BAB II
TINJAUAN PUSTAKA
2.1. Struktur Modal dan Leverage Keuangan
“Struktur modal merupakan komposisi pendanaan permanen perusahaan, yaitu bauran pendanaan jangka panjang perusahaan. Struktur modal merupakan bagian dari struktur keuangan dimana struktur keuangan mencerminkan kebijakan manajemen perusahaan dalam mendanai aktivanya” (Sawir, 2004:2).
Tujuan manajemen struktur modal adalah menciptakan bauran sumber dana permanen sedemikian rupa agar mampu memaksimalkan harga saham dan agar tujuan manajemen keuangan untuk memaksimalkan nilai perusahaan tercapai. “Bauran pendanaan yang ideal dan selalu diupayakan manajemen ini disebut struktur modal optimal”. (Warsono, 2003:235)
akan digunakan oleh perusahaan untuk mendanai aktivanya. Menurut Warsono (2003:204), “leverage adalah setiap penggunaan dana yang membawa konsekuensi biaya dan beban tetap”. Jika perusahaan menggunakan utang, berarti memiliki kewajiban tetap untuk membayar bunga atas utang yang diambil dalam rangka pendanaan perusahaan.
Menurut Sawir (2004:2), “ada dua aspek yang perlu dipertimbangkan oleh manajemen perusahaan dalam pengambilan keputusan keuangan, yaitu tingkat pengembalian (return) dan risiko (risk)”. Keputusan keuangan yang berkaitan dengan leverage, seperti yang telah disebutkan sebelumnya akan membawa konsekuensi pada peningkatan resiko pemegang saham biasa. Risiko yang dihadapi oleh perusahaan atau pemegang saham biasa ini dibagi menjadi dua macam, yaitu risiko bisnis (business risk) berkaitan dengan ketidakpastian tingkat pengembalian atas aktiva suatu perusahaan di masa mendatang, dan risiko keuangan (financial risk) terjadi karena banyak penggunaan utang dalam struktur modal perusahaan yang mengakibatkan perusahaan harus menanggung beban tetap secara periodik berupa beban bunga. (Warsono, 2003:204).
Menurut Brigham dan Houston (2006:6), Kebijakan struktur modal melibatkan adanya suatu pertukaran antara risiko dan pengembalian:
a. Penggunaan lebih banyak utang akan meningkatkan risiko yang ditanggung oleh pemegang saham.
b. Namun penggunaan utang yang lebih besar biasanya akan menyebabkan terjadinya ekspektasi tingkat pengembalian atas ekuitas yang lebih tinggi.
Menurut Sawir (2004:2) “Leverage keuangan dapat diukur berdasarkan nilai buku yaitu dengan rasio seluruh buku dengan nilai utang (Debt to Aset Ratio – DAR)”. “Pengukuran manfaat penggunaan utang atau analisis leverage keuangan dapat dilakukan dengan memperbandingkan tingkat pengembalian aktiva” (Sawir; 2004:4).
2.2. Teori Struktur Modal
2.2.1. Teori Agensi dan Hipotesis Arus Kas Bebas
Jensen dan Meckling (1967) dalam Meythi (2005) Telah mengembangkan teori agensi yang menjelaskan tentang pola hubungan antara principal dan agen. Penunjukan manajer oleh pemegang saham akan memunculkan perbedaan kepentingan karena manajer diberi kekuasaan untuk membuat keputusan yang dapat menciptakan konflik potensial.
Masalah agen timbul karena adanya hubungan bukan saja antara pemilik dan manajer, tetapi juga hubungan antara pemilik dan pemberi pinjaman (Manurung, 2001). Pemberi pinjaman menyediakan dana pada perusahaan dengan maksud untuk memenuhi kebutuhan pengeluaran modal sekarang, yang akan datang, dan struktur modal bagi perusahaan. Faktor ini menentukan resiko bisnis dan risiko keuangan perusahaan. Jika pemberi pinjaman memberikan dana pada perusahaan, bunga dibebankan berdasarkan penilaian pemberi pinjaman atas risiko perusahaan. Jika investasi yang berisiko tidak berhasil, maka pemberi pinjaman menanggung biayannya. Jelas ada insentif dimana manajer bertindak atas nama pemegang saham untuk mengambil keuntungan dari pemberi pinjaman.
seperti halnya biaya kebangkrutan, cenderung meningkat pula dengan leverage keuangan.
