commit to user
i
FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI
KEBIJAKAN DIVIDEN PADA
PERUSAHAAN NON-KEUANGAN YANG
TERDAFTAR
DI BURSA EFEK INDONESIA
TESIS
Untuk Memenuhi Sebagian Persyaratan Mencapai Derajat Magister Program Studi Magister Manajemen
Minat Utama :
Manajemen Keuangan
Diajukan oleh :
LINDA SITOMPUL
NIM : S4111064
PROGRAM STUDI MAGISTER MANAJEMEN
PROGRAM PASCASARJANA
UNIVERSITAS SEBELAS MARET SURAKARTA
commit to user
ii
Lembar Persetujuan
FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI
KEBIJAKAN DIVIDEN PADA
PERUSAHAAN NON-KEUANGAN YANG
TERDAFTAR
DI BURSA EFEK INDONESIA
Disusun oleh :
LINDA SITOMPUL
NIM : S4111064
Telah disetujui Pembimbing
Pada tanggal : ………..
Pembimbing
Prof. Dr. Hartono, M.S.
NIP. 19531221 198003 1 004
Mengetahui :
Ketua Program Studi Magister Manajemen
Prof. Dr. Hartono, M.S.
commit to user
iii
Lembar Persetujuan Penguji
FAKTOR-FAKTOR YANG MEMPENGARUHI
KEBIJAKAN DIVIDEN PADA
PERUSAHAAN NON-KEUANGAN YANG
TERDAFTAR
DI BURSA EFEK INDONESIA
Disusun oleh :
LINDA SITOMPUL
NIM : S4111064
Telah disetujui oleh Tim Penguji
Pada tanggal : ………..
Ketua Tim Penguji : Dr. Payamta, MSi., Ak. CPA ……….
Pembimbing : Prof. Dr. Hartono, MS ………...
Penguji : Dr. Asri Laksmi R, MS ………
Mengetahui :
Ketua Program Studi Magister Manajemen
Prof. Dr. Hartono, M.S.
commit to user
iv
PERNYATAAN
Nama : Linda Sitompul
NIM : S4111064
Menyatakan dengan sesungguhnya bahwa tesis berjudul “Faktor-faktor yang
Mempengaruhi Kebijakan Dividen pada Perusahan Non-keuangan yang Terdaftar
di Bursa Efek Indonesia” adalah betul-betul karya saya sendiri. Hal-hal yang
bukan karya saya, dalam tesis ini diberi tanda citasi dan situnjukkan dalam daftar
pustaka.
Apabila di kemudian hari terbukti pernyataan saya ini tidak benar, maka saya
bersedia menerima sanksi akademik berupa pencabutan tesis dan gelar yang saya
peroleh atas tesis tersebut.
Surakarta, 30 Agustus 2012
Yang menyatakan,
commit to user
v
KATA PENGANTAR
Puji dan syukur saya ucapkan kepada Tuhan Yang Maha Kuasa atas berkat
dan karuniaNya yang telah diberikan kepada saya sehingga saya dapat
menyelesaikan tesis ini tanpa hambatan yang cukup berarti. Tesis yang saya
kerjakan ini dipergunakan untuk memenuhi prasyarat kelulusan strata 2 di
Program Studi Magister Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret
Surakarta.
Dalam penulisan tesis ini, saya berusaha menyelesaikan dan menjelaskan
apa yang saya kerjakan selama membuat tesis dan merupakan aplikasi dari apa
yang telah saya dapat di kampus Magister Manajemen Universitas Sebelas Maret
Surakarta.
Selama pelaksanaan dan penyusunan tesis ini, saya telah banyak
mendapatkan bantuan dan bimbingan dari berbagai pihak. Oleh karena itu, saya
mengucapkan terima kasih yang sebesar-besarnya kepada :
1. Bapak Prof.Dr. Hartono, M S, selaku Ketua Program Magister Manajemen
Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret yang juga sebagai Dosen
Pembimbing yang telah meluangkan waktu dengan sabar dan bijaksana dalam
membimbing serta memberikan arahan, nasihat, dan semangat kepada saya
sampai terselesaikannya tesis ini.
2. Bapak Dr. Payamta, MSi., Ak. CPA dan Ibu Dr.Asri Laksmi Riani, M S
sebagai dosen penguji yang telah memberikan banyak saran dan kritik yang
commit to user
vi
3. Para dosen dan seluruh staf pengajar Program Studi Magister Manajemen
Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret yang telah memberikan bekal
ilmu yang bermanfaat bagi saya.
4. Para staf administrasi dan tata usaha Program Studi Magister Manajemen
Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret yang telah banyak membantu
saya dalam menyelesaikan studi di Program Magister Manajemen Fakultas
Ekonomi Universitas Sebelas Maret.
5. Ananda tercinta Duvan Nanda Putra juga Wiyani, Rustono, dan Johan yang
selama ini menemani, mendampingi dengan sabar, membantu dan memberi
semangat kepada saya.
6. Adik saya Pahala Sitompul dan adik ipar saya Neni Anggraini tersayang juga
keponakan-keponakan saya tercinta Paquita, Joshua, Nandito, dan Nakia, serta
seluruh keluarga besar MM Hutabarat tersayang.
7. Sahabat-sahabatku Anita, Yuni, Agatha, terima kasih atas persahabatan yang
indah dan yang memberi dukungan dan waktu pada saat yang dibutuhkan.
8. Teman-teman angkatan 36, terima kasih atas bantuan, dukungan, kerjasama
dan kebersamaan selama menempuh studi di Magister Manajemen Fakultas
Ekonomi Universitas Sebelas Maret. Keep our friendship forever.
9. Atasan saya di kantor, bapak Dewanto Santosa dan bapak Sofyan yang telah
mendukung dan memberi dorongan untuk cepat menyelesaikan tesis saya ini.
10.Rekan-rekan sekantor di PT Kusumahadi Santosa/PT Kusumaputra Santosa
yang telah membantu, sabar, penuh pengertian dan telah memberi dukungan
commit to user
vii
11.Semua pihak yang telah membantu saya yang tidak dapat disebutkan satu
persatu.
Saya menyadari akan keterbatasan pengetahuan yang saya miliki. Saya
mengharapkan kritik dan saran yang membangun untuk perbaikan pada masa
yang akan datang.
Akhir kata, saya berharap semoga tesis ini bermanfaat bagi saya sendiri dan
bagi pembaca sekalian.
Tuhan memberkati.
Surakarta, 30 Agustus 2012
Penyusun,
commit to user
viii
DAFTAR ISI
HALAMAN JUDUL ...………i
HALAMAN PENGESAHAN PEMBIMBING ...………...ii
HALAMAN PENGESAHAN PENGUJI ...…..……….iii
HALAMAN PERNYATAAN ...………...……….iv
KATA PENGANTAR ...……….v
DAFTAR ISI ...………....viii
DAFTAR TABEL ………..xi
DAFTAR GAMBAR ...………...xii
DAFTAR LAMPIRAN ...………...….xiii
ABSTRAK ...………xiv
ABSTRACT ………..xv
BAB I PENDAHULUAN ...………1
A. Latar Belakang ...………...1
B. Perumusan Masalah ...………...4
C. Tujuan Penelitian ...………...5
D. Manfaat Penelitian …...………...5
BAB II TINJAUAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS ...……6
A. Tinjauan Pustaka …...………6
B. Penelitian Terdahulu dan Pengembangan Hipotesis …...………28
commit to user
ix
BAB III METODE PENELITIAN ...……….………...40
A. Design Penelitian ...……….40
B. Populasi dan Sampel Penelitian..……….40
C. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel …..………41
D. Analisis Data ………...44
1. Pengujian Asumsi Klasik …….……….44
a. Uji Normalitas Data ….……..…………...………..44
b. Uji Multikolinieritas ..………..45
c. Uji Autokorelasi ……..………45
d. Uji Heteroskedastisitas ……….………..46
2. Pengujian Hipotesis ………...47
a. Analisis Koefisien Determinasi ………..48
b. Uji Statistik F ………..48
c. Uji Statistik t ………...49
BAB IV ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN……….50
A. Hasil pengumpulan Data ...……….…….50
B. Statistik Deskriptif ...………...50
C. Uji Asumsi Klasik …...………52
1. Uji Normalitas Data ….……..…………...………...52
2. Uji Multikolinieritas ..………....54
3. Uji Autokorelasi ……..………..55
4. Uji Heteroskedastisitas ……….……….60
commit to user
x
1. Koefisien Determinasi ……….……….62
2. Nilai F ………...63
3. Nilai t ………...63
BAB V KESIMPULAN DAN SARAN……….70
A. Kesimpulan ...….……….70
B. Implikasi Hasil Penelitian ……..……….72
C. Keterbatasan ...……….……….……….73
D. Saran ………..………..73
DAFTAR PUSTAKA
commit to user
xi
DAFTAR TABEL
Tabel 1 Hasil Pengambilan Sampel ………...………..50
Tabel 2 Hasil Uji Deskriptif .………...……….51
Tabel 3 Hasil Uji Normalitas Data ………...………53
Tabel 4 Hasil Uji Multikolinearitas ……….………55
Tabel 5 Hasil Uji Durbin - Watson ……….….56
Tabel 6 Hasil Uji Durbin - Watson (Revisi) ………58
Tabel 7 Hasil Uji Runs Test ………...………..59
Tabel 8 Hasil Uji Glejser …....……….60
Tabel 9 Hasil Uji Koefisien Determinasi ……….…62
Tabel 10 Hasil Uji Nilai F …………..………...63
Tabel 11 Hasil Pengujian Regresi Berganda Parsial (Uji t) ……….….64
commit to user
xii
DAFTAR GAMBAR
Gambar 1 Kerangka Pemikiran Teoritis ………...39
Gambar 2 Hasil Pengujian Normalitas Data ………...………..54
Gambar 3 Gambar Grafik Durbin-Watson ….. ……….56
commit to user
xiii
DAFTAR LAMPIRAN
Lampiran 1 Sampel Penelitian dan Data Olah
commit to user financia l companies that listed in Indonesian Stock Excha nge over period 2006-2010. Dividend policy proxied by dividend pa yout ratio (DPR), a gency cost is proxied by ma nageria l ownership (insider ownership – INSD), profita bility is proxied by return on a ssets (ROA), a nd growth is proxied by price ea rning ratio (PER). While firm size mea sured by ca pita l ma rket (SIZE) a nd fina ncia l levera ge used fina ncia l levera ge ratio (FLEVER), the ratio of tota l debt to tota l a ssets.
