PERBANDINGAN KARAKTERISTIK KEUANGAN DAN non

PERBANDINGAN KARAKTERISTIK KEUANGAN DAN PENGARUHNYA TERHADAP MARKET PERFORMANCE PADA INDUSTRI OTOMOTIF DAN INDUSTRI FARMASI

DI BURSA EFEK INDONESIA

Fakhni Armen

ABSTRACT

Basically, this research is aimed to analyze financial characteristics and their impact to market performance of stocks between automotives and pharmaceutycals industries that have been listing in Indonesia Stock Exchange. Research samples are all population members including in automotives and pharmaceutical industries that have financials statement and data of trading activities during observation period. Cross sectional data of PER and PBV directly are found out from the audited financial reports, while DFL must be recalculated, refers to each income statement. Sharpe’s Measure use raw data from market trading activities, SBI’s rates, and IDX composite indexes that have been published in the same period. In the first stage is used non parametric test of Mann Withney. The results indicate that PER and PBV of automotives industry are significantly different from pharmaceautycal industry. While, DFL and Sharpe’s Measure are not different statistically. Then, in the second stage, using correlation of Karl Pearson’s Product Moment, it’s discovered that PER, PBV and DFL, partially or simultaneously can’t explain market performance of the both industries.

A. A. PENDAHULUAN

B. Industri farmasi masih dinilai sebagai salah satu industri yang paling stabil, potensial dan prospektif disamping industri otomotif, rokok, dan semen, karena memiliki pertumbuhan tinggi (high growth) dengan risiko rendah (low risk), sehingga memiliki daya tarik tinggi sebagai tujuan investasi.

indeks harga saham sektoral (IHSS) yang dikeluarkan oleh pasar modal yang ketika itu masih bernama BEJ, dan disimpulkan bahwa volatilitas return memiliki kesamaan pola di mana pada awal terjadinya krisis ekonomi mempunyai volatilitas yang tinggi dan kemudian diikuti dengan volatilitas yang makin rendah pada tahun 1999 sampai dengan 2001.

D. Namora (2006) menunjukkan bahwa setiap sektor memiliki volatilitas return yang berbeda-beda. Semakin tinggi volatilitas return, maka saham semakin berisiko. Dengan mengetahui return dan risiko suatu saham, investor dapat mengetahui tingkat market performance saham tersebut. Market performance saham adalah risk adjusted return. Market performance yang menggabungkan return dan risiko dapat dijadikan acuan dalam menentukan saham mana yang mempunyai kinerja yang baik (Bodie, 2002).

E. Selain menggunakan ukuran market performance, karakteristik keuangan suatu perusahaan yang berdasarkan pada rasio-rasio dari laporan keuangan, dapat pula dijadikan acuan untuk menilai perusahaan. Thiagarajan (1993) melakukan penelitian dengan menggunakan analisis dari laporan keuangan perusahaan, menyimpulkan bahwa beberapa informasi dari laporan keuangan mampu menjelaskan kinerja suatu saham.

F. Dalam CAPM, required return tergantung hanya pada risiko yang tidak terdiversifikasi (nondiversifiable risk) dari sebuah investasi. Nondiversifiable risk yang ditanggung oleh pemegang saham dapat dibagi menjadi dua bagian. Bagian utama dari nondiversifiable risk

sering disebut sebagai risiko bisnis (business risk) atau risiko operasi (operating risk). Sedangkan bagian kedua dari nondiversifiable risk adalah risiko keuangan (financial risk).

G. Business risk merupakan risiko yang paling mendasar dalam melakukan bisnis, tanpa terpengaruh pada bagaimana cara perusahaan mengatur keuangannya.

perusahaan tidak dapat mengontrol business risk yang mereka miliki, karena business risk selain ditentukan oleh

operating risk juga dipengaruhi oleh karakteristik industri. Operating risk yang terjadi pada industri yang berkarakteristik defensive industry, bisa jadi berbeda dengan operating risk pada cyclical industry.

H. Defensive industry, merupakan industri yang sedikit sekali dipengaruhi oleh faktor resesi dan kesulitan ekonomi (economic adversity). Sedangkan cyclical industry sangat terpengaruh oleh kondisi perekonomian, karena produk yang dihasilkan berupa barang yang umur pemakaiannya dapat bertahan lama, misalnya kendaraan dan peralatan rumah tangga. Pada saat kondisi perekonomian bagus, penjualan produk tersebut dapat meningkat beberapa kali lipat. Sedangkan pada masa kesulitan ekonomi, biasanya pelanggan menunda pembeliannya, karena masih dapat menggunakan barang yang lama sebagai pengganti.

