KINERJA SAHAM DAN KINERJA OPERASI SEBELUM DAN
SESUDAH
RIGHT ISSUE
DI BURSA EFEK INDONESIA
SKRIPSI
Oleh
Bambang Sutrisno NIM 080810201054
JURUSAN MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS JEMBER
i
KINERJA SAHAM DAN KINERJA OPERASI SEBELUM DAN
SESUDAH
RIGHT ISSUE
DI BURSA EFEK INDONESIA
SKRIPSI
diajukan guna melengkapi tugas akhir dan memenuhi salah satu syarat untuk menyelesaikan Program Studi Manajemen (S1)
dan mencapai gelar Sarjana Ekonomi
Oleh
Bambang Sutrisno NIM 080810201054
JURUSAN MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS JEMBER
ii
KEMENTERIAN PENDIDIKAN NASIONAL
UNIVERSITAS JEMBER - FAKULTAS EKONOMI
SURAT PERNYATAAN
Nama Mahasiswa : Bambang Sutrisno
NIM : 080810201054
Jurusan : Manajemen
Konsentrasi : Manajemen Keuangan
Judul Skripsi : Kinerja Saham dan Kinerja Operasi Sebelum dan Sesudah
Right Issue di Bursa Efek Indonesia
menyatakan bahwa skripsi yang telah saya buat merupakan hasil karya sendiri.
Apabila ternyata di kemudian hari skripsi ini merupakan hasil plagiat atau
penjiplakan, maka saya bersedia mempertanggungjawabkan dan sekaligus
menerima sanksi berdasarkan aturan yang berlaku.
Demikian pernyataan ini saya buat dengan sebenarnya.
Jember, Februari 2012
Yang menyatakan,
Bambang Sutrisno
iii Nama Mahasiswa : Bambang Sutrisno
NIM : 080810201054
Jurusan : Manajemen
Konsentrasi : Manajemen Keuangan
Disetujui Tanggal : 7 Februari 2012
Pembimbing I Pembimbing II
Prof. Tatang A.G., M.Buss.Acc., Ph.D. Dr. Elok Sri Utami, M.Si. NIP 19661125 199103 1 002 NIP 19641228 19900 2 001
Mengetahui, Ketua Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Jember
iv
JUDUL SKRIPSI
KINERJA SAHAM DAN KINERJA OPERASI SEBELUM DAN SESUDAH RIGHT ISSUE DI BURSA EFEK INDONESIA
Yang dipersiapkan dan disusun oleh :
Nama : Bambang Sutrisno
NIM : 080810201054
Jurusan : Manajemen
Telah dipertahankan di depan panitia penguji pada tanggal:
14 Februari 2012
dan dinyatakan telah memenuhi syarat untuk diterima sebagai kelengkapan guna
mampu memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi Universitas
Jember.
Susunan Panitia Penguji:
1. Ketua : Hadi Paramu, S.E., MBA., Ph.D. :...
NIP 19690120 199303 1 002
2. Sekretaris : Dr. Elok Sri Utami, M.Si. :...
NIP 19641228 199002 2 001
3. Anggota : Prof. Tatang A.G., M.Buss.Acc., Ph.D. :...
NIP 19661125 199103 1 002
Mengetahui,
Universitas Jember
Fakultas Ekonomi
Dekan
Prof. Dr. H. Moh. Saleh, M.Sc.
v
memberi kasih sayang serta pengorbanan selama ini;
2. Kedua kakakku Susilowati dan Ita Kurniawati dan adikku semata wayang
Novi Saptika Sari yang aku sayangi;
3. Guru-guruku sejak sekolah dasar sampai dengan perguruan tinggi;
vi
MOTTO
Sesungguhnya sesudah kesulitan itu ada kemudahan.
(terjemahan Surat Al-Insyirah ayat 6)
Orang yang bermimpi jadi orang sukses, suatu saat dia bisa jadi orang yang
benar-benar sukses dan sebaliknya orang yang takut bermimpi jadi orang sukses dia
tidak akan pernah jadi orang sukses.
(Mario Teguh)
vii
Jurusan Manajemen, Fakultas Ekonomi, Universitas Jember
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis pengaruh right issue terhadap abnormal return dan kinerja operasi perusahaan. Penelitian ini menggunakan data sekunder dari Bursa Efek Indonesia tahun 2007-2009. Sampel perusahaan yang diambil ditentukan dengan menggunakan metode purposive sampling. Hasil studi menunjukkan bahwa tidak terdapat abnormal return pada hari-hari di sekitar pengumuman right issue dan abnormal return saham pada hari-hari sesudah pengumuman right issue tidak lebih rendah atau sama dengan hari-hari sebelum pengumuman right issue. Kinerja operasi perusahaan sesudah right issue tidak lebih baik atau sama dengan sebelum right issue. Krisis keuangan global pada pertengahan tahun 2007 sampai akhir tahun 2008 mungkin menjadi penyebab terjadinya tren negatif pasar. Krisis keuangan global juga mungkin berpengaruh nyata pada kinerja perusahaan yang melakukan right issue sehingga banyak perusahaan yang telah melakukan right issue belum mampu meningkatkan kinerjanya secara nyata.
viii
Kinerja Saham dan Kinerja Operasi Sebelum dan Sesudah Right Issue di Bursa Efek Indonesia (Stock Performance and Operating Performance Before and After Right Issue in Indonesia Stock Exchange)
Bambang Sutrisno
Jurusan Manajemen , Fakultas Ekonomi, Universitas Jember
ABSTRACT
This study aims to analyze the effect of right issue on the abnormal return and operating performance of the firm. This study uses secondary data from the Indonesian Stock Exchange over the periods of 2007-2009. The sample of the firms taken is determined by using purposive sampling method. The study shows that there is no abnormal return in the days surrounding right issue announcement and abnormal stock return in the days after right issue announcement is not lower or equal to the days before right issue announcement. The operating performance of the company after right issue is not better or equal to before right issue. The global financial crisis in mid-2007 until the end of 2008 may be the cause of the negative market trend. It may also significantly affect the performance of the firms that do right issue so many firms that have done right issue has not been able to improve their performance significantly.
ix
Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Jember.
Right issue adalah penawaran saham susulan yang memberikan prioritas
kepada pemegang saham yang sudah ada untuk membeli saham baru pada harga
tertentu dan saat tertentu pula. Ada beberapa alasan yang mendasari mengapa
perusahaan melakukan right issue misalnya untuk menambah modal perusahaan,
perluasan investasi atau untuk pembayaran hutang. Penelitian ini dilakukan untuk
menganalisis kinerja saham dan kinerja operasi sebelum dan sesudah right issue
di Bursa Efek Indonesia tahun 2007-2009.
Penelitian ini merupakan penelitian dengan model event study. Data yang
digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder dari Bursa Efek Indonesia
periode 2007-2009. Sampel diambil dengan menggunakan metode purposive
sampling. Kinerja saham dalam penelitian ini diukur dengan abnormal return,
sedangkan kinerja operasi diukur dengan rasio-rasio operating performance.
Perhitungan beta menggunakan Single Index Model dengan periode estimasi
selama 90 hari. Rasio-rasio operating performance yang digunakan dalam
penelitian ini adalah tingkat pengembalian operasi atas aset, aliran kas operasi atas
aset total, pertumbuhan penjualan, dan perputaran aset total. Alat uji statistik yang
digunakan dalam penelitian ini adalah uji normalitas data Shapiro-Wilk, uji-t one
sample dan t paired samples, serta uji Wilcoxon one sample dan Wilcoxon paired
samples.
Hasil pengujian menunjukkan bahwa tidak terdapat abnormal return pada
hari-hari di sekitar pengumuman right issue di Bursa Efek Indonesia. Abnormal
return saham pada hari-hari sesudah pengumuman right issue tidak lebih rendah
atau sama dengan hari-hari sebelum pengumuman right issue. Selain itu, kinerja
x
SUMMARY
Stock Performance and Operating Performance Before and After Right Issue
in Indonesia Stock Exchange: Bambang Sutrisno, 080810201054; 2012: 67
pages; Department of Management, Faculty of Economics, University of Jember.
Right issue is the subsequent stock offerings that give priority to the
existing shareholder to buy new shares at certain price and moment. There are
several reasons why the firm does right issue, for example to raise firm’s capital,
expand investment or to pay debt. This study was conducted to analyze stock
performance and operating performance before and after right issue in Indonesia
Stock Exchange in 2007-2009.
This study is a study with event study model. The data used in this study is
secondary data from the Indonesian Stock Exchange over the periods of
2007-2009. Sample was taken by using purposive sampling method. Stock performance
in this study is measured by the abnormal return, while the operating performance
measured by operating performance ratios. Beta calculation uses Single Index
Model with estimation period for 90 days. Operating performance ratios used in
this study is operating return on assets, operating cash flow to total assets, sales
growth, and total assets turnover. Statistical tests used in this study are
Shapiro-Wilk test, one sample t-test and paired samples-t test, as well as one sample
Wilcoxon test and Wilcoxon paired samples.
