yaitu INDF, PGAS, BMRI, SMGR, CPIN, BBNI, BBRI, INTP dan BSDE.
Jika dilihat dari return portofolio yang terbentuk dari dua model analisis, dimana model indeks tunggal mampu menghasilkan return portofolio (1%) dan
return stochastic dominace sebesar (1.2%). Hasil penelitian menunjukkan bahwa nilai dari pembentukan portofolio secara Stochastic Dominance memiliki indeks
Treynor yang lebih tinggi yaitu 6.554% dibandingkan dengan Single Index Model
dengan indeks Treynor sebesar 3.423%.
viii ABSTRACT
OPTIMAL PERFORMANCE PORTFOLIO SHARES IN INDONESIA STOCK EXCHANGE
(Based Single Index Model and Stochastic Dominace)
This research applied the Single Index Models and Stochastic Dominance directly to solve portfolio selection problems. The purpose of this study was to determine the shares included in the optimal portfolio and the amount of return and portfolio risk using models Single Index Model and Stochastic Dominance and to know the difference between an optimal portfolio performance using models Single Index Model and Stochastic Dominance.
This research used secondary data and the sample was selected by using purposive sampling technique. The samples data consists of 17 stocks selected (from Business Index-27) during 48 months, start from November 2010 to October 2014. Independent sample t-test was used to analyze the difference of portfolio performance between stock selection using a single index models with stock selection using Stochastic Dominance.
The result showed that Single Index Model generated ten stocks candidate of portfolio, they were BSDE, KLBF, PGN, SMGR, BBNI, BMRI, INTP, CPIN, INDF, and BBRI, while Stochastic Dominance generated nine stocks candidate of portfolio, they were INDF, PGAS, BMRI SMGR, CPIN, BBNI, BBRI, INTP and BSDE.
When viewed from the return of portfolio formed from two models of analysis, which is able to produce a single index model portfolio return (1%) and stochastic dominace return of (1.2%). The results showed that the value of the portfolio formation Stochastic Dominance has a higher Treynor index is 6.554% compared to the Single Index Model with Treynor index of 3.423%.
ix
2.3 Portofolio Efisien dan Portofolio Optimal ... 15
xi
xii
DAFTAR TABEL
No Tabel Halaman
4.1 Saham-saham Anggota Indeks Bisnis-27 yang Selalu Muncul Selama Periode
November 2010-Oktober 2014 ... 46
5.2.1 Expected Return dari 17 saham ... 51
5.2.2 Covariance Ri dan Rm dari 12 saham ... 53
5.2.3 Beta dari 12 saham ... 55
5.2.4 BI Rate ... 56
5.2.5 Intercept(αi) dari 12 saham ... 57
5.2.6 Variance Residual Error dari 12 saham ... 58
5.2.7 Excess Return to Beta dari 12 saham ... 60
5.2.8 Tabel Ai dari 10 saham ... 61
5.2.9 Tabel Bi dari 10 saham ... 62
5.2.10 Tabel Ci dari 10 saham ... 63
5.2.11 Tabel Zi dari 10 saham ... 64
5.2.12 Tabel Wi dari 10 saham ... 65
5.2.13 Tabel Rp Portofolio ... 66
5.2.14 Hasil Dominasi Antar Pasangan Saham Emiten ... 73
5.2.15 Peringkat Saham Emiten ... 75
5.2.16 Proporsi Saham Kandidat Portofolio ... 76
5.2.17 Perhitungan Return Portofolio (Stochastic Dominance) ... 78
xiii
DAFTAR GAMBAR
No Gambar Halaman
xiv
DAFTAR LAMPIRAN
No Nama Lampiran Halaman
1 Contoh Perhitungan Stochastic Dominance... 85
2 Daftar Saham Untuk Perhitungan Indeks Bisnis-27... 100
3 Return Saham Bulanan... 108
Return Pasar dan Variance IHSG Bulanan... 114
BI Rate... 115
Rata-rata Return Saham, Deviasi Standar, Kesalahan Residu, Varian Residu, Alpha, dan Beta... 116
Ai, Bi, dan Ci... 117
Kandidat Saham Portofolio... 118
Return Portofolio... 119
Beta Portofolio... 120
Alpha Portofolio... 120
4 Hasil SPSS (ei)... 121
1
BAB I
PENDAHULUAN
1.1Latar Belakang
Krisis keuangan Asia pada tahun 1997 berdampak pada stabilitas keuangan yang menyebabkan perusahaan-perusahaan di Indonesia berlomba-lomba membeli Dolar. Situasi tersebut menimbulkan lebih banyak tekanan terhadap Rupiah dan memperburuk situasi utang yang dimiliki oleh perusahaan-perusahaan dengan mengalami kerugian besar. Akibat banyaknya perusahaan di Indonesia membeli Dolar mengakibatkan pasar ekuitas mengalami stagnasi pasca krisis ekonomi tahun 1997, namun mulai mengalami perkembangan pada tahun 1999.