I. Financial risk bersumber pada bagaimana perusahaan mengatur keuangannya, yang tercermin pada struktur modal (capital structure) yang dimiliki. Capital structure mengandung pengertian pada bagaimana cara perusahaan melakukan pengaturan keuangan melalui kombinasi dari penggunaan utang dan ekuitas.

J. Industri otomotif dan sektor farmasi merupakan dua sektor industri yang berbeda dalam hal domain bisnisnya termasuk risiko yang dimilikinya. Dengan memperhatikan pada produk yang dihasilkannya, perusahaan-perusahaan yang termasuk ke dalam industri otomotif pada umumnya dapat dikategorikan ke dalam

cyclical industry. Akibatnya industri otomotif sangat peka terhadap faktor perekonomian, di mana suatu saat penjualan produk otomotif akan tinggi, dan di waktu yang lain penjualan produknya akan menurun dipengaruhi kondisi perekonomian.

yang diharapkan untuk waktu mendatang. Analis saham akan memprediksi perbedaan arus kas yang diharapkan berkaitan dengan perbedaan sektor industri. Sehingga dari uraian-uraian di atas dapat dirumuskan:

L. Hipotesis 1 : Price Earning Ratio (PER) industri otomotif memiliki perbedaan yang signifikan dengan industri farmasi.

M. Hipotesis 2 : Price to Book Value (PBV) industri otomotif memiliki perbedaan yang signifikan dengan industri farmasi.

N. Hipotesis 3 : Leverage (DFL)industri otomotif memiliki perbedaan yang signifikan dengan industri farmasi.

O. Pada penelitian yang lain, Johannes (2000) mela kukan penelitian dengan men gunakan data 20 saham properti di BEJ, selama masa krisis moneter tahun 1997-1998. Dari hasil penelitian tersebut didapat kan bahwa harga saham-saham properti mengalami penurunan selama masa krisis.

P. Dalam pengukuran ma rket performance yang berdasarkan risiko (risk adjusted performace), sema kin kecil risiko maka semakin besar market per formance

tersebut dengan asumsi nilai return yang tetap, dan demikian pula sebaliknya. Walaupun hasil penelitian Pakpahan (2002) dan Johannes (2000) menun jukkan volatilitas return sa ham sektor properti lebih besar daripada sektor aneka industri, namun Sharpe’s Measure

kedua sektor terse but perlu diuji, mengingat nilai

Sharpe’s Measure bu kan terdiri dari volatilitas return

saja, melainkan terda pat excessreturn.

R. Mengacu pada uraian-uraian di atas, maka dapat disusun Hipotesis 4 : Market performance industri otomotif berbeda dibandingkan Market performance

industri farmasi.

S.

T. Pengaruh Leverage Terhadap Sharpe’s Measure

U. Leverage merupakan financial risk yang dapat memberikan pengaruh kepada besarnya required return

suatu saham dan nilai perusahaan. Penggunaan utang akan meningkatkan nilai perusahaan karena sifat dari biaya bunga yang berfungsi sebagai biaya untuk mengurangi pajak (tax shield). Namun jika kewajiban membayar bunga tidak terpenuhi maka perusahaan akan terancam kondisi keuangannya (financial distress) yang pada akhirnya dapat menyebabkan kebangkrutan.

V. Kondisi keuangan perusahaan yang terancam bangkrut cenderung akan menutupi keuntungan dari penggunaan utang (static trade-off theory). Kondisi financial distress dapat mengurangi laba perusahaan sebagai akibat dari besarnya kewajiban bunga yang harus dibayarkan kepada pemegang bond. Dalam hal terjadinya kemungkinan bangkrut berkaitan dengan jumlah utang yang besar mempunyai dampak negatif terhadap nilai perusahaan.

W. Hubungannya dengan excess return, leverage

bermanfaat dalam bentuk tax shield sehingga dapat menaikkan excess return. Namun jika leverage makin tinggi, maka manfaat tax shield dikalahkan oleh financial distress dan bankcruptcy cost sehingga dapat menurunkan

excess return. Penggunaan leverage akan menaikkan risiko perusahaan sehingga akan menaikkan deviasi standar dari return, yang berarti akan menurunkan

Sharpe’s Measure. Dengan demikian leverage

mempunyai pengaruh tambahan (adjusted effect), yakni pengaruh positif atau negatif terhadap Sharpe’s Measure.

X.