The sa mpling technique used here is purposive sa mpling a nd a cquired 46 companies in a ccorda nce with predetermined criteria . The data is obtained ba sed on Indonesian Ca pita l Ma rket Directory (ICMD 2011) publication. The ana lysis technique used here is multiple regression with the lea st squa re difference a nd hypothesis test using t-statistic to exa mine pa rtia l regression coefficient a nd F-statistic to exa mine the mea n of mutua l effect with level of significance 5%.
This research results that profita bility (ROA) gives significa ntly positive effect on dividend pa yout ratio (DPR). The other va ria bles which is a gency costs (INSD), firm size (SIZE), financia l levera ge (FLEVER), a nd growth (PER)a re not significa nt to DPR..
commit to user
Penelitian ini untuk menguji pengaruh variabel biaya agensi, ukuran perusahaan, profitabilitas, levera ge keuangan, dan pertumbuhan perusahaan pada kebijakan dividen di perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2006-2010. Kebijakan dividend diproksi dengan dividend pa yout rasio (DPR), biaya agensi diproksi dengan kepemilikan manajerial (insider ownership – INDS), profitabilitas diproksikan dengan return on assets (ROA), dan pertumbuhan perusahaan diproksi dengan price ea rning ratio (PER). Sedangkan ukuran perusahaan diukur dengan ca pita l ma rket (SIZE) dan levera ge keuangan menggunakan rasio levera ge keuangan (FLEVER), rasio dari total hutang terhadap total asset.
Teknik sampling digunakan purposive sa mpling dan didapat 46 perusahaan yang sesuai dengan kriteria yang telah ditentukan. Data diperoleh dari
publikasi Indonesian Capita l Ma rket Directory (ICMD 2011).Teknik analisis yang digunakan adalah regresi berganda dengan persamaan kuadrat terkecil dan uji hipotesis menggunakan t-statistik untuk menguji koefisien regresi parsial serta F-statistik untuk menguji pengaruh secara bersama-sama dengan tingkat kepercayaan 5%.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa profitabilitas (ROA) berpengaruh signifikan positif terhadap DPR. Sedangkan variabel lain yaitu biaya agensi (INDS), ukuran perusahaan (SIZE), levera ge keuangan (FLEVER), dan pertumbuhan perusahaan (PER) tidak berpengaruh signifikan terhadap DPR.
commit to user
1 BAB I
PENDAHULUAN
A. Latar Belakang Masalah
Sementara argumen ketidakrelevanan kebijakan dividen perusahaan dalam
pasar modal sempurna telah sangat penting dalam teori keuangan, juga ada
banyak kontroversi tentang kebijakan dividen dalam dunia nyata di mana ada
ketidaksempurnaan pasar. Kehadiran asimetri informasi, problem agensi,
pajak, dan biaya transaksi semua tampaknya membuat masalah pada
kebijakan dividen. Teori dengan wadah yang besar dan penelitian empiris
telah berusaha untuk mengidentifikasi faktor-faktor penentu kebijakan dividen
perusahaan.
Setelah Miller & Modigliani (1961) merintis hipotesis dividen tidak
relevan, ekonom keuangan telah lebih maju dengan sejumlah teori yang
bertentangan dalam upaya untuk menjelaskan mengapa kebijakan dividen
perusahaan dalam praktek tampaknya menjadi masalah. Beberapa teori telah
berkembang sekitar proposisi bahwa kebijakan dividen relevan karena
keberadaan pajak (Litzenberger & Ramaswamy, 1979, Poterba & Summers,
1984, dan Barclay, 1987). Lainnya berpendapat adanya masalah clientele
effect pada kebijakan dividen (Pettit, 1977, Scholz, 1992, dan Allen et al.,
2000). Hipotesis kebijakan dividen lain menunjukkan bahwa kebijakan
dividen dipengaruhi oleh ketidaksempurnaan pasar lain seperti asimetri
informasi dan biaya agensi. Asimetri informasi, yang dikenal sebagai teori
commit to user
pasar dengan membayar dividen (Bhattacharya, 1979, Miller & Rock, 1985,
dan Bali, 2003). Biaya agensi, yang dikenal sebagai teori agensi, berpendapat
bahwa dividen dapat mengurangi biaya konflik pemegang saham-manajer
(atau mengendalikan minoritas pemegang saham) (Rozeff, 1982, Easterbrook,
1984, Jensen, 1986, dan Alli et al., 1993). Debat antara model-model teoritis
tetap belum terpecahkan.
Pola-pola kebijakan pembayaran dividen perusahaan tidak hanya
bervariasi dari waktu ke waktu tetapi juga di seluruh negara, terutama antara
pasar modal yang telah berkembang dan yang baru berkembang. Glen et
al.(1995) menemukan bahwa kebijakan dividen di pasar yang telah
berkembang berbeda dari pasar yang baru berkembang. Mereka melaporkan
rasio pembayaran dividen di negara berkembang hanya sekitar dua per tiga
dari negara-negara maju. Ramcharran (2001) juga mengamati hasil dividen
yang rendah untuk pasar negara berkembang. Aivazian et al. (2003)
membandingkan sampel perusahaan yang beroperasi di delapan pasar negara
berkembang dengan sampel dari 99 perusahaan AS.
Pasar negara berkembang berbeda dengan negara maju dalam banyak
aspek. Pasar negara berkembang sering dari asal-usul yang lebih baru, kurang
memiliki informasi yang efisien, lebih volatilitas, dan ukuran lebih kecil
(Kumar & Tsetsekos, 1999). Pasar negara berkembang juga berbeda dari
pasar-pasar yang sudah berkembang dalam karakteristik lain seperti tata kelola
perusahaan, pengenaan pajak atas dividen dan keuntungan modal (keuntungan
commit to user
struktur kepemilikan. Selain itu, pasar negara berkembang biasanya ditandai
dengan kepemilikan yang terkonsentrasi, dan sistem keuangan adalah bank
bukan berbasis pasar. Dalam hal ini, bank dapat memainkan peran penting
dalam mendekatkan kesenjangan informasi antara manajemen perusahaan dan
pasar yang menyebabkan peran dividen sebagai perangkat untuk sinyal atau
mengurangi biaya agensi menjadi kurang penting. Selain itu,
perusahaan-perusahaan di pasar negara berkembang lebih tergantung pada kendala
keuangan dari pada rekan-rekan mereka di negara maju yang mungkin
memiliki pengaruh terhadap kebijakan dividen. Perbedaan-perbedaan ini, dan
kekhususan dari pasar tertentu itu sendiri, menimbulkan pertanyaan tentang
sejauh mana persaingan teori kebijakan dividen dapat diterapkan di pasar
modal Indonesia.
Berdasarkan latar belakang di atas, penulis tertarik untuk mengadakan
penelitian tentang “Faktor-faktor yang mempengaruhi Kebijakan Dividen
pada perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia”.
Penelitian ini merupakan replikasi dari penelitian Al-Malkawi (2008) yang
meneliti mengenai faktor potensial yang berpengaruh terhadap kebijakan
dividen pada developing capital market khususnya Jordan pada
perusahaan-perusahaan sektor ekonomi yaitu manufaktur, bank, asuransi, dan jasa.