Tahun 2007 terjadi kembali gejolak krisis keuangan global, krisis ini berawal dari Supreme di Amerika Serikat dan dampaknya dirasakan di seluruh dunia, termasuk Indonesia pada tahun 2008. Indonesia merupakan negara small open economy sehingga imbas dari krisis finansial global sangat mempengaruhi kondisi perekonomian dalam negeri. Dampak dari krisis finansial global adalah perlambatan pertumbuhan ekonomi secara keseluruhan tahun 2008, pertumbuhan ekonomi mencapai 6,1% atau sedikit lebih rendah dibandingkan dengan tahun 2007 sebesar 6,3%.
2
bentuk uang maupun barang yang diharapkan akan memberikan hasil di kemudian hari (Paramitasari, 2015). Tujuan dari investasi adalah untuk memaksimalkan
return, tanpa melupakan faktor investasi yang harus dihadapi oleh para investor untuk menginvestasikan dananya di pasar modal. Investor dalam berinvestasi hendaknya memperhatikan proses investasi, hal ini penting agar investor dapat mengatur langkah dalam ketatnya persaingan pasar modal (Wibowo, 2014).
Menurut Triandaru dan Budisantoso, (2008 : 279) pasar modal adalah pasar konkret atau abstrak yang mempertemukan pihak yang menawarkan dana dan yang memerlukan dana jangka panjang, yaitu jangka satu tahun ke atas. Penanaman sejumlah dana dapat dilakukan di pasar modal dengan tujuan untuk memperoleh keuntungan di masa datang, sehingga investor yang memiliki kelebihan dana dapat menginvestasikan dananya pada berbagai sekuritas dengan harapan untuk memperoleh keuntungan.
Menurut Tandelilin, (2010:102) sumber-sumber return investasi terdiri dari dua komponen utama, yaitu yield dan capital gain (loss). Yield merupakan kompenen return yang mencerminkan aliran kas atau pendapatan yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi. Setiap investor akan mempertimbangkan risiko selain memperhitungkan returnnya dalam keputusan investasi. Tandelilin (2010:102), mendefinisikan risiko sebagai kemungkinan perbedaan antar return
aktual yang diterima dengan return harapan, dimana semakin besar kemugkinan perbedaannya, maka semakin besar risiko atas investasi tersebut.
3
meminimalkan risiko investasi (Naveen, 2014). Sebuah diversifikasi sekuritas memberikan konfirmasi untuk mendapatkan keuntungan yang diharapkan untuk portofolio (Ravichandra, 2014). Menurunkan risiko investasi dapat dilakukan melalui diversifikasi, sehingga investor membentuk portofolio melalui pemilihan kombinasi sejumlah aset sedemikian rupa sehingga risiko dapat diminimalkan tanpa mengurangi return harapannya (Tandelilin, 2010:115). Risiko investasi merupakan salah satu pertimbangan utama bagi investor dalam mengambil keputusan investasi, dengan mengetahui faktor-faktor yang dapat mempengaruhi risiko investasi, investor dapat melakukan analisis yang lebih mendalam sebelum mengambil keputusan investasi (Yulia, 2015).
Diversifikasi investasi membantu untuk menyebarkan risiko di beberapa aset (Jenifer, 2012), karena pada umumnya investor adalah risk averse. Risk averse
merupakan investor yang dihadapkan pada dua pilihan investasi dengan tingkat pengembalian yang diharapkan sama dan risiko berbeda, maka pemilihan investasi memiliki tingkat risiko yang lebih rendah, dan jika mempunyai beberapa pilihan portofolio efisien, maka portofolio yang optimal yang akan dipilihnya. Terdapat dua macam strategi yang dapat diterapkan oleh investor dalam pembentukan portofolio, yaitu strategi aktif dan strategi pasif. Strategi aktif dilakukan pemilihan saham, rotasi sektor, dan strategi momentum, sedangkan strategi pasif dapat diterapkan dengan strategi beli simpan atau mengikuti indeks saham (Larasati, 2013)
Portofolio merupakan kombinasi aset individu atau surat berharga (Mary et al,
4
return harapan dengan tingkat risiko tertentu yang bersedia ditanggungnya, atau dapat mencari portofolio yang menawarkan risiko terendah dengan tingkat return
tertentu, dimana karakteristik portofolio ini merupakan portofolio efisien (Tandelilin, 2010:157). Portofolio optimal merupakan portofolio dengan kombinasi return ekspektasian dan risiko terbaik (Jogiyanto, 2010:309).