Test result show that there is no abnormal return in the days surrounding
right issue announcement in Indonesia Stock Exchange. Abnormal stock return in
the days after right issue announcement is not lower or equal to the days before
right issue announcement. In addition, the operating performance after right issue
xi
Nya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi yang berjudul “Kinerja Saham
dan Kinerja Operasi Sebelum dan Sesudah Right Issue di Bursa Efek Indonesia”.
Skripsi ini disusun untuk memenuhi salah satu syarat menyelesaikan pendidikan
strata satu (S1) pada Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Jember.
Penyusunan Skripsi ini tidak lepas dari bantuan berbagai pihak. Oleh
karena itu, penulis menyampaikan terima kasih kepada :
1. Prof. Tatang Ary Gumanti, M. Buss. Acc., Ph.D., selaku Dosen
Pembimbing I dan Dr. Elok Sri Utami, M. Si., selaku Dosen Pembimbing II
yang telah meluangkan waktu, pikiran, dan perhatian dalam penulisan
skripsi ini;
2. Wiji Utami, S. E., M. Si., dan Dr. Imam Suroso, M. Si., selaku Dosen
Pembimbing Akademik yang telah membimbing selama penulis menjadi
mahasiswa;
3. bapak dan ibuku, Suratman dan Jamilah, terima kasih atas perhatian dan
kasih sayang yang selama ini telah diberikan;
4. kedua kakakku, Susilowati dan Ita Kurniawati, serta adikku semata wayang,
Novi Saptika Sari, terima kasih atas doa dan dukungannya selama ini;
5. sahabat-sahabatku di Mbambonk Community: Riano, Tiar, Doni, Uyunk,
Bayu, Putri, Dita Andriani, Dita Makharumi, Forasti, dan Vinda, terima
kasih atas persahabatan kita selama kuliah ini;
6. sahabat-sahabatku di Jurusan Manajemen Angkatan 2008: Rizqa, Peni,
Manggar, Asep, Nurma, Fara, dan semua mahasiswa konsentrasi
manajemen keuangan 2008, terima kasih atas segala kebaikan kalian selama
ini;
7. saudara-saudara seatapku di Galaxy House: Mas Esa, Mas Fajar, Mas Oon,
Mas Agam, Mas Ardi, Mas Nasir, Mas Erik, Mas Andi, Mas Usin, Mas
xii
Obi, Andre, Fadil, Oki, dan Ardi, terima kasih atas persaudaraan kita selama
ini;
8. teman-teman pengurus HMJ Manajemen periode 2010-2011: Mas Fiqi,
Mbak Dwi, Mas Ardi, Mas Hayyi, Mbak Lutfi, Mbak Depin, Mas Zein,
Mbak Diana, Mbak Denis, Mbak Fitrah, Mbak Nisa, Mas Lutfi Amin, Budi,
Tiar, Fara, Udin, Dita, Fenani, dan Dani, terima kasih telah memberikan
pelajaran dan pengalaman yang mengesankan selama di HMJ Manajemen.
9. teman-teman KKT di desa Karang Kedawung: Henni, Maya, Yeyen, Imun,
Yulida, Rizal, dan Indra, terima kasih telah memberikan banyak pelajaran
hidup selama di desa;
10. semua pihak yang tidak dapat disebutkan satu per satu.
Penulis juga menerima segala kritik dan saran dari semua pihak demi
kesempurnaan skripsi ini. Akhirnya penulis berharap, semoga skripsi ini dapat
bermanfaat.
xiii
HALAMAN PERNYATAAN ... ii
HALAMAN PERSETUJUAN ... iii
HALAMAN PENGESAHAN ... iv
HALAMAN PERSEMBAHAN ... v
HALAMAN MOTTO ... vi
ABSTRAK ... vii
ABSTRACT... viii
RINGKASAN ... ix
SUMMARY ... x
PRAKATA ... xi
DAFTAR ISI ... xiii
DAFTAR TABEL ... xvi
DAFTAR GAMBAR ... xvii
DAFTAR LAMPIRAN ... xviii
BAB 1. PENDAHULUAN ... 1
1.1 Latar Belakang ... 1
1.2 Perumusan Masalah ... 5
1.3 Tujuan Penelitian ... 6
1.4 Manfaat Penelitian ... 6
BAB 2. TINJAUAN PUSTAKA ... 7
2.1 Kajian Teoritis ... 7
2.1.1 Right Issue ... 7
2.1.2 Abnormal Return ... 8
2.1.3 Kinerja Operasi... 11
2.1.4 Hubungan Right Issue dengan Kinerja Operasi... . 13
2.2 Kajian Empiris ... 14
xiv
DAFTAR ISI (Lanjutan)
Halaman
2.4 Pengembangan Hipotesis Penelitian ... 19
2.4.1 Right Issue dan Kinerja Saham... 19
2.4.2 Right Issue dan Kinerja Operasi... 20
BAB 3. METODE PENELITIAN ... 22
3.1 Rancangan Penelitian ... 22
3.2 Populasi dan Sampel Penelitian ... 23
3.3 Jenis dan Sumber Data ... 24
3.4 Definisi Operasional Variabel dan Skala Pengukurannya ... 25
3.4.1 Kinerja Saham... 25
3.4.2 Kinerja Operasi... 26
3.5 Metode Analisis Data dan Uji Hipotesis ... 27
3.5.1 Perhitungan Abnormal Return Saham... 27
3.5.2 Perhitungan Rasio-Rasio Operating Performance... 28
3.5.3 Uji Normalitas Data... . 29
3.5.4 Uji Hipotesis... 30
3.6 Kerangka Pemecahan Masalah... 38
BAB 4. HASIL DAN PEMBAHASAN ... 41
4.1 Hasil Penelitian ... 41
4.1.1 Gambaran Populasi Perusahaan ... 41
4.1.2 Deskripsi Sampel Penelitian ... 43
4.2 Hasil Analis Data ... 44
4.2.1 Deskripsi Abnormal Return Saham ... 44
4.2.2 Deskripsi Rasio-Rasio Operating Performance... 47
4.2.3 Uji Normalitas Data ... 50
4.2.4 Pengujian Abnormal Return ... 53
xv
4.2.6 Pengujian Kinerja Operasi... ... 56
4.3 Pembahasan ... 61
4.3.1 Abnormal Return Pada Hari-Hari Di Sekitar Pengumuman Right Issue... 61
4.3.2 Perbedaan Abnormal Return Sebelum dan Sesudah Pengumuman Right Issue... 62
4.3.3 Perbedaan Kinerja Operasi Sebelum dan Sesudah Right Issue... 63
BAB 5. SIMPULAN DAN SARAN ... 71
5.1 Simpulan... 71
5.2 Saran ... 71
xvi
DAFTAR TABEL
Halaman
1.1 Jumlah Perusahaan yang Melakukan Right Issue di Bursa Efek
Indonesia Tahun 2006-2010... 4
4.1 Daftar Perusahaan dan Tanggal Pengumuman Right Issue... 41
4.2 Proses Penentuan Sampel Penelitian... 43
4.3 Deskripsi Statistik Abnormal Return Saham... 45
4.4 Deskripsi Statistik Rasio-Rasio Operating Performance...48
4.5 Hasil Uji Normalitas Data Abnormal Return Saham... 50
4.6 Hasil Uji Normalitas Data Rasio-Rasio Operating Performance... 51
4.7 Hasil Uji-t One Sample dan Wilcoxon One Sample terhadap Abnormal Return (AR)... 54
4.8 Hasil Uji Wilcoxon Paired Samples Sebelum dan Sesudah Pengumuman Right Issue... 55
4.9 Pola Distribusi Data Pada Masing-Masing Bentangan Waktu Pengujian... 56
xvii
3.1 Periodisasi Penelitian Kinerja Saham ... 22
3.2 Deskripsi Rentang Tahun Pengujian Kinerja Operasi... 23
xviii
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1 Populasi Perusahaan yang Melakukan Right Issue Tahun
2007-2009
Lampiran 2 Daftar Kode dan Nama Perusahaan Sampel Penelitian
Lampiran 3 Daftar Nilai Alfa dan Beta Sampel Penelitian
Lampiran 4 Perhitungan Abnormal Return Perusahaan yang Melakukan Right
Issue Tahun 2007-2009 di Bursa Efek Indonesia
Lampiran 5 Perhitungan Average Abnormal Return Sebelum dan Sesudah
Pengumuman Right Issue
Lampiran 6 Uji Normalitas Data Abnormal Return
Lampiran 7 Hasil Uji-t One Sample Terhadap Abnormal Return
Lampiran 8 Hasil Uji Wilcoxon One Sample Terhadap Abnormal Return
Lampiran 9 Hasil Uji Wilcoxon Paired Samples Terhadap Average Abnormal
Return
Lampiran 10 Perhitungan Rasio-Rasio Operating Performance
Lampiran 11 Uji Normalitas Data Rasio-Rasio Operating Performance
Lampiran 12 Hasil Uji-t Paired Samples Terhadap Rasio-Rasio Operating
Performance
Lampiran 13 Hasil Uji Wilcoxon Paired Samples Terhadap Rasio-Rasio
1
dan pasar yang timbul sebagai upaya dalam mempertemukan mereka yang
memiliki uang (dana) untuk melakukan pertukaran efek dan surat berharga
(Gumanti, 2011:68). Sebagaimana pasar tradisional, pasar modal merupakan
sarana untuk menjembatani antara pihak yang mempunyai kelebihan dana
(investor) dengan pihak yang membutuhkan dana (emiten).