Z. Pendekatan yang biasa digunakan dalam memilih saham adalah pendekatan yang menggolongkan suatu saham sebagai growth stock atau value stock. Saham-saham yang tergolong ke dalam growth stock, umumnya diharapkan mempunyai pertumbuhan nilai (harga) dan keuntungan yang lebih tinggi dibandingkan saham lain.

AA. Ukuran utama yang biasanya digunakan mendefinisikan growth stock dan value stock adalah PER dan PBV. Growth stock umumnya memiliki PER dan PBV yang tinggi, yang artinya harga saham tersebut relatif lebih tinggi dibandingkan nilai net asset perusahaan. Sebaliknya, value stock mempunyai PER dan PBV yang rendah.

BB. Hubungannya dengan harga saham, investor

growth stock mempunyai risiko kerugian yang lebih besar dibandingkan investor value stock. Risiko ini dikarenakan harga saham tersebut tinggi, dan dapat turun dengan tajam sehingga menyebabkan kerugian yang besar.

CC. Menurut Merrill Lynch Investment Manager (2005), siklus ekonomi mempunyai pengaruh yang berbeda terhadap growth stock dan value stock. Value stock cenderung lebih bagus (outperform) selama periode pemulihan ekonomi (economic recovery), sedangkan

growth stock memberikan hasil yang bagus pada tahap-tahap akhir masa pertumbuhan ekonomi (economic expansion).

DD. Stattman (1980), Rosenberg, Rein dan Lanstein (1985) menyimpulkan bahwa return rata-rata saham berkorelasi positif dengan book to market ratio. Jika hal tersebut dikonversi ke dalam market to book ratio atau PBV, maka PBV berkorelasi negatif dengan return saham. Fama dan French (1992) menunjukkan hasil yang mendukung penelitian-penelitian tersebut. Di antaranya, mereka menemukan bahwa terdapat korelasi positif antara

serta dari hasil-hasil penelitian yang ada, maka dapat disusun Hipotesis 5: Karakteristik keuangan berpengaruh signifikan terhadap market performance pada industri otomotif baik secara parsial maupun secara simultan.

EE.

FF. B. METODE PENELITIAN

GG. Penelitian ini terdiri dari 2 tahapan. Pada tahap pertama dilakukan pengujian perbedaan karakteristik keuangan dan market performace pada masing-masing industri. Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder, dalam rancangan cross sectional. Data yang diambil adalah harga saham pada saat penutupan (closing price), IHSG dan dividen, Data suku bunga bebas risiko (risk-free rate), didapatkan dari tingkat suku bunga sertifikat bank Indonesia (SBI). Sedangkan data yang berhubungan dengan karakteristik keuangan, yakni data yang berupa rasio-rasio keuangan (DFL, PER, PBV) untuk kedua sektor saham tersebut, didapatkan dari laporan keuangan yang sudah diaudit.

HH. Periode pengamatan yang digunakan dalam penelitian ini, sepanjang tahun 2006 dengan obyek penelitian adalah semua perusahan yang terdaftar pada industri otomotif dan industri farmasi (total sampling).

II.

JJ. Pengukuran variabel

1) Price-Earning Ratio (PER) merupakan perbandingan antara harga pasar suatu saham dengan laba per lembar saham pada periode yang sama (Wild, 2001).

2) Price-Book Value ratio (PBV), dihitung dengan membagi harga pasar per saham dengan nilai buku per saham pada periode yang sama (Wild, 2001).

3) Degree of Financial Leverage (DFL) merupakan variabel

proxy dari leverage, yang dihitung dari EBIT dibagi dengan EBT (Block, 1981).

KK. S^P=

( ¯R− ¯R_f)

σ

LL.

¯

R

= the average return on the portfolio; MM. Rf = the risk-free rate;

NN. σ = the standard deviation return. OO.

5) Return saham yang diperoleh dengan menggunakan rumus (Tandelilin, 2002):

PP. Rt=

(Pt−Pt−1)+Dt P_t

−1

QQ. Di mana:

RR. Rt = rate of return (return realisasi) saham pada bulan ke-t

SS. Pt = harga saham pada bulan ke-t

TT. Pt-1 = harga saham pada satu bulan sebelum bulan ke-t

UU. D = dividen pada bulan ke-t VV.

6) Rata-rata return saham, yakni dengan metode perhitungan rata-rata geometrik menggunakan rumus (Tandelilin, 2002):

WW. G = [(1 + R1) (1 + R2) …(1 + Rn)]1/n – 1 XX.