Portofolio yang dipilih investor menurut Tandelilin (2010:157), adalah portofolio yang sesuai dengan preferensi investor bersangkutan terhadap return
maupun terhadap risiko yang bersedia ditanggungnya. Analisis portofolio dalam penelitian ini menggunakan Single Index Model dan Stochastic Dominance
sebagai metode analisis pembentukan portofolio optimal. Jogiyanto (2010:339) menjelaskan bahwa Single Index Model didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari suatu sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar. Saham-saham secara umum akan mengalami kenaikan harga jika indeks harga saham naik, dan apabila harga saham turun, maka indeks harga saham mengalami penurunan.
Kelebihan yang dimiliki oleh Single Index Model dibandingkan model lainnya, yaitu melalui Single Index Model jumlah variabel yang perlu ditaksir bisa diredusir, karena tidak perlu lagi ditaksir koefisien korelasi untuk menaksir deviasi standar portofolio (Husnan, 2009:110, namun pada Single Index Model
mensyaratkan distribusi nilai return (return individual maupun return pasar) harus normal.
5
keuntungan investasi-investasi yang sedang dipertimbangkan. Stochastic Dominance digunakan untuk mengatasi masalah mengenai pemilihan dan evaluasi investasi portofolio, karena lemahnya teori ekonomi dalam memberikan prediksi atau gambaran masa depan mengenai preferensi investor dan distribusi keuntungan (Post, 2003). Stochastic Dominance merupakan suatu teknik memilih investasi yang berisiko tanpa harus menggunakan distribusi normal untuk tingkat keuntungan (Husnan, 2009:149). Kesulitan penggunaan Stochastic Dominance
yaitu pemodal harus memperkirakan probabilitas setiap outcome.
Tahap yang sangat penting dari proses investasi adalah melakukan penilaian terhadap kinerja investasinya, karena investasi saham umumnya dilakukan dalam bentuk portofolio, maka perlu dilakukan evaluasi terhadap kinerja portofolio yang telah dibentuk sebelumnya (Syulviya, 2015). Pengukuran kinerja portofolio saham untuk Single Index Model dan Stochastic Dominance diukur dengan cara membagi return lebih (excess return) dengan volatilitas (volatility)3 portofolio. Indeks Treynor merupakan ukuran kinerja portofolio yang dikembangkan oleh Jack Treynor, dan indeks ini disebut dengan reward to volatility ratio (RVOL) (Tandelilin, 2010:497).
6
Bursa Efek Indonesia memiliki 11 jenis indeks harga saham yaitu Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), Indeks Sektoral, Indeks LQ45, Jakarta Islamic Index (JII), Indeks Kompas 100, Indeks BISNIS-27, Indeks PEFINDO25, Indeks SRI-KEHATI, Indeks Papan Utama, Indeks Papan Pengembangan dan Indeks Individual. (Panduan Indeks Harga Saham Bursa Efek Indonesia, 2010:3). Terdapat lima penambahan Indeks yang terdaftar di BEI, yaitu indeks IDX30, MNC36, Investor33, SMinfra18 dan ISSI. (sumber: www.idx.co.id).
Sampel dalam penelitian ini menggunakan saham-saham indeks bisnis-27 yang terdaftar di BEI. Sebagai pihak yang independen, harian Bisnis Indonesia dapat mengelola indeks ini secara lebih independen dan fleksibel, dimana pemilihan konstituen indeks berdasarkan kinerja emiten dengan kriteria seleksi secara fundamental, historikal data transaksi (teknikal) dan akuntabilitas (sumber: www.idx.com). Bursa Efek Indonesia dan harian Bisnis Indonesia secara rutin akan memantau komponen saham yang masuk dalam perhitungan indeks. Review
dan pergantian saham yang masuk perhitungan indeks bisnis-27 dilakukan setiap 6 bulan yaitu setiap awal bulan Mei dan Oktober.
“Sepanjang tahun, indeks bisnis-27 mengalami peningkatan 16,19%, lebih
besar dibandingkan dengan IHSG yang peningkatannya sebesar 14,03%” (Bisnis
7
Penelitian yang dilakukan oleh Larasati, et al (2013), memperoleh hasil simulasi didasarkan pada data dalam kurun waktu 2009-2011 dengan menggunakan dua metode, yaitu Model Indeks Tunggal (Single Index Model, SIM) dan Model Indexing (MI). Hasil dari MI dibandingkan dengan hasil dari SIM, dan semua saham dirangking berdasarkan nilai ERB Ratio. Hasil dari studi ini adalah SIM merupakan model yang baik dipilih sebagai metode yang menghasilkan keuntungan optimal.
Penelitian yang dilakukan Khotim (2014) yaitu perhitungan dengan
Stochastic Dominance menghasilkan 12 kandidat saham-saham indeks Sri-Kehati yang membentuk portofolio optimal, Terdapat perbedaan return portofolio yang terbentuk dari dua model analisis, dimana Single Index Model mampu menghasilkan return portofolio yang lebih tinggi dibanding return portofolio dengan Stochastic Dominance. Investor yang menginvestasikan dananya dalam intrumen saham hendaknya melakukan diversifikasi pada beberapa saham untuk mengurangi risiko.
