HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN
5.2. Pengujian Hipotesis 1. Pengujian Hipotesis 1 1.Pengujian Hipotesis 1
5.3.1. Pengaruh Struktur Modal, Biaya Ekuitas (Cost of Equity) dan Pertumbuhan Perusahaan terhadap Nilai Perusahaan
Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa struktur modal, biaya ekuitas dan pertumbuhan perusahaan secara simultan berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan. Hasil regresi backward dalam model 1 menunjukkan tingkat signifikansi .000 dengan F hitung 8.723 yang berarti bahwa variabel struktur modal, biaya ekuitas (cost of equity) dan pertumbuhan perusahaan secara simultan berpengaruh kepada nilai perusahaan. Koefisien regresi menunjukkan nilai konstanta 0.511, struktur modal 0.105, biaya ekuitas 1.198 dan pertumbuhan perusahaan 0.044, hal ini berarti setiap kenaikan 1 satuan struktur modal, 1 satuan biaya ekuitas dan 1 satuan pertumbuhan perusahaan secara simultan akan meningkatkan nilai perusahaan sebesar 1.858. Hasil pengujian parsial diketahui hanya struktur modal yang berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai perusahaan yang dapat dilihat dari nilai koefisien regresi struktur modal sebesar 0.104 dan nilai konstanta 0.894 dengan signifikansi 0.000, yang berarti bahwa setiap adanya peningkatan hutang sebagai
sumber pendanaan perusahaan sebesar 1 satuan akan berpengaruh pada peningkatan nilai perusahaan sebesar 0.998 satuan. Hasil temuan ini terbukti menerima hipotesis 1 (H1) yang menyatakan bahwa struktur modal, biaya ekuitas dan pertumbuhan perusahaan berpengaruh terhadap nilai perusahaan secara simultan tetapi secara parsial hanya struktur modal berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
Hasil penelitian ini tidak konsisten dengan temuan yang telah dilakukan oleh Penelitian Dhankar dan Boora (1996) dengan judul Cost of Capital, Optimal Capital
Structure and Value of Firm Empirical Study of Indian Companies yang menemukan
tidak adanya hubungan signifikan antara struktur modal dengan nilai perusahaan. Hasil penemuan ini konsisten dengan temuan Solihah dan Taswan (2002), yang menyatakan bahwa kebijakan hutang berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan pada perusahaan manufaktur yang go publik di Bursa Efek Jakarta periode tahun 1993 sampai dengan tahun 1997 atau secara tepatnya terjadi sebelum krisis moneter dan pada awal tahun terjadinya krisis moneter. Konsistensi hasil penelitian ini diduga, pada tahun 1993 sampai tahun 1997 dan tahun 2004 sampai 2008 terjadi perubahan perekonomian di mana meningkatnya nilai rupiah terhadap kurs dollar, suku bunga bank, tingkat inflasi sehingga berpengaruh pada peningkatan penggunaan hutang. Kebijakan hutang oleh penelitian terdahulu diukur dengan rasio dari total hutang terhadap total ekuitas sedangkan nilai perusahaan diukur dengan rasio dari harga pasar perlembar saham terhadap nilai buku ekuitas perlembar saham. Alat analisis yang digunakan adalah Structural Equation model. Solihah dan Taswan (2002) pengaruh kebijakan penggunaan hutang pada periode penelitian tahun 1993 sampai
tahun 1997 dapat digunakan untuk mengendalikan penggunaan free cash flow secara berlebihan oleh manajemen, untuk dapat menghindari penggunaan investasi sia-sia yang pada akhirnya meningkatkan nilai perusahaan meskipun tidak signifikan.
Hasil penelitian ini juga konsisten dengan temuan Hasnawati (2005), yang menyatakan bahwa secara parsial keputusan pendanaan berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan namun tidak signifikan pada 259 perusahaan di Jakarta Stock
Exchange dengan periode penelitian 2001. Tidak signifikannya hasil penelitian
Hasnawati (2005) diduga, periode tahun 2001 merupakan periode setelah krisis moneter. Namun periode penelitian yang singkat pada perusahaan yang terdaftar di Jakarta Stock Exchange memungkinkan hasil yang kurang mewakili keadaan sampel yang diteliti, apalagi penelitiannya meneliti pada 259 perusahaan yang di dalamnya terdapat perbedaan karakteristik perusahaan, meskipun kebijakan hutang oleh penelitian terdahulu diukur dengan rasio dari total hutang terhadap total ekuitas sedangkan nilai perusahaan diukur dengan rasio dari harga pasar perlembar saham terhadap nilai buku ekuitas perlembar saham. Alat analisis yang digunakan adalah
Structural Equation model. Namun hasil penelitiannya diduga sebagai dampak dari
keadaan setelah krisis moneter. Pengaruh penggunaan hutang secara positif meningkatkan nilai perusahaan namun tidak signifikan. Berdasarkan penelitian terdahulu di atas, maka dapat disimpulkan bahwa sebelum dan sesudah krisis moneter antara periode tahun 1993 sampai tahun 2001 kebijakan penggunaan hutang oleh manajemen perusahaan secara langsung dan positif meningkatkan nilai perusahaan meskipun tidak signifikan.