Sedangkan dalam penelitian ini dilakukan pada perusahaan-perusahaan
non-keuangan saja. Tidak dimasukkan perusahaan berbasis industri non-keuangan
seperti perbankan, investasi, asuransi, sekuritas ataupun jasa keuangan lainnya
commit to user
dengan rasio keuangan perusahaan pada umumnya. Selain itu perusahaan
yang berbasis industri keuangan juga diikat dengan aturan yang lebih ketat
dibandingkan perusahaan pada industri yang lain (Damasita, 2011).
B. Perumusan Masalah
Bagaimanapun untuk saat ini tidak ada konsensus tentang apa
faktor-faktor yang mempengaruhi kebijakan dividen. Masalah ini bahkan menjadi
lebih rumit ketika datang ke pasar yang baru berkembang. Studi ini mencoba
untuk memberikan wawasan ke dalam kebijakan dividen di satu pasar yang
masih berkembang, yaitu Bursa Efek Indonesia (BEI) di mana kurang adanya
bukti tentang faktor-faktor penentu kebijakan dividen.
Adapun faktor-faktor yang mempengaruhi kebijakan dividen yang diteliti
adalah :
1. Apakah biaya agensi mempunyai pengaruh negatif pada kebijakan
dividen?
2. Apakah ukuran perusahaan mempunyai pengaruh positif pada kebijakan
dividen?
3. Apakah profitabilitas mempunyai pengaruh positif pada kebijakan
dividen?
4. Apakah leverage keuangan mempunyai pengaruh negatif pada kebijakan
dividen?
5. Apakah pertumbuhan perusahaan mempunyai pengaruh negatif pada
commit to user
C. Tujuan Penelitian
Tujuan utama dari penelitian ini untuk mengkaji keputusan dividen
perusahaan-perusahaan non-keuangan yang sudah go public yang
diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia dengan menguji :
1. Pengaruh negatif biaya agensi pada kebijakan dividen.
2. Pengaruh positif ukuran perusahaan pada kebijakan dividen.
3. Pengaruh positif profitabilitas pada kebijakan dividen.
4. Pengaruh negatif leverage keuangan pada kebijakan dividen.
5. Pengaruh negatif pertumbuhan perusahaan pada kebijakan dividen.
D. Manfaat Penelitian
1. Dapat menjadi bukti empiris dan memberikan kontribusi dalam
memperkaya penelitian-penelitian sebelumnya.
2. Bagi para investor dan calon investor hasil temuan ini dapat menjadi
masukan dalam mempertimbangkan pembuatan keputusan untuk membeli
dan menjual saham sehubungan dengan harapannya terhadap dividen yang
diharapkan.
3. Bagi emiten hasil temuan ini diharapkan dapat memberikan masukan
terhadap isu tentang faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan dividen
khususnya pada perusahaan publik di Indonesia.
4. Bagi para peneliti lain yang tertarik untuk meneliti kajian yang sama
diharapkan penelitian ini dapat digunakan sebagai landasan pijak untuk
commit to user
6 BAB II
TINJAUAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS
A. Tinjauan Pustaka
Dividen merupakan hak pemegang saham biasa (common stock) untuk
mendapatkan bagian dari keuntungan perusahaan. Jika perusahaan
memutuskan untuk membagi keuntungan dalam dividen, semua pemegang
saham biasa mendapatkan haknya yang sama. Hanafi (2004) menyatakan
bahwa dividen merupakan kompensasi yang diterima oleh pemegang saham,
di samping capita l gain. Dividen ini untuk dibagikan kepada para pemegang
saham sebagai keuntungan dari laba perusahaan. Dividen ditentukan
berdasarkan dalam rapat umum anggota pemegang saham dan jenis
pembayarannya tergantung kepada kebijakan pemimpin. Pembuat keputusan
tentang dividen ini disebut kebijakan dividen atau dengan kata lain kebijakan
dividen (dividend policy) merupakan keputusan apakah laba yang diperoleh
perusahaan pada akhir tahun akan dibagi kepada pemegang saham dalam
bentuk dividen atau akan ditahan untuk menambah modal guna pembiayaan
investasi di masa yang akan datang.
1. Teori Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen merupakan bagian yang menyatu dengan keputusan
pendanaan perusahaan. Dividend pa yout ratio menentukan jumlah laba
yang ditahan sebagai sumber pendanaan. Semakin besar laba ditahan
commit to user
6
Alokasi penentuan laba sebagai laba ditahan dan pembayaran dividen
merupakan aspek utama dalam kebijakan dividen (Van Horne et a l.,1998).
Kebijakan dividen menyangkut masalah penggunaan laba yang menjadi
hak para pemegang saham, dan laba tersebut bisa dibagi sebagai dividen
atau laba yang ditahan untuk diinvestasikan kembali (Husnan,1996).
Dengan demikian dimungkinkan membagi laba sebagai dividen dan pada
saat yang sama menerbitkan saham baru. Kebijakan dividen bersangkutan
dengan penentuan pembagian pendapatan (ea rning) antara penggunaan
pendapatan untuk dibayarkan kepada para pemegang saham sebagai
dividen atau untuk digunakan didalam perusahaan, yang berarti laba
tersebut harus ditahan di dalam perusahaan (Riyanto 2001).
Laba ditahan (retained earning) merupakan salah satu dari sumber dana
yang paling penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan. Sedangkan
dividen merupakan aliran kas yang dibayarkan kepada para pemegang
saham atau “ equity investors”. Setiap perusahaan selalu menginginkan
adanya pertumbuhan bagi perusahaan tersebut di satu pihak dan juga dapat
membayarkan dividen kepada para pemegang saham di lain pihak, tetapi
kedua tujuan tersebut selalu bertentangan. Sebab jika makin tinggi tingkat
dividen yang dibayarkan, berarti semakin sedikit laba yang ditahan, dan
sebagai akibatnya ialah menghambat tingkat pertumbuhan (rate of growth)
dalam pendapatan dan harga sahamnya.
Kalau perusahaan ingin menahan sebagian besar dari pendapatan yang
commit to user
6
pendapatan yang akan di bayarkan kepada pemegang saham sebagai ca sh
dividend disebut dividend pa yout ratio. Dengan demikian dapatlah
dikatakan bahwa makin tingginya dividend pa yout ratio yang ditetapkan
oleh perusahaan berarti makin kecil dana yang tersedia untuk ditanamkan
kembali di dalam perusahaan yang ini berarti akan menghambat
pertumbuhan perusahaan (Riyanto 2001).
Kebijakan terhadap pembayaran dividen merupakan keputusan yang
sangat penting dalam suatu perusahaan. Kebijakan ini melibatkan dua pihak
yang mempunyai kepentingan yang berbeda, yaitu pihak pertama para
pemegang saham dan pihak kedua perusahaan itu sendiri. Dividen diartikan
sebagai pembayaran kepada para pemegang saham oleh pihak perusahaan
atas keuntungan yang diperolehnya. Kebijakan dividen adalah kebijakan
yang berhubungan dengan pembayaran dividen oleh pihak perusahaan,
berupa penentuan besarnya pembayaran dividen dan besarnya laba ditahan
untuk kepentingan pihak perusahaan (Alexander, et.a l, 1993 dalam
Prihantoro,2003).
Beberapa teori yang berkaitan dengan dividend pa yout ratio dan asumsi
– asumsi yang mendasarinya:
a. Dividen tidak relevan
Menurut Modigliani & Miller (1961) dalam Saxena (1999),
dividend pa yout ratio tidak mempunyai pengaruh pada harga saham
perusahaan atau biaya modalnya. Modigliani dan Miller menyatakan
commit to user
6
perusahaan ditentukan oleh ea rning power dari aset perusahaan.
Sementara itu keputusan apakah laba yang diperoleh akan dibagikan
dalam bentuk dividen atau akan ditahan tidak mempengaruhi nilai
perusahaan. Untuk membuktikan teorinya, Modigliani dan Miller
mengemukakan berbagai asumsi sebagai berikut:
a) Tidak ada pajak perseorangan dan pajak penghasilan perusahaan
b) Tidak ada biaya emisi atau flotation cost dan biaya transaksi
c) Kebijakan penganggaran modal perusahaan independen terhadap
dividendpa yout ratio
d) Investor dan manajer mempunyai informasi yang sama tentang
kesempatan investasi di masa yang akan datang.
e) Distribusi pendapatan di antara dividen dan laba ditahan tidak
berpengaruh terhadap tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh
investor.
b. Bird in The Hand Theory
Menurut Gordon (1963) dan Lintner (1956), tingkat keuntungan
yang disyaratkan akan naik apabila pembagian dividen dikurangi
karena investor lebih yakin terhadap penerimaan dividen daripada
kenaikan nilai modal (ca pita l gain) yang akan dihasilkan dari laba
ditahan. Pendapat Gordon (1963) dan Lintner (1962) oleh MM diberi
nama bird in the hand fa lla cy. Gordon dan Lintner beranggapan
investor memandang bahwa satu burung di tangan lebih berharga
commit to user
6
semua investor berkepentingan untuk menginvestasikan kembali
dividen mereka di perusahaan yang sama dengan memiliki resiko yang
sama, oleh sebab itu tingkat resiko pendapatan mereka di masa yang
akan datang bukannya ditentukan oleh DPR tetapi ditentukan oleh
tingkat resiko investasi baru.
c. Ta x preference theory
Adalah suatu teori yang menyatakan bahwa karena adanya pajak
terhadap keuntungan dividen dan ca pita l gains maka para investor lebih
menyukai ca pita l ga ins karena dapat menunda pembayaran pajak.