Penelitian yang dilakukan oleh Adi (2004) menyatakan bahwa terdapat perbedaan return portofolio secara signifikan antara pemilihan saham menggunakan Stochastic Dominance dengan menggunakan Single Index Model.
Hasil dari pembentukan portofolio optimal dari Single Index Model ternyata mampu menghasilkan expected return yang lebih tinggi di banding expected return portofolio optimal dengan menggunakan Stochastic Dominance.
Kontradiksi temuan mengenai penggunaaan Single Index Model dan
8
penelitian kembali dalam menganalisis pembentukan portofolio optimal. Penelitian yang dilakukan oleh Khotim (2014) hanya menganalisis mengenai komposisi saham yang membentuk portofolio optimal, mengetahui tingkat return
portofolio dan mengetahui apakah terdapat perbedaan tingkat return portofolio yang terbentuk dengan menggunakan dua model analisis yaitu Single Index Model
dan Stochastic Dominance. Berbeda dengan penelitian yang dilakukan Khotim (2014), penelitian ini menganalisis besarnya return dan risiko portofolio dengan menggunakan model Single Index Model dan Stochastic Dominance serta menguji perbedaan kinerja antara portofolio optimal dengan menggunakan model Single Index Model dan Stochastic Dominance dengan menggunakan Indeks Treynor.
Keunggulan dari analisis kinerja ini yaitu untuk mengetahui sejauh mana sasaran investor masih dapat dicapai. Portofolio saham yang sudah diputuskan oleh investor kemungkinan akan mengalami penurunan ataupun mengalami peningkatan, sehingga dengan diketahuinya kinerja portofolio investor dalam melakukan strategi investasi. Perbedaan antara Single Index Model dan Stochastic Dominance melatarbelakangi untuk dilakukannya penelitian lebih lanjut yaitu
Single Index Model dan Stochastic Dominance dalam membentuk portofolio optimal pada saham-saham Indeks bisnis-27.
1.2Rumusan Masalah
9
1) Saham-saham mana saja yang masuk dalam portofolio optimal serta besarnya return dan risiko portofolio dengan menggunakan Single Index Model dan Stochastic Dominance?
2) Bagaimana perbedaan kinerja portofolio saham optimal dengan menggunakan Single Index Model dan Stochastic Dominance?
1.3Tujuan Penelitian
Berdasarkan rumusan masalah, adapun tujuan penelitian ini adalah sebagai berikut :
1) Untuk mengetahui saham-saham yang masuk dalam portofolio optimal serta besarnya return dan risiko portofolio dengan menggunakan Single Index Model dan Stochastic Dominance.
2) Untuk mengetahui bagaimana perbedaan kinerja portofolio saham optimal dengan menggunakan Single Index Model dan Stochastic Dominance.
1.4Manfaat Penelitian
Berdasarkan tujuan penelitian yang telah dijelaskan, maka penelitian ini diharapkan dapat memberikan manfaat sebagai berikut:
1) Manfaat Teoritis
Hasil penelitian ini diharapkan memberikan bukti empiris mengenai penerapan portofolio optimal melalui metode Single Index Model dan
10
11 BAB II
KAJIAN PUSTAKA
2.1 Investasi
Investasi merupakan komitmen atas sejumlah dana atau sumber daya lainnya yang dilakukan pada saat ini, dengan tujuan untuk memperoleh sejumlah keuntungan di masa yang akan datang (Tandelilin, 2010:1). Pengertian investasi menurut Jogiyanto (2010:5) adalah penundaan konsumsi sekarang untuk dimasukan ke aktiva produktif selama periode waktu yang tertentu. Menurut PSAK Nomor 13 dalam Standar Akuntansi Keuangan per 1 Oktober investasi adalah suatu aktiva yang digunakan perusahaan untuk pertumbuhan kekayaan (accretion of wealth) melalui distribusi hasil investasi (seperti bunga, royalti, dividen, dan uang sewa), untuk apresiasi nilai investasi atau untuk manfaat lain bagi perusahaan yang berinvestasi seperti manfaaat yang diperoleh melalui hubungan perdagangan. Persediaan dan aktiva tetap bukan merupakan investasi.