Keberadaan pasar modal mempunyai manfaat ditinjau dari dua pihak.
Pertama, ditinjau dari pihak perusahaaan yang memerlukan dana, pasar modal
dapat digunakan sebagai sumber untuk perolehan dana. Kedua, ditinjau dari sisi
pemodal, kehadiran pasar modal dapat digunakan sebagai sarana untuk
menyalurkan dana (investasi), sehingga akan diperoleh penghasilan yang disebut
perolehan investasi dalam bentuk peningkatan nilai modal (capital gain) dan laba
hasil usaha yang dibagikan (dividen) untuk investasi pada pasar saham.
Seiring dengan persaingan dunia usaha yang semakin kompetitif,
manajemen perusahaan dituntut untuk melakukan terobosan-terobosan guna tetap
menjaga eksistensi perusahaan. Terobosan-terobosan ini termasuk ekspansi,
membuka cabang baru, dan lain sebagainya. Upaya ini tentu saja tidak terlepas
dari kebutuhan dana dan modal yang sangat besar. Selain dana yang diperoleh
dari dalam perusahaan sendiri, perusahaan dapat mengandalkan dana yang
diperoleh dari luar perusahaan. Dana yang diperoleh dari luar ini bisa diperoleh
dari bank atau dana langsung dari usaha penjualan surat berharga di bursa efek (go
public). Banyak perusahaan melakukan penawaran saham kepada publik di luar
initial public offering (IPO) atau penawaran saham perdana. Hal ini dilakukan
oleh perusahaan yang membutuhkan tambahan dana untuk membiayai kegiatan
usaha atau untuk membayar hutang yang telah jatuh tempo. Kegiatan yang
dilakukan oleh perusahaan tersebut biasa dikenal dengan right issue atau
2
Right issue merupakan penawaran saham susulan yang memberikan
prioritas kepada pemegang saham perusahaan yang sudah ada untuk membeli
saham baru pada harga tertentu dan saat tertentu pula. Dengan kata lain,
perusahaan mendistribusikan hak opsi kepada pemegang saham agar dapat
memperoleh saham baru dengan harga khusus. Eckbo dan Masulis (1992)
menyatakan bahwa perusahaan dengan kepemilikan saham yang terkonsentrasi
akan cenderung menggunakan right issue untuk memperoleh tambahan modal.
Ada beberapa alasan yang mendasari mengapa perusahaan melakukan
right issue misalnya untuk menambah modal perusahaan, perluasan investasi atau
untuk pembayaran hutang. Saham baru yang diterbitkan terlebih dahulu
ditawarkan kepada pemegang saham yang sudah ada sekarang (existing
shareholder) dengan harga yang biasanya lebih rendah daripada harga yang
ditawarkan di pasar dikarenakan para pemegang saham memiliki hak memesan
efek terlebih dahulu atas saham-saham baru tersebut (preemptive right).
Penilaian kinerja perusahaan merupakan hal yang sangat penting, karena
dengan adanya pengetahuan yang benar tentang kinerja suatu perusahaan,
perusahaan publik, investor, dan pihak-pihak yang berkepentingan akan dapat
menekan kemungkinan kesalahan dalam pengambilan keputusan. Penilaian
kinerja perusahaan penting dilakukan oleh manajemen perusahaan, pemegang
saham, pemerintah maupun stakeholder yang lain, karena menyangkut distribusi
kesejahteraan diantara mereka.
Ketika perusahaan melakukan kebijakan right issue, pemodal umumnya
hanya mempunyai informasi tentang perusahaan emiten secara terbatas, yakni
hanya sebatas pada apa yang dipaparkan di dalam prospektus menjelang right
issue. Jadi, calon investor harus menggunakan segala daya dan upaya untuk
menilai kewajaran harga yang ditawarkan. Harga saham di pasar sekunder
ditentukan oleh kekuatan pasar berdasarkan kinerja perusahaan yang bersangkutan
dan keadaan perekonomian (Machfoedz, 1999). Investor tentu sangat berharap
kinerja yang dimiliki oleh perusahaan menjadi lebih baik setelah melakukan right
issue karena dengan adanya right issue berarti dana dari pihak luar masuk ke
menjadi kenyataan. Apabila kinerja perusahaan tidak membaik setelah melakukan
right issue, tentu saja akan mengurangi kepercayaan terhadap perusahaan tersebut,
bahkan secara luas bisa menghilangkan kepercayaan terhadap pasar modal
sehingga investor lebih tertarik untuk melakukan investasi pada sektor perbankan,
yakni deposito. Hal ini akan sangat merugikan keberlangsungan pasar modal
karena pasar modal akan ditinggalkan oleh para investor.
Kinerja perusahaan dapat dilihat dari kinerja saham dan kinerja operasi
perusahaan. Kinerja saham akan mengindikasikan kinerja pasar perusahaan yang
dapat diukur dengan menggunakan nilai pasar saham perusahaan yang beredar di
pasar modal. Sedangkan kinerja operasi mencerminkan kemampuan perusahaan
menghasilkan laba dalam jangka pendek yang dapat diukur dengan menggunakan
data fundamental perusahaan, yaitu data yang berasal dari laporan keuangan
perusahaan.
Beberapa penelitian tentang kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan
yang melakukan right issue sudah dilakukan di pasar modal. Scholes (1972)
menemukan bukti bahwa tidak ditemukan lagi adanya abnormal return pada satu
bulan sesudah pengumuman right issue. Sedangkan McLaughlin et al (1996)
meneliti kinerja operasi perusahaan yang melakukan penawaran saham susulan
(seasoned equity offerings (SEO)) dan hasil penelitian menunjukkan bahwa
kinerja operasi perusahaan mengalami penurunan secara signifikan pada periode
tiga tahun pasca SEO. Dua penelitian tersebut secara umum menyatakan bahwa
kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan sesudah right issue atau SEO
mengalami penurunan.
Tabel 1.1 menyajikan jumlah perusahaan di Indonesia yang melakukan
4
Tabel 1.1 Jumlah Perusahaan yang Melakukan Right Issue di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2010
Tahun Jumlah perusahaan yang melakukan
right issue
2006 18
2007 25
2008 25
2009 12
2010 30
Sumber : IDX Fact Book 2006-2011
Pada Tabel 1.1 dapat dilihat jumlah perusahaan yang melakukan right
issue dari tahun 2006 sampai 2010. Secara umum jumlah perusahaan yang
melakukan right issue dari tahun ke tahun mengalami peningkatan, kecuali pada
tahun 2009 mengalami penurunan dari tahun 2008. Hal ini menandakan bahwa
banyak perusahaan publik yang membutuhkan tambahan modal dari tahun ke
tahun, baik untuk ekspansi perusahaan maupun untuk membayar hutang yang
jatuh tempo. Pada tahun 2010 jumlah perusahaan yang melakukan right issue
mengalami peningkatan yang cukup pesat (hampir tiga kali lipat) dari tahun 2009
yaitu dari 12 perusahaan yang melakukan right issue pada tahun 2009 menjadi 30
perusahaan yang melakukan right issue pada tahun 2010.
Penelitian ini akan menganalisis kinerja saham dan kinerja operasi
perusahaan sebelum dan sesudah right issue di Bursa Efek Indonesia. Penelitian
ini merupakan penelitian berbasis event study. Apakah perusahaan yang
melakukan right issue akan mengalami penurunan kinerja saham dan peningkatan
kinerja operasi sesudah right issue adalah hal yang mendorong dilakukannya
penelitian ini. Penurunan kinerja saham yang dapat dilihat dari penurunan harga
saham ini dapat disebabkan oleh dua hal. Pertama, secara teoritis, harga
penawaran right issue lebih rendah dari harga pasar saham yang berlaku, sehingga
harga pasar saham pasca right issue akan mengalami penurunan karena adanya
right issue memberikan sinyal negatif kepada pasar. Sedangkan peningkatan
kinerja operasi sesudah right issue disebabkan karena perusahaan yang melakukan
right issue telah mendapatkan tambahan dana dari kegiatan right issue yang
dilakukan. Jika perusahaan dapat menggunakan dana dari hasil right issue tersebut
dengan benar, maka kinerja operasi perusahaan akan meningkat.