Berdasarkan ketiga konsep teori tersebut di atas, perusahaan dapat
melakukan hal-hal sebagai berikut :
a) Jika manajemen percaya bahwa dividend irreleva nce theory dari
Modigliani dan Miller itu benar maka perusahaan tidak perlu
memperhatikan besarnya dividen yang harus dibagikan.
b) Jika perusahaan menganut bird in the ha nd theory maka perusahaan
harus membagi seluruh EAT (Ea rning After Ta x) dalam bentuk
dividen.
c) Jika manajemen cenderung mempercayai ta x preference theory
maka perusahaan harus menahan seluruh keuntungan.
Menurut Brigham & Houston (2001) dua teori lain yang dapat
commit to user
6
a )Information content or signa ling hypothesis
Di dalam teori ini Modigliani dan Miller berpendapat bahwa
suatu kenaikan dividen yang diatas kenaikan normal biasanya
merupakan suatu sinyal kepada para investor bahwa manajemen
perusahaan meramalkan suatu penghasilan yang baik di masa yang
akan datang.
Sebaliknya, suatu penurunan dividen yang dibawah penurunan
normal diyakini investor sebagai suatu sinyal bahwa perusahaan
mengalami masa sulit di masa mendatang. Namun demikian sulit
dikatakan apakah kenaikan atau penurunan harga setelah adanya
kenaikan atau penurunan dividen semata-mata disebabkan oleh efek
sinyal atau mungkin preferensi terhadap dividen.
b) Clientele Effect
Menyatakan bahwa pemegang saham yang berbeda akan
memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan dividen
perusahaan. Kelompok investor yang membutuhkan penghasilan saat
ini lebih menyukai suatu DPR yang tinggi, sebaliknya kelompok
investor yang tidak begitu membutuhkan uang saat ini lebih senang
jika perusahaan menahan sebagian besar laba bersih perusahaan.
2. Agency Theory (Teori Agensi)
Teori keagenan menjelaskan bahwa kepentingan manajer dan
kepentingan pemegang saham seringkali bertentangan, sehingga dapat
commit to user
6
1976). Hal ini terjadi karena manajer berusaha untuk mengutamakan
kepentingan pribadinya yang tidak sesuai dengan keinginan pemegang
saham dimana kepentingan manajer dapat menambah biaya perusahaan
yang mengurangi keuntungan perusahaan. Menurunnya keuntungan
perusahaan menyebabkan penerimaan pemegang saham juga menurun.
Konflik yang terjadi ini dapat dikurangi dengan adanya suatu mekanisme
kontrol atau pengawasan sehingga dapat mensejajarkan
kepentingan-kepentingan tersebut. Mekanisme pengawasan menimbulkan adanya biaya
agensi (Agency Cost).
Salah satu upaya yang dilakukan untuk mengurangi adanya biaya
keagenan adalah dengan pembayaran dividen yang dapat menjadi bonding
bagi manajer. Jadi kebijakan dividen digunakan sebagai salah satu cara
untuk mengurangi biaya keagenan, pembayaran dividen yang lebih besar
akan memperbesar kesempatan untuk mendapatkan dana tambahan dari
sumber eksternal (Crutchley & Hansen, 1989).
Pembagian dividen ini membuat pemegang saham mendapatkan
pendapatan tambahan selain dari ca pita l gain. Dividen juga membuat
pemegang saham mempunyai kepastian pendapatan (Crutchley & Hansen,
1989).
3. Faktor-faktor yang mempengaruhi dividen yang diuji di penelitian ini:
a. Biaya Agensi
Biaya agensi adalah biaya yang ditanggung oleh pemegang saham
commit to user
6
Ada tiga kategori biaya keagenan yaitu :
a) Pengeluaran untuk memonitor aktifitas-aktivitas manajer misalnya biaya
audit.
b)Pengeluaran-pengeluaran untuk membuat struktur organisasi yang dapat
membatasi perilaku manajer yang tidak diinginkan misalnya dengan
mengangkat investor ke dalam dewan direksi
c) Opportunity cost yang timbul akibat kondisi dimana manajer tidak dapat
segera mengambil keputusan tanpa persetujuan pemegang saham
(Brigham et a l., 1999)
Biaya agensi dapat dibedakan menjadi 2 jenis (Jensen & Mecking,
1976) yaitu :
a) Biaya agensi ekuitas luar yang terjadi karena perbedaan kepentingan
antara pemilik-manajer dengan pemegang saham luar sebagai akibat
penjualan klaim ekuitas atas perusahaan. Pemilik dan manajer hanya
akan menanggung sebagian biaya dari operasional perusahaan yang
digunakannya untuk mengkonsumsi penghasilan tambahan dari
sumberdaya perusahaan. Konflik potensial berasal dari keadaan ketika
kepemilikan manajer turun sehingga dorongan untuk mencurahkan
usaha pada aktivitas-aktivitas yang kreatif juga menurun.
b)Biaya agensi hutang yang terjadi karena perbedaan kepentingan antara
pemegang saham (stockholder) dengan pemegang hutang (debt holder).
Dengan penerbitan hutang, maka kreditur mengkonsumsi sebagian laba
commit to user
6
pengendalian yang sangat menentukan untuk tingkat profitabilitas dan
risiko perusahaan melalui aliran kas, misalnya manajer melakukan
ekspansi yang menyebabkan risiko lebih besar. Jika investasi tersebut
berhasil maka sebagian besar keuntungan akan menjadi hak pemegang
saham karena bunga atas hutang bersifat tetap. Tetapi bila investasi
tersebut gagal, maka kreditur akan ikut menanggung kerugian tersebut,
sehingga disimpulkan bahwa investasi tersebut hanya baik untuk
pemegang saham.
Distribusi sumber daya tunai mengurangi ukuran dana internal yang
dihasilkan yang tersedia bagi manajer, memaksa mereka lebih sering masuk
ke dalam pasar modal untuk memperoleh pendanaan eksternal, sehingga
manajer menjadi subjek pengawasan pasar modal. Dalam rangka untuk
mengamankan dana yang dibutuhkan, manajer akan memiliki insentif untuk
mengungkapkan kedua informasi dan mengurangi biaya agensi
(Easterbrook, 1984, dan Moh'd et a l., 1995.). Oleh karena itu, pembayaran
dividen menguntungkan pemegang saham dengan mengurangi biaya agensi
yang terkait dengan pemantauan manajer yang memperluas peran ini ke
pasar modal.
Pembayaran dividen juga berfungsi untuk mengurangi "free ca sh flow"
dari menjadi terbuang karena proyek-proyek tidak menguntungkan atau net
present va lue (NPV) negatif. Ketika suatu perusahaan telah menghabiskan
semua peluang pertumbuhan yang menguntungkan dan proyek dengan
commit to user
6
lebih parah karena perusahaan memiliki ca sh flow yang berlebihan (Jensen,
1986). Pembayaran dividen yang besar kepada pemegang saham
mengurangi dana diskresioner yang tersedia untuk manajer, sehingga
mengurangi potensi masalah invesmen yang berlebihan dan sesuai dengan
itu meminimalkan konflik pemegang saham – manajer. Namun, Jensen
(1986) berpendapat bahwa hutang juga bisa berfungsi secara efektif sebagai
mekanisme pengganti untuk dividen dalam mengurangi biaya agensi dari
free ca sh flow. Argumentasi ini mungkin berlaku untuk Indonesia karena
sistem keuangan di Indonesia berdasarkan bank (bank-based) dan bank
memainkan peran penting dalam pembiayaan kegiatan usaha. Sebagian
besar dari struktur modal perusahaan Indonesia adalah hutang jangka
pendek dan jenis fasilitas kredit yang dominan yang diberikan oleh bank
Indonesia yang secara alamiah jangka pendek. Akibatnya perusahaan harus
tunduk pada pengawasan bank, pengawasan akan lebih sering ketika
mereka melakukan pendekatan ke bank untuk pembiayaan.