12
Proses investasi meliputi pemahaman dasar-dasar keputusan investasi dan bagaimana mengorganisir aktivitas-aktivitas dalam proses keputusan investasi, seorang investor terlebih dahulu harus mengetahui beberapa konsep dasar investasi, yang akan menjadi pijakan dalam setiap tahap keputusan investasi yang dibuat. Dasar keputusan investasi terdiri dari tingkat return harapan, tingkat risiko serta hubungan antara return dan risiko. Tipe-tipe investasi yang dapat dipilih oleh investor adalah (Fahmi, 2011:7):
1) Direct Investment : mereka yang memiliki dana dapat langsung berinvestasi dengan membeli secara langsung suatu aktiva keuangan dari suatu perusahaan yang dapat dilakukan baik melalui para perantara atau berbagai cara lainnya. Investasi langsung ada beberapa macam yaitu dapat disarikan sebagai berikut :
1. Investasi langsung yang tidak dapat diperjualbelikan a) Tabungan
b) Deposito
2. Investasi langsung dapat diperjualbelikan
a) Investasi langsung di pasar uang: T-bill dan deposito yang dapat dinegosiasikan
b) Investasi langsung di pasar modal: Surat-surat berharga pendapatan tetap (fixed income securities) dan Saham-saham (equity securities)
13
2) Indirect Investment : mereka yang memiliki kelebihan dana dapat melakukan keputusan investasi dengan tidak terlibat secara langsung atau pembelian aktiva keuangan cukup hanya dengan memegang dalam bentuk saham atau obligasi saja. Mereka yang melakukan kebijakan indirect investment umumnya cenderung tidak terlibat dalam pengambilan keputusan penting pada suatu perusahaan.
2.2 Teori Portofolio
Portofolio merupakan kombinasi aset individu atau surat berharga (Mary
et al, 2015). Harry M. Markowitz mengembangkan suatu teori pada dekade 1950-an y1950-ang disebut deng1950-an Teori Portofolio Markowitz. Pemilih1950-an portofolio investasi dengan menggunakan pendekatan Markowitz didasarkan pada preferensi terhadap return harapan dan risiko masing-masing pilihan portofolio (Tandelilin 2010:160).
14
dengan menggabungkan beberapa sekuritas dalam bentuk portofolio (Khotim, 2014).
Banyak pakar finance merumuskan bahwa tujuan pembentukan portofolio secara umum ada dua. Dimana dua-duanya bertujuan untuk memberikan kepuasan yang maksimum kepada para pemegang saham. Para pemegang saham selalu saja menuntut secara maksimal kepada pihak manajemen untuk bekerja dan mampu meningkatkan keuntungan setiap tahunnya, dan jika pihak manajemen tidak mampu untuk meningkatkan keuntungan maka pihak pemegang saham khusunya komisaris perusahaan bisa langsung mendapat teguran. Ini disebabkan komisaris perusahaan memiliki karakteristik sebagai para penghindar risiko: Adapun tujuan pembentukan portofolio adalah ( Fahmi, 2011:3):
1) Berusaha untuk memberikan keuntungan yang maksimum sesuai dengan yang diharapkan atau adanya return yang diharapkan (expected return).
2) Menciptakan risiko yang minimum. 3) Menciptakan continuity dalam bisnis.
15
Kumpulan (set) dari portofolio yang efisien disebut dengan efficient set atau
efficient frontier. Dua aktiva yang membentuk portofolio dapat berkorelasi secara positif sempurna, negative sempurna atau tidak mempunyai korelasi sama sekali.
2.3 Portofolio Efisien dan Portofolio Optimal
Portofolio diartikan sebagai sebuah bidang ilmu yang khusus mengkaji tentang bagaimana cara yang dilakukan seorang investor dalam menurunkan risiko pasar saat melakukan investasi seminimal mungkin dengan cara menganekaragamkan risiko tersebut (Fahmi, 2011:18). Portofolio merupakan kumpulan dari beberapa saham, dalam pembentukan portofolio investor tentunya menginginkan untuk memaksimalkan return harapannya dengan tingkat risiko tertentu yang bersedia ditanggungnya, atau alternatif lainnya adalah mencari portofolio yang menawarkan risiko terendah dengan tingkat return tertentu. Karakteristik portofolio seperti itu disebut sebagai portofolio efisien.
16
menginvestasikan dananya pada tempat-tempat yang dianggap tidak efisien (Fahmi, 2011:3).
Tandelilin (2010:157) menyatakan bahwa portofolio optimal merupakan portofolio yang dipilih seorang investor dari sekian banyak pilihan yang ada pada kumpulan portofolio efisien, dimana portofolio yang dipilih oleh investor adalah portofolio yang sesuai dengan preferensi investor bersangkutan terhadap return
maupun terhadap risiko yang bersedia ditanggungnya. Portofolio optimal memberikan investor kejelasan yang lebih baik untuk berinvestasi dengan proporsi yang tepat dalam membantu investor untuk mendapatkan hasil yang maksimal dengan risiko minimal (Ramanathan, 2014). Penentuan portofolio optimal dapat dilakukan dengan cara Single Index Model dan Stochastic Dominance yang berdasarkan preferensi dari masing-masing investor. Penentuan portofolio optimal dapat dilakukan dengan beberapa cara, yaitu (Jogiyanto, 2010:309):
1) Portofolio optimal berdasarkan preferensi investor: Tiap-tiap investor akan mempunyai tanggapan terhadap risiko yang berbeda, sehingga seorang investor akan memilih portofolio berbeda dengan investor lainnya selama portofolio tersebut merupakan portofolio efisien yang masih berada di
efficient set. Portofolio yang dipilih oleh investor tergantung dari fungsi utilitinya masing-masing.