1.2 Perumusan Masalah
Perusahaan yang telah melakukan right issue berarti perusahaan tersebut
telah menghimpun dana dari masyarakat untuk menunjang kegiatan investasi dan
operasinya. Investor tentunya mengharapkan adanya pengembalian atas
investasinya tersebut baik dalam bentuk pembayaran dividen maupun
pengembalian lainnya yang dapat meningkatkan kesejahteraannya. Karena
manajemen dari perusahaan publik memperoleh kepercayaan untuk mengelola
dana yang ditanamkan oleh masyarakat, maka manajemen harus
mempertanggungjawabkan kinerja perusahaannya agar adanya jaminan bagi
stockholder dan debtholder bahwa dana yang tertanam tersebut dikelola secara
ekonomis. Oleh karena itu, perlu dilakukan analisis terhadap kinerja saham dan
kinerja operasi perusahaan sebelum dan sesudah right issue agar dapat diketahui
apakah right issue merupakan isu yang menarik di mata investor dan apakah right
issue dapat meningkatkan kinerja operasi perusahaan. Hasil perbandingan dari
penelitian kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan sebelum dan sesudah
right issue dapat digunakan untuk mengevaluasi keberhasilan perusahaan sesudah
melakukan right issue.
Berdasarkan uraian di atas, maka rumusan masalah dalam penelitian ini
adalah:
a. Apakah terdapat abnormal return pada hari-hari di sekitar pengumuman right
issue di Bursa Efek Indonesia?
b. Apakah abnormal return saham pada hari-hari sesudah pengumuman right
issue lebih rendah daripada hari-hari sebelum pengumuman right issue?
c. Apakah rasio-rasio operating performance yang meliputi tingkat pengembalian
6
perputaran total aset perusahaan sesudah right issue lebih baik daripada
sebelum right issue?
1.3 Tujuan Penelitian
Berdasarkan rumusan masalah di atas, maka tujuan dari penelitian ini
adalah:
a. Untuk menganalisis apakah terdapat abnormal return pada hari-hari di sekitar
pengumuman right issue di Bursa Efek Indonesia.
b. Untuk menganalisis apakah abnormal return saham pada hari-hari sesudah
pengumuman right issue lebih rendah daripada hari-hari sebelum pengumuman
right issue.
c. Untuk menganalisis apakah rasio-rasio operating performance yang meliputi
tingkat pengembalian operasi atas aset, aliran kas operasi atas total aset,
pertumbuhan penjualan, dan perputaran total aset perusahaan sesudah right
issue lebih baik daripada sebelum right issue.
1.4 Manfaat Penelitian
Penelitian mengenai kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan
sebelum dan sesudah right issue di Bursa Efek Indonesia ini diharapkan dapat
memberikan manfaat untuk beberapa pihak, yaitu peneliti yang akan datang dan
investor.
a. Bagi peneliti yang akan datang
Penelitian ini diharapkan dapat menjadi suatu referensi untuk
mengembangkan penelitian yang akan datang yang berkaitan dengan kinerja
saham dan kinerja operasi sebelum dan sesudah right issue di Bursa Efek
Indonesia.
b. Bagi investor
Penelitian ini diharapkan dapat menjadi suatu masukan dan informasi bagi
investor dalam rangka membangun strategi dan keputusan investasi dengan
adanya pengumuman right issue guna memperoleh keuntungan sesuai yang
7
Istilah right issue di Indonesia dikenal dengan istilah HMETD atau Hak
Memesan Efek Terlebih Dahulu. Right issue merupakan penerbitan saham baru
dalam rangka penambahan modal perusahaan, namun terlebih dahulu ditawarkan
kepada pemegang saham yang sudah ada saat ini (existing shareholder). Dengan
kata lain, pemegang saham memiliki hak preemptive right atas saham-saham baru
tersebut. Untuk mendapatkan saham tersebut, pemegang saham harus
melaksanakan right tersebut pada tingkat harga yang telah ditentukan (pemodal
harus mengeluarkan modal untuk melaksanakan right). Karena sifatnya hak dan
bukan kewajiban, maka jika pemegang saham tidak ingin melaksanakan haknya
maka ia dapat menjual haknya tersebut. Dengan demikian terjadilah perdagangan
atas right. Right diperdagangkan seperti halnya saham, namun perdagangan right
ada masa berlakunya (Darmadji dan Fakhruddin, 2001:133).
Brealey et al (2008:421) menyatakan bahwa perusahaan publik dapat
menerbitkan saham melalui dua cara. Cara pertama yaitu perusahaan publik dapat
melakukan penawaran saham pada setiap investor yang ingin membeli saham
yang ditawarkan, cara ini disebut dengan penawaran kas umum (general cash
offer). Sedangkan cara yang kedua yaitu perusahaan publik menawarkan saham
terlebih dahulu kepada pemegang saham lama yang telah memiliki saham
perusahaan publik tersebut, cara kedua ini disebut dengan penawaran umum
terbatas (right issue).
Pada beberapa perusahaan, hak (right) sudah merupakan bagian integral
dari anggaran perusahaan, dan di beberapa perusahaan lain hak ini dicantumkan
sebagai klausal tambahan dalam anggaran dasar perusahaan. Jika hak untuk
membeli lebih dahulu (preemptive right) tercantum dalam anggaran dasar
perusahaan, maka perusahaan harus menawarkan setiap penerbitan saham barunya
kepada pemegang saham lama. Jika hak ini tidak tercakup dalam anggaran dasar,
8
investor baru. Jika perusahaan menjual saham barunya kepada pemegang saham
lama, penerbitan saham disebut penawaran hak (right offering). Setiap pemegang
saham mempunyai satu hak (right) untuk setiap sertifikat saham yang dimilikinya.
Jadi dapat dikatakan bahwa preemptive right adalah haknya, right adalah sertifikat
bukti hak tersebut, dan right issue adalah proses penjualan sertifikat bukti right.
Hal-hal penting yang harus diperhatikan dalam suatu penerbitan right
antara lain waktu, harga, dan rasio. Bagi investor, informasi waktu penerbitan
sangat penting untuk mengambil keputusan apakah dia akan melaksanakan
haknya membeli right atau tidak, sebab right mempunyai masa berlaku yang
relatif singkat. Informasi penting lainnya adalah rasio pelaksanaan right,
penentuan rasio right ini sangat ditentukan dari seberapa besar dana yang
dibutuhkan dan kemampuan investor lama memenuhinya. Jadi rasio ini
merupakan berapa besar hak pemegang saham lama mendapatkan kesempatan
memesan efek terlebih dahulu.
Tujuan dari right issue adalah untuk menambah modal perusahaan yang
sudah ada. Upaya right issue secara langsung adalah menambah kepemilikan
saham dari founder shares. Hal itu disebabkan jika pemegang saham tidak
menggunakan haknya, founder shares yang akan membelinya. Right issue
merupakan produk rekayasa keuangan (financial engineering) antara emiten dan
penjamin emisi, sehingga sering tidak masuk akal dan merugikan publik. Right
issue dianggap sebagai upaya emiten untuk mengurangi kepemilikan saham
masyarakat atau merupakan proses privatisasi.
Kebijakan right issue merupakan upaya emiten untuk menambah jumlah
saham yang beredar guna menambah modal perusahaan. Sebab dengan
mengeluarkan saham baru melalui right issue berarti pemegang saham lama harus
mengeluarkan uang untuk membeli saham yang berasal dari right issue tersebut.
2.1.2 Abnormal Return
Abnormal return adalah return yang diperoleh investor yang tidak sesuai
dengan harapan. Gumanti (2011:57) menjelaskan bahwa abnormal return adalah
return). Abnormal return akan bernilai positif jika return yang diperoleh investor
lebih besar daripada return yang diharapkan. Sebaliknya, jika return yang
diperoleh investor lebih kecil daripada return yang diharapkan, maka abnormal
return akan bernilai negatif.
Abnormal return dapat terjadi karena adanya event atau kejadian tertentu.
