Please see the last page for rating criteria & important disclaimer
NH Korindo Sekuritas Indonesia
Company Update 1Q 17 | May 18, 2017
Gudang Garam Tbk
(GGRM)
Berpacu Dalam Lomba SKM
Buy
Dec 2017 TP (IDR)
85,550
Consensus Price (IDR) 77,068 TP to Consensus Price +11.0%
vs. Last Price +22.0%
Shares data
Last Price (IDR) 70,100 Price date as of May 17, 2017 52 wk range (Hi/Lo) 77,500/60,000
Free float (%) 23.9
Outstanding sh.(mn) 1,924 Market Cap (IDR bn) 135,648 Market Cap (USD mn) 10,210 Avg. Trd Vol - 3M (mn) 0.82 Avg. Trd Val - 3M (bn) 54.32 Foreign Ownership 7.8% Consumer Goods Cigarettes Bloomberg GGRM IJ Reuters GGRM.JK
Joni Wintarja
+62 21 797 6202, ext:138 Joni.wintarja@nhsec.co.id Gudang Garam, Tbk | Summary (IDR bn)2015/12A 2016/12A 2017/12E 2018/12E
Sales 70,366 76,274 84,481 93,434 Sales growth 7.9% 8.4% 10.8% 10.6% EBITDA 11,740 12,113 13,883 15,363 Net profit 6,436 6,677 8,143 9,228 EPS (IDR) 3,345 3,470 4,232 4,796 EPS growth 19.1% 3.8% 22.0% 13.3% BVPS (IDR) 19,754 20,563 22,165 24,361 EBITDA margin 16.7% 15.9% 16.4% 16.4% NPM 9.1% 8.8% 9.6% 9.9% ROE 18.1% 17.2% 19.8% 20.6% ROA 10.6% 10.6% 12.8% 14.2% ROIC 13.6% 12.7% 14.7% 16.0% P/E 17.5x 18.4x 16.7x 14.7x P/BV 3.0x 3.1x 3.2x 2.9x EV/EBITDA 11.1x 11.7x 10.9x 9.7x DPS (IDR) 800 2,600 2,600 2,600 Dividend yield 1.4% 4.1% 3.7% 3.7%
Source: Company Data, Bloomberg, NHKS Research
Share Price Performance
YTD 1M 3M 12M
Abs. Ret. 11.3% 9.1% 15.9% -3.5% Rel. Ret. 4.9% 8.4% 11.0% -22.2%
Rokok SKM Merajai Indonesia
Sekitar 72% perokok Indonesia memilih rokok tipe SKM (Sigaret Kretek Mesin). Hal ini sejalan dengan penjualan GGRM yang fokus pada rokok SKM. Sekitar 90% penjualan GGRM adalah rokok tipe SKM.
Saat ini perokok juga sedang mengalami perubahan tren dari rokok tipe SKT
(Sigaret Kretek Tangan) ke tipe SKM. Kecenderungan ini mengakibatkan
pangsa pasar SKM yang semakin besar. GGRM yang memiliki brand awareness yang kuat untuk rokok SKM akan memberikan keuntungan dibandingkan kompetitor.
Kenaikan Cukai Rokok Lebih Rendah di Tahun 2017
Kenaikan cukai di 2017 hanya sebesar 10%, lebih rendah dibandingkan kenaikan di 2016 sebesar 16%. Kami perkirakan laba perusahaan akan meningkat lebih besar karena memiliki ruang yang lebih besar dalam
menentukan strategi harga yang lebih tepat sesuai dengan kondisi
konsumsi rokok dan kompetisi yang ada.
Dengan kekuatan GGRM pada rokok tipe SKM yang semakin menguat dan kenaikan cukai rokok yang lebih rendah, kami perkirakan pendapatan
GGRM akan meningkat lebih tinggi dibandingkan 2016 sebesar 10.8%
dibandingkan 8.4% dan laba akan tumbuh lebih tinggi sebesar 22.0% dibandingkan 3.8%.
Target Harga Rp85.550
Kami menggunakan estimasi forward P/E sebesar 17.8x (1SD di atas rata-rata 3 tahun pada 16.0x) sebagai basis metode valuasi untuk memperoleh target harga. Target harga ini mengimplikasikan P/E 2017E sebesar 20.2x. Saat ini, GGRM diperdagangkan pada P/E 2017E sebesar 16.7x.
Source: Company, NHKS research GGRM Revenue Breakdown | FY 2017E
SKM Revenue (IDR bn)| FY 2014 - FY 2017E SKM-SKT Indonesia Market Share | FY 2014 - FY 2017E
Penjualan rokok SKM mencapai 90% terhadap total penjualan GGRM. Dominasi SKM pada portofolio GGRM memberikan kekuatan seiring dengan karakter perokok di Indonesia.
Konsumen rokok tipe SKM merupakan yang terbesar di Indonesia.
Rokok SKM terbagi 2 jenis yakni SKM Rendah Tar Nikotin (LTN) dan SKM Full Flavour (FF). Secara nasional, rokok SKM LTN mencapai 40% dari total volume penjualan rokok nasional sedangkan SKM FF mencapai 32%. Hal ini berarti sekitar 72% rokok yang dikonsumsi nasional adalah tipe SKM.
Fokus GGRM pada rokok tipe SKM sesuai dengan selera perokok Indonesia.
Perubahan tren perokok saat ini menguntungkan GGRM sebagai pemain yang fokus pada SKM
Pangsa pasar Indonesia sedang mengalami perubahan gaya konsumsi rokok di mana divisi SKT mulai mengalami penurunan market share, sedangkan divisi SKM mengalami peningkatan market share. Kami memperkirakan bahwa perubahan gaya konsumsi rokok ini disebabkan
oleh perokok usia muda lebih memilih rokok yang dilinting dengan rapi.