Proksi untuk biaya agensi pada penelitian ini adalah persentase saham
biasa suatu perusahaan yang dipegang oleh orang dalam (INSD - insiders).
Proksi ini telah banyak digunakan dalam literatur (Rozeff, 1982, Lloyd et
a l, 1985., Jensen, et a l., 1992, dan Holder et a l.,1998). Telah berpendapat
bahwa biaya agensi mungkin dapat dikurangi jika orang dalam (manajer,
direktur, dan pejabat eksekutif lainnya) meningkatkan kepemilikan mereka
di perusahaan, karena ini dapat membantu untuk menyelaraskan
commit to user
6
Meckling, 1976). Oleh karena itu, semakin tinggi proporsi kepemilikan
manajer dalam perusahaan, semakin kurang kebutuhan untuk menggunakan
dividen sebagai perangkat untuk mengurangi biaya agensi. Oleh karena itu,
proporsi kepemilikan insider (INSD) diharapkan untuk memiliki hubungan
negatif ke dividend pa yout.
b.Ukuran Perusahaan
Pada dasarnya ukuran perusahaan hanya terbagi dalam tiga kategori
yaitu perusahaan besar (la rge firm), perusahaan menengah (medium firm),
dan perusahaan kecil (sma ll firm). Penentuan ukuran perusahaan ini
didasarkan kepada total aset perusahaan (Machfoedz, 1994 dalam Ulfah,
2012)
Ukuran perusahaan merupakan suatu faktor yang penting bukan hanya
sebagai proksi pada biaya keagenan (dimana dapat diharapkan lebih tinggi
pada perusahaan dengan ukuran yang lebih besar) tetapi juga disebabkan
biaya transaksi yang berhubungan dengan penerbitan saham sehubungan
dengan ukuran perusahaan (Smith, 1977). Bagaimanapun (Smith & Watts,
1992) menunjukkan, dasar teori pada pengaruh dari ukuran (size) terhadap
dividend pa yout ratio sangat kuat. Perusahaan besar dengan akses pasar
yang lebih baik seharusnya membayar dividen yang tinggi kepada
pemegang sahamnya, sehingga antara ukuran perusahaan dan pembayaran
dividen memiliki hubungan yang positif.
Sedangkan Al-Malkawi (2008) menyatakan bahwa sebuah perusahaan
commit to user
6
lebih mudah untuk meningkatkan dana dengan biaya lebih rendah dan
kendala lebih sedikit dibandingkan dengan perusahaan kecil. Hal ini
menunjukkan bahwa ketergantungan pada dana internal menurun dengan
meningkatnya ukuran perusahaan. Oleh karena itu, perusahaan besar lebih
cenderung untuk membayar dividen lebih tinggi untuk pemegang saham.
Sejumlah studi empiris telah didokumentasikan bahwa ukuran adalah
signifikan dalam menentukan kebijakan dividen perusahaan, dan
berpengaruh positif berhubungan dengan dividen (Lloyd et a l., 1985,
Barclay et a l., 1995., Redding, 1997, Holder et a l. 1998, Fama & French,
2001).
Ada pengukuran-pengukuran yang berbeda dari ukuran perusahaan,
misalnya kerja, penjualan, aset, dan kapitalisasi/pemodalan. Dalam
penelitian ini, kapitalisasi pasar ekuitas umum perusahaan digunakan
sebagai pengukur untuk ukuran (SIZE). Ukuran ini telah sering digunakan
oleh penelitian sebelumnya (Al-Malkawi, 2008., Deshmukh, 2003).
Berdasarkan pembahasan tersebut di atas dan konsisten dengan penelitian
sebelumnya, besarnya variabel diharapkan memiliki hubungan positif
dengan dividend pa yout.
c. Profitabilitas
Profitabilitas adalah tingkat keuntungan bersih yang berhasil diperoleh
perusahaan dalam menjalankan operasionalnya. Dividen adalah merupakan
sebagian dari laba bersih yang diperoleh perusahaan, oleh karenanya
commit to user
6
Keuntungan yang layak dibagikan kepada para pemegang saham adalah
keuntungan setelah perusahaan memenuhi seluruh kewajiban tetapnya yaitu
beban bunga dan pajak. Karena dividen diambil dari keuntungan bersih
yang diperoleh perusahaan, maka keuntungan tersebut akan mempengaruhi
besarnya dividend pa yout ratio. Perusahaan yang memperoleh keuntungan
cenderung akan membayar porsi keuntungan yang lebih besar sebagai
dividend. Semakin besar keuntungan yang diperoleh, maka akan semakin
besar pula kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Atribut
profitabilitas ini diwakili oleh tingkat keuntungan setelah pajak dibagi
dengan total a ssets (Chang dan Rhee, 1990) yang merupakan salah satu
rasio profitabilitas.
Menurut Kasmir (2008), rasio profitabilitas merupakan rasio untuk
menilai kemampuan perusahaan dalam mencari keuntungan. Rasio ini juga
memberikan ukuran tingkat efektifitas manajemen suatu perusahaan yang
ditunjukan oleh laba yang dihasilkan dari penjualan dan pendapatan
investasi. Pada dasarnya penggunaan rasio ini menunjukkan tingkat
efisiensi suatu perusahaan. Manfaat rasio profitabilitas ini tidak terbatas
hanya pada pemilik usaha atau manajemen saja, tetapi juga bagi pihak luar
perusahaan terutama pihak-pihak yang memiliki hubungan atau
kepentingan dengan perusahaan.
Terdapat beberapa jenis rasio profitabilitas untuk mengukur tingkat
commit to user
6
a) Gross profit ma rgin (GPM)
Pengukuran ini adalah ukuran persentase dari setiap hasil penjualan
sesudah perusahaan membayar harga pokok penjualan. Semakin tinggi
gross profit ma rgin maka semakin baik.
b)Operating profit ma rgin (OPM)
Pengukuran ini adalah ukuran persentase dari setiap hasil penjualan
sesudah semua biaya dan pengeluaran lain dikurangi kecuali bunga dan
pajak.
c) Net profit ma rgin (NPM)
Pengukuran ini adalah ukuran untuk mengukur persentase keuntungan
perusahaan setelah dikurangi semua biaya dari pengeluaran termasuk
bunga dan pajak.
d)Return on a ssets (ROA)
Pengukuran ini adalah ukuran keefektifan manajemen dalam
menghasilkan laba dengan aktiva yang tersedia.
e) Return on Equity (ROE)
ROE adalah tingkat pengembalian atas ekuitas pemilik perusahaan.
Ekuitas pemilik adalah jumlah aktiva bersih perusahaan sehingga
perhitungan ROE sebuah perusahaan dapat dihitung dengan membagi
total ekuitas dengan laba bersih perusahaan. Pengukuran ini adalah
ukuran pengembalian yang diperoleh pemilik atas investasi.
Pada penelitian ini profitabilitas diproksikan dengan return on a ssets
commit to user
6
Ang (1997) menyatakan bahwa Return on Asset adalah tingkat
keuntungan bersih yang berhasil diperoleh perusahaan dalam menjalankan
operasionalnya. Return on Asset diukur dari laba bersih setelah pajak
(ea rning a fter ta x) terhadap total assetnya yang mencerminkan kemampuan
perusahaan dalam penggunaan investasi yang digunakan untuk operasi
perusahaan dalam rangka menghasilkan probabilitas perusahaan. ROA
yang merupakan salah satu ukuran profitabilitas juga merupakan ukuran
efektivitas perusahaan dalam menghasilkan keuntungan dengan
memanfaatkan aktiva tetap yang digunakan dalam menghasilkan
keuntungan dengan memanfaatkan aktiva tetap yang digunakan untuk
operasi. Semakin besar ROA menunjukkan kinerja perusahaan yang
semakin baik karena tingkat kembalian investasi (return) yang semakin
besar (Puspita, 2009)
d.Leverage Keuangan
Menurut Al-Malkawi (2008) struktur keuangan perusahaan terdiri dari
hutang (kewajiban) dan pembiayaan ekuitas. Pembiayaan jangka panjang
biasanya mengacu pada struktur modal perusahaan, dan sejauh mana
perusahaan bergantung pada pembiayaan hutang yang disebut levera ge
keuangan. Selain keuntungan dari pajak (pemotongan bunga/interest atas
penghasilan), penggunaan pendanaan hutang dapat menaikan/lever-up laba
pemegang saham atas ekuitas. Namun, levera ge mengandung risiko, yaitu,
ketika sebuah perusahaan memperoleh pembiayaan hutang dan
commit to user
6
pembayaran dan jumlah pokok, maka kegagalan untuk memenuhi
kewajiban ini dapat membuat perusahaan ke dalam likuidasi. Risikonya
berkaitan dengan tingginya derajat levera ge keuangan karena dapat
mengakibatkan rendahnya pembayaran dividen karena perusahaan perlu
untuk menjaga arus kas internal mereka untuk membayar kewajiban
mereka daripada mendistribusikan uang tunai untuk pemegang saham.