Hasil penelitian ini juga mendukung Trade-Off Theory yang menyatakan bahwa (dengan asumsi titik target struktur modal belum optimal) peningkatan rasio hutang pada struktur modal akan meningkatkan nilai perusahaan. Dengan demikian, teori tersebut masih berlaku yang menjelaskan bahwa ketika struktur modal berada diatas target titik optimum maka setiap peningkatan hutang akan menurunkan nilai perusahaan. Berdasarkan bukti empiris bahwa rata-rata penggunaan hutang pada periode penelitian 2004 sampai dengan tahun 2008 bergerak fluktuatif yang ditunjuki oleh rasio DER dari tahun 2004 sampai tahun 2008 rata-rata sampel sebesar 5.645 tahun 2004, 6.038 tahun 2005, 5.393 tahun 2006, 5.988 tahun 2007 dan 5.339 pada tahun 2008.
Hasil penelitian ini sejalan dan memperkuat hasil temuan yang dilakukan oleh Wahyudi dan Hartini (2004), yang menyatakan bahwa keputusan pendanaan berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan pada perusahaan go publik yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta tahun 2003 dengan tahun 2002 sebagai komperasinya dengan jumlah 168 perusahaan sebagai sampel. Konsistenan penelitian ini diduga, periode tahun 2005 dan 2006 keadaan perekonomian mulai kondusif sehingga setiap penggunaan hutang sudah dapat mempengaruhi nilai perusahaan, meskipun keputusan pendanaan diukur dengan rasio dari total hutang terhadap total ekuitas yang menunjukkan perbandingan antara pembiayaan dan pendanaan melalui hutang dengan pendanaan melalui ekuitas, selanjutnya keputusan pendanaan diukur dengan rasio dari total hutang terhadap total asset yang mengukur persentase dana yang disesuaikan oleh kreditur dalam membiayai aktiva perusahaan, lalu keputusan
pendanaan diukur juga dengan rasio dari total hutang jangka panjang terhadap total ekuitas yang menunjukkan perbandingan antara klaim keuangan jangka panjang yang digunakan untuk mendanai kesempatan investasi jangka panjang dengan pengembalian (rate of return) jangka panjang pula, keputusan pendanaan diukur juga dengan rasio dari total hutang terhadap perkalian antara jumlah saham yang beredar dikalikan dengan closing price, sedangkan nilai perusahaan diukur dengan harga pasar perlembar saham terhadap nilai buku perlembar saham.
Hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil temuan yang telah dilakukan oleh Sriwardany (2006), yang menyatakan bahwa struktur modal mempunyai pengaruh negatif terhadap harga perubahan harga saham, yang memberi arti bahwa kebijakan struktur modal perusahaan yang lebih banyak menggunakan hutang maka akan terjadi penurunan harga saham pada 156 perusahaan manufaktur di Bursa Efek Jakarta periode penelitian tahun 2000 sampai tahun 2004. Inkonsistensi penelitian ini diduga keadaan perekonomian mulai kondusif sehingga setiap penggunaan hutang sudah dapat mempengaruhi nilai perusahaan, meskipun struktur modal diukur dengan menggunakan hutang terhadap asset dan perubahan harga saham mencerminkan nilai perusahaan. Adanya perbedaan karakteristik perusahaan lembaga keuangan khususnya bank juga menyebabkan inkonsistensi hasil penelitian sebelumnya, bank adalah lembaga keungan yang berfungsi sebagai lembaga intermediasi yang menghimpun dana masyarakat. Kenaikan dana masyarakat yang dihimpun akan meningkatkan Debt to Equity Ratio. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa struktur modal berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan dengan rata-rata Debt to Equity
Ratio-nya 533.92%-603.86%. Sesuai dengan trade off theory maka dapat diambil
kesimpulan bahwa struktur modal perusahaan lembaga keuangan di Indonesia belum optimal.
Periode penelitian tahun 2004 sampai tahun 2008 perekonomian secara perlahan-lahan mulai berkembang dan secara signifikan penggunaan hutang atau kenaikan posisi hutang dapat mempengaruhi nilai perusahaan, meskipun pengaruhnya hanya sekitar 35.5%-37.4% namun hasil penelitian ini bisa diprediksi bahwa kenaikan debt to equity ratio perusahaan akan meningkatkan nilai perusahaan. Diduga struktur modal juga berpengaruh terhadap nilai perusahaan secara tidak langsung, yang mana dalam penelitian ini tidak mengikutsertakan variabel tidak langsung seperti hasil temuan yang dilakukan oleh Sugihen (2003) yang menyatakan bahwa struktur modal berpengaruh tidak langsung negatif terhadap nilai perusahaan pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dari tahun 1995 sampai dengan tahun 2000 dengan jumlah 98 perusahaan sebagai sampel. Struktur modal diukur dengan menggunakan rasio dari ekuitas terhadap asset dan hutang terhadap asset, sedangkan nilai perusahaan diukur dengan menggunakan rasio dari harga pasar perlembar saham terhadap nilai ekuitas perlembar saham. Alat analisis yang digunakan adalah dengan program aplikasi AMOS.