17
fungsi utility yang sama. Pada kenyataannya tiap-tiap investor mempunyai fungsi utility yang berbeda. Jika preferensi investor terhadap portofolio berbeda karena mereka mempunyai fungsi utility yang berbeda, optimal portofolio untuk masing-masing investor akan berbeda. Demikian juga jika tersedia pinjaman dan simpanan bebas risiko, maka optimal portofolio akan dapat berbeda seandainya pinjaman dan simpanan bebas risiko ini tidak tersedia. Model Markowitz tidak mempertimbangkan hal ini. Jika investor hanya mempertimbangkan simpanan dan pinjaman bebas risiko dan investor diasumsikan risk averse individu.
3) Portofolio optimal dengan aktiva bebas risiko: Portofolio yang benar-benar optimal secara umum (tidak tergantung pada preferensi investor) dapat diperoleh dengan menggunakan aktiva bebas risiko. Suatu aktiva bebas risiko dapat didefinisikan sebagai aktiva yang mempunyai return ekspektasi tertentu dengan risiko yang sama dengan nol.
18
2.4 Diversifikasi
Diversifikasi investasi diartikan sebagai bentuk solusi untuk menghindari risiko dan memperbesar keuntungan, oleh sebab itu diversifikasi investasi dilihat sebagai bentuk menganekaragamkan investasi dengan cara menempatkan dana pada lebih dari satu tempat bisnis atau lebih dari satu sekuritas (Fahmi, 2012: 19). Diversifikasi menurut Tandelilin (2010:115), adalah pembentukan portofolio melalui pemilihan kombinasi sejumlah aset sedemikian rupa hingga risiko dapat diminimalkan, diversifikasi dapat dilakukan dengan cara:
1) Diversifikasi random, yaitu investasi secara acak pada berbagai jenis aset dalam suatu portofolio tanpa memperhatikan karakteristik dan hubungan antar-aset. Investor memilih aset-aset yang akan dimasukkan ke dalam portofolio tanpa terlalu memperhatikan karakteristik aset-aset bersangkutan, karena semakin besar manfaat pengurangan risiko yang akan diperoleh.
19
Risiko portofolio tidak boleh dihitung dari penjumlahan semua risiko aset yang ada dalam portofolio, tetapi juga harus mempertimbangkan efek keterkaitan antar return aset tersebut dalam pengestimasian risiko portofolio. Kontribusi portofolio akibat keberadaan hubungan antar return
aset, dapat diwakili oleh nilai kovarians atau koefisien korelasi yaitu ukuran statistik yang menunjukkan pergerakan relativ antar dua variabel dengan kisar besaran koefisien minimum -1 hingga maksimum +1.
2.5 Return Portofolio
Tandelilin (2010:102), menyatakan bahwa return merupakan salah satu faktor yang memotivasi investor berinvestasi dan juga merupakan imbalan atas keberanian investor menanggung risiko atas investasi yang dilakukannya. Return
Portofolio menurut Zubir (2011:10), merupakan selisih antara nilai pasar portofolio pada akhir periode dan awal periode ditambah dividen dari saham-saham dalam portofolio yang diterima selama periode observasi, kemudian dibagi dengan nilai investasi awal.
Return menurut Jogiyanto (2010:205) adalah hasil yang diperoleh dari investasi dapat berupa realisasi yang sudah terjadi atau return ekspektasi yang belum terjadi tetapi yang diharapkan akan terjadi dimasa mendatang, dimana
20
Return realisasi ini juga berguna sebagai dasar penentuan return
ekspektasi (expected return) yang merupakan return yang diharapkan oleh investor di masa yang akan datang. Return realisasi diukur dengan menggunakan
return total (total return), relative return (return relative), kumulatif return
(return comulative), dan return disesuaikan (adjusted return). Return total merupakan return keseluruhan dari suatu investasi dalam suatu periode tertentu yang terdiri dari capital gain (loss) dan yield. Capital gain (loss) merupakan selisih untung (rugi) dari harga investasi sekarang relative dengan harga periode yang lalu dan dapat diartikan sebagai perubahan harga sekuritas.