(Jensen:1986:323) memperluas konsep teori agensi kedalam area manajemen struktur modal, dengan konsepnya yang diberi nama free cash flow (arus kas bebas), dengan pengertian sebagai berikut. “Arus kas bebas adalah arus kas lebih yang dibutuhkan untuk mendanai semua proyek yang memiliki nilai sekarang (NPV) positif saat nilai diskonto dengan biaya modal yang relevan”. (Jensen,1986:323 dalam keown, 2000:558)
Jensen mengemukakan bahwa arus kas bebas yang besar akan mengarah pada perilaku manajer yang salah dan keputusan yang buruk yang bukan demi kepentingan pemegang saham biasa perusahaan. Dengan kata lain, manajer memiliki insentif untuk memegang arus kas bebas dan “bermain” dengannya, bukan mengolahnya, misalnya menjadi pembayaran tunai yang lebih tinggi. Tapi tidak semuanya hilang. Ini mengarah pada yang disebut Jensen sebagai hipotesis kontrolnya untuk penciptaan utang (peningkatan utang).
Motif penggunaan leverage keuangan ini bisa disebut sebagai hipotesis ancaman, karena manajemen berada dibawah ancaman kegagalan keuangan. Karenanya, sesuai dengan teori agensi pada struktu modal, manajer bekerja lebih efisien dan disiplin (keown,2000:558).
2.2.2. Teori Pertukaran (Trade off Theory)
Sejumlah argumentasi terdahulu mengarah pada perkembangan yang disebut dengan “Teori Trade off dari leverage”, dimana perusahaan menyeimbangkan manfaat dari pendanaan dengan utang dengan suku bunga dan biaya kebangkrutan yang lebih tinggi (Brigham, 2006:36).
Ringkasan teori trade off:
2. Dalam dunia nyata, perusahaan jarang menggunakan utang 100%. Alasan utama perusahaan membatasi penggunaan utangnnya adalah untuk menjaga-jaga biaya yang berhubungan dengan kebangkrutan tetap rendah. 3. Terdapat beberapa tingkat batasan utang, dimana kemungkinan
kebangkrutanya begitu rendah sehingga menjadi tidak penting. Kemudian, biaya-biaya yang berhubungan dengan kebangkrutan menjadi semakin penting, dan biaya-biaya tersebut mengurangi manfaat pajak atas utang dengan tingkat yang semakin tinggi. Biaya-biaya yang berhubungan dengan kebangkrutan berkurang tetapi tidak sepenuhnya menutupi manfaat pajak atas utang, sehingga harga saham perusahaan naik seiring dengan naiknya rasio utang. Akan tetapi, biaya-biaya yang berhubungan dengan kebangkrutan telah melebihi manfaat pajak, sehingga selanjutnya penigkatan rasio utang akan menurunkan nilai saham.
4. Terdapat fakta bahwa banyak perusahaan besar yang sukses menggunakan utang lebih sedikit daripada yang dinyatakan dalam teori ini. Hal ini mengarah pada teori pensinyalan (signaling theory). (Brigham, 2006:37-38).
modal, jika posisi struktur modal telah berada diatas target struktur modal optimal, maka setiap pertambahan utang akan menurunkan nilai perusahaan.
Leverage keuangan sebenarnya tidak secara langsung dapat menaikkan nilai perusahaan. Kebijakan pendanaan yang baik akan meningkatkan nilai perusahaan apabila manajemen perusahaan mampu menggunakan sumber-sumber ekonomi yang mereka miliki dengan efektif dan efisien sehingga akan menghasilkan tingkat produktivitas aktiva yang baik pula. Maka, dengan asumsi posisi struktur modal masih berada dibawah target struktur modal optimal, maka dapat dirumuskan sebuah hipotesis bahwa leverage keuanngan mempunyai hubungan yang signifikan dengan aktivitas investasi perusahaan.
2.2.3. Pecking Order Theory
Pandangan alternatif yang ditujukan pada meramalkan bagaimana manajer akan mendanai anggaran modal perusahaannya sekarang dikenal dalam literatur ekonomi keuangan sebagai “Pecking Order Theory”.