Selain itu, Rozeff (1982) menunjukkan bahwa, perusahaan dengan
leverage keuangan tinggi cenderung memiliki rasio pembayaran dividen
rendah untuk mengurangi biaya transaksi terkait dengan pembiayaan
eksternal. Selain itu, ada juga beberapa perjanjian hutang yang berlaku
dengan pembatasan pembayaran dividen. Adanya restriksi dividen dalam
perjanjian hutang mendorong terjadinya konflik tersebut. Menurut Kalay
(1982), adanya pembatasan dividen yang dijumpai dalam perjanjian hutang
dimaksudkan untuk mengontrol biaya agensi hutang yang timbul dari
pembayaran dividen yang mungkin didanai dari penerbitan hutang baru dan
atau dari investasi yang terlebih dahulu (foregoing investment). Sebagai
salah satu konsekwensi pembatasan tersebut, pihak perusahaan terikat
dengan perjanjian tersebut. Bila perusahaan sedang mengalami kesulitan
keuangan, jumlah investasi minimal perusahaan kemungkinan besar
dikonversi kedalam dividen yang rendah. Hasil penelitian DeAngelo dan
DeAngelo (1996) menunjukan bahwa perusahaan mengurangi jumlah
dividen yang dibayarkan ketika sedang mengalami kesulitan keuangan.
commit to user
6
walaupun tidak terikat dengan perjanjian hutang. Menurut Deskmukh
(2005) para manajer memotong dividen ketika sedang menghadapi
kesulitan keuangan untuk menghindari kemungkinan tidak membayar di
masa datang. Biaya yang terjadi akan sangat mahal bila perusahaan
meniadakan pembagian dividen. Karena para manajer lebih suka
mengurangi dividen dibandingkan dengan pemutusan pembagian dividen,
perusahaan dengan tingkat kesulitan keuangan yang tinggi akan membagi
dividen yang lebih rendah untuk menjaga kebijakan dividen yang stabil.
Oleh karena itu, hal yang lainnya menjadi sama, hubungan terbalik
antara hutang dan pembayaran dividen tampaknya masuk akal. Beberapa
penelitian telah melaporkan hubungan negatif antara hutang dan dividen
(Jensen et a l, 1992., Agrawal & Jayaraman, 1994 dan Gugler & Yurtoglu,
2003).
Selanjutnya, sebagaimana didalilkan oleh Jensen (1986), hutang dapat
berfungsi sebagai perangkat pengganti untuk dividen dalam mengurangi
biaya agensi dari arus kas bebas. Artinya, ketika sebuah perusahaan
mendapatkan hutang, itu membuat komitmen tetap untuk kreditur, yang
mengurangi dana diskresioner yang tersedia untuk manajer dan
memusatkan mereka untuk pengawasan hutang-pemasok. Ini menunjukkan
bahwa, perusahaan dengan levera ge tinggi diharapkan memiliki
pembayaran dividen yang rendah. Seperti yang dinyatakan Sudarsi (2002),
peningkatan hutang ini akan mempengaruhi tingkat pendapatan bersih yang
commit to user
6
perusahaan, akan semakin menurunkan kemampuan perusahaan membayar
deviden.
Untuk menguji sejauh mana hutang dapat mempengaruhi keputusan
dividen, studi ini menggunakan rasio leverage keuangan yang didefinisikan
sebagai rasio dari total hutang terhadap total aset (FLEVER – financia l
levera ge ratio). Berdasarkan pembahasan di atas, hubungan negatif
diharapkan antara dividen dan levera ge keuangan.
e. Pertumbuhan perusahaan
Menurut Miller dan Modigliani (1961), di pasar modal sempurna,
keputusan investasi perusahaan dan dividen bersifat independen. Namun, di
hadapan pasar yang tidak sempurna seperti pajak, biaya flotasi,dan biaya
agensi, baik dividen dan keputusan investasi mungkin berkaitan erat atau
saling tergantung. Hubungan antara kebijakan investasi dan dividen dapat
dilihat dari dua perspektif. Pertama, dengan membayar dividen, perusahaan
memiliki sumber pembiayaan yang relatif murah, yaitu saldo laba,
dibandingkan dengan hutang dan isu-isu ekuitas baru. Kedua, pembayaran
dividen mengurangi dana yang tersedia pada perusahaan untuk kegiatan
investasi. Dengan kata lain, dividen dan investasi bersaing untuk dana
internal terbatas dan pembiayaan internal yang rendah (Elston, 1996).
Hal ini menunjukkan bahwa di pasar modal tidak sempurna mungkin
ada hubungan antara dividen dan investasi. Secara intuitif, perusahaan
dengan pertumbuhan yang tinggi dan peluang investasi akan memerlukan
commit to user
6
dan dengan demikian memiliki kecenderungan untuk membayar sedikit
dividen atau bahkan tidak ada. Sebaliknya, perusahaan dengan
pertumbuhan lambat dan memiliki lebih sedikit peluang investasi
cenderung untuk membayar dividen lebih (Al-Malkawi, 2008). Prediksi ini
konsisten dengan hipotesis arus kas bebas (free ca sh flow hypothesis). Teori
free ca sh flow hypothesis yang disampaikan oleh Jensen (1986) dalam
Jensen et.a l.,(1992) menyebutkan bahwa perusahaan dengan kesempatan
pertumbuhan yang lebih tinggi akan memiliki free ca sh flow yang rendah
karena sebagian besar dana yang ada digunakan untuk investasi pada
proyek yang memilki nilai net present va lue (NPV) yang positif.
Sebaliknya, perusahaan dengan investasi rendah cenderung berpeluang
memiliki masalah kelebihan investasi, maka dengan membayar dividen
perusahaan dapat membatasi kebijakan manajemen terhadap investasi yang
berlebihan (Jensen, 1986, dan Lang & Litzenberger, 1989).
Selanjutnya, hubungan negatif antara pertumbuhan perusahaan, peluang
dan pembayaran dividen adalah konsisten dengan teori pecking order dari
Myers dan Majluf (1984). Myers dan Majluf menyarankan bahwa
perusahaan yang mengalami kesempatan pertumbuhan yang tinggi akan
memiliki rasio pa yout rendah. Selanjutnya, menurut "hipotesis
kedewasaan" yang disajikan oleh Grullon et a l. (2002), dengan perusahaan
menjadi lebih matang, pertumbuhan dan peluang investasi mereka
mengalami penyusutan, mengakibatkan penurunan dalam belanja modal
commit to user
6
Grullon et a l.(2002) menunjukkan bahwa kenaikan dividen adalah tanda
"perubahan dalam siklus hidup perusahaan, terutama untuk transisi
perusahaan dari fase pertumbuhan yang lebih ke fase pertumbuhan yang
lebih rendah ". Menggunakan sampel yang besar atas pengumuman
perubahan dividen dari perusahaan AS untuk periode 1967-1993, Grullon
et a l. (2002) menemukan bahwa, perusahaan yang meningkatkan dividen
mengalami penurunan risiko sistematis dan profitabilitas. Mereka
menyatakan "... menurut hipotesis kedewasaan, peningkatan atas dividen
bersifat informatif mengenai pengaturan penyusutan kesempatan investasi,
penurunan risiko sistematis, penurunan pengembalian atas aset, dan
pertumbuhan laba ". Penurunan risiko perusahaan dianggap sebagai kabar
baik, sedangkan penurunan profitabilitas adalah berita buruk. Dalam studi
mereka, Grullon et a l (2002). menunjukkan bahwa pasar saham bereaksi
positif terhadap pengumuman peningkatan dividen, yang menyiratkan
bahwa berita baik tentang pengurangan risiko mendominasi atas berita
buruk tentang penurunan profitabilitas. Sebagai tambahan atas kabar baik
yang terkait dengan penurunan risiko sistematis, pasar dapat melihat
peningkatan dividen dapat membantu mengurangi masalah kelebihan
investasi. Grullon et a l. (2002) menyimpulkan "... peningkatan dividen
tidak hanya menyampaikan informasi tentang perubahan dalam
fundamental perusahaan, tetapi juga tentang manajemen komitmen untuk
commit to user
6
Manajer dalam bisnis perusahaan dengan memperhatikan pertumbuhan
lebih menyukai untuk menginvestasikan pendapatan setelah pajak dan
mengharapkan kinerja dari dividen akan lebih kuat dalam pertumbuhan
perusahaan secara keseluruhan (Charitou & Vafeas,1998). Saxena (2002)
juga menyatakan bahwa dividend pa yout ratio sangat penting dengan
berbagai alasan antara lain : Pertama, dalam penelitiannya, Saxena (2002)
menemukan bahwa perusahaan menggunakan dividen sebagai sebuah tanda
mekanisme keuangan yang dicerminkan kinerja perusahaan kepada pihak
luar sehubungan dengan stabilitas dan prospek pertumbuhan dari
perusahaan. Kedua, dividen memegang peranan penting pada struktur
modal.