Kejadian-kejadian yang biasanya dapat menimbulkan abnormal return misalnya
hari libur nasional, pergantian tahun, hari besar keagamaan, suasana politik yang
tidak menentu, corporate action (seperti right issue, stock split, saham bonus,
pembagian dividen baik berupa dividen saham maupun dividen tunai), dan
lain-lain. Pengaruh pengumuman right issue dapat dilihat dari adanya abnormal return
yang signifikan di sekitar tanggal pengumuman right issue. Abnormal return
terjadi karena event yang terjadi memiliki kandungan informasi yang relevan
terhadap pasar modal. Abnormal return digunakan dalam pengujian kandungan
informasi untuk melihat reaksi pasar modal terhadap suatu event yang terjadi.
Apabila suatu event mempunyai kandungan informasi, maka pasar modal akan
bereaksi dan ditunjukkan dengan adanya perubahan harga saham.
a. Return Saham
Return saham adalah jumlah pendapatan ditambah dengan kelebihan
keuntungan (capital gain) atau kerugian (capital loss) yang diperoleh investor
atas suatu investasi pada suatu aset atau sekuritas (Gumanti, 2011:54).
Jogiyanto (2010:205) menjelaskan bahwa return merupakan hasil yang
diperoleh dari investasi.
Return terdiri atas dua komponen yaitu yield dan capital gain (loss). Yield
merupakan komponen return yang mencerminkan aliran kas atau pendapatan
yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi. Dalam berinvestasi pada
pasar saham, yield ditunjukkan oleh besarnya dividen yang diperoleh.
Sedangkan capital gain (loss) sebagai komponen kedua dari return merupakan
kenaikan (penurunan) harga suatu surat berharga (saham atau obligasi) yang
bisa memberikan keuntungan (kerugian) bagi investor. Selisih harga jual
dengan harga beli suatu sekuritas dapat berupa selisih positif disebut dengan
10
Dari penjelasan di atas dapat disimpulkan bahwa return merupakan
jumlah pengembalian yang diterima investor atas suatu investasi.
Pengembalian tersebut dapat bernilai positif (capital gain) dan dapat bernilai
negatif (capital loss). Selain itu investor juga akan mendapatkan yield
(pendapatan yang diperoleh secara periodik) dari sekuritas yang dimilikinya
yang berupa pembayaran dividen.
b. Return Harapan (Expected Return)
Return harapan (expected return) adalah return yang diharapkan akan
diperoleh investor di masa mendatang (Jogiyanto, 2010:205). Return harapan
merupakan suatu gambaran atas semua kemungkinan hasil investasi yang
dikaitkan dengan probabilitas setiap hasil (keluaran atau output) yang diterima.
Ada beberapa model yang dapat digunakan untuk menghitung expected
return. Model yang populer dan banyak digunakan adalah model indeks
tunggal (Single Index Model) dan CAPM (Capital Asset Pricing Model).
1) Model Indeks Tunggal
Expected return dalam model indeks tunggal dinyatakan dengan
persamaan berikut (Jogiyanto, 2010:342):
E(Rit) = αi + βiE(Rmt)
Keterangan:
E(Rit) = expected return saham i pada periode t
αi = bagian return saham i yang tidak dipengaruhi kinerja pasar
βi = sensitivitas return saham i atas pergerakan pasar (disebut juga sebagai beta saham i)
Rmt = tingkat keuntungan pasar pada periode t
Berdasarkan rumus di atas, expected return yang dapat diperoleh
investor dari sebuah saham dapat dipengaruhi oleh nilai αi (bagian return
saham yang tidak dipengaruhi oleh kinerja pasar) dan beta saham
bersangkutan. Selain itu, return pasar juga dapat mempengaruhi nilai
2) CAPM
Expected return dalam CAPM dinyatakan dengan persamaan
berikut (Jogiyanto, 2010:499):
E(Rit) = Rf + βi(E(Rmt – Rf)
Keterangan:
E(Rit) = expected return saham i pada periode t
Rf = tingkat suku bunga bebas risiko
Rmt = tingkat keuntungan pasar pada periode t
βi = sensitivitas return saham i atas pergerakan pasar (disebut juga sebagai beta saham i)
Berdasarkan rumus di atas, expected return yang dapat diperoleh
investor dari suatu saham dapat dipengaruhi oleh nilai beta yang dalam hal
ini adalah risiko dari saham yang bersangkutan. Selain itu, tingkat suku
bunga bebas risiko dan return pasar juga dapat mempengaruhi nilai
expected return.
2.1.3 Kinerja Operasi
Kinerja operasi (operating performance) menyangkut beberapa ukuran,
misalnya tingkat pengembalian operasi atas aset (operating return on assets),
aliran kas operasi atas total aset (operating cash flow to total assets), pertumbuhan
penjualan (sales growth), dan perputaran total aset (total assets turnover). Kinerja
merupakan prestasi dari suatu kegiatan yang nyata. Sedangkan operasi adalah
kegiatan usaha dari perusahaan yang berkaitan dengan penjualan, perputaran aset,
perputaran kas maupun perubahan modal. Proses operasi perusahaan juga
mencerminkan aktivitas yang dilakukan perusahaan. Dari aktivitas-aktivitas yang
dilakukan tersebut akan menghasilkan laba usaha yang bisa digunakan untuk
pengembangan usaha. Adapun ukuran-ukuran kinerja operasi (operating
performance) dijelaskan sebagai berikut.
a. Tingkat Pengembalian Operasi Atas Aset
Tingkat pengembalian operasi atas aset (operating return on assets
12
pengembalian operasi atas aset diartikan sebagai hasil pendapatan operasional
dari investasi yang mencerminkan tingkat hasil (rate of return) dari total
investasi perusahaan.
Laba operasi merupakan selisih dari penjualan bersih dan harga pokok
penjualan ditambah biaya-biaya sebelum depresiasi atau amortisasi. Laba
operasi ini diperoleh dari laporan laba rugi (income statement). Total aset
merupakan jumlah suatu item atau milik yang dimiliki oleh perusahaan yang
mempunyai nilai uang yang tercermin di dalam neraca perusahaaan. Semakin
besar tingkat pengembalian operasi atas aset yang diperoleh mengindikasikan
bahwa perusahaan mampu menunjukkan peningkatan efisiensi aset perusahaan
yang digunakan untuk menghasilkan laba operasi, sebaliknya semakin kecil
tingkat pengembalian operasi atas aset yang diperoleh maka semakin menurun
kemampuan perusahaan dalam mengelola aset yang digunakan untuk
menghasilkan laba operasi.
b. Aliran Kas Operasi Atas Total Aset
Aliran kas operasi atas total aset (operating cash flow to total assets
(OCFTA)) merupakan rasio dari aliran kas operasi terhadap total aset.
Pemahaman terhadap aliran kas operasi atas aset total penting karena dengan
menganalisis sumber dan penggunaan kas dapat diketahui keberhasilan atas
kebijakan manajemen dalam mengelola sumber dana yang ada, di samping itu
dari analisis ini dapat dinyatakan perbandingan aliran kas dan aset total
sehingga bisa dilihat kemampuan aset terhadap peningkatan atau penurunan
perputaran kas. Semakin besar rasio aliran kas operasi atas aset total maka
semakin baik kinerja operasi perusahaan yang berarti perusahaan tersebut
memiliki kemampuan yang baik dalam menjalankan aktivitas sehari-harinya.
Sebaliknya semakin kecil rasio aliran kas operasi atas aset total maka semakin
buruk kinerja operasi perusahaan yang berarti perusahaan tersebut tidak
memiliki cukup kemampuan untuk mempertahankan aktivitas sehari-harinya.
c. Pertumbuhan Penjualan
Pertumbuhan penjualan (sales growth) merupakan rasio dari penjualan
sebelumnya. Rasio pertumbuhan penjualan menunjukkan kemampuan
perusahaan dalam meningkatkan kinerja operasinya. Semakin besar rasio
pertumbuhan penjualan berarti perusahaan mampu meningkatkan kinerja
operasinya yang artinya perusahaan secara ekonomis mampu meningkatkan
pendapatan operasinya. Sebaliknya jika rasio pertumbuhan penjualan semakin
kecil berarti perusahaan tidak mampu mempertahankan kinerja operasinya
yang artinya perusahaan secara ekonomis tidak mampu mempertahankan
kinerja operasinya.
d. Perputaran Total Aset
Perputaran total aset (total assets turnover (TATO)) merupakan rasio dari
penjualan bersih terhadap total aset. Rasio perputaran total aset digunakan
untuk mengukur kemampuan dana yang tertanam dalam keseluruhan aktiva
berputar dalam satu periode tertentu atau kemampuan modal yang
diinvestasikan untuk menghasilkan penjualan. Semakin tinggi rasio perputaran
total aset berarti semakin tinggi kemampuan perusahaan dalam
mengoptimalkan aset-aset yang dimiliki untuk menghasilkan penjualan.