YY. Untuk mengetahui apakah ada saham-saham di industri otomotif dan industri farmasi yang mempunyai

market performance yang lebih baik dibandingkan dengan IHSG dilakukan dengan mencari selisih return

masing-masing saham dengan market return-nya. Bila selisihnya positif, berarti saham tersebut memiliki return yang lebih baik dari return IHSG, dan sebaliknya bila selisihnya return-nya negatif, berarti lebih buruk dari return IHSG.

ZZ. Pengujian tahap pertama menggunakan metode pengujian Mann-Whitney. Pengujian tahap kedua menggunakan metode korelasi Karl Pearson dengan formulasi sebagai berikut;

BBB.

riSp = rXiSp =

∑

XiSp

√

∑

Xi2

_√

_∑

_Sp2

CCC...r = koefisien korelasi DDD. X = variabel bebas (PBV, PER, DFL)

EEE. Sp = variabel terikat (Sharpe’s Measure)

FFF.

, 3 9 0 FFFF.

Asymp. Sig. (2-tailed)

GGGG.

,076 HHHH.,017

IIII. , 4 2 6

JJJJ. ,

KKKK.

LLLL. D. Kesimpulan

1. Pengujian tahap pertama: perbedaan karakteristik keuangan Dari hasil uji U Mann-Whitney dapat disimpulkan bahwa : a. PER industri otomotif tidak berbeda signifikan dengan PER

industri farmasi. Dimana ranking rata-rata PER industri otomotif lebih rendah daripada PER industri farmasi. b. PBV industri otomotif berbeda signifikan dengan dengan

PBV industri farmasi. Dimana ranking rata-rata PER industri otomotif lebih rendah daripada PER industri farmasi.

c. DFL industri otomotif tidak berbeda signifikan dengan DFL industri farmasi.

2. Pada penelitian ini didapatkan hasil bahwa Sharpe’s Measure

pada kedua industri tersebut mempunyai rata-rata ranking yang tidak berbeda secara signifikan. Setelah dilakukan break down

terhadap variabel pembentuk Sharpe’s Measure, yaitu excess return dan return volatility diketahui bahwa:

a. Excess return industri otomotif tidak berbeda signifikan dengan excess return industri farmasi (Uhitung 50 > Utabel , 36).

b. Return Volatility (Standar Deviasi) industri otomotif juga tidak berbeda signifikan dengan return volatility industri farmasi (Uhitung 42 > Utabel , 36).

3. Dengan menggunakan Sharpe’s Measure IHSG sebagai pembanding, didapatkan temuan bahwa:

a. Secara berurutan, 9 jenis saham yaitu saham SCPI, BRAM, SQBI, dan ASII, MASA, DVLA, SMSM, dan KLBF memiliki Sharpe’s Measure yang lebih baik daripada

Sharpe’s Measure IHSG sebagai benchmark kinerja pasar. Selebihnya memiliki nilai yang lebih rendah daripada

b. Saham TSPC dan IMAS memiliki Sharpe’s Measure yang paling rendah dibandingkan saham-saham lainnya dalam industri farmasi dan otomotif.

4. Pada tahap kedua penelitian ini membuktikan bahwa:

a. Pada industri otomotif tidak terdapat pengaruh karakteristik keuangan yang signifikan terhadap market performance (Sharpe’s Measure). Secara simultan r2_{= 0,6469. Akan} tetapi secara parsial masing-masing variabel memiliki kekuatan pengaruh yang berbeda, berturut-turut PER (r2₌ 0,6511 ), DFL (r2_{= 0,4587), dan PBV (r}2_{= 0,4384 ).} b. Pada industri farmasi juga tidak terdapat pengaruh

karakteristik keuangan yang signifikan terhadap market performance (Sharpe’s Measure). Namun memperlihatkan pengaruh yang lebih kuat dibanding industri otomotif. Secara simultan r2_{= 0,7125. Secara parsial masing-masing} variabel memiliki kekuatan pengaruh yang juga berbeda, berturut-turut PER (r2_{= 0,6172 ), DFL (r}2_{= 0,5173), dan} PBV (r2_{= 0,4384 ).}

c. Setelah dilakukan pengujian pengaruh secara terpisah, kemudian dilakukan pula pengujian serentak untuk kedua industri. Ternyata hasilnya menunjukkan pengaruh karakteristik keuangan (PER, PBV dan DFL), baik secara parsial maupun bersama-sama, tetap tidak mampu menjelaskan market performance. Uji parsial didapatkan PER (r2_{= 0,2300 ), DFL (r}2_{= 0,2802), dan PBV (r}2₌ 0,2620). Pengujian efisiensi semi-strong form mendapatkan 4 saham yang mendapatkan cummulative abnormal return

positif.