Semakin tinggi tingkat pertumbuhan perusahaan, akan semakin besar
tingkat kebutuhan dana untuk membiayai ekspansi. Semakin besar
kebutuhan dana di masa yang akan datang, akan semakin memungkinkan
perusahaan menahan keuntungan dan tidak membayarkannya sebagai
dividen. Oleh karenanya, potensi pertumbuhan perusahaan menjadi faktor
penting yang menentukan kebijakan dividen (Chang & Rhee, 1990).
Pertumbuhan perusahaan menggambarkan tolak ukur keberhasilan
perusahaan. Menurut Florentina (2001) dalam Yuniningsih (2002)
menyatakan bahwa keberhasilan tersebut juga menjadi tolak ukur investasi
untuk pertumbuhan pada masa yang akan datang.
Dalam penelitian ini, untuk menguji apakah pertumbuhan
commit to user
6
price ea rning ratio (PER) perusahaan. Menurut Sartono (1996), PER
diartikan sebagai indikator kepercayaan pasar terhadap prospek
pertumbuhan perusahaan sehingga banyak pelaku pasar modal yang
menaruh perhatian terhadap pendekatan PER. Menurut Brigham dan
Gapenski (2003), price ea rning ratio (PER) dipengaruhi oleh prospek
usaha dan risiko perusahaan ditempat yang berbeda. Pendapat ini berbeda
dengan pernyataan Brealey dan Myers (1991) yang menyatakan bahwa
PER yang tinggi menunjukkan bahwa investor menganggap perusahaan
memiliki peluang pertumbuhan yang baik di masa mendatang, memiliki
tingkat laba yang relatif aman dan menandakan tingkat kapitalisasi yang
rendah. PER yang tinggi menunjukkan bahwa investor mengharapkan
pertumbuhan deviden yang tinggi dan risiko saham yang rendah. Oleh
karena itu, menurut Brealey dan Myers faktor utama yang paling
berpengaruh terhadap PER adalah tingkat pertumbuhan dividen dan risiko
perusahaan. Beberapa peneliti telah menggunakan PER sebagai proksi
untuk peluang pertumbuhan (Al-Malkawi, 2008., Ang & Peterson, 1984,
dan Glen et a l., 1995). PER merupakan indikator yang baik atas prospek
pertumbuhan di masa depan karena menggabungkan penilaian pasar atas
aliran kas sebuah perusahaan di masa depan. Investor bersedia membayar
premi untuk perusahaan yang tumbuh dengan cepat, yaitu mereka yang
merupakan perusahaan yang biasanya menahan pendapatan mereka untuk
membiayai pertumbuhan di masa depan. Hal lain dianggap konstan,
commit to user
6
lebih tinggi daripada perusahaan dengan rasio PE rendah (PER hubungan
positif dengan pilihan pertumbuhan). Dengan demikian, diharapkan
hubungan negatif antara PER dan pembayaran dividen.
B. Penelitian Terdahulu dan Pengembangan Hipotesis
Penelitian yang dilakukan oleh Husam-Aldin Nizar Al-Malkawi (2008)
yang diacu dalam penelitian ini, mengkaji faktor-faktor penentu keputusan
dividen perusahaan publik di Yordania sebagai sebuah studi kasus dari sebuah
pasar yang baru berkembang. Hasil penelitian menunjukkan bahwa empat
faktor dapat mempengaruhi keputusan dividen di Jordania.
Perusahaan-perusahaan yang lebih besar, lebih menguntungkan, dan dewasa dengan
sedikit kesempatan investasi jauh lebih cenderung untuk membayar dividen.
Levera ge keuangan perusahaan ditemukan berdampak negatif pada
kemungkinan untuk membayar dividen. Variabel-variabel yang dimaksudkan
untuk menyediakan tes langsung untuk biaya agensi hipotesis ditemukan tidak
terkait dengan keputusan dividen perusahaan. Hasil penelitian ini juga
menyarankan hubungan kuadratik antara usia perusahaan dan keputusan
dividen.
1. Biaya agensi dan Kebijakan Dividen
Biaya agensi dinyatakan oleh Jensen dan Mecking (1976) sebagai
biaya yang ditanggung oleh pemegang saham untuk mencegah atau
meminimalkan masalah-masalah keagenan dan untuk memaksimumkan
commit to user
6
akan menimbulkan biaya agensi yang besar dan nilai perusahaan menjadi
rendah. Variabel biaya agensi di penelitian ini diproksikan dengan
persentase saham biasa yang dimiliki oleh orang dalam (INSD) atau
manager, direktur dan pejabat eksekutif lainnya. Dalam hubungannya
dengan kebijakan dividen, para pemilik saham manajerial lebih menyukai
pembayaran dividen yang rendah karena didorong oleh keinginan para
manajer untuk membiayai investasi yang akan datang dari sumber internal
sehingga dana yang tersedia untuk pembayaran dividen semakin sedikit.
Beberapa penelitian yang terdahulu menemukan bahwa kepemilikan
manajerial berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen, namun
demikian arah hubungan kepemilikan manajerial dengan kebijakan
dividen masih berbeda-beda dan belum konsisten. Hasil penelitian
mengenai pengaruh a gency cost (insider ownership, sha reholder
dispersion) dan transa ction cost (growth dan risk) yang dilakukan Rozeff
(1982) menunjukkan bahwa insider ownership secara parsial berpengaruh
negatif terhadap kebijakan diveden. Penelitian Moh’d et a l. (1995)
menguji hubungan antara teori agensi dan kebijakan dividen. Variabel
yang digunakan adalah growth, institutiona l dan insider ownership,
shareholder dispersion, firm size, business risk, operating, fina ncia l
levera ge dan dividend pa yout ratio. Hasil penelitian menunjukan bahwa
tingkat pertumbuhan, insider ownership, operating levera ge, dan fina ncia l
levera ge secara parsial berpengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan
commit to user
6
bahwa terdapat pengaruh signifikan antara a gency cost terhadap kebijakan
dividen. Hasil penelitian menunjukan bahwa koefisien kepemilikan
manajerial berhubungan negatif dengan dividend pa yout ratio. Penelitian
yang dilakukan Putera (2006) meneliti pengaruh biaya agensi terhadap
kebijakan dividen untuk periode 2002 – 2004, demikian pula Al Malkawi
(2008) yang meneliti pengaruh biaya agensi terhadap kebijakan dividen di
Jordan periode 1989 – 2003, hasilnya menunjukan bahwa kepemilikan
manajerial berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. Dari
penelitian terdahulu, dapat diambil hipotesis sebagai berikut:
Hipotesis 1 : Adapengaruh negatif biaya agensi pada kebijakan dividen.
2. Ukuran perusahaan dan Kebijakan Dividen
Pada penelitian ini, ada dua alasan utama untuk menguji hubungan
antara ukuran perusahaan dan kebijakan dividen. Pertama, konsisten
dengan penelitian sebelumnya yang ukuran perusahaan harus dimasukkan
dalam analisis sebagai variabel kontrol. Kedua, dan yang lebih penting,
kurangnya bukti penelitian yang tersedia tentang dampak pengaruh dari
ukuran terhadap pembayaran dividen di Indonesia.
Sejumlah penelitian empiris yang terdahulu antara lain Lloyd et
a l.(1985), Barclay et a l. (1995), Redding (1997), Holder et a l. (1998),
Fama & French (2001) telah mendokumentasikan bahwa ukuran adalah
signifikan dalam menentukan kebijakan dividen perusahaan, dan
commit to user
6
Suatu perusahaan besar yang sudah mapan akan memiliki akses yang
mudah menuju pasar modal, sementara perusahaan yang baru dan yang
masih kecil akan mengalami banyak kesulitan untuk memilki akses ke
pasar modal. Karena kemudahan akses ke pasar modal cukup berarti untuk
fleksibilitas dan kemampuannya untuk memperoleh dana yang lebih besar,
sehingga perusahaan mampu memiliki rasio pembayaran dividen yang
lebih tinggi daripada perusahaan kecil (Chang & Rhee,1990).
Dari penelitian terdahulu, dapat diambil hipotesis sebagai berikut :
Hipotesis 2: Ada pengaruh positif ukuran perusahaan pada kebijakan
dividen.
3. Profitabilitas dan Kebijakan Dividen
Beberapa penelitian telah mendokumentasikan hubungan positif antara
profitabilitas dan pembayaran dividen (Jensen et a l, 1992, dan Fama &
France, 2002). Bukti dari emerging market juga mendukung proposisi
bahwa profitabilitas adalah salah satu faktor terpenting yang menentukan
kebijakan dividen (Adaoglu, 2000, dan Aivazian et a l., 2003).