Fokus GGRM pada divisi SKM merupakan strategi yang tepat untuk
mengikuti trend. Sejak tahun 2014, divisi SKM diperkirakan secara konsisten tumbuh dengan CAGR (Compound Annual Growth Rate) sebesar 8,9%.
Source: Ministry of Finance
SKM Tier 1 Excise Tax (IDR) | FY 2013 - FY 2017
Source: Company, NHKS research GGRM COGS Composition | FY 2017E
Source: Ministry of Finance
SKT Tier 1 Excise Tax (IDR) | FY 2013 - FY 2017
Pada tahun 2016, cukai rokok SKM meningkat dari Rp415 menjadi Rp480 per batang dan cukai rokok SKT meningkat dari Rp 220 menjadi Rp 245 per batang. Peningkatan ini merupakan yang tertinggi selama 4 tahun terakhir. Meskipun hal ini membebani GGRM dalam menerapkan pricing strategy, namun laba GGRM masih dapat bertumbuh 3.8% didukung oleh kekuatan merek dan loyalitas perokok.
Pada tahun 2017, cukai rokok SKM hanya meningkat 10% menjadi Rp 530 per batang dan cukai rokok SKT meningkat 8% menjadi Rp 264 per batang. Peningkatan yang lebih rendah dibandingkan tahun 2016 akan memberikan ruang bagi GGRM memaksimalkan potensi keuntungan.
Pemerintah memutuskan kenaikan cukai rokok 2017 lebih rendah dibandingkan tahun 2016.
Cukai rokok menjadi komponen terbesar COGS (Cost of Goods Sold)
Beban Cukai terhadap Penjualan Rokok
Terdapat 3 jenis pajak yang dikenakan pada sebatang rokok, yakni cukai rokok, pajak pertambahan nilai, dan pajak rokok daerah. Besaran pajak rokok daerah bersifat tetap, yaitu 10% dari nilai cukai. Sementara itu besaran nilai cukai rokok dan pajak pertambahan nilai diatur oleh
Finished Good Cost for Promotion | FY 2012 - FY 2017E Source: NHKS research
Company Real Price/Stick vs Excise Tax | FY 2015 - FY 2017
Kenaikan cukai rokok yang lebih rendah pada tahun 2017 memberikan ruang bagi GGRM untuk dapat meningkatkan harga jual yang berkontribusi langsung kepada pendapatan langsung perusahaan setelah cukai. Pada tahun 2016, akibat dari kenaikan cukai rokok yang tinggi, GGRM hanya
memperoleh pertumbuhan pendapatan riil sebesar 3%.
Dengan kenaikan cukai tahun 2017 yang lebih rendah dibandingkan 2016, kami memperkirakan GGRM akan mampu meningkatan pendapatan riil perusahaan sebesar 10% sehingga laba perusahaan dapat tumbuh 22%.
Pita cukai lebih rendah memberikan ruang GGRM untuk peningkatan pendapatan riil yang lebih baik
Iklan kreatif untuk menghadapi pembatasan iklan rokok oleh pemerintah.
Iklan Untuk Meningkatkan Market Share
Sejak tahun 2013, pemerintah mulai memberlakukan peraturan iklan rokok yang semakin ketat, seperti pelarangan iklan rokok pada jam tayang tertentu di televisi. Hal ini mengakibatkan perusahaan rokok kesulitan
dalam memasarkan produk terbarunya dan menciptakan brand awareness terhadap merek tertentu.
Untuk mengatasi hal ini, GGRM menerapkan strategi marketing below the
line, melalui kegiatan acara outdoor dan program branding di lokasi
penjualan. Pada akhir tahun 2016 GGRM menguasai 20.8% market share rokok di Indonesia. Diharapkan dengan konsistensi iklan, pangsa pasar dapat meningkat di akhir tahun 2017.
Multiple Valuation
Forward P/E band | Last 3 years
Source: NHKS research
Dynamic Forward P/E band | Last 3 years
Source: NHKS research
Rating and target price update
Target Price Revision
Date Rating Target Price Last Price Consensus vs Last Price vs Consensus
01/12/2017 Buy 78,125 (Dec 2017) 63,150 77,998 +23.7% +0.2% 04/06/2017 Buy 79,450 (Dec 2017) 67,700 77,269 +18.6% +2.8% 05/18/2017 Buy 85,550 (Dec 2017) 70,100 77,068 +22.0% +11.0% Source: NHKS research, Bloomberg
Closing and Target Price
Source: NHKS research
Analyst Coverage Rating
Source: Bloomberg
NH Korindo Sekuritas Indonesia (NHKS) stock ratings
1. Period: End of year target price
2. Rating system: Based on a stock’s absolute return from the date of publication
Strong Buy: high conviction Buy rated stocks
Buy: greater than 15%
Hold: between -15% and +15%
Summary of Financials
DISCLAIMER
This report and any electronic access hereto are restricted and intended only for the clients and related entity of PT NH Korindo Sekuritas Indonesia. This report is only for information and recipient use. It is not reproduced, copied, or made available for others. Under no circumstances is it considered as a selling offer or solicitation of securities buying. Any recommendation contained herein may not suitable for all investors. Although the information here is obtained from reliable sources, it accuracy and completeness cannot be guaranteed. PT NH Korindo Sekuritas Indonesia, its affiliated companies, respective employees, and agents disclaim any responsibility and liability for claims, proceedings, action, losses, expenses, damages, or costs filed against or suffered by any person