2.6 Risiko Portofolio
Risiko merupakan kemungkinan perbedaan antara return actual yang diterima dengan return harapan (Tandelilin 2010:102), ada beberapa sumber risiko yang mempengaruhi besarnya suatu investasi yaitu:
1) Risiko suku bunga: Perubahan suku bunga bisa mempengaruhi variabilitas
return suatu investasi. Perubahan suku bunga akan mempengaruhi harga saham secara terbalik atau cateris parimbus, artinya jika suku bunga meningkat, maka harga saham akan turun. Demikian pula sebaliknya, jika suku bunga turun harga saham naik. Kondisi seperti ini dapat menarik investor yang sebelumnya berinvestasi di saham untuk memindahkan dananya dari saham ke dalam deposito.
21
pasar biasanya ditunjukan oleh berubahnya indeks pasar saham secara keseluruhan.
3) Risiko inflasi: Inflasi yang meningkat akan mengurangi kekuatan daya beli rupiah yang telah diinvestasikan. Oleh karenanya risiko inflasi bisa juga disebut risiko daya beli. Jika inflasi mengalami peningkatan, investor biasanya menuntut tambahan premium inflasi untuk mengkompensasi penurunnan daya beli yang dialaminya.
4) Risiko bisnis: Risiko dalam menjalankan bisnis dalam suatu jenis industry disebut sebagai risiko bisnis.
5) Risiko financial: Risiko ini berkaitan dengan keputusan perusahaan untuk menggunakan hutang dalam pembiayaan modalnya. Semakin besar proporsi hutang yang digunakan perusahaan, semakin besar risiko financial yang dihadapi perusahaan.
6) Risiko likuiditas: Risiko ini berkaitan dengan kecepatan suatu sekuritas yang diterbitkan perusahaan bisa diperdagangkan di pasar sekunder. Semakin cepat suatu sekuritas diperdagangkan, semakin likuid perusahaan tersebut demikian sebaliknya. Semakin tidak likuid suatu sekuritas semakin besar pula risiko likuiditas yang dihadapi perusahaan.
22
8) Risiko Negara: Risiko ini juga disebut juga sebagai risiko politik, karena sangat berkaitan dengan kondisi perpolitikan suatu Negara. Bagi perusahaan yang beroperasi diluar negeri, stabilitas politik dan ekonomi Negara bersangkutan sangat penting diperhatikan untuk menghindari risiko Negara yang terlalu tinggi.
Risiko sering dihubungkan dengan penyimpangan atau deviasi dari outcome
yang diterima dengan yang diekspektasi. Menurut Jogiyanto (2010:227) dalam Van Horne dan Wachowics, Jr (1992) mendefinisikan risiko sebagai varaibilitas
return terhadap return yang diharapkan. Untuk menghitung risiko, metode yang banyak digunakan adalah deviasi standar yang mengukur absolute penyimpangan nilai-nilai yang sudah dengan nilai ekpektasinya.
Konsep pengurangan risiko sebagai akibat penambahan sekuritas ke dalam portofolio sangat penting dipahami, karena investor harus mampu menghitung risiko dari suatu investasi. Tingkat risiko merupakan kemungkinan penyimpangan return aktual dari return harapan (return rata-rata), secara statistik tingat risiko ini dapat diwakili oleh ukuran penyimpangan atau ukuran penyebaran data.
23
2.7 Single Index Model
Willian Sharpe (1936) mengembangkan model yang disebut dengan Single Index Model. Model ini digunakan untuk menyederhanakan perhitungan-perhitungan di model Markowitz dengan menyediakan parameter-parameter input yang dibutuhkan di dalam perhitungan Model Markowitz (Jogiyanto, 2010:339). Ada beberapa alasan tentang penggunaan kedua model analisis tersebut, yaitu sebagian investor melakukan portofolio investasinya dengan memilih jenis saham yang naik-turunnya cenderung seirama dengan naik-turunnya kinerja bursa atau indeks harga saham gabungan (IHSG).
Investor memilih kombinasi jenis saham yang mempunyai karakteristik harganya akan naik apabila IHSG naik. Investor yang berpola demikian artinya sejalan dengan metode Single Index Model. Single Index Model merupakan teknik untuk mengukur besaran return dan risiko sebuah portofolio dengan asumsi bahwa pergerakan return saham hanya berhubungan dengan return pasar. Single Index Model didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari suatu sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar (Khotim, 2014).
Salah satu konsep penting dalam Single Index Model adalah terminologi
Beta (β). Beta adalah ukuran kepekaan return sekuritas terhadap return pasar.
24
Return dari sekuritas mungkin berkolerasi karena adanya reaksi umum
(common respone) terhadap perubahan-perubahan nilai pasar (Jogiyanto, 2010:339), dimana Single Index Model menggunakan asumsi-asumsi sebagai berikut:
1) Kesalahan residu dari sekuritas ke-i tidak berkovarian (berkolerasi) dengan kesalahan residu sekuritas ke –j atau ei tidak berkolerasi dengan ej.