Profitabilitas adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba
selama periode tertentu (Suharli dan Oktorina, 2005). Berkaitan dengan
profitabilitas perusahaan, signa ling theory menyatakan bahwa kebijakan
dividen yang tinggi merupakan sinyal meningkatnya profitabilitas
perusahaan (Ismiyanti dan Hanafi, 2003). Pihak manajemen akan
commit to user
6
keberhasilan perusahaan membukukan keuntungan. Sinyal tersebut
menyimpulkan bahwa kemampuan perusahaan untuk membayar dividen
merupakan fungsi dari keuntungan. Dengan demikian, perusahaan dengan
profitabilitas tinggi membayarkan dividen yang tinggi pula (Suharli,
2007).
Untuk menguji hipotesis ini, profitabilitas perusahaan diproksikan
dengan return on assets (ROA) mengacu pada penelitian Ahmed dan Javid
(2009) dan Kapoor et a l. (2010).
Menurut Hanafi (2004) perusahaan yang mempunyai aliran kas atau
profitabilitas yang baik bisa membayar dividen atau meningkatkan
dividen. Hal yang sebaliknya akan terjadi jika aliran kas tidak baik. Alasan
lain pembayaran dividen adalah untuk menghindari akuisisi oleh
perusahaan lain. Perusahaan yang mempunyai kas yang berlebihan
seringkali menjadi target dalam akuisisi. Untuk menghindari akuisisi,
perusahaan tersebut bisa membayarkan dividen, dan sekaligus juga
membuat senang pemegang saham. Faktor profitabilitas juga berpengaruh
terhadap kebijakan dividen karena dividen adalah sebagian dari laba bersih
yang diperoleh perusahaan, oleh karena itu dividen akan dibagikan
apabila perusahaan memperoleh keuntungan.
Keuntungan yang layak dibagikan kepada pemegang saham adalah
keuntungan setelah perusahaan memenuhi kewajiban-kewajiban tetapnya
yaitu bunga dan pajak. Oleh karena itu dividen yang diambilkan dari
commit to user
6
yang semakin besar keuntungannya akan membayar porsi pendapatan
yang semakin besar sebagai dividen (Sudarsi 2002 : 79).
Gordon (1963) dan Lintner (1956) dalam Saxena (1999) menyatakan
bahwa tingkat keuntungan yang disyaratkan akan naik apabila pembagian
dividen dikurangi, karena investor lebih yakin terhadap penerimaan
dividen daripada kenaikan nilai modal (ca pita l gain) yang akan dihasilkan
dari laba yang ditahan.
Modigliani dan Miller (1961) berpendapat dan telah dibuktikan secara
matematis bahwa investor merasa sama saja apakah menerima dividen saat
ini atau menerima ca pita l gain di masa yang akan datang. Dengan kata
lain, tingkat keuntungan yang disyaratkan tidak dipengaruhi oleh dividend
pa yout ratio. Oleh karena dividen diambil dari keuntungan bersih yang
diperoleh perusahaan, maka keuntungan tersebut akan mempengaruhi
besarnya dividendpa yout ratio.
Perusahaan yang memperoleh keuntungan cenderung akan membayar
porsi keuntungan yang lebih besar sebagai dividen . Semakin besar
keuntungan yang diperoleh, maka akan semakin besar pula kemampuan
perusahaan untuk membayar dividen (Damayanti & Achyani, 2006) dan
menyatakan bahwa besar kecilnya laba yang diperoleh perusahaan akan
mempengaruhi besar kecilnya dividen yang akan dibagikan. Semakin
besar tingkat laba atau profitabilitas yang diperoleh perusahaan akan
mengakibatkan semakin besarnya dividen yang akan dibagikan dan
commit to user
6
bahwa profitabilitas mempunyai pengaruh positif dengan dividend pa yout
ratio.
Dari penelitian terdahulu, dapat diambil hipotesis sebagai berikut :
Hipotesis 3 : Adapengaruh positif profitabilitas pada kebijakan dividen.
4. Financial Leverage dan Kebijakan Dividen
Al-Malkawi (2008) yang diacu dalam penelitian ini menemukan
bahwa levera ge keuangan berdampak negatif pada kemungkinan dividend
pa yout yang didukung oleh Rozeff (1982) yang menunjukan bahwa
perusahaan dengan levera ge keuangan tinggi cenderung memiliki rasio
pembayaran dividen rendah untuk mengurangi biaya transaksi terkait
dengan pembiayaan eksternal.
Siregar (2005) meneliti faktor-faktor yang mempengaruhi rasio
pembayaran dividen pada perusahaan manufaktur yang listed di BEJ tahun
2001 sampai dengan 2003 yang berjumlah 154 perusahaan.
Variabel-variabel yang diteliti meliputi levera ge keuangan, investasi, profitabilitas,
ukuran perusahaan, dan likuiditas. Hasil penelitian menunjukkan bahwa
levera ge keuangan dan likuiditas berpengaruh positif dan signifikan
terhadap kebijakan dividen. Tiga variabel lainnya tidak signifikan. Dan
dalam penelitian yang dilakukan Yuniningsih (2002) terhadap perusahaan
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta periode 1992-1995
dengan sampel sebanyak 159 perusahaan menunjukkan bahwa investasi
commit to user
6
seperti fina ncia l levera ge, likuiditas, profitabilitas, dan risk tidak
berpengaruh secara signifikan.
Hasil penelitian dari Suharli (2006) terhadap variabel profitabilitas,
levera ge, harga saham, dan dividend pa yout ratio ditemukan bahwa antara
variabel profitabilitas dan harga saham berpengaruh signifikan terhadap
dividend pa yout ratio, sedangkan variabel levera ge tidak berpengaruh
signifikan terhadap dividend pa yout ratio. Beberapa penelitian juga telah
melaporkan hubungan negatif antara hutang dan dividen (Jensen et a l,
1992, Agarwal & Jayaraman, 1994 dan Gugler & Yurtoglu, 2003)
Dari penelitian terdahulu, dapat diambil hipotesis sebagai berikut :
Hipotesis 4 : Adapengaruh negatif levera ge pada kebijakan dividen.
2. Pertumbuhan Perusahaan dan Kebijakan Dividen
Brigham et a l. (1999) menyatakan bahwa perusahaan akan membayar
dividen hanya ketika menghasilkan keuntungan (gains) yang tidak
digunakan untuk berinvestasi. Perusahaan akan merasa perlu untuk
menjaga pembayaran dividen minimum ketika mempunyai kesempatan
investasi untuk menghindari externa l fina ncing costs. Perusahaan yang
sedang tumbuh membutuhkan dana yang lebih besar untuk memenuhi
kebutuhan investasinya. Kebutuhan dana ini dapat diatasi dengan dua
alternatif sumber dana yaitu sumber inter atau ekstern. Jika perusahaan
yang sedang tumbuh memilih untuk memenuhi kebutuhan dana dari
commit to user
6
dibagikan sebagai dividen maka kebijakan dividen mungkin akan
terpengaruh. Jensen & Meckling (1976) menegaskan bahwa pada
keadaan-keadaan tertentu dimana perusahaan memiliki kesempatan
investasi lebih banyak dan ketersediaan ca sh flow yang terbatas, maka
shareholder akan meningkatkan toleransi terhadap dividend pa yout ratio
dengan kesempatan investasi. Hasil penelitian Rozeff (1982) juga
menunjukan hubungan negatif signifikan antara pertumbuhan penjualan
dengan dividend pa yout. Selanjutnya hubungan negatif antara
pertumbuhan perusahaan, peluang dan pembayaran dividen adalah
konsisten dengan teori pecking order dari Myers dan Majluf (1984) yang
menyarankan bahwa perusahaan yang mengalami kesempatan
pertumbuhan yang tinggi akan memiliki ratio payout yang rendah.
Menurut Jensen (1986) dan Atmini (2004) salah satu masalah antara
manajer dan pemegang saham yaitu pemegang saham lebih menyukai
pembayaran dividen daripada diinvestasikan lagi, sedangkan manajer
sebaliknya . Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan yang rendah
cenderung untuk membayar dividen lebih besar agar dapat mengalihkan
sumber dana perusahaan agar tidak ditanam dalam proyek dengan net
present va lue yang negatif. Hal ini juga memperkecil biaya keagenan yang
berkaitan dengan aliran kas bebas. Perusahaan dengan tingkat
pertumbuhan yang tinggi, membayar dividen lebih kecil karena akan
![Tabel 6 Hasil Uji Durbin-Watson [Revisi]](https://thumb-ap.123doks.com/thumbv2/123dok/946648.393238/73.595.146.512.235.502/tabel-hasil-uji-durbin-watson-revisi.webp)