Sedangkan jika rasio perputaran total aset semakin rendah berarti kemampuan
perusahaan semakin menurun dalam mengoptimalkan aset-aset yang dimiliki
untuk menghasilkan penjualan. Perusahaan dikatakan mengalami peningkatan
efisiensi penggunaan asetnya jika rasio perputaran total aset dari waktu ke
waktu mengalami peningkatan.
2.1.4 Hubungan Right Issue denganKinerja Operasi
Baik atau tidaknya kinerja operasi perusahaan setelah right issue dapat
dilihat dari rasio-rasio kinerja operasi (operating performance). Adanya
rasio-rasio operating performance dapat mengetahui kinerja operasi perusahaan pasca
adanya suatu kejadian, dalam hal ini adalah analisis kinerja operasi setelah right
issue. Penerbitan right issue biasanya ditujukan untuk memperoleh tambahan dana
dari masyarakat baik untuk keperluan ekspansi, restrukturisasi, dan lainnya. Bagi
perusahaan yang tidak melakukan right issue mengindikasikan bahwa tidak
14
eksternal didapat tidak melalui right issue. Rasio-rasio kinerja operasi akan
membaik pasca right issue apabila dana hasil dari right issue dikelola dengan baik
(Jurin, 1988). Rasio-rasio kinerja operasi perusahaan sesudah right issue
diharapkan menjadi lebih meningkat (Husnan, 1994:74).
2.2 Kajian Empiris
Scholes (1972) meneliti 696 perusahaan yang melakukan right issue di
New York Stock Exchange (NYSE) untuk periode 1926-1966. Dengan
menggunakan metode event study, Scholes menemukan bahwa abnormal return
pada satu bulan sebelum tanggal pengumuman right issue mencapai rata-rata
0,3%, dan pada satu bulan sesudah tanggal pengumuman tidak ditemukan lagi
adanya abnormal return. Scholes juga menemukan bukti bahwa perilaku harga
saham di sekitar hari pengumuman tidak tergantung pada besarnya size dari right
issue.
Smith (1977) menguji 853 perusahaan yang melakukan right issue di New
York Stock Exchange (NYSE) untuk periode 1926-1975 dengan menggunakan
metode event study. Smith menemukan bahwa abnormal return yang didapat
investor rata-rata mencapai 8%-9% pada periode satu tahun sebelum
pengumuman right issue, dan pada satu tahun sesudahnya tidak ditemukan lagi
adanya abnormal return. Selain itu juga ditemukan bahwa rata-rata penurunan
harga saham hanya mencapai 1,4% dalam waktu dua bulan sebelum tanggal
pengumuman right issue, dan diikuti oleh perbaikan kembali harga saham pada
posisi semula.
Jain dan Kini (1994) meneliti 682 perusahaan yang melakukan IPO dalam
kurun waktu mulai 1976 sampai dengan 1988 di New York Stock Exchange untuk
mengetahui apakah perusahaan yang melakukan IPO mengalami penurunan
kinerja operasi pada beberapa tahun pasca IPO. Mereka menggunakan lima
variabel sebagai ukuran dari kinerja operasi, yaitu operating return on assets,
operating cash flow/assets, sales growth, assets turnover, and capital expenditure.
Hasil analisis menemukan adanya penurunan kinerja operasi perusahaan
menyatakan bahwa penurunan kinerja operasi merupakan akibat dari upaya
manajemen untuk menampilkan kinerja keuangannya yang baik pada periode
sebelum IPO. Implikasi dari pernyataan tersebut adalah praktik atau upaya untuk
meningkatkan kinerja keuangan dapat diidentikkan dengan praktik manajemen
laba. Artinya, manajemen perusahaan menggunakan kebijakan-kebijakan
akuntansi untuk menaikkan laba yang dilaporkan sebagai upaya untuk
menunjukkan kepada calon investor bahwa perusahaan memiliki kinerja keuangan
yang baik.
Tsangarakis (1996) melakukan penelitian tentang reaksi harga saham
terhadap pengumuman right issue untuk periode 1981-1990 di Yunani. Sampel
perusahaan yang digunakan sebanyak 111 perusahaan yang terdaftar di Athens
Stock Exchange (ASE). Hasil penelitian menunjukkan bahwa pengumuman right
issue mempunyai kandungan informasi yang ditunjukkan dengan adanya rata-rata
abnormal return yang signifikan pada tingkat signifikansi 1% pada hari sebelum
pengumuman (6 hari sebelum sebesar 8,23% dan 11 hari sebelum sebesar
11,52%) dan saat pengumuman right issue (2,45%), yang diduga karena adanya
kebocoran informasi yang terjadi di jajaran direksi. Sedangkan tidak ditemukan
adanya abnormal return yang signifikan pada hari sesudah pengumuman.
McLaughlin et al (1996) melakukan penelitian tentang kinerja operasi
1.296 perusahaan yang melakukan penawaran saham susulan (seasoned equity
offerings (SEO)) untuk periode 1980-1991 di New York Stock Exchange (NYSE),
American Stock Exchange (AMEX), dan Nasdaq Stock Exchange. Variabel
penelitian yang diteliti dan digunakan sebagai proksi dari operating performance
yaitu cash flow to book value of assets ratio dan cash flow to sales ratio. Hasil
analisis menunjukkan bahwa kinerja operasi (operating performance) menurun
secara signifikan pada periode tiga tahun pasca terjadinya SEO dengan tingkat
penurunan sebesar 20%. Artinya, manajemen tidak mampu mempertahankan
kinerja operasinya pasca SEO. Implikasi dari ditemukannya penurunan kinerja
operasi adalah manajemen berusaha untuk menaikkan kinerja perusahaan pada
periode-periode sebelum SEO, dalam rangka untuk membuat pemilik saham lama
16
Loughran dan Ritter (1997) meneliti 1.338 perusahaan yang melakukan
penawaran saham susulan (seasoned equity offerings (SEO)) di New York Stock
Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX), dan Nasdaq Stock
Exchange pada periode tahun 1979 sampai dengan 1989. Mereka menguji kinerja
operasi perusahan lima tahun sebelum dan lima tahun sesudah right issue.
Hasilnya menunjukkan bahwa dalam jangka panjang kinerja perusahaan
mengalami penurunan sesudah melakukan right issue. Rasio profit margin dan
Return On Investment (ROI) mengalami penurunan selama empat tahun sesudah
penawaran saham tersebut. Hal ini menunjukkan adanya upaya manajemen
perusahaan untuk memanipulasi kinerja sebelum melakukan SEO agar kinerja
perusahaan pada saat SEO kelihatan bagus.
Friday et al (2000) meneliti kinerja operasi pasca penawaran saham
susulan (seasoned equity offerings (SEO)) pada 177 perusahaan kelompok real
estate investment trusts (REITs) di New York Stock Exchange (NYSE), American
Stock Exchange (AMEX), dan Nasdaq Stock Exchange pada periode tahun 1990
sampai tahun 1996. Rasio aliran kas terhadap nilai buku (cash flow to book value
ratio), baik yang belum disesuaikan dengan industri maupun yang telah
disesuaikan oleh masing-masing perusahaan diuji perubahannya selama tujuh
tahun, yaitu tiga tahun sebelum SEO, saat SEO, dan tiga tahun sesudah SEO.
Hasil penelitian secara umum menunjukkan bahwa kinerja operasi perusahaan
mengalami penurunan pasca SEO.
Berdasarkan hasil penelitian-penelitian sebelumnya yaitu Scholes (1972),
Smith (1977), Jain dan kini (1994), Tsangarakis (1996), McLaughlin et al (1996),
Loughran dan Ritter (1997), dan Friday et al (2000) dapat disimpulkan secara
umum bahwa ada kecenderungan penurunan kinerja saham dan kinerja operasi
pada periode sesudah perusahaan melakukan IPO, SEO atau right issue.
Penurunan kinerja saham sesudah right issue disebabkan karena pasar
memberikan respon negatif terhadap penawaran saham baru yang diterbitkan oleh
perusahaan sehingga harga saham perusahaan turun. Sedangkan ketidakmampuan
perusahaan mempertahankan kinerja operasi yang dicapai pada periode sebelum
kemampulabaan meningkat. Jain dan Kini (1994) menduga bahwa praktik
manajemen laba pada periode sebelum IPO atau SEO merupakan salah satu
penyebab dari ketidakmampuan perusahaan dalam mempertahankan kinerja
operasinya pasca IPO atau SEO.
2.3 Kerangka Konseptual
Berdasarkan kajian teoritis dan kajian empiris yang telah diuraikan
sebelumnya, maka dapat digambarkan kerangka konseptual dalam penelitian ini
adalah sebagai berikut.