Pecking Order Theory dalam struktur modal dijelaskan dalam empat poin
dibawah ini :
1. Perusahaan menerapkan kebijaksanaan denda untuk kesempatan investasi. 2. Perusahaan lebih suka mendanai kesempatan investasi dengan dana dari
3. Saat pendanaan eksternal dibutuhkan, perusahaan pertama akan memilih menerbitkan sekuritas utang. Menerbitkan sekuritas jenis modal akan diterbitkan terakhir.
4. Dengan semakin banyaknya dana eksternal dibutuhkan untuk mendanai proyek dengan nilai sekarang positif, pendapatan pecking order akan diikuti, ini berarti lebih menyukai utang yang berisiko, artinya pada konvertibel, modal preferen, dan modal biasa sebagai pilihan terakhir. Keown (2000:57).
2.3. Hubungan antara Leverage Keuangan dengan Tingkat Aktivitas
Investasi Perusahaan
Kebijakan utang suatu perusahaan tercermin dari hasil kebijakan pendanaan tersebut dalam menentukan struktur modalnya. Teori agensi yang menyatakan bahwa adanya tingkat pinjaman/utang yang tinggi merupakan insentif bagi manajer untuk bekerja lebih efisien, karena harus memastikan arus kas yang dihasilkan mencukupi untuk membayar utang tersebut. Sehingga manajemen memiliki insentif untuk menggunakan dana yang ada bagi investasi yang menguntungkan dan berusaha menghindari timbulnya beban yang akan menghabiskan dana, misalnya biaya agensi.
Manajer perusahaan dengan banyaknya arus kas bebas mungkin mencoba untuk memanfaatkan kas itu untuk meningkatkan kekuatannya dengan mengorbankan kepentingan pemegang saham. Jensen mengatakan bahwa pemecahan atas arus kas bebas adalah lebih banyak leverage. Misalnya manajemen menggunakan arus kas bebas perusahaan ditambah perolehan dari utang baru untuk membeli kembali saham dari pemegang saham luar. Ini membantu memecahkan masalah arus kas bebas.
untuk memenuhi pembayaran ini, sehingga penggunaan faktor – faktor produksi dilakukan secara efektif dan efisien. Seberapa baik faktor produksi digunakan untuk mendapatkan hasil yang diinginkan dapat dilihat dari seberapa besar produktivitas aktiva yang mampu dihasilkan oleh perusahaan. Sejalan dengan hal tersebut, maka penulis menggunakan teori agensi dalam teori struktur modal ini sebagai dasar menganalisis hubungan leverage keuangan dengan tingkat aktivitas investasi perusahaan.
2.4. Total Asset Turn Over (TATO)
Akivits investasi dalam penelitian ini diukur dengan Total Asset Turn Over (TATO). Total assets turn over merupakan perbandingan antara penjualan dengan
total aktiva suatu perusahaan dimana rasio ini menggambarkan kecepatan perputarannya total aktiva dalam satu periode tertentu. Total assets turn over merupakan rasio yang menunjukkan tingkat efisiensi
penggunaan keseluruhan aktiva perusahaan dalam menghasilkan volume
penjualan tertentu (Syamsuddin,2009:19).
Total assets turn over merupakan rasio yang menggambarkan perputaran
diperbesar.
Total assets turn over ini penting bagi para kreditur dan pemilik
perusahaan, tapi akan lebih penting lagi bagi manajemen perusahaan, karena hal ini akan menunjukkan efisien tidaknya penggunaan seluruh aktiva dalam perusahaan.
Total assets turn over dihitung sebagai berikut:
2.5. Debt to Asset Ratio (DAR)
2.6. Debt to Equity Ratio (DER)
Rasio hutang modal menggambarkan sampai sejauh mana modal pemilik dapat menutupi hutang-hutang kepada pihak luar dan merupakan rasio yang mengukur hingga sejauh mana perusahaan dibiayai dari hutang. Rasio ini disebut juga rasio leverage.
Rasio leverage merupakan rasio untuk mengukur seberapa bagus struktur permodalan perusahaan. Struktur permodalan merupakan pendanaan permanen yang terdiri dari hutang jangka panjang, saham preferen dan modal pemegang
saham (Wahyono, 2002:12).