Pengamatan terhadap hutang, ekuitas dan asset ditunjukkan pada Tabel 5.22. Tabel 5.22. Pengamatan Hutang, Ekuitas, Asset
Tahun Keterangan
(Dalam Juta Rupiah &
Juta Lembar) 2004 2005 2006 2007 2008
Total Debt Total Equity Total Asset
Jumlah Lembar Saham yang Beredar Equity Pershare Struktur Modal Pertumbuhan Perusahaan Biaya Ekuitas Perusahaan Nilai Perusahaan Rata-Rata Total Debt Rata-Rata Total Equity Rata-Rata Total Aktiva Rata-Rata Jumlah Lembar Saham yang Beredar Rata-Rata Equity Pershare Rata-Rata Struktur Modal Rata-Rata Pertumbuhan Perusahaan
Rata-Rata Biaya Ekuitas Perusahaan
Rata-Rata Nilai Perusahaan
787,775,230 97,511,770 885,287,000 155,805 626 8.08 0.083 2.55 1.39 23,871,977 2,954,902 26,826,879 10,339 285.81 5.64 0.29 0.077 1.29 885,168,202 993,550,059 1,221,356,152 1,402,502,188 102,298,342 128,439,453 145,665,203 159,872,275 987,466,544 1,121,989,512 1,367,021,355 1,562,374,463 171,583 188,946 180,184 219,016 596 680 808 730 8.65 7.74 8.38 8.77 0.115 0.136 0.218 0.143 3.04 4.05 3.17 2.60 1.31 1..70 2.03 1.23 26,823,279 30,107,578 37,010,792 42,500,066 3,099,950 3,892,105 4,414,097 4,844,614 29,923,229 33,999,682 41,424,890 47,344,681 11,324 13,040 12,986 15,719 273.75 298.47 339.92 308.20 6.04 5.39 5.99 5.34 0.15 0.22 0.28 0.16 0.092 0.122 0.095 0.078 1.17 1.39 1.74 1.17 Sumber: Lampiran 2, 3, 4
Total hutang tahun 2004 dibandingkan dengan total hutang tahun 2008 meningkat 78% (lihat Tabel 5.23) dan diikuti dengan peningkatan nilai ekuitas yang dimiliki perusahaan tahun 2008 yang tercatat 64% dari nilai ekuitas tahun 2004. peningkatan total asset sampai tahun 2008 diduga disebabkan adanya penambahan investasi yang dilakukan perusahaan yang ditunjukkan dengan peningkatan asset
tetap, tetapi persentase peningkatan asset tetap tidak sebanding dengan persentase peningkatan piutang (pinjaman kepada masyarakat).
Peningkatan nilai ekuitas diduga disebabkan oleh peningkatan penjualan saham, terbukti dengan meningkatnya rata-rata jumlah saham yang beredar dengan signifikan dari 155,805,000 lembar pada tahun 2004 menjadi 219,016,000 lembar pada tahun 2008.
Peningkatan jumlah hutang lancar meningkat diduga tambahan modal kerja yang digunakan untuk menjaga kelangsungan operasi perusahaan. Peningkatan hutang lancar diduga berasal dari kredit pemasok, dana pihak ketiga, pinjaman bank, yang mana persentase peningkatan hutang lancar sejak tahun 2004 sampai dengan tahun 2008 jauh lebih tinggi dari pada peningkatan hutang tidak lancar (lihat Tabel 5.23).
Tabel 5.23. Pengamatan Hutang Lancar dan Hutang Tidak Lancar
Tahun Keterangan
(dalam Juta Rupiah ) 2004 2005 2006 2007 2008
Hutang Lancar Hutang Tidak Lancar
512,053,900 275,721,331
575,359,331 695,485,041 854,949,306 981,751,532
309,808,871 298,065,018 366,406,846 420,750,656
Sumber: Lampiran 5, 6
Peningkatan jumlah hutang tidak lancar (lihat Tabel 5.24) diduga disebabkan oleh melemahnya nilai rupiah terhadap dollar dan akumulasi tunggakan bunga (suku bunga yang tinggi). Melemahnya nilai rupiah terhadap dollar menyebabkan hutang nilai rupiah terhadap dollar menjadi meningkat. Naiknya suku bunga Bank, dan
belum naiknya pertumbuhan sektor ril mengakibatkan terjadinya pengendapan dana di industri keuangan baik bank dan lembaga keuangan bank mengakibatkan naiknya posisi hutang perusahaan.
Bukti empiris penelitian ini menemukan pengaruh secara langsung dan positif antara struktur modal terhadap nilai perusahaan terjadi pada tahun 2004 sampai dengan tahun 2008 meskipun pengaruh antara struktur modal terhadap nilai perusahaan adalah lemah.
5.3.2. Pengaruh Struktur Modal, Biaya Ekuitas (Cost of Equity) dan