18
Dalam menjalankan usahanya perusahaan memerlukan dana. Dana
memegang peranan yang cukup penting, sebab tanpa adanya dana yang cukup,
sulit bagi perusahaan untuk dapat berkembang dan beroperasi dengan baik. Salah
satu alternatif yang bisa dipilih oleh perusahaan dalam memenuhi kebutuhan
dananya adalah dengan melakukan right issue melalui pasar modal. Analisis
kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan sebelum dan sesudah right issue
perlu dilakukan guna mendapatkan kesimpulan mengenai kondisi perusahaan
sebelum dan sesudah right issue.
Kinerja saham akan mencerminkan kinerja pasar perusahaan yang dapat
diukur dengan menggunakan nilai pasar saham perusahaan yang beredar di pasar
modal. Kinerja saham dapat diukur dengan meninjau harga saham perusahaan di
pasar modal. Melalui harga saham dan indeks pasar maka dapat dihitung
abnormal return sebelum dan sesudah right issue.
Perbedaan kinerja operasi perusahaan dapat diketahui dari kondisi kinerja
operasi perusahaan sebelum dan sesudah right issue, dengan memperhatikan
laporan keuangan perusahaan sebelum dan sesudah right issue. Kinerja operasi
perusahaan sesudah right issue diharapkan lebih baik daripada sebelum right
issue. Hal ini dikarenakan perusahaan memperoleh tambahan modal dalam bentuk
uang tunai melalui kegiatan right issue.
Untuk menganalisis kinerja operasi tersebut digunakan rasio operating
performance yang meliputi tingkat pengembalian operasi atas aset, aliran kas
operasi atas total aset, pertumbuhan penjualan, dan perputaran total aset. Dari
rasio-rasio tersebut dapat dibandingkan kinerja operasi perusahaan untuk
mengetahui apakah ada perbedaan antara kinerja operasi perusahaan sebelum dan
sesudah right issue. Kemudian dapat disimpulkan apakah kinerja operasi tersebut
lebih baik, tidak ada perbedaan atau lebih buruk.
Kinerja operasi dikatakan lebih baik jika nilai rata-rata rasio kinerja
operasi sesudah right issue mengalami kenaikan dari sebelum right issue. Kinerja
operasi dikatakan tidak ada perbedaan jika nilai rata-rata rasio kinerja operasi
buruk jika nilai rata-rata rasio kinerja operasi sesudah right issue mengalami
penurunan dari sebelum right issue.
Hasil perbandingan kinerja saham dan kinerja operasi perusahaan sebelum
dan sesudah right issue akan menjadi informasi yang sangat penting bagi para
pelaku pasar modal. Hasil perbandingan tersebut dapat dijadikan sebagai bahan
pertimbangan dalam menentukan strategi investor dalam berinvestasi pada saham
untuk mencapai kesejahteraan di dalam pasar modal.
2.4 Pengembangan Hipotesis Penelitian
2.4.1 Right Issue dan Kinerja Saham
Pengumuman right issue dapat mempengaruhi reaksi investor dalam mengambil keputusan investasi di pasar modal. Reaksi investor dapat tercermin
pada harga saham perusahaan. Investor tentunya telah memiliki informasi yang
banyak tentang perusahaan yang melakukan right issue karena mereka dapat
mengetahui lebih banyak tentang historis perusahaan secara terbuka. Investor
tentunya dapat melihat kinerja perusahaan sebelum melakukan right issue. Para
investor yang beranggapan bahwa right issue yang dilakukan oleh perusahaan
hanya untuk menutup hutang yang jatuh tempo bukan untuk ekspansi perusahaan
yang dapat menyejahterakan investor tentunya akan mengakibatkan harga saham
perusahaan turun karena investor memberikan respon negatif terhadap penawaran
saham baru yang diterbitkan oleh perusahaan.
Penelitian yang dilakukan oleh Scholes (1972) dan Smith (1977) mencoba
menganalisis kinerja saham sebelum dan sesudah right issue yang diukur dengan
abnormal return. Mereka menemukan bahwa abnormal return saham sesudah
right issue lebih rendah daripada sebelum right issue. Hal ini terjadi karena
investor menyerap informasi buruk dari right issue yang dilakukan perusahaan.
Perusahaan yang melakukan right issue mengindikasikan bahwa perusahaan
tersebut tidak memiliki sumber alternatif pendanaan yang lain sehingga investor
menilai kinerja perusahaan tersebut buruk.
Berdasarkan uraian di atas maka hipotesis yang diajukan dalam penelitian
20
Ha1 : Terdapat abnormal return pada hari-hari di sekitar pengumuman right issue
di Bursa Efek Indonesia.
Ha2 : Abnormal return saham pada hari-hari sesudah pengumuman right issue
lebih rendah daripada hari-hari sebelum pengumuman right issue.
2.4.2 Right Issue dan Kinerja Operasi
Perusahaan yang melakukan right issue akan memperoleh tambahan dana melalui penawaran saham yang dilakukan. Tambahan dana yang diperoleh dapat
digunakan untuk menambah modal kerja perusahaan, investasi, atau untuk
membayar hutang yang jatuh tempo. Rencana penggunaan dana yang diperoleh
dari right issue dapat dilihat di dalam prospektus perusahaan yang melakukan
right issue. Sebagai contoh yaitu PT. Indonesia Air Transport Tbk yang
melakukan right issue pada 5 Desember 2008. Di dalam prospektus PT. Indonesia
Air Transport Tbk dijelaskan bahwa: (1) 31,96% dana hasil right issue akan
digunakan untuk penyewaan pesawat Boeing; (2) 40,64% untuk modal kerja
perseroan; (3) 22,83% untuk jaminan pemeliharaan pesawat, dan (4) 4,57% untuk
peningkatan infrastruktur. Contoh lain yaitu PT. Berlian Laju Tanker Tbk yang
melakukan right issue pada 30 Juni 2009. Di dalam prospektus PT. Berlian Laju
Tanker Tbk dijelaskan bahwa seluruh dana hasil right issue, setelah dikurangi
biaya-biaya emisi, akan digunakan untuk modal kerja Perseroan dan Anak
Perusahaan. Perusahaan yang melakukan right issue seharusnya memiliki kinerja
yang lebih baik sesudah right issue dibandingkan dengan sebelum right issue
karena perusahaan telah memperoleh tambahan dana dari kegiatan right issue
tersebut.
Right issue dapat dianalogikan dengan penawaran saham perdana (IPO)
karena perusahaan sama-sama memperoleh dana dari kegiatan tersebut. Jain dan
Kini (1994) menggunakan rasio operating performance untuk mengukur kinerja
operasi pasca IPO. Mereka menemukan bahwa pada periode sesudah IPO terjadi
penurunan kinerja operasi pada aspek tingkat pengembalian operasi atas aset
(operating return on assets) dan aliran kas operasi atas total aset (operating cash
tinggi pada pertumbuhan penjualan (sales growth) dan biaya modal (capital
expenditure) setelah perusahaan melakukan IPO.
Rasio operating performance yang digunakan Jain dan Kini (1994) juga
dapat digunakan untuk mengukur kinerja operasi perusahaan yang melakukan
right issue. Dalam penelitian ini, rasio-rasio operating performance yang
digunakan meliputi tingkat pengembalian operasi atas aset, aliran kas operasi atas
total aset, pertumbuhan penjualan, dan perputaran total aset.
Berdasarkan uraian di atas maka hipotesis yang diajukan dalam penelitian
ini adalah:
Ha3 : Tingkat pengembalian operasi atas aset perusahaan sesudah right issue lebih
baik daripada sebelum right issue.
Ha4 : Aliran kas operasi atas total aset perusahaan sesudah right issue lebih baik
daripada sebelum right issue.
Ha5 : Pertumbuhan penjualan perusahaan sesudah right issue lebih baik daripada
sebelum right issue.
Ha6 : Perputaran total aset perusahaan sesudah right issue lebih baik daripada
22
BAB 3. METODE PENELITIAN
3.1 Rancangan Penelitian
Penelitian ini menjelaskan tentang kinerja saham dan kinerja operasi
perusahaan sebelum dan sesudah right issue di Bursa Efek Indonesia untuk
periode 2007-2009 dan merupakan penelitian berbasis pengujian hipotesis
(hypothesis testing). Pengujian yang digunakan berbasis penelitian pengujian
hipotesis deskriptif yaitu sebuah penelitian yang bertujuan untuk menggambarkan
siapa yang terlibat di dalam suatu kegiatan, apa yang dilakukan, dimana, dan
bagaimana melakukannya (Jogiyanto, 2004:12). Penelitian ini menggunakan data
sekunder dari Bursa Efek Indonesia periode 2007-2009.