Struktur modal adalah pembelanjaan permanen dimana mencerminkan pengimbangan antar hutang jangka panjang dan modal sendiri. Modal sendiri adalah modal yang berasal dari perusahaan itu sendiri (cadangan, laba) atau berasal dari mengambil bagian, peserta, atau pemilik (modal saham, modal peserta
dan lain-lain) (Riyanto, 2008:22).
Jadi dapat disimpulkan bahwa debt to equity ratio merupakan perbandingan antara total hutang (hutang lancar dan hutang jangka panjang) dan modal yang menunjukkan kemampuan perusahaan untuk memenuhi kewajibannya
dengan menggunakan modal yang ada.
2.7. Long Term Debt to Equity Ratio (LDER)
Rasio ini menunjukkan perbandingan antara klaim keuangan jangka panjang yang digunakan untuk mendanai kesempatan investasi jangka panjang dengan pengembalian jangka panjang pula. (Brigham, 1996:543). Rasio ini dapat dihitung dengan rumus :
2.8. Tinjauan Penelitian Terdahulu
2.9. Kerangka Konseptual dan Hipotesis
2.9.1. Kerangka Konseptual
Dalam penelitian ini, DAR, DER, dan LDER digunakan sebagai variabel indikator dari leverage keuangan, untuk mengetahui apakah leverage keuangan memiliki hubungan yang signifikan terhadap tingkat aktivitas investasi (melalui variabel TATO). Hubungan kausal antara leverage keuangan dengan tingkat aktivitas investasi perusahaan didasarkan pada teori agensi. Teori agensi yang dikembangkan oleh Jensen (1986) menjelaskan bahwa penggunaan utang dapat mengurangi biaya keagenan dari arus kas bebas dan membuat manajer menjadi disiplin dalam menggunakan faktor – faktor produksi agar lebih produktif. Hipotesis dari teori agensi juga menyatakan bahwa utang dapat memotivasi manajer untuk menjadi lebih efisien sehingga penggunaan aktiva perusahaan menjadi lebih produktif.
bahwa terdapat hubungan yang signifikan antara leverage keuangan dengan tingkat aktivitas investasi perusahaan, yang dapat dilihat dari tingkat perputaran total aktiva.
Kerangka konseptual penelitian ini akan disajikan pada gambar 2.1 berikut ini :
Gambar 2.1
Kerangka Konseptual Penelitian
Keterangan:
a. Debt to Asset Ratio (DAR)
Rasio ini menekankan pentingnya pendanaan hutang dengan jalan menunjukkan persentase aktiva perusahaan yang didukung oleh hutang. Rasio ini juga menyediakan informasi tentang kemampuan perusahaan dalam mengadaptasi kondisi pengurangan aktiva akibat kerugian tanpa mengurangi pembayaran bunga
DAR (X1)
DER (X2)
LDER (X3)
kepada kreditor. Nilai rasio yang tinggi menunjukkan peningkatan dari risiko pada kreditor. (Darsono, 2005:54).
b. Debt to Equity Rasio (DER)
Rasio ini menunjukkan persentase penyediaan dana oleh pemegang saham terhadap pemberi pinjaman. Semakin tinggi rasio menunjukkan semakin rendah pendanaan perusahaan yang disediakan oleh pemegang saham.
c. Long term Debt to Equity Ratio (LDER)
Rasio ini menunjukkan perbandingan antara klaim keuangan jangka panjang yang digunakan untuk mendanai kesempatan investasi jangka panjang dengan pengembalian jangka panjang pula. (Brigham, 1996:543).
d. Total Asset Turn Over (TATO)
2.9.2. Hipotesis Penelitian
Hipotesis adalah pernyataan yang didefinisikan dengan baik mengenai karakteristik populasi. Ada dua macam hipotesis yang digunakan dalam penelitian yaitu hipotesis nol yang merupakan hipotesis yang diterima kecuali bahwa data yang yang kita kumpulkan salah dan hipotesis alternatif yang merupakan hipotesis yang diterima hanya jika data yang kita kumpulkan mendukungnya ( Rochaety, 2007: 108).
Berdasarkan latar belakang masalah dan tinjauan pustaka, dirumuskan sebuah hipotesis dalam penelitian ini yaitu :
H1 : Terdapat hubungan yang signifikan antara leverage keuangan dengan tingkat