2) Return indeks pasar (Rm) dan kesalahan residu untuk setiap sekuritas (ei) merupakan variabel acak sehingga kesalahan residu setiap sekuritas (ei) tidak berkolerasi dengan return indeks pasar (Rm). Menurut Husnan (2009:114), Single Index Model mendasarkan diri pada pemikiran bahwa tingkat keuntungan suatu sekuritas dipengaruhi oleh tingkat keuntungan portofolio pasar, dengan menggunakan Single Index Model dapat diredusir jumlah variabel yang perlu ditaksir, karena tidak memerlukan taksiran dari koefisien korelasi untuk menaksir deviasi standar portofolio.
Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Singh et al. (2014), Mary et al. (2015), Andrade et al. (2012), Banumathy et al. (2014), Sarker (2013) dalam penelitiannya, pembentukan portofolio optimal dianalisis dengan cara Single Index Model.
2.8 Stochastic Dominance
25
investor. Teknik ini tidak memperhatikan bagaimana distribusi tingkat keuntungan investasi-investasi yang sedang dipertimbangkan. Stochastic Dominance tidak mensyaratkan distribusi tingkat keuntungan harus bersifat normal serta tidak perlu menggunakan asumsi tertentu tentang fungsi utility para pemodal (Husnan, 2009:142).
Stochastic Dominance menggunakan tiga asumsi tentang perilaku para investor (pemodal). Menurut Husnan (2009:142), Stochastic Dominance
menggunakan tiga asumsi yang makin kuat tentang perilaku para pemodal. Asumsi-asumsi tersebut disebut sebagai first, second dan third order Stochastic Dominance. First order Stochastic Dominance menyatakan bahwa pemodal lebih menyukai yang banyak dari pada yang sedikit. Second order Stochastic Dominance menyatakan bahwa pemodal bersikap tidak menyukai risiko. Third order Stochastic Dominance menyatakan bahwa pemodal mempunyai decreasing absolute risk avertion.
Asumsi yang ketiga ini berarti bahwa dengan meningkatkan kekayaan para pemodal atau investor, investor akan menginvestasikan rupiah lebih banyak pada kesempatan investasi yang berisiko. Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Jui (2013), Dupacova (2013), Sathya (2012), Gasbarro (2007), dan Holder (2010) dalam penelitiannya, pembentukan portofolio optimal dianalisis dengan cara
26
2.9 Pengukuran Kinerja Portofolio
Pengukuran kinerja dapat dilakukan dengan menggunakan tiga cara yaitu Indeks Sharpe, Indeks Treynor, dan Indeks Jensen. Indeks Sharpe
dikembangkan oleh William Sharpe dan sering juga disebut dengan reward-to-variability ratio. Indeks Sharpe mendasarkan perhitungannya pada konsep garis pasar modal (capital market line) sebagai patok duga, yaitu dengan cara membagi premi risiko portofolio dengan standar deviasinya. Indeks Sharpe dapat digunakan untuk membuat peringkat dari beberapa portofolio berdasarkan kinerjanya. Semakin tinggi indeks Sharpe suatu portofolio dibanding portofolio lainnya, maka semakin baik kinerja portofolio tersebut (Tandelilin, 2010:494).
Indeks Treynor merupakan ukuran kinerja portofolio yang dikembangkan oleh Jack Treynor, dan indeks ini disebut dengan reward to volatility ratio (RVOL) (Tandelilin, 2010:497). Nilai RVOL menunjukkan kinerja portofolio. Semakin besar nilai RVOL semakin baik kinerja portofolio. Treynor
berargumentasi bahwa portofolio yang dibentuk mestinya adalah portofolio optimal, maka risiko unik (unsystematic risk) dapat diabaikan dan yang masih tertinggal adalah risiko sistematik (systematic risk) yang diukur dengan Beta (Jogiyanto, 2010:645).
Indeks Jensen merupakan indeks yang menunjukkan perbedaan antara tingkat returnactual yang diperoleh portofolio dengan tingkat return harapan jika portofolio tersebut berada pada garis pasar modal. Indeks Jensen adalah kelebihan
return di atas atau dibawah garis pasar sekuritas (security market line). Indeks
27
portofolio “mengalahkan pasar”. Indekas yang bernilai positif berarti portofolio
memberikan return lebih besar dari return harapannya, sehingga return relative tinggi dengan tingkat risiko sistematisnya. Sebaliknya indeks yang bernilai negative menunjukkan bahwa portofolio mempunyai return yang relative rendah untuk tingkat risiko sistematisnya.
Pengukuran kinerja yang digunakan dalam penelitian ini menggunakan Indeks Treynor, dimana indeks ini merupakan suatu rasio kompensasi terhadap risiko. Seperti halnya pada Indeks Sharpe, kinerja portofolio pada indeks Treynor