Dalam menganalisis kinerja saham yang diproksikan dengan abnormal
return, periode waktu yang digunakan adalah selama 101 hari bursa yang dibagi
menjadi dua periode, yaitu periode estimasi (estimation period) yang digunakan
untuk mengestimasi beta, dan periode peristiwa (event period) yang digunakan
dalam pengujian hipotesis. Periode estimasi selama 90 hari, yaitu dari t-95 hingga
t-6sebelum event day. Periode peristiwa selama 11 hari, yakni terdiri dari 5 hari
sebelum peristiwa (pre event), saat peristiwa (event day), dan 5 hari sesudah
peristiwa (post event). Periode peristiwa dipilih 11 hari dengan alasan untuk
menghindari adanya efek dari peristiwa lain selain right issue. Secara skematis,
periodisasi penelitian kinerja saham ditunjukkan oleh Gambar 3.1 berikut.
Periode Estimasi Periode Peristiwa
t-95 t-6 t-5 t0 t+5
Sedangkan analisis kinerja operasi dalam penelitian ini mengacu pada
penelitian Jain dan Kini (1994), dimana model pengujian yang dilakukan
menggunakan model tahun dasar (benchmark). Tahun dasar yang dimaksud adalah
tahun -1 atau 1 tahun sebelum right issue dimana laporan keuangan terlengkap.
Tahun ke-0 adalah tahun dimana perusahaan melakukan right issue. Secara
skematis, bentangan periode pengujian kinerja operasi ditunjukkan oleh Gambar
3.2 berikut.
Tahun -2 -1 0 +1 +2 +3
Tahun dasar
Dari -1 ke -2
Dari -1 ke 0
Dari -1 ke +1
Dari -1 ke +2
Dari -1 ke +3
Gambar 3.2 Deskripsi Rentang Tahun Pengujian Kinerja Operasi
3.2 Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi dalam penelitian ini adalah semua perusahaan yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia yang melakukan right issue untuk periode tahun 2007-2009.
Alasan pemilihan periode tahun 2007 sampai tahun 2009 karena periodenya lebih
terkini sekaligus agar hasil penelitian nantinya dapat menggambarkan kondisi
kinerja perusahaan sebelum dan sesudah krisis finansial global. Adapun teknik
pengambilan sampel dalam penelitian ini adalah menggunakan metode purposive
sampling (dengan menggunakan kriteria-kriteria tertentu). Kriteria-kriteria yang
digunakan adalah sebagai berikut:
a. Perusahaan melakukan satu kali kebijakan right issue selama periode
penelitian. Hal ini ditetapkan karena penggunaan sampel perusahaan yang
melakukan right issue lebih dari satu kali dalam periode waktu yang
24
menyebabkan reaksi pasar. Oleh karena itu dalam penelitian ini, perusahaan
yang melakukan double right issue selama periode penelitian tidak diambil
sebagai sampel.
b. Perusahaan tidak melakukan right issue pada periode bulan Januari sampai Mei
karena laporan keuangan tahunan perusahaan belum diaudit sehingga jika
dimasukkan dalam perhitungan belum mencerminkan kondisi riil perusahaan.
c. Perusahaan tidak termasuk dalam sektor keuangan, dimana sektor keuangan
terbagi dalam sub sektor perbankan, lembaga pembiayaan, perusahaan
sekuritas, asuransi, dan reksadana. Hal ini disyaratkan karena penekanan
analisis rasio-rasio di sektor keuangan berbeda dengan penekanan analisis
rasio-rasio di sektor lain.
d. Untuk analisis kinerja saham, saham perusahaan tidak melakukan corporate
actions yang lain (seperti stock split, pembagian dividen, dan lain-lain) pada
periode satu bulan sebelum dan sesudah right issue. Sedangkan untuk analisis
kinerja operasi, saham perusahaan tidak melakukan corporate actions yang lain
(seperti merger atau akuisisi) pada periode satu tahun sebelum dan sesudah
right issue. Hal ini penting ditetapkan karena bila perusahaan melakukan
corporate actions pada periode penelitian, efeknya akan mempengaruhi reaksi
investor sehingga hasilnya akan bias.
e. Saham perusahaan dengan beta nol atau negatif tidak dianalisis. Hal ini
disyaratkan karena harga saham perusahaan dengan beta nol atau negatif
cenderung tidak mengalami perubahan (saham tidur).
3.3 Jenis dan Sumber Data
Data dalam penelitian ini merupakan data sekunder, yaitu data perusahaan
yang melakukan right issue tahun 2007-2009, pergerakan harga saham perusahaan
sampel penelitian, pergerakan IHSG, prospektus right issue, dan laporan
keuangan. Data perusahaan yang melakukan right issue tahun 2007-2009 dan
tanggal pengumuman right issue, prospektus right issue, dan laporan keuangan
untuk periode sebelum dan sesudah right issue diperoleh dari situs Bursa Efek
perusahaan sampel penelitian dan IHSG diperoleh melalui situs
www.finance.yahoo.com.
3.4 Definisi Operasional Variabel dan Skala Pengukurannya
Untuk mempermudah dalam proses analisis data dan membatasi
permasalahan dalam penelitian ini, akan diuraikan definisi operasional variabel
serta skala pengukurannya sebagai berikut.
3.4.1 Kinerja Saham
Kinerja saham akan mengindikasikan kinerja pasar perusahaan dan akan
diukur dengan menggunakan nilai pasar saham perusahaan yang beredar di pasar
modal. Kinerja saham dalam penelitian ini diproksikan dengan abnormal return.
Abnormal return adalah return yang didapat investor yang tidak sesuai dengan
harapannya. Gumanti (2011:57) mendefinisikan abnormal return sebagai
kelebihan dari return yang sesungguhnya atas return yang diharapkan investor.
Untuk menghitung abnormal return dibutuhkan variabel-variabel sebagai berikut:
a. Return Saham
Return saham adalah tingkat keuntungan yang didapat oleh setiap saham pada
suatu periode yang dinyatakan dalam persentase dan dihitung harian. Return
saham dinyatakan dengan skala rasio.
b. Return Pasar
Return pasar adalah tingkat keuntungan yang terjadi di pasar yang merupakan
cermin dari keuntungan pasar dalam bentuk perubahan terhadap indeks pasar.
Indeks pasar yang digunakan dalam penelitian ini adalah indeks harga saham
gabungan (IHSG) yang dinyatakan dalam persentase dan dihitung per hari.
Return pasar dinyatakan dengan skala rasio.
c. Expected Return
Expected return adalah tingkat keuntungan yang diharapkan oleh investor.
Expected return dinyatakan dalam persentase dan dihitung per hari atau
26
3.4.2 Kinerja Operasi
Kinerja operasi perusahaan mencerminkan kemampuan perusahaan
menghasilkan laba dalam jangka pendek dan akan diukur dengan rasio-rasio
operating performance (Jain dan Kini, 1994). Kinerja operasi diukur dengan
menggunakan empat variabel yaitu: tingkat pengembalian operasi atas aset, aliran
kas operasi atas total aset, pertumbuhan penjualan, dan perputaran total aset.
a. Tingkat Pengembalian Operasi Atas Aset
Tingkat pengembalian operasi atas aset (operating return on assets (ORA))
merupakan rasio dari laba operasi terhadap total aset pada tahun yang
bersangkutan. Semakin besar tingkat pengembalian operasi yang diperoleh
mengindikasikan bahwa perusahaan mampu menunjukkan peningkatan
efisiensi aset perusahaan yang digunakan untuk menghasilkan laba operasi,
sebaliknya semakin rendah tingkat pengembalian operasi yang diperoleh maka
semakin menurun kemampuan perusahaan dalam mengelola aset yang
digunakan untuk menghasilkan laba operasi. Tingkat pengembalian operasi
atas aset (operating return on assets) dinyatakan dengan skala rasio.
b. Aliran Kas Operasi Atas Total Aset
Aliran kas operasi atas total aset (operating cash flow to total assets (OCFTA))
merupakan rasio peredaran uang dari kegiatan operasi dengan total aset pada
tahun yang bersangkutan. Semakin besar rasio aliran kas operasi atas total aset
maka semakin baik kinerja operasi perusahaan yang berarti perusahaan
tersebut memiliki kemampuan yang baik dalam menjalankan aktivitas
sehari-harinya. Sebaliknya semakin kecil rasio aliran kas operasi atas total aset maka
semakin buruk kinerja operasi perusahaan yang berarti perusahaan tersebut
tidak memiliki cukup kemampuan untuk mempertahankan aktivitas
sehari-harinya. Aliran kas operasi atas total aset (operating cash flow to total assets)
dinyatakan dengan skala rasio.
c. Pertumbuhan Penjualan
Pertumbuhan penjualan (sales growth) merupakan rasio dari penjualan pada
tahun kini dikurangi dikurangi penjualan tahun sebelumnya dan dibagi dengan
